2018. 7. 31 삼성 SDI 006400 서서히선명해지는장기성장스토리 반도체 / 디스플레이 Analyst 김선우 02. 6098-6688 sunwoo.kim@meritz.co.kr RA 서승연 02. 6098-6676 sy.seo@meritz.co.kr 2Q18P 영업이익은최근높아진시장기대치에부합. 3Q18 영업이익 1,894 억원예상 중소형전지 : 견조한원통형수요를기반으로하반기폴리머실적기여본격화 대형전지 : ESS 매출급등및 xev 안정적매출성장으로점진적인손익개선시현 전자재료 : 반도체호황기반재료사업의안정적인수익기여지속 중대형전지수주목표및투자구체화제시될경우가파른 Re-rating 가능할전망 Trading Buy 적정주가 (12 개월 ) 271,000 원 현재주가 (7.30) 228,000 원 상승여력 18.9% KOSPI 2,293.51pt 시가총액 156,783억원 발행주식수 6,876만주 유동주식비율 74.51% 외국읶비중 38.49% 52주최고 / 최저가 237,000원 /166,000원 평균거래대금 825.6억원 주요주주 삼성젂자외 7 읶 20.64 국민연금 11.20 주가상승률 1개월 6개월 12개월 젃대주가 6.5 11.5 37.3 상대주가 8.1 24.8 43.8 주가그래프 ( 천원 ) 삼성SDI (pt) 320 코스피지수 ( 우 ) 3,000 240 160 2,550 80 0 2,100 '17.7 '17.11 '18.3 '18.7 2Q18P Review: 전사업부문의실적개선세지속 2Q18P 영업이익 1,528 억원 (+112% QoQ) 은최근높아진눈높이 ( 블룸버그컨센서스 1,485 억원 ) 에부합하는견조한실적이다. 전사업부분에서개선세가시현됐는데, 1) 소형전지의경우갤럭시 S9 판매둔화불구안정적인원통형수요에기반해 10% 에육박하는영업이익률을기록했으며, 2) 구조적인 ESS 수요성장과안정적인 xev 배터리매출증가에기반해중대형전지의영업레버리지효과가두드러졌고, 3) 반도체등전방산업의호황속전자재료사업의안정적인수익성이지속되었다. 다방면에서안정화된 2Q18 실적을반영하여 3Q18 2018 영업이익추정치를 1,894 억원 5,997 억원으로상향조정한다. 특히 3Q18 애플의신제품출시는동사에게영업이익뿐아니라영업외이익에도긍정적영향을미칠전망이다 (3Q18 삼성디스플레이지분법이익 1,360 억원예상 ). 서서히가시성을갖춰가는중장기성장전략 적정주가소폭상향조정동사주가는견조한실적기대감으로최근 2 달동안 24% 상승했다. 투자자들은안정적인캐시카우사업 ( 소형전지 전자재료 ) 뿐아니라, 전방시장의성장가시성이확보돼가는중대형전지 (ESS xev) 의동사경쟁력에주목한바가크다. 일부불확실성제거시동사주가의가파른 Re-rating 이가능할전망인데, 이는 1) 수주목표, 수주잔고와증설계획의구체화, 2) 원가분석에기반한이익전환시점공식화이다. 기존 Trading Buy 투자의견을유지하며적정주가는기존 245,000 원에서 271,000 원으로소폭상향조정한다. 새로운적정주가는 2018-19 년평균 BVPS 에 1.52 배를적용했다 (vs 종전 2018E 1.4x PBR). 새로운적정멀티플은중대형전지턴어라운드기대감상승기였던 2010-11 년평균배수이다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 지배주주 ) 증감률 BPS PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 2016 5,200.8-926.3 219.4 3,191 307.1 155,925 71.5 1.5-13.0 2.0 35.9 2017 6,321.6 116.9 657.2 9,557 199.5 163,708 23.9 1.4 20.3 5.8 37.5 2018E 9,245.5 599.7 674.9 9,815 2.7 172,617 23.2 1.3 10.1 5.8 44.0 2019E 10,412.7 699.0 849.3 12,350 25.8 183,776 18.5 1.2 9.6 6.9 44.2 2020E 11,013.3 800.5 1,034.7 15,047 21.8 197,189 15.2 1.2 9.1 7.9 42.6
Company Brief 표 1 삼성 SDI 2Q18 실적 Review ( 십억원 ) 2Q18P 2Q17 (% YoY) 1Q18 (% QoQ) 컨센서스 (% diff.) 당사예상치 (% diff.) 매출액 2,248 1,453 55% 1,907 18% 2,239 0% 1,930 17% 에너지솔루션 1,727 988 75% 1,417 22% 1,420 22% 소형젂지 926 667 39% 882 5% 910 2% 801 320 150% 535 50% 510 57% 소재사업부 519 465 11% 490 6% 510 2% 영업이익 153 6 2,656% 72 112% 149 3% 112 37% 에너지솔루션 90-38 nm 33 173% 62 44% 소형젂지 90 19 372% 79 13% 74 22% 0-57 nm -47 nm -12 nm 소재사업부 63 44 45% 39 61% 50 27% 지분법이익 17 225-92% 49-65% 32-47% 세젂이익 141 232-39% 198-28% 89 58% 순이익 ( 지배 ) 105 187-44% 160-35% 134-22% 71 47% 영업이익률 6.8% 0.4% 3.8% 5.8% 표 2 삼성 SDI 실적추정치변경 New Old 차이 ( 십억원 ) 3Q18E 2018E 2019E 3Q18E 2018E 2019E 3Q18E 2018E 2019E 매출액 2,524 9,246 10,413 2,129 8,127 8,753 19% 14% 19% 에너지솔루션 1,929 7,053 7,982 1,535 5,947 6,332 26% 19% 26% 소형젂지 1,103 3,959 4,001 889 3,588 3,748 24% 10% 7% 826 3,094 3,982 646 2,359 2,584 28% 31% 54% 소재사업부 594 2,190 2,430 594 2,181 2,420 0% 0% 0% 영업이익 189 600 699 128 448 545 48% 34% 28% 에너지솔루션 105 333 422 56 222 293 89% 50% 44% 소형젂지 117 389 377 67 293 268 75% 33% 41% -12-56 45-11 -71 25 nm nm 80% 소재사업부 84 267 277 72 226 252 17% 18% 10% 지분법이익 136 353 556 120 343 627 13% 3% -11% 세젂이익 268 890 1,093 193 707 1,013 39% 26% 8% 순이익 ( 지배 ) 209 675 849 154 548 790 35% 23% 7% 영업이익률 7.5% 6.5% 6.7% 6.0% 5.5% 6.2% 2 Meritz Research
삼성 SDI (006400) 표 3 삼성 SDI 실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18P 3Q18E 4Q18E 2017 2018E 2019E 매출액 1,305 1,453 1,708 1,854 1,907 2,248 2,524 2,567 6,322 9,246 10,413 에너지솔루션 823 988 1,168 1,319 1,417 1,727 1,929 1,980 4,297 7,053 7,982 소형젂지 563 667 782 805 882 926 1,103 1,048 2,817 3,959 4,001 260 320 386 514 535 801 826 932 1,480 3,094 3,982 소재사업부 480 465 538 533 490 519 594 587 2,017 2,190 2,430 영업이익 -67 6 60 119 72 153 189 185 117 600 699 영업이익률 -5.2% 0.4% 3.5% 6.4% 3.8% 6.8% 7.5% 7.2% 1.9% 6.5% 6.7% 에너지솔루션 -118-38 2 49 33 90 105 105-105 333 422 소형젂지 -25 19 63 77 79 90 117 103 134 389 377-93 -57-61 -28-47 0-12 3-239 -56 45 소재사업부 51 44 59 69 39 63 84 80 223 267 277 지분법이익 169 225 114 187 49 17 136 153 695 353 556 세젂이익 84 232 175 333 198 141 268 284 824 890 1,093 세젂이익률 6.5% 15.9% 10.2% 18.0% 10.4% 6.3% 10.6% 11.1% 13.0% 9.6% 10.5% 순이익 ( 지배 ) 82 187 135 240 160 105 209 221 657 675 849 순이익률 6.3% 12.8% 7.9% 12.9% 8.4% 4.7% 8.3% 8.6% 10.4% 7.3% 8.2% 표 4 삼성 SDI 적정주가산출 2018-19E 평균 BVPS 178,196 적정배수 1.52 적정가치 270,858 적정주가 271,000 현재주가 228,000 상승여력 18.9% 그림 1 삼성 SDI PER 밴드 그림 2 삼성 SDI PBR 밴드 360,000 24x 300,000 300,000 21x 18x 250,000 1.3x 240,000 15x 200,000 1.0x 180,000 150,000 0.7x 120,000 100,000 0.5x 60,000 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 '18 50,000 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 '18 Meritz Research 3
Company Brief 삼성 SDI (006400) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 매출액 5,200.8 6,321.6 9,245.5 10,412.7 11,013.3 영업활동현금흐름 -1,309.5-250.1 1,366.2 1,381.6 1,440.8 매출액증가율 5.0 21.6 46.3 12.6 5.8 당기순이익 ( 손실 ) 211.1 643.2 695.0 869.4 1,054.8 매출원가 4,450.2 5,152.5 7,228.7 8,128.9 8,539.7 유형자산상각비 360.5 369.3 695.0 695.0 695.0 매출총이익 750.6 1,169.1 2,016.9 2,283.8 2,473.5 무형자산상각비 94.5 90.6 120.2 135.2 143.0 판매관리비 1,676.9 1,052.2 1,417.3 1,584.8 1,673.0 운젂자본의증감 -1,412.9-841.3-115.0-98.8-115.6 영업이익 -926.3 116.9 599.7 699.0 800.5 투자활동현금흐름 1,854.3 89.3-1,971.3-1,473.2-1,473.2 영업이익률 -17.8 1.8 6.5 6.7 7.3 유형자산의증가 (CAPEX) -832.6-991.5-1,900.0-1,400.0-1,400.0 금융손익 -127.4 13.2-99.8-161.9-161.1 투자자산의감소 ( 증가 ) 3.8 0.0 0.0 0.0 0.0 종속 / 관계기업손익 245.2 695.4 352.5 555.7 679.1 재무활동현금흐름 -818.7 353.4 208.5 37.9-189.0 기타영업외손익 117.8 708.6 290.3 393.8 518.0 차입금의증감 -540.7 513.8 371.4 230.4 33.8 세젂계속사업이익 -820.7 824.1 890.0 1,092.8 1,318.5 자본의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 법읶세비용 57.8 180.9 195.0 223.5 263.7 현금의증가 ( 감소 ) -276.3 197.3-382.0-53.7-221.4 당기순이익 211.1 643.2 695.0 869.4 1,054.8 기초현금 1,288.0 1,011.7 1,209.0 827.0 773.4 지배주주지분순이익 219.4 657.2 674.9 849.3 1,034.7 기말현금 1,011.7 1,209.0 827.0 773.4 551.9 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2016 2017 2018E 2019E 2020E 유동자산 3,958.3 3,605.1 4,093.5 4,189.1 4,142.3 주당데이터 현금및현금성자산 1,011.7 1,209.0 826.9 773.3 551.8 SPS 75,632 91,931 134,452 151,426 160,159 매출채권 780.3 987.7 1,367.0 1,431.6 1,507.2 EPS( 지배주주 ) 3,191 9,557 9,815 12,350 15,047 재고자산 729.1 966.6 1,337.8 1,401.0 1,475.0 CFPS -4,018 2,869-5,555-781 -3,220 비유동자산 10,942.0 12,146.4 13,348.0 14,380.0 15,535.2 EBITDAPS -6,854 8,388 20,575 22,239 23,827 유형자산 2,503.8 2,930.3 4,172.2 4,877.2 5,582.2 BPS 155,925 163,708 172,617 183,776 197,189 무형자산 941.7 897.4 801.5 528.7 248.1 DPS 1,000 1,000 1,472 1,853 2,257 투자자산 6,773.1 7,643.8 7,440.2 7,995.9 8,675.0 배당수익률 0.4 0.4 0.6 0.8 1.0 자산총계 14,900.3 15,751.5 17,441.5 18,569.1 19,677.5 Valuation(Multiple) 유동부채 2,212.8 2,670.4 3,630.4 3,788.3 3,971.7 PER 71.5 23.9 23.2 18.5 15.2 매입채무 341.8 461.3 638.4 668.6 703.9 PCR N/A 79.5 N/A N/A N/A 단기차입금 184.0 879.5 1,013.0 1,023.0 1,033.0 PSR 3.0 2.5 1.7 1.5 1.4 유동성장기부채 199.9 311.2 430.7 451.1 474.9 PBR 1.5 1.4 1.3 1.2 1.2 비유동부채 1,723.4 1,629.1 1,702.7 1,905.0 1,907.7 EBITDA N/A 577 1,415 1,529 1,638 사채 299.3 99.8 100.1 100.1 100.1 EV/EBITDA -13.0 20.3 10.1 9.6 9.1 장기차입금 267.3 245.5 255.8 455.8 455.8 Key Financial Ratio 부채총계 3,936.2 4,299.5 5,333.1 5,693.3 5,879.4 자기자본이익률 (ROE) 2.0 5.8 5.8 6.9 7.9 자본금 356.7 356.7 356.7 356.7 356.7 EBITDA 이익률 -582.0 1,245.9 67.8 57.7 65.3 자본잉여금 5,031.2 5,042.7 5,039.5 5,039.5 5,039.5 부채비율 35.9 37.5 44.0 44.2 42.6 기타포괄이익누계액 591.0 602.4 297.4 297.4 297.4 금융비용부담률 0.0 0.1 0.3 0.4 0.4 이익잉여금 4,994.7 5,600.6 6,521.4 7,288.7 8,211.1 이자보상배율 (x) -26.4 5.1 16.6 16.8 18.4 비지배주주지분 242.0 194.7 238.5 238.5 238.5 매출채권회젂율 (x) 6.1 7.2 7.9 7.4 7.5 자본총계 10,964.1 11,452.0 12,108.4 12,875.7 13,798.1 재고자산회젂율 (x) 6.0 6.1 6.3 5.9 5.9 4 Meritz Research
삼성 SDI (006400) Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 2018 년 7 월 31 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 2018 년 7 월 31 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 2018 년 7 월 31 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김선우, 서승연 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 (2016 년 11 월 7 일부터기준변경시행 ) 투자의견비율 기업향후 12 개월간추천기준일직전 1 개월간평균종가대비추천종목의예상목표수익률을의미투자의견비율 추천기준일직전 1 개월간종가대비 4 등급 Buy 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 +20% 이상 Trading Buy 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 +5% 이상 ~ +20% 미만매수 97.1% Hold 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 -20% 이상 ~ +5% 미만중립 2.9% Sell 추천기준일직전 1 개월간평균종가대비 -20% 미만매도 0.0% 산업 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천 2018 년 6 월 30 일기준으로 추천기준일 Overweight ( 비중확대 ) 최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 시장지수대비 3 등급 Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 삼성 SDI (006400) 투자등급변경내용 추천자료투자의견적정주가담당자괴리율 * 확정읷자형식 평균최고 ( 최저 ) 2016.11.25 산업분석 Trading Buy 107,000 김선우 -2.4 9.8 2017.01.25 기업브리프 Trading Buy 123,000 김선우 10.9 34.6 2017.06.07 산업분석 Trading Buy 188,000 김선우 -7.0 4.8 2017.09.08 산업분석 Trading Buy 203,000 김선우 1.7 9.9 2017.11.01 기업브리프 Trading Buy 230,000 김선우 -4.3 1.1 2017.12.04 산업분석 Trading Buy 245,000 김선우 -14.4-8.0 2018.01.24 기업브리프 Trading Buy 245,000 김선우 -19.8-8.0 2018.06.01 산업분석 Trading Buy 245,000 김선우 -16.9-3.3 2018.07.31 기업브리프 Trading Buy 271,000 김선우 - - * 적정가격대상시점 : 1 년 주가및적정주가변동추이 삼성SDI 330,000 적정주가 220,000 110,000 0 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 Meritz Research 5