SECTOR REPORT #18-15 한국콜마 2018 년 10 월 1 일 한국콜마 (161890) 매수 ( 신규 ) 현재주가 (9 월 27 일 ) 73,600 원 목표주가 90,000 원 ( 신규 ) 상승여력 22.3% 정용진 (02) yjjung8

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1 한국콜마 (16189) 매수 ( 신규 ) 현재주가 (9 월 27 일 ) 73,6 원 목표주가 9, 원 ( 신규 ) 상승여력 22.3% 정용진 (2) yjjung86@shinhan.com KOSPI 2,355.43p KOSDAQ 833.1p 시가총액 1,644.7 십억원 액면가 5 원 발행주식수 22.3 백만주 유동주식수 15.9 백만주 (71.%) 52 주최고가 / 최저가 92,7 원 /66,8 원 일평균거래량 (6 일 ) 97,79 주 일평균거래액 (6 일 ) 7,177 백만원 외국인지분율 42.36% 주요주주 한국콜마홀딩스외 38 인 28.71% NIHON KOLMAR 12.43% 절대수익률 3 개월 -1.7% 6 개월 -5.4% 12 개월 4.% KOSPI 대비 3 개월 -11.2% 상대수익률 6 개월 -1.5% 12 개월 4.7% 주가차트 ( 원 ), 9, 8, 7, 6, 종합주가지수 = , 9 9/17 1/18 5/18 9/18 한국콜마주가 ( 좌축 ) KOSPI 지수대비상대지수 ( 우축 ) (9/17=) 95 투자의결실이임박 투자의견매수, 목표주가 9, 원으로커버리지개시 투자의견매수및목표주가 9, 원으로커버리지를개시한다. 목표주가는 12 개월선행 EPS( 주당순이익 ) 3,66 원에목표 PER( 주가수익비율 ) 24.6 배를적용했다. 과거평균 PER 29.7 배에 % 할인을적용했다. 새롭게인수한 CKM(CJ 헬스케어지분 % 보유 ) 은인수관련된비용과위로금등으로 3 분기까지마진이낮을전망이다. 신규사업부가시너지를보이지못하고있기때문에수익성정상화전까지할인율을적용한다. 매출성장에서수익성개선으로선순환진입 1Q17 부터 6 분기연속매출은양호했으나순이익이부진했다. 1) 17 년초기에는화장품업계의업황부진이영향을줬다. 2) 제약부문증설에따른고정비부담이커졌고, 3) 저수익성마스크팩제품비중이늘었다. 4) CJ 헬스케어인수도겹쳤다. 단기적으로는 CJ 헬스케어인수를위해 3 천억원을차입했고, 이자비용만 억원가량증가했다. 연결법인인씨케이엠의이자부담을포함하면총 억원규모다. 2 분기부터씨케이엠의매출을인식하기시작해매출이 +74% 나증가했으나인수비용등일회성요인으로순이익은 -9% 하락했다. 3 분기에도위로금및회계처리비용등이약 3 억원가량반영될예정이다. 4 분기부터본격적인수익성회복이기대된다. 일회성이슈가없어지면신규사업부의마진은기존사업부보다높다 ( 기존 7~8% vs. 씨케이엠 13~14%). 고정비부담이컸던해외법인들 ( 북경, 무석등 ) 도매출성장으로수익성개선 (BEP 로우싱글마진 ) 이가능하다. 18 년영업이익 1,69 억원 (+59.6%) 19 년 1,357 억원 (+27.%) 19 년은매출 1.7 조원 (+24.3%), 영업이익 1,357 억원 (+27.%) 으로수익성개선 (OPM 7.9%, +.2%p) 에성공하겠다. 사업부별로화장품 7,533 억원 (+9.8%), 제약 2,316 억원 (+1.5%), 씨케이엠 5,68 억원 (+56.6%) 을기록할전망이다. 신규연결법인인씨케이엠실적이연간온기로반영되고, 일회성비용이사라져영업이익단의마진개선효과가반영된다. 재무구조악화를무릎쓰고단행했던대규모투자들이본격적인회수기에진입할전망이다. 12 월결산매출액영업이익세전이익순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순차입금비율 ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , , ,2 (11.) 14, F 1, , , F 1, , , F 1, , , 자료 : 회사자료, 신한금융투자 68

2 Valuation 투자의견매수, 목표주가 9, 원으로커버리지개시 CKM 연결에따른수익성변화 를확인필요해 % 할인 투자의견매수및목표주가 9, 원으로커버리지를개시한다. 목표주가는 12 개월선행 EPS( 주당순이익 ) 3,66 원에목표 PER( 주가수익비율 ) 24.6 배를적용했다. 과거평균 PER 29.7 배에 % 할인을적용했다. 새롭게인수한 CKM(CJ 헬스케어지분 % 보유 ) 은인수관련된비용과위로금등으로 3 분기까지마진이낮을전망이다. 신규사업부가시너지를보이지못하고있기때문에수익성정상화전까지할인율을적용한다. 목표주가산정 Table ( 원, %, 배 ) Target Earnings Valuation History 목표주가 9, 12MF EPS 3,66 목표 PER 24.6 PER 고점 47.7 종가 73,6 18F EPS 3,184 PEER PER 29.7 PER 저점 13.7 상승여력 F EPS 4,136 할인 / 할증 (17.2) PER 평균 29.7 자료 : 신한금융투자주 : 역사적밸류에이션산정시점은 12 년 1 월분할이후 12 개월선행 PER 추이 ( 배 ) MF PER 12 년 1 월분할이후고점 47.7 저점 13.7 평균 자료 : QuantiWise, 신한금융투자 12 개월선행 PER 밴드차트 12 개월선행 PBR 밴드차트 ( 조원 ) 3 35x 3x ( 조원 ) 3 7.x 5.5x 25x 2 x 2 4.x 15x 2.5x x 자료 : QuantiWise, 신한금융투자 자료 : QuantiWise, 신한금융투자 69

3 투자포인트 매출성장에서수익성개선으로선순환진입 매출성장대비부진했던마진 마진개선의선순환시작 1Q17 부터 6 분기연속매출은양호했으나순이익이부진했다. 1) 17 년초기에는화장품업계의업황부진이영향을줬다. 2) 제약부문증설에따른고정비부담이커졌고, 3) 저수익성마스크팩제품비중이늘었다. 4) CJ 헬스케어인수도겹쳤다. 단기적으로는 CJ 헬스케어인수를위해 3 천억원을차입했고, 이자비용만 억원가량증가했다. 연결법인인씨케이엠의이자부담을포함하면총 억원규모다. 2 분기부터씨케이엠의매출을인식하기시작해매출이 +74% 나증가했으나인수비용등일회성요인으로순이익은 -9% 하락했다. 3 분기에도위로금및회계처리비용등이약 3 억원가량반영될예정이다. 4 분기부터본격적인수익성회복이기대된다. 일회성이슈가없어지면신규사업부의마진은기존사업부보다높다 ( 기존 7~8% vs. 씨케이엠 13~14%). 고정비부담이컸던해외법인들 ( 북경, 무석등 ) 도매출성장으로수익성개선 (BEP 로우싱글마진 ) 이가능하다. 기존사업부및씨케이엠의매출과전체증감률추이 / 전망 6 45 씨케이엠매출 ( 좌축 ) 기존매출 ( 좌축 ) 전체매출증감률 ( 우축 ) F 19F F 매출과순이익의증감률추이및전망 매출 순이익 () F 19F F 7

4 영업실적전망 18 년영업이익 1,69 억원 (+59.6%) 19 년 1,357 억원 (+27.%) 영업이익증감률 18F +59.6% 18 년매출 1.4 조원 (+68.%), 영업이익 1,69 억원 (+59.6%) 으로전망한다. 사업부별매출은화장품 6,859 억원 (+.1%), 제약 2,96 억원 (+9.1%), 씨케이엠 3,236 억원 ( 신규 ) 으로화장품매출호조와신규법인인식이성장을견인하겠다. 연내일회성비용이슈 ( 인수자문료및취득세, 북경법인재고처리, 북미법인 ERP 시스템교체, 위로금지급 ) 가많았기때문에영업이익률은 7.7%(-.5%p) 로소폭낮아지겠다. 19 년은매출 1.7 조원 (+24.3%), 영업이익 1,357 억원 (+27.%) 으로수익성개선 (OPM 7.9%, +.2%p) 에성공하겠다. 사업부별로화장품 7,533 억원 (+9.8%), 제약 2,316 억원 (+1.5%), 씨케이엠 5,68 억원 (+56.6%) 을기록할전망이다. 신규연결법인인씨케이엠실적이연간온기로반영되고, 일회성비용이사라져영업이익단의마진개선효과가반영된다. 재무구조악화를무릎쓰고단행했던대규모투자들이본격적인회수기에진입할전망이다. 화장품사업의매출과증감률추이및전망 25 매출 ( 좌축 ) 증감률 ( 우축 ) F 19F F () 제약사업의매출과증감률추이및전망 8 매출 ( 좌축 ) 증감률 ( 우축 ) F 19F F 71

5 영업실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18F 4Q18F 17 18F 19F F 매출 연결 ,38 1,715 1,862 - 해외법인 씨케이엠 연결조정 (2) (3) (8) (4) (9) (5) (5) (13) (24) (23) (26) 별도 ,74 - 화장품 제약 기타 YoY 연결 해외법인 씨케이엠 연결조정 별도 화장품 12.7 (2.2) 제약 기타 (1.9) (94.8) ,855.2 (21.8) (29.5) 9.1 영업이익 YoY 18. (21.3) (.8) (25.9) (12.8) (8.8) 영업이익률연결 별도 연결매출과영업이익률추이및전망 6 매출 ( 좌축 ) 영업이익률 ( 우축 ) F 19F F 5 72

6 부록 : 요약재무제표 재무상태표 12월결산 F 19F F 자산총계 ,93.3 유동자산 현금및현금성자산 매출채권 재고자산 비유동자산 유형자산 무형자산 투자자산 기타금융업자산..... 부채총계 유동부채 단기차입금 매입채무 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금 ( 장기금융부채포함 ) 기타금융업부채..... 자본총계 자본금 자본잉여금 기타자본..... 기타포괄이익누계액 1.9 (2.4) (2.4) (2.4) (2.4) 이익잉여금 지배주주지분 비지배주주지분 * 총차입금 * 순차입금 ( 순현금 ) 포괄손익계산서 12월결산 F 19F F 매출액 ,38.1 1, ,861.7 증가율 (%) 매출원가 ,53. 1,36.7 1,415.1 매출총이익 매출총이익률 (%) 판매관리비 영업이익 증가율 (%).9 (8.8) 영업이익률 (%) 영업외손익 (2.1) (5.) (14.) (11.3) (11.7) 금융손익 (2.6) (3.6) (4.9) (4.5) (3.4) 기타영업외손익.5 (1.3) (1.3) (1.3) (1.3) 종속및관계기업관련손익.. (7.8) (5.5) (7.) 세전계속사업이익 법인세비용 계속사업이익 중단사업이익..... 당기순이익 증가율 (%) 16.9 (8.6) 순이익률 (%) ( 지배주주 ) 당기순이익 ( 비지배주주 ) 당기순이익 총포괄이익 ( 지배주주 ) 총포괄이익 ( 비지배주주 ) 총포괄이익 1.6 (1.3) (2.4) (3.2) (3.6) EBITDA 증가율 (%) EBITDA 이익률 (%) 주 : 영업이익은 12 년개정 K-IFRS 기준 ( 매출총이익 - 판매관리비 ) 현금흐름표 12월결산 F 19F F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 유형자산상각비 무형자산상각비 외화환산손실 ( 이익 ) 자산처분손실 ( 이익 )..... 지분법, 종속, 관계기업손실 ( 이익 )..... 운전자본변동 (32.5) (61.) (44.8) (46.1) (.1) ( 법인세납부 ) (16.8) (16.6) (21.9) (29.3) (32.9) 기타 투자활동으로인한현금흐름 (21.5) (156.2) (55.9) (66.5) (57.1) 유형자산의증가 (CAPEX) (44.8) (68.6) (43.6) (45.8) (48.1) 유형자산의감소 무형자산의감소 ( 증가 ) (.9) (8.2)... 투자자산의감소 ( 증가 ) (2.9) (1.8) (.8) 기타 (317.3) (8.7) (9.4) (18.9) (8.2) FCF (21.3) (52.6) 재무활동으로인한현금흐름 (8.3) (6.7) (6.7) 차입금의증가 ( 감소 ) (2.).. 자기주식의처분 ( 취득 )..... 배당금 (4.3) (6.2) (6.3) (6.7) (6.7) 기타.4.5 (.).. 기타현금흐름..... 연결범위변동으로인한현금의증가..... 환율변동효과 (16.9) 현금의증가 ( 감소 ) 1.7 (12.6) (4.4) 기초현금 기말현금 자료 : 회사자료, 신한금융투자 주요투자지표 12월결산 F 19F F EPS ( 당기순이익, 원 ) 2,521 2,33 3,274 4,253 4,757 EPS ( 지배순이익, 원 ) 2,516 2,2 3,184 4,136 4,626 BPS ( 자본총계, 원 ) 13,634 15,761 17,758 21,711 26,169 BPS ( 지배지분, 원 ) 12,79 14,458 16,4,276 24,62 DPS ( 원 ) PER ( 당기순이익, 배 ) PER ( 지배순이익, 배 ) PBR ( 자본총계, 배 ) PBR ( 지배지분, 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 수익성 EBITTDA 이익률 (%) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROA (%) ROE ( 지배순이익, %) ROIC (%) 안정성부채비율 (%) 순차입금비율 (%) 현금비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 활동성순운전자본회전율 ( 회 ) 재고자산회수기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 자료 : 회사자료, 신한금융투자 73