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1 경제이슈 / 2012년 1월 4일 Economist 이상재 sangjae.lee@hdsrc.com E-Ground: 낮아진 눈높이와 제조업 경기의 반격 연초 유로존 재정위기 소강국면+주요국 제조업 경기 회복세 반격-> 제한적 1월 효과 가능성 증대 전년 말에 기대되었던 연초 흐름이 전개되고 있다. 유로존 재정위기가 소강양상을 보이는 가운데 미국경제를 중심으로 경 제지표의 반격이 있을 것이라는 기대가 예상외의 중국과 독일 제조업 경기의 회복까지 가세하며 실현되었다. 12월 미 ISM 제조업지수는 2개월 연속 상승세를 이어가며 동 기대치를 충족시켰으며, 12월 미 고용지표마저 개선되면 2012년 세계경제에 대한 낮아진 눈높이를 상회하는 안도국면이 1월 효과로 발현될 가능성이 높다. 그러나 유로존 재정위기는 여전히 불안한 소강국면이다. S&P의 프랑스 국가신용등급 강등은 언제든지 터질 수 있는 예고 된 악재이다. 반면에 9일 독불 정상회담에 이은 1월 말 EU 정상회의가 예정되어 있다는 점에서 악재 충격이 클수록 이에 대한 정책대응이 강화될 것이라는 기대도 상존하고 있다. 이탈리아 국채금리가 급등하지만 않는다면, 유로존 재정위기의 소강 흐름은 연초에 당분간 지속될 가능성이 높은 것으로 판단된다. 한편, 호르무즈 해협 봉쇄 우려를 둘러싼 미국을 비롯한 서방국과 이란 간의 지정학적 갈등이 지속되면서 국제유가가 급 등하고 있다는 점이 신경쓰인다. 설마 호르무즈 해협이 봉쇄되는 상황으로 악화되지는 않을 것이라는 기대가 있지만, 국 제유가 급등세가 장기화되면 이는 선진국 경기기대치에 하향 조정요인이 될 것이다. 아직은 2012년 연초 세계경제의 치 명적 불안요인으로 간주할 정도는 아닌 것으로 판단한다. 미국 12월 ISM 제조업지수, 2개월 연속 상승하며 6월 이후 최고치 기록-> 미국경제, 완만하지만 회복세 지속 시사 12월 미 제조업 경기가 11월에 이어 완만한 상승세를 지속했다. 내용면에서도 제조업 경기 회복세가 2012년 연초 에도 지속될 것임을 시사했다. 12월 ISM 제조업지수는 시장예상(53.5)을 상회한 53.9를 기록하며, 전월비 1.2포 인트 상승한 가운데 2개월 연속 상승 및 6월 이후 최고치를 기록했다. 세부지표 움직임은 더욱 긍정적이다. 12월 생산지수가 전월비 3.3포인트 상승한 59.9를 기록하며 4월 이후 최고치를 기록한 가운데, 선행지표인 신규주문지 수는 56.7에서 57.6으로 상승하며 4월 이후 최고치로 올라섰고 신규수출주문지수도 52.0에서 53.0으로 상승했다. 12월 고용지수 역시 2개월 연속 상승하며 11월 51.8에서 55.1로 급등했다. 4분기 평균 미 ISM 제조업지수는 52.5를 기록하며, 3분기 평균인 51대비 1.5포인트 상승했다. 특히 11-12월의 2개월 연속 상승은 2012년 상반기 중 미 제조업 경기가 위축될 가능성은 희박하며 완만하지만 견조한 회복세가 지속될 가능성을 시사한다. 그림 1> 미 ISM 제조업지수 및 세부지수 추이 자료: Institute for Supply Management Hyundai Daily 1

12월 미 ISM 제조업지수는 2개월 연속 상승세를 이어가며 동 기대치를 충족시켰으며, 12월 미 고용지표마저 개선되면 2012년 세계경제에 대한 낮아진 눈높이를 상회하는 안도국면이 1월 효과로 발현될 가능성이 높다. 그러나 유로존 재정위기는 여전히 불안한 소강국면이다. S&P의 프랑스 국가신용등급 강등은 언제든지 터질 수 있는 예고 된 악재이다.

2 2011년 말 글로벌 제조업 경기가 유로존 재정위기 심화로 인해 위축될 것이라는 우려와 달리 예상외의 선전을 보 였다. 중국 제조업 PMI지수의 반등과 독일 제조업 PMI의 상승에 이어 미국 ISM 제조업지수도 큰 폭은 아니지만 상승세를 이어갔다. 일각에서 우려했던 유로존 재정위기 지속에 따라 글로벌 경제가 위축될 것이라는 우려는 과도 할 수 있음을 보여주고 있다. 프랑스 국가신용등급 강등 가능성과 같은 추가 충격이 남아 있지만, 2012년 세계경제 가 선진국 각국 정상이 우려를 표명했던 것처럼 대폭 악화되지는 않을 가능성을 시사한다. 오히려 낮아진 눈높이로 출발했다는 점에서 연초 완만한 회복세가 지속되면 안도감이 확산될 여지가 높아졌다. 세계경제 모멘텀 측면에서 역시 으뜸은 역시 미국경제 향방이다. 우리는 12월 미국 ISM 제조업지수에서 다음의 두 가지 측면에서 2011년 연말의 완만한 경기확장세가 2012년 초반에도 지속될 가능성이 높은 것으로 판단한다. 첫 째, 지난 11월 미 산업생산의 감소를 초래했던 자동차 생산 위축이 12월 ISM 제조업지수에서 거의 마무리되었기 때문이다. 18개 미 제조업 업종 가운데 12월 중 9개 업종에서 회복세를 보였는데, 이 중 자동차업종의 개선 폭이 두드러졌다. 태국 홍수 여파 종료와 미 자동차 업체의 생산 계획을 감안하면 2012년 1분기 중 자동차 생산이 확대 될 가능성이 높다. 둘째, 미 제조업의 재고가 3개월 연속 수축되며 재고확충 차원에서의 생산 압력이 누적되고 있다. 12월 미 ISM 제 조업 재고지수는 전월비 1.2포인트 하락한 47.1을 기록하며, 3개월 연속 중립선을 하회했다. 4분기 미 GDP 성장세 는 재고투자 측면에서 약화될 수 있지만, 2012년 상반기 중 재고확충 과정에서 생산확대 압력을 높이는 요인으로 작용할 것이다. 유로존 재정위기가 아직 상존하고 있다는 점에서 2011년 후반 전개된 미국경제의 회복 조짐에도 불구하고 아직 높 은 기대를 부여하기 어려운 상황이다. 그러나 12월 미국을 비롯한 주요국 제조업 PMI 지수의 반등은 2012년 초반 글로벌 경기가 낮아진 시장의 눈높이를 상회할 가능성이 높이고 있다. 2012년 글로벌 경제에 대해 극심한 불안을 안고 출발한다는 점이 오히려 위험자산에는 보약이 될 수 있다. 그림 2> 12월 미 ISM 제조업지수, 2개월 연속 상승 그림 3> 신규주문/재고, 미 제조업 경기 회복세 지속 시사 (p) 미 제조업 신규주문/재고 스프레드(좌) (%YoY) 미 제조업 생산(우) 자료: Thomson Reuters 자료: Thomson Reuters Hyundai Daily 2

오히려 낮아진 눈높이로 출발했다는 점에서 연초 완만한 회복세가 지속되면 안도감이 확산될 여지가 높아졌다. 세계경제 모멘텀 측면에서 역시 으뜸은 역시 미국경제 향방이다. 우리는 12월 미국 ISM 제조업지수에서 다음의 두 가지 측면에서 2011년 연말의 완만한 경기확장세가 2012년 초반에도 지속될 가능성이 높은 것으로 판단한다.

3 12/13 미 FOMC 의사록, 금리정책 예상 경로 발표 결정-> 경기부양 위한 또 다른 금융완화정책의 일환 12/13 FOMC 의사록(Minutes)에서 미 연준은 통화정책의 의사소통 방식을 개선하기 위해 금리정책의 예상 경로 는 발표하기로 결정했다. 미 연준은 1월 24-25일 예정된 FOMC회의를 비롯해 일 년에 4차례 정책금리 예상치를 발표할 예정이며, 2012년 4분기부터 향후 수 년간 4분기마다 적정 연방기금금리를 발표하기로 결정했다. 또한 금 리 예상치 발표에 부가되는 담화를 통해 예상치 산출에서 중요하게 반영된 요소를 제시하고 또한 경제주체가 미 연 준의 대차대조표 즉 양적완화 정책의 향방을 예상하는데 필요한 질적 정보를 제공하기로 결정했다. 미 연준의 연방 기금금리 목표 발표 계획은 명분상 FOMC의 통화정책에 대한 의사소통 방식 개선을 통해 경제주체의 합리적 의사 결정에 기여하는데 있지만, 실질적으로 제로금리와 두 차례 양적완화 정책에 이은 또 다른 형태의 경기부양을 위한 금융완화정책의 일환이다. 미 연준의 금융완화정책이 경기를 회복시키는 데 한계를 보이고 있지만, 최소한 경기회복 을 위해 최선을 다하고 있다는 점에서 경기의 하방경직성 강화 및 긍정적 모멘텀이 될 것임을 분명하다. 12/13 미 FOMC 의사록은 연준이 경기회복을 위해 무엇이든 하겠다는 의지가 확인되었다. 미 연준의 통화정책 의 사소통 방식의 개선 역시 이러한 노력의 일환으로 볼 수 있다. 그러나 우리의 관심은 지난 11월 초 벤 버냉키 미 연 준의장이 기자회견을 통해 제시했던 모기지 대출시장의 활성화를 위한 3차 양적완화조치 발표 가능성이다. 2011년 후반 미 경제지표가 개선되면서 QE3 조치가 전격적으로 단행될 여지는 축소되었지만, 미국경제 회복의 관건이 주 택시장에 달려 있고, 주택시장은 모기지 대출시장의 개선에 의해 좌우될 것이라는 공감대가 정책당국 간에 확산되 고 있는 점을 주목한다. 미 연준의 모기지 대출시장 개선을 위한 QE3 발표 여부는 2012년 미국경제 기대치가 제 고되는 결정적 계기가 될 것이다. 12/13 FOMC 의사록에서는 동 가능성은 아직 제시되지 않았다. 유로존 재정위기, 예고된 악재를 앞둔 불안한 소강국면 지속-> 프랑스 국가신용등급 강등과 EU 정상회의 대치 연초 유로존 재정위기가 소강 양상을 이어갔다. 독일, 프랑스, 이탈리아 등 유로존 주요국 정상이 신년사에서 유로 존 재정위기가 2012년에 더 악화될 것이라는 우려의 시각을 보인 가운데, 신용등급 강등 우려가 있는 프랑스와 신 용등급이 강등된 벨기에가 단기 국채 발행에 성공하는 등 ECB의 장기대출 프로그램 시행 이후 전개된 유로존 재정 위기의 소강양상이 이어졌다. 2012년 1분기 유로존 재정위기는 신용평가사의 프랑스 국가신용등급 강등 및 이탈리 아 국채 발행금리 급등 가능성이라는 양대 악재와 9일 독불 정상회의 및 1월 말 EU 정상회의에서의 재정위기 대책 논의라는 기대요인이 대치하고 있다. 이 가운데 S&P의 프랑스 국가신용등급 강등은 언제라도 발표될 수 있는 시한 폭탄의 성격이라는 점에서 연초 유로존 재정위기는 예고된 악재를 앞둔 불안한 소강국면으로 보아야 한다. 다만, 프 랑스 국가신용등급 강등이 이미 12월부터 알려진 악재라는 점에서 단기 충격 이상의 영향을 미치지는 않을 가능성 이 있고, EU 차원의 정책대응에 대한 기대도 상존하고 있다는 점에서 유로존 재정위기가 조기에 재점화될 여지는 작다는 판단이다. 1. 프랑스 정부 관료에 의하면 프랑스가 국가 신용등급 변경과 관련하여 어떤 통보도 아직 받지 않은 것으로 나타 났다. 연초 유럽시장에서는 S&P가 프랑스의 AAA 신용등급을 곧 하향할 것이라는 루머가 있었지만 S&P는 이에 대해 no comment를 보였다. S&P는 신용등급 강등을 발표하기 12시간 전에 해당국 정부에 결정된 바를 알리며, 지난 12월 초 9일 EU 정상회의가 끝나는 대로 프랑스를 비롯한 EU 회원국의 신용등급을 결정할 것이라고 밝힌 바 있다. 프랑스 정부 역시 신용등급 강등을 수용하겠다는 의사를 여러 차례 보인 바 있어, S&P의 신용등급 강등은 시기 상의 문제에 불과하다. 문제는 신용등급 강등 정도와 예고된 악재의 충격 정도가 될 것이다. 프랑스 신용등급 이 한 단계 강등에 그친다면, 단기적인 충격으로 마무리될 가능성이 높은 것으로 보인다. 2. 독일과 프랑스 간의 정상회담이 9일로 결정되었다. 양국 정상은 1월 30일 예정된 유럽연합(EU) 특별 정상회의 준비와 관련된 논의를 할 계획이다. 1월 말 EU 특별 정상회의에서는 지난 12/9 정상회의에서 합의된 신재정협약의 강화 및 구체화 방안을 논의할 예정이며, EU 회원국 및 유럽의회와의 2개월 동안의 논의를 거쳐 3월 1-2일 예정 된 정례 EU 정상회의에서 확정할 방침이다. 한편, 마리오 몬티 이탈리아 총리는 6일 사르코지 프랑스 대통령을 방 Hyundai Daily 3

또한 금 리 예상치 발표에 부가되는 담화를 통해 예상치 산출에서 중요하게 반영된 요소를 제시하고 또한 경제주체가 미 연 준의 대차대조표 즉 양적완화 정책의 향방을 예상하는데 필요한 질적 정보를 제공하기로 결정했다.

4 문하여 유로존 재정위기 해법과 관련된 정상회담을 가질 예정이다. 유로존 고위급 정상 간의 회동이 1-2월에 빈번 하게 이루어질 것이다. 그림 4> 연초 이탈리아 10y국채금리, 6.92%로 7%선 하회 자료: Bloomberg 그림 5> 연초 Euribor-OIS 스프레드, 94bp로 3bp 하락 자료: Bloomberg 중국 12월 비제조업 PMI, 56 기록하며 전월비 6.3p 급등-> 춘절 전후 계절적 변동성 확대, 추세는 완만한 둔화 11월에 급락했던 중국 비제조업 경기가 춘절을 앞둔 계절적 특수요인이 작용하며 12월 중 급등했다. 12월 중국 비 제조업 구매관리지수(PMI)는 전월(49.7)대비 6.3포인트 급등한 56을 기록하며, 한 달만에 재차 강력한 경기확장 영역에 진입했다. 세부지표 별로도 신규주문지수가 전월비 3.3포인트 상승한 50.5, 업무활동예고지수가 전월비 1포 인트 상승한 61.7을 기록하며, 향후 경기개선 지속 가능성을 시사했다. 다만, 12월 신규수출주문지수가 전월비 0.8 포인트 상승했지만 중립선을 하회한 46.4에 머물렀다는 점에서 비제조업 경기의 회복세가 여전히 제한적인 수준에 그칠 가능성을 동시에 나타냈다. 한편, 인플레 압력을 나타내는 소비가격지수는 12월에 전월비 0.6포인트 상승했지 만 중립선을 하회한 49.3에 머물렀다. 12월 제조업 PMI에 비제조업 PMI도 반등함에 따라 일각에서 우려했던 중국 경제의 경착륙 가능성은 상당부분 완화될 것이다. 그러나 연말연초 비제조업 PMI의 계절적 변동성이 확대되는 경 향을 보였다는 점에서 추세성을 부여하기는 어려우며, 근본적으로는 점진적 둔화기조 상에 위치하고 있다. 그림 6> 12월 중국 비제조업 PMI, 제조업 PMI에 이어 동반 반등하며 경착륙 우려 완화에 기여 자료: CEIC Hyundai Daily 4

3p 급등-> 춘절 전후 계절적 변동성 확대, 추세는 완만한 둔화 11월에 급락했던 중국 비제조업 경기가 춘절을 앞둔 계절적 특수요인이 작용하며 12월 중 급등했다. 12월 중국 비 제조업 구매관리지수(PMI)는 전월(49.7)대비 6.3포인트 급등한 56을 기록하며, 한 달만에 재차 강력한 경기확장 영역에 진입했다.

5 우리는 11월 중국 비제조업 PMI의 급락에 대해 연말연초 계절적 변동성 확대 이상의 큰 의미를 부여하기 어렵다는 시각을 제시한 바 있다. 마찬가지로 2012년 1월 춘절 특수가 작용한 12월 비제조업 PMI 급등에 대해서도 이를 중 국경제의 회복 조짐으로 보기 어렵다는 시각을 유지한다. 비제조업 PMI는 춘절을 앞두고 급등한 후 그 이후에는 급 락하는 경향을 보이다 3월부터는 경기흐름에 따라 움직이는 경향을 지난 08년 이후 4년 동안 반복했기 때문이다. 부동산경기 및 수출 위축의 영향으로 인해 비제조업 경기의 둔화추세는 불가피할 것이나, 중국정부의 소비활성화를 위한 감세정책 및 재정확대정책이 지속되고 있다는 점에서 비제조업 경기가 급랭할 가능성은 적다. 따라서 2012년 중국경제의 관건은 완만한 둔화가 예상되는 비제조업 경기보다는 선진국 경기와 관련된 제조업 경기의 위축 정도에 의해 좌우될 것으로 판단된다. 이런 측면에서 12월 중국 제조업 PMI의 반등은 비록 일부 춘절 특수요인을 감안하 더라도 일단 중국경제 경착륙 우려를 완화시키는데 일단 기여했다. 이 보고서는 고객들에게 투자에 관한 정보를 제공할 목적으로 작성된 것이며 계약의 청약 또는 청약의 유인을 구성하지 않습니다. 이 보고서는 당사가 신뢰할 만하다고 판단하는 자료와 정보에 근거하여 해당일 시점의 전문적인 판단을 반영한 의견이나 당 사가 그 정확성이나 완전성을 보장하는 것은 아니며 통지 없이 의견이 변경될 수 있습니다. 개별 투자는 고객의 판단에 의거하여 이루어져야 하며, 이 보고서는 여하한 형태로도 고객의 투자판단 및 그 결과에 대한 법적 책임의 근거가 되지 않습니다. 이 보 고서의 저작권은 당사에 있으므로 당사의 동의 없이 무단 복제, 배포 및 변형할 수 없습니다. 이 보고서는 학술 목적으로 작성된 것이 아니므로, 학술적인 목적으로 이용하려는 경우에는 당사에 사전 통보하여 동의를 얻으시기 바랍니다. Hyundai Daily 5

부동산경기 및 수출 위축의 영향으로 인해 비제조업 경기의 둔화추세는 불가피할 것이나, 중국정부의 소비활성화를 위한 감세정책 및 재정확대정책이 지속되고 있다는 점에서 비제조업 경기가 급랭할 가능성은 적다.

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Microsoft Word - 201201060726_Spot_경제.doc 경제이슈 / 2012년 1월 6일 Economist 이상재 02-2003-2950 sangjae.lee@hdsrc.com E-Ground: 미 고용의 서프라이즈가 필요한 상황 유로존 위기 상존 및 미 경제 기대의 대치구도 지속-> 압도하려면 12월 미 고용 서프라이즈 필요 유로존 재정위기의 본격적 재점화요인인 이탈리아 디폴트 우려에 앞서 유로존 민간은행의 자금조달