CJ 건설합병긍정적 그룹성장과동행 CJ건설은건설을주업으로리조트와부동산부문은영위하고있음. 건설이매출의 91% 로대부분이며이중그룹사물량이 50% 를차지하고있는것으로파악. 나머지는비계열부문으로물류센터나오피스빌딩등이차지하고있음. 리조트는제주나인브릿지와여주해슬리는운영하고있으며매

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1 2017/12/22 CJ 대한통운 (000120) 기업분석리포트 변하는주가와변하지않는경쟁력 투자의견 매수, 목표주가 250,000원유지 CJ건설합병이슈로 CJ대한통운의주가는 3일간 6% 하락. 그러나이번합병이슈가 CJ대한통운의본질가치에영향을줄수없다고판단. 오히려 1 CJ건설은 Cashcow 역할이가능하고 2 CJ대한통운과의시너지요인도존재함. 투자의견 매수 목표주가 250,000원유지막연한우려보다는실질적효과를기대하자 CJ건설합병과정에서활용된자사주물량은전체 519만주중 53만주. 발행주식수의 2.3%, 전체자사주물량의 10% 에불과. 성장을위한 M&A 자원이크게훼손된것은아님. 1 오히려그룹사물량과오피스빌딩중심의건설비즈니스를통해 Cashcow 역할가능. 합병과정에서합병대가로자사주가지급됐는데 CJ대한통운입장에서는현금유출이나발행주식수변동없이 ( 유통주식측면에서는변동 ) 연간 200~300억원의영업이익이계상될수있음. 투자의견매수 [ 유지 ] 목표주가 (6M) [ 유지 ] 현재주가 2017/12/21 주식지표시가총액 250,000 원 77.3% 141,000 원 32,165 억원 52주최고가 200,000원 52주최저가 140,000원 상장주식수 2,281만주 자본금 / 액면가 1,141억원 / 5천원 60일평균거래량 4.0만주 60일평균거래대금 62억원 외국인지분율 16.0% 자기주식수 519만주 / 22.7% 주요주주및지분율 CJ제일제당 ( 주 ) 등 40.2% 주가동향 2 무엇보다올해그룹사물량이증가하면서사상최대실적이가능할것. 핵 심공사는 CJ E&M 의 K-Culture Vally, 대한통운의곤지암메가허브터미널, 제일 제당의말레이시아메치오닌공장. 당사가추정한 CJ 건설의 17 년매출은전년 (%) CJ 대한통운 KOSPI 대비 37% 증가한 8,791억원예상. 통상그룹사물량의이익률이높기때문에 17년영업이익은전년대비 147% 증가한 302억원예상. 영업이익률은 3% 대로상승. 합병비율기준, P/E 5배수준으로경영권프리미엄고려시낮은수준. 3 실질적시너지존재. 그룹 ( 제일제당 /E&M/CGV/ 대한통운 / 오쇼핑 ) 의 1 사업 scope가국내에서해외로확장되고있으며그과정에서사업기회는지속적으로발생할것. 한편 2 TES기반의물류센터설계 ( 대한통운 ) 과물류인프라시공 ( 건설 ) 이결합하여특화된영역 ( 비계열 ) 으로사업기회 /12 17/3 17/6 17/9 17/12 신건식 인터넷 / 지주 / 물류 gsshin@bnkfn.co.kr (02) 합병이벤트가우리의투자포인트에영향을줄수없기때문에투자의견과목표가격은그대로유지. 오히려 1 주가하락에따른가격 Merit가더발생했고 2 18년배송단가의상승반전이예상되며 3 곤지암허브터미널가동과서브터미널자동화효과가기대됨. 4 독보적인라스트마일 (last mile) player 의위상도여전히매력포인트임. BNK투자증권리서치센터 서울시영등포구여의나루로 57 신송센터빌딩 16층

2 CJ 건설합병긍정적 그룹성장과동행 CJ건설은건설을주업으로리조트와부동산부문은영위하고있음. 건설이매출의 91% 로대부분이며이중그룹사물량이 50% 를차지하고있는것으로파악. 나머지는비계열부문으로물류센터나오피스빌딩등이차지하고있음. 리조트는제주나인브릿지와여주해슬리는운영하고있으며매출의 7% 를차지하고있으나 16년영업이익기여도는리조트부문이 50% 를상회. 부동산부문은그룹빌딩을관리는업무이며매출의 2% 를차지하고있음. 그룹의존도가높지만 1 CJ 그룹이양호한실적을바탕으로고성장세를지속하고있으며 2 변동성이심한주택부문노출이거의없고 3 CJ 대한통운과의시너지전략도명확하기 때문에합병전략은긍정적으로판단. Fig. 1: 매출구조 Fig. 2: CJ 그룹의성장 ( 상위 4 개사 ) 리조트, 7% 부동산관리, 2% (%) 건설, 91% 4 2 출처 : CJ 대한통운, BNK 투자증권 F 출처 : BNK투자증권, CJ제일제당, CJ E&M, CJ CGV, CJ대한통운 2

3 CJ 대한통운 (000120) 17년최대실적달성가능 2017년그룹의핵심공사의진행중. CJ E&M의 K-Culture Vally, 대한통운의곤지암메가허브터미널, 제일제당의말레이시아메치오닌공장이대표적. 17년실적에가장큰영향을미칠것으로보이는공사는곤지암메가허브터미널로약 1,700~1,800 억원정도매출인식이될것으로예상. 그룹사물량이크게증가하면서매출은대략 9,000억원수준에근접한전년대비 37% 증가한 8,791억원예상. 통상그룹사물량의이익률이높기때문에 17년영업이익은전년대비 147% 증가한 302억원예상. 영업이익률은 3% 대로상승예상. 다만실질적연결손익이반영될것으로보이는 18년은곤지암메가허브터미널의매출인식이대부분마무리됨에따라역기저효과존재. 17년보다는매출이감소할것으로보이지만 1 그룹전사적으로성장추세이고 2 CJ대한통운과의시너지도기대해볼수있어곤지암터미널효과를제외한성장은지속될수있다고판단. Fig. 3: Valuation ( 단위 :%,X) F 매출액 3,564 3,352 5,376 6,420 8, % 60.4% 19.4% 36.9% 매출총이익 영업이익 % 243.4% -6.5% 146.9% 세전이익 당기순이익 적자지속 흑전 32% 306% PER(X) 출처 : 전자공시시스템, BNK투자증권 Fig. 4: 지배구조개편전 Fig. 5: 지배구조개편후 CJ CJ 36.7% 100% 44.6% CJ 제일제당 KXH CJ 제일제당 CJ 건설 99% 20.1% 20.1% CJ 대한통운 40.2% CJ 대한통운 +CJ 건설 출처 : BNK 투자증권 출처 : BNK 투자증권 3

4 재무상태표 포괄손익계산서 ( 억원 ) F 2018F 2019F ( 억원,%) F 2018F 2019F 유동자산 12,393 15,111 17,342 20,457 23,373 매출액 50,558 60,819 72,202 84,641 92,684 현금성자산 1,001 1, ,776 매출원가 45,065 54,108 64,419 75,355 82,071 매출채권 7,955 10,618 13,292 15,471 16,708 매출총이익 5,493 6,711 7,782 9,286 10,613 재고자산 매출총이익률 비유동자산 32,612 40,101 48,153 50,387 51,984 판매비와관리비 3,626 4,427 5,363 6,242 6,778 투자자산 ,548 1,622 1,675 판관비율 유형자산 17,726 20,365 26,636 29,185 31,107 영업이익 1,866 2,284 2,420 3,043 3,835 무형자산 9,177 13,681 14,825 14,436 14,057 영업이익률 자산총계 45,005 55,212 65,495 70,844 75,357 EBITDA 3,118 3,734 4,059 4,883 5,792 유동부채 12,856 13,624 18,116 19,857 20,846 영업외손익 -1,206-1,374-1,369-1,276-1,352 매입채무 3,907 5,871 7,350 8,555 9,239 금융이자손익 단기차입금 2,093 3,659 4,492 4,492 4,492 외화관련손익 비유동부채 8,432 14,196 18,802 21,084 22,745 기타영업외손익 사채및장기차입금 7,155 12,739 16,642 18,642 20,142 세전이익 ,051 1,768 2,483 부채총계 21,288 27,819 36,918 40,942 43,591 세전이익률 지배기업지분 23,233 23,461 24,259 25,396 26,995 법인세비용 자본금 1,141 1,141 1,141 1,141 1,141 법인세율 자본잉여금 22,486 22,487 22,484 22,484 22,484 계속사업이익 ,326 1,862 이익잉여금 4,855 5,416 6,031 7,168 8,767 당기순이익 ,326 1,862 비지배지분 484 3,932 4,319 4,507 4,771 당기순이익률 자본총계 23,717 27,393 28,577 29,903 31,765 지배기업순이익 ,138 1,598 총차입금 14,349 18,486 24,603 26,609 28,112 지배기업순이익률 순차입금 13,026 16,882 24,171 25,832 25,994 총포괄손익 ,326 1,862 현금흐름표 주요투자지표 ( 억원 ) F 2018F 2019F F 2018F 2019F 영업활동현금흐름 1,719 2,084 1,438 2,955 4,003 EPS ( 원 ) 2,014 2,446 2,694 4,987 7,006 당기순이익 ,326 1,862 SPS 221, , , , ,291 비현금비용 2,787 2,925 3,504 2,871 3,261 BPS 131, , , , ,153 감가상각비 1,251 1,450 1,639 1,840 1,956 CFPS 13,091 14,730 17,817 18,031 21,983 비현금수익 EBITDAPS 13,667 16,369 17,793 21,404 25,388 자산및부채의증감 , DPS 매출채권감소 ,177-2,178-1,238 PER ( 배 ) 재고자산감소 PSR 매입채무증가 , PBR 법인세환급 ( 납부 ) PCR 투자활동현금흐름 ,055-9,350-4,072-3,506 EV/EBITDA 유형자산증가 ,332-7,128-4,000-3,500 배당성향 (%) 유형자산감소 배당수익률 무형자산순감 매출액증가율 재무활동현금흐름 -1,008 5,432 6,679 1, 영업이익증가율 차입금증가 -1,283 3,648 6,621 2,005 1,503 순이익증가율 자본의증감 EPS증가율 배당금지급 부채비율 (%) 기타 170 1, 차입금비율 현금의증가 , ,316 순차입금 / 자기자본 기말현금 1,001 1, ,776 ROA (%) 총현금흐름 (GCF) 2,986 3,360 4,064 4,113 5,015 ROE 잉여현금흐름 (FCF) ,690-1, ROIC 출처 : 사업보고서 (12월결산 ), BNK투자증권리서치센터 주 : K-IFRS 연결기준, 2017/12/19 종가기준 4

5 CJ 대한통운 (000120) 투자의견및목표주가변경 종목명 날짜 투자의견 목표주가괴리율 (%) (6M) 평균 H/L CJ대한통운 16/02/01 매수 270,000원 (000120) 16/02/22 매수 270,000원 /08/08 매수 270,000원 /11/03 매수 270,000원 /02/14 매수 250,000원 /08/07 매수 250,000원 /09/20 매수 250,000원 /11/09 매수 250,000원 /12/20 매수 250,000원 /12/22 매수 250,000원 - - 주가및목표주가변동추이 (2Y) ( 천원 ) 목표주가 50 CJ대한통운주가 0 15/12 16/6 16/12 17/6 17/12 5

6 투자등급 ( 기업투자의견은향후 6개월간추천일종가대비해당종목의예상수익률을의미함.) 기업 : 6개월예상수익률 / 매수 (Buy) +10% 이상, 보유 (Hold) -10~+10%, 매도 (Sell) -10% 이하산업 : 6개월투자비중에대한의견 / 비중확대 (Overweight), 중립 (Neutral), 비중축소 (underweight) 조사분석자료투자등급비율 ( 기준 ) / 매수 (Buy) 91%, 보유 (Hold) 9%, 매도 (Sell) 0% 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않으며, 지난 1년간상기회사의유가증권 (DR, CB, IPO 등 ) 발행과관련하여주간사로참여한적이없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 이자료에는네이버에서제공한나눔글꼴이적용되어있습니다. 고객지원센터 < 본사 / 영업부 > 부산시부산진구새싹로1( 부전동 ) 부산은행부전동별관 3층, 4층 / [ 본사 ] T / F [ 영업부 ] T / F < 여의도센터 > 서울시영등포구여의나루로 57( 여의도동 ) 신송센터빌딩 16층 / T / F < 서울영업부 > 서울시중구무교로 6( 을지로1가, 금세기빌딩 ) 8, 9층 / T / F < 경남영업부 > 경상남도창원시마산회원구 3.15대로 642 BNK경남은행본점 1층 / T / F < 울산영업부 > 울산시남구중앙로 202 BNK경남은행울산영업부 1층 / T / F BNK부산은행 / BNK경남은행 / BNK투자증권 / BNK캐피탈 / BNK저축은행 / BNK자산운용 / BNK신용정보 / BNK시스템 6