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1 제약 / 바이오 Senior analyst 하태기 Tgha8872@gmail.com 골드브릿지 SEE-IT Note JW 중외제약 (001060,KS): 영업실적안정적회복, 신약개발진전 2018 / 11 /02 수액매출국내 1 위, 병원매출비중이높은국내중위권제약사 JW중외제약은수액제부문에서국내 1위이며, 그외전문치료제비중이높은국내중위권 ( 전체매출액기준 ) 제약사이다. 2017년매출액은 5,029억원, 영업이익이 215억원이다. 매출액비중은전문의약품 92.6%, 일반의약품 5.7% 이다. 전문의약품중에서는수액제 37.3%, 순환기계 14.5%, 소화기 9.1%, 감염내과 8.9% 이다. 특별히유통별로보면, 동사는수액제비중이높아종합병원비중이 66.0% 로, 국내제약사중에서 2위이다. 수액제는 JW생명과학에서생산하고, 국내유통은 JW제약이담당하고있다. 2017년기준주요제품의매출액을보면, 영양수액제에위너프 (847억원), 일반수액에 5% 포도당 (815억원 ), ETC부문에서리바로 ( 고지혈증, 497억원 ), 전해질첨가특수수액크린투 (296억원), 프리페넴 ( 항생제, 242억원 ), 라베칸 ( 위궤양치료제, 177억원 ), 시그마트 ( 협심증치료제, 149억원 ), 악템라 ( 류마티스관절염치료제, 118억원 ), 듀파락시럽 ( 간성호수치료제, 104억원 ) 등이있다. 현재주가는 33,150원, 시가총액 6,564억원이다. [ 표 1] JW중외제약제품별매출비중 자료 : 골든브릿지투자증권리서치센터 골든브릿지투자증권리서치센터 1

2 가. 수액제와고지혈증치료제고성장, 전사매출액 6% 내외성장전망 JW중외제약의영업실적이뚜렷하게개선되고있다. 항생제와시그마트 ( 협심증치료제 ) 등기존의약품성장세가정체되는가운데고지혈증치료제리바로가고성장하고있다. 또한제품비중이높은수액제가성장하면서전사매출성장률도 2016년 7.6%, 2017년 7.6% 이다. 종합병원 ( 현재국내원내시장매출순위 2위 ) 에서경쟁력을확보한만큼, 상대적으로매출규모가적은의원시장 ( 현재국내의원시장매출순위 11위 ) 대상으로영업을강화하고있다. 향후의원시장에서매출성장률이상대적으로높을전망이다. 매출확대전략에따라 2018년에도전사매출은 6% 내외성장할전망이다. 또한매출특성에서종합병원비중이높아실거래가제도시행시약간의약가인하리스크가있을수있다. 그러나실거래가약가제도가격년제로시행됨에따라 2019년에는해당이없어약가인하리스크도없을것이다. [ 표 2] 제품부문별매출추이 ( 단위 : 억원 ) 구분 Q 2Q 3Q 4Q Q 2Q 3QE 4QE 2018E 일반수액 ( 증감률 ) 13.3% 3.3% 50.0% 20.0% 2.1% 16.6% 17.2% 10.0% 2.0% 15.0% 10.5% 영양수액 ( 증감률 ) 7.1% 6.8% 75.2% 36.6% 45.5% 40.7% 38.0% -9.8% 0.0% 5.0% 5.4% 리바로 ( 증감률 ) 48.4% 17.2% 53.1% 31.0% 26.0% 30.8% 28.4% 29.8% 22.0% 15.0% 23.7% 이미페넴 ( 증감률 ) -27.3% -34.9% 265.0% -30.5% 154.5% 15.2% -14.3% -34.2% -25.0% -25.0% -25.3% 시그마트 ( 증감률 ) 33.6% -8.1% -13.6% 0.0% 21.2% -1.3% -8.8% -5.3% -5.0% -5.0% -5.9% 기타 2, , ,595 ( 증감률 ) 5.0% 6.2% -28.9% -12.8% 22.7% -5.9% -5.7% 19.9% 5.0% 3.0% 4.7% 매출액 4,344 1,233 1,213 1,333 1,251 5,029 1,307 1,327 1,380 1,310 5,323 ( 증감률 ) 7.6% 3.4% 4.1% 12.1% 10.9% 7.6% 6.0% 9.4% 3.5% 4.8% 5.8% 자료 : JW 중외제 ; 약, 골든브릿지투자증권리서치센터 [ 표 3] 해외제휴선사파이프라인보유매출액 ( 단위 : 억원 ) 제휴선계 2015 년 2016 년 2017 년 금액 1,217 1,322 1,421 병원총매출비 (%) 52.40% 52.20% 55.70% 자료 : JW 중외제 ; 약 나. 원가율소폭개선중, 판관비안정, 금융비용실질적감소추세 JW중외제약은수액제등주력품목의안정적성장에따라수익성이소폭씩개선되고있다. 정부의약가인하로매출원가율이 2012년 67.5% 까지상승했으나 2013년부터 63% 대에서안정되었다. 2017년에는 62% 대로소폭하락했으며, 고부가제품매출성장에따른규모의경제효과로 2018년에도 62% 대추정되고 2019년에는 61% 대로개선될가능성이높다. 원가율안정은 ( 표 3) 에서와같이해외제휴사의오리지날의약품비중이높은것과도관계가있다. 환율변화나약가인하시제휴사와서로손실은보전해주는계약이있기때문에원가구조를안정적으로가져갈수있는장점이있다. 판관비율은 32% 내외에서안정된구조이나 R&D비용증가에따라 2017년부터 33% 내외에서횡보할전망이다. 수익성개선은금융비용감소영향으로뚜렷하게진행될전망이다. 동사는 2016년에 3자배정전환상환우선주 (RCPS, 1,119억원 ) 를발행했다. 이중에서 JW홀딩스가 689억원, 우선주로유상증자에참여했다. 나머지 430억원중에서현재까지 131억원이주식으로전환되었다. 따라서차입금형태 ( 전환상환우선부채 ) 으로현재남아있는금액은 299억원이다. 이마저도주가가상승할경우주식으로전 골든브릿지투자증권리서치센터 2

3 환되면차입금이과거대비대폭줄어드는것이다. 따라서동사의금융비용이대폭줄어들고있다. 다만전환상환우선주 평가손실과이익이분기별로발생하고있으나이는시간이지나면해소되고잠재적차입금축소에따라실질적으로는금융 비용이줄어드는것이다. [ 표 4] JW 중외제약연간요약영업실적추이 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 적전 적지 E 흑전 E E 자료 : 골든브릿지투자증권리서치센터 [ 표 5] JW 중외제약분기별요약영업실적추이 12 월결산 ( 억원 ) 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3QE 4QE 매출액 1,233 1,213 1,333 1,251 1,307 1,327 1,380 1,310 영업이익 세전이익 순이익 YoY(%) E 매출액 영업이익 세전이익 적지흑전적전 1,527.1 흑전 흑전 순이익 적지흑전적전 흑전 흑전 자료 : 골든브릿지투자증권리서치센터, 2018 년 3 분기실적은매출액에서추석효과를반영소폭증가, 영업이익에서원가율하향안정, 판관비안정을가정하여추정 다. 성과내는신약개발부문 첫째, 항암제 CWP 291 임상 1상완료단계, 탈모치료제, 화장품등으로도개발추진동사는연구개발부문에서우선, Wnt 신호전달을억제하는항암제 CWP 291을개발하고있다. 급성골수성백혈병에대한임상 1a가 2016년에완료되었고, 1b( 병용용법 ) 가미국 / 한국에서진행중인데, 금년말까지완료될전망이다. 동시에임상 2a 는 FDA 사전승인을받은상태이며, 글로벌임상 2상을준비하고있다. 또한다발성골수종에대해서임상 1a, 1b를미국 / 한국에서동시에하고있으며, 2019년내 1상이모두완료될것으로전망된다. 다음으로 Wnt 신호전달활성화로탈모치료 ( 전임상중 ) 와기능성화장품으로도개발하고있으며, 특히화장품부문에서상업화가빠르게진전될가능성이높다. 둘째, 단기간내통풍치료제 2상b 진입예정 C&C신약연구소에서도출한통풍치료제 URC102는 2014년에 4월임상 2상 IND를승인받았고, 2017년 3월에통풍환자를대상으로임상 2상a 를완료했다. 2017년 11월에미국류마티스학회 (ACR) 에참석, 임상 2상a 결과를발표한바있다. 단기간내에국내임상 2상b에진입할예정이다. 기존치료제대비적은부작용, 우수한약효로주목받고있다. 골든브릿지투자증권리서치센터 3

4 셋째, 아토피치료제 JW1601은전임상중에대규모 L/O에성공동사가 50% 지분을보유중인 C&C신약연구소에서도입한물질로아토피치료제 JW1601이있다. 이물질은히스타민 H4 수용체에선택적으로작용해아토피피부염을유발하는면역세포활성과이동을차단하는기전을갖고있다. 2018년 8월에덴마크제약사레오파마 (1908년설립, 피부질환치료세계 1위, 후시딘개발사 ) 와전체 4,500억원규모로기술수출계약을맺었다. 아토피치료제 JW1601는전임상을마치고, 임상 1상준비중인이른상태에서기술수출에성공한것이다. 레오파마는한국을제외한모든나라에서 JW1601 개발과판권을독점하게된다. 계약금 1,700만달러 ( 임상진입까지분할수익인식 ) 를우선받고임상개발에서판매까지단계별마일스톤으로 3억 8,500만달러, 그리고최대두자리런닝로열티를받게되는계약이다. 세계피부과시장에서경쟁력이있는레오파마와기술수출계약을한만큼, 향후임상을거쳐신약으로개발하는데기대가큰상황이다. 넷째, 연간 R&D비용은매출액의 6~7%, 연간 350억원내외, Wnt 플랫폼기술보유동사는 R&D부문에서제제원료를연구하는신약연구센터 ( 서울 ) 에연구원 61명이있고, 미국에서오픈이노베이션을통한신규타겟을발굴하는 JW Theriac( 미국 ) 에 2명, 50% 지분을보유중이며신약탐색연구를담당하는 C&C신약연구소 ( 수원 ) 43명이있다. 따라서총연구인력은 106명이다. 2017년기준 R&D비용은 349억원이며매출액의 6.9% 이다. 2018년에도 R&D비용은전년도와비슷한 350억원내외가될것으로추정된다. 이중에서 C&C신약연구소의비용은지분율만큼 50% 를부담하게된다. 동사는특히 Wnt신호전달분야에특화된화합물 library ( 컴파운드풀 ) 를통해혁신신약 Pipeline를개발하는플랫폼을구축하고있다. 2000년대초반부터세포의증식과재생을조절하는 Wnt 분야에대한연구를통해, 수만여종류의화합물 library 주얼리 (JWELRY) 와 Wnt 신호전달경로활성및저해를구별할수있는독창적인스크링플랫폼을원천기술로보유하고있다. [ 표 6] JW 중외제약신약 Pipeline 개발현황 자료 : JW 중외제약 라. 제약사업가치와신약 Pipeline 가치점진적상승전망 동사의기업가치는제약영업가치와신약 Pipeline가치로나누어진다. 영업가치는규모의경제효과 ( 대형제품화 ) 등으로매출원가율이하향안정되고, 적절한 R&D비용지출에따라판관비도억제되고있어, 영업이익이증가할전망이다. 특히금융비용감소에따라수익성이뚜렷하게개선되고있다. 따라서제약영업가치는점진적으로상승할것으로추정된다. 신약 Pipeline 가치도아직임상이 1~2상초기단계에있어가치를정확히평가하기어려운상황 ( 주가변동성노출 ) 이다. 그러나 Wnt 항암제와탈모제및탈모관련화장품의상업화추진, 그리고통풍치료제와글로벌제약사에 L/O 한아토피치료제의가치가시간의경과에함께상승트렌드에있을전망이다. 골든브릿지투자증권리서치센터 4

5 Stock Data KOSPI(11/01) 시가총액 발행주식수 액면가 2,024.5pt 6,564 억원 19,801 천주 2,500 원 52 주최고가 / 최저가 51,500/32,700 원 90 일일평균거래대금 75 억원 외국인지분율 8.0% 배당수익률 (18.12E) 0.8% BPS(18.12E) 주가수익률 (%) 1W 1M 6M 1Y 절대수익률 상대수익률 주주구성 JW 홀딩스 ( 외 7 인 ) 45.9% 14,403 원 Stock Price JW 중외제약 KOSPI 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 3,000 2,500 2,000 1,500 1, /10 17/02 17/06 17/10 18/02 18/06 18/10 0 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 하태기 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 골든브릿지투자증권리서치센터 5

6 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~12 개월 ) 투자등급 적용기준 ( 향후 12 개월 ) 투자의견비율 Sector 시가총액대비 Overweight( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) Company 절대수익률기준 Buy ( 매수 ) +15% 이상 49.5% ( 기업 ) 투자등급 4 단계 Hold ( 보유 ) -15% ~+15% 1.6% Sell ( 매도 ) -15% 이하기대 0.0% Not Rated( 투자의견없음 ) 등급보류 48.9% 합계 100.0% 비고투자의견비율은의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중 ( 최근 1 년간누적기준, 분기별갱신 ) 골든브릿지투자증권리서치센터 6