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기업분석 CJ 제일제당 (097950) 음식료업계의블루칩 26 June 2012 Analyst 김민정 02) 2184-2328 minjeong@ktb.co.kr R.A. 박철순 02) 2184-2304 c.pak@ktb.co.kr 투자의견 BUY 현재 직전 변동 BUY 유지 Investment Point 식품부문턴어라운드, 해외바이오부문경쟁력강화, 균형잡힌사업포트폴리오구축을통한실적안정화, 이에따른밸류에이션상향진행전망. 이제는사이클투자대상아닌중장기투자기반이다져진국면으로판단 목표주가 460,000 430,000 상향 1) 식품부문의턴어라운드 = 정상화국면 Earnings 상향 전년의낮은기저효과로 2012 년연간영업이익 YOY 80% 증가 Investment Rationale Valuation Call 단기이익모멘텀장기성장성 Positive Positive Positive 곡물가격안정으로소재부문투입원가하락안정, 전년의적자를만회, 턴어라운드 성장은가공식품, 가공내상온식품은수출품목확대 & 신선은구조적수요증가 2) 해외바이오부문의글로벌경쟁력강화굳히기국면 2007~2011년해외바이오부문매출및영업이익 CAGR 각각 32%, 89% Trading Data & Expected Return 현재가 (6/22) 348,500원 예상주가상승률 32.0% 시가총액 45,580억원 비중 (KOSPI내) 0.43% 발행주식수 13,079천주 52주최저가 / 최고가 216,500 / 374,500원 3개월일평균거래대금 204억원 외국인지분율 18.5% 주요주주지분율 CJ주식회사외 6인 35.1% 국민연금공단 9.6% 2011~2015년에도매출및영업이익 CAGR 각각 13%, 17% 로견조한성장 핵산및라이신선제적증설을통한경쟁력강화국면을즐겨라 3) 2012년의이익모멘텀과경쟁력강화에따른밸류에이션레벨업진행국면 YOY 영업이익증가율 2Q +18.5%, 2012년연간 +23% 로이익모멘텀진행중 해외바이오부문 2010~2016년매출및영업이익 CAGR 13%, 16% : 주요제품판가하락전망하고도이익성장은양호 오리온영업이익성장 (2010~2016 CAGR 26% vs P/E 40배 ) 비교시밸류에이션은업그레이드필요 Valuation 투자의견 BUY 유지, 목표주가 460,000원으로상향 2012년이후연간실적추정치 EBITDA 기준 6~8% 상향, 목표가기존 43만원에서 46 만원으로 7% 상향함. 상승여력 30% 이상. 업종내 Top Pick 유지 Performance 주가상승률 KOSPI대비상대수익률 (%) Price Trend 1M 6M 12M YTD 2.3 20.8 26.7 20.4 1.3 20.8 37.2 19.2 Earnings Forecasts ( 단위 : 십억원, 원, %, 배 ) 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 매출액 5,778 6,538 9,917 10,534 11,281 12,203 12,982 영업이익 453 454 706 793 930 1,089 1,145 EBITDA 601 635 1,015 1,149 1,333 1,542 1,649 순이익 660 314 446 524 624 742 783 자산총계 6,003 11,340 12,624 13,508 14,508 15,719 16,634 자본총계 2,672 4,696 5,202 5,698 6,290 6,997 7,744 순차입금 1,344 3,944 4,728 4,865 5,104 5,252 5,332 매출액증가율 15.7 13.2 51.7 6.2 7.1 8.2 6.4 영업이익률 7.8 6.9 7.1 7.5 8.2 8.9 8.8 순이익률 11.4 4.8 4.5 5.0 5.5 6.1 6.0 ROE 29.4 11.7 15.1 15.2 15.6 16.0 14.6 ROIC 9.7 5.5 5.9 5.8 6.3 6.8 6.7 P/E 4.1 12.4 11.8 10.0 8.4 7.1 6.7 P/B 1.2 3.2 2.9 2.4 1.9 1.6 1.3 EV/EBITDA 7.0 12.3 9.2 8.3 7.3 6.4 6.1 배당수익률 1.8 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 0.8 자료 : KTB 투자증권 / 주 : IFRS 연결기준

C. o. n. t. e. n. t. s 03 04 05 19 20 22 Ⅰ. Key Chart & Table II. Valuation II-1. 목표주가상향, 상승여력 30% 이상 III. 투자요인 III-1. 식품부문의턴어라운드 III-2. 바이오부문의경쟁력강화 III-3. 기타사료 & 물류부문 IV. 위험요인 V. 수익전망 VI. 재무제표

Ⅰ. Key Chart & Table 그림 01 부문별매출및영업이익연평균성장률추이 : 균형잡힌사업포트폴리오구축 그림 02 식품무분턴어라운드 : 곡물가격추이 - 2Q 식품부문 OP +50%, 2012 년연간 OP +80%(YOY) 자료 : Datastream, KTB 투자증권 그림 03 자료 : 한국은행, KTB 투자증권 식품부문턴어라운드 : 환율추이 - 우려되던환율도하락세전환, 외국인매도이유종결 그림 04 해외바이오부문합산매출추이와전망 - 선제적증설통한경쟁력강화국면전개 그림 05 해외바이오부문합산영업이익추이와전망 - 증설통한판가등락고려해도향후 17% 수준의이익성장 3 page Industry Report

II. Valuation II-1. 목표주가상향, 상승여력 30% 이상 3개 multiple을반영산출된목표주가 460,000원현주가대비상승여력 32% 실적추정을조정하고, 3개 multiple을평균, 활용한 valuation 방법변경없이신규산출된목표주가는 460,000원으로현주가대비상승여력 32% 이다. - PER Target은 Global 식품회사평균대비 10% 할인적용하였고, - PBR Target은적정 PBR을산출, 적용하였는데 sustainable ROE가기존 15% 에서 18% 로상향되었다. - EV/EBITDA Target은안정적인 cashflow를바탕으로 Global peer 평균수준을적용하였다. 연초이후동사의주가는절대주가기준 20.4% 상승하며 KOSPI 수익률을 19.2% outperform하였는데, 음식료업종의이익개선세가하반기에도양호하여업종비중확대를유지함과동시에, 동사의경우 1 2012년의이익턴어라운드및정상화, 2 해외바이오사업의글로벌경쟁력강화국면, 3 사료및기타사업부문의안정적실적뒷받침이견인하는 ROE 개선등으로하반기에도양호한주가흐름예상되어음식료업종내 Top pick을유지한다. 표 01 CJ 제일제당 Valuation PER PBR EV/EBITDA 2012E 2013E FW EPS 2012E 2013E FW BPS 2012E 2013E FW EBITDA EPS, BPS, EBITDA 29,602 34,829 32,216 118,299 145,908 132,103 10,154 11,494 10,824 Target Multiple( 배 ) 16.2 2.88 10.00 근거 Global peer Avg. 18.0 sustainable ROE 18.0% Target EV 62,011 discount 10.0% growth rate 3.0% Net Debt (46,229) Cost of Equity 8.2% Global peer Avg. 10.0 - Risk free rate 4.0% discount 0.0% - Beta 0.6 - Risk premium 7.0% Target Price( 원 ) 521,897 381,067 474,133 Average( 원 ) 459,032 Target Price( 원 ) 460,000 현재가 ( 원 )(6/22) 348,500 상승여력 32.0% 기존 변경 430,000 460,000 7.0% ( 단위 : 원, 억원 ) Industry Report 4 page

III. 투자요인 III-1. 식품부문의턴어라운드 2012년연간식품부문영업이익 YOY 80% 증가로턴어라운드 전년의기저가낮았지만, 2012년동사의투자포인트는우선식품부문의이익정상화 ( 턴어라운드 ) 이다. 2009년부터원당장기급등락, 2010년하반기이후옥수수, 소맥, 대두가격의동반상승세이후동사는 2010~2011년 2년동안설탕가격인상 3회, 밀가루가격인상 1회를통해가격전가를했음에도불구, 2011년연간소재부문 GP마진은 14% 까지하락 ( 과거최고치약 24~25%) 하였고, 영업이익은적자 ( 약 -30억원내외 ) 를기록하였다. 소재부문의투입원가개선이주요인 2012년은이런소재부문의낮은기저효과와곡물가격안정화흐름에따른투입원가개선으로인해전년대비약 1,000억원 (YOY 80%) 이상증가한 2,637억원을기록할것으로전망된다. 아래 [ 그림 6] 와 [ 그림 7] 의표시된부문은 계약-운송-재고-투입 까지곡물가격약 4개월 lagging, 환율약 2개월 lagging을고려시 2Q 중에투입되는곡물가격수준과환율을보여주는데, 단기급등한환율에도불구, 곡물가격안정으로 2분기식품부문영업이익은 YOY 50% 증가할것으로추정된다. 그림 06 곡물가격추이 - 2 분기투입원가안정, 환율상승분을상쇄할수준 자료 : Datastream, KTB 투자증권 그림 07 자료 : 한국은행, KTB 투자증권 환율추이 - 2Q, 3Q 다소높지만, 최근하락세전환긍정적 식품부문의성장축은가공식품 : 그중성장축은상온식품수출확대와신선식품수요증가 2012년연간추정치는우리의추정치와회사목표치와큰차이는없는것으로분석되나가공식품성장률에대해서는회사가다소자신감을가지고있는것으로해석된다. 향후에도식품부문의성장의축은소재식품부문보다는가공식품이될것이고, 우리의판단에의하면가공식품쪽에서는다양한 SKU를발전시키고있는상온식품수출품목확대와국내건강지향적식품구매증가등으로인한신선 ( 냉장 & 냉동 ) 식품매출증가가성장의축이될전망이다. 소재부문원가개선으로 2012년 GPM은전년대비약 2%pt 개선된이후연간 0.5%pt씩개선되어향후 7% 대중반의양호한영업이익률을달성할것으로전망된다. 5 page Industry Report

표 02 식품부문추정요약 ( 분기 ) ( 단위 : 억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E Comment 매출식품 Total 9,337 8,449 10,381 8,311 9,567 8,876 11,167 8,903 소재 4,574 4,054 4,748 4,587 4,340 4,054 4,985 4,817 소재식품은 가공 4,764 4,394 5,634 3,724 5,227 4,822 6,182 4,086 전년 1Q11 높은기저효과 ( 가격인상가수요발생 ) YOY 하반기로갈수록기저효과완화되며회복 식품 Total 2.5% 5.0% 7.6% 7.1% 소재 -5.1% 0.0% 5.0% 5.0% 가공식품은꾸준한성장세가정 가공 9.7% 9.7% 9.7% 9.7% 매출총이익 식품 Total 2,362 2,026 2,688 2,311 2,506 2,305 3,115 2,654 식품부문턴어라운드 ; YOY 6.1% 13.8% 15.9% 14.8% 소재부문마진회복이주요인 GPM 25.3% 24.0% 25.9% 27.8% 26.2% 26.0% 27.9% 29.8% ( 투입원가개선 ) 영업이익 식품 Total 368 317 764 21 538 477 1,047 575 소재부문턴어라운드 ; YOY 46.2% 50.4% 37.1% 2637.6% 2011년 2Q, 4Q 낮은기저효과 OPM 3.9% 3.8% 7.4% 0.3% 5.6% 5.4% 9.4% 6.5% 기저효과 4Q > 2Q > 1Q > 3Q 자료 : CJ제일제당, KTB투자증권 표 03 식품부문추정요약 ( 연간 ) ( 단위 : 억원 ) 2011 2012E Guidance 2013E 2014E 2015E 2016E CAGR Comment 매출식품 Total 36,478 38,512 39,100 41,047 43,375 45,861 48,261 5.8% 소재 17,962 18,196 18,000 19,105 19,679 20,269 20,877 3.1% 2012년, 가공 18,516 20,316 21,100 21,941 23,697 25,592 27,384 8.1% 소재식품부문성장미미하나 YOY 가공식품부문꾸준한성장전망 식품 Total 5.6% 7.2% 6.6% 5.7% 5.7% 5.2% - 소재 1.3% 0.2% 5.0% 3.0% 3.0% 3.0% - 향후에도, 가공 9.7% 14.0% 8.0% 8.0% 8.0% 7.0% - 소재부문보다는가공식품이성장이축 매출총이익식품 Total 9,386 10,580 11,200 11,481 12,348 13,284 14,220 8.7% 2012년, YOY 12.7% 19.3% 8.5% 7.6% 7.6% 7.0% - 소재원가개선으로 GPM 25.7% 27.5% 28.6% 28.0% 28.5% 29.0% 29.5% - GPM 약 2%pt 개선 영업이익식품 Total 1,470 2,637 2,450 3,022 3,282 3,424 3,595 19.6% 전년대비식품부문영업이익만 +1,000억원 YOY 79.4% 66.7% 14.6% 8.6% 4.3% 5.0% - 턴어라운드 OPM 4.0% 6.8% 6.3% 7.4% 7.6% 7.5% 7.4% - Industry Report 6 page

III-2. 바이오부문의경쟁력강화 선제적증설통한글로벌경쟁력굳히기국면 2012년동사의투자포인트는해외바이오부문의재평가이다. 하반기이후우리의중국심양공장라이신 (10만톤) 과핵산 (4천톤) 의점진적인물량출회와춘절이후로계획되었다던 GBT의증산 / 증설물량, Ajinomoto 社의장기적인증산물량출회에따라바이오사업주력제품인라이신가격하락가능성이동사주가의발목을잡아왔다. 그러나우리는, 라이신가격을 2012년연간 $2,100/ 톤으로가정후우리의증설에따라 2013년 $1,900/ 톤으로보수적으로가정하고, 핵산가격역시과거 3년패턴의강 / 약국면을반영, 2013년까지 $12/kg의보수적인가격전망을하여 2013년실적은전년대비부진하지만, 현재는라이신시장역시핵산시장과같이경쟁사대비선제적증설을통해글로벌경쟁력을강화하는국면이라고판단되어긍정적으로전망한다. 지난 4개년동안바이오부문의놀라운성과, 향후경쟁력은더욱강화될전망 동사는 2007년하반기분할후 2008년이후 3년동안곡물가급등, 장기간가격전가력상실에따른소재식품부문실적악화등으로기존단독기준 ( 국내식품 + 국내사료 + 제약 ) 영업이익은 2007~2009년간 2,600억원에서정체, 2010년 ~2011년 2년간 2,000억원대에그친것으로역산된다. 반면, 연결기준으로실적반영본격화된해외바이오사업의경우지난 2007년이후 4년동안연평균매출및영업이익성장률이각각 32%, 89% 에이르렀다. 곡물가급등에따라사료용아미노산인라이신가격상승, 라이신가격하락기인 2009년에는핵산가격이강세로전환되며완전히 2000 년대중반의실적의큰폭 up & down cycle 모습과는달라졌다. 현재 CJ제일제당 P/E에담겨있을까? 향후에도 2011년이후 2015년까지 4개년해외바이오부문의연평균매출및영업이익성장률은각각 13%, 17% 로양호할것으로전망된다. 특히라이신및핵산가격의보수적인가정에도불구하고기타아미노산사업및설비증설에따른판매량증가에따른이익의안정적인중장기적성장을통한글로벌 1위업체로서의안착은업종내 valuation premium의근거로자리잡는데충분하다는판단이다. 그림 08 해외바이오부문합산매출추이와전망 ㅍ 그림 09 해외바이오부문합산영업이익추이와전망 7 page Industry Report

그림 10 GBT P/E vs Market P/E 추이 그림 11 Ajinomoto P/E vs Market P/E 추이 자료 : Bloomberg, KTB투자증권 자료 : Bloomberg, KTB투자증권 그림 12 CJ 제일제당의글로벌바이오생산기지현황 자료 : 매일경제 (2012/5/16) 그림 13 해외바이오사업카테고리별시장규모및 CJ 제일제당 M/S 주 : 카테고리명옆 ( ) 는 CJ 제일제당의사업시작연도 Industry Report 8 page

III-2-1. 라이신 라이신수요신흥국중심동인으로안정적성장진행중 라이신시장은 Ajinomoto 社의자료에의하면 2010년기준 148만톤 (CJ제일제당예상자료 : 2011 년 170만톤 ) 으로, 최근 3개년연평균성장률이약 12% 수준이었다. 동일자료기준지역별비중은북미 / 중앙및남미가 26.4%, 유럽 / 중앙이사이 / 아프리카 /CIS 지역이 33.1%, 아시아 / 오세아니아가 12.2%, 중국이 28.4% 이다. 최근 3개년중국의성장은 20% 이상으로육류소비증가및육류 ( 사료 ) 생산성증가등이중국에집중되고있다. 2010~2016년향후 6개년전망치도글로벌은 7.7% 성장인데비해, 중국은약 12% 의성장률을보일것으로 CJ제일제당은전망하고있다. CJ 제일제당 M/S 20% 2011년예상판매량기준시장내 M/S는중국 GBT가 24%, CJ제일제당이 20%, 일본 Ajinomoto 가 18% 수준이다. 그림 14 글로벌 & 중국라이신시장전망 그림 15 Others, 25% ADM, 13% 라이신 M/S - 시장규모약 170 만톤, Market growth 8% Ajinomoto, 18% 주 : 시장규모는 2011 년말예상판매량기준자료 : CJ 제일제당 GBT, 24% CJ, 20% 표 04 라이신시장현황 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Lysine 북미 150 160 180 16.7% 16.7% 17.1% 340 355 390 중앙및남미 90 110 125 10.0% 11.5% 11.9% 28.3% 26.7% 26.4% 유럽, 중앙아시아, 아프리카, CIS 320 340 370 410 430 490 35.6% 35.4% 35.2% 34.2% 32.3% 33.1% 아시아, 오세아니아 ( 중국제외 ) 110 120 135 150 165 180 12.2% 12.5% 12.9% 12.5% 12.4% 12.2% 중국 230 230 240 300 380 420 25.6% 24.0% 22.9% 25.0% 28.6% 28.4% Total 900 960 1,050 1,200 1,330 1,480 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% YOY 3-yr CAGR Lysine 북미 6.7% 12.5% 중앙및남미 22.2% 13.6% 11.5% 4.4% 9.9% 12.3% 9.6% 8.5% 유럽, 중앙아시아, 아프리카, CIS 6.3% 8.8% 10.8% 4.9% 14.0% 8.6% 8.1% 9.8% 아시아, 오세아니아 ( 중국제외 ) 9.1% 12.5% 11.1% 10.0% 9.1% 10.9% 11.2% 10.1% 중국 0.0% 4.3% 25.0% 26.7% 10.5% 9.3% 18.2% 20.5% Total 6.7% 9.4% 14.3% 10.8% 11.3% 10.1% 11.5% 12.1% 자료 : Ajinomoto, KTB 투자증권 ( 단위 : 천톤 ) 9 page Industry Report

중국시장은가장빠르게성장중돼지고기가격급락가능성낮고구조적배합사료비중증가로라이신시장양호한성장전망 중국시장의경우이미전세계돼지사육두수약 9.4억마리중절반이상인 4.5억마리가중국에서사육중인데비해, 돼지두당라이신사용량이한국이나선진국대비낮은수준이며, 사료업체의대형화및기업화등이정부정책상유도되고있어가장시장전망이밝다. 지난해초구제역발생등으로돼지고기가격이급등세를보인여파로사료가격및돼지고기가격은급등후현재하향조정받고있으나, 1 사료사업현대화및배설물환경규제관련배합사료소비증가와 2 사료를主소비하는기업형대형농가확대, 3 사료내필수아미노산배합비율상승등의추이로판단할때중국시장이과거에보여준중국내라이신수요증가 ( 05-10년연평균성장률 16.5%) 와유사한성장률 ( 약 14%) 이 16년까지이어질것으로전망된다. CJ제일제당의옥수수심가공업체 (CAPA) M&A 및심양공장추가증설 (2012년 6월완공 / 100,000톤 ) 은이에대한발빠른대응의일환이라고판단된다. 그림 16 자료 : CJ 제일제당 중국사료시장 그림 17 중국돼지고기가격추이 주 : Wholesale Fresh Pork Price 자료 : China Ministry of Commerce 그림 18 중국사료생산량 vs 라이신수요 그림 19 중국라이신수요중장기전망 자료 : CJ제일제당, KTB투자증권 Industry Report 10 page

공격적투자계획 동사는 2011 년 320,000 톤의 CAPA 에서심양공장하반기 100,000 톤확장을통해 2012 년연간 CAPA 370,000톤, 2013년에는 420,000톤의 CAPA를보유하게되며, 2014년에는미국아이오와주에 ADM과직접경쟁, 미주지역에본격진출하기위해총 100,000톤의 CAPA를확보함에따라 2014년에는총 520,000톤의 CAPA를확보할계획이다. 선제적증설결정은글로벌경쟁력확보에대한자신감의피력 이러한투자에대한증설물량출회로라이신가격하락에대한우려가있지만, 앞서언급했듯이핵산가격하락이후경쟁사들이 BEP 이하의실적을시현하며추가증설 risk를없애면서도핵산시장내판매량증가를통해 M/S를 2007년 32% 에서 2011년 36% 로올리며글로벌경쟁력이강화된국 면을고려시라이신시장도선제적증설을통한시장성장의수혜를더받게될것으로전망한다. 그림 20 라이신부문투자계획 Plan A Plan B GBT Ajinomoto ADM * Plan A: 현재중국 Liaocheng 에보유한 6 만톤 capa 에, 1H12 까지 Shim Yang 에 10 만톤 capa 를추가로확보하여, 중국내생산 capa 총 16 만톤확보예정 * Plan B: [(i) R&D 경쟁력제고, (ii) 현지시설설립을통한물류비용절감, (iii) 세계최대곡물공급업체인 Cargil 사로부터안정적인원재료공수 ] 를통해미국내 M/S 를현재 8% 에서 20% 이상으로확대시킬계획자료 : CJ 제일제당 그림 21 라이신가격 vs 곡물가격추이 자료 : CJ제일제당, Datastream 11 page Industry Report

III-2-2. 핵산 핵산은 2009년, 2010년에효자노릇 CJ제일제당 M/S 36% 핵산은 CJ제일제당의 2011년연간예상판매량기준자료에의하면시장규모가약 38,000톤으로, 2011년연간 14,000톤을판매한 CJ제일제당이 M/S 36% 로 1위이다. 라이신가격이 2008년 $1,800/ 톤대비 24% 하락한 $1,372/ 톤으로빠진 2009년에핵산은오히려 2008 년 $9.5/kg 에서 2009 년 $15.8/kg 로 66% 상승하여 2009 년바이오부문의실적을견인하였다. 당분간의가격약세견디면공급결정력확보로글로벌경쟁력측면선두, 안정적이익창출 2009년과 2010년에는높은핵산가격을바탕으로약 30% 대의영업이익률을기록한것으로추정된다. 2011년및 2012년의증설로현재 CAPA 13,200톤에서 2013년까지 23,800톤까지약 2배이상의 CAPA증설계획에따라현재핵산가격은 $10/kg로하락해있지만, 현재영업이익률은약 20% 대를지키고있는것으로추정된다. 증설등을통해글로벌 1위 M/S의위치를굳건히할수있을것 으로전망된다. 그림 22 글로벌핵산시장 그림 23 핵산 M/S - 시장규모약 38,000 톤, Market growth 9% Meihua, 7% Star Lake, 11% Others, 14% CJ, 36% Ajinomoto, 32% 주 : 시장규모는 2011 년말예상판매량기준자료 : CJ 제일제당 표 05 핵산부문투자계획 ( 단위 : 톤 ) 현재 CAPA 2012 2013 중국요성 6,000 +4,000 10,000 중국심양 +3,000 3,000 중국 Total 6,000 +7,000 13,000 인도네시아좀방 7,200 +3,600 10,800 Total 13,200 23,800 M/S 36% 42% Industry Report 12 page

III-2-3. 기타바이오 ( 아미노산 ) 부문 쓰레오닌, 트립토판, 가장시장규모큰메치오닌등기타아미노산사업도향후추가 +a 영향예상 동사는지난 1990년대초반부터사료용아미노산사업을시작하며라이신, 2000년대초반부터시작한쓰레오닌외 2010년부터트립토판, 그리고향후 2~3년내메치오닌제품을출시예정이다. 현재쓰레오닌시장에서 CJ제일제당의 M/S는약 10% 로 1위인 Ajinomoto 社 (27%) 와다소큰격차를보이고있다. 그러나올해하반기에완공, 가동되는중국심양공장은약 50,000톤의쓰레오닌라인도추가되는데, 현재시장규모 250,000톤, CJ제일제당 M/S 10% 고려시 25,000톤설비의약두배이상이증설되는것으로양적성장을기대할수있는부문이다. 2010년 7월출시된트립토판도 2011년바이오부문실적성장에기여를하였다고추정되는데 (2011 년예상 M/S 20%), 현재전세계시장규모가 10,000톤이하의도입단계로, 선진국을중심으로약 20% 의성장을보여주고있어향후성장성이높을것으로회사측은기대하고있다. 메치오닌은양계용사료에서제 1제한아미노산으로현재금액적으로라이신시장보다큰시장이다. 시장성장은 5~6% 로낮은수준이지만, CJ제일제당은화학적공법으로생산중인기존업체들과는달리, 독일 Arkema 社와 JV를설립 ( 말레이시아 Kerteh에생산법인설립예정 ), 환경친화적인미생물발효공법으로제품을생산하는계획을세우고진행중이다. 그림 24 쓰레오닌 - 시장규모약 25 만톤, Market growth 12% 그림 25 트립토판 - 시장규모약 5,500 톤, Market growth 15% 그림 26 메치오닌 - 시장규모약 75 만톤, Market growth 5~6% Others 48% ADM 7% Ajinomoto 27% Evonik 8% CJ, 10% GBT, 2% Others, 27% Evonik, 17% CJ, 20% Ajinomoto 34% Others Sumitomo 3% 11% BlueStar 26% Novus, 29% Evonik 31% 주 : 시장규모는 2011 년말예상판매량기준자료 : CJ 제일제당 주 : 시장규모는 2011 년말예상판매량기준자료 : CJ 제일제당 주 : 시장규모는 2011 년말예상판매량기준자료 : CJ 제일제당 13 page Industry Report

표 06 해외바이오부문추정모델 ( 단위 : 원, 억원, 톤 ) 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E Key Assumption Revenue F/X 955.5 929.2 1,102.6 1,276.4 1,156.3 1,108.1 1,082.0 982.5 945.0 945.0 945.0 Lysine CAPA- Co. Target 320,000 320,000 370,000 420,000 520,000 550,000 550,000 Lysine CAPA 160,000 246,000 270,000 280,000 320,000 320,000 370,000 400,000 480,000 520,000 520,000 인도네시아 150,000 190,000 190,000 190,000 200,000 200,000 200,000 200,000 중국 70,000 70,000 70,000 120,000 140,000 140,000 140,000 140,000 브라질 60,000 60,000 60,000 60,000 60,000 60,000 60,000 60,000 미국 80,000 120,000 120,000 Lysine 판매량 301,196 342,000 417,000 450,000 520,000 560,000 580,000 Utilization Rate 90% 92% 96% 96% 94% 107% 113% 113% 108% 108% 112% Lysine Price($/ton) $1,383 $1,508 $1,800 $1,372 $1,819 $2,253 $2,100 $1,900 $1,850 $2,000 $2,000 YOY 9.0% 19.4% -23.8% 32.6% 23.9% -6.8% -9.5% -2.6% 8.1% 0.0% Lysine Sales($1,000) 199,152 341,291 466,511 368,755 547,876 770,526 875,700 855,000 962,000 1,120,000 1,160,000 YOY 71.4% 36.7% -21.0% 48.6% 40.6% 13.6% -2.4% 12.5% 16.4% 3.6% 핵산 CAPA- Co. Target 13,200 23,800 핵산 CAPA 9,500 9,500 13,200 18,500 22,000 23,000 23,800 23,800 인도네시아 6,500 6,500 7,200 7,200 10,000 11,000 11,800 11,800 중국 3,000 3,000 6,000 11,300 12,000 12,000 12,000 12,000 핵산판매량 12,041 13,800 16,000 20,000 22,000 24,000 25,000 Utilization Rate 90% 127% 105% 86% 91% 96% 101% 105% 핵산 Price($/kg) 8.7 8.5 9.5 15.8 17.6 14.1 12.0 12.0 15.0 15.0 15.0 YOY -2.3% 11.8% 66.3% 11.4% -19.9% -14.9% 0.0% 25.0% 0.0% 0.0% 핵산 Sales($1,000) 268,605 203,425 166,054 218,182 315,652 363,025 393,908 YOY -24.3% -18.4% 31.4% 44.7% 15.0% 8.5% - Lysine Sales( 억원 ) 1,903 3,171 5,144 4,707 6,335 8,538 9,475 8,400 9,091 10,584 10,962 - 핵산 Sales( 억원 ) 3,106 2,254 1,797 2,144 2,983 3,431 3,722 - Other Sales( 억원 ) 1,117 2,373 4,011 4,729 5,409 7,153 7,240 Sales( 억원 ) 3,044 3,973 7,074 8,841 10,558 13,165 15,282 15,273 17,483 21,168 21,924 Lysine/Total : portion(%) 62.5% 79.8% 72.7% 53.2% 60.0% 64.9% 62.0% 55.0% 52.0% 50.0% 50.0% Cost Raw Sugar Price(cts/lb) ( 연간평균 ) 14.7 10.1 12.8 18.2 21.2 26.0 26.5 27.0 27.6 28.1 28.7 YOY -31.6% 26.9% 42.1% 16.9% 22.3% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% CRB Spot Index (1967=100) ( 연간평균 )332.9 397.1 426.0 357.5 450.9 538.6 YOY 19.3% 7.3% -16.1% 26.1% 19.4% Sales Total 3,044 3,973 7,074 8,841 10,681 13,165 15,546 15,537 17,746 21,432 22,188 YOY 30.5% 78.0% 25.0% 20.8% 23.3% 18.1% -0.1% 14.2% 20.8% 3.5% GP Total 2,126 3,848 4,550 5,295 5,292 6,044 7,492 7,988 YOY 81.0% 18.2% 16.4% -0.1% 14.2% 24.0% 6.6% GPM 24.0% 36.0% 34.6% 34.1% 34.1% 34.1% 35.0% 36.0% OP Total 1,116 1,798 2,315 2,515 2,685 3,364 4,289 4,268 YOY 61.1% 28.8% 8.6% 6.7% 25.3% 27.5% -0.5% OPM 12.6% 16.8% 17.6% 16.2% 17.3% 19.0% 20.0% 19.2% Industry Report 14 page

표 07 생명공학부문추정요약 ( 분기 ) ( 단위 : 억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E Comment 매출생명공학 Total 4,211 4,168 4,578 4,460 4,669 4,542 5,099 5,526 해외바이오 3,216 3,163 3,475 3,312 3,570 3,637 3,996 4,343 해외바이오부문 ; 제약 995 1,005 1,103 1,149 1,099 905 1,103 1,183 라이신가격하락불구, 판매물량증가로 YOY 매출은꾸준히하반기로갈수록증가 생명공학 Total 10.9% 9.0% 11.4% 23.9% 해외바이오 11.0% 15.0% 15.0% 31.2% 제약, 제약 10.5% -10.0% 0.0% 3.0% 2Q12 본격적약가인하효과반영 매출총이익생명공학 Total 1,691 1,391 2,005 1,504 1,859 1,420 2,125 1,969 YOY 9.9% 2.1% 6.0% 30.9% GPM 40.2% 33.4% 43.8% 33.7% 39.8% 31.3% 41.7% 35.6% 해외바이오 1,127 889 1,342 1,192 1,296 1,040 1,563 1,395 YOY 15.0% 17.0% 16.5% 17.1% GPM 35.0% 28.1% 38.6% 36.0% 36.3% 28.6% 39.1% 32.1% 제약 564 503 663 312 563 380 563 573 YOY -0.2% -24.4% -15.2% 83.8% GPM 56.7% 50.0% 60.1% 27.1% 51.2% 42.0% 51.0% 48.5% 영업이익생명공학 Total 647 616 726 758 737 621 655 716 YOY 13.9% 0.9% -9.8% -5.5% OPM 15.4% 14.8% 15.9% 17.0% 15.8% 13.7% 12.8% 13.0% 해외바이오 500 496 600 719 615 604 639 657 판매증가에도불구, 라이신가격하락및 YOY 23.0% 21.7% 6.6% -8.6% 하반기가동시작되는신규공장관련비용증가 OPM 15.5% 15.7% 17.3% 21.7% 17.2% 16.6% 16.0% 15.1% 하반기바이오부문이익모멘텀은약화반영 제약 147 120 126 39 122 18 16 59 YOY -17.0% -85.4% -87.6% 51.7% 제약은 OTC제품호조등으로적자추정은아님 OPM 14.8% 11.9% 11.4% 3.4% 11.1% 1.9% 1.4% 5.0% 표 08 생명공학부문추정요약 ( 연간 ) ( 단위 : 억원 ) 2011 2012E Guidance 2013E 2014E 2015E 2016E CAGR Comment 매출생명공학 Total 17,417 19,836 21,500 19,954 22,384 26,301 27,301 9.4% 해외바이오 13,165 15,546 17,000 15,537 17,746 21,432 22,188 11.0% 해외바이오부문은여전히성장의축 제약 4,252 4,290 4,500 4,417 4,637 4,869 5,113 3.8% 라이신가격하락반영하면 2013년실적전망부정적 YOY 그러나회사목표는 2013년 2조목표 생명공학 Total 13.9% 23.4% 0.6% 12.2% 17.5% 3.8% - M&A도가능할것 해외바이오 18.1% 29.1% -0.1% 14.2% 20.8% 3.5% - 제약 0.9% 5.8% 3.0% 5.0% 5.0% 5.0% - 매출총이익 생명공학 Total 6,591 7,373 7,200 7,377 8,280 9,889 10,505 9.8% YOY 11.9% 9.2% 0.1% 12.2% 19.4% 6.2% - GPM 37.8% 37.2% 33.5% 37.0% 37.0% 37.6% 38.5% - 해외바이오 4,550 5,295-5,292 6,044 7,492 7,988 11.9% YOY 16.4% - -0.1% 14.2% 24.0% 6.6% - GPM 34.6% 34.1% - 34.1% 34.1% 35.0% 36.0% - 제약 2,041 2,079-2,086 2,237 2,397 2,517 4.3% YOY 1.8% - 0.3% 7.2% 7.2% 5.0% - GPM 48.0% 48.5% - 47.2% 48.2% 49.2% 49.2% - 영업이익생명공학 Total 2,747 2,730 2,700 2,954 3,735 4,776 4,780 11.7% YOY -0.6% -1.7% 8.2% 26.4% 27.9% 0.1% - OPM 15.8% 13.8% 12.6% 14.8% 16.7% 18.2% 17.5% - 해외바이오 2,315 2,515 2,600 2,685 3,364 4,289 4,268 13.0% YOY 8.6% 12.3% 6.7% 25.3% 27.5% -0.5% - 회사목표는 2013년 OPM은 20% OPM 17.6% 16.2% 15.3% 17.3% 19.0% 20.0% 19.2% - 현재우리의추정치와는괴리 제약 432 214 100 269 371 487 511 3.4% YOY -50.4% -76.9% 25.7% 37.7% 31.3% 5.0% - OPM 10.2% 5.0% 2.2% 6.1% 8.0% 10.0% 10.0% - 15 page Industry Report

Appendix 표 09 바이오사업경쟁사실적현황 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 Ajinomoto ( 단위 : 백만JPY) 매출 Amino acids 251,646 255,794 271,417 286,042 246,901 190,163 194,335 198,021 feed-use amino acids 71,000 65,100 73,400 89,400 77,900 78,300 80,900 OP Amino acids 29,106 14,819 14,980 19,156 9,482 4,208 9,361 12,159 feed-use amino acids 15,700 4,700 900 6,300 1,500 YoY% 매출 Amino acids 1.6% 6.1% 5.4% -13.7% -23.0% 2.2% 1.9% feed-use amino acids -8.3% 12.7% 21.8% -12.9% 0.5% 3.3% OP Amino acids -49.1% 1.1% 27.9% -50.5% -55.6% 122.5% 29.9% feed-use amino acids -70.1% -80.9% 600.0% -76.2% OPM% Amino acids 11.6% 5.8% 5.5% 6.7% 3.8% 2.2% 4.8% 6.1% feed-use amino acids 22.1% 7.2% 1.2% 7.0% 1.9% GBT ( 단위 : 백만HKD) 매출 Corn Based Biochemical Products 1,845 2,267 3,127 4,914 5,962 5,425 6,079 10,279 Amino Acids 1,480 1,582 2,212 3,084 3,625 3,606 4,001 7,042 OP Corn Based Biochemical Products 703 323 482 1,015 556 1 512 1,798 YoY% 매출 Corn Based Biochemical Products 22.9% 37.9% 57.2% 21.3% -9.0% 12.1% 69.1% Amino Acids 6.9% 39.9% 39.4% 17.5% -0.5% 11.0% 76.0% OP Corn Based Biochemical Products -54.1% 49.4% 110.4% -45.2% -99.8%56783.3% 251.1% OPM% Corn Based Biochemical Products 38.1% 14.2% 15.4% 20.7% 9.3% 0.0% 8.4% 17.5% ADM ( 단위 : 백만USD) 매출 Bioproducts 2,269 2,459 2,727 3,064 3,591 3,938 4,610 6,142 OP Bioproducts 343 259 443 596 432 (315) 193 742 YoY% 매출 Bioproducts 8.4% 10.9% 12.4% 17.2% 9.7% 17.1% 33.2% OP Bioproducts -24.4% 71.0% 34.5% -27.5% 적전 흑전 284.5% OPM% Bioproducts 15.1% 10.5% 16.2% 19.5% 12.0% -8.0% 4.2% 12.1% Evonik ( 단위 : 백만EUR) 매출 Consumer, Health & Nutrition 3,022 3,004 3,677 4,081 Health & Nutrition 1,048 1,205 1,505 1,602 1,967 2,063 OP Consumer, Health & Nutrition 466 675 853 917 Health & Nutrition 87 149 369 533 YoY% 매출 Consumer, Health & Nutrition -0.6% 22.4% 11.0% Health & Nutrition 15.0% 24.9% 6.4% 22.8% 4.9% OP Consumer, Health & Nutrition 44.8% 26.4% 7.5% Health & Nutrition 71.3% 147.7% 44.4% OPM% Consumer, Health & Nutrition 15.4% 22.5% 23.2% 22.5% Health & Nutrition 8.3% 12.4% 24.5% 33.3% 자료 : 각사, Bloomberg, KTB 투자증권 Industry Report 16 page

III-3. 기타사료 & 물류부문 사료부문은새로운성장동인 동사는 2011년구제역여파로국내사료부문실적부진을겪은이후 7만톤국내 CAPA 설비 ( 수퍼피드 / 원주 ) 를농협에매각하고해외사업에집중할계획이다. 해외는중국, 베트남, 필리핀, 인도네시아에생산기지를보유하고있으며중국과베트남의시장성장성이워낙커향후포커스를맞춘다는계획이다. 연간으로보면 2011년대비 2012년이익개선이크지않지만추후외형성장및이익성장에따른 revision up 가능성에대해염두에두어야한다. 대한통운실적은매우안정적이며최근 Revision up됨. 주당 21만원의인수가격이무색하게현재대한통운의주가는 7만원대초반으로하락해있으나최근저평가메리트는부각되고있다. KTB투자증권은지난 6/21 리포트를통해택배물동량호조, 중량물운송선운항개시, 조달금리하락을반영한이자비용하락등을반영, 실적추정을상향하며투 자의견을 BUY로상향한바있다. CJ대한통운의 2012년목표치인매출 2조 8,500억원과영업이익 1,500억원, 향후외형약 8% 및영업이익 13% 수준의증가는충분히달성가능한수치로판단된다. CJ그룹시너지효과발생및해외 M&A 기대할수있는부분 향후관전포인트는 CJ그룹과의시너지효과로인한택배시장점유율확대및해외 M&A를통한성장원확보이며, 이를달성시기업가치및 CJ제일제당에의연결가치는중기적으로상향가능하리라고판단된다. 표 10 기타부문추정요약 ( 분기 ) ( 단위 : 억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E 매출사료 2,713 2,553 3,092 3,129 2,868 2,689 3,270 3,519 YOY 5.7% 5.3% 5.8% 12.5% 물류 (CJ대한통운 ) 6,612 7,063 7,093 7,705 YOY - - - - 매출총이익사료 360 328 433 564 476 372 491 634 YOY 32.2% 13.5% 13.3% 12.5% GPM 13.3% 12.8% 14.0% 18.0% 16.6% 13.8% 15.0% 18.0% 물류 (CJ대한통운 ) 646 700 727 767 YOY - - - - GPM 9.8% 9.9% 10.3% 10.0% 영업이익사료 69 62 168 22 113 81 137 35 YOY 64.1% 29.8% -18.1% 58.0% OPM 2.5% 2.4% 5.4% 0.7% 3.9% 3.0% 4.2% 1.0% 물류 (CJ대한통운 ) 303 314 336 373 YOY - - - - OPM 10.6% 11.7% 10.3% 10.6% 주 : 사료부문은국내 + 해외의합, 물류부문은 KTB 투자증권추정치 17 page Industry Report

표 11 기타부문추정요약 ( 연간 ) ( 단위 : 억원 ) 2011 2012E Guidance 2013E 2014E 2015E 2016E CAGR 매출사료 11,487 12,346 12,400 12,963 13,476 14,009 14,817 5.2% YOY 7.5% 7.9% 5.0% 4.0% 4.0% 5.8% 물류 (CJ대한통운 ) 28,473 28,500 31,380 33,576 35,859 38,371 7.7% YOY - - 10.2% 7.0% 6.8% 7.0% 매출총이익사료 1,685 1,973 1,800 2,202 2,423 2,659 2,813 10.8% YOY 17.1% 6.8% 11.6% 10.1% 9.7% 5.8% - GPM 14.7% 16.0% 14.5% 17.0% 18.0% 19.0% 19.0% - 물류 (CJ대한통운 ) 2,840-3,149 3,438 3,805 4,154 10.0% YOY - - 10.9% 9.2% 10.7% 9.2% - GPM 10.0% - 10.0% 10.2% 10.6% 10.8% - 영업이익사료 321 366 350 426 577 740 783 19.5% YOY 13.9% 8.9% 16.2% 35.6% 28.2% 5.8% - OPM 2.8% 3.0% 2.8% 3.3% 4.3% 5.3% 5.3% - 물류 (CJ대한통운 ) 1,326 1,500 1,527 1,707 1,950 2,183 13.3% YOY - - 15.2% 11.8% 14.2% 12.0% - OPM 4.7% 5.3% 4.9% 5.1% 5.4% 5.7% - 주 : 사료부문은국내 + 해외의합, 물류부문은 KTB 투자증권추정치 Industry Report 18 page

IV. 위험요인 곡물가격은국내소재식품과해외바이오부문수익성에미치는영향큼 동사의수익성에가장큰영향을미치는요인은역시나국제곡물가격의변동이다. 최근상품투자의대가인짐로저스와마크피버의곡물및원자재가격에대한의견을보면, 양측의향후곡물가격전망이서로엇갈리고있다. 짐로저스는최근몇십년간지속되어온 생산능력 제고를위한노력부족, 즉농업인력의감소와농업관련투자부족등을이유로향후곡물가격상승을예상하는반면, 마크피버는국제경제침체가심화됨에따라곡물을비롯한원자재가격의상승세는일단락될것이라고전망하며최근진행되는원자재가격의하락이이를뒷받침한다고주장하고있다. 그러나중단기적으로곡물가격급등가능성은낮은상황이라판단 이처럼엇갈리는의견에도불구하고, 우리는향후당분간은과거 2010년말 ~2011년초와같은곡물가격급등세가나타날가능성은제한적이라고판단한다. 이에대한근거로는 i) 남미작황의정상화와글로벌수요의안정화, ii) 전년대비상승한 20.3% 로예상되며견조한흐름을보일 2012/13 년세계곡물재고율 (USDA 전망 ), iii) 세계최대수요처중국의불안정한경제전망등에따른곡물수급의안정화가있으며, 이와더불어 iv) 유럽위기가지속될경우예상되는달러화상대적강세및 v) 곡물가의 Indicator인유가가최근 WTI 기준 80달러를하향돌파하는등지난 3개월간 20% 이상하락한점또한곡물가격의급등가능성을제한시키는요인이다. 비록짐로저스의예상대로지난수년간 농업관련투자 부재로인해곡물가격상승세가일어난다해도이는비교적장기적인관점으로, 동사가작년에보여준가격전가력을고려하면장기적인곡물가격상승이동사수익성에미치는영향은제한적이라판단되며, 중단기적으로는앞서언급한이유들로인해곡물가격의급등가능성이크지않기에, 현시점에서위험요인으로써의곡물가격변동에대한우려는불필요하다고생각된다. 그림 27 Jim Rogers VS Marc Faber Jim Rogers Commodity investor Jim Rogers believes a bull run will resume apace in farm products after what has been a rough year for most commodity prices. Rogers' claim of a bull run is underpinned by what he describes as a "huge dearth of investment" in productive capacity for the past three decades. Marc Faber Eternal Commodity Bulls Have 'Thrown in Towel' Recent weakness is a clear indication of a global economic contraction fundamentals have been deteriorating for some time but now the eternal bulls have thrown in the towel In other words, the perception has changed. Faber expects more weakness in industrial commodities, though he said agricultural commodities "look better". 자료 : 언론기사 (CNBC, Reuters, etc.) 19 page Industry Report

V. 수익전망 연간기준 EBITDA 추정치약 6~8% 상향순이익은대한통운인수관련이자비용고려하향조정 2012년및 2013년이후연간실적추정치를 EBITDA 기준약 6~8% 상향조정한다. 신규증설등의집중에따른감가상각비증가등이반영된것이다. 향후순이익추정치는약 2~4% 수준하향조정한다. 1분기실적발표이후반영하지못한대한통운인수관련증가한차입금등에따른이자비용을현실 적으로고려한결과이다. 2012년동사의매출은 9조 9,167억원이고대한통운제외시 8% 증가한 7조 694억원으로추정된다. 회사 Guidance 7.3조원대비 3% 정도낮은수준이다. 영업이익은 7,058억원으로반영되는대한통운영업이익 1,326억원제외시 23% 증가한 5,732억원으로회사 Guidance 5,500억원대비 4.2% 높은수준이다. 현재우리는회사 Guidance가매출은공격적, 이익은보수적으로판단한다. 2Q12 실적은매출 2조 3,169억원으로대한통운제외시 2.5% 증가한 1조 6,106억원이며, 영업이익은 1,493억원인데반영되는대한통운영업이익 314억원제외시 18.5% 증가한 1,179억원을기록할것으로추정된다. 2분기및연간이익모멘텀이양호하다. 표 12 실적추정조정 ( 연간 ) ( 단위 : 십억원 ) 변경전 변경후 차이 (%,%P) 2012E 2013E 2014E 2012E 2013E 2014E 2012E 2013E 2014E 매출액 9,794.7 10,677.0 11,431.3 9,916.7 10,534.4 11,281.1 1.2 (1.3) (1.3) 영업이익 694.2 798.1 920.0 705.8 793.0 930.1 1.7 (0.6) 1.1 영업이익률 (%) 7.1 7.5 8.0 7.1 7.5 8.2 0.0 0.1 0.2 EBITDA 937.4 1,080.4 1,243.6 1,015.4 1,149.4 1,333.4 8.3 6.4 7.2 EBITDA이익률 (%) 9.6 10.1 10.9 10.2 10.9 11.8 0.7 0.8 0.9 순이익 468.3 546.0 634.5 445.9 524.4 624.4 (4.8) (4.0) (1.6) 자료 : KTB 투자증권 표 13 실적추정조정 ( 분기 ) ( 단위 : 십억원 ) 변경전 변경후 차이 (%,%p) 2012.06 2012.09 2012.12 2013.03 2012.06 2012.09 2012.12 2013.03 2012.06 2012.09 2012.12 2013.03 매출액 2,297.1 2,637.6 2,488.3 2,572.1 2,316.9 2,662.9 2,565.2 2,534.5 0.9 1.0 3.1 (1.5) 영업이익 152.3 216.4 156.4 170.4 149.3 217.5 170.0 163.3 (2.0) 0.5 8.7 (4.2) 영업이익률 (%) 6.6 8.2 6.3 6.6 6.4 8.2 6.6 6.4 (0.2) (0.0) 0.3 (0.2) EBITDA 211.7 278.5 220.8 237.3 225.5 296.7 252.0 248.2 6.5 6.5 14.1 4.6 EBITDA이익률 (%) 9.2 10.6 8.9 9.2 9.7 11.1 9.8 9.8 0.5 0.6 1.0 0.6 순이익 89.6 154.7 128.9 94.8 73.7 143.5 126.0 82.7 (17.8) (7.3) (2.2) (12.8) 자료 : KTB투자증권 Industry Report 20 page

표 14 CJ제일제당 (IFRS 연결기준 ) 실적추정요약 ( 단위 : 억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 3Q12E 4Q12E 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 5yr-CAGR 매출액 16,262 15,707 17,513 15,900 23,716 23,169 26,629 25,652 57,778 65,382 99,167 105,344 112,811 122,030 16.1% 생명공학 4,211 4,168 4,578 4,460 4,669 4,542 5,099 5,526 14,600 17,417 19,836 19,954 22,384 26,301 12.5% - 제약 995 1,005 1,103 1,149 1,099 905 1,103 1,183 3,634 4,252 4,290 4,417 4,637 4,869 6.0% - 바이오 3,216 3,163 3,475 3,312 3,570 3,637 3,996 4,343 10,558 13,165 15,546 15,537 17,746 21,432 15.2% 식품 9,337 8,449 10,381 8,311 9,567 8,876 11,167 8,903 31,921 36,478 38,512 41,047 43,375 45,861 7.5% - 소재 4,574 4,054 4,748 4,587 4,340 4,054 4,985 4,817 15,353 17,962 18,196 19,105 19,679 20,269 5.7% - 가공 4,764 4,394 5,634 3,724 5,227 4,822 6,182 4,086 15,347 18,516 20,316 21,941 23,697 25,592 10.8% 사료 2,713 2,553 3,092 3,129 2,868 2,689 3,270 3,519 11,257 11,487 12,346 12,963 13,476 14,009 4.5% - 국내 887 920 1,006 1,026 860 892 976 995 4,441 3,839 3,724 3,910 4,105 4,310-0.6% - 해외 1,826 1,633 2,086 2,103 2,008 1,797 2,295 2,524 6,000 7,648 8,622 9,054 9,370 9,698 10.1% 대한통운 6,612 7,063 7,093 7,705 28,473 31,380 33,576 35,859 - YOY 매출액 20.3% 15.8% 17.2% 0.9% 45.8% 47.5% 52.1% 61.3% - 13.2% 51.7% 6.2% 7.1% 8.2% - 생명공학 17.7% 14.6% 22.6% 22.2% 10.9% 9.0% 11.4% 23.9% - 19.3% 13.9% 0.6% 12.2% 17.5% - 식품 20.4% 15.5% 21.6% 0.0% 2.5% 5.0% 7.6% 7.1% - 14.3% 5.6% 6.6% 5.7% 5.7% - 사료 23.9% -2.1% 15.8% -17.5% 5.7% 5.3% 5.8% 12.5% - 2.0% 7.5% 5.0% 4.0% 4.0% - 대한통운 - - - - - - - - - - - 10.2% 7.0% 6.8% - 영업이익 1,084 995 1,658 801 1,691 1,493 2,175 1,700 4,530 4,538 7,058 7,930 9,301 10,889 19.2% 생명공학 647 616 726 758 737 621 655 716 2,747 2,730 2,954 3,735 4,776 - 식품 368 317 764 21 538 477 1,047 575 1,470 2,637 3,022 3,282 3,424 - 사료 69 62 168 22 113 81 137 35 321 366 426 577 740 - 대한통운 303 314 336 373 1,326 1,527 1,707 1,950 YOY 영업이익 56.0% 50.0% 31.2% 112.1% - 0.2% 55.5% 12.3% 17.3% 17.1% - 생명공학 13.9% 0.9% -9.8% -5.5% - - -0.6% 8.2% 26.4% 27.9% - 식품 46.2% 50.4% 37.1% 2637.6% - - 79.4% 14.6% 8.6% 4.3% - 사료 64.1% 29.8% -18.1% 58.0% - - 13.9% 16.2% 35.6% 28.2% - 대한통운 - - - - - - - 15.2% 11.8% 14.2% - 영업이익률 6.7% 6.3% 9.5% 5.0% 7.1% 6.4% 8.2% 6.6% 7.8% 6.9% 7.1% 7.5% 8.2% 8.9% - 생명공학 15.4% 14.8% 15.9% 17.0% 15.8% 13.7% 12.8% 13.0% - 15.8% 13.8% 14.8% 16.7% 18.2% - 식품 3.9% 3.8% 7.4% 0.3% 5.6% 5.4% 9.4% 6.5% - 4.0% 6.8% 7.4% 7.6% 7.5% - 사료 2.5% 2.4% 5.4% 0.7% 3.9% 3.0% 4.2% 1.0% - 2.8% 3.0% 3.3% 4.3% 5.3% - 대한통운 - - - - 4.6% 4.4% 4.7% 4.8% - - 4.7% 4.9% 5.1% 5.4% - 순이익 827 727 259 1,327 1,028 737 1,435 1,260 6,598 3,140 4,459 5,244 6,244 7,416 2.4% 순이익률 5.1% 4.6% 1.5% 8.3% 4.3% 3.2% 5.4% 4.9% 11.4% 4.8% 4.5% 5.0% 5.5% 6.1% - EPS 6,364 5,617 1,992 9,908 6,870 4,924 9,593 8,216 52,894 23,345 29,602 34,829 41,491 49,317-1.4% PER 4.1 12.4 11.8 10.0 8.4 7.1 - Implied PER by TP - - 15.5 13.2 11.1 9.3 - 자료 : CJ제일제당, KTB투자증권 21 page Industry Report

대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 유동자산현금성자산매출채권재고자산비유동자산투자자산유형자산무형자산자산총계유동부채매입채무유동성이자부채비유동부채비유동이자부채부채총계자본금자본잉여금이익잉여금자본조정자기주식자본총계투하자본순차입금 ROA ROE ROIC VI. 재무제표 (K-IFRS 연결 ) 손익계산서 2010 2011 2012E 2013E 2014E ( 단위 : 십억원 ) 2,192.8 3,325.0 3,588.1 3,455.5 3,396.4 611.4 705.2 310.3 323.0 183.9 660.2 1,346.9 1,628.0 1,411.3 1,366.3 786.8 1,075.2 1,450.1 1,519.5 1,642.5 3,809.8 8,014.5 9,036.1 10,052.8 11,111.2 852.0 1,602.5 1,790.3 1,863.0 1,938.7 2,803.1 5,011.5 5,748.1 6,594.3 7,478.7 154.7 1,400.5 1,497.7 1,595.5 1,693.8 6,002.6 11,339.5 12,624.2 13,508.3 14,507.6 2,400.1 3,779.7 4,058.5 4,315.1 4,788.0 493.7 790.1 1,147.8 1,350.1 1,618.5 1,534.7 2,557.0 2,473.8 2,523.8 2,723.8 930.9 2,863.4 3,363.3 3,495.4 3,429.1 420.4 2,092.2 2,564.6 2,664.2 2,564.2 3,331.0 6,643.0 7,421.9 7,810.5 8,217.1 70.5 72.0 72.0 72.0 72.0 781.9 893.8 891.1 891.1 891.1 1,604.6 1,844.3 2,252.4 2,748.0 3,340.6 202.0 (90.2) (13.6) (13.6) (13.6) (37.6) (170.3) 0.0 0.0 0.0 2,671.5 4,696.5 5,202.3 5,697.9 6,290.5 3,467.2 7,829.9 9,758.9 10,384.3 11,208.8 1,343.7 3,944.0 4,728.1 4,865.0 5,104.1 12.1 3.6 3.7 4.0 4.5 29.4 11.7 15.1 15.2 15.6 9.7 5.5 5.9 5.8 6.3 매출액증가율 (Y-Y,%) 영업이익증가율 (Y-Y,%) EBITDA 영업외손익순이자수익외화관련손익지분법손익세전계속사업손익당기순이익지배기업당기순이익증가율 (Y-Y,%) NOPLAT (+) Dep (-) 운전자본투자 (-) Capex OpFCF 3 Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) 영업이익증가율 (3Yr) EBITDA 증가율 (3Yr) 순이익증가율 (3Yr) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) 순이익률 (%) 2010 2011 2012E 2013E 2014E 5,777.8 6,538.2 9,916.7 10,534.4 11,281.1 15.7 13.2 51.7 6.2 7.1 453.0 454.1 705.8 793.0 930.1 18.0 0.3 55.4 12.3 17.3 601.3 635.1 1,015.4 1,149.4 1,333.4 454.5 7.3 (102.5) (75.2) (75.6) (47.2) (48.8) (83.0) (56.2) (57.0) 24.7 (44.3) 0.0 0.0 0.0 (6.7) (0.2) (27.5) (27.1) (26.7) 907.5 461.4 603.3 717.7 854.5 659.8 314.0 445.9 524.4 624.4 657.5 301.5 389.9 458.5 545.9 138.2 (52.4) 42.0 17.6 19.1 329.3 309.1 521.7 579.4 679.6 148.3 181.0 309.6 356.5 403.3 239.2 681.3 295.9 (351.9) (192.9) 258.9 725.8 1,037.7 1,169.4 1,252.3 (20.4) (917.0) (502.3) 118.3 23.4 64.8 12.9 25.7 22.2 19.9 65.2 13.1 22.5 20.5 27.0 58.8 10.9 22.0 24.1 28.0 242.2 148.5 17.2 (7.4) 25.7 7.8 6.9 7.1 7.5 8.2 10.4 9.7 10.2 10.9 11.8 11.4 4.8 4.5 5.0 5.5 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 영업현금당기순이익자산상각비운전자본증감매출채권감소 ( 증가 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 매입채무증가 ( 감소 ) 투자현금단기투자자산감소장기투자증권감소설비투자유무형자산감소재무현금차입금증가자본증가배당금지급현금증감총현금흐름 (Gross CF) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (-) 설비투자 (+) 자산매각 Free Cash Flow (-) 기타투자잉여현금 자료 : KTB 투자증권 주요투자지표 2010 2011 2012E 2013E 2014E ( 단위 : 원, 배 ) 350.7 (288.4) 629.4 1,292.2 1,281.0 659.8 314.0 445.9 524.4 624.4 148.3 181.0 309.6 356.5 403.3 (174.0) (742.4) (226.2) 351.9 192.9 338.2 13.9 (404.2) 216.7 45.0 (175.4) (293.4) (374.6) (69.4) (123.0) (324.0) (406.9) 331.6 202.2 268.5 481.2 (1,420.1) (1,162.6) (1,206.9) (1,490.7) 158.4 48.3 53.1 193.3 (2.3) 538.5 (119.2) (19.7) (34.0) (34.0) (258.9) (725.8) (1,037.7) (1,169.4) (1,252.3) (18.5) (62.0) (122.8) (131.0) (133.7) (752.2) 1,878.4 116.8 120.7 68.2 (611.9) 2,023.4 143.0 149.6 100.0 (47.4) (55.6) 0.0 (28.9) (31.8) 47.4 55.6 0.0 28.9 31.8 80.6 172.1 (419.0) 206.1 (141.4) 587.4 654.1 872.7 940.4 1,088.1 239.2 681.3 295.9 (351.9) (192.9) 258.9 725.8 1,037.7 1,169.4 1,252.3 (18.5) (62.0) (122.8) (131.0) (133.7) 70.8 (815.0) (583.7) (8.2) (105.0) (538.5) 119.2 19.7 34.0 34.0 609.3 (934.2) (603.4) (42.3) (139.0) Per share Data EPS BPS DPS Multiples(x,%) PER PBR EV/EBITDA 배당수익율 PCR PSR 재무건전성 (%) 부채비율 Net debt/equity Net debt/ebitda 유동비율이자보상배율이자비용 / 매출액자산구조투하자본 (%) 현금 + 투자자산 (%) 자본구조차입금 (%) 자기자본 (%) 2010 2011 2012E 2013E 2014E 52,894 23,345 29,602 34,829 41,491 177,583 91,581 118,299 145,908 180,218 4,000 1,800 2,000 2,200 2,400 4.1 12.4 11.8 10.0 8.4 1.2 3.2 2.9 2.4 1.9 7.0 12.3 9.2 8.3 7.3 1.8 0.6 0.6 0.6 0.7 5.1 6.3 5.8 5.3 4.6 0.5 0.6 0.5 0.5 0.4 124.7 141.4 142.7 137.1 130.6 50.3 84.0 90.9 85.4 81.1 223.5 621.0 465.7 423.2 382.8 91.4 88.0 88.4 80.1 70.9 9.6 9.3 8.5 14.1 16.3 1.2 1.1 1.1 0.9 0.9 70.3 77.2 82.3 82.6 84.1 29.7 22.8 17.7 17.4 15.9 42.3 49.7 49.2 47.7 45.7 57.7 50.3 50.8 52.3 54.3 Industry Report 22 page

Compliance Notice www.ktb.co.kr 당사는본자료를기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는자료작성일현재본자료에서추천한종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 본자료의조사분석담당자는자료작성일현재본자료에서추천한종목과관련된재산적이해관계가없습니다. 본자료의조사분석담당자는어떠한외부압력이나간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성하였습니다. 당사는동종목에대해자료작성일기준유가증권발행 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 과관련하여지난6개월주간사로참여하지않았습니다. 종목추천관련투자등급 아래종목투자의견은향후 12개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍSTRONG BUY : 추천기준일종가대비 +50% 이상. ㆍBUY : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~+50% 미만. ㆍHOLD : 추천기준일종가대비 +5% 이상 +15% 미만. ㆍREDUCE : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 투자의견이시장상황에따라투자등급기준과일시적으로다를수있음 동조사분석자료에서제시된업종투자의견은시장대비업종의초과수익률수준에근거한것으로, 개별종목에대한투자의견과다를수있음. ㆍOverweight : 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률을상회할것으로예상하는경우ㆍNeutral : 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률과유사할것으로예상하는경우ㆍUnderweight : 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률을하회할것으로예상되는경우주 ) 업종수익률은위험을감안한수치 최근 2년간투자등급및목표주가변경내용 CJ제일제당 (097950) 일자 2010.5.31 2010.6.30 2010.7.30 2010.8.31 2010.9.30 2010.10.29 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 300,000원 300,000원 300,000원 300,000원 300,000원 280,000원 일자 2010.11.3 2010.12.6 2011.1.7 2011.1.31 2011.2.21 2011.3.30 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 280,000원 280,000원 280,000원 280,000원 280,000원 280,000원 일자 2011.4.29 2011.5.16 2011.6.7 2011.6.13 2011.6.28 2011.7.22 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 280,000원 300,000원 300,000원 300,000원 340,000원 320,000원 일자 2011.9.5 2011.9.29 2011.10.11 2011.10.27 2011.11.21 2012.1.6 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 370,000원 370,000원 370,000원 400,000원 400,000원 400,000원 일자 2012.2.17 2012.3.28 2012.4.9 2012.5.4 2012.6.4 2012.6.26 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 400,000원 400,000원 400,000원 430,000원 430,000원 460,000원 최근 2 년간목표주가변경추이 자료 : KTB 투자증권 본자료는고객의투자판단을돕기위한정보제공을목적으로작성된참고용자료입니다. 본자료는조사분석담당자가신뢰할수있는자료및정보를토대로작성한것이나, 제공되는정보의완전성이나정확성을당사가보장하지않습니다. 모든투자의사결정은투자자자신의판단과책임하에하시기바라며, 본자료는투자결과와관련한어떠한법적분쟁의증거로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에있으며, 당사의동의없이본자료를무단으로배포, 복제, 인용, 변형할수없습니다.

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