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창욱 변
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1 긴급진단 2016년 거시경제ㆍ금융시장ㆍ 환율 전망 1) 연평균 환율 1,201원 전망 임 진 박사 한국금융연구원 거시경제연구실장 1) 2016년도 경제전망과 관련되어 가장 중 요한 분야는 수출여건이다. 이는 내수는 지 난 메르스 이후 추경 등 재정보강, 코리아 그랜드세일 확대, 그리고 개소세 인하 등과 같은 정책효과에 힘입어 점차 확대되고 있 지만, 미 연준의 금리정상화, 중국의 성장둔 화와 같은 대외여건을 둘러싼 불확실성은 시간이 갈수록 오히려 고조되고 있기 때문 이다. 본 기고문에서는 국내외 경제여건을 살 펴보고 이를 토대로 2016년 거시경제를 전 망하고 이어서 금융시장 및 환율을 전망하 고자 한다. 그리고 마지막에서는 전망에 대 한 정책적 시사점을 다루었다. Ⅰ. 2016년 거시경제 전망 1. 국내외 경제전망 IMF에 따르면 2016년 세계경제는 3.6% 성장할 전망이다. 지난 2013년과 2014년에 세계경제는 모두 3.4% 성장하였으나, 2015 년에는 중국 등 신흥국 경제의 성장 둔화로 다소 하락한 3.1%를 기록할 전망이다. 그러 나 2016년에는 3.6%까지 성장할 것으로 예 상된다. 선진국과 신흥국으로 나눠보면 선진 국은 2013년 1.4%에서 점차 상승하여 2016 년에는 2.2%로 경제성장률이 점차 상승할 것으로 예상된다. 신흥국도 2013년 이후 3 년 연속 하락하였으나 2016년에는 하락세에 서 벗어나 4.5% 상승으로 전환될 전망된다. 국가별로 보면 중국을 제외한 주요 국가들 1) 본 자료는 한국금융연구원 2015년 금융동향과 2016년 전망 세미나 (2015년 10월 28일)에서 발표된 자료를 토대로 작성된 것으로, 본 기고문에 수록된 2016년 전망에 대한 좀 더 자세한 설명은 한국금융연구원 세미나 발표자료를 참고하길 바란다. 격월간 사료 2016 _ 1ㆍ2 43

본 기고문에서는 국내외 경제여건을 살 펴보고 이를 토대로 2016년 거시경제를 전 망하고 이어서 금융시장 및 환율을 전망하 고자 한다. 그리고 마지막에서는 전망에 대 한 정책적 시사점을 다루었다. Ⅰ. 2016년 거시경제 전망 1. 국내외 경제전망 IMF에 따르면 2016년 세계경제는 3.6% 성장할 전망이다.

2 이 2015년에 비해 2016년에는 성장률이 더 높아질 전망이다. 미국은 2015년에는 2.6%에 서 2016년에는 2.8%로, 유로지역도 1.5%에 서 1.6%로, 일본도 0.6%에서 1.0%로 성장 률이 높아질 것으로 예상된다. 다만 중국은 6.8%에서 6.3%로 하락할 것으로 예상된다. 따라서 2016년에는 2015년에 비해 세계 경제 여건은 개선될 것으로 예상된다. 다만 IMF 전망치가 지난 수년간 체계적으로 상 향편이가 있었음에 주의해야 한다. 전망시 기별로 IMF 전망치 변화 추이를 보면 시간 이 지날수록 IMF 전망치가 하락하고 있음 을 발견할 수 있다. 예를 들면 2015년 전망 치의 경우 작년 10월에 IMF는 3.8%를 전 망하였다. 그러다가 1월에는 3.5%, 7월에 는 3.3% 그리고 지금은 3.1%로 전망하고 있다. 이러한 전망치 하락은 2014년뿐만 아 니라 2013년에도 동일하게 나타났다. 이는 세계 경제상황이 IMF가 당초 전망 했던 것만큼 개선되지 않고 있음을 보여주 는 것이다. 2016년에도 IMF가 3.6%를 전 망하고 있으나 지난 수년간의 IMF가 전망 치를 단계적으로 하향 조정했던 패턴을 보 면 올해에도 이런 비슷한 패턴이 나타나지 않을까 우려된다. 국제유가는 현재의 50달러 선에서 등락 을 거듭할 전망이다. 세계경제 회복세가 부 진하여 수요측면에서의 가격상승압력이 크 지 않는 가운데, 양호한 원유공급이 예상되 고 있다. 다만 중동지역의 지정학적 불안으 로 국제유가가 일시적으로 상승할 가능성 은 배제할 수 없다. 국내경제와 관련하여 두 가지 여건을 살 펴보고자 한다. 우선 정부지출은 2016년에 386.7조원으로 2015년 추경대비로 0.5% 증가하였다. 비록 관리재정수지 적자폭이 10.8% 증가하긴 하였으나, 이는 정부수입 증가를 예년에 비해 낮게 편성한데 기인한 것이기 때문에 내년 정부지출은 확장적이라 고 보기는 어렵다고 판단된다. 다만 그동안 지난 2년 동안 연말에 나타났던 재정절벽은 2016년에는 발생하지 않을 것으로 예상된 다. 또 다른 국내 여건은 부동산 시장이다. 내년에도 부동산 시장은 2014년 하반기 이후의 회복세가 이어질 것으로 예상된다. 2014년 하반기 정부의 LTV DTI 규제 완화 와 저금리로 인해 주택매매 여건이 개선되 고 있다. 따라서 분할상환으로의 대출구조 변화와 아파트 집단대출 심사강화 등과 같 은 정부의 가계대출 대책에도 불구하고, 전 세가격 상승에 따른 전세가구의 주택구입 이 늘어나면서 주택매매심리가 당분간 유 지될 것으로 예상된다. 다만 2009년 이후 가계소득 증가율이 주택가격 상승률을 상 회하고 있었으나, 최근 주택가격 상승률이 높아지면서 가계소득 증가율이 주택가격 상승률 보다 낮아짐에 따라 주택가격 상승 지속가능성에 대한 우려가 제기되고 있다 년 경제전망 2016년에는 우리 경제가 3.0% 성장할 전 망이다. 이는 내수와 민간소비가 금년의 44 한국사료협회

8%를 전 망하였다. 그러다가 1월에는 3.5%, 7월에 는 3.3% 그리고 지금은 3.1%로 전망하고 있다. 이러한 전망치 하락은 2014년뿐만 아 니라 2013년에도 동일하게 나타났다. 이는 세계 경제상황이 IMF가 당초 전망 했던 것만큼 개선되지 않고 있음을 보여주 는 것이다. 2016년에도 IMF가 3.

3 1.9%에서 내년에는 2.2%로 늘어나기는 하 지만 그 폭이 크지 않는 가운데 수출이 2015년에는 0.2%에서 2016년에는 0.4%로 소폭 상승하면서 수출이 상당히 부진할 것 으로 전망하고 있기 때문이다. 이에 따라 금년에 이어 내년에도 성장 잠 재력을 하회하는 경제성장이 이루어질 것 으로 예상하고 있다. GDP 항목별로 보면 민간소비는 2016년에 2.2% 상승할 전망이 다. 민간소비의 경우 증가율이 2012년 이후 2% 내외에서 매우 낮은 수준의 변동성을 보이고 있다. 과거에는 위기 동안에는 소비 가 크게 위축되었더라도 위기 이후에는 다 시 크게 반등하였는데, 이러한 모습이 2012 년 이후 나타나고 있지 않다. 유가 등 원자재 가격 하락이나 저물가에 따른 실질구매력 상승에도 불구하고 이처 럼 소비 증가가 확대되고 있지 못하는 것은 민간소비를 제약하는 구조적인 요인과 불 확실성에 따른 심리적인 요인이 결부되어 작용하고 있기 때문이라고 판단된다. 설비투자는 2016년에 4.8% 증가할 전망 이다. 2014년에는 5.8%, 2015년에는 5.2% 인 점을 감안할 때 2016년 설비투자는 지난 2년에 비해 낮아질 전망이다. 이는 수출 부 진이 지속됨에 따라 유휴시설 및 재고수준 이 상당하다고 보기 때문이다. 과거에는 대외수요 증가는 설비투자 증 가로 곧바로 이어졌으나 불확실성 증대로 기업들의 보수적인 투자성향이 강화되면서 대외수요가 증가하더라도 기업들은 설비투 자를 바로 늘리는 것이 아니라 지연시키는 경향이 나타났다. 이에 따라 글로벌 금융위 기 이후 두 변수간의 상관관계가 약화되었다. 또한 생산에 비해 출하가 부진하면서 재 고가 누적되고 있는데다 제조업 가동률도 2011년 이후 지속적으로 하락하고 있다. 이 에 따라 매출이 큰 폭으로 늘어나지 않는 한 기업들은 신규투자 없이 기존 설비로 늘 어난 수요에 대응할 것으로 예상된다. 건설투자는 주거용 건물건설을 중심으로 금년에 이어 내년에도 6%대의 성장률을 보 일 전망이다. 금년 분양물량이 직전 5년간 평 균인 26만세대를 크게 상회하는 48만여 세대 로 기록됨에 따라 분양된 아파트가 건설되는 기간인 향후 2 3년간은 주거용 건물건설이 상대적으로 호조를 보일 것으로 예상된다. 반면에 토목건설은 SOC투자 감소로 인해 내 년부터는 감소세를 보일 것으로 예상된다. 취업자수는 그동안 안정적인 증가세를 보여왔다. 다만 2014년과 2015년중에 각각 세월호와 메르스로 인한 일시적인 충격으 로 고용이 크게 감소하기도 하였다. 그러나 전체적으로는 양호한 증가세가 이어지고 있다. 이는 신설법인수 증가와 인력사정 전 망 BSI에서도 확인할 수 있다. 특히 신설법인수는 부도율이 낮은 수준을 유지하고 있는 가운데 2015년 들어 큰 폭으 로 늘어났다. 이에 따라 창업에 따른 고용창 출이 상당하다고 판단된다. 이에 따라 2016 년에는 취업자수가 34만명 늘어날 것으로 예상된다. 경제가 완만하지만 지속적인 성장 격월간 사료 2016 _ 1ㆍ2 45

유가 등 원자재 가격 하락이나 저물가에 따른 실질구매력 상승에도 불구하고 이처 럼 소비 증가가 확대되고 있지 못하는 것은 민간소비를 제약하는 구조적인 요인과 불 확실성에 따른 심리적인 요인이 결부되어 작용하고 있기 때문이라고 판단된다. 설비투자는 2016년에 4.8% 증가할 전망 이다. 2014년에는 5.8%, 2015년에는 5.

4 을 하고 있는 데다 정부의 일자리 창출노력 과 베이비붐 세대의 창업 등에 힘입어 취업 자수 증가는 지속될 것으로 예상하고 있다. 다만 경제성장 부진 등으로 청년, 고령층, 주부 등 한계노동인력을 중심으로 구직단념 자들이 증가함에 따라 비경제활동인구가 늘 어날 것으로 예상된다. 이에 따라 실업률은 2015년 보다 다소 낮아질 것으로 전망된다. 소비자물가는 금년에는 0.7%, 내년에는 1.4% 상승할 전망이다. 완만한 경기회복세 가 지속됨에 따라 수요측면에서의 물가상 승 압력이 크지 않는 가운데, 유가 등 원자 재 가격도 안정적인 모습을 보임에 따라 금 년과 내년중 물가상승폭은 미미할 전망이 다. 다만 내년에는 2015년중 유가하락에 따 른 기저효과가 소멸됨에 따라 내년 물가상 승률은 금년보다 높아질 것으로 예상된다. 2016년 경상수지는 951억달러를 기록할 전망이다. 저유가에 따른 가격효과로 인해 상품수출과 상품수입 모두가 하락하겠으나, 수입가격 하락에 따른 영향이 더 클 것으로 예상됨에 따라 경상수지 흑자는 지속될 전 망이다. 다만 수출 증가세가 미흡함에 따라 경상수지 흑자폭은 2015년에 비해 100억불 정도 줄어들 것으로 예상된다. Ⅱ. 2016년 금융시장 및 환율 전망 1. 금융시장 전망 2016년 우리나라 주가지수는 현재 수준 을 유지하거나 다소 하락할 전망이다. 고용 측면에서 판단할 때 미국경기 회복 여부가 불확실하고, 독일 등 중심국을 중심으로 유 로지역 경기 회복세가 둔화되고 있으며 중 국의 경제 성장률 또한 하락하고 있기 때문 이다. 물론 미 연준의 금리인상시 자본유출 위험은 이미 상당부분 자본유출이 진행되 어 추가적으로 미칠 부정적인 영향은 제한 적일 것으로 판단된다. 그러나 신흥국의 경기 불안이 추가적인 자본유출로 이어지는 상황에서는 국내 주 식가격은 더욱 하락할 가능성이 높다. 한편 내년 주식시장 변동성은 상당히 높을 것으 로 전망이다. 글로벌 경기부진에 대한 불안 감, 미 연준의 기준금리인상 불확실성 고조, 신흥국 경기불안에 대한 두려움 때문이다. 국채금리는 내년 하반기 이후 소폭 상승할 전망이다. 현재 3년물 금리는 추가적인 기준 금리 인하 가능성을 반영한 수준이다. 시장 금리는 2016년 하반기부터 기준금리 인상 리스크를 반영하기 시작할 것으로 예상된다. 한국은행의 기준금리 추가 인하가 없는 가운데 2016년 하반기 미 연준의 기준금리 가 %까지 인상된다면 국채 3년물 에서도 금리역전현상이 발생할 가능성이 있다. 그리고 향후 장기성장률 전망 또한 어두운 상황이어서 금리상승폭은 상당히 제한적일 전망이다. 한편 외국인은 만기물량중 일부를 재투 자하지 않는 방식으로 채권 투자규모를 축 소할 것으로 예상된다. 외국인투자자의 채 권보유액은 지난 6월부터 감소하고 있다. 46 한국사료협회

다만 내년에는 2015년중 유가하락에 따 른 기저효과가 소멸됨에 따라 내년 물가상 승률은 금년보다 높아질 것으로 예상된다. 2016년 경상수지는 951억달러를 기록할 전망이다. 저유가에 따른 가격효과로 인해 상품수출과 상품수입 모두가 하락하겠으나, 수입가격 하락에 따른 영향이 더 클 것으로 예상됨에 따라 경상수지 흑자는 지속될 전 망이다.

5 외국인 투자종목(2 3년물)과 그들의 투자 행태를 감안하면 만기이전에 매도할 가능 성은 제한적이다. 이와 관련해서는 차익거래 축소기에 해 당되는 2013년중 Taper Tantrum과, 2015 년 3사분기중 외국인 매매행태를 감안하면, 2015년 하반기나 2016년 상반기중 2년물 3년물에서 우리나라와 미국간 금리차가 크게 줄어들면 외국인 순매수는 더욱 크게 감소할 것이다. 그러나 대미환율이 대폭 상 승하지 않는다면 외국인 투자자가 보유채 권만기 이전 채권을 대규모로 매도할 가능 성은 높지 않다고 판단된다. 이에 따라 2016년 국고채 3년물 평균 금 리는 1.9%로 전망한다. 미 연준의 기준금 리 인상 등 대외적인 요인에 의해 상승압력 을 받을 것으로 보이나, 전반적인 저금리 현상은 지속될 것으로 보인다. 미 연준 금 리인상과 함께 한국은행 기준금리 추가인 하에 대한 기대감이 소멸되면서 시장금리 가 상승할 것으로 예상된다. 그러나 전반적 으로는 내년에도 저금리 환경을 벗어나기 는 어려울 것으로 전망된다. 2. 환율전망 최근의 원/달러 환율은 주로 미 연준의 금리인상 기대, 신흥국 금융불안 우려 등에 영향을 받고 있다. 우선 미 연준의 금리인 상에 관해서는 미국 금리인상 시기에 대한 불확실성이 상존하기는 하지만, 금리인상에 따른 외환시장 영향은 우려할 정도로 크지 않을 것으로 판단된다. 금융연구원이 추정 한 바에 따르면 미 연준이 기준금리를 1년 간 4차례에 결쳐 100bp 인상할 경우 증권 자금 유출규모는 약 102억 달러 수준이다. 물론 간접적인 영향을 고려해 볼 때 추가적 인 외국인 증권자금 유출로 인해 환율 불안이 확대될 가능성이 있다. 그러나 102억 달러 정 도의 자금이면 3,900억 달러에 이르는 우리 나라 외화 유동성 규모를 감안해 볼 때 환율 폭등 상황으로 이어질 것으로 보이진 않는다. 또 다른 이슈는 중국 이슈이다. 지난 8월 중국 인민은행은 위안화 환율제도를 변경하 였다. 변경의도를 감안했을 때 위안화의 추가 절하 가능성이 있다고 판단되며 중국과의 교 역비중을 감안해 볼 때 우리나라에 미치는 영 향도 점차 확대될 가능성이 있다고 판단된다. 다만 국내경기가 양호하더라도 국내 주식 시장의 자본유출은 신흥국 자본유출 시 동반 발생 가능성이 높다는 점에 주의해야 한다. 국내 주식시장 점유율이 높은 외국 뮤추얼펀 드의 포트폴리오는 여러 신흥국 주식을 함께 보유하고 있기 때문이다. IMF의 금융안정보 고서에서도 신흥국에 투자하는 주식형 펀드 의 동반매매(herding) 추이가 2003년 이후 지속적으로 증가하는 추세임이 나타나 있다. 이러한 여건을 감안할 때 2016년 환율은 연평균 1,201원을 기록할 전망이다. 경상수 지 흑자로 인한 환율하락 압력에도 불구하 고 미 연준의 기준금리 인상과 신흥국 경제 불안 등에 따른 자본유출로 인해 환율은 대 체로 높은 수준을 유지할 것으로 예상된다. 격월간 사료 2016 _ 1ㆍ2 47

그러나 대미환율이 대폭 상 승하지 않는다면 외국인 투자자가 보유채 권만기 이전 채권을 대규모로 매도할 가능 성은 높지 않다고 판단된다. 이에 따라 2016년 국고채 3년물 평균 금 리는 1.9%로 전망한다. 미 연준의 기준금 리 인상 등 대외적인 요인에 의해 상승압력 을 받을 것으로 보이나, 전반적인 저금리 현상은 지속될 것으로 보인다.

6 Ⅲ. 종합판단 2012년 이후 우리 경제는 3% 내외의 낮 은 성장률을 지속하고 있다. 작년에는 3.3%를 기록하였으나 올해에는 2.6%, 내년 에도 3% 정도에 그치는 등 낮은 성장세를 이어가고 있다. 이러한 경제상황에 대해 두 가지의 서로 다른 견해가 존재하는 것 같다. 하나는 이러한 성장률 하락은 구조적인 것 에 의한 것으로 보는 견해이다. 관련 문헌 들을 보면 이런 이유에 대해 사람들은 인구 고령화 문제라든지, 자본의 한계생산성 하 락, 기술진보의 둔화 등을 근거로 제시하고 있다. 그러나 이런 견해와는 다르게 경기적 인 측면에서 보는 시각이 있다. 즉 현재의 상황은 대외 여건 악화에 의해 비롯된 경기회복 모멘텀의 약화로 보는 것이 다. 이 견해에 따르면 자원이 부족하여 수출 주도형 성장을 해온 우리 경제에서 수출이 부진하면서 나타나는 저성장 현상이라는 것 이다. 이런 경제에서 내수만 가지고는 성장 을 지속하거나 높이는 데 한계가 있기 때문 에 경기가 과도하게 위축되지 않도록 방어하 는 적극적인 대응이 필요하다고 주장한다. 두 견해 모두 일리가 있다. 그리고 실제로 두 요인 모두가 동시에 작용하고 있다고 판 단된다. 그러나 과거 우리경제의 경기변동 추세나, 위기 직후 경기회복 패턴을 살펴보 면 최근의 저성장은 구조적인 침체라기 보 다는 대외수요 부진에 따른 경기회복 모멘 텀의 약화가 주된 요인이라는 생각이 든다. 구조적 요인에 의한 성장잠재력 하락 압력 이 높아지고는 있으나 소규모 개방경제는 자체적인 성장잠재력 보다는 대외수요에 의 해 성장이 주도되기 때문이다. 따라서 최근 의 저성장을 기조적인 저성장 국면의 진입 으로 보기는 무리가 있다고 판단된다. 이런 점을 감안해 볼 때 우리 경제는 결국 대외수요가 회복될 때 경기회복 모멘텀이 강 화될 것으로 예상된다. 그런데 문제는 세계 경제 상황이 글로벌 금융위기 이전과는 많이 달라졌다는 데 있다. 불확실성이 지속되고 있고, 신흥국 불안이 나타나고, 선진국의 제 조업 회귀현상, 중국의 성장전략의 변화 등 으로 인한 글로벌 밸류체인의 변화, 선진국 의 경쟁적 환율절하와 신흥국의 보호무역주 의 강화 등이 나타나고 있다. 그리고 글로벌 과잉설비 문제가 아직 해소되지 못하고 있 다. 이로 인해 IMF 등 주요 국제전망기관들 은 향후 2 3년간 세계경제는 낮은 수준의 성장을 이어갈 것으로 전망하고 있다. 따라서 다음과 같은 Two-track 정책방 향이 필요하다고 판단된다. 우선 장기간의 저성장으로 인해 성장잠재력이 훼손되지 않도록 적극적인 경기대응이 필요하다. 이 는 장기실업에 따른 인적자본 훼손, 설비투 자의 부진, 금융중개 기능 약화 등에 따른 저성장 이력효과(hysteresis) 우려가 있기 때문이다. 또한 새롭게 형성되는 global value chain을 감안한 미래의 성장동력을 마련해야 한다. 48 한국사료협회

이 견해에 따르면 자원이 부족하여 수출 주도형 성장을 해온 우리 경제에서 수출이 부진하면서 나타나는 저성장 현상이라는 것 이다. 이런 경제에서 내수만 가지고는 성장 을 지속하거나 높이는 데 한계가 있기 때문 에 경기가 과도하게 위축되지 않도록 방어하 는 적극적인 대응이 필요하다고 주장한다. 두 견해 모두 일리가 있다.

歯25차.PPT

歯25차.PPT 25 1. 1 25 GDP 6.3% GDP : 2/4 8.0% (99 1/4 4.6%) : 5 21.8% (1/4 12.5%) : 5 89.6 % (1/4-45.3%) 2/4 75% (BSI) 120 2 25 98 99 (, %) 1/4 4 5 1/4 4 5-6.2-11.4-11.1-7.3 12.5 17.1 21.8-4.5-10.3-11.8-7.1 14.1