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1 이엠텍 ( KQ) 매수 ( 유지 ) 현재주가 (7/20) 12,800 원실적과신기술모두가턴어라운드목표주가 (12M) 18,000원 부품전문기업에서음향기기제품메이커 (Consumer Electronics) 로이엠텍은부산대학교연구소에서창업한마이크로스피커전문기업. 국내최고수준의기술력을바탕으로스마트폰스피커의기술적진보를이끌어왔으며, 스마트폰스피커부품산업에서선두기업을유지. 최근단순부품업체에서탈피하기위해음향기기제품을개발하여제품메이커 (Consumer Electronics) 로서변신에성공 올해부터블루투스음향기기완제품출시동사는음향관련노하우를바탕으로블루투스음향기기제품을준비하였음. 1분기부터 LG전자에블루투스스피커를납품하기시작하였으며, 최근에는글로벌음향기기회사에도음향기기완제품을납품하기시작함. 향후에도지속적으로신제품을출시준비중에있기에음향기기전문회사로의성공적인변신이기대됨 BA스피커개발, 보청기회사지분인수를통하여헬스케어사업진출동사는최근 BA(Balanced Armature) 스피커를개발완료함. BA스피커는기존스피커에비하여소리변환효율이 2~3배높으며, 음원해상력이높고명확하고섬세한음향이구현가능함. 동사는 BA스피커를통하여올해부터보청기및초고가이어폰시장에진출계획이며, 최근보청기전문기업 바이오사운드랩 의지분을인수함으로써향후헬스케어시장진출의교두보를확보 중소형주담당정규봉 T.02) / jung.kyu-bong@shinyoung.com Key Data ( 기준일 : ) KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가 ( 원 ) 500 시가총액 ( 억원 ) 1,797 발행주식수 ( 천주 ) 14,035 평균거래량 (3M, 주 ) 310,865 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 3,818 52주최고 / 최저 13,100 / 7,300 52주일간Beta 0.9 배당수익률 (16F,%) 0.0 외국인지분율 (%) 3.0 주요주주지분율 (%) 정승규외 1인 14.0 KTB자산운용외 1인 6.9 Company Performance 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSDAQ대비상대수익률 Company vs KOSDAQ composite 제품메이커로변신함에따라 2016년실적턴어라운드확인가능할전망. 동사는올해기존스마트폰부품사업의호조, 신규사업음향기기매출증가에힘입어실적턴어라운드가본격화될전망. 동사의 2016년실적은매출액은전년대비 31% 증가한 2,708억원, 영업이익은 72% 증가한 222억원으로전망. 투자의견매수, 목표주가 18,000원유지 ( 원 ) 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 이엠텍 Relative to KOSDAQ (%) 결산기 (12월) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 세전손익 ( 십억원 ) 지배순이익 ( 십억원 ) EPS( 원 ) ,367 1,797 2,126 증감률 (%) ROE(%) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) /07 15/11 16/

2 부산대연구소에서설립된마이크로스피커전문기업 중소기업으로서드물게대규모의연구개발조직보유 이엠텍은 2001년설립된전자기기음향부품회사로휴대폰에사용되는마이크로스피커및리시버를생산하는전문기업이다. 동사의모태는부산대학교연구소이며, 현대표이사인정승규대표이사가이끄는연구팀이창립이래현재까지동사기술의선행기술을연구개발하고있다. 동사는선행기술연구소를포함하여총 4개팀의연구개발조직을갖추고있어중소기업규모로는상당한연구개발규모와투자를진행하고있다. 스마트폰스피커의기술선도자 G1~G4 스피커개발로스마트폰스피커기술을이끌어오다 창립이래이엠텍은스마트폰용마이크로스피커기술개발에매진해왔다. 동사의마이크로스피커는스마트폰스피커기술변화를이끌어왔다고해도과언이아닐정도로경쟁사대비압도적인기술력을보이며진화해왔다. 동사가최초로개발한 EM-G1 ~ EM-G4 스피커시리즈는점차슬림, 경량화되는스마트폰디자인에탑재가능하도록슬림화되면서도, 고성능스피커가갖춰야할음질과음향퍼포먼스를구현가능하도록개발되어왔다. 슬림화 / 경량화되는스마트폰에적합한고사양스피커기술개발 이론적으로스피커의음향퍼포먼스는진동판의크기와전자기력의크기에비례하는것이상식이다. 그러나스마트폰의경우슬림화 / 경량화되면서도고음질의음향퍼포먼스를요구하기때문에스피커의기술적인진보가필수적으로요구된다. 이엠텍은이러한스마트폰제조사들의요구를충족시키는고사양의마이크로스피커를선행적으로개발하며, 스마트폰스피커의기술적진보를이끌어왔다. 도표 1. 회사개요 도표 2. 이엠텍주요고객사현황 대표이사홈페이지본사주소회사설립상장일 정승규 부산시금정구부산대학로63번길 2-1 특성화공학관 401호 2001년 1월 2007 년 5 월 종업원수 250명 (2016년 3월기준 ) 사업부문 이동통신단말기용마이크로스피커와다이나믹리시버를개발, 제조, 판매등 주요제품 마이크로스피커, 다이나믹리시버, 블루투스기기등 자료 : 이엠텍, 신영증권리서치센터 자료 : 이엠텍, 신영증권리서치센터 71

3 도표 3. 이엠텍스피커기술진화과정 EM-G1 EM-G2 EM-G3 EM-G4 EM-G4+ EM-G5 구조 특징 Speaker- Receiver 일체형 공간활용도상승폴더폰적용 Two Magnet 구조 전자기력 30% 개선음향퍼포먼스개선 Multi-Layer Diaphragm 저음강화동특성음질향상 FPCB Suspension Reverse Dome 고성능고내구성 High performance center diaphragm 8 Air holes 전자기력극대화성능최적화 연도 2001~ ~ ~ ~ ~ ~ Global Market 대상당사핵심역량활용지속가능성장 Item 음향 / 진동 Actuator IOT 기술접목 적용 자료 : 이엠텍, 신영증권리서치센터 72

4 부품기업에서음향기기제품메이커로 음향완제품시장으로진출 부품기업에서음향완제품으로탈바꿈 이엠텍은최근단순부품업체에서탈피하기위해기존사업인마이크로스피커에서확보한음향관련노하우를바탕으로신규사업진출을준비한다. 동사의사업다각화는이미확보하고있는음향기술역량을바탕으로블루투스스피커 / 헤드셋등의전문음향기기제품으로준비되고있다. 1 월부터 LG 전자에블루투스스피커완제품납품시작 올해 1 월 LG 전자향 포터블스피커 360 출시 동사는올해 1월 LG전자에블루투스스피커완제품을납품하기시작하였다. 처음납품이시작된제품은 LG전자의 포터블스피커 360모델 로서스피커의방향에상관없이 360도방향으로무지향사운드를구현가능하고 2개의패시브라디에이터와우퍼를적용하였다. 최근글로벌음향기기업체에도음향기기완제품납품시작 음향기기매니아들사이에유명한글로벌음향기기업체에도완제품납품시작 이엠텍은 LG전자에블루투스스피커를납품한이후음질과기술력을인정받아추가적인제품수주에성공한다. 최근납품을시작한음향기기완제품은음향기기매니아들사이에음질과높은가격으로유명한글로벌음향기기업체로납품된것으로파악된다. 이는이엠텍의음질과기술력이이미글로벌음향기기전문업체의까다로운납품기준을충족할수준에이른것으로판단된다. 도표 4. 이엠텍이납품하는 LG 전자블루투스스피커 자료 : LG 전자, 신영증권리서치센터 73

5 사물인터넷시대의도래 사물인터넷이확산되면서블루투스음향기기수요급증 최근사물인터넷 (Internet of Things) 에대한관심이증가하고있다. 사물인터넷시장이확대되면당연히이에연결된웨어러블기기에대한수요도급증할것으로예상되고있다. Ericsson과같은시장조사기관에서는 2020년까지사물인터넷기기가 500억대에이를것으로전망하는데, 이는 1인당약 10여대의사물인터넷디바이스를보유할것을의미한다. 블루투스음향기기들은사물인터넷 (IOT) 의핵심디바이스 블루투스음향기기수요증가전망 사물인터넷에서스마트폰과헤드셋, 스피커등의디바이스를연결해주는기술에는블루투스, Wi-Fi, ZigBee, NFC 등다양한기술이이미보편화되고있다. 블루투스기술의취약한보안성등은단점으로지적되고있으나현재지속적인기술의진화가이루어지고있기때문에향후블루투스방식은사물인터넷의핵심통신기술로사용될전망이다. 최근애플이미국특허청에 분리가능한무선청취기기 를특허등록하였고향후애플이이어폰잭이없는아이폰을출시할것으로 IT전문가들은예상하고있다. 이에따라무선 ( 無線 ) 스마트폰이대중화될경우결국블루투스음향기기에대한수요도급격하게증가할것으로예상된다. 이어폰단자가없는만큼블루투스방식으로이어폰이나스피커를연결할수밖에없기때문이다. 도표 5. 이엠텍신사업매출추이 ( 억원 ) 1,400 신사업매출액 ( 블루투스, 진동모터등 ) 1,200 1, A 2015A 2016F 2017F 2018F 자료 : 이엠텍, 신영증권리서치센터 도표 6. 스테레오타입블루투스헤드셋판매량 ( 백만개 ) 20.0 스테레오타입블루투스헤드셋 F 자료 : Strategy Analytics, 신영증권리서치센터 음원스트리밍서비스확대로블루투스음향기기시장고성장전망삼성전자는자체음원스트리밍서비스를제공하는 밀크뮤직 을소리바다와손잡고콘텐츠시장에진출하였다. 애플역시 Apple Music 을출시하며콘텐츠시장주도권을이끌고있으며, 향후스마트폰보급율확대로음원스트리밍서비스는더욱확산될전망이다. 74

6 스트리밍서비스확대로블루투스음향기기매출고성장예상 스트리밍서비스의보급확대로인하여언제어디서나원하는음악을편하게감상할수있게되면서, 블루투스음향기기의매출도급격히확산될전망이다. 블루투스헤드셋기기의경우 2010년약 570만개에불과하던글로벌판매량이 2015년에는 1천 320만개에달할것으로예상된다. 동사는이미수년간블루투스관련기술및특허를확보하고있으며, 음질과관련된음향기술에대해서는국내최고수준의기술력을보유하고있기에동사의신제품매출성장이기대되고있다. 75

7 BA 스피커개발로헬스케어음향기기시장진출 최근보청기용 BA 스피커개발완료. 전세계 3 개업체만이이기술을보유 이엠텍은최근 BA 스피커개발완료 이엠텍은최근 BA(Balanced Armature) 스피커를개발, 완료하였으며, 이른시간내로상용화 에성공할자신감을비치고있다. 이엠텍이국내최초로개발한 BA 스피커란초소형사이즈임에 도불구하고매우명확한음성전달및고품질의음향사운드를갖춘고급형스피커를말한다. 보청기와고가이어폰에채용가능한 BA 스피커 이엠텍의 BA 스피커는보청기및고급이어폰에채용가능 동사가개발한 BA스피커는크게두가지용도로사용이가능하다. BA스피커는보청기와같은헬스케어용음향기기에주로사용되는고급스피커인데, 최근고급이어폰제품에도많이채용되고있다. 일반적인스피커는보청기의경우귀가잘들리지않는사람에게정확한단어와소리를전달해야하므로사용하기어렵고, 사이즈소형화에도어려움이있으므로적합하지않다. 기존방식대비소리변환효율 2~3 배이상높은 BA 스피커 BA 방식스피커는보청기나최고급이어폰에사용되는난이도높은기술 BA방식은진동판이아닌자석사이에있는바늘모양의진동자를구동시켜음향을구현하는방식으로기존스피커 (Moving Coil 방식 ) 에비하여해상력이높은섬세한음향이구현가능 ( 기존무빙코일방식대비소리전환효율 2~3배이상높음 ) 하고, 초소형사이즈구현이가능하며, 외부소음차단력이높은것이특징이다. 따라서보청기나 30만원이상의초고가이어폰과같은고부가가치음향기기에주로사용된다. 도표 7. BA 방식스피커와기존 Moving Coil 방식비교 Balanced Armature 방식 Moving Coil 방식 armature 구동원리 특징 자료 : 업계자료, 이엠텍, 신영증권리서치센터 코일전류인가 전기자에자계형성 한쪽자석쪽으로힘을받음 진동판을진동 소리발생 - 코일고정, 철심진동방식 - 효율이좋아소형화에유리 - 제작이복잡해가격고가 - 무빙코일방식에비해소리변환효율 2~3 배높음 코일전류인가 코일에힘작용 진동판을진동 소리발생 - 진동판과자석에의해소리성능이좌우 - 제작단가가낮으나, 소형화어려움 76

8 2015 년말보청기전문업체 바이오사운드랩 지분투자 바이오사운드랩은블루투스보청기, 보청전화기등제조업체 이엠텍은지난 2015년 12월에보청기전문기업인 바이오사운드랩 의지분 8.14% 를취득하였다. 바이오사운드랩은 삼성메디슨 출신의인력들이 2007년독립하여설립한기업이며, 블루투스보청기, 보청전화기등을제조및판매하는기업이다. 이엠텍의 BA스피커기술력과바이오사운드랩의보청기제작기술등이향후시너지를발휘할것으로기대된다. 노령화시대로접어들면서보청기수요증가전망 수술이나치료제가없는난청환자지속적으로증가하는상황 한국도일본과마찬가지로노령화사회로접어들고있고한국의노령화속도는유례없이빠른속도로진행되고있다. 노령화가진행될수록난청인구도급속히증가할것으로예상되는데, 난청의경우특별한치료제나수술방법도없다는것이의료계의현실이다. 최근청소년기부터이어폰사용증가로인하여난청인구는더가파른속도로증가하고있기에향후보청기시장의성장성은가파를전망이다. 도표 8. 글로벌보청기시장규모 ( 백만 $) 디지털보청기아날로그보청기 , , , , , , , , , ,808.7 자료 : Medical Equipment Market Size & Growth, ENT Devices [Hearing Aid Devices] Market, Global, , USDConstant Millions, 업계자료, 신영증권리서치센터 도표 9. 해외기업에점령당한국내보청기시장점유율 세기스타 5% 포낙코리아 6% 오티콘코리아 8% 기타 18% 지멘스보청기 18% 지엔리사운드코리아 25% 자료 : 식품의약품안전처, 신영증권리서치센터 (2014 년기준 ) 스타키코리아 20% 도표 10. 한국보청기시장규모 도표 11. 노령화인구급증추이 ( 백만원 ) 65,000 60,000 55,000 국내보청기시장규모 54,734 61,129 61,657 (%) [65세이상인구비중 ] 60 중국일본 50 한국 50,000 47, ,000 44, , , , 자료 : 식품의약품안전처, 신영증권리서치센터 자료 : UN, 신영증권리서치센터 77

9 실적전망 2016 년 2 분기에도전년동기대비매출액 57% 고성장전망 고마진의자체개발블루투스제품출시로 2 분기부터고성장전망 이엠텍은부품회사에서음향기기완제품메이커로변신을시작하였다. 최근글로벌음향기기업체에도음향기기완제품을납품하기시작하였고, 기존주요고객사들의스마트폰신제품이시장의호평을받고있기에 2분기에도실적서프라이즈는계속될전망이다. 동사의 2분기실적은매출액은전년동기대비 57% 성장한 639억원, 영업이익은 264% 증가한 52억원이전망되어고성장추세는지속될것으로전망된다 년매출액 31%, 영업이익 71% 증가전망 2016 년매출액과영업이익은 2,708 억원, 222 억원전망 동사는지금까지스마트폰스피커부품만을전문적으로생산하였다. 그러나올해부터본격적으로고마진음향기기, 헬스케어제품을출시하며제품메이커 (Consumer Electronics) 로서변신함에따라서 2016년이후실적은지속적인고성장이기대된다. 2016년실적은매출액은올해대비 31% 증가한 2,708억원, 영업이익은 72% 증가한 222억원이전망된다. 제품매출비중이더욱커질것으로예상되는 2017년실적은매출액은 2016년대비 18% 증가한 3,201억원, 영업이익은 31% 증가한 291억원이전망된다. 도표 12. 이엠텍분기별실적전망 ( 단위 : 억원 ) 구 분 1Q15 2Q15 3Q15 4Q Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2016F 2017F 매출액 , , ,200.5 영업이익 세전이익 당기순이익 YoY 매출액 -3.8% 18.4% 15.7% 25.7% 12.5% 25.3% 57.2% 21.3% 27.7% 31.1% 18.2% 영업이익 -31.4% -63.9% 6.7% 250.5% -0.2% 113.0% 264.0% 74.6% -8.4% 71.4% 31.1% 당기순이익 -51.2% 98.8% 30.1% 124.1% 6.3% 135.2% 165.2% 12.1% 18.0% 55.5% 31.4% 수익성영업이익률 5.6% 3.5% 5.8% 9.6% 6.3% 9.5% 8.2% 8.3% 6.9% 8.2% 9.1% 당기순이익률 3.7% 4.2% 7.8% 7.7% 6.0% 6.9% 7.1% 7.2% 7.1% 7.1% 7.9% 자료 : 이엠텍, 신영증권리서치센터 향후 BA 스피커매출이본격화될경우추가적인성장여력충분 BA 스피커는전세계 3 개업체가독점, 1 위기업의경우매출액 1 조원이상 최근개발완료한 BA스피커의경우전세계적으로 3개업체만이양산가능한제품으로이분야의독점적 1위기업인 놀스테크놀러지 의경우 1조원이상의매출액과 2~3조원수준의시가총액에거래되고있다. 따라서향후 BA스피커매출이본격화될경우추가적인이익전망치의상향과 Valuation 상향여지도충분할것으로판단된다. 당사는이엠텍의투자의견매수, 목표주가 18,000원을유지한다. 78

10 이엠텍 ( KQ) 추정재무제표 Income Statement Balance Sheet 12월결산 ( 십억원 ) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 12월결산 ( 십억원 ) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 매출액 유동자산 증가율 (%) 현금및현금성자산 매출원가 매출채권및기타채권 원가율 (%) 재고자산 매출총이익 비유동자산 매출총이익률 (%) 유형자산 판매비와관리비등 무형자산 판관비율 (%) 투자자산 영업이익 기타금융업자산 증가율 (%) 자산총계 영업이익률 (%) 유동부채 EBITDA 단기차입금 EBITDA 마진 (%) 매입채무및기타채무 순금융손익 유동성장기부채 이자손익 비유동부채 외화관련손익 사채 기타영업외손익 장기차입금 종속및관계기업관련손익 기타금융업부채 법인세차감전계속사업이익 부채총계 계속사업손익법인세비용 지배주주지분 세후중단사업손익 자본금 당기순이익 자본잉여금 증가율 (%) 기타포괄이익누계액 순이익률 (%) 이익잉여금 지배주주지분당기순이익 비지배주주지분 증가율 (%) 자본총계 기타포괄이익 총차입금 총포괄이익 순차입금 주 ) K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 Cas hflow Statement Valuation Indicator 12월결산 ( 십억원 ) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 12월결산 ( 십억원 ) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 영업활동으로인한현금흐름 Per Share ( 원 ) 당기순이익 EPS ,367 1,797 2,126 현금유출이없는비용및수익 BPS 7,187 8,204 9,571 11,368 13,494 유형자산감가상각비 DPS 무형자산상각비 Multiples ( 배 ) 영업활동관련자산부채변동 PER 매출채권의감소 ( 증가 ) PBR 재고자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA 매입채무의증가 ( 감소 ) Financial Ratio 투자활동으로인한현금흐름 월결산 ( 십억원 ) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 투자자산의감소 ( 증가 ) 성장성 (%) 유형자산의감소 EPS( 지배순이익 ) 증가율 -56.1% 14.5% 58.7% 31.4% 18.3% CAPEX EBITDA( 발표기준 ) 증가율 -36.6% 11.3% 45.1% 17.7% 9.8% 단기금융자산의감소 ( 증가 ) 수익성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 ROE( 순이익기준 ) 11.1% 11.5% 15.5% 17.3% 17.2% 장기차입금의증가 ( 감소 ) ROE( 지배순이익기준 ) 11.1% 11.5% 15.8% 17.5% 17.4% 사채의증가 ( 감소 ) ROIC 18.4% 11.5% 22.0% 30.6% 39.0% 자본의증가 ( 감소 ) WACC 8.6% 8.6% 8.9% 8.9% 8.9% 기타현금흐름 안전성 (%) 현금의증가 부채비율 75.2% 57.3% 51.0% 45.6% 39.3% 기초현금 순차입금비율 -21.1% -20.6% -34.1% -49.1% -59.8% 기말현금 이자보상배율