218. 6. 8 중국의지방정부부채리스크점검 이상원, 이치훈 (37-6216) [ 이슈 ] 지방정부의간접부채가증가하면서중국정부전체의재정건전성우려가증대 작년말기준융자플랫폼 (LGFV) 등에대한우발채무를포함할경우, 전체정부부채가 GDP의 6.4~77.9% 로높아져신흥국평균 (48.%) 은물론 EU의권고치 (6%) 를상회 [ 배경 ] 공공프로젝트사업확대등으로인해지방정부의재정불균형구조가심화한데주로기인 자치권강화등으로지출확대가불가피한가운데직접자금조달여지도제약되면서예산관리범위에포함되지않은 LGFV 등을통한우회적자금조달필요성증대 [ 전망 ] 건전성제고조치에도불구하고, 도시화 일대일로추진등으로인프라수요가증가하면서지방정부부채확대가불가피할전망 도시화추진이정부의핵심정책중하나인 일대일로 ( 一帶一路 ) 와맞물려주택 교통부문을중심으로지방정부의재정지출을늘리는유인으로장기간지속 [ 리스크요인 ] LGFV의디폴트가민간부문으로전이되어신용리스크가확대될가능성에유의. 다만, 정부전체의양호한재정능력등에비추어지방정부發부채위기로확산될여지는낮은것으로평가 금년들어지방정부와 LGFV 부채의만기도래가큰폭으로증가하는가운데기업의채무불이행이 33% 급증 국내자금조달여건악화로 LGFV의역외채권발행이증가하면서대외파급력과취약성도동반증대 대규모순자산과외환보유액등정부의위기대응여력이충분하고, 채무전환프로그램실시로지방정부의상환여건도개선 [ 이슈 ] 지방정부의간접부채가증가하면서중국정부전체의재정건전성우려가증대 작년말기준융자플랫폼 (LGFV) * 등에대한우발채무를포함할경우, 지방정부부채가 GDP의 24.2~41.7% 로재정부발표치 (16.조위안, GDP의 19.9%) 대비최대 2배이상높은수준 < 그림1> 1
* 지방정부산하기관을통해간접적으로자금을조달하는방식. 재정부는 `1년부터지방정부부채공식통계에서 LGFV의채무를제외하고발표 지방정부의우발채무규모는 `1년말 12.74조위안에서 `17년말 2조 ~ 34.조위안으로증가 ( 전인대재경위부주임, UBS, 中诚信国际信用评级등 ) 간접부채를포함할시전체정부부채가 GDP의 36.2% 에서 6.4~77.9% 로높아져신흥국평균 (48.%) 은물론 EU의권고치 (6%) 를상회. 최근 1년간둔화추세에있는기업부채와상반된움직임 < 그림2> LGFV의채무중일정비율을우발채무로추정하여정부부채에포함한 BIS의발표에따르면작년 3분기말기준전체정부부채는 GDP의 46.3% 시진핑주석은공산당중앙재경위원회회의에서이례적으로직접금융리스크방지를위해지방정부부채축소등을촉구하며경계심표출 (4/2일) 재정부산하중국재정과학연구원은정확하게파악되고있지않은지방정부의잠재적채무에대한통일된규정을조만간발표하고관리감독체계도개선할것이라고언급 (/17일 ) < 그림 1> 중앙및지방정부부채추이 < 그림 2> 정부및기업부채비교 3 3 2 2 1 1 ( 조위안 ) 중앙정부부채규모지방정부부채규모 중앙정부부채비율 ( 우 ) 지방정부부채비율 ( 우 ) (%ofgdp) 3 2 2 1 1 18 17 16 1 14 13 12 11 (%ofgdp) 기업부채정부부채 (%ofgdp) 4 4 3 3 1 9 2 `8 `9 `1 `11 `12 `13 `14 `1 `16 `17 8 `7 `8 `9 `1 `11 `12 `13 `14 `1 `16 `17.3Q 2 자료 : CEIC, 재정부 자료 : BIS [ 배경 ] 공공프로젝트사업확대등으로인해지방정부의재정불균형구조가심화한데주로기인 `94년세제개혁 ( 分稅制 ) 으로주요세수재원을확보한중앙정부와달리지방정부는중앙의사업권위임및자치권강화에따른지출확대로재정난에직면 전체재정지출에서지방정부의비중 (`17년 8.3%) 이전체재정수입에서비중 (3.%) 을크게상회하면서지방정부의부채확대가불가피한구조 < 그림3> 성장률등측정가능한양적목표를설정해지역정부간경쟁을유도하는구조 * 에서무분별하게자금을차입해인프라등보여주기식사업을추진 2
* 장강경영대학원 (CKGSB) 의쉬청강교수는중국의구조적특징을 지역분산권위주의 로정의 `14년부터일부지역에서관료실적평가항목중 GDP 성장률의가중치를낮게책정했으나실효성은의문시 직접자금조달여지가제약되면서예산관리범위에포함되지않은융자플랫폼 (LGFV) 을통해우회적으로자금을조달. 필요시지급보증과부동산등을담보로제공 `1년부터新예산법시행으로지방정부의자체적채권발행을허용했으나, 발행목적 ( 수익성있는공공프로젝트자금지원및채무전환 ) 과규모를제한 중앙정부는지방정부의연간채무한도를설정해위험을관리 (`16년 17.2조위안 `17년 18.82 조위안 `18 년 2. 조위안 ) `14~`17 년 LGFV의연평균채권발행규모는 1.63조위안으로 `9~`11 년평균대비 1배에육박 < 그림4> LGFV의채무가 `1년말 2.7조위안에서 `17년말 3.7조위안으로늘어나면서지방정부채무의 1.9배에달하는규모 (Goldman Sachs) < 그림 3> 정부지출중중앙및지방비중 < 그림 4> LGFV 의채권발행규모 1 중앙정부 지방정부 2, ( 억위안 ) 9 8 2, 7 6 1, 4 1, 3 2, 1 1991 1993 199 1997 1999 21 23 2 27 29 211 213 21 217 자료 : CEIC - 29 21 211 212 213 214 21 216 217 자료 : Bloomberg, WIND 재정건전성제고등을목적으로 `14년부터적극추진된민관협력모델 (Public Private Partnership) * 이당초의도와달리오히려지방정부의채무부담을가중시키는요인으로작용 * 정부가민간자본을사용하여공공서비스를제공하고운용하는방식의사업. PPP 투자중 8% 이상이공공인프라에집중 PPP 프로젝트가높은리스크와낮은투자회수율의특징을보이고, 특히공익성사업의수익성은저조해정부의보조금및지급보증이필요 PPP 파트너로정책은행 국유기업 LGFV 등국유부문이 4.% 에달하고, 순수민간부문은 3.7% 에불과 ( 국유 + 민간혼합 28.8%) 3
[ 전망 ] 정부의건전성제고조치에도불구하고, 도시화 일대일로추진등으로인프라수요가증가하면서지방정부부채확대가불가피할전망 3년여에걸친지방정부부채단속등규제가투자위축에따른경기둔화우려와상충하면서가시적성과는크게제한 < 붙임 > 작년하반기 PPP 프로젝트선정에대한관리강화로작년 4분기신규시행건수증가율이잠시주춤했으나, 금년 1분기들어전분기대비 41.2% 급증 금년 2개지방정부중 4% 이상이경제성장을뒷받침하기위해 1조위안을웃도는예산을인프라건설프로젝트에사용할계획 금년지방정부의공공프로젝트지원위한채권발행한도를작년 (.8조위안 ) 보다 1.7배많은 1.3조위안으로상향 도시화추진이정부의핵심정책중하나인 일대일로 ( 一帶一路 ) 와맞물려주택 교통부문을중심으로지방정부의재정지출을늘리는유인으로장기간지속 `16년도시화율은 6.8% 로선진국 ( 평균 78%) 은물론여타 BRICs 3개국 (64%) 을하회. 정부는 `2년 6% `2년 6% `3년 7% 를목표로제시 < 그림> 중국재정과학연구원은 `17년정부투자보고서에서소득격차축소등을위한신형도시화건설을주요투자항목으로제시 PPP( 도시프로젝트투자비중이 3% 대초반으로수위를차지 ) 로지방정부재정중최대 1% 의자금투입이가능하나현재비중은 2.% 내외로추가여력상존 `49년 ( 건국 1주년 ) 까지지역불균형완화, 대외영향력확대등을위해일대일로를추진하는과정에서거점지역을중심으로인프라투자가더욱확대 총 1.4조위안규모에달하는지방정부의新실크로드투자계획중철도 * 가 48.1% 로수위를차지. 이어항만 (16.3%), 도로 (11.9%), 공항 (11.2%) 순 < 그림6> * `2년까지총 2.9만킬로미터의철도를건설해고속철도운행구간을 3만킬로미터로확장하고, 거점도시를중심으로 3, 킬로미터의지하철을건설할계획 < 그림> 국가별도시화율비교 < 그림6> 新실크로드투자계획 12 1 12. 8 6 11.2 48.1 철도 도로 항만 공항 4 11.9 기타 2 16.3 자료 : UN 자료 : 21 世紀經濟報道 4
[ 리스크요인 ] LGFV의디폴트가민간부문으로전이되어신용리스크가확대될가능성에유의. 다만, 정부전체의양호한재정능력등에비추어지방정부發부채위기로확산될여지는낮은것으로평가 금년들어지방정부와 LGFV 부채의만기도래가큰폭으로증가하는가운데기업의채무불이행급증으로신용불안이확산될우려 금년지방정부채무의만기도래가전년대비 141% 급증하고, LGFV 채권도 2% 넘게증가 (`21년까지만기도래규모가 조위안에육박 )< 그림7> `19~`2 년만기가도래하는지방정부채권도연평균 4% 증가 1월중윈난국유자본운영 (9억위안), 4월에중톈진시정건설개발 (억위안), 월들어네이멍구자치구산하 LGFV(4 억위안 ) 이채무상환에실패 자금조달애로등으로 1~월 21개 (월중 1개로절반내외 ) 기업의채무상환실패규모가전년동기대비 33% 증가한 16억위안을기록 /11일중국국저에너지화공집단이지급보증한홍콩자회사의달러화표시회사채 (3.억달러) 상환실패로다른자회사채권의동반디폴트가능성증대 특히, 부동산이위축될경우지방정부의세수및담보가치등에부정적영향을줘재무건전성이취약한지역과 LGFV가큰타격을받을가능성 정부의재정수입중토지사용권매각비중이 23%(`17 년 ) 로큰가운데 < 그림8> 금년중소도시를중심으로부동산가격이 ~1% 조정에직면할소지 (UBS) LGFV은지방정부의부동산을담보로은행에서자금을대출받고있기때문에부동산시장약세시담보가치하락으로부실위험증대 장쑤성은채무 (1.1조위안) 가 3여개지방정부중최대이고, 재정투명도는최하위. 산시성은재정투명도가낮고재정여력대비채무비율이 1% 를상회 < 그림9> 63개 LGFV( 평균부채비율 96.8%) 중이자보상배율이 1배미만인기업은 3개이고, 총이익중비영업부문이절반이상차지하는기업은 32개로상당 (`1년기준 ) 국내자금조달여건악화로 LGFV의역외채권발행이증가하면서대외파급력과취약성도동반증대 `18~`19 년 LGFV의역외채권만기도래가연평균 136.1% 증가하는가운데 1분기역외채권발행이 11% 급증. 역외발행증가세지속될전망 (Fitch 등 ) `1년에 LGFV의역외채권발행중투기등급 (BB+ 이하 ) 이한건도없었으나, `16년들어 9건으로증가 < 그림1>
지린철로투자개발이자금조달다변화차원에서 LGFV 중처음으로 2. 억달러의 김치본드를발행하면서 (3/23 일 ) 우리나라투자자에게도영향 < 그림 7> 지방정부및 LGFV 의채무만기규모 < 그림 8> 토지사용권매각수입및비중 2. ( 조위안 ) 지방정부채무만기 LGFV 채권만기 6, ( 억위안 ) 토지사용권매각수입 ( 좌 ) 재정수입중비중 ( 우 ) 3 2., 2 1. 4, 2 3, 1 1. 2, 1. 1,. 자료 : Bloomberg, CEIC `16 `17 `18 자료 : CEIC `6 `7 `8 `9 `1 `11 `12 `13 `14 `1 `16 `17 < 그림 9> 지역별재정투명도현황 < 그림 1> LGFV 의역외채권발행신용등급 장쑤쓰촨칭하이산시시장허베이저장후베이구이저우윈난지린네이멍구텐진하이난충칭장시광시베이징허난상하이헤이룽강광둥푸젠산둥후난닝샤 1 2 3 4 6 7 자료 : 上海财经大学, 216 년 8 ( 건 ) `11~`14 `1 `16 7 6 4 3 2 1 A+ A A- BBB+ BBB BBB- BB+ BB BB- 자료 : Fitch 다만, 6조위안의대규모순자산등정부의위기대응여력이충분하고, 채무전환프로그램실시로지방정부의상환여건도개선 정부가 17조위안의국유기업주식과 3조달러를웃도는외환보유액을갖고있고, 국내저축률도 46.4%(`17.12 월 ) 도여타국가보다높은수준 3년동안지방정부의채무를총 1.9조위안의채권발행을통해전환 (`1년3.2 조 `16 년 4.9조 `17 년 2.8조 ). 이에따른총이자경감액은 1.2조위안 지방정부가부담하는금리는 1년물국채대비 4~%p 높은수준. 또한단기채무의중장기물채권으로교환에따른만기연장효과기대 6
< 붙임 > 중국의지방정부채무관리대응일시주요내용재정부, `1.1/1 일부터지방정부의채권자체발행허용. 다만채권발행목적 ( 일정한수익이있는 `14.8 월공익성프로젝트및채무전환 ) 및규모 ( 발행한도 ) 제한. 지방정부와 LGFV간채무책임명확히하도록규정재정부 인민은행 은행감독위원회, `18년까지지방정부의단기및고금리은행채무를중장기및저금리 `1.3 월지방정부채권으로교환하는지방정부채무전환프로그램실시 `1.4 월재정부, 지방정부의 PPP 프로젝트투자규모가재정지출액의 1% 를넘지못하도록제한재정부, 216 년지방정부채권발행업무의견 에서지방정부의채무내용과재무상황을공개하고, 신규채권 `16.1 월발행한도액관리에대해더욱엄격한기준수립 `16.11 월국무원, 지방정부에대한리스크수준별분류및시정조치수립방안마련 (88호문건 ) 재정부, 지방정부에예산외차입금지및 `17.7 월까지자금조달에대한철저한조사및불법행위시정 `17.4 월요구 ( 제호문건 ) 재정부, 정부관리기금하지방정부가특수목적으로발행한채권을명확히공개하도록요구 ( 제62호문건 ) `17. 월재정부, 지방정부의 PPP 프로젝트를통한불법적자금조달금지 ( 제87호문건 ) 재정부, 지방정부의민간투자에대한최저수익보장제공금지, PPP 프로젝트의채무상환보장제공금지, `17.11 월 3월말까지비효율적 PPP 프로젝트폐기등신규검열기준강화 ( 제92호문건 ) 신장위구르자치구발전개혁위원회, 지방정부부채리스크예방회의를갖고정부지원투자사업을점검해기한내채무상환및실패시사업중단요구 `18.3 월재정부, 국유금융회사의지방정부에대한채권매입외자금제공중단, 지방정부의특정사업에대한보증제공및 PPP를이용한자금조달금지 ( 제23호문건 ) 재정부, PPP 사업정리진행등 PPP 시범사업규범관리강화에대한통지발표후난성재정청, 산하도시에긴급통지문을보내투자프로젝트를축소하고지방정부의부채규모를정확히 `18.4 월파악할것을지시국가발전개혁위원회 주택도시건설부등 개부처, 무분별한건설난립억제위해지방정부자금지원금지를골자로한테마공원개발규제가이드라인발표재정부, 218 년지방정부채권발행업무의견 에서지방정부채권투자자풀확대위해상업은행이보유한 `18. 월지방정부채권을장외거래형태로증권회사, 보험회사등비은행금융기관과개인들에판매허용 * 자료 : 언론및 IB 종합 국제금융센터의사전동의없이상업상또는다른목적으로, 본보고서내용을전재하거나제 3 자에게배포하는것을금합니다. 국제금융센터는본자료내용에의거하여행해진투자행위등에대하여일체책임을지지않습니다. 문의 : 2-37-6216 혹은 leesw@kcif.or.kr, 홈페이지 : www.kcif.or.kr 7