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1 통권 157 호 우리나라자산운용산업발전방안 중국중소기업장외시장제도와그시사점 일본의우리다시채권 (Uridashi Bond) 과시사점 조사연구보고서 미국개인금융자산운용의변화

2 contents 시론 우리나라자산운용산업발전방안 6 - 조용병신한 BNP 파리바자산운용대표이사 논고 중국중소기업장외시장제도와그시사점 - 신삼판 ( 新三板 ) 을중심으로 12 - 변웅재법무법인율촌변호사 일본의우리다시채권 (Uridashi Bond) 과시사점 25 - 현석자본시장연구원대외금융협력센터장 조사연구보고서 미국개인금융자산운용의변화 36

3 협회동향 부서별동향 70 SRO REPORT 72 자본시장주요통계 1. 주요지수및지표 증시주변자금동향 집합투자기구 투자자문 증권사랩어카운트 신탁 파생상품 채권 85 금융투자회사현황 88 금융투자수록원고목록 98

4 시론 우리나라자산운용산업발전방안 - 조용병신한 BNP 파리바자산운용대표이사

5 시 론 우리나라자산운용산업발전방안 조용병 ( 신한 BNP 파리바자산운용대표이사 ) 정부는지금부터 10년전인 2003년에자산운용업중심의동북아금융허브를육성하기위한로드맵을발표하였는데 2007년까지금융허브의기반을구축하고 2012년까지자산운용업중심의특화금융허브를완성하여 2020년에는아시아지역 3대금융허브로발전시킨다는계획이었다. 균순이익이 15억원에불과하고 84개사중 28개사가적자를기록하고있다. 개인투자자들의펀드환매는아직도멈출기미를보이지않아 2008년 7월 198조원이었던개인투자자들의펀드투자는 114조원까지감소하였다. 최근에는골드만삭스가국내자산운용시장에서철수하였다. 글로벌금융위기가발생하기직전인 2007년까지만하더라도정부의정책은효과를보는듯하였다. 2004년 260억원에불과하였던업계당기순이익이 2007년에 5,170억원으로급증하였다. 국내투자자자들의해외투자펀드가인기를끌면서해외유가증권에투자하는상품을운용할수있는인프라도구축되었다. 또한블랙록, 골드만삭스등세계유수의글로벌자산운용회사들이국내시장에진출하였다. 하지만정부의로드맵대로라면자산운용업중심의특화금융허브로이미성장했어야하는자산운용산업의현주소는초라하기만하다. 2012년중업계의당기순이익은 3,280억원으로감소하여 300억원이상순이익을달성한상위 5개사를제외할경우 1사당평 이에대하여금융위기이후자산운용산업에서나타나는변화와자산운용산업을육성하기위해서는어떠한방안들이있는지에대해서생각해보고자한다. 전통적으로자산운용회사는상품중심의비즈니스모델을유지하여왔다. 상품중심의비즈니스모델이란벤치마크대비초과수익률을달성하는것을중시하는자산운용회사의사업모델이라고정의할수있다. 금융위기이전에는주식시장이단기적으로하락하더라도추세적으로는상승하여왔기때문에주식형펀드를장기보유한다면수익을낼수있다는믿 6 금융투자협회

6 음이있었다. 자산운용회사들이벤치마크대비초과수익을달성한다면투자자들은주식시장보다더높은수익을달성할수있기때문에자산운용회사의전통적비즈니스모델은개인투자자들의이해와합치하였다고할수있다. 하지만글로벌금융위기이후에는주식형펀드에장기투자하더라도손실을볼수있다는인식이확산되었다. 많은투자자들이가입한중국펀드를예로들어보자. 중국펀드의대표적벤치마크인 HSCEI의현재지수는금융위기직전대비거의 50% 하락한수준이다. 자산운용회사가동기간중벤치마크대비 20% 초과성과를달성하였더라도투자자는 30% 손실을보고있는셈이된다. 상품중심비즈니스모델을채택한자산운용회사의관점에서보면성공적이라고할수있으나 30% 손실을본투자자의관점에서는실망스러운결과라고할수있다. 자산운용회사의상품중심비즈니스모델과개인투자자들의이해가결과적으로충돌하고있는모양새다. 이에따라자산운용회사에대한개인투자자들의신뢰도는저하되면서펀드환매는지속되고있다. 반면기관투자자들의경우글로벌금융위기이후에도자산운용회사에더많은자금을맡기고있다. 개인투자들과는전혀다른행태를보이고있는것이다. 왜일까? 기관투자자들은자체적으로자산배분전략을수립하여동일한자산군내에서벤치마크대비우수한운용성과를달성하는자산운용회사에게자금을위탁하기때문이다. 기관투자자들이자산운용회사들로부터기대하는것은자산운용회사의전통적인비즈니스모델과충돌하지않고있는것이다. 향후금융자산의축적과함께기관화현상이심화 되는반면저금리기조는지속될가능성이높기때문에기관투자자들도과거에경험해보지않은대안자산이나해외자산으로투자를확대할것이다. 개인투자자시장에서유효성을상실한상품중심의비즈니스모델이향후기관투자자시장에서도더이상작동하지않을가능성도있다고할수있다. 자산운용회사들이상품중심의비즈니스모델에서벗어나고객중심의비즈니스모델을추구하도록고객들이요구하는시대가도래하고있다. 고객중심의비즈니스모델이란투자자의니즈에적합한상품및자문서비스제공을통하여투자자들이투자목표를달성할수있도록지원하는사업모델을의미한다. 최근글로벌자산운용회사들이투자솔루션 provider 를표방하면서고객의투자목표달성에적합한솔루션상품을제공하거나다양한상품을자문서비스와같이묶어서제공하는솔루션서비스를강조하는것도고객중심비즈니스모델을지향하고있기때문이다. 운용과판매가분리된국내시스템하에서는자산운용회사들이직접적으로고객의니즈를파악하고이에적합한상품과서비스를제공하는것이현실적으로쉽지않다. 고객중심비즈니스모델을실행하는과정에서많은제약과어려움이따를것이다. 하지만고객의투자목표달성에도움이되지못하는상품은결국투자자의외면을받을것이고이는자산운용산업의존립기반을훼손할수있기때문에판매회사들과의긴밀한공조를통해서투자자들이기대하는상품과서비스를제공하는것이바람직하다. 펀드투자대상이다양화되고글로벌화되면서판매회사가자체역량으로자문서비스를제공하는것은한계가있기때문에동역량을갖춘자산운용회사와의업무협조필요성이점증할것으로전망된다. 금융투자

7 시 론 최근정책당국의적극적지원하에자산운용회사들이공동으로출자하여설립한펀드슈퍼마켓인펀드온라인코리아가업계의관심을받고있다. 투자자들이모든자산운용회사들의상품들을동일한기준으로비교분석하여가장우수한펀드를가장저렴한비용으로인터넷에서가입할수있는시대가열리는것이기때문에투자자선택권이대폭확대되는계기가될것이다. 하지만확대된투자자선택권이투자자에게실질적으로도움을주기위해서는펀드슈퍼마켓만으로는충분하지않다. 현재우리나라에서출시된공모펀드의수는 3,300개가넘는다. 우수한펀드를선정하는기준도매우다양하다. 단순히수익률기준으로비교한다고하여도어느기간을사용하느냐에따라순위가달라진다. 펀드에대한전문지식이깊지않은투자자들이펀드슈퍼마켓에서자신에게적합한펀드를선택하기에는제공되는정보의양이너무방대하기때문에올바른펀드선정을더어렵게할수도있다. 펀드슈퍼마켓이활성화되기위해서는투자자의입장에서투자자에적합한펀드를추천하는자문서비스를제공하는전문가집단이필요하다. 외국에서는 IFA (Independent Financial Advisor) 가이러한역할을수행하고있는데국내현실에적합한제도가가급적빨리허용될필요가있다. 정책당국도이에대한필요성을인지하고 IFA 를도입하기위한검토를하고있는것으로알고있다. IFA 들이개인투자자들의재정상태, 투자목표및위험특성을파악하여이에적합한펀드를펀드슈퍼마켓에서구입할수있다면펀드에대한투자자들의신뢰를회복하는데일조할것이다. 펀드슈퍼마켓과 IFA 의성공적정착은은행 및증권사등전통적판매채널이더양질의자문서비스를고객들에게제공하는긍정적효과도기대해볼수있다. 올해도입된신연금저축계좌는투자자들이 Financial Planning 관점에서펀드에분산투자할수있는기반을제공하는유용한상품이다. 신연금저축계좌를활용해서세제혜택을누리면서은퇴자금의축적뿐만아니라자녀학자금및주택구입자금등목돈을마련할수있는길이열린것이다. 펀드슈퍼마켓을통한펀드정보의투명한제공, 판매채널과의공조를통한고객중심의비즈니스모델추구, 펀드투자를통한목돈마련이가능한신연금저축계좌활용, 이세가지가잘결합된다면우리나라도펀드에장기투자하는문화가형성될것이고자산운용산업이한단계더도약하는데크게기여할것이다. 자산운용회사들이고객중심의비즈니스모델을추구하기위해서는리서치및운용역량을글로벌자본시장으로확장시킬수있어야하고이는장기적으로많은투자를필요로한다. 그러나국내자산운용회사들중에서이러한투자를지속적으로실행할수있는운용사는매우제한적이다. 5대운용사를제외한다면자산운용회사들의평균당기순이익이 15억원에불과한것이현실이다. 기관투자자들은자산운용회사에더많은자금을위탁하고있지만운용보수율은계속낮아지고있다. 글로벌금융위기이후에투자자보호라는명목으로도입된각종규제도자산운용회사의운영비용을증가시키고있다. 참고로최근 1년동안자산운용회사들이금융투자협회홈페이지공시한건수는 10만건에육박한다. 하루평균 400건이공시되고있는것이다. 8 금융투자협회

8 모든규제는도입에대한명분이있다. 투자자의이익을보호하는새로운규제는당연히도입되어야할것이다. 하지만과도한규제는산업의역동성을약화시켜자산운용산업의발전을저해할수도있다. 규제비용과다로인한진입장벽이높아져서창의적아이디어로승부하고자하는전문가들의시장진입이원천적으로봉쇄될것이기때문이다. 글로벌금융위기가발생한지도 5년, 그동안도입된규제의역기능과순기능을검토해보고글로벌자산운용회사들이위치한국가들의규제방식을검토해서실질적으로투자자보호가이루어질수있는규제환경에대한심도있는고찰이필요한시점이라고생각된다. 아시아패스포트가도입된다고하더라도국내규제가글로벌규제수준과합치하지않는다면국내자산운용회사에대한역차별로작용하여국제화에방해만될뿐이다. 자산운용회사의국제화를지원하기위한여러가지대책이국제화테스크포스 팀을통해서논의되고있다. 시기적으로매우적절한시점이라고생각하고자산운용회사들이글로벌자산운용회사와경쟁할수있는제도적지원을기대해본다. 마지막으로업권간에존재하는세제관련규제차익이해소될필요가있다. 보험업권의변액연금이나즉시연금은 10년이상투자시비과세가적용되는반면펀드의경우 10년이상투자하더라도과세대상이된다. 자본시장에투자하는금융투자상품중에서펀드가투자자보호장치이나운용투명성이가장우수함에도불구하고세제상불이익이존재한다는것은불합리한측면이있다. 장기투자펀드에도세제혜택이주어진다면투자자들의장기투자문화가확산되어 100세시대의행복한노후설계가가능함과동시에자산운용산업의건전한발전을유도할것이다. 금융투자

9 논고 중국중소기업장외시장제도와그시사점 신삼판 ( 新三板 ) 을중심으로 변웅재법무법인율촌변호사 일본의우리다시채권 (Uridashi Bond) 과시사점 현 석자본시장연구원대외금융협력센터장

10 논 고 중국중소기업장외시장제도와그시사점 신삼판 ( 新三板 ) 을중심으로 변웅재법무법인율촌변호사 Ⅰ 들어가는글 비교적지속적인고도성장을자랑하는중국경제에있어서도금융영역은다른영역에비하여발전이더딘영역으로평가되고있다. 특히, 중소기업에대한금융의부족은중국의지속가능한경제발전의큰장애물이되고있다. 중국정부는이러한문제를해결하기위하여은행대출방면등간접금융에있어서각종조치를취하고있으나이것만으로는문제해결을할수없으며, 직접금융을통한방법을모색해야하는데, 그중의하나로서중소기업을위한장외시장 (OTC) 의발전을추진하고있다. 특히, 2013년 6월 19일에는중국국무원상무회의에서중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 시 범사업을전국으로확대하는정책을확정하였으며현재이를시행하기위한세부규정을제정하는작업을진행하고있다. 이글에서는이러한중국의중소기업을위한장외시장제도의최근동향과향후발전방향을살펴보고, 우리나라기업에게어떤시사점을줄수있는지를검토해보고자한다. Ⅱ 중국기존장외시장현황개관 중국정부가추진하고있는통일적인장외시장제도의취지와방향을정확하게이해하기위해서는, 우선중국의장외시장이어떻게구성되어있는지를전체적으로살펴볼필요가있다 1). 발전현황 신삼판 ( 新三板 ) 원래의중관촌국가자주창신시범구에추가하여, 무한동호국가자주창신시범구, 상해장강국가자주창신시범구, 천진빈해고신구시행 (4 개지역 ) 지분거래소 ( 股权交易所 ) 2008 년 12 월 26 일천진지분거래소설립이래, 중경, 상해, 무한등지에설립 재산권거래소 ( 产权交易所 ) 전국에 200 개이상있으며, 북경, 상해, 천진, 중경에전국적재산권거래소설치 지분위탁관리센터 ( 股权托管中心 ) 상해, 남경, 하얼빈, 절강등지에설치되어있으며상해의지분위탁관리센터가가장주목을받음 1) 崔莉, 顾兆坤 : 赢在新三板, 法律出版社, 2012 년, 면참고 ( 신삼판의경우에는최근언론발표자료인용 ) 12 금융투자협회

11 중국중소기업장외시장제도와그시사점 시장규모 발전추세 신삼판 ( 新三板 ) 2013 년 8 월 30 일기준으로 300 여개기업등록 전국적으로시범지역을확대하기로하고세부규정제정작업중 주관부문증권감독관리위원회, 증권업협회 거래상품 가입기업 시범지구에있는비상장회사주식 시범지구에있는비상장주식회사 거래제도집중경쟁거래방식 거래소상장 지분거래소 ( 股权交易所 ) 2012 년 3 월 21 일기준으로, 천진거래소의경우등록기업 138 개, (18 개이상의성시기업 ), 총시가총액 141 억위안 각성, 자치구, 직할시등에서지분거래소설립신청하고있음 각지방정부 비상장회사지분 비상장회사 재산권거래소 ( 产权交易所 ) 북경과상해의거래소경우회원수가 100 개정도이며, 연간중개수입이천만위안을초과하는중개상도있음 각거래소마다제도개선에노력하고있음 각지의국유자산감독관리부문또는재정부문 국유지분또는국유자산 국유기업 시장조성자 (Market-maker) 역할을집중경쟁거래및하는증권사가쌍방향수의계약주문, 집중경쟁거래, 수의계약 거래소 ( 메인보드, 중소일반기업과마찬가지절기업판, 창업판 ) 로들어차로상장신청해야함갈수있는플랫폼역할 일반기업과마찬가지절차로상장신청해야함 지분위탁관리센터 ( 股权托管中心 ) 상해지분위탁관리센터의경우 2012 년 2 월 15 일설립이래 19 개기업등록 각지의지분위탁관리센터는지역별, 업종별제한을받지않기때문에급속성장 각지방정부 비상장지분 ( 주로민영기업 ) 비상장회사 ( 주로민영기업 ) 특정투자자를상대로한주식양도또는신주발행방식 ( 집중경쟁거래또는 market- maker 방식아님 ) 일반기업과마찬가지절차로상장신청해야함 앞에서살펴본바와같이기존의중국장외시장제도는다음과같은특징을가지고있었다. 첫째, 각장외시장은기본적으로각지역별로분산되어있고상호독립적인시스템을가지고있었다. 둘째, 장외시장에관하여중국전체적으로적용될수있는전국적인관련규정이존재하지않았다. 셋째, 시장조성자 (Market-maker, 做市商 ) 제도도입등거래활성화를위한조치가필요한상태에있었다. 넷째, 증권회사, 회계사무소, 법률사무소등이른바중개기구의역할과책임이불분명했다. 다섯째, 공시제도등이완비되지못했다. 여섯째, 투자자요건등투자자보호를위한제도가완비되지못했다. 일곱째, 정식상장기업으로전환하기위한플랫폼으로서의역할을제대로해주지못했다. 한편, 위에서소개한합법적인장외시장외에예술품거래, 지적재산권거래등의각종명목으로사실상세분화된주식이나지분을표준화된방식으로거래하는장외시장들이남발되는상황이발생하게되었다. 이와같은상황에서중국정부는이와같이다소난립되어있는장외시장을정리하기위한작업의필요성을느끼고일찍이 2011년 11월 금융투자

12 논 고 11일자로국무원명의로 각종거래소를정리하여금융리스크를실질적으로예방하는결정 ( 关于清理整顿各类交易所切实防范金融风险的决定 ) 을발표하게되었다. 위결정에의하면법률에의하여설립된증권거래소나중국국무원의허가를받은거래장소를제외하고는어느거래장소에서도권익 ( 지분이나소유권등을의미한다 ) 을균등하게분할하여발행하거나, 집중가격경쟁방식또는시장조성자 (market-maker) 등의방식으로거래하거나, 권익을표준화된단위로등록시켜지속적으로거래하거나, 어떠한투자자이든동일한거래대상에대해서 5일미만의기간내에매도와매수, 또는매수와매도를할수있도록하거나, 또는법률이나행정법규 ( 국무원이제정하는법규를의미함 ) 가규정하는경우외에권익의보유자의누적합계가 200인을초과할수가없다고명시하고있다. 이러한중국국무원의결정은중국의통일적장외시장의조건을만들어중국의통일적장외시장을위한중요한한걸음을내디딘것으로평가할수있다. 다만, 그럼에도불구하고위와같은국무원결정에따라서거래장소의정리작업을담당하는성급인민정부로서는각지역의이익에따라서업무전개에대하여적극적이지않을수있어서, 난립한전국각지의거래소를정리해서진정한의미의전국적으로통일된장외시장을설립하는시기는확정하기어렵다고평가되고있었다 2). Ⅲ 중국의새로운중소기업장외시장제도의전체적구성 앞에서살펴본다양한장외시장구조하에서, 중소기업들의직접금융수요를만족해줄수있는중국의전국적인장외시장에대한요구가각계각층에서제기되면서, 결국중국정부는위와같은각종장외시장시스템중에서중관촌의하이테크기업을중심으로비교적완비된제도를갖추고있고여러경험을통해서유용성이입증된 신삼판 시스템을확대적용하기로하고 ( 이를신삼판시행범위확대 新三板扩容 이라고부른다 ), 2012년말부터 2013년까지관련규정과시스템을정비하게되었다. 다만, 이와같은신삼판시스템정비가앞에서살펴본다른장외시장시스템의폐지나대체를의미하는것은아직아니며, 우선은 1단계로서신삼판시스템을통해서전국의하이테크개발구등의기업을중심으로전국적인통일된장외시장을형성하고, 향후 2단계로서전국의모든비상장주식회사를대상으로하는장외시장을형성하여, 현재의역피라미드구조인다층적자본시장구조를선진국과같이피라미드구조로만들겠다는구상을가지고있다 3). 중국의새로운중소기업장외시장제도는크게다음두가지로나누어진다. (1) 비상장공중회사감독관리방법 ( 非上市公 众公司监督管理办法, 비상장공중회사관리방법 ) 2012 년 9 월 28 일에중국증권감독관리위원 2) 胡滨 : 中国金融监管报告 (2012), 社会科学文献出版社, 2012년, 79면 3) 胡滨, 같은책 78-79면 14 금융투자협회

13 중국중소기업장외시장제도와그시사점 회에의하여제정되고 2013년 1월 1일부터시행된법규이며, 이에대한부수적인법규들은다음과같다. - 비상장공중회사감독관리지침제1호 : 정보공시 ( 非上市公众公司监管指引第 1 号 : 信息披露 ) - 비상장공중회사감독관리지침제2호 : 신청문건 ( 非上市公众公司监管指引第 2 号 : 申请文件 ) - 비상장공중회사감독관리지침제3호 : 정관필수조항 ( 非上市公众公司监管指引第 3 号 : 章程必备条款 ) (2) 전국중소기업주식양도시스템유한책임공사관리잠행방법 ( 全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理暂行办法, 주식양도시스템회사관리방법 ) 2013년 1월 31일에중국증권감독관리위원회에의하여제정되고시행된규정으로서, 비상장공중회사의주식양도시스템을관장할전국중소기업주식양도시스템유한책임공사 ( 全国中小企业股份转让系统有限责任公司, 주식양도시스템회사 ) 의설립및운영에대하여규정하고있다. 주식양도시스템회사의구체적인운영방식과관련된세부규칙들은다음과같다. - 전국중소기업주식양도시스템업무규칙 ( 全国中小企业股份转让系统业务规则 ) - 전국중소기업주식양도시스템등록기업정보공시세칙 ( 全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则 ) - 전국중소기업주식양도시스템주간증권사추천업무규정 ( 全国中小企业股份转让系统主办券商推荐业务规定 ) - 전국중소기업주식양도시스템투자자적격성관리세칙 ( 全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则 ) - 전국중소기업주식양도시스템주간증권사실사 (Due Diligence) 업무지침 ( 全国中小企业股份转让系统主办券商尽职调查工作指引 ) - 전국중소기업주식양도시스템주간증권사관리세칙 ( 全国中小企业股份转让系统主办券商管理细则 ) - 전국중소기업주식양도시스템공개양도설명서내용및양식지침 ( 全国中小企业股份转让系统公开转让说明书内容与格式指引 ) - 전국중소기업주식양도시스템등록신청문건내용및양식지침 ( 全国中小企业股份转让系统挂牌申请文件与格式指引 ) - 전국중소기업주식양도시스템주권등록업무실무가이드라인시범규정 ( 全国中小企业股份转让系统股票挂牌业务操作指南 ( 试行 )) - 전국중소기업주식양도시스템주권등록조건적용기본기준지침시범규정 ( 全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引 ( 试行 )) (3) 비상장공중회사관리방법과주식양도시스템회사관리방법과관계위두가지법규및각자의관련세칙들의관계를어떻게볼지에대해서는논란이있을수있다. 이와관련해서는, 중국법규의형식적위상으로보아서는비상장공중회사관리방법및그관련세칙들과주식양도시스템회사관리방법및그관련세칙들을별개의제도로보는 금융투자

14 논 고 것이타당할수있다. 그러나, 실제로는중국의전국중소기업주식양도시스템에등록된기업은비상장공중회사관리방법에정의된 비상장공중회사 의요건인 주식이공개적인방식으로사회공중에게공개적으로양도되는기업 에해당하며, 전국중소기업주식양도시스템등록요건중의하나가 비상장공중회사일것 이기때문에결국은위두가지법제를모두준수해야하는상황이될것이다. 이러한의미에서신삼판관련법제란결국위두가지법제를모두의미하는것이될것이나, 좁은의미의신삼판이란전국중소기업주식양도시스템만을의미하게될것이다 ( 이하이글에서신삼판이란전국중소기업주식양도시스템을의미한다 ). Ⅳ 중국비상장공중회사관련제도소개 거래소에상장되어있지않은주식회사를의미한다 4). - 주식이특정대상에게발행되거나양도되어주주총수가 200인 5) 을초과하게되는기업 - 주식이공개적인방식으로사회공중에게공개적으로양도되는기업이러한비상장공중회사의주식은중국증권등기결산회사 ( 中国证券登记结算公司 ) 에집중등기되어보관되어야하며, 공개적인양도는법에따라설립된증권거래장소 6) ( 아래에서소개하는주식양도시스템회사같은곳을의미한다 ) 에서진행되어야한다. 한편, 비상장공중회사로서의공개적인주식양도나신주발행을용이하게하기위하여재무적요건을두고있지않으며, 상장의경우와같이발행심사위원회 ( 发审委 ) 를두거나스폰서쉽 (sponsorship) 제도 ( 保荐制 ) 등을채택하지않아허가 ( 核准 ) 절차를대폭간소화하였다 7). (1) 비상장공중회사의개념과전체적인규제방향비상장공중회사란개념은아래의어느하나에해당하는기업으로서, 그주식이아직증권 (2) 회사지배구조관련요구사항 비상장공중회사의경우에도엄격한회사지배구조 ( 公司治理 ) 를갖출것이요구된다. 특히, 4) 실무상첫번째경우는주식인센티브를제공하거나또는전략적 ( 또는재무적 ) 투자자를유치하기위한목적으로행해지며, 두번째경우는정해진지분거래소 ( 재산권거래소 ) 나전국중소기업주식양도시스템 ( 즉, 신삼판 ) 에등록되어주식이양도되는경우이다. 5) 중국회사법및기타현행법규상주식회사의주주수는 200인이하이어야하며, 주주총수가 200명을초과할경우에는중국증권감독관리위원회의승인을받고, 공개적으로불특정다수를상대로주식이발행되어야하며, 주식양도는법규로지정된증권거래장소에서이루어져야한다. 이러한이유로과거신삼판실무에서도주주수는엄격하게 200인이하로규제되었다. 이런의미에서본규정은과거신삼판규정에비교하여큰 돌파 ( 突破 ) 를한것으로평가되고있다. 6) 관련법규에서는 증권거래소 ( 证券交易所 ) 와구별하기위하여 증권거래장소 ( 证券交易场所 ) 라는개념을일관되게사용하고있다. 7) 2012년 6월 15일중국증권감독관리위원회에서발표한 비상장공중회사감독관리방법 ( 의견요청안 ) 초안작성설명자료 16 금융투자협회

15 중국중소기업장외시장제도와그시사점 중소주주의권리행사가보장되어야하며, 관련거래나기업구조조정으로인하여주주의이익을해치지않도록하는규정들은두고있다. 또한, 이사회는회사지배구조가모든주주에게적절한보호와평등한권리를부여하고있는지를충분한토론을통해서평가해야한다. 이러한규정들의준수를보장하기위하여중국증권감독관리위원회는앞에서설명한바와같이 비상장공중회사감독관리지침제3호 : 정관필수조항 ( 非上市公众公司监管指引第 3 号 : 章程必备条款 ) 을제정하였다. 이지침에의하면이사, 감사선출시에누적투표제를실시할의무나또는사외이사를선임할의무를부과하고있지는않으나, 이러한제도를채택할경우에는관련사항을정관에명확히규정할것을요구하고있다. 또한, 의결사항에대하여이해관계있는주주나이사의회피제도를정관에규정할것을요구하고있다. (3) 정보공시관련요구사항중요한정보공시방식은주식공개양도설명서, 제3자양도설명서, 제3자배정신주발행설명서등이다. 또한, 공개양도및제3자신주배정을하는기업의경우에는반기보고서와연간보고서를공시해야하며, 주식이특정대상에게발행되거나양도되어주주총수가 200인을초과하게되는기업의경우에는연간보고서를공시해야한다 ( 어느경우에나분기보고서는요구되지않는다 ). 또한, 주식의가격에비교적큰영향을미칠수있는중대사건이발생한경우 에는즉시이를공시해야한다. 또한, 인수합병과구조조정을하는경우에는적시에이를공시해야하며, 공시전에관련자는비밀유지의무를부담하고이러한정보를이용해서내부자거래를해서는안된다. 공시의방식은원칙적으로이사회가공시하는방식으로, 중국증권감독관리위원회에서지정하는정보공시플랫폼에서이루어져야하나회사의사정에따라적정한공시방법을택할수있다. 공시는모든투자자에게동시에이루어져야한다. 또한, 증권회사, 회계사무소, 법률사무소등이제출하는전문의견의진실성, 정확성및완전성을보장할것을요구하고있다. (4) 주식양도관련요구사항특정대상자에게비공개적방식으로주식을양도하여그결과총주주수가 200인을초과하게되는경우에는, 3개월내에중국증권감독관리위원회에허가 ( 核准 ) 신청을해야한다 (3개월내에총주주수를 200인이내로감소시키면이와같은허가신청을하지않아도된다 ). 만약공개적으로주식을사회공중에게양도하는경우에는중국증권감독관리위원회의허가외에도주주총회출석주주 2/3 이상의승인을받아야한다. (5) 제3자배정신주발행관련요구사항 ( 기존주주에대한신주발행이아닌 ) 이사, 감사, 고급관리인원, 핵심인력 8), 투자자적격 8) 제 3 자신주배정의대상이될수있는핵심인력을정함에있어서이사회의추천 전체직원공시및의견수렴 감사회의견표명 주주총회심사비준이라는절차를명시하고있다. 금융투자

16 논 고 요건에부합하는투자자 9) 에대한신주발행시 이러한투자자의합계가 35 명을초과해서는 안된다. 회사는이러한투자자의신분을확인 해야하며, 투자리스크를명시한조항을포함 한신주인수계약을투자자와체결해야한다. 또한, 구체적인상황에따라증권감독관리위 원회의허가외에주주총회의참석주주 2/3 이 상의의결을요하기도한다. 증권감독관리위원 회의허가를받은후에는원칙적으로 3 개월내 에 1 차발행을하고잔여수량도 12 개월내에 발행을완료해야한다. 한편, 특정인에게주식을발행하여주주총수 가 200 인을초과하지않거나또는회사가 12 개월내에발행한주식의누적파이낸싱금액이회사순자산의 20% 미만인경우에는중국증권감독관리위원회의허가를받지않아도된다고명시하여일정의세이프하버 (safe harbor, 安全港 ) 를규정하고있다. (6) 감독관리 비상장공중기업의감독관리는원칙적으로중국증권감독관리위원회에서실시하며, 중국증권업협회는자율관리역할만을수행하게된다. Ⅴ 중국전국중소기업주식양도시스템제도소개 (1) 주식양도시스템회사관리방법주요내용 주식양도시스템회사는 2013 년 1 월 16 일에 설립된전국적인중소기업주식양도시스템의운영관리기구로서, 신삼판을전면적으로운영하는것을책임진다 ( 정확한표현은아니나, 업계에서는속칭 북경증권거래소 라고불린다 ). 주식양도시스템회사관리방법은이러한주식양도시스템회사의운영과관련된기본적인법규로서다음과같은주요특색을가지고있다. 1 주주수관련제한철폐앞에서살펴본비상장공중회사관련제도와같이, 전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 등록기업의경우에도주주의수가 200인을초과할수있다고명시하여기존의신삼판의주주인원관련제한을철폐하였다. 2 시장조성자 (Market-maker, 做市商 ) 제도도입일반공중을대상으로특정한주식의매도또는매수가격을양방향으로제시하고, 이러한가격으로공중투자자의매도또는매수요구에응하여자신의자금과증권으로투자자와쌍방향거래를하는시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 제도를도입하였다. 이러한제도는신삼판에서의주식의유동성을강화시키고, 일반인으로서는판단하기어려운비상장주식의가격을전문가가합리적으로산정하는역할을한다는측면에서긍정적인것으로받아들여지고있다. 3 주간증권사 ( 主办券商 ) 제도도입전국중소기업주식양도시스템에등록하는회 9) 이러한적격투자자는반드시기관투자자일필요는없고개인투자자도포함하는것이가능하여큰변화로인정되고있다. 18 금융투자협회

17 중국중소기업장외시장제도와그시사점 사를추천하고, 이회사에지속적인가이드를제공하며, 투자자를대리하여등록회사의주식을매매하고, 주식양도를위하여시장조성자역할을하는주간증권사제도를도입하였다. 4 신삼판등록과동시에제3자배정신주발행가능종전에는신삼판에등록한후에비로소제3 자배정신주발행이가능했는데, 새로운제도하에서는신삼판에등록하는것과동시에제3 자배정신주를발행하는것이가능해져서보 다신속한파이낸싱이가능해졌다. (2) 기타신삼판관련세부규칙의주요내용 1 등록기업의요건전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에등록하기위한요건은중국증권감독관리위원회의허가를받은비상장공중기업으로서주주의수는 200인을초과해도된다. 또한, 주주의소유제성질의제한도받지않고 ( 따라서외상투자기업도가능하다 ), 하이테크기업일필요도없으나다음요건을충족해야한다. 등록요건 적법하게설립되어 2 년간존속 업무가명확하고지속경영능력있음 회사지배구조가온전하고합법적으로경영 지분이명확하고주식의발생과양도가합법적임 주간증권사가추천하고지속적으로가이드할것 주식양도시스템회사가요구하는기타조건 11) 세부사항중특기사항 완전한 2 개회계연도의미외상투자기업의경우상무부문의설립비준문서등록자본금및현물출자의적법한절차완료유한책임회사가장부상순자산가치를등록자본금으로전환하여주식회사로변경된경우에는유한책임회사설립시부터기산가능 기업이수종의업종에동시에종사할수있으나각업종마다필요한자원이수입, 비용등에부합필요필요한인허가취득관련법규및정부산업정책 10), 환경보호, 품질등요건준수일시적거래만있으면안되며, 지속적경영기록 ( 현금흐름, 수입, 고객, 연구개발비지출등 ) 필요중국회계준칙상회사의지속경영에영향을주는사항부존재유보없는회계감사보고서회계감사보고서강조사항 ( 주석사항 ) 에대한이사회처리결과등제출회사해산사유나, 파산, 기업구조조정, 화해신청부존재 주주총회, 이사회, 감사회및고급관리인원완비최근 24 개월내에회사, 지배주주, 실제통제자, 이사, 감사, 고급관리인원의위법행위등부존재독립적재무부문설치및관련회계정책의정확성 주식소유등관련하여현재또는잠재적분쟁없음외상투자기업경우등록전지분양도에대하여상무부문의비준을받았음최근 36 개월내에적법한허가없이임의로또는편법으로주식을공개발행하지않았음 (36 개월전에행해진위법행위의결과가계속지속되는경우포함 ) 주간증권사와 등록추천및지속적가이드합의서 ( 推荐挂牌并持续督导协议 ) 체결주간증권사가실사 (due diligence) 를완료하고등록조건부합에대한독립적인의견서및추천서제출 없음 금융투자

18 논 고 2 전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 등록절차전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에등록하는절차는다음과같다 : (1단계) 기업및주간증권사가등록신청서를주식양도시스템회사에제출 (2단계) 주식양도시스템회사에서관련자료를심사하여필요시피드백의견을제시하거나, ( 피드백의견을제시한경우에는그의견에따른조치가이루어진후 ) 등록동의또는부동의결정 (3단계) 주식양도시스템회사에서등록에동의한경우에는, 기업및주간증권사가허가신청자료를증권감독관리위원회에제출 (4단계) 증권감독관리위원회에서허가여부결정 (5단계) 증권감독관리위원회에서허가한경우허가문서수령및등기, 등록등업무실행 3 주간증권사의요건주간증권사는각각의업무에따라서다음과같은요건을갖추어야한다. - 추천업무종사 : 증권인수및스폰서쉽 (sponsorship) 자격을갖추어야함 - 중개업무종사 : 증권중개업무자격보유 - 시장조성업무 (market-making) 업무종사 : 증권자영업무자격보유주간증권사는위와같은요건을갖추고주식양도시스템회사에등록을해야하며, 내부자거래와이익충돌을막기위하여유효한내부업무분리체제를갖추어야한다. 4 투자자의요건중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 의주식공개양도에참여할수있는투자자는기관투자자인지, 자연인 ( 개인 ) 투자자인지에따라서각각다음과같은요건을갖추어야한다. - 기관투자자 : 등록자본이인민폐 500만위안이상인법인기구또는실제출자총액이인민폐 500만위안이상인파트너쉽기업 - 개인투자자 : 투자자본인명의의직전거래일종료시기준증권류자산보유량의시장가치가인민폐 300만위안이상이며, 2년이상의증권투자경험이있거나회계 / 금융 / 투자 / 재경등관련전문배경또는교육훈련을받은경험이있을것 - 기타 : 집합신탁계획, 증권투자기금, 은행자산관리상품, 증권회사자산관리계획, 금융 10) 중국정부의산업정책에부응해야하는요구때문에실무상부동산기업이나도태대상기업, 환경오염유발기업등은신삼판에등록하기어렵다고한다. 11) 孙大海천진빈해고신구관리위원회부주임의강연에의하면신삼판등록을위해서는실무상다음과같은 7 가지조건을충족하여야한다 : (1) 회사설립한지만 2년경과 (2) 현지정부에의하여공개적지분양도시범기업 ( 股权报价转让试点企业 ) 으로인정되어야함 (3) 주된사업이특출하며계속경영기록이있어야함 (4) 유한책임회사의경우에는주식회사로변경되어야함 (5) 4개신삼판시범개발구관리위원회중하나의추천이있어야함 (6) 회사지배구조가잘정비되고내부통제제도가완비되어야함 (7) 비록강제규정이있는것은아니나, 순자산이인민폐 500만위안이안되면등록이매우어려움 ( 최근등록된기업들의경우모두순자산이인민폐천만위안을초과함 ), 인터넷주소 : 최근방문일자 2013년 9월 30일 20 금융투자협회

19 중국중소기업장외시장제도와그시사점 기관또는관련감독기관이인정하는기타기구가관리하는금융상품및자산 5 주식양도전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 의주식양도와관련하여다음과같은규정을두고있다. - 시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 를통해서양도할경우에는반드시 2개이상의시장조성역할을하는주간증권사가가격제시를해야하며, 이러한방식의경우투자자간에직접거래를할수없다. - 주식매매신고수량은 1000주또는그정수배이어야하며, 주식양도의신고가격의최소변화단위는인민폐 0.01 위안이다. - 주식가격의상승폭또는하락폭의제한을두지않는다. 6 제3자신주배정주식양도시스템회사의동의및중국증권감독관리위원회의허가를받은후에, 전국중소기업주식양도시스템등록회사는특정인에게신주를배정하여발행할수있다. 7 지배주주및실제지배인의주식양도제한 (lock-up) 전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에등록된회사의지배주주또는실제지배인이직접또는간접으로보유하는주식에대해서는등록일부터 2년간양도제한 (lock-up) 을받는데, 이러한제한은 3단계에서걸쳐주식의 1/3씩해소된다. 8 공시사항전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에등록된회사의경우에는 ( 공시관련규정에정해진기준에도달하는지여부를불문하고 ) 회사의주식등의가격에비교적큰영향을미칠수있는정보 ( 중대정보 ) 를적시에공평하게공시하여야하며, 이러한공시내용이진실하고정확하며오도의가능성또는중대한누락이없음을보증하여야한다. 회사는자체적으로정보공시사무관리제도를제정하여야하며, 동사회 ( 이사회 ) 비서또는기타공시책임자를임명하여주식양도시스템회사에신고하여야한다. 또한, 모든공시는주간증권사의심사를받은후에이루어져야한다. 구체적으로주된공시사항은다음과같다. - 정기보고 : 연간보고와반기보고 ( 분기보고는임의사항 ) - 임시보고 : 임시보고는임시보고대상인중대사건 ( 주식양도가격에비교적큰영향을미칠수있는사항 ) 과관련하여동사회또는감사회에서결의를한때, 의향서또는합의를체결한때, 회사가중대사건을알거나당연히알았어야할때중에서가장먼저인때를기준으로그후에즉시 (2영업일이내 ) 이루어져야한다. 다만, 중대정보에대하여비록위와같은단계에도달하지는않았으나관련정보가비밀유지가어렵거나이미정보가누설되어시장에소문이돌거나, 또는회사의주식또는이와관련된파생상품거래에이상한변동이발생한경우에는즉시공시하여야한다. - 전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에등록된회사가지배하는자회사에발생한사 금융투자

20 논 고 건이당해등록회사의주식가격에비교적큰영향을미칠수있는경우에는이러한정보도중대정보로공시하여야한다. - 기타공시사항으로는관련거래사항, 순자산가치의 10% 이상의금액과관련된소송또는중재, 이윤분배또는무상증자결의, 주식양도의이상변동, 공공매체에보도된소문에관한사항, 주식인센티브사항, 주식양도제한 (lock-up) 해제전공시, 5% 이상주식보유주주의주식변동사항, 지배주주또는실제통제인변동, 어느주주가보유한 5% 이상주식에대한질권설정, 동결, 경매, 신탁또는의결권제한, 회사의동사 ( 이사 ), 감사, 고급관리인원 12) 의변동, 회사의감자, 합병, 분할, 해산, 파산등사항, 제3자배정신주발행, 회계사무소나회계정책의변경, 대외적으로보증또는담보제공, 회사, 동사 ( 이사 ), 감사, 고급관리인원또는지배주주또는실제통제인이기관의조사를받거나처벌받는경우등이있다. 9 감독관리기능강화및성실신용파일 ( 诚信挡案 ) 주식양도시스템회사는자신이자율적으로감독관리하는주간증권사, 법률사무소, 등록회사등에대하여관련비판, 공개경고, 제한, 관련업무중지등처벌을할수있는권한이있을뿐만아니라, 관련규정을위반한실적을기록한성실신용파일을관리한다. Ⅵ 신삼판의현황과미래 위와같은전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 은다음과같은원인들로인하여비교적활발한모습을보여주고있다. 첫째, 중국거래소의상장요건을충족하지못하거나복잡한절차를기다릴시간적여유가없는중소기업들에대하여신삼판등록을통하여지명도를높이고자금조달을실현할수있는좋은수단이되고있다. 또한, 향후에기회를보아정식으로증권거래소에상장하기위한좋은디딤돌이될수있을것이다. 둘째, 투자자의입장에서볼때에단기적인투자가아닌장기적인가치투자 (value investment) 를할수있는대상이될수있다. 더욱이, 공시제도등투자자를보호하는제도들이마련되어보다투명한환경에서비상장기업에투자를할수있게되었다. 셋째, 중국에서최근에신규상장 (IPO) 의기회가대폭축소되어투자회수및퇴출 (exit) 의기회가줄어든벤처캐피탈 (VC) 또는사모펀드 (PE) 에게또하나의유효한투자회수및퇴출의통로를제공해줄수있다. 넷째, 각지방정부마다신삼판등록에대하여보조금을지급하고있는데, 그보조금만으로도등록에필요한관련비용의상당부분을충당할수있다고한다. 이것역시신삼판이활성화되기위한좋은조건을제공한다. 다섯째, 주간증권사입장에서는단순히등록에필요한주간증권사로서의역할만하는것이아니라, 이후신주발행등을통한파이낸싱에 12) 여기에서고급관리인원이란총경리, 부총경리, 이사회비서, 재무책임자및회사정관이규정한기타인원을의미한다. 22 금융투자협회

21 중국중소기업장외시장제도와그시사점 있어서의역할, 시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 로서의역할, 등록회사에대한직접지분투자, 그리고향후에등록회사가중국의증권거래소에정식으로상장될경우상장업무수행등계속적이고다양한업무를개발할수있다. 다만, 위와같은성공적요인에도불구하고아직은대상기업들이 4개의개발구에국한되어있으며, 주식거래량도많지않아기본적인유동성이부족한상황이고, 시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 기능이세부적인규정의미비로아직실현되지못하고있다는점이문제점으로지적되고있다. 이에앞에서설명한바와같이중국정부가이미전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 을전국적으로확대하기로결정한만큼, 이에따라발표될새로운전국신삼판제도에대하여관심이집중되고있다. 이러한제도는현행제도의골격을유지하면서도대상기업을전국적으로확대하고, 한편으로는시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 기능을구체적으로실현하며, 경우에따라서는투자자의요건도완화할가능성이있다고한다. 또한, 우선주 ( 优先股 ) 제도의채택, 자산증권화제도의채택, 주식질권대출의활성화등이새로운제도하에서논의되고있다. 이와같은조치들을통하여신삼판이전국적으로활성화되면신삼판은명실상부하게중국의다층적자본시장의틀안에서튼튼한하부구조를구축하는역할을수행하게될것이다 13). Ⅶ 마치는글 - 신삼판이우리기업에게주는시사점 위와같은중국의전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 제도가우리에게주는시사점은다음과같다. 첫째, 앞에서살펴본바와같이전국중소기업주식양도시스템은외상투자기업이등록할수있는가능성을명시적으로열어두고있다. 이는과거의신삼판제도하에서는허용되지않았던것으로서, 중국내외에서의상장이여의치않은중국내외상투자기업들에게는새로운자금조달수단을제공해주는것이다. 다만, 중국내외상투자기업의경우대부분이주식회사형태가아닌유한책임회사형태이므로주식회사로변경하기위한중국내인허가를절차를거쳐야하는번거로움이있으며 ( 연속 3년간이윤발생요건충족필요 ), 한편으로는외상투자기업의주식이양도될때마다중국정부로부터허가 ( 비준 ) 를받아야하는제도를실무상어떻게처리할지등의문제가해결되어야할것이다. 둘째, 우리나라투자자가중국의전국중소기업주식양도시스템 ( 신삼판 ) 에투자할수있는지여부를살펴보면, 이에대하여주식양도시스템회사는그홈페이지의질의응답을통해서적격해외기관투자자 (QFII) 또는인민폐적격해외기관투자자 (RQFII) 자격을가진외국 ( 또는홍콩 ) 의기관투자자가투자할수있음을명시하고있을뿐그외의투자자격에대해서는언급하고있지않다. 이러한점도향후에보다구체적인실무를파악하고업무를개발해야하는 13) 일부중국언론보도에의하면향후에신삼판등록기업은 개에이르고시가총액은인민폐수조위안에이를것이라고한다. 금융투자

22 논 고 영역이다. 셋째, 최근에코넥스를출범한우리나라입장에서는중국에서의신삼판제도가어떻게운영되고활성화되는지를잘관찰하면우리나라의코넥스운영의개선과활성화에필요한시 사점을얻을수있을것으로보인다. 특히, 중국의주간증권사의추천제도와중국이향후에시행할시장조성자 (market-maker, 做市商 ) 제도의운영실태를잘관찰하고연구하면우리에게도좋은시사점을제공해줄수있을것이다. 24 금융투자협회

23 일본의우리다시채권 (Uridashi Bonds) 과시사점 일본의우리다시채권 (Uridashi Bond) 과시사점 현석자본시장연구원대외금융협력센터장 Ⅰ 우리다시채권현황 지난 5월한국은행이 7개월만에기준금리를 2.50% 로내리자은행들의예금금리도 2% 대로추락하였다. 게다가미국의양적완화축소와신흥국의위기가겹치게되는최악의상황이발생하는경우에는우리경제성장률도 2% 대에머물것으로예상되고있다. 우리경제가이런저성장 저금리시대에진입하면서최근국내에서는상대적으로안정적이며고수익을창출할수있는해외채권이새로운투자기회로떠오르고있다. 증권사들은그동안꾸준히팔려온브라질국채를시작으로최근들어서는터키국채, 멕시코국채등도경쟁적으로판매하고있다. 그리고많은증권사들이이런해외국채뿐만아니라우리기업이해외에서발행한일본의우리다시채권도판매하기시작하였다. 원래우리다시채권은해외지역에서발행되어주로일본개인투자자에게재판매되는외화표시채권을말하며우리다시는일본어로매출 ( 賣出 ) 을의미한다. 장기간초저금리환경을겪은일본의개인투자들에게고수익에안정적인현금흐름을창출하는해외채권투자의붐이일면서우리다시채권이주목을받게되었다. 일본의금융상품거래법 ( 이하금상법 ) 은우리다 시중해외에서공시가이루어지고있는일정한유가증권에대해필요한정보가투자자에게제공되고있다는것등의일정요건으로유가증권신고서등에의한법정공시를면제하고있다. 일본국내의우리다시채권의발행현황을보면엔화를제외하고는주로신흥국통화로발행되기때문에고금리및환차익에대한기대로비교적높은투자수익이실현될가능성이높다. 그리고발행자의높은신용등급 ( 주로 AA+ 이상 ) 및비교적짧은만기 ( 평균만기 : 3.85년 ( 기준 )) 등이안정성을제공하고있다. 따라서초저금리기조가계속되고있는가운데우리다시채권이일본국내의개인투자자들에게인기를끌고있다. 특히기관투자자에비해금리민감도및구매단위가작은개인투자자를대상으로발행하기때문에요구수익률도상대적으로낮아조달비용절감이가능하다. 그리고조달통화다변화로유동성개선효과및현재침체된사무라이시장의대체시장으로도활용가능하다는평가를받고있다. 또한사무라이채권의주요차이점을보면우리다시채권은일반적으로 MTN (Medium Term Note) 과우리다시제도를이용하여유연하게발행이되고있다. 그리고일본에서판매되는엔화표시비거주자발행채권인사무라이채권과는달리유연하게투자자의수 금융투자

24 논 고 요에맞춰다양한통화로발행되고있다는점이크게다르다. 사무라이채권의경우, 발행물량의 80~90% 가기관투자자들에게판매되고있으나우리다시채권은주로개인투자자들을대상으로판매되고있다. 발행금액도사무라이채권의경우 3억달러이상의대규모인반면에 1~2억달러의소규모로발행되고있고, 사무라이채권은주로 5년물이선호되고있으나우리다시채권의만기는 2~3년정도로짧다. 우리다시채권의주요발행기관은국책은행 ( 예 : 호주은행 / 산업은행 ), 글로벌IB( 예 : 골드만삭스, 모건스탠리, 도이치뱅크 ), 국제기구 ( 예 : IDB( 미주개발은행 ), IFC( 국제금융공사 ), 유럽 / 아시아 / 아프리카개발은행 ) 등신용등급이높은기관이주를이루고있다. 우리다시채권발행통화의비중을보면, 전체발행물중일본엔화발행이가장높은비중을차지 (65.9%, 기준 ) 하고있다. 이렇게엔화표시우리다시채권의발행이가장높은비중을차지하는이유는해외자산보다는우선적으로엔화자산내에서고수익 (higher yield) 을추구하는일본개인투자자들의보수적인성향때문이다. 그러나그외호주달러화, 터키리라화, 브라질헤알화, 멕시코페소화등신흥국통화가상대적으로높은비중을차지하고있다. 호주달러는전형적인고수익통화로서 사무라이채권 우리다시채권 정의 일본에서판매되는엔화표시비거주자발행채권 일본개인투자자에게발행된채권 (notes) 상장 비상장 좌동 발행소요기간 4~5주 2~3개월 판매방법 수요예측 좌동 주요투자자 80~90% 물량이일본기관투자자에게판매됨. 일본개인투자자들 발행금액 대규모 (3억달러이상 ) 소규모 (1~2억달러 ) 발행통화 일본엔화 다양한통화 ( 일본엔포함 ) 수수료 30bp 내외 100bp 내외 만기일 5, 3, 7년 ( 선호순서 ) 2, 3, 4년 연속공시 증권보고서를일본재무성의관동재무국에문서화할의무 좌동 준거법 일본법 English law/ 일본법 신용평가 장점 사무라이채권과우리다시채권의비교 S&P, Moody's, JCR 혹은 R&I 중한곳에서받음. 공식시장에서 credit name 설립대규모발행일본기관투자자들에게접근 좌동 기존 MTN 과우리다시제도를이용한유연한공급경쟁적가격설정발행통화의유연성 약점프리미엄을추구하는투자자소규모발행자료 : Daiwa Capital Markets(2010) 및각종자료에서정리 26 금융투자협회

25 일본의우리다시채권 (Uridashi Bonds) 과시사점 우리다시채권통화별발행비중 가 년나 년 ( 단위 : %) 주 : 1) 2013 년은 1~3 분기누적 2) 범례순서는비중이높은순자료 : Bloomberg 우리다시채권에서높은인기를누려온통화중의하나였으나호주중앙은행의기준금리인하등의영향으로발행비중은감소하고있는추세이다. 저금리하의투자자의수요에따라우리다시채권은발행건수가지속적으로증가하는추세를보이고있으며, 발행금액도증가하는추세 를보이고있다. 2013년기준으로보면우리다시채권발행기관은주로앞서본대로국제기구나국책은행이며신용등급은대체로 AA+ 등급이상의발행이 42.3% 를차지하고있으며 AAA등급발행자도 36.2% 를차지하고있고발행기관대부분이 A등급이상의높은신용도를갖고있어안정성면에서매우양호하다. 우리다시채권신규발행추이 가. 우리다시채권신규발행금액 ( 단위 : 백만달러 ) 나. 우리다시채권신규발행건수 ( 단위 : 건 ) 주 : 2013 년은 1~3 분기누적자료 : Bloomberg 금융투자

26 논 고 우리다시채권발행금리및만기현황 ( 기준 ) 가. 우리다시채권발행금리 발행신용등급 (S&P 기준 ) 나. 우리다시채권만기현황 발행금리 비중 (%) 잔존만기 비중 6% 이상 년미만 % 이상 ~6% 미만 년이상 ~2년미만 % 이상 ~5% 미만 년이상 ~3년미만 % 이상 ~4% 미만 년이상 ~4년미만 % 이상 ~3% 미만 년이상 ~5년미만 % 미만 년이상 합계 합계 자료 : Bloomberg AAA (36.2) (42.5) (41.1) (29.7) (23.0) (12.7) (16.2) (23.5) AA (6.1) (6.1) (8.6) (15.1) (16.6) (10.4) (6.5) (3.9) AA (11.7) (12.0) (9.7) (7.1) (13.3) (5.8) (15.4) (7.1) A (9.8) (3.6) (1.2) (0.3) (0.5) A (25.5) (19.7) (14.6) (7.0) (2.8) (5.7) (4.7) A (2.7) (0.5) (2.3) (1.6) (0.7) (5.0) (9.3) (4.7) BBB (0.3) (3.9) (0.4) (0.5) (0.8) BBB (0.5) (0.3) (0.2) (0.2) (0.6) (0.8) BB (8.5) (4.2) (1.9) (1.7) (1.2) (2.7) N.A./NR (7.2) (11.5) (13.4) (34.5) (41.0) (63.9) (45.7) (51.8) 전체 875 1,267 1, (100.0) (100.0) (100.0) (100.0) (100.0) (100.0) (100.0) (100.0) 주 : 2013 년은 8.19일까지누적 자료 : Bloomberg 우리나라발행사의경우, 2011년에수출입은행이처음발행한이후로증가추세이며 2011~2013년 (08.19일현재 ) 까지총 41건을발행하였다. 총 41건중수출입은행이 2013년 2 건, 2012년 22건, 2011년 12건으로 36건을발 행하였으며, 나머지 5건은산업은행이발행하였다. 최근대신증권등은수출입은행이발행한우리다시채권을판매하기시작하였는데표면금리가연 6% 이상을차지하는채권이 32.3% 를차지하고있다. 그리고만기가 3년이 28 금융투자협회

27 일본의우리다시채권 (Uridashi Bonds) 과시사점 상 ~4년미만인채권과 5년이상인채권이각각높은비중을차지하고있어평균만기가짧아기간대비높은수익을얻을수있어인기를끌고있다. Ⅱ 일본의우리다시제도 2.1. 우리다시 ( 賣出 ) 의법적정의발행시장에서공시규제 ( 발행공시 ) 는신규발행되는유가증권이다수의투자자에게판매 권유될경우뿐만아니라이미발행된유가증권이다수의투자자에게판매 권유되는경우에대해서도해당된다. 이런발행공시의적용대상이되는기발행유가증권의판매 권유를금상법에서는우리다시 ( 賣出 ) 라고한다. 우리다시에해당하는기발행유가증권의판매 권유에는원칙으로유가증권신고서등에의한정보공시가요구된다. 최근금상법은우리다시에대한정의를재검토하고있는데구체적으로주식과사채와같은소위제1항유가증권의경우, 우리다시에대한정의는개정전에는이미발행된유가증권의매수권유등에서균일한조건으로다수의자 (50명이상 ) 를상대방으로행할경우였다. 그러나개정후에는이미발행된유가증권의매수권유등에서다수의자 (50명이상 1) ) 를상대방으로행할경우 2) 로변경되었다. 즉, 기발행유가증권에대한법정발행공시규제인우리다 시는개정전의금융상품거래법하에서는다수의자 (50인이상 ) 와균일한조건이라는두개의요건이었으나후자가삭제되었다. 이런개정의배경에는다음과같은문제점이지적되었기때문이다. 실무적으로는금융상품거래업자등에의한기발행외국유가증권의판매에서약정자수를기준으로 49인에게균일한조건의내용을근소하게변경하면서판매하고있었다. 따라서대량의유가증권이거의같은조건으로본래필요한법정공시없이판매되는경우, 투자자보호측면에서바람직하지않은상황이생길우려가있었다. 또한유통시장에서유동성을부여하기위해행해지는시장조성자 (market maker) 는본래반드시법정공시는필요하지않지만다수자 (50인이상 ) 에대해동시에같이매도하려는점에서우리다시에해당할가능성이있었고오히려형식적인요건이적용됨에따라본래필요하지않은공시가요구될가능성이있었다. 다만, 균일한조건이우리다시의요건에서삭제될경우, 광범위한유가증권의매매행위가법정공시의무의대상이될우려가있어서이에정령 내각부령에서거래의유형등에따라개별법정공시의무의적용제외사항을정하였다. 이외에도유가증권의성질, 투자자의속성등에따라법정공시의무면제등의특례를정하였다. 또한일정한해외증권의우리다시에대해서는특별한정보제공의법적구조하에서법정공시는요하지않는해외증권우리다시제도도정비하였다. 본고에서는초저금리하에개 1) 적격기관투자자가포함되는경우로그유가증권이취득자인적격기관투자자로부터적격기관투자자이외의자에게양도될우려가적은경우는적격기관투자자를제외한다. 2) 특정투자자만을상대방으로할경우는제외한다. 금융투자

28 논 고 인투자자들의관심이높아진해외증권우리다시제도를중심으로살펴보고자한다 해외증권우리다시 해외증권우리다시에서는이미발행된해외증권에대해불특정다수의투자자에게권유가행해지지만통상의우리다시와는달리발행계획서가교부되지않고금상법상의공시도행하지않는다. 단, 금융상품업자등이투자자에대해그발행자의최근사업연도에관한정보인해외증권정보를제공또는공표하는것이정령에정해져있다. 또한해외증권우리다시가행해지는해외증권에대해서는법령에서정하는일정한요건을충족할필요가있으나양도에관한제한은없다. 금상법은우리다시중에해외에서공시가이루어지고있는일정한유가증권에대해필요한정보가투자자에게제공되고있다는것등을요건으로유가증권신고서등에의한법정공시를면제하고있다. 이법정공시가면제되는우리다시를금상법에서는해외증권우리다시라한다. 해외증권우리다시의구체적인정의는 4 조 1항 4호에서규정하고있다. 외국에서이미발행된유가증권또는이에준하는것으로서정령에서정하는유가증권 3) 의우리다시 ( 금융상품거래업자등이행하는경우에한함.) 중국내에서해당유가증권에대한매매가격에관한정보를용이하게취득할수있는것외에정령에서정하는요건을만족하는것 또한필요한정보제공등에더해우리다시에수반되는권유등을금융상품거래업자가행하는것이요건으로되어있다. 이는가격정보와해외증권정보의제공 공표가투자자에게확실히행해지는것을확보함과동시에해당유가증권의매매가원활히행해지도록하기위함이다. 해외증권우리다시로서법정공시면제가인정되기위한정령에서정하는요건의구체적인내용에대해서는 외국국채, 외국지방채 등의종별에따라요건이정해져있다. 4) 유가증권의종별에따라상세하게정해져있으나기본적으로는다음과같은점이중요한요건이라할수있다. 1 국내에서매매가격정보를인터넷등에의해용이하게취득가능할것 2 유통시장이존재할것 ( 지정외국금융거래소에상장, 외국에서계속해서거래 ) 3 지정외국금융상품거래소의규칙또는유통국의법령에근거해발행자에관한정보를국내에서인터넷등에의해용이하게취득가능할것 2.3. 해외증권우리다시의정보제공 공표 해외증권우리다시에대해법정공시의무의면제를받기위해서는금융상품거래업자등이권유시그리고그후에도계속해서필요한정보를투자자에게제공또는공표할것이요구된다. 구체적으로해외증권우리다시를행하는 ( 행한 ) 금융상품거래업자등은원칙적으로해 3) 구체적으로는국내에서이미발행된유가증권으로, 그발행시에유가증권의권유등이국내에서행해지지않았던것이지정되어있음. 4) 금상법시행령 2조 12의 3 참조 30 금융투자협회

29 일본의우리다시채권 (Uridashi Bonds) 과시사점 당유가증권및해당유가증권의발행자에관한정보로서내각부령에서정하는정보를다음과같은시점에제공또는공표해야한다. 5) 1 해외증권우리다시에의해유가증권을매도할경우 2 해외증권우리다시에의해유가증권을취득하고또그금융상품거래업자등에게그유가증권의보관을위탁하고있는자, 그외이에준하는자로서내각부령에서정하는자로부터청구가있었던경우 3 투자자의투자판단에중요한영향을미치는사실이생긴경우로서내각부령에서정하는경우 이상에해당한경우해외증권정보로서요구되는모든사항을제공 공표하는것이원칙이나예외적으로다음의정보를제공 공표하는것으로대체하는것도인정된다. 는일부가발행자, 그외이에준하는자에의해공표되는정보에포함되어있을경우에는공표정보나공표정보가공표되고있는홈페이지에관한정보로대용가능하다. 그러나이런특례의적용을받기위해서는공표되고있는정보가다음의요건을만족할필요가있다. 즉공표정보가 ( 국내의 ) 법령, 유가증권의발행에관련된외국의법령또는그유가증권이상장되어있는금융상품거래소 지정외국금융상품거래소의규칙에근거해공표되고있어야하며국내에서공표정보를인터넷을통해용이하게취득할수있을것과공표정보가일본어또는영어로공표되어있어야한다. 그리고금융상품거래업자등이고객등에게해외증권정보를제공 공표하는구체적인방법은다음과같이정해져있다. 1 발행자의명칭 2 유가증권의종목 3 증권정보등의제공및공표에관한내각부령 15 조 1 항각호에서언급하는경우에해당하는사항 해외증권정보의내용은그해외증권의종별에따라상세하게정하고있다. 예를들어해외발행채권의경우, 발행자정보, 증권정보, 증권정보등의제공및공표에관한내각부령 15조 1항각호에언급할경우에해당할때는그뜻과내용의정보를포함시켜야한다. 그리고이런해외증권정보는그시점에서제공 공표하는것이가능한최근사업연도에관련된정보여야한다. 또한해외증권정보의전부또 1 외국증권정보를기재한서면의교부 2 외국증권정보의팩스송신 ( 수령자에게문서로서수신가능한것으로수령자가그방법에의한제공에동의한경우에한함 ) 3 해외증권정보의전자메일, 인터넷, 그외의전기통신회선을사용하는송신 ( 수령자에게문서로교환이가능한것으로수령자가그방법에의한제공에동의한경우에한함 ) 4 홈페이지에관한정보, 그외해외증권정보를열람하는방법에관한정보의제공 공표 ( 수령자가그방법에의한제공에동의한경우에한함 ) 해외증권우리다시에해당하는경우라도특정증권정보를공표하고있는경우그외내각부령에서정하는경우에는해외증권정보의제공 공표의무가면제된다. 6) 이런해외증권정보 5) 금상법 27조 32의2 참조 6) 금상법 27조의 32의2 단서참조 금융투자

30 논 고 의제공 공표의무가면제되는구체적인요건은다음과같다. 7) 1 유가증권의발행자가다른유가증권에대해유가증권보고서를제출하고있고또한그해외증권우리다시에관한유가증권에관한일정한정보 ( 증권정보 ) 를제공 공표하는경우 2 유가증권에대해특정증권정보또는발행자정보가공표되고있고또한그유가증권에관한일정한정보 ( 증권정보 ) 를제공또는공표하는경우 3 외국국채, 외국지방채, 외국특수법인채 ( 외국의정부또는지방공공단체가원금의상환및이윤의지급에대해보증을하고있는경우에한함 ) 로해외증권우리다시를행하려고하는금융상품거래업자등이그유가증권또는그발행자가발행하는같은종류의다른유가증권의매매가둘이상의금융상품거래업자등에의해계속해서행해지거나또는행하는것을인가금융상품거래업협회의규칙에서정하는바에의해확인할수있는경우 4 해외증권우리다시의상대방이적격기관투자자인경우 ( 그유가증권을매도할때까지그적격기관투자자로부터제공 공표의청구가있었던경우 ) Ⅲ 시사점 최근저금리하에서해외채권이상대적으로높은안정성과수익으로개인투자자들에게많은인기를끌며급성장하고있다. 해외채권국내유입현황을보면브라질국채를필두로 2010년부터국내판매가급증하고있는외국국채는종류도다양해지고있다. 2010년도에는 브라질국채와베네주엘라국채가 0.35조원판매되었으나, 점차판매량이증가하고대상국가가다양해져 2013년 6월말현재총 7개국의약 4.7조원에달하는해외국채가판매되고있다. 국가수의증가에도불구하고압도적인비중을차지하고있는국가는브라질국채로서전체해외국채판매의 97.3% 를차지하고있다. 그밖에인도국채가 2.2%, 나머지는멕시코, 미국, 베네주엘라, 터키, 호주등의국채로구성되어있다. 해외채권은국내채권수익률보다높은수익률로판매되고있기때문에판매량이급속히늘어나고있다. 그러나이런해외채권투자에는잠재적손실위험이따른다. 기본적으로이런채권들은헤지를하지않기때문에환차익에따른손실가능성이높다. 즉, 투자자잠재위험요인이존재하며채권발행자는일반적으로통화스왑을통해환리스크를제거하는반면, 투자자는환리스크전체에노출되어환율변동에취약하다. 일반적으로신흥국통화가치의장기적인상승을전망하는의견이많지만반대의경우에는환차손이발생할가능성이있다. 그리고신흥국통화가치가상승할때원화가치도동반상승하면환차익은약화될수있다. 양적완화축소에따른가격변동성즉, 금리리스크노출에도유의해야할것이다. 최근美양적완화축소가능성시사로선진국채권금리가급등함에따라브라질, 터키등신흥국채권투자자금이빠른속도로유출되면서신흥국채권시장은금리상승과통화가치하락의이중고를겪게될수도있는상황이다. 신흥국의급격한자금이탈로채권금리가상승하게되면, 7) 증권정보부령 13 조참조 32 금융투자협회

31 일본의우리다시채권 (Uridashi Bonds) 과시사점 기존투자자가보유하고있는우리다시채권가격이하락하여중도환매시손실가능성또한높아진다. 투자자보호의관점에서본다면해외발행물의국내유입과관련된제도적장치가마련되지않아현재국내기업의해외발행물의국내환류를제외하고는이들해외채권에대한정보가투자자에게객관적으로제공되고있지않다. 따라서이들채권발행국가에대한정확한정보와부도위험등이시기적절하게제공되는등국내투자자보호를위한제도적장치를마련할필요가있다. 우리기업이발행한해외채권특히우리다시채권이국내로환류되어발생되는문제점도검토할필요가있다. 증권의발행및공시등에관한규정 에따르면, 한국기업이발행한해외채권이 1년이내국내투자자에게전매될가능성이있는경우에는국내투자자보호를위하여유가증권신고서제출을의무화하고있으나국내적격기관투자자로환류될때동규정에정한요건을모두충족한경우유가증권신고서제출의무가면제된다 8). 그리고해외발행증권의경우사모발행증권은발행시점에해당증권의 80% 이상이거주자이외의자에게배정 되어야하는환류규정은유통과정을통해국내에제한없이유입될수있기때문에실질적으로국내환류제약조건으로서의역할을한다고보기어렵기때문이다. 현재규정상으로는발행자가국내에유가증권신고서를제출한경우에만매출행위를할수있는데현재로서는투자매매를하지못하여단순중개로만해외채권을판매하여투자자보호가소홀시될우려가있다. 따라서증권사들의자기운용과함께투자자의위험관리를통해적극적으로해외채권을판매할수있도록국내판우리다시제도의도입및정비가필요하다. 참고문헌横山淳 2010 有価証券の売出し に関する政令 付令 大和総研黒沼悦郎 2013, 金融商品取引法入門 < 第 5 版 > 日本経済新聞出版社 F Nishi and A Vergus, 2006, Asian Bond Issues in Tokyo: History, Structure and Prospects, BIS Paper No.30 Daiwa Capital Markets, 2010, Introduction to Uridashi Bonds 8) 가. 외국통화로표시하여발행하고외국통화로원리금을지급할것나. 발행금액의 100 분의 80 이상을거주자외의자에게배정할것 ( 발행시점에서발행인또는인수인으로부터취득하는것에한한다 ) 다. 사채권이감독원장이정하는해외주요시장 ( 이하이목에서 해외주요시장 이라한다 ) 에상장되거나해외주요시장소재지국의외국금융투자감독기관에등록또는신고, 그밖에모집으로볼수있는절차를거친것라. 발행당시또는발행일부터 1 년이내에전문투자자가아닌거주자에게해당사채권을양도할수없다는뜻을해당사채권의권면 ( 실물발행의경우에한한다 ), 인수계약서, 취득계약서및청약권유문서에기재하는조치를취할것마. 발행인과주관회사 ( 주관회사가있는경우에한한다. 이하이목에서같다 ) 가가목부터라목까지의조치를취하고관련증빙서류를발행인및주관회사가각각또는공동으로보관할것 금융투자

32 조사연구보고서 미국개인금융자산운용의변화

33 조사연구보고서 미국개인금융자산운용의변화 조사연구실 ( 이형기 * ) [ 목차 ] Ⅰ. 검토배경 Ⅱ. 미국자산운용의구조변화 Ⅲ. 미국자본시장을지탱하는펀드 개인금융자산에서펀드의위치 금융시장의기조변화 펀드시장규모의확대 위험자본공급원역할수행 Ⅳ. 미국펀드시장의확대배경 IRA 및 401(k) 제도의확충 주요자산운용회사의차별화전략 판매채널다양화ㆍ개방화및판매지원업자 운용상품확대 펀드관련기반인프라강화 Ⅴ. 시사점 노후대비를위한제도확충 자산운용시장의확대 가계금융투자의효율성제고를위한업계노력 국내펀드시장의활성화를위한과제 [ 요약 ] 미국자산운용의구조변화 미국에서는고령화에따른베이비부머세대의퇴직과금융규제 위기등이자산운용산업의변화를주도 개인금융자산이기업자금공급의주체로전환 투자자의기관화가진전되는가운데연금기금 보험의비중이낮아지는반면, 개인금융자산을중심으로한펀드비중이증가 펀드시대도래 미국자본시장을지탱하는펀드 ( 금융시장기조 ) 70~ 80 년대금리규제, 80 년대이후증시호조등금융시장기조변화가개인금융자산의 저축에서투자 로의이동을촉진 ( 펀드의위치 ) 미국자본시장으로의자금유입을이끈견인차는펀드시장이며, 가계금융자산중펀드비중은 70 년 1.4% 에서지속적으로확대되어 10 년 19.5% 를차지 예금비중은 80 년대 20~25% 로최고수준을기록한이후지속하락하여 90 년대중반이후에는펀드비중을하회 ( 펀드의대중화 ) IRA, 401(k) 플랜확충에힘입어펀드대중화가진전된가운데, 가계가보유하는펀드잔고의절반가까이는동제도를통해투자 全세대의거의절반에해당하는 5,000 만세대가펀드를보유 80 년대 ( 약 460 만세대 ) 이후 20 년동안 10 배이상증가 (Risk Capital 의공급원 ) 401(k) 등을통해안정적으로유입된펀드자금은기업성장자금의주요공급원으로서역할수행 * 조사연구실이형기박사 (hkkobe@kofia.or.kr) 36 금융투자협회

34 미국개인금융자산운용의변화 미국펀드시장의확대배경 ( 제도적요인 ) IRA 401(k) 플랜등사적연금관련제도확충이개인장기투자자금의펀드시장유입, 펀드이용계기제공등펀드시장의확대발전에크게기여 세제혜택부여, 자동가입방식도입등에힘입어퇴직연금기금은 DB 형에서 DC 형연금으로의이행이되고 DC 형연금잔고는 11 년말 7.9 조달러로가계금융자산의 16.2% 차지 ( 자산운용산업 ) Vanguard, Fidelity, Capital Research 등대형운용 3 사가 장기투자 라는철학을바탕으로차별화전략을수행하며자산운용업계확대를견인 ( 운용상품 ) 중장기투자상품이펀드시장을견인하고있으며, 글로벌금융위기이후에는개인용헤지펀드, REIT, ETF 등전통적펀드상품이외의대체펀드상품이꾸준히확대 ( 판매채널 ) 판매채널다양화가진전되면서비계열브로커, Institutional( 퇴직연금제도를통한채널 ), 변액연금등을통한펀드판매가증가 투자자의다양한니즈충족을위해증권사, 은행등도 Open Architecture 형태의개방형판매체계구축 기존의계열사상품판매중심에서벗어나고객의자산포트폴리오관점에서펀드상품을선정하고자문서비스를제공하는데초점 ( 기반인프라 ) 펀드수퍼마켓, 자산운용업자의사무지원서비스업자등펀드비즈니스발전을위한기반인프라가강화 시사점 ( 투자인프라확대 ) 국내의경우미국과같이펀드시장의발전을촉진해온세제우대제도 (IRA,401(k)) 가미흡하고, 개인의장기적인자산형성을지원하는투자인프라도부족 ( 상품 서비스의다양화 ) 국내펀드시장은미국등선진국에비해판매채널및상품서비스의다양화측면에서미흡 또한, 개인의장기자산형성관련제도미흡으로투자자와상품을능숙하게연결하지못하고상품구조나다양성을투자자에게충분하게전달하지못하는측면도존재 ( 투자교육 ) 현재투자교육을총괄하는정부기관도없고학교교육은교육부, 퇴직연금관련교육은고용노동부, 일반교육은업계에서담당 투자교육만으로는한계가있는바, 젊은층의장기적인자산형성에기여하는인프라구축이중요하며, 영국의차일드펀드와같은제도도입을통한인식전환필요 ( 운영자측면 ) 법상동일한운용회사가운용하고있는다른운용재산과의거래 ( 자전거래 ) 를원칙적으로금지 Ⅰ 검토배경 장기업의원활한자금조달등을뒷받침할제도적장치가미흡 창조경제를통한지속적인경제발전을달성하기위해서는성장기업이원활하게자금을조달할수있는자본시장활성화가필수 개인금융자산이자본시장에유입되어기업의성장자본 (risk capital) 을공급, 이를통해국민경제성장을이루는선순환적운용환경정비가필요 국내의경우간접금융에치우친금융산업 * 으로인해장기적인가계자산형성, 성 * 11 년국내자본시장규모는미국의 1/21 배에불과 미국은이미직접금융이간접금융을압도적으로능가하고있는가운데, 이러한자본시장중심의경제발전을이끈견인차는펀드시장임 70~ 80년대금융규제속에펀드의하나인 MMF가확대되면서은행의금융중개축소의주역으로서주목 또한, 노후대비를위한사적연금제도 (IRA 금융투자

35 조사연구보고서 ㆍ401(k)) 확충, 자산운용업계의차별화전략, 판매채널ㆍ상품서비스다양화등이펀드시장확대를가속화 또한, 도드프랭크법은펀드, PEF 등의투자행동까지규제하는것은아니며, 오히려성장기업의 Risk Capital의공급원으로서기대가높아지고있는실정 미국금융시장의현황과구조 미국의금융시장구조는우리나라와달리직접금융시장이간접금융시장을능가 개인금융자산중유가증권 ( 주식 채권 펀드 ) 의비중은 49%, 예금은 14% 로유가증권이예금의 3배이상를차지 예금의상위 3개은행보다도펀드의상위 3개사와증권사고객예탁자산의상위 3개가더많은실정 예금및고객예탁금 예금 ( 단위 : 억달러, '10년말) 순위 은행 정기성 결제성 1 Bank of America 7,191 2,913 2 JPMorgan 6,909 2,395 3 Walls Fargo 6,567 1,913 4 Citigroup (1) USbancorp 1, 고객예탁금 ( 단위 : 억달러, '11년말) 순위 증권회사 잔고 1 Charles Schwab (2) 15,764 2 Morgan Smith Barney 15,640 3 Bank of America merrill Lynch 14,520 4 Walls Fargo Advisers 11,000 5 UBS 6,236 ( 주 1) Citigroup 의미국내예금 : 정기성예금잔고 ( 약 2355 억달러 ), 결제성예금잔고 ( 약 161 억달러 ) ( 주 2) Charles Schwab 은총고객자산. Bank of America merrill Lynch 는 Merrill Lynch Gobal Management 의잔고. UBS 는 6860 억 CHF 를 '11 년 9 월시점의달러로환산 (1USD=1.1CHF) ( 자료 ) 각자자료 펀드및 MMF ( 자료 ) ICI 펀드 ( 단위 : 억달러, '10년말) 순위 운용회사 순자산잔고 1 Vanguard 13,578 2 Fidelity 9,929 3 PIMCO 9,251 4 Capital Rearch 4,162 5 Franklintempleton 3,373 MMF ( 단위 : 억달러, 2010년말 ) 순위 운용회사 순자산잔고 1 Fidelity 4,532 2 JP Morgan chase 2,834 3 Federated Investors 2,379 4 Blackrock 2,075 5 Bank of New York mellon/dreyfuss 2, 금융투자협회

36 미국개인금융자산운용의변화 Ⅱ 미국자산운용의구조변화 ( 가계금융자산 ) 미국의개인금융자산은 11 년말 47조달러로한국의약 21배 ( 11년말 2.2조달러, 조원 ) 수준 08년금융위기이전까지가계금융자산은저축보다차입이많았으나, 주택버불붕괴이후대출감소와베이비붐세대의저축증가등으로가계금융자산이꾸준히확대 ( 증권보유구조 ) 기관투자자의운용자산은미국국내주식의비율이낮아진반편, 해외주식 채권, 부동산, 대체자산등전통적인증권이외의비율이높아지는추세 ( 주식보유구조 ) 가계비중이감소한 ( 90년대 50% 10년 36.7%) 반면, 퇴직연금, 펀드의보유비중이증가 ( 채권보유구조 ) 가계, 펀드모두보유비중이증가 ( 자산운용의변화 ) 미국에는고령화에따른베이비부머세대의퇴직과금융규제 위기등이자산운용산업의변화를주도 투자자의기관화가진전되는가운데연금기금 보험의비중이낮아지는반면, 개인금융자산을중심으로한펀드비중이증가 펀드시대도래 개임금융자산이기업자금공급의주체로전환. 특히, 90년대이후 MMF에서유출, 펀드에의자금유입이본격화 미국의주식 채권보유구조 주식 ( 단위 :10억달러) 주식전체에서차지하는비율 (%) 기업연금 606 1,971 2,442 1,600 2, DB형연금 341 1,076 1, DC형연금 , , 주 지방정부연금 285 1,299 1,716 1,238 1, 연방정부연금 연금기금합계 891 3,326 4,470 2,923 3, 뮤추얼펀드 232 3,227 4,176 3,014 4, 폐쇄형펀드 ETF 보험회사 162 1,083 1,361 1,195 1, 기관투자자합계 1,342 7,738 10,199 7,681 11, 가계부문 1,961 8,147 8,096 5,747 8, 해외기타 268 1,689 2,342 2,213 3, 기업주식 ( 시가 ) 3,531 17,575 20,636 15,641 23, 주식기준, 기업연금은 DB형연금플랜, DC형연금플랜의합계 ( 자료 ) FRB Flow of Funds 금융투자

37 조사연구보고서 미국의주식 채권보유구조 ( 계속 ) 채권 ( 단위 :10억달러) 채권전체에서차지하는비율 (%) 기업연금 DB형연금 DC형연금 주 지방정부연금 연방정부연금 연금기금합계 뮤추얼펀드 , 폐쇄형펀드 ETF 보험회사 656 1,402 2,088 2,085 2, 기관투자자합계 1,031 2,351 3,346 3,837 4, 가계부문 ,303 1,960 1, 해외기타 464 1,924 4,046 5,215 5, 기업주식 ( 시가 ) 1,732 4,826 8,695 11,013 11, ( 자료 ) FRB Flow of Funds Ⅲ 미국자본시장을지탱하는펀드시장 1. 개인금융자산에서펀드의위치 ( 펀드의위치 ) 미국자본시장으로의자금유 입을이끈견인차는펀드시장이며, 80년대이후가계금융자산중펀드자산이지속적으로확대 가계금융자산중펀드비중은 70년 1.4% 에서지속적으로확대되어 11년 6월 19% 미국가계, 비영리부문의금융자산구성추이 미국가계, 비영리부문의주식, 펀드의순유출임 1. 펀드는 MMF 와변액연금의잔고를포함 2. 연금준비금중 DC 형자산은개별자산으로계정 년 6 월기준 ( 자료 ) FRB, ICI ( 자료 ) FRB "Flow of Funds 40 금융투자협회

38 미국개인금융자산운용의변화 를차지 펀드비중이일관되게증가한것과달리금융투자자산중주식비중은 00년이후정체상태 예금비중은 80년대 20~25% 로최고수준을기록한이후지속하락하여 90년대중반이후에는펀드비중을하회 ( 펀드의대중화 ) 미국가계는펀드를통한주식보유가주류 05년주식보유형태조사결과, 주식형펀드를통한보유비중은 50% 이상, 주식형펀드와개별주식모두보유하는비중은 40%, 개별주식만을보유하는비중은 1% 에불과 11년펀드보유세대수는전세대의거의절반에해당하는 5,000만세대가보유 80년대( 약 460만세대 ) 이후 20년동안 10배이상증가 - 펀드보유세대중 82% 가세대주연령이 64세이하의현역세대이며 *, 64% 가연간수입 2만5 천달러 ~10만달러미만 ** 의일반 mass층 * ( 연령별내역 ) 35 세미만 (15%), 세 (20%), 세 (27%), 세 (20%), 65 세이상 (18%) ** ( 연수입별내역 ) 2 만 5 천달러미만 (6%), 2 만 5 천달 3 만 5 천달러 (6%), 3 만 5 천달러 5 만달러 (13%), 5 만달러 7 만 5 천달러 (20%), 7 만 5 천달러 10 만달러 (19%), 10 만달러 15 만달러 (21%), 15 만달러 24 만달러 (11%), 2 5 만달러이상 (4%) 2. 금융시장의기조변화 미국에서는 70~ 80년대금리규제, 주식시장상승등에힘입어개인금융자산의 저축에서투자 로의이동이촉진 70년 ~ 80년대인플레이션시기당시예금금리상한규제로은행의탈금융중개화 (disintermediation) 가이루어지면서시중자금이예금에서 MMF 등으로이동하기시작 미국투자가의주식보유형태 펀드의보유세대수, 보우세대비율 ( 자료 ) ICISSIA :????????????? 보유세대비율은전세대수에대한비율 ( 자료 ) ICI 금융투자

39 조사연구보고서 미국 S&P500 지수의추이 미국의 MMF 이율과은행예금금리 - 은행은예금금리자율화후에도 80년대말부실채권문제등으로예금금리를지속인하하였으며, 금리상승기에도 ALM, 수익성관리차원에서정기예금금리를제한 - 또한, 개인투자자의주식투자가소액 전문가를활용한펀드로이동함에따라 90년이후펀드판매전략으로전환 주가역시 60년대후반부터지속된장기 침체에서벗어나 80년대상승세로전환하였으며, 90년대이후 IT산업발전을중심으로호조세지속 3. 펀드시장규모의확대 ( 규모 ) 미국펀드시장은 80년이후지속적인개인금융자산의시장유입으로 85년 0.5 조달러 11년 11조달러로확대 미국펀드의자산잔고추이 미국펀드의자금유출입추이 ( 자료 ) ICI 42 금융투자협회

40 미국개인금융자산운용의변화 ( 80~ 90년대) 80년대에는채권펀드, MMF가펀드시장의과반을차지했으나, 90년대에는수익확보를목적으로한국내주식형펀드로자금이이동 ('00년 IT버블붕괴이후 ) 분산투자효과및고성장세의신흥국으로부터투자수익을얻으려는수요가증가하면서해외주식펀드로의자금유입이현저 ( 08년금융위기이후 ) 투자자의리스크회피성향등으로인해채권펀드로자금이유입되는경향 ( 제도적요인 ) 펀드대중화를이끈가장큰제도적요인중하나는세제혜택이부여된 확정기여형연금제도의보급임 개인이보유하는펀드잔고 ( 11.3월말) 중 401(k) 플랜과 IRA 형태로보유하고있는비중이전체의 40% 를초과 미국투자신탁협회의조사 ( 11)* 에의하면, DC형연금제도를통해처음으로펀드에투자한이후기타채널을사용하여펀드투자를늘린경우도상당수존재 - 펀드보유자중 DC형퇴직연금제도를통해처음으로구입한자의비중은 60% 이며, 11.3월말현재펀드를보유하고있는채널이 DC형제도만인자의비중도 30% 에달함 미국가계의인구별펀드보유잔고 1. 확정기여형연금제도를통한보유비율 =( 기업의확정기여형연금경우 + IRA)/ 가계가보유한펀드잔고. 변액연금경우의데이터는 96 년이후. 2. 확정기여형연금은 401(k) 플랜, 비영리법인대상확정기여형연금, 지방공무원확정기여형연금등. ( 자료 ) FRB, ICI ( 자료 ) ICI 금융투자

41 조사연구보고서 미국의주식, 회사채의발행잔고에차지하는펀드 (ETF 포함 ) 의보유비율 ( 자료 ) FRB 4. 성장자본 (Risk Capital) 공급원역할수행 펀드시장의확대는개인금융자산을성장자금 (risk capital) 으로기업에공급하는펀드의역할을강화 10년말펀드는전체주식의 25%, 전체회사채의 14% 를보유하는등기업자금조달상중요한존재로위치 03년펀드의의결권행사기록공시를의무화한이유도펀드를통한주식보유증가에따른기업에대한영향력증가에의함 Ⅳ 미국펀드시장의확대배경 1. IRA 및 401(k) 제도의확충 ( 개요 ) IRA 401(k) 플랜등사적연금제도마련을통해개인장기투자자금의펀드시장유입, 펀드이용계기제공등펀드시장의확대발전에크게기여 베이비부머세대의노후생애설계에관한관심고조, 연금지급개시연령연장, 보험료인상등공적연금역할이한계를보임에따라 IRA 401(k) 플랜등사적연금확충을위한제도를정비 * * 80 년대이후종신고용을전제로하지않는서비스산업의대두, 여성의사회진출증가등으로안정적인노후생활자금확보가가능한 IRA, 40l(k) 플랜등의인기가급증 IRA 401(k)* 는개인자율적노력에따른퇴직준비저축을촉진하기위한세제우대제도로서, 소비성향이높은미국인의저축을유도하기위한정책의일환으로도입 * 기업형 401(k) 의경우근로자의부담금이기본이며, 기업의부담금은보조적인매칭부담금에불과 - 401(k) 플랜의납입금은 " 가격변동상품의정기 정액투자 " 를강제함으로써시간분산과구입단가의인하효과가있는달러비용평균법투자를널리보급 - 기업측면에서도 401(k) 도입을통해 87 년 DB형연금회계개시에따른운영부담을경감 44 금융투자협회

42 미국개인금융자산운용의변화 노동시장의변화미국의민간고용지수의추이 한국과의비교 고용유동화등을감안하여발족한한국의확정기여 (DC) 형연금은미국과같이 개인의은퇴준비금마련 이라는목적이아닌전통적인확정급여 (DB) 형퇴직연금의대체로자리매김. 근로자의부담금을인정하는경우에도그금액은기업부담금의범위내에서또한기업과개인의총부담금이소정의한도액을초과하지못하도록제한 근로자의부담금은 ( 기업의부담금에가산 ) 매칭부담금으로지칭되고있으며, 기업의부담금을매칭부담금으로지칭하는미국과는반대되는등현행확정기여 (DC) 형연금은미국의 401(k) 과는기본적인개념이다소상이 ( 납입한도액 ) 미국 DC형연금의개인납입금은세제우대조치 * 등에힘입어근로자평균연간수입의 20% 를차지 * 연금납입금을과세소득에서공제할수있으며, 운영기간동안에발생하는수익에대해서는비과세 각소득에대해수급시까지과세이연 (IRA) 도입초기납입한도액은연간 1,500달러였으나 08년에는 5,000달러로인상 - 또한, 02년부터는 50세이상의자에대해추가납입이허용되고당초 500달러였던추가납입한도액도 06년에는 1,000 달러로인상 (401(k)) 초기에는기업과근로자의합계 납입액에대해서만한도액 ( 83년이후연간 30,000달러 ) 이존재했으나, 87년부터근로자의납입금에대해별도로한도액을설정 - 근로자부담액은 7,000달러에서인플레이션슬라이드조항등에따라 12년 17,000달러로인상 - 또한, IRA와동일하게 02년부터 50세이상의추가납입이허용되고, 1,000달러로시작된추가납입한도액도 12년 5,500 달러로인상 - 40l(k) 근로자납입한도액의평균연간수입에대한비중 (50세이상의추가납입금제외 ) 은약 20% 전후 금융투자

43 조사연구보고서 401(k) 의종업원부담금한도액과평균수익에대한비율추이 ( 자료 ) 부담금한도액은 ICI 저료등. 부담금한도액 (Catch-up 을제외 ) 의대편균연수익비중은 U.S. Census Bureau Households Income 통계의전세대평균연수익을사용 한국과의비교 한국의확정기여 (DC) 형연금의연간납입금한도는가입자의연간임금총액의 1/12 에해당하는금액이상. 근로자평균연봉은 11 년현재 2,817 만원한도로계산하여평균연봉대비 8.3% 에불과 이는미국근로자총납입한도액 50,000 달러의對평균연봉비율 73% 는물론, 근로자납입금한도의평균연봉대비 24% 와비교해도상당히낮음 ( 또한동제도도입이후 10 년경과된 91 년당시근로자총납입금한도액이 38,474 달러로對평균연봉대비 79%, 근로자납입금한도액은 8,475 달러로對평균연봉대비 22% 임 ). ( 가입방식 ) 06년연금보험개정을통한 401(k) 플랜의자동가입방식도입으로위험자본의공급능력을확대 401(k) 플랜의가입방식을기존의 Opt-in 방식에서 Opt -out방식으로전환 * (Opt-in) 종업원이적극적으로가입의사를표시한경우에만가입 (Opt-out) 종업원이특별히가입을거부하지않는경우자동적으로가입 근로자의납입금비율은근로자자신이설정하지않는경우기업이자동적으로인상 * 할수있도록허용 * 자동부담금비율은 1 년째 ( 최저 3%), 2 년째 ( 최저 4%), 3 년째 ( 최저 5%), 4 년째이후 ( 최저 6%) ( 어느경우에도최고 10% 까지 ) 설정가능 401(k) 플랜의가입자가플랜자산운용방법을선택하지않은경우기업은노동부가정하는규정에따라자산을선택 - 노동부는가입자의운용지시가없는경우운용할수있는적격투자상품으로 Life-cycle fund, 밸런스펀드, SMA 등 3 가지종류를규정 MMF 원본보장상품등을적격투자상품에서배제한것은동상품들이단기운용수단 포트폴리오의일부로서는유용하지만, 401(k) 자산의전부를이에투자하는경우노 46 금융투자협회

44 미국개인금융자산운용의변화 한국과의비교 근로자의납입금은납입금을선택한근로자만이참여하는 Opt-in 방식이며, 납입금은 " 기업부담금의범위내이고기업 개인의총부담금이정해진한도금액 을초과하지못함 또한운용대상은퇴직연금법이 " 운영관리기관은가입자에게제시하는운용대상상품중에는반드시안정성 시장성 유통성이일정수준담보될수있도록하여야한다." 고규정하고있으며, 미국의노동부가적격투자상품에서원금보장상품을제외하고있는정책과는대조적임 후자산형성에필요한충분한수익을창출하지못할수있다는우려등에따른것임 ( 자산잔고추이 ) DC형잔고는 90년이후비약적으로확대되어 11년말 7조 9,420억달러 (IRA : 4조8,720억달러, 401(k) : 3조 700억달러 ) 로, 개인금융자산중 16.2% 차지 401(k) 의 1계좌당평균잔고는 10년말 60,329달러 ( 운용내용의변화 ) 90년초반에는예금등원금보장형자산이주류를이루었으나, 최근에는주식편입상품이절반이상을차지 (IRA) '80년대 80% 를차지했던은행예금비중은 10년 10% 로격감한반면, 펀드비중이 3% 에서 46% 로증가 - 82년이후장기적주가상승세로주식투자수익률이높은수준 ( 약 20년간 S& 401(k) 와 IRA 의자산잔고추이 ( 자료 ) IRA, 401(k) 의자산잔고는 ICI 및 Securities Industry Fact Book 개인금융자산잔고는 FRB 한국과의비교 현행 DC 형연금잔액은 11 년말 67 조 3,459 억원으로개인자산중차지하는비중은 2.7% 정도에불과해미국의 401(k) 도입이후 10 년경과한 ('91 년 ) 7.6% 에비해현격히낮음. 한계좌당평균잔고는단순계산 (67 조원 만명 ) 하여 1,538 만원으로, 미국의 '10 년말한계좌평균잔고 (60,329 달러 ) 의 3 분의 1 이하이며, '92 년과비교해도 (25,000 달러 ) 절반이하의수준임 금융투자

45 조사연구보고서 P500 평균수익률 15.2%) 을지속한가운데, - 연금기금처럼초장기운용의경우 적정수익확보를위해서는주식편입상품의투자가필요하다 " 는가입자들의인식전환에따른것임 (401(k)) '10년말주식펀드 밸런스펀드 자사주등주식편입상품이약 70% 를차지 - 금리확정형보험 (GIC), 자사주등이감소한반면, 채권펀드, 밸런스펀드등의비중이크게증가 최근에는 Life-cycle fund, 해외투자도증 가하는추세 - 06년연금개혁법에따라적격투자상품에 Life-cycle fund가지정된이후 401(k) 의운용대상으로서동펀드가활용되는빈도가높아지고있음 - 10년말 Life-cycle fund은 401(k) 플랜운용자산의 11.1% 를차지하고있으며, 특히젊은층인신규고용자중동펀드보유비중은 01년 28% 에서 10년 48% 로증가 - 해외투자도점차확대되어 IRA 401(k) 보유주식펀드중해외주식펀드비중이 05년말 18% 10년말 26% 로확대 IRA 자산구성의변화 (%) 401(k) 자산구성의변화 (%) ( 자료 ) 96 년은 EBRI Issue Brief No. 296, 'O2sus dlgnsrms ICI Research Perspective, Vol 17 Dec 금융투자협회

46 미국개인금융자산운용의변화 한국과의비교 현행퇴직연금상품은원리금보장형이 94%, 주식시장에투자하는실적배당형이 6% 수준으로자본시장이사실상배제 12년퇴직연금관련규정개정에의해퇴직연금이주식시장에진입할수있는길이확대되었으나, 미국의퇴직연금이적격투자상품에서원리금보장형상품을배제하고있는것과는상당히차이가존재 현재 DC형연금은주식형펀드와부동산펀드에적립금의 40% 까지투자허용 Life-cycle fund 의비중은불분명할뿐만아니라, 해외투자실적도거의없음 2. 주요자산운용회사의차별화전략 ( 개요 ) 미국펀드시장은 Vanguard, Fidelity, Capital Research 등대형자산운용 3사가 11년말기준 3.2조달러를운용하고있으며, 자산운용업계확대의견인차역할수행 미국자산운용회사의순위 (MMF 를제외 ) 2000년 2010년 순위 운용회사 순자산잔고순자산잔고순위운용회사 ( 억달러 ) ( 억달러 ) 1 Fidelity 5, Vanguard 13, Vanguard 4, Fidelity 9, Capital Research 3, Capital Research 9, Putnam 2, PIMCO 4, Janus 1, Franklin-templeton 3, Trow Price 1, Trow Price 3, AIM Investment 1,049,0 7 John Hancock 2, Frankline Columbia 1, MFS Oppenheimer 1, American Century Plunklock 1, 년미국펀드의순위 순위 펀드명 분류 운용회사 순자산잔고 ( 억달러 ) 1 PICCO Total Return 채권 PICMO 2, Cross Funds of America 국내주식 Capital Research 1, Vanguard Total Stock Market 국내주식 Vanguard 1, Vanguard 500 Index fund 국내주식 Vanguard 1, Euro Passive Cross fund 국내주식 Capital Research 1, Vanguard institutional Index 국내주식 Vanguard Vanguard Total Bond, Market Index 채권 Vanguard Capital World cross fund Income fund 해외주식 Capital Research Capital income builder 국내주식 Capital Research Fidelity Contra Fund 국내주식 Fidelity investment Income Fund of America 국내주식 Capital Research Investment Company of America 국내주식 Capital Research Franklin Income Fund 국내주식 Franklin-templeton Vanguard Wellington Fund 국내주식 Vanguard Vanguard Total institutional Stock Index 국내주식 Capital Research 금융투자

47 조사연구보고서 (Vanguard) 다른운용사를압도하는차별화된저가전략으로 08년이후미국운용회사순위에서 1위유지 ( 운용전략 ) 종목선정이불필요하며편입상품의교체도적고비용이저렴한인덱스운용에주력 * 인덱스펀드의경우 10 년말순자산총액상위 20 개펀드중 15 개를동사의펀드가차지하는등높은점유율차지 - 채권 인덱스펀드운용은자사, 액티브운용의주식펀드는외부운용사를서브자문사로활용함으로써자사브랜드의펀드상품범위확대 - ETF시장진입은인덱스펀드와의경합우려로늦었으나, ( 01년), 최근저가전략을통해시장점유율을꾸준히확대 ( 판매채널 ) 직판을통해저가전략유지 - 광고 선전은거의하지않고이용자의평판을중시하며, 최근투자자들의자문수요증가에대응하여웹사이트 전화를통한자문서비스를확대 * * 82 년부터풀서비스의 401(k) 플랜제공. (Fidelity) 90년대후반미국펀드시장의높은성장세와더불어가장약진한운용회사중하나 ( 운용전략 ) 주식형펀드인마젤란펀드 * 등일부주력펀드에집중하며 10년말액티브운용비중이 92% 로높아짐 * 미국국내외주식에투자하는마젤란펀드는 90 년까지약 13 년간평균 29% 의수익률을시현하였으며, 97 년 9 월에는운용자산규모가너무커져신규고객을제한할정도로많은인기를끌었음 ** 최근에는국내외대형주에투자하는콘트라펀드가피델리티의최대펀드이며, 미국펀드순위 10 위를차지 - 퇴직연금사업에서도적극적행보를보인가운데, 초기에축적한 DB형연금의운영관리사업경험을토대로 80년대후반이후성공적인 DC형연금비즈니스모델구축 ( 판매채널 ) 70년대장기간에걸친주식시장의침제기인 74년직판모델구축이후꾸준히시장점유율을확대 - 최초의직판모델은콜센터에의한전화직판이중심이었으나, 최근에는비용을고려해웹사이트로전환유도 - Discount Broker로서초창기부터타사의펀드를구비한 open architecture 형태의펀드슈퍼마켓을운영 (Capital Research*) 31년창업이래장기투자라는철학하에거래실적, 개발기간, 직원평가, 고용등다양한분야에서장기적인관점을중시 * 캐피탈은미국자산운용사중외국주식에투자한최초의회사로서, 00 년대해외주식펀드의인기급상승과더불어순자산도증가하여 07 년에는미국자산운용회사순위 1 위를차지 ( 운용전략 ) 액티브운용에주력하며, 인터뷰를바탕으로한글로벌조사체제중시 - 액티브운용전략만을취하는가운데, 주식형펀드대부분이 Invest Company of America 펀드등과같이장기운용펀드들이며, 채권형펀드는 80년이후부터운용개시 50 금융투자협회

48 미국개인금융자산운용의변화 ( 판매채널 ) 판매회사와 IFA 등을통한대면방식판매가중심이며, 자사자체의광고 홍보는거의없음 3. 판매채널다양화ㆍ개방화및판매지원업자 (1) 판매채널의다양화 ( 개요 ) 펀드판매채널의중심은여전히증권회사의영업담당자이지만, 계열사이외의운용상품취급도확대되는등자산운용회사의판매채널다양화 IFA, 은행, 직판, 비계열브로커, 401(k) 나 IRA등확정기여형연금을경유하는 Institutional, 변액연금을통한판매가증가되는추세 ( 브로커 ) 베이비부머계층의재무설계수요가높아진가운데, 금융위기등을계기로중립적자문니즈가증가하면서다양한비계열사운용사의상품취급을확대 독립자문업자로서자산관리에관한포괄적인제언을하는독립FA* 증가 * 독립 FA 의존재감부각은상품의전문화, 제판분리등으로대형금융사와유사한상품제공가능, 자문중시, 대형금융사에대한신뢰저하등에따른것이며, 일반적으로독립 FA 는 1IBD (Independent Broker-Dealer), 2RIA (Registered Investment Advisor) 의두가지형태로존재 ( 은행 ) 80년대부터펀드판매를시작한이후 92년계열운용회사의펀드판매가허용되면서본격적으로점유율확대 미국의펀드판매채널별자산잔고의추이 브로커에는은행등증권회사이외의판매채널도포함 ( 자료 ) ICI 금융투자

49 조사연구보고서 독립판매채널의영향력증가에따라 Open Architecture 형태로펀드를취급하는것이일반적 펀드판매중요도가높아지면서은행영업담당자의위치도변화 - 당초은행은투자서비스제공을위해증권회사의직원을채용하거나 TPM(Third Party Marketer) 를활용했으나, - 현재대형은행의경우대체로자체영업인력으로운영하고있으며, TPM은중소은행을중심으로활용 웰스파고는 90 년대은행원에게펀드및변액연금관련자격을취득시켜全점포에배치하는모델을구축하였으나, 최근대형증권사와경쟁할수있는경험 전문성을갖추기위해푸르덴셜, AG 에드워즈등의증권회사를인수하는전략구사 ( 직판 ) 판매수수료가없는직판비중은 70 년대부터급성장하여 11년말펀드자산잔고의 22% 를차지 피델리티등운용회사가 70년대장기간의주식시장침체와자금유출을계기로전화 콜센터등의직판채널을강화한이후, 90년대 IT기술발달과맞물려급성장 * 피델리티, 뱅가드등은저가전략하에온라인판매시스템구축, 콜센터정비등을통해직판을성공적으로정착시킴 최근에는 Online discount broker인펀드슈퍼마켓과의경쟁력확보차원에서온라인거래기능을강화 (Institutional) IRA와 401(k) 을경유하는 Institutional 채널은현재미국최대의펀드판매채널로서정기적인자금유입을통해펀드시장확대에크게기여 (IRA) 80년대에는운용자산중예금이절반을차지했으나, 96년이후에는펀드비중이 40% 로증가 (401(k) 플랜 ) 90년에는운용자산중펀드비중이 9% 에불과했으나, 10년에 59% 까지증가 IRA 의운용자산배분 401(k) 의운용자산배분 ( 자료 ) FRB Flow of Funds Accounts ( 자료 ) ICI 52 금융투자협회

50 미국개인금융자산운용의변화 (2) 製版분리의진전과개방화 판매지원업자 견하는 TPM, 판매플랫품을제공하는 Discount Broker 등이판매지원업자로활동중 판매채널다양화과더불어펀드상품의제조기능과판매기능의분리로취급상품및자문서비스의형태도변화 ( 개방화 ) 제판분리의진전에따른 IFA의영향력증가로대형증권회사도상품의 Open Architecher 체제구축 ( 자문서비스 ) 기존계열운용사의상품권유를위한자문서비스형태에서고객입장에서펀드상품을선정하고모니터링하는체제로전환 또한製版분리의진전과펀드상품의다양화 전문화등으로지식과부가가치제공을통해판매업무를지원하는도매업자 * 역할의중요성이증가 * 현재운용사의펀드도매를담당하는도매업자 (Wholesaler), 증권거래의주문집행 청산업무를수행하는청산업자, 영업담당자를파 4. 운용상품확대 (1) MMF MMF는 '70년대예금금리상한규제로거액자금이유입되면서 74년 20억달러에서 82년 2,000억달러까지증가한이후, 예금금리자율화 ('82년) 로 MMDA와의금리경쟁을지속 90년대이후은행의증권업진출에따른 MMF판매, 기업자산관리를위한 MMF 활용등으로 11년말기관투자자용 MMF 잔고는 1.8조달러로개인투자자용 MMF 의 0.9달러를상회 (2) 증권종합계좌 77년메릴린치가 CMA* 를개발한이후증 1. 보통예금은 MMDA 의금리. 2. MMF 의평균이율은 MMF 와 MMDA 와의스프레드및 MMDA 의금리에서역산하여계산 ( 자료 ) Wall Street Journal, Bank Rate Monitor, ICI 금융투자

51 조사연구보고서 권종합계좌는대표적인금융상품으로자리매김 * 개인대상종합계좌 (Cash Management Account) 는 ATM 의입출금, 수표및카드결제등의기능을결합시킨증권계좌 86년부터증권사는중소기업대상증권종합계좌 *(WCMA) 제공을통해은행의단기자금관리서비스시장에진입 - 은행제공법인대상계좌와비교할때, 거래별절차및수수료가발생하지않는점과보유유가증권을포함한총예탁자산잔고연동형수수료체계로되어있는점이특징 * 중소기업대상종합계좌 (Working Capital Management Account) 는기본적으로 CMA 와동일한구조이나기업재무관리가용이하도록머니계좌의운용상품 대출상품다양화, 업무간소화지원을위한법인카드, 급여업무대행, 납세대행, 채권회수대행등의옵션추가가가능 은행이 90년대중반이후증권자회사를통해 CMA를취급하면서, 10년말기업이보유한 7,400억달러의펀드잔고중 MMF가약 70% 를차지 (3) SMA(Separately Managed Account) 와펀드랩 SMA* 와펀드랩은 90년이후보급된이후꾸준히성장하여 09년말기준 1.2조달러규모의시장을형성 SMA는운용자산 10만달러이상의부유층과대중부유층을대상으로하는반면, 펀드랩은최저투자자산 5,000~1만달러정도의일반 mass층을대상으로함 - 미국증권사의자산관리관련수익중펀드등금융판매수익비중은 41% 인반면, 랩어카운트, 자산관리수수료수익비중 SMA 비즈니스모델의진화 종류 70 년대후반 자사독점형 (Proprietary)SMA 80 년대후반 타사제휴형 (Third-Party Affiliated)SMA 1990 대후반 멀티스타일포트폴리오 (MSP 형 ) SMA 주요서비스내용 - 가장오래된형태의 SMA비즈니스모델. 판매회사인증권회사는자사계열운용회사의운용담당자에게고객포트폴리오작성과자산운용을위임 - 당초의대상고객은일정한범위의초부유층에한정하고최저예탁자산은 1,000만 $ 이상의고액으로설정 ( 현재최저예탁자산을 25만 $ 정도까지인하한증권회사도있음 ) - 증권회사는자사계열의펀드매니저뿐만아니라, 타사펀드매니저가제공하는포트폴리오도고객이선택할수있도록, 제휴운용회사를외부까지확대하여운용스타일을다양화 - 최저예탁자산도 10만 $ 정도로인하, 투자자계층의확대도모 - 자사독점형및타사제휴형 SMA와는달리, 매니저는운용은하지않고증권회사에모델포트폴리오만을제공 - 증권회사는고객이선택한복수의포트폴리오를조합하여하나의포트폴리오를구성하고운용자체도증권회사에서운영 - 모델포트폴리오를묶음으로써계좌관리가용이하게되어, SMA 는최소예탁자산이 10만 $ 이하에도제공가능한서비스로서대중계층에게인식되어짐 54 금융투자협회

52 미국개인금융자산운용의변화 이 59% 를차지 * 우리나라의경우금융상품판매수익비중이 90%, 자산관리수수료수익비중은 10% 에불과 미국자산관리서비스의주류는컨설팅랩프로그램이며, 이들의진화형인 MSA(Multi- Style Account), UMA(Unified Managed Account) 등랩상품의판매도증가추세 ( 국내랩과의차이점 ) 랩운용과정에자산운용을담당하는머니매니저, 자문 투자설계를제공하는 FA, 스폰서감시를통해펀드운용자의스타일이탈을제어하는 OPM(Overlay Portfolio Managers) 등이참여한다는점에서상이 * 대부분의관리계좌가고객에게최적화된포트폴리오가아닌모델에기반한포트폴리오라는비판이제기되자이에대한해결책으로 OPM 을응용한관리계좌상품이개발되고있는상황 ( 법적관계 ) 랩어카운트는고객과 FA간의계약으로고객이머니매니저와직접대면할필요가없는반면, SMA는고객과머니매니저간의법적관계를기반으로하는것이특징 - FA는고객에게자문서비스를제공하고수수료를받는구조로주식, 채권, 뮤추얼펀드등금융상품을모두포함하여다양한포트폴리오를구성하는데반해, - MSA는 OPM이전반적인포트폴리오관리와리밸런싱업무등모든프로세스를관리 (4) 지방채펀드 지방채펀드 * 는세제우대등투자규제완화로 70년대후반부터증가하여 11년말순자산액은 5,000억달러 구분 SMA MSA UMA 랩어카운트 투자자산유형증권증권증권 + 대체투자자산증권 + 대체투자자산 운용전략 - 단일계좌 - 스타일에대한고려없음 - 모계좌와복수의하위계좌 - 각하위계좌가별도의스타일이나운용전략에따라운용 제공서비스포트폴리오구성포트폴리오구성 법적관계 미국의 SMA, MSA, UMA 및랩어카운트비교 고객과머니매니저간법적계약 고객과머니매니저간법적계약 - 모계좌와복수의하위계좌 - 각하위계좌가별도의스타일이나운용전략에따라운용 포트폴리오구성 + 세금, 세금등 포괄적인서비스제공 고객과머니매니저간법적계약 - 포트폴리오구성 고객과 FA 간법적계약 ( 고객은머니매니저와직접대면하지않음 ) 특이사항 OPM 이용하지않음 OPM 이용 OPM 이용 - 금융투자

53 조사연구보고서 * 순자산의 65% 이상을지방채에투자하는펀드를의미 ( 단일州지방채형펀드 ) 투자자가州내에거주하는경우이자소득에대한연방소득세와州소득세를면제 ( 복수州지방채형펀드 ) 州밖에서발행된지방채에대한면세조치를받지못하는대신광범위한분산투자가가능 (5) ETF ETF는 '93년 SPDRS* 가아메리칸증권거래소에상장된이후 00년부터급격히성장하여 '11년말순자산잔액 1조달러기록 * S&P500 지수를기초로한 ETF 로서 ETF 의효시로간주 당초에는낮은수수료등으로판매회사, 독립계 FA는 ETF판매에소극적이었으나, 03년이후운용사와거래소에의한투자자, 판매업자에대한교육 마케팅강화, 높은유동성과저비용구조등의장점이부각되면서수요급증 최근에는주식인덱스형 ETF외에도채권, 상품등다양한자산클래스에투자하거나지수를활용한레버리지운용, 액티브운용등 ETF 상품이다양화 (6) US-REIT US-REIT시장이본격적으로확대된것은 90년대부터로, 금융위기에의해일시침체된이후점차증가되어 10년말시가총액 3,900억달러까지회복 90년대 REIT시장의확대는 90~ 93년에걸쳐상업용부동산가격이하락하는가운데, 80년대부터시작된저축금융기관위기와상업은행의부동산관련프로젝트의과잉대출에따른부동시장에대한투자 융자의급격한축소 또한, 투자자측면에서 REIT의유동성 환금성 정보공시 지배구조등의이점이부각되고연금기금등기관투자자가 REIT를자산운용대상범위에편입한것에의함 미국 ETF 자산액과상장펀드수의추이 ( 자료 ) ICI 56 금융투자협회

54 미국개인금융자산운용의변화 [ 미국 REIT 시장 ] 상장 REIT 수및주식시가총액의추이 하이브리드 REIT 의분류는 2010 년 12 월부터폐지 ( 자료 ) NAREIT 자료 현재판매되고있는 REIT는실물부동산을소유 경영하는주식 REIT 모기지 REIT 하이브리드 REIT의 3가지종류임 REIT상품의주류인주식 REIT는다양한종류의부동산에투자하기보다는특정자산에투자하는경향이강함 (7) 개인대상헤지펀드상품 90년대들어헤지펀드에관한시장정보증 가, 대형금융회사의개인대상헤지펀드판매등에힘입어헤지펀드의투자자저변이확대 대형금융회사들은 1헤지펀드에투자하는펀드, 2펀드오브헤지펀드활용, 3헤지펀드의투자전략을도입한펀드등다양한형태로헤지펀드투자를유도 개인대상헤지펀드상품은상대적으로비싼종목을신용거래로공매도하는롱쇼트형의공모형주식펀드가대부분 헤지펀드의주요전략별운용성과추이 전략 HFR종합지수 (HFRI) 9.03% 9.30% 12.89% 9.96% % 19.98% 10.25% -0.42% 펀드오브펀드 ( 종합 ) 6.86% 7.49% 10.39% 10.25% % 11.47% 5.70% -0.45% 주식헤지 ( 종합 ) 7.68% 10.60% 11.71% 10.48% % 24.57% 10.45% -0.90% 주식마켓 Neutral 4.15% 6.22% 7.32% 5.29% -5.92% 1.43% 2.85% 0.36% Event Driven( 종합 ) 15.01% 7.29% 15.33% 6.61% % 25.04% 11.86% -0.25% 합병Abitrage 4.08% 6.25% 14.24% 7.05% -5.37% 11.65% 4.60% -1.18% 파산증권 ( 종합 ) 18.89% 8.27% 15.94% 5.08% % 28.14% 12.12% 0.55% Macro( 종합 ) 4.63% 6.79% 8.15% 11.11% 4.83% 4.34% 8.06% -0.15% Relative Vaule( 종합 ) 5.58% 6.02% 12.37% 8.94% % 25.81% 11.43% 0.36% 전환사채 Abitrage 1.18% -1.86% 12.17% 5.33% % 60.17% 13.35% 0.51% 이머징시장 ( 종합 ) 18.42% 21.04% 24.26% 24.92% % 40.25% 11.44% -2.07% S&P500주가지수 10.88% 4.91% 15.79% 5.49% % 26.46% 15.06% 0.85% 금융투자

55 조사연구보고서 (8) 변액연금 변액연금은 80년대부터생명보험회사들이연금사업에주력한가운데, 90년대들어주식시장이상승세를지속하면서자금유입이증가 투자대상확대및보장기능을강화한상품개발에힘입어변액연금의펀드보유액은 11년말 1.3조달러까지증가 또한, 운용수익에대한과세이연등세제우대를제공하면서 401(k) 나 IRA 등의납입한도를소진한투자자를위한상호보완적인상품으로활용 (9) Life Cycle Fund Life Cycle Fund는 96년피델리티에서최초로판매한이래 00년들어인기를얻었으면서지속적으로성장중 06년연금보호법 (The Pension Protection Act of 2006) 제정 * 을계기로 401(K) 플랜에다양한디폴트옵션이도입되고, 퇴직연금사업자와기업들이 Life cycle fund 미국 Retirement 자산 를편입하면서시장성장이가속화 * 동법안에의해종업원들이가입자격을충족하는경우본인이거부서류를제출하지않는한자동적으로가입할수있도록기업이선택가능하게된것이외에, 기업이투자자대상의디폴트펀드로서 MMF 가아닌라이프사이클펀드를자동적으로설정할수있게된것도수요확대의요인 - 10년말 401(k) 플랜자산의 11.1% 를 Life cycle fund가차지 - 특히젊은층을중심으로한신규고용자의동펀드의활용도가높은가운데, 신규고용자중동펀드보유비중은 06년 28% 10년 48% 로증가 기타베이비부머세대의은퇴시기도래에따른퇴직후의정기적인수익원확보차원에서 Retirement Income Fund의수요도급증 08년금융위기이후 Life cycle fund의자산이 Life style fund에비해크게확대되는추세 (Life cycle fund) 투자자의목표시점 ( 은퇴시기 ) 을고려하여펀드매니저가투자 [ 계좌종류별 ] LifecycleFund 및 LifestyleFund 자산의추이 ( 자료 ) ICI 58 금융투자협회

56 미국개인금융자산운용의변화 자산비중을조정하여수익성과안전성을동시에추구하는혼합형펀드 (Life style fund) 목표된은퇴시점을지나서도계속하여자산분배가변동한다는점에서 Life cycle fund와다름 (10) 해외주식 채권펀드 해외주식펀드는 03년이후해외시장의투자수익이미국국내시장을상회하면서자 금순유입이급증 해외주식펀드에의자금순유입은금융위기로 08년일시적마이너스를기록한후점차증가하여 11년말순자산잔고는 1.4 조달러로주식형펀드의 4분1을차지 - IRA, 401(k) 모두해외주식펀드의보유비중이 05년 18% 에서 10년 26% 로확대 또한, 08년금융위기이후해외주식펀드와더불어해외채권펀드도인기를얻으며자금순유입이급증 각종주식펀드의순자산잔고추이 각종주식펀드의자금순유입추이 ( 자료 ) ICI 각종채권펀드의순자산잔고추이 각종채권펀드의자금순유입추이 ( 자료 ) ICI 금융투자

57 조사연구보고서 5. 펀드관련기반인프라강화 ( 펀드슈퍼마켓 ) Charles Schwab이 92년 One Source* 를통해복수운용회사의펀드를판매수수료없이제공한이후피델리티, 뱅가드등다른경쟁사도펀드슈퍼마켓을제공 * 종전에는복수운용사의펀드를구입하는경우운용회사 ( 또는펀드제공증권회사 ) 의수만 큼계좌를보유해야했으나, One Source 를통해구입하는경우 1 개의증권계좌를통해모든종류의펀드구매가능 Charles Schwab은투자자로부터 One Source 이용료를징수하는대신운용사로부터계좌서류작성을포함한다양한서비스대가를 One Source의판매잔액에따라수수료를징수 * One Source 계좌자산은 92 년 150 억달러 99 년 1,000 억달로증가 펀드슈퍼마켓의구조 ( 펀드비즈니스지원인프라 ) 미국자산운용산업은다양한기능을제공하는서비스업자발달로펀드비즈니스관련사무처리등업무의효율화차원에서대부분지원업무를아웃소싱 이러한아웃소싱확대는운용자산증대, 헤지펀드ㆍSMA등복잡한상품보급, SEC 의펀드부정거래규제강화등에기인 최근에는백오피스업무뿐만아니라해외위탁운용등운용회사의핵심사업인운용부문도아웃소싱 운용회사의기능 60 금융투자협회

58 미국개인금융자산운용의변화 Ⅴ 시사점 1. 노후대비를위한제도확충 IRA 및 401(k) 플랜등노후준비를위한퇴직연금제도는펀드산업에직접또는간접적으로커다란영향을미침 ( 직접효과 ) 개인이 IRA 및 401(k) 등의투자수단으로서펀드를선택함에따라막대한자금이펀드로유입 - 401(k) 을포함한확정기여형연금자산중펀드에투자된규모는 10년말 4조달러를초과 ( 간접효과 ) 노후대비를위한이들제도는다양한계층의개인에게펀드를소개ㆍ보급하는역할도수행 - IRA나401(k) 플랜을통해펀드를알고투자를경험한투자자의대부분은 " 은퇴이후생애설계를위한과세대상계좌 에펀드이용을확대하거나, - 최근규제와세제개정에부응하여노후대비를새로시작하거나또는 401(k) IRA와는별도로보완적인계좌도개설 IRA, 401(k) 등의노후준비제도외에도자녀학자금마련제도인 529플랜 * 등개인이세제혜택을받으면서펀드등을이용해미 숫자는왼쪽도표가 2010 년달러베이스, 우측도표는 2009 년달러베이스, 우측도표에있는계좌평균액과계좌수는 2010 년기준. 529 플랜에는수업료사전지급형과대형교육자금저축형의두가지종류가있으며, 후자가전체의약 90% 를차지 ( 자료 ) Collegeboard "Trends in Student Aid" 금융투자

59 조사연구보고서 래의안정적인생애설계자금을마련하도록지원하는제도들이자본시장확대에기여 * 529 플랜은부모와조부모등이자식과손자를수혜자로지명한후대학과대학원등고등교육을목적으로하는적립하는자금에대해세제상우대조치를받는제도 ( 국내세입법제 529 조에의거세제우대조치가부여됨에따라 529 플랜으로지칭 ) 529플랜은연방정부가승인한각州에서도입여부를결정하며, 현재거의모든州에서도입하고있음 - 납입금은州세법상의소득공제가인정되는것이대부분이고운용수익은연방세가비과세, 州稅도대부분의州에서비과세로하고있으며, 증여시에도세제혜택을받음 2. 자산운용시장의확대 ( 운용회사 ) 美펀드시장은 Vanguard, Fidelity, Capital의대형운용 3사가자산운용업계확대의견인차역할 대형운용 3사모두 장기투자라는철학 을바탕으로저비용전략등차별화를통해고객의신뢰를구축 - ( 운용측면 ) 단기적인상품을통한경쟁보다는 Fidelity의마제란펀드등과같이장기적관점에서차별화된상품및수익률을확보 - ( 판매측면 ) 각회사의경영전략및상품에따라직판, 판매회사및 IFA 등으로차별화 ( 판매채널 ) 기존에는증권사, 은행등이우 리나라와같이계열운용회사상품을중심으로판매해왔으나, 현재는 Open Architecture화를추구 또한, IFA나은행, 직판, 401(k) 나 IRA 등 DC형연금을통한 Institutional의판매채널도확대 ( 다양한운용상품제공 ) 금융시장의규제환경변화와개인의다양한니즈에맞춰다양한기능ㆍ서비스를갖춘운용상품이개발ㆍ확대되는추세 여전히중장기투자상품이펀드시장을견인하고있으며, 글로벌금융위기이후개인용헤지펀드, REIT, ETF 등전통적인펀드상품이외의대체투자펀드상품이꾸준히성장 - 대체투자상품은현재 8,000개가넘는미국전체펀드수에비하면많은편은아니지만빠르게확대 * 되는추세 * 펀드평가회사리퍼에따르면, 대체 ETF 수는지난 5 년간 200% 늘어난 195 개, 대체뮤추얼펀드는 135% 늘어난 382 개로확대 - 뱅가드등전통적인자산운용회사뿐만아니라블랙스톤과같은사모펀드, 오로라인베스트먼트와같은헤지펀드회사들도하이브리드형펀드를잇달아출시 3. 가계금융투자의효율성제고를위한업계노력 美펀드시장은 마제란펀드 * 와같이주로단기보다는장기성장성이있는중소형주식투자를토대로고성장을지속 62 금융투자협회

60 미국개인금융자산운용의변화 * 77 년에서 90 년까지의운용자산잔고가 1,800 만달러에서 140 억달러로확대 ( 77 년에 1,000 달러를투자한경우 28,000 달러로증가한것으로추정 ) 이머징국가에투자하는펀드의운용잔고는 00년대에급성장하여대형 3사만으로도 500억달러이상에달함 또한충분한투자교육이어려운현실상황 을감안하여리밸런스와 Life cycle에따른자산배분의중요성을내재화한 Target year fund를개발 확대 증권회사도고객자산전체투자수익률의극대화를목표로한포트폴리오운용서비스로서펀드랩과 SMA를 90년대부터본격적으로제공 대형운용 3 사의이머징시장펀드의운용잔고 ( 자료 ) Morningstar Target Year Fund 의개발및확대 자금원별로표시, DC 형은 401(k) 플랜등 ( 자료 ) ICI 금융투자

61 조사연구보고서 ➀ 간이수단 발전단계기능금융기관의위치 2 투자판단지원 3 고객과의관계강화 4 금융자산에관한포괄적인컨설팅 미국의 Financial Planning Tool 의발전과정 - 단순한계산기능 - 현황분석 - 자산분배만표시 - 투자방침, 투자전략제시 - Monte carlo simulation - 복수의시나리오를토대로 Planing - 투자, 운용이외의정보제공 - 실시간으로재정상태파악 - 고객과의접촉관리기능 - 금융관련모든계획관리 - Life Event 를관리 - 펀드개방화 - 복수금융서비스업자계좌의일원관리 - 금융상품의판매 - Planing 에의한개별상품판매 - 자산분배추천 - 자산운용계획 - 자산분배와현금흐름 - 금융에관한포괄적인컨설팅 - 세금, 보험, 상속, 부동산, 교육등의금융니즈파악및전문가소개 - 고객의모든자산에관여 4. 국내펀드시장의확대를위한과제 ( 투자인프라확대 ) 미국과같이펀드시장발전을촉진해온세제우대제도 (IRA, 401(k)) 가미흡하고개인의장기적인자산형성에도움이되는투자인프라도부족 현행 DC형연금제도는장기자산형성을목적으로하는자금유치기능에한정되어있을뿐만아니라, 가입자의납입금한도액의인상및가입자의범위확대필요 또한, 개인의안정적노후생활에필요한비용등에관한정보제공도부족한실정 장기자산형성을목적으로자금을유도할수있는제도를정비하는경우펀드시장도다양한니즈에부합하고안정적인기반을가진시장으로의성장기대 실제미국의펀드시장도큰틀에서보면투자의절반이純투자, 절반이 IRA, 401(k) 등세제혜택을받을수있는연금부분으로자금의성격은상이 ( 상품서비스의다양화 ) 국내펀드시장도 09 년자본시장법제정이후판매채널확대및상품서비스의다양화가진행되고있으나, 미국등선진국에비해판매채널및상품서비스의다양화측면에서아직미흡한실정 또한, 장기자산형성제도, 판매채널등미흡으로투자자와상품을능숙하게연결시키고못하고, 상품구조나다양성을투자자에게충분하게전달하지못하는측면도존재 - 젊은층의낮은보유율등투자자의인식전환을위해서도개인의장기자산형성을위한인프라마련필요 기타과제 ( 국내시장환경 ) 장기적자금이펀드로유입되지못하는배경에는다양한원인 64 금융투자협회

62 미국개인금융자산운용의변화 이있으나, 주요원인중하나는성공경험의부족에기인 - 00년대이후몇차례의증시등락경험과금융위기로인한개인투자자의자산손실등으로인해펀드가장기적으로자산을증식시키는수단이라는인식을가지기곤란했던것으로판단 ( 개인투자자의투자문화 ) 펀드가단기수익률을추구하는수단으로써이용되고장기적인자산형성수단으로활용되지못한측면도적지않음 - 국내주식의운영성과가좋지않은가운데개인투자자의관심이투자대상이아닌분배금및투자수익률을중시 - 자산형성층과주니어계층으로구분하여대응하거나시니어계층에편재되어있는자산을이전시킴과동시에상속에대한배려도중요 ( 투자교육 ) 현재투자교육을총괄하는정 부기관도없고학교교육은교육부, 퇴직연금관련교육은노동부, 일반교육은업계에서담당 - 투자교육만으로는한계가있는바, 젊은층의장기적인자산형성에기여하는인프라구축이중요하며, 영국의차일드펀드와같은제도도입을통한인식전환필요 ( 운영자측면 ) 동일한운용회사가운용하고있는다른운용재산과의거래 ( 자전거래 ) 를원칙적으로금지 * * 현행자본시장법상펀드간의자전거래는환매에응하기위하여불가피한경우나헤지에따른헤지금액을지급하기위하여불가피한경우에해당하고 ( 동법시행령 87 조 ➀3), 증권시장등을통한처분이곤란한경우등그불가피성이인정되고부실자산이아니어야하며투자자의이익에반하지않고해당펀드의투자목적에부합하는거래에해당하는경우에만자전거래를예외적으로허용 ( 금투업규정 4-59➀) 금융투자

63 조사연구보고서 ( 참고자료 1) IRA는 82년에일부범위에한정되었던대상자를 소득이있는자라면누구든지가입가능 한것으로개선한것이확대원인으로작용 66 금융투자협회