<B0E6C1A6BFACB1B D B3E220B1B9B3BBBFDC20B0E6C1A620B9D720B1DDC0B6BDC3C0E520C0FCB8C12E687770>

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1 금융경제분석 경제연구 년 국내외 경제 및 금리 환율 전망 황나영, 허문종, 천대중, 송경희

2 목 차 Ⅰ. 세계경제 3 Ⅱ. 국내경제 23 Ⅲ. 채권시장 46 Ⅳ. 외환시장 55 저 자 세계경제: 황나영 (경제연구실 책임연구원 nyhwang@woorifg.com) 국내경제: 허문종 (경제연구실 수석연구원 moonjong.huh@woorifg.com) 채권시장: 천대중 (전략연구실 수석연구원 djcheon@woorifg.com) 외환시장: 송경희 (금융연구실 수석연구원 ks@woorifg.com)

3 Ⅰ. 세계경제 Ⅰ. 세계경제: 저성장 기조 속 완만한 경기회복 예상 1. 개관: 선진국의 정책효과에 힘입은 성장률 반등 기대 215년에도 전반적인 저성장 기조가 지속되는 가운데 세계경제 성 장률은 3% 후반으로 올해보다 높아질 전망 215년 세계경제 성장률은 올해(3.3%)보다 높아지겠으나, 여전히 3% 대의 낮은 성장세를 이어갈 전망 - IMF와 OECD 등 주요 기관들은 215년 세계경제 성장률이 각각 3.8%, 3.7%를 기록할 것으로 전망 - 올해(3.3%)보다는 높지만, 여전히 금융위기 이전 평균(2~27년 평균 4.2%)을 하회하는 수준 - 단기적으로는 우크라이나 사태 등 지정학적 리스크와 미국 금리인상에 따른 금융시장 불안 가능성 등이 글로벌 경기회복세를 저해할 가능성 - 중기적으로도 선진국 디플레이션 우려, 글로벌 교역둔화와 신흥국의 잠 재성장률 하락 등으로 성장률이 빠르게 회복되기 어려운 상황 IMF의 세계경제 성장률 추이와 전망 (% YoY) 8 6 2~27년평균:4.2% 자료: IMF ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 금융경제분석 경제연구

4 OECD경기선행지수 추이 (Index) OECD경기선행지수 OECD+6NME 경기선행지수 '11 '12 '13 '14 자료: OECD 선진국은 확장정책의 효과 등으로 안정적인 회복세를 이어갈 전망 - 미국은 가계 부문 디레버리징의 일단락과 고용회복, 자산가격 상승 등 으로 소비 회복세가 지속되는 가운데 기업투자도 반등함으로써 견조 한 성장세를 이어갈 것으로 예상 - 유로존은 디플레이션 리스크가 잠재해 있지만, 각국 정부의 긴축완화 스탠스와 ECB의 경기부양책 등에 따라 완만한 회복세를 지속할 전망 미국 실업률 및 주가지수 추이 (%) (Index) 11 17, 실업률(좌) 6 다우산업지수(우) '1 '11 '12 '13 '14 자료: Bloomberg 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, ECB기준금리 추이 (%) '1 '11 '12 '13 ' 우리금융경영연구소

5 Ⅰ. 세계경제 - 일본 역시 일본은행의 강도 높은 통화완화정책이 지속될 것으로 예상 되며, 법인세 인하와 기업이익 개선 등으로 기업투자도 회복될 가능성 신흥국 경제는 전반적으로 내수부진과 대외 불확실성 등 하방리스 크가 잠복된 상태에서 제한된 회복세를 나타낼 전망 - 중국의 경우 성장모델 전환에 따른 성장률 하락세가 지속될 전망이 며, 원자재 가격 약세와 취약한 펀더멘털 등으로 러시아와 브라질, 남 아공 등도 경기둔화가 장기화될 것으로 전망 - 반면, 재정 및 경상수지 비율이 개선되는 가운데 정책과 개혁에 대한 기대감도 커지고 있는 인도와 인도네시아 등 아시아 신흥국의 경기는 상대적으로 안정된 흐름을 이어갈 전망 일본은행 자산 추이 신흥국 주가 및 통화지수 추이 (조엔) (Index) JP모건 이머징 통화지수(좌) MSCI 이머징주가지수(우) (Index) '1 '11 '12 '13 ' 자료: Bloomberg 금융경제분석 경제연구

6 2. 미국: 기준금리 인상 가능성에도 민간주도의 견조한 회복세 지속 소비개선과 설비투자 반등에 힘입어 견조한 회복세를 이어갈 전망. 경기 정상화로 215년 중반 이후 기준금리 인상이 예상되나, 인상 속도는 완만할 가능성 214년 미국경제는 연초 일시적인 부진에서 벗어나 빠른 회복세를 나타내고 있는데, 이러한 흐름이 215년에도 지속되면서 연간 3% 수준의 성장률을 달성할 것으로 전망 - IMF와 OECD는 215년 미국 경제성장률이 3.1%를 기록할 것으로 전 망했으며, 글로벌 IB들의 성장률 컨센서스는 3% 수준 - 소비와 투자 등 민간부문 성장세가 견조한 가운데 재정적자가 GDP 대 비 2%대로 축소되면서 공공지출 감축 압력도 완화될 가능성 미국 성장률 추이 및 전망 (% QoQ AR) < 분기별> < 연도별> Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q '14 '15 '16 '14 '15 주: 회색 막대는 발표치 자료: Bloomberg 가계부문 디레버리징이 일단락되고, 고용 개선과 자산가격 상승 등 에 힘입어 안정적인 소비회복세가 지속될 전망 - 월평균 취업자수 증가폭이 2만명을 상회하고, 실업률도 5.9%까지 하 락하는 등 고용 개선세가 지속되면서 임금 상승률*이 저점에서 반등 6 우리금융경영연구소

7 Ⅰ. 세계경제 *214년 2월: 1.7% 214년 9월 2.2% (주간평균소득, 3개월 이동평균 기준) - 주가와 주택가격 등 자산가격 상승이 소비심리 개선에 일조하는 가운 데 유가 하락 등으로 가계의 실질 구매력이 높아지고 있는 점도 소비 개선에 긍정적 - 가처분소득 대비 가계부채 비율이 17%로 23년 수준까지 하락하는 등 부채부담 완화로 추가적인 소비 조정압력이 낮으며, 경기회복과 맞 물려 추후 레버리지를 다시 확대할 가능성도 상존 미국 가계부채 및 가처분소득대비 비중 추이 (%) 가계부채(우) (조달러) 14 가처분소득대비 가계부채(좌) ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Thomson Datastream 한편 기업이익 개선과 가동률 상승에 따른 설비투자 증대 가능성, 실 수요에 기반한 안정적인 주택시장 회복세 등 고정투자부문도 215년 경기개선에 기여할 것으로 예상 - 지난 9월 설비가동률이 금융위기 이전 수준인 79.3%까지 높아졌으며, 설비투자 조정압력도 꾸준히 상승하는 등 설비투자 압력이 점차 확대 - 214년 3분기 실적을 발표한 기업 가운데 7%가 예상치를 상회하는 등 기업이익 개선으로 설비투자 여력도 높아지고 있어 기업투자가 빠 르게 증가할 개연성이 높은 상황 금융경제분석 경제연구

8 - 주거용투자의 경우 최근 부진한 모습을 나타내고 있지만, 실수요 중심 의 수요 증가세, 여전히 높은 주택구입능력지수 등을 감안할 때 안정 적인 회복세를 나타낼 가능성이 높다고 판단 미국 가동률과 설비투자 압력 추이 (%p) (%) 설비투자조정압력(좌) 가동률(우) '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 6 자료: Thomson Datastream 2년여에 걸친 3차 양적완화가 종료됨에 따라 215년 중반 후에는 기준금리 인상이 단행될 것으로 예상 - 연준은 214년 1월 FOMC에서 예정대로 양적완화를 종료했으며, 양 적완화를 끝낸 후에도 상당 기간 저금리를 유지하는 것이 적절해 보 인다 고 언급 - 향후 고용과 물가여건에 따라 금리정책은 유동적이나, 인플레 압력이 높지 않아 215년 중반 이후에야 기준금리 인상이 진행될 가능성 고용시장의 질적회복 지연, 다른 선진국과의 통화정책 차별화에 따 른 부담과 FOMC 정책결정위원 교체 등을 감안할 때 금리인상 속도 는 완만할 것 - FOMC 성명서에서 노동력의 저활용도가 심각하다 는 문구가 삭제되 었지만, 광의 실업률과 장기실업자비율, 임금상승률 등 미국 노동시장 의 주요 지표들이 여전히 금융위기 이전 수준을 회복하지 못하고 있 는 상황 8 우리금융경영연구소

9 Ⅰ. 세계경제 - 유로존과 일본 등의 적극적인 통화완화 정책으로 달러화 강세와 디플 레이션 전염 우려가 확산되고 있어 미국만 빠르게 금리를 인상하기는 어려울 전망 - 최근 순수출의 성장기여도가 높아지고 있어 달러화 강세가 가속화될 경우 미국경기 회복세가 둔화될 가능성 * 지난 9월 FOMC에서 달러화 강세가 미국 수출에 부정적 영향을 미칠 수 있다는 우려가 제기된 바 있음 - 한편 정책결정위원 교체로 FOMC의 비둘기파적 성향이 강화되는 점도 금리인상이 완만하게 진행될 가능성을 시사 * 매파로 분류되던 플로서와 피셔 지역연은 총재가 퇴임하면서 215년 연준 정책위원 1명 중 8명이 비둘기파가 될 전망 연준의 금리인상 관련 시장 컨센서스 (%) Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 4Q 15 자료: Bloomberg 금융경제분석 경제연구

10 3. 유로존: 경기부양 기조에도 불구하고, 1% 초반 저성장 지속 경기부양적 통화정책과 긴축정책 완화 등에도 불구, 디플레이션 과 수요부진 등으로 1%대 초반의 저성장세가 지속될 전망 214년 유로존 경기회복세가 당초 예상에 못 미치면서 유로존 경기 둔화에 대한 우려감이 확산 - 최근 EU 집행위원회가 214년과 215년 유로존의 경제성장률 전망을.8%, 1.1%로.4%p,.6%p 하향 조정하는 등 경기둔화 우려가 심화 - IMF와 OECD 등 국제기구, 글로벌 IB들의 215년 성장률 전망은 1.1~1.3%로 1%대 초반 수준 유로존 성장률 추이 및 전망 (% YoY) <연도별> 1.6 <분기별> Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 4Q 15 '14 '15 '16 주: 회색 막대는 발표치 자료: Bloomberg 역내 수요부진과 경제주체들의 심리악화가 이어지는 가운데 디플레 이션과 지정학적 리스크 장기화 가능성도 상존하고 있어 215년에 도 유로존 경기가 본격적인 회복세를 보이기는 어려울 전망 - 고실업과 재정긴축, 경기 불확실성이 지속되는 가운데 지난 2/4분기 이 후 소비 및 투자심리도 냉각되고 있어 유로존 내 수요가 빠르게 회복 되기 어려운 상황 1 우리금융경영연구소

11 Ⅰ. 세계경제 - 한편 214년 들어 독일 등 중심국의 경기회복세가 위축되고 있는 점도 리스크 요인 * 지난 2/4분기 독일과 프랑스, 이탈리아의 성장률은 -.2%,.%, -.2% 에 그침(3개국의 GDP는 전체 유로존 GDP의 65% 가량을 차지) - 포르투갈과 스페인 등 위기국들은 회복세를 보이고 있지만, 높은 실업 률과 물가하락, 소비와 투자위축이 지속되는 등 펀더멘털은 여전히 취 약한 상황 - 215년에도 원자재 가격 약세와 역내 수요부진 등이 이어지면서 디플 레이션 우려에서 벗어나기 어려울 전망 *ECB와 EU집행위원회의 215년 물가상승률 전망치는 1.1%와 1.5%로 ECB의 물가관리 목표치(2%)보다 낮음 - 한편 우크라이나 사태에 따른 갈등이 장기화될 가능성이 높다는 점도 수출과 에너지 가격, 불확실성 상존 등의 측면에서 부정적 요인 유로존 소비자물가 및 경기체감지수 추이 (% YoY) (Index) 소비자물가(좌) 유로존 경기체감지수(우) '1 '11 '12 '13 '14 자료: Thomson Datastream 8 다만 ECB의 경기부양 스탠스와 유로화 약세, 회원국들의 긴축완화 조짐 등에 따라 올해보다는 안정적인 경기 흐름이 이어질 전망 - ECB의 금리인하와 자산매입 효과가 점차 가시화되면서 역내 유동성 증가, 유로화 약세를 통한 수출 회복 및 경상수지 개선 등의 효과가 나타날 것으로 기대 금융경제분석 경제연구

12 - 은행건전성 테스트 종료로 은행들의 디레버리징이 일단락되면서 민간 신용 감소세가 완화될 수 있다는 점도 긍정적 - 한편 최근 EU집행위원회가 재정적자 비율 감축 목표를 준수하지 않은 프랑스와 이탈리아의 215년 예산안을 잠정 승인하는 등 중심국 경기 위축으로 전반적인 재정긴축 강도가 약화될 가능성 *EU집행위원회는 내년도 유로존의 재정정책 스탠스가 21년 이후 처 음으로 완화기조로 접어들 것이라 전망 ** 212~214년 간 재정건전화 계획에 따른 재정긴축으로 위기국의 성장 률이 3%p 이상 하락한 것으로 추정(EU 집행위원회, 한국은행 재인용) 재정긴축 이행에 따른 GDP 하락 영향 (%p) 포르투갈 이탈리아 스페인 그리스 자료: EU 집행위원회, 한국은행 재인용 유로존 경기 회복세가 미약해 215년에도 ECB의 경기부양기조가 지속될 전망이며, 미국식 양적완화를 포함한 추가적인 통화완화 정 책이 발표될 가능성도 배제할 수 없음 - ECB는 214년 6월 이후 두 차례의 금리인하, Targeted LTRO, ABS를 포함한 민간채권매입을 발표하면서 대대적인 통화완화 정책을 시행 - 최근 ECB 정책에 대한 회의론이 불거지기도 했지만, 1월 회의에서 필요할 경우 비전통적 정책개입의 규모 및 구성을 변화시킬 준비가 되어있다 고 밝히는 등 경기부양 의지는 여전히 높은 상황으로 판단 12 우리금융경영연구소

13 Ⅰ. 세계경제 - 215년 상반기까지는 기발표된 정책 실행을 통해 ECB 자산확대* 및 유동성 증대를 도모할 것으로 예상되나, 그 효과가 미미할 경우 미국 식 양적완화 등을 발표할 가능성 * 드라기 총재는 지난 9월 현 2조유로 수준인 ECB자산을 212년초 수준 인 2.7~3.조유로까지 확대할 계획이라고 언급 ECB 자산 추이 (십억유로) 3,5 3, 2,5 2, 2,52.1 1,5 1, 5 '11 '12 '13 '14 '15 자료: Thomson Datastream 4. 일본: 강도 높은 완화적 통화정책이 경기하강 압력을 상쇄 소비세율 추가인상 등으로 소비 불확실성이 지속될 전망이나, 투자 회복과 추가 양적완화 가능성 등이 완만한 경기회복을 견인할 전망 투자와 순수출 개선이 예상되지만, 소비부진, 높은 정부부채 부담과 고령화 등 구조적인 리스크가 지속되면서 215년 일본경제 성장률 은 1%대 초반에 머물 전망 - IMF와 OECD는 215년 일본 성장률을 각각.8%, 1.1%로 전망했으며, 글로벌 IB들의 성장률 컨센서스는 1.1% 수준 - 215년 1월 2차 소비세 인상이 결정될 경우 3/4분기를 기점으로 성장 률이 둔화될 가능성 금융경제분석 경제연구

14 일본 성장률 추이 및 전망 (% QoQ AR) <분기별> <연도별> Q 14 2Q 14 3Q 14 4Q 14 1Q 15 2Q 15 3Q 15 4Q 15 '14 '15 '16 주: 회색 막대는 발표치 자료: Bloomberg 전격적으로 양적완화를 확대한 일본은행은 215년에도 공격적인 통 화완화 기조를 이어갈 전망 - 214년 1월 31일 일본은행은 장기 자산매입 규모를 연간 8조엔까지 확대하기로 결정(기존 5조엔)했으며, 향후 추가 부양책이 발표될 가 능성도 높은 상황 - 215년 물가상승률이 2%를 하회할 가능성이 높은 가운데 내년 1월 소비세 추가인상 영향의 최소화, 원전 재가동에 따른 수입물가 상승 부담 완화 등이 추가 양적완화 가능성을 높이는 요인 - 구로다 일본은행 총재는 최근 물가상승 목표치(2%)를 조기에 달성하 기 위해 할 수 있는 것은 무엇이든지 하겠다 며 추가적인 통화완화를 배제하지 않을 것임을 시사 경기 측면에서는 기업투자 회복, 무역수지 적자 완화에 따른 대외여 건 개선 등이 일본경기 회복을 견인할 것 - 일본 정부는 기업투자 활성화를 위해 215년 4월 법인세율을 2%p 인 하*하는 것을 검토 중 * 현재 일본의 실효 법인세율은 34.62% 수준인데, 향후 5년간 법인세율 을 5%p 인하할 계획 14 우리금융경영연구소

15 Ⅰ. 세계경제 - 양적완화 확대와 물가 상승으로 실질금리가 마이너스 국면에 머물고 있으며, 일본 기업들의 이익개선으로 투자 여력이 확대된 점도 기업투 자에 우호적인 환경을 조성 - 이러한 상황에서 엔화약세의 고착에 대한 기대감이 커 기업들이 그 동안 미뤄왔던 투자에 나서면서 투자 회복세가 가시화될 가능성 - 한편 엔화약세로 수출제품의 가격 경쟁력이 제고되는 가운데 원전 재 가동에 따른 수입 감소로 무역수지 적자가 개선되어 성장률 개선 요 인으로 작용할 전망 * 지난 동일본 대지진 이후 가동이 중단된 48개 원전 중 최대 2개가 재 가동될 것으로 예상되며, 이 경우 무역수지가 6.7조엔 개선될 것으로 추정 일본 실질금리 및 환율 추이 (엔/달러) (%) 엔/달러(좌) 실질금리(우) '1 '11 '12 '13 '14 자료: Thomson Datastream 다만 실질임금 하락과 물가 부담, 2차 소비세인상 등으로 민간소비 는 내년에도 부진한 흐름을 이어갈 가능성이 높다고 판단 - 명목임금 상승에도 불구, 실질임금 상승률이 마이너스에서 벗어나지 못하는 상황 - 엔화 약세로 가계 구매력이 약화되는 가운데 2차 소비세 인상이 예정 되어 있는 점도 소비회복에 부정적 금융경제분석 경제연구

16 * 지난 4월 소비세 인상 이후 가계의 평균 소비성향은 73.9%(4~9월 평 균)로 이전 6개월 평균(75.4%)보다 하락한 바 있음 - 정부가 법인세 인하 등을 통해 유도하고 있는 기업투자 증대와 이에 따른 임금 상승의 선순환 이 나타날 경우 소비 회복이 가능하겠으나, 단기간 내 현실화되기는 어려울 전망 일본 실질임금 및 가계지출 추이 (% YoY) 실질 가계지출 -8 실질임금 -1 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Thomson Datastream 중국: 소비, 서비스 중심으로 경제 재편, 성장세 둔화 지속 성장모델 전환 과정에서 경기둔화 불가피해 성장률이 7% 초반까지 하락할 전망. 부동산 경착륙이 가장 큰 리스크이나 최근 정부조치를 감안시 급랭 가능성은 제한적 그동안 진행되어 온 성장모델 전환 및 소비 중심으로의 경제구조 재편이 지속되면서 215년에도 중국경제 성장률은 둔화될 것으로 전망 - 정부 주도의 과잉투자 해소, 소비와 서비스업 중심으로의 성장전환, 제조업 구조조정의 결과 서비스업 비중이 제조업을 상회하는 등 중국 경제의 체질 전환이 어느 정도 진행 중 16 우리금융경영연구소

17 Ⅰ. 세계경제 * 213년 GDP 중 서비스업 비중은 46%로 광공업/건설업 비중(44%)을 추월 - 그러나 이 과정에서 성장속도 둔화가 불가피해 215년 성장률은 7%대 초반까지 하락할 것으로 전망 - 최근 중국 사회과학원은 216~22년 잠재 성장률을 기존 6.4~7.8%에 서 5.7~6.6%로 하향했는데, 이에 따라 215년에는 성장률 목표치가 7.%로 하향될 가능성도 높은 상황(212년 이후 7.5% 지속) 중국 주요 실물경제 지표 추이 (% YoY) 3 25 소매판매 고정자산투자 산업생산 '1 '11 '12 '13 ' 주: 고정자산투자는 연초 이후 누적분 자료: CEIC 물가상승률 하락과 시중 유동성 증가세 둔화 등으로 부양적 통화정 책에 따른 부담은 줄었지만, 인민은행은 전면적이기보다는 선별적 통화완화 정책을 펼칠 것으로 예상 - 소비자물가 상승률이 1%대에 진입하고, M2 등 유동성 증가율이 낮은 수준에 머물고 있어 통화완화 정책 시행에 따른 부담은 다소 완화 - 그러나 기업부채와 사회융자총액 증가세 등 중국 내 과잉 유동성을 감안할 때 전면적인 금리 및 지준율 인하 가능성은 제한적 - 따라서 내년에도 자금경색 심화시 유동성 공급, 특정 은행 및 산업에 대한 금리 및 지준율 인하와 같이 선별적인 통화완화 조치가 시행될 것으로 전망 금융경제분석 경제연구

18 * 최근 중국 인민은행은 SLF, PSL, SLO 1) 등으로 유동성 공급 창구를 다양 화하면서 금융취약부문에 대한 선별적 유동성 공급 및 금리하락을 유도 중국 소비자물가 및 M2 증가율 추이 (% YoY) (% YoY) 7 6 소비자물가(좌) M2(우) '1 '11 '12 '13 '14 자료: CEIC 투자와 소비 등 내수 부진이 지속되는 반면 수출은 올해보다 개선 될 전망 - 부동산 경기 위축과 산업 구조조정 지속, 재고부담 가중 등으로 생산 및 고정자산투자 부진이 지속될 전망 - 도시지역 가처분 소득 증가율 둔화와 주택가격 하락, 통화긴축에 따른 민간신용 둔화와 반부패 정책 지속 등에 따라 소비 회복세도 완만한 수준에 그칠 전망 - 선진국 경기개선과 완만한 위안화 절상에 따른 수출 회복, 원자재 가 격 약세로 무역수지가 개선되면서 내수 부진에 따른 성장률 둔화를 상쇄할 전망 1) SLF(Short-term liquidity facility, 단기유동성지원창구): 1~3개월 만기 후 자금을 다시 상환해야 하는 긴급단기대출 PSL(Pledged supplementary lending, 담보보완대출): 은행으로부터 담보를 받고 대출을 해줌으 로써 인민은행이 필요로 하는 곳에 자금을 공급 SLO(Short-term Liquidity Operations, 단기유동성 조작): 만기 7일 이내의 단기 환매조건부채권 을 매입하거나 매각해 시중 유동성을 조절 18 우리금융경영연구소

19 Ⅰ. 세계경제 *3분기 순수출의 성장기여도는.8%p로 5분기만에 플러스 전환 215년 중국경제의 가장 큰 리스크로 부동산 경기 하강을 꼽을 수 있는데, 최근 중국정부가 경착륙 방지를 위한 조치들을 발표하고 있 어 부동산 경기 급랭 가능성은 낮다고 판단 - 부동산 거래면적이 연초 이후 감소세를 이어가고, 7대 도시 중 69개 의 부동산 가격이 하락(9월 기준)하는 등 부동산 경기하강이 지속 - 부동산 경기 경착륙시 투자 및 소비 위축 등에 따른 실물경기 침체, 은행 대출과 그림자금융 부실 등 금융불안으로 확산될 가능성 - 그러나 중국정부가 올해 6월 이후 부동산 관련 규제를 일부 완화*하 는 등 대응에 나서고 있어 부동산 경기가 경착륙할 가능성은 제한적 *214년 6월 생애 첫 주택구매자 지원 및 금리우대, 9월 2주택 구매자에 대한 주택금융 확대, 저장성과 산시성 등 지방정부의 주택구매 제한조 치 해제 등 중국 부동산 지표 추이 (% YoY) 3 2 부동산거래 면적 부동산 가격 '13 '14 주: 1) 부동산 가격은 36개 도시 주거용 부동산 기준 2) 부동산거래면적은 상업용 부동산 기준으로 연초이후 누적분 자료: CEIC 금융경제분석 경제연구

20 6. 기타 신흥국: 금융불안 상존하는 가운데 신흥국 간 차별화 심화 성장률 반등에도 신흥국 성장성 둔화에 대한 우려는 지속될 것. 미 연준의 금리인상에 따른 금융불안 리스크가 상존하는 가운데 신흥 국 간 차별화도 심화될 전망 215년 신흥국 성장률은 5.%(IMF 전망 기준)로 반등이 예상되나, 여전히 금융위기 이전 수준을 하회하면서 신흥국 성장성 저하가 지 속되고 있음을 시사할 전망 - 글로벌 수요둔화와 금융위기 이전 과잉투자에 따른 후유증 등으로 GDP 갭이 마이너스를 지속하고 있어 신흥국 잠재성장률 위축이 우려 - 중국발 수요둔화와 원자재 가격 약세가 지속되는 가운데 일본과 ECB 등의 통화가치 절하 유도로 환율 변동성이 확대될 수 있어 신흥국 수 출이 빠르게 회복되기는 어려울 전망 - 여전히 높은 인플레 압력과 구조개혁 필요성 등을 감안할 때 소비회 복 속도도 완만할 가능성 IMF의 주요 신흥국 경제 전망 (%) 7 214년 6 215년 아르헨티나 브라질 칠레 헝가리 인도 인도네시아 폴란드 남아공 터키 자료: IMF 미 연준의 금리인상으로 금융시장 불안이 나타날 수 있으나, 213년 5월과 같은 충격이 재현될 가능성은 제한적 2 우리금융경영연구소

21 Ⅰ. 세계경제 - 지난 213년 5월 버냉키 연준의장의 테이퍼링 시사 이후 신흥국 금융 시장에서 581억달러의 자금이 유출( ~9.4)된 바 있어 내년도 미 금리인상 관련 신흥국 금융불안 가능성은 상존 - 그러나 신흥국 전반적으로 경상수지와 재정수지 등의 펀더멘털이 개 선되고 있어 213년보다 자금유출 강도가 낮아질 가능성 - 미 연준의 금리인상 속도도 과거 금리인상기보다 완만할 것으로 예상 *217년말 내재선도금리는 2.5% 수준으로 2년반 동안 금리인상 폭이 225bp 내외가 될 것이라는 전망이 우세(1994년에는 금리인상 시작 이 후 1년간 3bp, 24년에는 2년동안 425bp 인상) 신흥국으로의 투자자금 유출입 추이 (십억달러) 주식자금 채권자금 '1 '11 '12 '13 '14 자료: IMF 경상 및 재정수지 등 경기 펀더멘털과 인플레 압력, 구조개혁 여부 등에 따라 신흥국 간 차별화가 심화될 전망 - IMF는 지난 1월 IMF 세계경제전망에서 아시아 신흥국은 215년 6.6%의 성장률을 기록할 것으로 전망한 반면 라틴아메리카와 유럽 신 흥국 등의 성장률은 각각 2.9%, 2.2%에 그칠 것으로 예상 - 이러한 차이는 경상 및 재정수지비율 등 국가간 펀더멘털과 개혁정책 에 대한 기대감, 그 동안의 경기개선 속도 등에 기인하며, 향후 미 금 리인상에 따른 영향도 국가간 차별화될 가능성을 시사 금융경제분석 경제연구

22 *IMF에 따르면 213년 테이퍼링 시사에 따른 금융시장 충격도 아시아 보다 동유럽/남미가 더 크게 받은 것으로 분석 - 인도와 인도네시아 등 선거 후 정책 변화를 통해 경제 구조개혁이 예 상되거나, 경상수지가 빠르게 개선되고 있는 국가들의 경우 경기 및 금융시장이 상대적으로 안정적인 흐름을 이어갈 것 - 반면 브라질과 터키 등 경상수지 적자가 지속되거나 남아공이나 폴란 드 등 외환보유액이 감소하는 국가들, 브라질과 러시아 등 자원수출 국, 우크라이나와 같이 지정학적 리스크가 상존하고 있는 국가들에 대 해서는 여전히 주의가 필요 (십억달러) 취약 8개국의 경상수지 및 외환보유액 변화 인도 터키 칠레 인도네시아 브라질 남아공 헝가리 폴란드 주: 1) 경상수지는 213년 2/4분기~214년 2/4분기 2) 외환보유액은 213년 9월~214년 9월 자료: Thomson Datastream 경상수지 증감(좌) 외환보유액 증감율(우) (% YoY) 우리금융경영연구소

23 Ⅱ. 국내경제 Ⅱ. 국내경제: 정책효과가 주도하는 제한적인 회복세 1. 경제성장률: 215년 GDP 성장률 3.7% 예상 214년 국내 경제는 정부의 확장적인 경제정책 운용에도 불구하고 실질 GDP 성장률이 3%대 중반에 그칠 전망 213년부터 지속된 성장률 회복세는 올해 1분기까지 이어졌으나 세 월호사고(4월)를 기점으로 급락세 - 실질GDP 성장률은 213년 2분기(전년 대비 2.7%) 이후 올해 1분기 (3.9%)까지 상승세를 나타냈으나, 세월호사고 영향에 따른 내수부진과 對 中 수출 부진 여파로 성장세가 2분기 연속 하락세 * GDP 성장률(실질, 전년 대비): 14.1Q 3.9% 2Q 3.5% 3Q 3.2% 경기 하락에 대응하기 위한 정부의 다양한 경기활성화 대책에도 불 구하고 내수 회복세는 미약 - 정부는 세월호사고 이후 위축된 내수경기의 회복을 위해 지난 7월 41 조원 규모의 경기부양책을 발표했으며, 1월에는 추가로 5조원을 추가 * 이른바 41조원+5조원 경기부양 패키지: 41조원( 14년 하반기 26조원, 15년 상반기 15조원 투입) + 5조원 14년 하반기 투입 추가 - 정부의 주택시장 활성화 대책 및 재정지출 확대 등에 힘입어 214년 3 분기 정부부문의 성장 기여도가 확대된 것으로 추정되나, 건설투자를 제외한 내수부문(민간소비, 설비투자)에 대한 파급효과는 미흡 * 214.3분기 지출항목별 GDP 증가율(전년 대비): 정부지출 3.4%, 건설투 자 3.% / 민간소비 1.6%, 설비투자 3.9% 214년 국내 GDP 성장률은 상반기 3.7%, 하반기 3.4%로 상고하저의 성장패턴을 나타내는 가운데 연간 3.5%로 기존 예상보다 부진할 전망 금융경제분석 경제연구

24 ~215년 우리금융경영연구소 및 주요 기관들의 경제성장률 전망 (YoY, %) 연간 3.% 연간 3.5% 연간 3.7% Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q 4Q 15.1H 2H (E) 215(F) 상반기 하반기 연간 상반기 하반기 연간 GDP 성장률(실질, %) 민간소비(%) 설비투자(%) 건설투자(%) 총수출(%) 총수입(%) 주: 1) 전년 대비 2) 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 GDP 성장률 전망 (실질, %) 전망기관 전망시점 214년 215년 IMF OECD 한국은행 기획재정부 주요 IB 3.5~ ~ 우리금융경영연구소 평균 자료: 각 기관, 우리금융경영연구소 24 우리금융경영연구소

25 Ⅱ. 국내경제 215년 국내경제는 글로벌 수요 회복과 정부의 확장적인 경제정책 운용 지속으로 GDP 성장률이 3.7%로 소폭 높아질 전망 글로벌 수요 회복으로 對 美 수출이 높은 증가세를 이어가고, 전년도 부진했던 對 中 수출도 점차 회복세를 나타낼 전망 - 미국의 글로벌 성장세 주도, EU 일본의 통화완화적 정책 유지, 중국의 대선진국 수출 회복 등이 우리 수출 회복에 긍정적으로 작용 정부의 확장적인 경제정책 운용 지속과 전년에 단행된 두 차례 기 준금리 인하는 시차를 두고 215년 내수 회복에 기여할 것 - 정부는 전년에 발표한 경기부양 패키지를 215년 상반기까지 집행하 는 동시에, 215년 예산을 전년 대비 2조원(+5.7%) 증액하여 확장적 인 재정지출 기조를 유지 * 정부의 2조원 예산 증액은 GDP 성장률.2%p 개선 효과(한국은행) - 전년에 두 차례(8월, 1월) 실시된 기준금리 인하는 소비 투자심리 회 복에 기여할 것으로 예상되며, 기대만큼 경기 회복세가 강하지 않을 경우 추가 인하도 가능할 전망 215년 국내 GDP 성장률은 상반기 3.6%, 하반기 3.8%의 완만한 상 저하고 패턴을 나타내 연간으로 3.7%을 기록할 전망 정부의 GDP 성장 기여도 추이 (전년대비, %p) 2.5 정부투자 2. 정부소비 정부의 성장기여도 정부지출 추이 주: 정부투자는 총고정자본형성에서 정부가 기여한 부분 자료: 한국은행, 기획재정부 (조원) 추경예산(좌) 본예산(좌) (%) 최종예산증가율(우) 금융경제분석 경제연구

26 다만 수출 회복의 지연 가능성, 구조적 내수부진의 지속 등은 215 년 국내경제의 하방위험으로 남아있을 것으로 예상 글로벌 수요 회복 전망에도 불구하고, 미국 통화정책 변화에 따른 신흥국의 경기 회복 지연 가능성, 엔화 약세 심화, 對 中 수출 부진 의 구조화 우려는 215년 수출 회복을 지연시킬 수 있는 요인 경기순환적인 요인 외에 구조적인 문제로 내수(소비 투자) 회복이 지연되고 있어 정부의 정책효과도 크게 반감될 가능성 - 원리금 상환부담, 주거비 사교육비 상승 등으로 가계의 소비여력이 개 선되지 않고 있으며, 국내 투자환경 개선 미흡과 해외투자 확대 등으 로 기업들의 국내 투자도 위축 - 재정확대와 통화완화 조치도 근본적으로 구조적 문제점들이 개선되지 않음에 따라 정책효과가 반감될 것으로 예상 정부의 확장적인 경제정책 운용에도 불구하고 통화승수가 하락하는 등 경제 활력이 저하되고 있어, 가계의 소비여력과 기업들의 투자 동기 개선을 위한 장기적이고 근본적인 고민이 필요한 시점 M2 통화승수 추이 (배) 주: 계절조정, 평잔 기준 자료: 한국은행 IB들의 미국 금리인상 시기 전망 기관명 인상 시기 인상 시작 후 속도 BoA-ML 215.6월 1년반 동안 FOMC 2회마다 25bp 인상 Barclays 215.6월 15년말 기준금리 5~75bp Citigroup 215.3분기 15년말 기준금리 5~75bp HSBC 215.6월 Goldman Sachs JP Morgan 215.3분기 215.6월 15년말 5~75bp, 16년말 15~175bp 시작되면 연간 1~125bp보다는 많이 인상 1년반 동안 FOMC 2회마다 25bp 인상 자료: 각 IB자료, 국제금융센터 재인용 26 우리금융경영연구소

27 Ⅱ. 국내경제 2. 수출: 엔화 약세 지속, 미국 통화정책 변화 등 하방위험 여전 214년 수출은 對 中 수출 부진, 엔화 약세에 따른 영향 등으로 전년 보다 부진할 전망 올해 통관 기준 수출 증가세는 1~1월 누적 2.9%에 그치면서 기대 했던 것보다 회복세가 크게 부진 - 과거 평균(2~211년 12.8%)에 크게 못미치는 증가세가 올해도 이어 지면서 수출 증가세는 212년 이후 3년 연속 부진한 회복세가 지속 * 수출 증가율(통관): 12년 1.3% 13년 2.1% 14.1~1월 2.9% 對 中 수출이 저조(5~8월 4달 연속 감소)했던 것이 올해 수출 부진의 가장 큰 원인으로 작용했으며, 엔화 약세에 따른 對 日 수출 감소, 원화 강세에 의한 수출 채산성 악화도 영향을 미침 * 對 中 수출 증가율(통관, 전년 대비): 5월 9.4% 6월 1.% 7월 7.2% 8월 3.9% 214년 국민계정상 총수출 증가율은 전년(4.3%)보다 낮아진 3.6%의 증가율을 기록할 전망 연간 수출 증가율 추이 (YoY, %) 주: 1) 통관 기준, 214년은 1~1월 기준 2) 점선은 ~ 11년 평균 증가율(12.8%) 자료: 관세청, 산업통상자원부 214년 월별 수출 증가율 추이 (YoY, %) 15 1 대중수출 대일수출 전체수출 주: 통관 기준 자료: 관세청, 산업통상자원부 금융경제분석 경제연구

28 (YoY, %) 수출 증가율 추이 및 전망 연간 4.3% 연간 3.6% 연간 5.3% Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q 4Q 15.1H 2H 주: 1) 국민계정상 총수출 기준 2) 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 215년 수출(총수출)은 미국 등 주요국의 경기 회복에 따른 글로벌 수요 증가, 원/달러 환율 상승 등의 영향으로 증가율이 5.3%로 확대 될 전망 미국 경제는 가계소비 및 기업투자를 중심으로 양호한 성장세를 지 속할 것으로 보여, 對 美 수출이 회복세를 주도할 전망 - 對 美 수출 증가율(통관기준)은 14.1~1월 누적 11.9%로 가장 양호 EU의 적극적인 통화완화 정책과 FTA효과, 아시아 신흥국의 양호한 성장세로 이들 지역에 대한 수출도 회복세를 지속할 전망 - 대EU 수출은 한-EU FTA에 따른 단계적 관세 영향으로 214.1~1월 누적 수출 증가율(통관기준)이 7.%를 기록 중국의 주요 수출처인 선진국과 ASEAN 지역에 대한 수출이 회복되 고 있어, 우리의 對 中 수출 회복에도 긍정적으로 작용할 전망 - 한국의 對 中 수출은 가공무역의 비중이 높아 중국의 수출 회복은 한 국의 수출 회복으로 직결(2년대 한국 중국 수출간 상관계수:.842) 글로벌 달러 강세로 원/달러 평균 환율이 전년 대비 소폭 상승할 것 으로 예상됨에 따라 원화 강세에 따른 수출 영향은 축소될 전망 28 우리금융경영연구소

29 Ⅱ. 국내경제 (YoY, %) 한국의 지역별 수출 증가율 추이 12.1Q 3Q 13.1Q 3Q 14.1Q 3Q 15.1 미국 (12.3) 3 25 중국의 지역별 수출 증가율 추이 (YoY, %) EU (9.7) ASEAN (15.7) 미국 중국 (25.7) -3.1 일본 (5.9) ASEAN EU 12.1Q 3Q 13.1Q 3Q 14.1Q 3Q 자료: 관세청 자료: 무역협회 214.1~9월 누적 기준 한국의 지역별 수출 증가율 (YoY, %) (%) 증가율(좌) 비중(우) 중화권 ASEAN 미국 EU 중남미 중동 일본 CIS+동구권 (33.3) (15.7) (12.3) (9.7) (6.2) (6.2) (5.9) (5.4) 주: 1) 통관 기준, ( )는 214년 1~9월 누적 전체 수출에서 차지하는 비중 자료: 관세청 엔화 약세에 따른 주력 품목의 가격 경쟁력 약화, 對 中 수출 부진의 구조화 가능성 등은 수출 회복에 부정적으로 작용할 전망 엔 약세 영향으로 對 日 수출이 3년(213~215년) 연속 마이너스(-) 증가율을 기록할 것으로 예상되고 있으며, 전자 조선 철강 등 우리 의 주력 수출 품목을 중심으로 부정적 영향이 확대될 가능성 - 최근 구로다 일본은행 총재가 물가목표 달성에 대한 강한 의지를 밝 히면서 엔/달러 환율은 7년만에 처음으로 115엔을 돌파 금융경제분석 경제연구

30 - 원화보다 엔화 약세가 빠르게 진행되면서 원/엔 환율은 하락세를 지속 할 전망이며 이에 따라 수출 기업들의 가격경쟁력 약화가 우려됨 * 당 연구소 원/엔 평균 환율 전망: 214년 1,원, 215년 92원 중국의 성장률 둔화세가 이어지는 가운데, 중국의 가공무역 구조 탈 피, 경제 구조개혁 개선 및 부동산시장 과열 억제 등으로 對 中 수출 부진이 구조화될 수 있는 점은 리스크 요인 - 우리 수출에서 1/4을 차지하고 있는 對 中 수출은 중간재와 자본재가 차지하는 비중이 91.2%(214년 1~9월 기준)에 달하며, 그 중 반제품 (-2.1%)과 자본재(-7.2%) 수출 부진이 올해 對 中 수출 부진의 주요 원 인으로 작용 214년 1~9월 가공단계별 對 中 수출 증가율 (YoY, %) 차산품 중간재 (반제품) (부품) 최종재 (자본재) (소비재) 전체 [.4] [7.] [31.6] [38.4] [24.6] [21.2] 주: 1) 한국무역통계 HS6단위 코드를 UN의 BEC 코드로 변환 2) [ ]는 전체 對 中 수출에서 차지하는 비중 자료: 무역협회, UN, 우리금융경영연구소 [3.4] [1.] 미국의 금리인상 시기에 따라 취약 신흥국을 중심으로 경기 변동성 이 확대될 경우 우리 수출에 부정적 영향이 예상 - 미 연준이 214년 1월말로 양적완화를 종료함에 따라 215년 중후반 경에는 기준금리를 인상할 것으로 기대되고 있음 - 고용지표 등 경제지표 개선 여부에 따라 조기 금리인상이 단행될 경 우 신흥국의 금융시장 변동성이 확대될 가능성 3 우리금융경영연구소

31 Ⅱ. 국내경제 3. 민간소비: 구조적 소비부진 문제로 제한적인 회복세 소득여건 개선에도 불구하고 세월호사고 영향, 구조적 소비부진 지 속으로 214년 민간소비 증가율은 2.%에 그칠 전망 민간소비는 지난 213년 1분기를 저점으로 2% 초중반대의 낮은 증가세 를 지속했으며, 세월호사고 여파로 올해 2분기에는 1.5% 증가에 그침 - 214년 4월 세월호사고 이후 소비심리가 급락(214.4월 월 15)하고, 여행 음식 숙박 유통업 등 서비스업의 매출이 급격히 둔화 세월호사고에 따른 영향이 3분기까지 이어진 데다 소비 회복을 가 로막고 있는 구조적 문제들이 해결되지 못하면서 소비 부진의 장기 화에 대한 우려가 커지고 있는 모습 - 민간소비 증가율은 올해 2.%를 기록하여 4년 연속 3%를 밑돌 전망 * 민간소비 증가율(실질): 211년 2.9% 12년 1.9% 13년 2.% 14년 2.% 다만 정부의 내수 활성화 대책과 기준금리 인하 등 전반적인 경기 부양 기조가 소비에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상되어, 민간소 비는 올해 3분기를 저점으로 점차 회복세를 보일 것으로 예상 민간소비 증가율 추이 및 전망 (YoY, %) 연간 2.% 연간 2.% 연간 3.1% Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q 4Q 15.1H 2H 주: 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 금융경제분석 경제연구

32 215년 민간소비는 취업자 증가세와, 낮은 물가 상승률이 유지되는 가운데 전년 대비 3.1% 증가할 것으로 예상 정부의 적극적인 일자리 활성화 대책으로 취업자가 빠르게 늘고 고 용률이 상승함에 따라 전반적인 소득 여건이 개선세 - 신규 취업자는 최근 4년 평균( 1~ 13년 +39만명) 대비 크게 늘어난 57 만명(214.1~9월)을 기록하고 있으며, 이에 따라 고용률도 동기간 6.2%까지 상승 - 215년 신규 취업자는 전년 대비 다소 둔화될 것으로 예상되나, 정부 의 내수 활성화 의지를 고려할 때 큰 폭의 조정은 없을 전망 국제유가 안정세는 215년에도 이어질 것으로 예상되어 물가 안정 에 따른 가계의 실질구매력 개선세는 지속될 가능성 - 국제유가(두바이유 기준)는 올해 6월 배럴당 19달러를 기점으로 급격 하게 하락세를 보이고 있으며, 미국 등 비OPEC 국가들의 생산 증가, 미 달러화 강세 등을 고려할 때 이러한 추세는 215년에도 지속 예상 취업자 증감 및 고용률 추이 (YoY,%) 취업자증감(좌) 고용률(우) (%) 주: 214년은 1~9월 평균 자료: 통계청, 고용노동부 국제유가 및 소비자물가 추이 (YoY, %) (달러/배럴) 소비자물가(좌) 두바이유(우) 자료: 통계청, Bloomberg 32 우리금융경영연구소

33 Ⅱ. 국내경제 정부의 복지예산 증액으로 저소득층을 중심으로 소비여력이 개선될 것으로 예상되는 점과, 전년도 세월호사고에 의한 낮은 기저효과도 민간소비 증가율을 높이는 요인 - 정부는 소득기반 강화 및 고용률 제고를 위해 기초생활보장(+5.8%), 노인 장애인(+32.7%), 노동(+7.5) 등 보건 복지 고용 분야 예산을 전년 대비 8.5% 증액 책정 215년 정부 보건 복지 고용 분야 예산안 세부항목별 증가율 (단위: 조원, %) 214년 215년(안) 증가율 관련 세부항목 기초생활보장 생계급여 공적연금 국민연금 급여 보육 가족 여성 보육료 양육수당 노동 구직급여 보훈 보훈보상금 주택 행복주택 노인 장애인 등 기초연금지급 보건 건강보험가입자 지원 합계 자료: 기획재정부 임금 상승률의 둔화와 질 낮은 일자리의 증가, 소비 회복을 가로막는 구조적 문제들이 지속되어 소비 회복은 제한적인 수준에 그칠 것으 로 예상 취업자수가 꾸준히 늘어나며 전체 가계의 소득 개선에 일조하고 있 으나, 임시직 종사자 비중이 높아지는 등 일자리의 질이 악화되고 있고 장기적으로 임금 상승률이 하락하고 있는 점은 부담요인 - 임시직 종사자 비중은 장기적으로 감소추세에 있으나, 최근 시간제 일 자리 증가 등을 이유로 다시 증가세 * 임시직/전체취업자 비중: 214.1분기 19.3% 3분기 2.% 금융경제분석 경제연구

34 - 인구고령화, 노후 생계자금 마련 등의 이유로 장년층 취업이 확대되고 있으나, 임금수준이 낮고 안정성이 떨어지는 일자리 위주로 증가 * 국내 비정규직 취업자를 연령별로 구분해보면, 4대 21.3%, 5대 21.1%, 6세 이상 19.5%로 중 장년층이 62%를 차지 분기 7.8%에 달했던 임금 상승률은 214.2분기 1.8%까지 하락하 여, 신규 취업자 증가 추이와는 정반대 양상을 나타내고 있음 명목임금 상승률 및 임시직 취업자 비중 추이 (YoY, %) 임시직/전체취업자 비중(우) 명목임금상승률(좌) (%) Q 3Q 11.1Q 3Q 12.1Q 3Q 13.1Q 3Q 14.1Q 3Q 자료: 통계청, 고용노동부 가계부채 급증에 따른 원리금 상환부담 증가, 전세가격 급등, 사교 육비 부담 등 소비 확대를 가로막는 구조적 문제도 지속 - 지난 8월 정부의 대출규제(LTV DTI) 완화를 포함한 주택시장 부양책 이 주택경기 회복에 긍정적으로 작용한 측면이 있으나, 가계부채가 크 게 늘어나면서 가계의 원리금 상환부담도 확대 * 한국은행은 최근 국내 가계부채가 소비를 제약하는 임계수준에 가까 이 와있음을 피력 (1월 국정감사, 한국은행 총재 발언) - 전세가격 급등은 세입자들로 하여금 가계부채를 늘리고, 소비여력을 축소시킨 요인으로 작용 * 수도권 아파트 전세가율: 11년말 52.6% 12년말 56.5% 13년말 62.7% 14.1월 66.6% 34 우리금융경영연구소

35 Ⅱ. 국내경제 - 2년 이후 가계의 흑자율이 지속적으로 상승(즉 평균소비성향이 하 락)하고 있는 것은 부채 원금 상환, 주택자금 마련, 노후대비 등을 이 유로 소비보다는 가계내 유보금(흑자액)이 늘고 있는 상황과 일치 주택담보대출 및 아파트 전세가율 가계 평균소비성향 및 흑자율 (YoY, %) (매매가대비, %) 주택담보대출 증가율(좌) 수도권아파트 전세가율(우) (%) 흑자율(좌) 평균소비성향(우) (%) 주: 1) 흑자액은 처분가능소득에서 소비지출을 차감한 금액으로, 저축이나 자산 구입, 부채상 환 등에 사용할 수 있는 금액(통계청) 2) 평균소비성향 = (소비지출/가처분소득) 1, 흑자율 = 1 평균소비성향 자료: 한국은행, 국민은행, 통계청 설비투자: 정책적 투자유인에도 불구하고 투자심리는 정체 214년 설비투자는 정부의 투자활성화 대책에도 불구하고 대내외 경제의 불확실성으로 5.9% 증가하는 데 그칠 전망 설비투자 증가율은 213년 하반기 플러스로 전환된 이후 올해 2분 기까지 높은 증가세를 유지했으나 하반기 들어 크게 둔화 - 정부의 적극적인 투자 독려 및 규제 완화로 올해 상반기 설비투자는 전년 대비 7.5% 늘어 지난해(-1.5%)의 부진에서 회복 * 상반기 증가율은 장기평균(21~213년 3.2%) 수준을 상회 - 하지만 내수 회복 지연과 수출 부진, 미국 통화정책 변화에 따른 글로 벌 경제의 불확실성 등으로 3분기 설비투자는 기계류를 중심으로 증 금융경제분석 경제연구

36 가세가 크게 둔화 * 설비투자 증가율(전년 대비): 14.1Q 7.3% 2Q 7.7% 3Q 3.9% 214년 설비투자는 상반기 회복세에도 불구하고, 하반기 증가세가 크게 둔화(4.4%)되며 연간으로는 5.9% 증가하는 데 그칠 전망 (YoY, %) 연간 설비투자 증가율 추이 주: 1) 214년은 1~3분기 기준 2) 점선은 1~13년 평균 증가율(3.2%) 자료: 한국은행 자본재 형태별 설비투자 증가율 추이 (YoY, %) 전체설비투자 운송장비(3) 기계류(7) 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q -.8 주: 214.1분기 운송장비, 기계류 증가율은 통 계청 설비투자지수를 이용하여 추정 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 설비투자 증가율 추이 및 전망 (YoY, %) 연간 -1.5% 연간5.9% 연간6.% Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q 4Q 15.1H 2H 주: 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 36 우리금융경영연구소

37 Ⅱ. 국내경제 215년 설비투자는 정부의 투자활성화 대책 지속과 수출 회복에 따라 전년 대비 6.% 증가할 것으로 예상 규제완화를 중심으로 정부의 투자활성화 대책이 지속되고 있어 기 업들의 투자환경은 점차 개선될 전망 - 정부는 기업들의 투자를 가로막는 불합리한 규제를 개선하는 동시에, 재정 금융 인센티브를 강화하는 등의 투자 활성화대책을 추진 중 - 일자리 창출과 성장률 제고 효과가 큰 유망 서비스산업을 중심으로 투자활성화에 주력할 전망 * 정부가 선정한 7대 유망 서비스산업: 보건 의료, 관광, 콘텐츠, 교육, 금 융, 물류, 소프트웨어 글로벌 경기 회복에 따라 수출도 완만하게 회복세를 보이면서 기업 들의 설비투자는 점차 확대될 것으로 예상 - 기업들의 해외투자 확대, 수출의 수입 의존도 심화에도 불구하고 수출 -설비투자 증가율간의 상관관계는 높은 수준을 유지 * 수출-설비투자 증가율간 상관관계: ~ 7년.53, 8~ 14년.819 정부의 투자활성화 방안 수출 및 설비투자 증가율 추이 투자확대방안 대형 투자프로젝트 추진 세부 실행방안 - 수도권 광역급행철도 - 평택-익산(제2서해안) 고속도로 (YoY, 3MMA, %) 4 3 설비투자 수출(통관기준) 안전투자 확충 서비스업 중소기업 투자촉진 가업승계 지원 자료: 기획재정부 - 안전투자펀드 조성 - 안전설비투자 세액공재 확대 - 서비스업 세액공제 확대 - 중소기업 공장자동화 관세감면 확대 - 중소기업 설비투자펀드 조성 가업상속공제 요건 완화 - 주식증여 특례세율 적용 -2 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 자료: 관세청, 통계청 금융경제분석 경제연구

38 다만 경기 회복 모멘텀 약화에 따른 투자심리 개선 지연, 제조업체들 의 재고 부담, 해외투자 확대 등이 국내 신규투자 확대에 걸림돌로 작용할 전망 대내외 경기 개선이 미진한 가운데, 주요 기업들의 수익성이 악화되 고 있어 빠른 투자심리 회복을 기대하기 어려운 상황 * 제조업 설비투자 전망 BSI: 1년말 14 13년말 월 95 제조업 평균가동률은 글로벌 금융위기 이후 211년 1월(82.5%)을 고 점으로 하락세에 있으며, 이는 대내외 경기 부진으로 기업들의 재고 부담이 커지고 있는 상황과 일치 * 제조업 평균가동률: 11.1월 82.5% 12.1월 8.% 13.1월 78.8% 14.1월 78.2% 14.9월 75.2% - 선행지표인 일반기계 수입이 부진한 양상을 이어가고 있어 설비투자 회복세가 완만하게 진행될 것임을 시사 제조업 평균가동률 및 설비투자 전망 일반기계 수입물량 및 설비투자 (pt) 설비투자전망BSI(좌) (%) 1 제조업평균가동률(우) 자료: 한국은행, 통계청 (YoY, 3MMA, %) 설비투자 6 일반기계 수입물량 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 자료: 한국은행, 통계청 글로벌 시장에 대응하기 위해 자동차 IT기업들을 중심으로 국내 투 자보다는 해외투자를 늘리고 있는 구조적인 요인도 국내 투자 회복 을 희석시키는 요인 38 우리금융경영연구소

39 Ⅱ. 국내경제 - 높은 생산비용 격차로 자동차 반도체 생산기지를 중국 등으로 이전하 는 등 기업들의 투자가 해외투자 위주로 전환 5. 건설투자: 정부의 주택시장 활성화 vs. 회복에 대한 확신 결여 214년 건설투자는 주거용 건축의 양호한 증가세에도 불구하고 비 주거용 건축과 토목 부문의 부진으로 증가세가 전년 대비 크게 둔화 될 전망 (213년 6.7% 214년 2.7%) 주거용 건축은 정부의 적극적인 주택시장 활성화대책에 힘입어 주 택거래가 늘어나고 아파트 분양이 늘어남에 따라 양호한 증가세 * 전국 아파트 거래량(만건): 214.5월 7.6 7월 8.5 9월 다만 올해 평균 증가율(13.7%)은 지난해 높은 기저효과로 전년(19.2%) 대비 축소 비주거용 건축은 공공기관의 지방 이전이 마무리됨에 따라 증가세 가 둔화되었으며, 정부의 SOC예산 감소로 토목도 부진한 모습 - 비주거용 건축은 올해 1분기 소폭(전년 대비,.6%) 증가에서 2분기 감 소(-.7%)로 전환 - 정부의 SOC예산이 축소(25조원 23.7조원)됨에 따라 토목공사도 올 해 2분기 들어 전년 대비 4.7%로 크게 부진 214년 건설투자는 주거용 건축을 중심으로 양호한 증가세를 보였 으나, 비주거용 건축과 토목 부문의 부진으로 연간 2.7%의 미약한 회복세를 기록할 전망 금융경제분석 경제연구

40 (YoY, %) 주거용건물 (27%) 비주거용건물 (35%) 토목 (38%) 유형별 건설투자 증가율 추이 Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 주: ( )는 전체 건설투자에서 차지하는 비중 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 건설투자 증가율 추이 및 전망 (YoY, %) 연간 6.7% 연간 2.7% 연간 3.7% Q 2Q 3Q 4Q 13.1Q 2Q 3Q 4Q 14.1Q 2Q 3Q 4Q 15.1H 2H 주: 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 자료: 한국은행, 우리금융경영연구소 215년 건설투자는 정부의 주택시장 활성화, SOC투자 예산 증액 등에도 불구하고 3.7% 내외의 완만한 증가세를 나타낼 전망 정부의 대출규제(LTV DTI) 완화, 주택 전매기간 단축 등 주택시장 활성화 대책 등에 힘입어 신규 아파트 분양이 늘어나는 등 민간부 문을 중심으로 주거용 건축의 증가세가 유지될 전망 4 우리금융경영연구소

41 Ⅱ. 국내경제 - 정부는 LTV를 업종 지역에 관계없이 7%로 통일하고, DTI는 서울 5%, 경기 인천 6% 제한에서 6%로 통일하는 등 대출규제를 완화 - 정부의 주택시장 활성화로 전국 아파트 평균 거래량은 213년 하반기 이후 회복세를 나타내고 있으며 주택착공도 증가 추세 정부의 LTV DTI 규제 완화 변경전 변경후 LTV (주택담보인정비율) 은행 보험 기타 은행권 수도권: 5~7% 기타: 6~7% 수도권: 65~85% 기타: 7~85% 전국: 7% DTI (총부채상환비율) 은행 보험 기타 은행권 서울: 5% 경기 인천: 6% 서울: 5~55% 경기 인천: 6~65% 수도권: 6% 기타: 미적용 자료: 기획재정부 전국 아파트 거래건수 및 주거용 건물 착공건수 (호수) 전국아파트거래량(좌) 전국주택착공건수(우) (YoY, 6개월MA, %) 자료: 국토교통부 정부의 SOC투자 예산 증액으로 토목 부문 부진도 다소 완화 전망 - 정부는 경제 활성화 및 시설 안전성 제고를 위해 215년 SOC 예산을 전년 대비 3.% 확대한 24.4조원으로 편성 금융경제분석 경제연구

42 다만 비주거용 건축의 부진과 주택시장 회복에 대한 확신 결여로 215년 건설투자 증가율은 3.7%의 완만한 증가세를 기록할 전망 - 공공기관의 지방 이전이 마무리되어 가는 가운데 경기 회복 지연에 따라 상업용 건물의 공실률도 상승하고 있어 비주거용 건축의 부진이 이어질 가능성 부동산대책 등 정부의 잇따른 부동산시장 활성화 대책으로 주택가 격이 완만한 회복세로 돌아서기는 했으나, 장기 회복에 대한 시장의 확신이 부족하여 주거용 건축 증가세는 제한될 가능성 * 소득 증가세 둔화와 가계부채 급증, 인구 고령화, 높은 주택보급률, 주 택 소유에 대한 의식 변화 등이 향후 구조적으로 주택가격 회복에 장 애요인이 될 것으로 예상 215년 정부 SOC 예산안 세부항목 (단위: 조원, %) 214년 215년(안) 증가율 도로 철도 항공 항만 산업단지 수자원 물류 도시 등 합계 자료: 기획재정부 수도권 광역시의 주택매매지수 추이 (26.1=1) 대광역시 수도권 자료: 국민은행 42 우리금융경영연구소

43 Ⅱ. 국내경제 6. 소비자물가: 공공요금 인상으로 하반기에는 2%대 진입 전망 214년 소비자물가 상승률은 농산물 석유류가격 하락과 수요측면 물가 상승압력 부진으로 전년에 이어 2년 연속 1%대를 기록할 전망 소비자물가 상승률이 2%를 하회한 것은 외환위기(1999년 +.8%) 직 후를 제외하고는 통계 작성 이래 처음으로, 특히 2년 연속 1%대 물 가 상승률이 지속되면서 디플레이션에 대한 우려가 점증 * 소비자물가 상승률: 211년 4.% 12년 2.2% 13년 1.3% 14.1~1월 1.4% 올해 소비자물가가 낮게 유지된 것은 작황 호조에 따른 농산물가격 급락과 국제유가 안정에 따른 석유류가격의 하락 때문 - 가중치가 큰 공공서비스 개인서비스 물가가 안정된 가운데, 농산물과 석유류가격이 큰 폭으로 하락하면서 낮은 물가를 형성 * 올해 농산물 석유류가격이 소비자물가 상승률에 미친 영향.6%p - 근원물가(농산물 석유류 제외) 상승률도 올해 2.%에 머무르면서, 경 기 회복 지연에 따른 수요측 물가 상승압력이 낮게 유지 연간 소비자물가 상승률 추이 14.1~9월 품목별 소비자물가 상승률 (YoY, %) 소비자물가 농산물석유류 제외 총지수 농산물 축산물 수산물 가공식품 석유류 전기 수도 가스 집세 공공서비스 개인서비스 주: 215년은 우리금융경영연구소 전망치 주: 전년동기 대비 자료: 통계청 자료: 통계청 금융경제분석 경제연구

44 215년 소비자물가 상승률은 연간 1.8%에 그칠 전망이나, 각종 공공요금 인상, 농산물가격 하락세 진정 등으로 하반기에는 상승률 이 2%대로 진입할 전망 정부와 지자체들은 공기업 부채 축소를 목표로 각종 공공요금 현실 화를 추진하고 있어 이에 따른 물가 상승압력이 확대될 전망 - 정부는 지방공기업 부채를 줄이기 위해 상하수도 요금을 원가의 7% 수준까지 인상하는 계획을 추진하고 있으며, 서울시 등 수도권 지자체 도 대중교통 요금을 인상할 계획 - 또한 정부는 내년 1.1일을 기점으로 담배가격을 인상하는 방안을 추진 하고 있으며, 인상이 현실화될 경우 연간 소비자물가 상승률은 2%대 로 확대될 가능성 * 담배가격 2,원 인상은 연간 소비자물가 상승률.6%p 인상 효과 국제유가는 당분간 안정세를 지속할 것으로 보여 215년에도 물가 에 하락압력으로 작용할 전망이나, 농산물가격은 재배면적 감소 및 전년도 기저효과 등으로 전년과 같은 하락세는 어려울 전망 - 국제유가는 OPEC의 감산 조치 여부가 가장 큰 변수이나, 중국 EU 등 글로벌 경기 불확실성으로 수요 전망이 불투명 *IEA는 지난 1월 내년 세계 원유수요 전망을 31만 배럴 하향 조정 - 다만 원화 약세로 국제유가 하락에 의한 물가 하락압력은 올해보다 다소 약화될 가능성 * 당 연구소 원/달러 평균 환율 전망: 214년 1,45원, 215년 1,6원 정부의 경기활성화 대책에도 불구하고 민간의 경기 회복 모멘텀이 강하지 않아 수요측 물가 상승압력은 내년에도 크지 않을 전망 - 명목임금은 경기 회복 지연으로 낮은 상승률을 지속할 전망 * 명목임금 상승률: 12년 5.4% 13년 3.9% 14.1~3분기 2.7% 44 우리금융경영연구소

45 Ⅱ. 국내경제 - 한국은행은 215년 우리나라 GDP갭률(산출갭)의 마이너스 폭이 점차 축소될 것으로 보이나 여전히 마이너스 상태를 유지할 것으로 예상 소비자물가 상승률 추이 및 전망 (단위: 전년동기 대비, %) (E) 215(F) 상반기 하반기 연간 상반기 하반기 연간 실질GDP 소비자물가 주: 1) 214년 하반기 이후 우리금융경영연구소 전망치 2) 담배가격 인상효과는 반영되지 않음 자료: 통계청, 한국은행, 우리금융경영연구소 금융경제분석 경제연구

46 Ⅲ. 채권시장: 완만한 금리 상승 예상 년 금리 동향: 상반기 횡보세에 이어, 하반기에는 급락세 기준금리가 하반기 들어 2차례 인하됨에 따라 시장금리도 하반기 들어 급락세 기준금리는 8월과 1월에 25bp씩 인하되어 사상 최저치인 2.% 수 준까지 하락 국채 3년물 금리는 연초부터 5월말까지는 2.7%~2.9% 수준에서 횡보 세를 보였으나, 기준금리 인하 기대가 형성된 6월부터 하락세로 전 환하여 11월 7일 현재 2.9% 수준까지 하락 국채 1년물 금리는 3.59% 수준에서 11월 7일 현재 2.68% 수준으로 하락했으며, 장단 스프레드(국채 1년 vs 국채 3년)는 연초 72bp 수 준에서 11월 7일 현재 57bp 수준까지 축소 (%) 주요 금리 추이 기준금리 통안1년 국고3년 국고1년 주: 214년 11월 7일 기준 자료: 연합인포맥스 46 우리금융경영연구소

47 Ⅲ. 채권시장 경기부진, 저물가 및 미국 금리인상 기대 후퇴 등이 시중금리 하락의 주요 배경 국내 경제성장률은 연초 예상치인 3.8% 수준에 못 미친 3.5% 내외 수준을 기록할 것으로 예상되는 등 당초 기대보다 부진한 경기 흐 름을 나타냄 - 한국은행은 올해 7월과 1월 각각 경제전망 수치를 하향 조정하고 기준금리를 8월과 1월 두 차례 인하 특히 물가 수준이 올해 연초 전망치인 2.1%보다 크게 낮은 1.4% 내 외 수준에 불과 - 낮은 물가 수준은 디플레이션 우려를 자극하여 시장금리 하락 압력으 로 연결 경제성장률, 물가 및 금리 추이 (%) (%) 8 5 GDP yoy(좌) 6 국채 3년 금리(분기 평균,우) CPI yoy(좌) 주: 214년 4분기 수치는 당 연구소 전망치 자료: 한국은행 1 미국 연준의 기준금리 조기 인상 기대 후퇴와 EU, 일본의 통화완화 에 따른 국제금리의 하락도 국내 금리의 하락 압력으로 작용 금융경제분석 경제연구

48 - 미국 국채 1년물 금리는 214년초 3.3%에서 2.14% 수준까지 하락한 후 소폭 반등(11월 7일 현재 2.3%) - 독일 국채 1년물 금리는 214년초 1.93%에서 11월 7일 현재.82% 수준으로 하락 - 일본 국채 1년물 금리는 214년초.74%에서 11월 7일 현재.48% 수준으로 하락 미국, 독일 및 일본 금리 추이 (%) 미국 국채 1년물 독일 국채 1년물 일본 국채 1년물 주: 214년 11월 7일 현재 자료: Bloomberg 년 전망: 기준금리 연내 2.% 수준에서 동결, 시장금리는 완만한 상승 국내 경기 및 물가 측면에서 저금리 환경이 지속될 전망 214년에 비해 소폭 개선되겠으나 215년에도 국내 경제성장률 및 물가상승률은 소폭 상승하는데 그칠 전망 - 215년 국내 경제성장률은 3.7%, 소비자물가상승률은 1.8%로 예상 48 우리금융경영연구소

49 Ⅲ. 채권시장 국내 경제의 저성장 저물가 흐름 속에서 시장금리도 저금리 기조가 지속될 것으로 예상 한은은 기준금리 인하에 신중한 모습을 보일 전망 추가적인 금리인하 시 한 미 간의 금리 격차 축소에 따른 자본유출 가능성이 부담으로 작용 - 외국인투자자의 국내 채권잔고는 29년 4월 353조원에서 213년 7월 1,29조원 수준으로 약 3배 증가한 이후 한 미간 금리차가 좁혀지면서 증가세가 둔화 - 최근 국내 시장금리가 상대적으로 빠르게 하락함에 따라 한 미간 금리 차(국채 2년물 기준)는 28년 이후 저점(2.15%p)을 하향 * 214년 11월 현재 한 미간 금리차는 1.5%p 수준 - 특히 원화의 약세 흐름까지 동반될 경우 외국인투자자의 채권 차익실 현 유인이 더욱 강화될 전망 * 외국인 투자자의 채권 수익률은 주로 내외금리차 및 환차손익이 결정 외국인 채권 잔고 vs. 한 미 금리차 외국인 채권 잔고 vs. 원/달러 환율 (%p) 외국인 채권 잔고(우) 한 미 금리차(좌) (조원) 12 (원) 외국인 채권 잔고(우) 원/달러(좌) (조원) 주: 국채 2년물 기준 자료: 금감원, 한국은행 자료: 금감원, 한국은행 금융경제분석 경제연구

50 빠르게 증가하고 있는 가계대출도 추가 금리 인하 고려 시 부담 요 인으로 작용할 전망 - 은행 가계대출의 약 7%를 차지하고 있는 주택담보대출의 증가 속도가 214년 1월 전년동기 대비 3.8%에서 8월에는 7.5% 수준으로 빠르게 확대 은행 주택담보대출 증가율 및 대출금리 추이 (%) 6 은행 주택담보대출 금리(좌) 은행 주택담보대출 yoy(우) 7.5% (%) % 4 3 정책금리(좌) 2 2.% 주: 214년 8월 현재 자료: 한국주택금융공사 - 대출 금리 하락이 주택담보대출 증가의 주요한 배경으로 1월 금리 인하분이 반영될 경우 대출금리는 추가 하락할 전망 *214년 1월 기준금리 2.5%, 은행 평균 주택담보대출금리 4.3% vs. 214년 8월 현재 기준금리 2.25%, 은행 평균 주택담보대출금리 3.87% 또한 214년 2차례 기준금리 인하 효과가 향후 시차를 두고 실물경 제에 반영되고, 215년 하반기에는 미국 정책금리 인상도 예정되어 있다는 점이 부담 - 그 밖에도 정부는 기준금리가 역사적 저점 수준에 위치해 있다는 점, 215년에는 통화정책 외에 재정정책 활용의 여지가 커졌다는 점 등을 고려하여 금리인하 요구에는 신중을 기할 전망 반면, 기준금리가 사상 최저치 수준으로 인하되었음에도 불구하고 5 우리금융경영연구소

51 Ⅲ. 채권시장 저 물가로 실질금리가 여전히 높게 유지되고 있다는 점에서 향후 필요 시 추가적인 기준금리 인하를 고려할 가능성도 상존 - 기준금리가 2.%로 사상 최저치를 기록했던 29년 2월 당시 실질금 리는 마이너스 2.1%(소비자물가 상승률 4.1%) 수준이었던 반면, 역시 기준금리가 2.% 수준인 214년 11월 현재 실질금리는.85%(소비자 물가 상승률 1.2%)로 상대적으로 높은 수준을 나타내고 있어 실질금리 측면에서 추가 인하의 여지가 존재 대외 요인으로 미국 시장금리 상승 가능성은 국내 시장금리 상승 요인으로 작용 미국 연준의 기준금리 인상 시점은 215년 하반기가 될 것으로 전망 - 연방기금선물가격에 내재되어 있는 예상 기준금리 수준은 내년 하반 기 인상 가능성을 시사 - 달러화 강세 및 중국 등 신흥국의 경제 불안 등이 부담이 되고 있으나 올해 1월 양적완화정책이 종료되었고 미국 고용시장도 빠르게 회복 되고 있어(1월 실업률 5.8%) 늦어도 내년 하반기에는 미국 기준금리 가 인상될 것으로 예상 - 일본 및 유럽의 경우 미국과는 반대로 양적완화정책을 확대하고 있다 는 점이 부담이 될 수도 있으나 역으로 연준의 긴축에 따른 시장충격 을 완화시켜 줄 수 있다는 점에서 긍정적인 측면도 존재 한편 미국의 시장금리는 기준금리 인상 시점보다 앞서 내년 상반기 부터 상승할 것으로 예상 - 24년도 사례를 보면 1월 FOMC에서 상당기간(considerable period) 초저금리 유지 라는 문구를 삭제하자 시장금리는 상승하기 시작했고 기준금리는 이보다 5개월 후인 6월에 인상 미국 시장금리가 상승세로 전환될 경우 국내 시장금리에도 상승 압력으 로 작용 금융경제분석 경제연구

52 미국 기준금리 전망치 24년 미국 기준금리 인상 사례 (%).6.54 (%) 일 considerable period 문구 삭제 일 정책금리 인상 미국 국채 2년물 미국 정책금리 주: 11.7일 연방기금선물 내재금리 기준 자료: Bloomberg 자료: FRB 수급 측면에서 215년에는 외국인 투자자를 중심으로 차익실현 매 물이 출회할 가능성도 염두 미국 연준의 유동성 흡수 및 시장금리 상승세가 본격화될 경우 외 국인투자자의 국내 채권 매도 압력 증가 - 한국 채권은 28년 금융위기 이후 상대적으로 높은 금리 및 원화 강 세 흐름 속에 외국인 투자자에게 상대적으로 양호한 수익률을 제공해 왔다는 점에서 향후에는 역으로 우선적인 차익실현 대상이 될 가능성 을 염두 국내 채권시장은 보험사 및 연기금 등의 대기매수세로 우호적인 수 급 여건이 지속되겠으나 가격 부담으로 적극적인 매수는 부담 - 215년 국채 발행은 약 5조원가량 순증할 것으로 예상되나 보험사 및 연기금 등의 채권 매수세가 강해 전반적인 시장수급은 우호적일 것으 로 예상 - 하지만 내년 하반기 미국 기준금리 인상이 예정되어 있고 국내 채권 가격부담도 상존하고 있어 적극적인 매수보다는 상대적으로 단기물을 매수하는 등의 소극적인 시장 대응 예상 52 우리금융경영연구소

53 Ⅲ. 채권시장 기준금리는 연내 동결기조를 유지할 것으로 예상되는 가운데, 시장 금리는 국내 경기 및 물가의 점진적 회복, 미국 시장금리 상승, 국내 채권에 대한 차익실현 등으로 완만한 상승 흐름 예상 국채 3년물 금리는 214년 4분기를 저점으로 완만하지만 상승 흐름 을 나타낼 것으로 예상 - 연준의 기준금리 인상 논의 본격화 및 차익매물 출회 등으로 상반기 에는 시장 변동성이 확대될 가능성 높으며, 하반기로 갈수록 금리는 완만하지만 상승세를 보일 것으로 예상 - 연간 기준으로는 214년 2.59%에 크게 못 미친 2.25% 수준을 기록하 여 저금리 상황 지속 한편 국내 경기가 예상보다 부진하거나 미국 기준금리 인상 시점이 지연될 경우 추가적인 기준금리 인하 가능성도 상존 - 현재 시점에서는 그 가능성이 높지 않은 것으로 판단되지만, 구조적 내수 부진 및 대중 수출 부진으로 국내 경제 회복이 더디게 진행되고 달러화 강세 및 신흥국 경제부진으로 미국 기준금리 인상 시점이 또 다시 지연될 가능성도 염두 주요 금리 전망 (단위:%) 14(E) 15(F) 14(E) 15(F) 1Q 2Q 3Q 4Q(E) 1Q(F) 2Q(F) 3Q(F) 4Q(F) 연간 연간 컨센서스 정책금리 통안 1년 국채 3년 국채 1년 주: 기준금리는 기말, 나머지는 기간 평균 금리. 컨센서스는 1개 전망기관 단순 평균치 자료: 우리금융경영연구소 금융경제분석 경제연구

54 215년은 국채 금리의 점진적 상승이 예상되는 가운데 신용 스프레 드도 완만한 축소 흐름을 이어갈 것으로 예상 역사적 저점 수준에 이른 스프레드 감안 시 그 폭은 제한되겠으나 우량 크레딧물 중심의 신용 스프레드 축소 흐름이 지속될 전망 한편, 국채 금리가 완만하지만 반등이 예상되는 만큼 214년과 같이 우량 크레딧물이 무차별적으로 강세를 보이는 흐름보다는 기업별로 차별화되는 흐름 예상 (bp) 국채 대비 회사채 스프레드 추이 회사채(BBB-) 3년 vs. 국채 3년 회사채(AA-) 3년 vs. 국채 3년 (bp) 자료: 연합인포맥스 57 회사채 간의 스프레드 추이 (bp) 12 (bp) 회사채(BBB-) 3년 vs. 회사채(A-A) 3년(우) 회사채(A-) 3년 vs. 회사채(AA-) 3년(좌) 자료: 연합인포맥스 우리금융경영연구소

55 Ⅳ. 외환시장 Ⅳ. 외환시장: 원/달러 환율은 소폭 상승, 엔저 영향으로 원/엔 환율 8원대 하락 가능성 년 환율 동향 미국과 주요 선진국간 통화정책 차별화가 확대되면서 하반기 들어 주요 환율이 급등락 상반기 미국 경기가 이상 한파의 영향으로 부진하고, 연준도 완화적 인 통화정책을 고수하면서 달러화 가치는 소폭 약세를 나타냄 - 유로존과 일본이 추가 통화완화에 소극적인 태도를 보인 데 따라 유 로화와 엔화 가치가 지지되면서 달러화 약세 요인으로 작용 국제금리차와 달러화 가치 88 (지수) 87.5 (11/5일) (%p).2 86 달러화지수(좌) 84 미-주요국금리차(우) 주: 미국과 주요국 금리차는 미국과 유로존 일본의 6개월물 리보 금리차 자료: Bloomberg 하지만 하반기 들어 미국과 다른 선진국간 경기 및 통화정책 기조 의 격차가 확대되면서 달러는 급등하고 유로화, 엔화 가치는 급락 - 7월 중순 옐런 미 연준의장의 조기 금리인상 가능성 언급이 달러화 급 등의 계기로 작용 금융경제분석 경제연구

56 - 유로존은 6월(시행은 9월), 일본은 1월말 추가 완화를 발표하며 달러/ 유로 환율의 하락세와 엔/달러 환율의 상승세가 더욱 심화 214년 주요 환율 추이 1.4 (달러) 114.7엔 (11/5일) (엔) 달러/유로(좌) 엔/달러(우) 달러 (11/5일) 자료: Bloomberg 1 원/달러 환율은 경상수지 흑자에 힘입어 상반기 1,원선을 위협 하는 하락세를 보였으나, 하반기 달러화 강세와 엔화 약세 등 대외변 수의 영향으로 1,원대 후반으로 반등 1/4분기 원/달러 환율은 달러화 약세에도 불구하고, 이상 한파의 영향 으로 미국마저 경기 회복세가 둔화되자 글로벌 경기둔화 우려가 부각 되고 안전자산 선호심리가 강화되면서 1,원대 후반에서 등락 2/4분기 원/달러 환율은 달러화가 약세를 지속한 가운데, 미국 경기 회복세와 함께 안전자산 선호심리가 약화되자 대규모 경상수지 흑 자에 힘입어 빠르게 하락하여 한때 1,원선을 위협 그러나 3/4분기 미국의 조기 금리인상 기대에 따른 달러화 강세, 곳 곳의 지정학적 불안 등에 따른 안전자산 선호심리, 일본은행의 추가 완화에 따른 엔화 약세와 원/엔 환율 급락으로 인한 국내 수출 위축 우려 등을 배경으로 1,원대 후반으로 다시 반등 56 우리금융경영연구소

57 Ⅳ. 외환시장 원/달러 환율 추이 1,15 (원) 원/달러(좌) (지수) 88 1,12 달러화지수(우) 86 1,9 1,6 1,89.9원(2/4일) 1,83.6원(11/5일) ,3 1,8.4원(7/4일) 1, 자료: Bloomberg 년 원/달러 환율은 달러화 지수 및 신흥국 통화지수와의 상관관 계는 약화되었지만, 아시아 신흥국 통화와는 여전히 비교적 유사한 흐름 1. 주요 대외변수와의 분기별 상관계수 달러화 지수 VIX 자료: Bloomberg 亞 신흥국통화지수 신흥국통화지수 금융경제분석 경제연구

58 2. 215년 환율 전망 가. 대외환율 215년 상반기 미국과 주요국간 경기 및 통화정책 차별화로 인해 달러화 상승 압력은 지속되겠지만, 그 강도는 약화될 전망 미국의 금리 상승이 점진적으로 이루어질 가능성이 크며, 금리상승 기대가 상당부분 선반영되어 있어, 이에 따른 달러 상승압력이 강하 지 않을 것으로 예상 - 현재 연방기금선물시장에는 15.6월경 금리인상 기대가 반영되어 있는 데, 1미국의 낮은 물가상승압력, 2유로존과 일본이 추가 통화완화에 나선 가운데 미국만 금리를 인상할 경우 물가상승압력 추가 약화, 수 출 위축 등 강달러의 부작용이 심화될 우려, 3빠른 통화정책 정상화 에 따른 신흥국 금융시장 혼란 가능성 등을 고려할 때 연준이 이보다 조기에 금리를 인상할 가능성은 낮은 것으로 판단 하지만 유로존 등에서는 추가 완화가 불가피할 전망이어서 이에 따 라 달러의 상대적인 상승압력은 지속될 전망 - 유로존은 경기둔화와 디플레이션 우려로 내년 상반기에 추가 통화완 화에 들어갈 가능성이 큰데, 14.1월 자산건전성(AQR) 심사가 종료되 어 유로존 은행들의 대출 여력도 회복될 것이기 때문에 통화 완화의 효과가 보다 가시화될 전망 - 일본 역시 14.1월말의 추가 양적완화에도 불구하고 물가상승률 목표 (2%)를 달성하기 어려운 데다, 국제 유가 하락으로 무역수지 적자 부 담이 감소하여 추가 양적완화에 나설 가능성이 상존 2년대 달러화 약세의 주요 원인으로 작용했던 쌍둥이 적자의 개 선 추세도 달러화 상승 여건으로 작용할 전망 58 우리금융경영연구소

59 Ⅳ. 외환시장 - 재정긴축을 주장하는 공화당이 14.11월 중간선거에서 승리한 가운데 연방정부 부채한도 증액 시한이 15.3월 만료되며 혼란이 빚어질 수 있지만, 미국의 상대적으로 빠른 경기 회복세 및 재정적자 축소 추세 를 감안할 때 달러화 가치에 미치는 영향은 크지 않을 가능성 (GDP대비 %) 미 재정수지와 경상수지 -8 재정수지 -1 경상수지 자료: Bloomberg 15년 하반기에는 주요국의 통화정책 정상화와 함께, 통화정책보다 는 경기 회복세 등 실물경제 여건에 시장의 관심이 집중될 가능성 미국과 유로존 등이 경기 회복과 함께 비전통적인 통화정책에 대한 의존도를 줄이면서 외환시장에서 불확실성이 축소되고 통화정책보 다는 경기회복세, 대외수지 등과 같은 실물경제 요인의 중요성이 보 다 부각될 가능성 하반기로 갈수록 유로존의 경기 회복세가 강화되면서 유로화가 반 등하고, 달러화는 하락 압력을 받을 가능성 금융경제분석 경제연구

60 달러/유로 환율은 1.2달러선에서 지지가 예상되며, 엔/달러 환율은 일본의 추가 양적완화 시행시 추가 상승이 가능할 전망 15년 달러/유로 환율은 유로존의 추가적인 통화완화와 상대적으로 미약한 경기회복세의 영향으로 하락세를 이어가겠지만, 달러화 상 승압력이 점차 약화될 것이기 때문에 2년대 중반 이후 최저치인 1.2달러 수준을 하회하기는 어려울 것으로 예상 유로존-미국 성장률 격차와 달러/유로 환율 (달러) 달러/유로환율(좌) 유로존-미국성장률격차(우) '12.7월저점 1.24달러 (%p) 자료: Bloomberg 엔/달러 환율은 최근 양적완화와 함께 대폭 급등했는데 13.4월 양적 완화 직후 약 1% 급등한 이후(92.7엔 13.2엔) 한동안 조정을 거쳤 음을 감안할 때, 상당기간 11엔대 초반에서 조정을 보이다가 일본 의 추가 양적완화가 가시화되어야 추가적인 상승이 가능할 전망 6 우리금융경영연구소

61 Ⅳ. 외환시장 미 일 금리차와 엔/달러 환율 1.2 (%p) (엔) 미 일 금리차 1. 엔/달러환율(우) 자료: Bloomberg 나. 원/달러 환율 미국 금리인상을 앞두고 상반기 외국인 투자자금 유출과 함께 원/달 러 환율 상승 압력이 강화될 전망 상반기 미국의 경기 회복과 이에 따른 달러화 자산의 상대적인 수익 률 상승, 주요국 통화정책 기조 변화에 따른 불확실성을 배경으로 한 안전자산 선호 심리 등으로 신흥국에서 자금 유출이 나타나며 원/달 러 환율 상승 압력으로 작용할 전망 - 2년대 중반에도 미국 통화정책 기조 변경 직전 신흥국들은 투자자 금 유출을 경험 미국 통화정책 기조 선회에 대한 시장의 선반영, 미국과 신흥국을 중 심으로 한 글로벌 경기 회복 기대 등에 힘입어 신흥국에서의 자금 유 출이 13.5월과 같은 신흥국 전반의 위기로 확산되지는 않을 것으로 보이며, 원/달러 환율 상승세도 일정 수준에서 제한될 전망 금융경제분석 경제연구

62 - 우리나라를 비롯하여 경상수지 흑자, 내수 회복세 등으로 펀더멘털이 양호한 아시아 신흥국에서의 투자자금 유출 추세는 상대적으로 제한적 일 전망 미 금리와 신흥국 펀드 투자자금 (%) 미국 연방기금금리(좌) (백만달러) 6 신흥국 펀드투자자금(우) 9, 8, 5 7, 4 6, 5, 3 4, 2 3, 2, 1 1, 자료: EPFR, Bloomberg 하반기에도 경상수지 흑자가 유지되면서 원/달러 환율 하락세가 회 복되겠지만 환율 하락압력은 크지 않을 전망 미국 금리인상 및 주요국 통화정책 기조 변화와 맞물린 불확실성이 해소되면 원/달러 환율은 경상수지 흑자 등 양호한 펀더멘털에 힘입 어 하락세를 회복할 전망 215년 경상수지는 214년(85억 달러, GDP 대비 5%대 후반, 한국은 행 전망치)에 비해서는 축소되겠지만 여전히 대규모 흑자를 기록할 전망 - 원/엔 환율 하락에 따른 수출 경쟁력 약화, 주요 수출국인 중국의 경기 둔화 등으로 수출이 부진하겠지만, 국제 유가 안정, 내수 부진 등으로 수입 증가세 역시 크지 않을 것으로 예상 62 우리금융경영연구소

63 Ⅳ. 외환시장 다만, 기업들의 해외생산 증가와 국제수지편제 개편영향으로 실제 달 러 공급에 의한 원/달러 환율 하락 압력은 경상수지 흑자 규모에 크게 미치지 못할 전망 - 2년대 후반부터 국내 기업들의 해외 진출이 늘어났는데, 14.3월부터 새로운 국제수지통계 매뉴얼(BPM6 2단계)*을 적용함으로써 대부분 국 내로 유입되지 않고 현지에서 재투자되는 해외자회사의 수익도 경상수 지에 반영 * 해외직접투자기업의 가공무역이익을 상품수지에 반영하고, 내부 유보 액을 본원소득수지(재투자수익)으로 반영 - 과거 무역수지 흑자와 큰 차이가 없던 경상수지 흑자 규모가 새로운 편 제 방식을 적용할 경우 무역수지 흑자의 약 2배로 증가 경상수지와 무역수지 1, 8 6 (억달러) 무역수지 경상수지 ~9 자료: 한국은행, 무역협회 원/달러 환율은 상고하저 흐름 속에 하반기 1,5원 내외 수준을 회복하고, 원/엔 환율은 9원대 중반에 머물다가 하반기 8원대 로 하락할 전망 금융경제분석 경제연구

64 원/달러 환율은 상반기 미국 금리인상 및 주요국 통화정책 차별화에 따른 높은 불확실성 속에 외국인 투자자금 유출이 늘어나며 1,원대 후반에서 주로 머물겠지만, 하반기에는 경상수지 흑자 등 국내경제의 양호한 펀더멘털이 부각되면서 1,5원선 내외로 다시 하락할 전망 원/엔 환율은 상반기 원/달러 환율 상승에 힘입어 추가 하락이 억제되 겠지만, 하반기 원화와 엔화의 동조화가 약화되면서 8원대로 하락 할 전망 환율 전망 원/달러(원) 원/엔(원) 엔/달러(엔) 달러/유로(달러) 14.4Q 1, (Y) 1, Q 1, Q 1, Q 1, Q 1, (Y) 1, 자료: 우리금융경영연구소 (참고)주요 IB 환율 전망 원/달러(원) 원/엔(원) 엔/달러(엔) 달러/유로(달러) 14.4Q 1, (Y) 1, Q 1, Q 1, Q 1, Q 1, (Y) 1, 주: 11/14일 현재, 달러/유로 환율은 11/6일 이후, 그 외는 1/31일 이후 발표된 전망치 기준 자료: Bloomberg 64 우리금융경영연구소

65 우리금융경영연구소 발간물 현황 주간 금융경제동향 정기간행물 월간 WFRI Perspective - 동향과 전망 금융경제분석 시리즈 - 정책/금융/경제/글로벌 연구 수시보고서 연구보고서 연간기획물 WFRI OUTLOOK 213년 금융경제분석 발간 목록 1호 중소기업 발전을 위한 금융지원 개선방안 정책연구 2호 고용시장 회색지대 분석을 통한 실질 고용률 제고 방안 호 기업구조조정제도 현황 및 개선방향 호 금융과세제도 개편에 따른 자산관리시장의 구조변화 호 213년 금융시장 전망과 은행산업의 대응방향 호 국내외 금융권 빅데이터 활용사례 및 도입 활성화를 위한 선결과제 금융연구 4호 구조변화에 따른 국내 펀드시장의 중장기 전망 호 주요국 생명보험사 채널전략 변화와 시사점 호 1세 시대 도래와 실버산업의 트렌드 변화 호 자본유출입 변동성 완화를 위한 정책대응 사례와 주요 쟁점 호 환율변동이 산업별 수익성에 미치는 영향 경제연구 2호 213년 하반기 경제 및 금융 외환시장 전망 호 주택가격 변동의 소비에 대한 자산효과 추정 및 시사점 호 한국경제의 환율변동에 대한 민감도 분석 호 인도 여신전문금융시장 현황 및 진출방안 검토 호 일본 신탁업 현황 분석과 시사점 글로벌연구 3호 베트남 여신전문금융시장 현황 및 진출방안 호 미얀마 금융산업 현황과 진출 방안 호 위안화 국제화 현황과 우리 금융부문에 대한 시사점 년 금융경제분석 발간 목록 글로벌연구 1호 캄보디아 금융산업 현황 및 진출 시사점 금융연구 1호 일본 지역밀착형 금융의 성과와 한계 호 주요국( 美 英 佛 ) 전자금융 감독제도 및 해외은행 금융보안 현황 경제연구 1호 214년 하반기 경제 및 금융 외환시장 전망 호 215년 국내외 경제 및 금리 환율 전망 * 우리금융경영연구소 홈페이지( 더욱 다양한 자료를 검색할 수 있습니다. 자료 문의

66 215년 국내외 경제 및 금리 환율 전망 발행일 발행처 (주)우리금융경영연구소 서울 중구 소공로 51 우리은행본점 21층 발행인 주재성 인 쇄 신정문화사 c (주)우리금융경영연구소, 214 * 이 책자에 게재된 원고의 내용은 집필자의 개인의견으로서 우리금융경영연구소의 공식견해와는 무관함을 밝힙니다. * 이 책자에 관한 저작권은 우리금융경영연구소에 귀속되며, 원고의 무단전재, 복제, 배포 등 저작권 전반에 관한 침해 행위를 금합니다.