투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 43,원 (PER 1.7배수준 ) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 39,원 (PER 9.7배수준 ) 현재주가 34,8원 Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 4Q18 평균원 / 달

Transcription

1 3Q18 Preview - 유가상승을고스란히반영할듯 운송 / 유틸리티 / 자동차 Analyst 강성진연구원정혜정 seongjin.kang@kbfg.com hyejung.jung@kbfg.com 투자의견 Hold 유지, 목표주가 39, 원으로하향 제주항공에대해투자의견 Hold를유지하고, 목표주가는 39,원으로 17.% 하향조정한다. 국제여객업황둔화에따른운임하락을반영해 218년 ~22년영업이익전망치를각각 15.5%, 52.4%, 28.8% 하향한것이목표주가조정의원인이다. 목표주가는 DCF 방식 (WACC 7.1%, 영구성장률 1.9%) 으로산출했다. 목표주가의 218년말 EPS 기준 Implied PER은 9.7배이며, 1월 8일종가기준상승여력은 12.1% 다. 3Q18 예상영업이익 377 억원 (-6.7% YoY), 시장컨센서스하회 (-13.4%) 제주항공의 3Q18 매출액은 3,423억원 (+28.4% YoY, +2.8% QoQ), 영업이익은 377억원 (-6.7% YoY, % QoQ), 당기순이익은 378억원 (+17.9% YoY, % QoQ) 을각각기록할것으로예상한다. 예상영업이익은 KB증권기존전망치와시장컨센서스를각각 12.7%, 13.4% 하회하는수준이다. 공격적인확장정책으로유가상승분을 항공권가격에적용하지못한것이영업이익 감소의원인 영업이익이감소할것으로전망하는것은항공여객수급이악화되면서전년대비늘어난항공사의유류비부담을소비자에게충분히전가하기어려워질것이기때문이다. 연료단가는전년대비 49.9% 상승하면서 257억원의영업이익감소효과를가져왔을것이다. 반면경쟁심화에 yield는이러한비용증가를거의반영하지못했을것으로판단한다. 하반기에도공급이빠르게늘어나실적에 부담을줄것으로예상. 변수는환율 LCC들의치킨게임이본격화될가능성이있고, 이는제주항공실적에부정적인영향을줄수있다. LCC들의공급증가속도는여전히빠른반면, 한국인들의해외여행증가속도는예전보다둔화되고있다. LCC들은대규모기단을확보해규모의경제에의한가격경쟁력강화를바탕으로시장점유율경쟁에나설것이다. 진에어의항공기확대제한, 기타 LCC와의규모격차를고려할때제주항공이장기적경쟁에서는가장유리할것으로판단한다. 그러나당분간가격경쟁이심화되면서수익성저하를경험하게될가능성이있다는판단이다. Hold 유지 목표주가 ( 하향, 원 ) 39, Upside / Downside (%) 12.1 현재가 (1/8, 원 ) 34,8 Consensus Target Price ( 원 ) 54,529 시가총액 ( 억원 ) 9,172 Trading Data Free float (%) 32.3 거래대금 (3M, 십억원 ) 3.7 외국인지분율 (%) 1.6 주요주주지분율 (%) AK홀딩스외 7 인 59.6 제주특별자치도청 7.8 Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 시장대비상대수익률 Forecast earnings & valuation 결산기말 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 996 1,289 1,58 1,752 영업이익 ( 십억원 ) 지배주주순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 2,929 4,3 3,222 5,6 증감률 (%) PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) 배당수익률 (%) 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) , 자료 : 제주항공, KB 증권 54, 48, 42, 36,

2 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 43,원 (PER 1.7배수준 ) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 39,원 (PER 9.7배수준 ) 현재주가 34,8원 Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 4Q18 평균원 / 달러환율 1,127원 / 달러 2) 4Q18 싱가폴제트유 92.달러 / 배럴 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 4Q18 평균원 / 달러환율 1,127원 / 달러하회 2) 4Q18 싱가폴제트유 92.달러 / 배럴하회 Bear-case Scenario 35, 원 (PER 8.7 배수준 ) Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 4Q18 평균원 / 달러환율 1,127 원 / 달러상회 2) 4Q18 싱가폴제트유 92. 달러 / 배럴상회 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 매출액 1,31 1,72 1,289 1, 영업이익 지배주주순이익 자료 : KB증권추정 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 218E 219E 218E 219E 218E 219E 매출액 1,289 1,58 1,245 1, 영업이익 지배주주순이익 자료 : WiseFn, KB증권추정 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): DCF valuation 2) 목표주가산정 : 목표시가총액 1.조원 (WACC 7.1%, 영구성장률 1.9%) 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 43,원 ~ 35,원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : PER 9.7배 매출액구성 (%).6% 6.1% 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 218E 219E 환율 1% 상승시 금리 1%p 상승시 % 국제여객국내여객항공화물기타수입 유가 1% 상승시 % 자료 : DART, KB 증권정리 주 : 217 년연간매출액기준 PEER 그룹비교 ( 백만USD, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E 제주항공 JetBlue Airways 5, AirAsia X 34, Southwest Airlines 5, 자료 : Bloomberg, KB증권정리 2

3 표 1. 3Q18 제주항공실적전망치및각종비교 ( 십억원, %) 3Q18E 전년동기대비직전분기대비컨센서스대비기존추정대비 3Q17 YoY % 2Q18 QoQ % 컨센서스 Diff. % 3Q18E Diff. % 매출액 영업이익 세전이익 지배주주순이익 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : Dart, Wisefn, KB증권추정 표 년제주항공실적전망치변경 ( 십억원, %) 218E 전년대비컨센서스대비기존추정대비 217 YoY % 컨센서스차이 % 218E 차이 % 매출액 1, , , 영업이익 세전이익 지배주주순이익 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : Dart, Wisefn, KB증권추정 표 년제주항공실적전망치변경 ( 십억원, %) 219E 전년대비컨센서스대비기존추정대비 218E YoY % 컨센서스차이 % 219E 차이 % 매출액 1,58 1, , , 영업이익 세전이익 지배주주순이익 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : Dart, Wisefn, KB증권추정 표 년제주항공실적전망치변경 ( 십억원, %) 22E 전년대비컨센서스대비기존추정대비 219E YoY % 컨센서스차이 % 22E 차이 % 매출액 1,752 1, , , 영업이익 세전이익 지배주주순이익 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : Dart, Wisefn, KB증권추정 3

4 218 연료사용량 공항이용료 기타비용 연료단가 219E 217 연료사용량 공항이용료 기타비용 연료단가 218E 3Q 217 연료사용량 공항이용료 기타비용 연료단가 3Q 218E 제주항공 (8959) 그림 1. 3Q18 추정요소별이익증감기여 (YoY) 그림 2. 3Q18 영업이익변동요인별분석 (YoY, 추정 ) ( 십억원 ) 3Q18E 기존전망 연료사용량공항이용료 -9-8 기타비용 연료단가 영업이익의증가 -2-3 ( 십억원 ) Capex 효과 업황효과 그림 년추정요소별이익증감기여 (YoY) 그림 년영업이익변동요인별분석 (YoY, 추정 ) ( 십억원 ) 연료사용량공항이용료기타비용연료단가 E 194 ( 십억원 ) Capex 효과 업황효과 영업이익의증가 12 그림 년추정요소별이익증감기여 (YoY) 그림 년영업이익변동요인별분석 (YoY, 추정 ) ( 십억원 ) 219E 연료사용량공항이용료 기타비용 연료단가 -49 ( 십억원 ) Capex 효과 업황효과 영업이익의증가 -22 4

5 목표주가는 DCF 방식으로산정. 목표주가 39, 원은 218 년예상 EPS 기준 PER 9.7 배에 해당 그림 7. 제주항공 PER Band Chart ( 원 ) 제주항공 7, 6, 5, 4, PER 11.7x PER 1.7x PER 9.7x PER 8.7x PER 7.7x 3, 2, 1, E 219E 22E 자료 : KB 증권추정 자기자본기대수익률 : 7.81% = 무위험수익률 + 리스크프리미엄 X 베타무위험수익률 : 2.18% (1년만기국채수익률 ytd 평균 ) 시장기대수익률 : 11.11% (KB증권하우스가정치 ) 베타 :.63 (14주주간베타 ) 타인자본기대수익률 :.38% 자기자본비중 : 9.28% 영구성장률 : 1.9% (OECD 21~26년 GDP 잠재성장률전망평균, 223년이후에는 LCC 중심의항공시장성장을전망 ) 표 5. 제주항공목표주가산출내역 ( 원, 십억원, 천주, X, %) E 219E 22E 221E 222E 223E~ 현금흐름추정 FCF 세후영업이익 (NOPAT) 감가상각비 임차료 설비투자 운전자본투자 기타 현금흐름의현재가치 가중평균자본비용 (WACC) 7.1% 영구성장률 1.9% Terminal Value 할인율.% 5.3% 12.8% 2.8% 29.3% 38.5% PV Valuation Sum of PV 2,99 순현금 -1,74 적정시가총액 1,25 조정주식수 26,379 목표주가 39, 현재주가 (1/8) 34,8 상승여력 12.1 EPS 4,3 3,22 자료 : KB증권추정 5

6 표 6. 제주항공분기실적추이및전망 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E E 219E 매출액 ,289 1,58 국내여객매출액 국내여객 Yield ( 원 ) RPK ,17 2,466 2,892 국내여객 L/F (%) 국제여객매출액 ,174 국제여객 Yield ( 원 ) RPK 2,935 2,744 3,136 3,99 3,666 3,634 3,823 4,62 4,818 4,65 4,685 4,584 11,914 15,185 18,692 국제여객 L/F (%) 화물및액 영업비용 ,176 1,488 연료비 추정연료단가 ( 달러 / 배럴 ) 추정연료사용량 ( 천배럴 ) ,14 1,97 1,111 1,1 2,918 3,62 4,411 인건비 임차료 감가상각비 공항관련비 정비비 영업이익 영업이익률 (%) 영업외손익 순이자손익 외환손익 기타영업외손익 법인세차감전이익 당기순이익 ( 지배주주 ) 매출액 (YoY %) 국내여객매출액 (YoY %) 국내여객 Yield (YoY %) RPK (YoY %) 국내여객 L/F (YoY %p) 국제여객매출액 (YoY %) 국제여객 Yield (YoY %) RPK (YoY %) 국제여객 L/F (YoY %p) 화물및액 (YoY %) 영업비용 (YoY %) 연료비 ( 별도 ) (YoY %) 연료단가 ( 달러 / 배럴, YoY %) 연료사용량 (YoY %) 인건비 ( 별도, YoY %) 임차료 ( 별도, YoY %) 감가상각비 ( 별도, YoY %) 공항관련비 ( 별도, YoY %) 정비비 ( 별도, YoY %) 영업이익 (YoY %) , 적전 영업이익률 (YoY %p) 법인세차감전이익 (YoY %) 적전 당기순이익 ( 지배주주, YoY %) 적전 자료 : 제주항공, KB증권추정 6

7 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 적용기준 ) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) ( 적용기준 ) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) (IFRS-S) 매출액 ,289 1,58 1,752 자산총계 6 8 1,6 1,125 1,281 매출원가 ,25 1,32 1,392 유동자산 매출총이익 현금및현금성자산 판매비와관리비 단기금융자산 영업이익 매출채권 EBITDA 재고자산 영업외손익 기타유동자산 이자수익 비유동자산 이자비용 1 1 투자자산 지분법손익 유형자산 기타영업외손익 무형자산 세전이익 기타비유동자산 법인세비용 부채총계 당기순이익 유동부채 지배주주순이익 매입채무 수정순이익 단기금융부채 기타유동부채 성장성및수익성비율 비유동부채 (%) 216A 217A 218E 219E 22E 장기금융부채 매출액성장률 기타비유동부채 영업이익성장률 자본총계 EBITDA 성장률 자본금 지배기업순이익성장률 자본잉여금 매출총이익률 기타자본항목 영업이익률 기타포괄손익누계액 EBITDA이익률 이익잉여금 세전이익률 지배지분계 당기순이익률 비지배지분 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E (X, %, 원 ) 216A 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 Multiples 당기순이익 PER 유무형자산상각비 PBR 기타비현금손익조정 PSR 운전자본증감 EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) EV/EBIT 재고자산감소 ( 증가 ) 배당수익률 매입채무증가 ( 감소 ) EPS 2,47 2,929 4,3 3,222 5,6 기타영업현금흐름 BPS 1,351 12,558 16,19 18,528 22,887 투자활동현금흐름 SPS ( 주당매출액 ) 28,765 37,829 48,897 59,935 66,462 유형자산투자감소 ( 증가 ) DPS ( 주당배당금 ) , 무형자산투자감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 수익성지표 기타투자현금흐름 ROE 재무활동현금흐름 ROA 금융부채증감 ROIC , 자본의증감 3-4 안정성지표 배당금당기지급액 부채비율 기타재무현금흐름 순차입비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금 기타현금흐름 1-6 유동비율 현금의증가 ( 감소 ) 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 총자산회전율 순현금흐름 매출채권회전율 순현금 ( 순차입금 ) 재고자산회전율 자료 : 제주항공, KB증권추정 7

8 투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) ( 원 ) 제주항공 6, 52, 44, 36, 28, 2, 제주항공 (8959) 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 Marketperform 26, Hold 3, Hold 33, Hold 45, Buy 45, Buy 5, Buy 43, Buy 47, Hold 47, 개월경과이후 47, Hold 39, KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과비고 : 217년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 217 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 8