대한유화 (665) Shale Gas 게임이론최후의승자 214. 1. 1 Analyst 황유식 (639-4747) Buy 목표주가 (6 개월 ) 현재주가 (1.8) : 소속업종 시가총액 (1.8) : 평균거래대금 (6 일 ) 1, 원 72,1 원 화학 4,687 억원 38.3 억원 외국인지분율 11.% 예상 EPS( 전년비 ) 예상 PER( 시장대비 ) 주가그래프 'S 1. 9. 8. 7. 6. 5. 4. 3. 2. 1. FY14 7,561 원 (6.9 %) FY15 8,172 원 (8.1 %) FY14 9.5 배 (111.2%) FY15 8.8 배 (16.2%) KOREA PETROCHEMICAL IND. CO., LTD. FROM 8/1/13 TO 8/1/14 DAILY. Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct PRICE HIGH 872 3/12/13, LOW 553 12/5/14, LAST 721 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 결론 : 투자의견 Buy, 목표주가 1, 원유지 - 글로벌에틸렌공급부족심화의수혜 - EO/EG 증설로스페셜티제품기반확보 Investment Point 1. 에틸렌강세 & 환율상승으로 211 년이후최대분기실적전망 - 3 분기매출액 5,475 억원 (yoy+17.2%, qoq+3.4%), 영업이익 25 억원 (yoy+77.2%, qoq+163.7%, OPM 3.7%) 로 3Q11 년이후분기최대실적추정 - 역내 / 외에틸렌공급부족으로에틸렌과 HDPE 가격의상승 - 7 월이후납사가격급락으로분기말원재료비용절감효과발생 - 원재료가격은빠졌지만프로필렌과 PP 가격은유지되어스프레드확대 - 분기후반환율상승은수익성의추가개선요인 2. 에틸렌공급부족은향후 2~3 년심화될전망 - 21 년대초반북미셰일가스증산으로에틸렌과잉생산이전망됐으나셰일가스기반설비증설은 218 년으로지연됨. 반대로프로필렌은공급부족전망으로글로벌설비투자는프로필렌에집중되어과잉설비완공예정. 향후수년간에틸렌 (C2) 공급부족과프로필렌 (C3) 공급과잉현상이극단으로움직일전망 - 1 동사의기초유분 capa 는에틸렌 47 만톤, 프로필렌 35 만톤으로에틸렌생산이우위에있고, 전체실적에서에틸렌이차지하는실적비중이타사대비높음. 또한 2 시황변화에따라감가상각이마무리된 HDPE 와 OCU 설비의가동률을탄력적으로조정하여에틸렌의생산비중확대가능 3. EO/EG 증설로스페셜티사업의기반확보 - EO/EG 설비는 4 분기완공후내년초상업가동전망 - 설비의가동초기에는 EG 생산비중이높겠지만향후에는대기업진출이불가능하고, 소량다품종제품군인 EOA(EO Additive) 로사업기반을넓힐계획 - EO/EG 는수익성확대보다는장기적으로고부가제품전환기반이될예정 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS( 지배주주 ) 증감률 BPS PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 212 2,829-48 -124-1,92-112,669 -.5 14. -1.6 71.4 213 19,66 179 46 7,71-119,58 12.3.7 14.2 6. 71.5 214E 21,61 621 491 7,561 6.9 125,211 9.5.6 7.7 6.1 83. 215E 24,651 748 531 8,172 8.1 132,433 8.8.5 5.8 6.3 84.6 216E 25,819 858 621 9,554 16.9 141,37 7.5.5 5.3 6.9 77.
[ 표 1] 대한유화분기실적추정 ( 단위 : 억원 ) 1Q14 2Q14 3Q14E 4Q14E 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 213 214E 215E 매출액 5,236 5,295 5,475 5,55 5,999 6,335 6,358 5,958 19,66 21,61 24,651 합성수지 3,54 3,295 3,319 3,147 3,213 3,49 3,491 3,238 12,822 12,815 13,35 기초유분 / 합성원료 2,114 1,939 1,847 1,616 2,158 2,29 2,236 2,126 6,622 7,515 8,81 기타 68 61 49 51 83 61 53 53 216 229 25 영업이익 166 78 25 172 172 186 222 168 179 621 748 %OP 3.2% 1.5% 3.7% 3.4% 2.9% 2.9% 3.5% 2.8%.9% 2.9% 3.% 세전이익 176 95 194 16 159 172 28 156 568 625 696 지배기업순이익 142 79 148 122 122 132 159 119 46 491 531 YoY(%) 매출액 5.4% -3.2% 17.2% 11.% 14.6% 19.7% 16.1% 17.9% -5.6% 7.1% 17.% 영업이익 74.7% -31.3% 77.2% 흑전 3.9% 138.7% 8.2% -2.4% 흑전 245.9% 2.5% 세전이익 8.7% -19.2% -54.3% 흑전 -9.6% 82.1% 7.2% -2.2% 흑전 1.% 11.4% 당기순이익 94.4% -14.% -54.6% 흑전 -14.5% 66.2% 7.2% -2.2% 흑전 6.9% 8.1% QoQ(%) 매출액 15.% 1.1% 3.4% -7.7% 18.7% 5.6%.4% -6.3% - - - 영업이익 흑전 -53.1% 163.7% -16.1%.2% 7.7% 19.6% -24.3% - - - 세전이익 흑전 -46.3% 14.8% -17.6% -.2% 8.2% 2.5% -24.8% - - - 당기순이익 흑전 -44.4% 86.9% -17.6% -.2% 8.2% 2.5% -24.8% - - - 자료 : 대한유화공업, 메리츠종금증권리서치센터추정 [ 그림 1] 대한유화 P/E Band Chart [ 그림 2] 대한유화 P/B Band Chart 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, ( 원 ) 대한유화 23.x 2.x 17.x 14.x 11.x 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, ( 원 ) 대한유화 1.5x 1.2x 1.x.7x 6, 8.x 6,.5x 4, 2, 4, 2,.2x '1 '11 '12 '13 '14 '1 '11 '12 '13 '14 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터추정 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터추정 Meritz Research 2
[ 그림 3] 에틸렌가격강세, 프로필렌가격약세는심화될전망 2, 1,8 Ethlyene-Propylene( 우 ) Ethylene Propylene 6 5 1,6 4 1,4 3 1,2 2 1, 1 8 6-1 4-2 2-3 '8.1 '9.1 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1-4 [ 그림 4] 글로벌에틸렌수급타이트지속 [ 그림 5] 아시아역내의에틸렌공급부족심화전망 15 Asia Europes/CIS/Baltics Change in World Demand Americas Middle East/Africa 8 China Coal/ Methanol Other NE Asia Change in Asia Demand China Crackers SE Asia 1 6 5 4 2-5 -1 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 '18-2 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 자료 : IHS, 메리츠종금증권리서치센터주 : 글로벌에틸렌의연간공급량 ( 막대 ) 및수요량 ( 실선 ) 순증규모 자료 : IHS, 메리츠종금증권리서치센터주 : 아시아에틸렌의연간공급량 ( 막대 ) 및수요량 ( 실선 ) 순증규모 [ 그림 6] 프로필렌설비의대규모증설로공급과잉전환 [ 그림 7] 중국은 CTO 와 PDH 중심으로프로필렌과잉증설 12 8 4 North America China Middle East West Europe Others Other Asia Annual Demand Increase 7 6 5 4 3 China Coal/ Methanol China Crackers/ Refineries China PDH Other NE Asia 2 1-4 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 '18 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : IHS, 메리츠종금증권리서치센터주 : 글로벌프로필렌의연간공급량 ( 막대 ) 및수요량 ( 실선 ) 순증규모 자료 : IHS, 메리츠종금증권리서치센터주 : 중국프로필렌의연간공급량 ( 막대 ) 순증규모 Meritz Research 3
[ 그림 8] 분기별매출액 / 영업이익실적추이 6, 5, 4, ( 억원 ) 영업이익 ( 우 ) 매출액 ( 억원 ) 1,5 1,3 1,1 9 3, 2, 1, 348 191 127-197 134 166 328 316 383 192 112 15 95 58 237-883 482 669 433 88 356 295 92 219 245 35 238-117 52-39 22-91 95 113 116 1Q5 1Q6 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14-144 25 166 172 78 7 5 3 1-1 -3 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터 [ 그림 9] 연간매출액 / 영업이익실적추이 3, ( 억원 ) ( 억원 ) 영업이익 ( 우 ) 매출액 2,5 25, 2, 1,672 2, 1,5 15, 1, 225 379 1,37 469 944 821 962 49 179 621 748 858 1, 5 5, 65 18-48 -477 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14F '15F '16F -5 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터 [ 그림 1] 에틸렌스프레드는 4~ 7 년수준으로확대 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 Ethylene - Naphtha Spread( 우 ) Ethylene Naphtha $1,53 '.1 '1.1 '2.1 '3.1 '4.1 '5.1 '6.1 '7.1 '8.1 '9.1 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 $82 1, 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Meritz Research 4
[ 그림 11] 7 월이후납사가격의급락 [ 그림 12] PE 가격상승, 스프레드확대로수익성개선 1,2 Naphtha 1,1 1, 9 8 7 6 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 $82 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 HDPE-Naphtha Spread( 우 ) HDPE '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 7 $1,54 6 5 4 3 2 1 [ 그림 13] PP 가격은횡보중 [ 그림 14] mixed C4 가격및스프레드 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 PP-Naphtha Spread( 우 ) PP '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 $1,48 7 6 5 4 3 2 1 C4-Naptha( 우 ) Mixed C4 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 1, 8 6 4 $825 2-2 [ 그림 15] 벤젠가격및스프레드 [ 그림 16] 톨루엔 & 자일렌가격 1,8 Benzene - Naphtha Spread( 우 ) Benzene 7 1,8 Toluene Mixed Xylene 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 $1,172 6 5 4 3 2 1 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 $995 $825 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 Meritz Research 5
[ 표 2] 추정요약재무제표와투자지표 Income Statement Statement of Cash Flow ( 억원 ) 213 214E 215E 216E ( 억원 ) 213 214E 215E 216E 매출액 19,66 21,61 24,651 25,819 영업활동현금흐름 747 1,111 1,472 783 매출원가 18,965 19,91 23,265 24,293 당기순이익 ( 손실 ) 458 489 529 618 매출총이익 694 1,16 1,386 1,527 유형자산감가상각비 382 46 535 567 판매비와관리비 515 539 638 669 무형자산상각비 기타손익 1 6 7 운전자본의증감 187 161 48-43 영업이익 179 621 748 858 투자활동현금흐름 -855-1,957-974 -723 금융수익 -1-68 -52-44 유형자산의증가 (CAPEX) -859-1,873-8 -8 종속 / 관계기업관련손익 33 16 투자자산의감소 ( 증가 ) -61-8 -174 77 기타영업외손익 185 55 재무활동현금흐름 -154 855-59 -63 세전계속사업이익 568 625 696 814 차입금증감 -157 91 3-1 법읶세비용 19 136 167 195 자본의증가 당기순이익 458 489 529 618 현금의증가 -263 9 439-4 지배주주지분순이익 46 491 531 621 기초현금 1,22 759 768 1,27 기말현금 759 768 1,27 1,23 Balance Sheet Key Financial Data ( 억원 ) 213 214E 215E 216E ( 억원 ) 213 214E 215E 216E 유동자산 4,659 4,533 5,9 5,257 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 759 768 1,27 1,23 SPS 32,456 324,15 379,243 397,219 매출채권 1,939 1,842 1,842 1,934 EPS( 지배주주 ) 7,71 7,561 8,172 9,554 재고자산 1,87 1,753 1,84 1,932 CFPS 9,547 17,71 19,737 21,915 비유동자산 8,887 1,579 11,17 11,174 EBITDAPS 8,632 15,789 19,737 21,915 유형자산 7,776 9,37 9,634 9,867 BPS 119,58 125,211 132,433 141,37 무형자산 61 61 61 61 DPS 1, 1, 1, 1, 투자자산 877 974 1,148 1,71 배당수익률 (%) 1.1 1.4 1.4 1.4 자산총계 13,545 15,111 16,17 16,431 Valuation(Multiple) 유동부채 2,984 3,4 3,3 3,17 PER 12.3 9.5 8.8 7.5 매입채무 1,96 1,217 1,434 1,339 PCR 9.1 4.2 3.7 3.3 단기차입금 1,119 1,334 1,334 1,334 PSR.3.2.2.2 유동성장기부채 37 1 1 1 PBR.7.6.5.5 비유동부채 2,666 3,848 4,8 3,978 EBITDA 561 1,26 1,283 1,424 사채 997 1,495 1,495 1,495 EV/EBITDA 14.2 7.7 5.8 5.3 장기차입금 5 1,55 1,55 1,55 Key Financial Ratio(%) 부채총계 5,649 6,852 7,38 7,147 자기자본이익률 (ROE) 6. 6.1 6.3 6.9 자본금 41 41 41 41 EBITDA이익률 2.9 4.9 5.2 5.5 자본잉여금 2,643 2,643 2,643 2,643 부채비율 71.5 83. 84.6 77. 기타포괄이익누계액 -2-4 -4-4 금융비용부담률.5.4.3.3 이익잉여금 4,818 5,187 5,657 6,216 이자보상배율 (x) 1.7 7.7 9.5 1.9 비지배주주지분 63 6 58 55 매출채권회전율 (x) 1.6 11.1 13.4 13.7 자본총계 7,896 8,26 8,727 9,283 재고자산회전율 (x) 1.7 11.8 13.7 13.7 Meritz Research 6
Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 214 년 1 월 1 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 214 년 1 월 1 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 214 년 1 월 1 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 황유식 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의 추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종 결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4등급 ) 아래종목투자의견은향후 6개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일종가대비 +5% 이상. ㆍBuy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +5% 미만. ㆍHold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍReduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3 등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight) / 중립 (Neutral) / 비중축소 (Underweight) 대한유화 (665) 의투자등급변경내용 추천확정읷자자료형식투자의견목표주가담당자주가및목표주가변동추이 214.9.15 산업분석 Buy 1, 황유식 214.9.25 산업브리프 Buy 1, 황유식 214.1.1 기업브리프 Buy 1, 황유식 12, 1, 주가 목표주가 8, 6, 4, 2, '12.1 '13.3 '13.8 '14.1 '14.6 Meritz Research 7