삼성그룹의 다음 행보는? 산업분석 Report / 이슈 2010. 5. 19 목차 I. 향후 남아있는 이슈는?...1 II. 법률적 문제 해소와 성장을 위한 IPO...2 1. 삼성에버랜드 IPO 1) 삼성카드의 에버랜드 지분은 2012년 4월까지 매각돼야 2) 삼성에버랜드의 가치를 고려할 때 IPO가 유력 한 대안 3) IPO가 이루어지더라도 안정적 경영권 유지에는 문제가 없어 2. 삼성SDS의 IPO 1) 국내 1위의 SI업체 2) 상장가능성은 점차 높아짐 3) 상장 후 기업가치는 4.1조원 내외로 판단됨 3. 아이마켓코리아의 IPO 1) MRO 시장에서 국내 2위의 기업으로 하반기 상장 예정 2) 언론보도에 따른 상장 후 기업가치는 4,000억 원 내외 III. 상장시 관심 종목은...9 추가적인 IPO와 이에 따른 수혜주에 관심 향후 남아있는 이슈는? 삼성생명 상장 이후 삼성그룹이 지배구조와 관련해 어떤 행보를 보일지에 투자자들 이 주목하고 있다. 지주회사 전환이 경영권 안정화의 효과적 방법이란 점에서 중장 기적으로는 추진될 가능성은 높지만, 현실적 어려움 때문에 단기간내 바로 이루어지 기는 쉽지 않을 전망이다. 반면 법률적 문제 해소, 혹은 성장동력 확보를 위해 비상 장회사들의 상장이 이루어질 가능성이 높아, IPO 예상 종목들과 이에 따른 수혜종목 들에 관심을 가질만한 것으로 판단된다. 현실적으로 진행될 가능성이 높은 IPO 법률적 문제상 IPO가 필요한 삼성에버랜드, 우량비상장 회사인 삼성SDS, 그리고 아이마켓코리아의 상장 가능성에 주목할 만하다. 삼성카드는 삼성에버랜드 지분을 5% 초과한 26% 보유하고 있어 금산법 적용문제 를 해소하기 위해 2012년 4월까지 5%초과 지분을 매각해야 하는데, 매각 대금 규 모와 적정가격 논란을 고려할 때 IPO는 효과적인 대안이다. 일부에서는 삼성에버랜 드가 삼성카드의 보유지분을 직접 매입/소각하는 가능성을 제기하는데, 이 경우에도 비상장 회사인 삼성에버랜드 지분가치의 재평가가 이루어질 전망이다. 그리고 아이마켓코리아는 이미 2010년 하반기 상장을 발표하였고, 삼성SDS 역시 경쟁사들의 상장, 성장동력 강화 및 대주주 보유지분의 공정가격 확보 등을 위해 상 장이 고려될 가능성이 높다. 수혜종목: 삼성카드, 삼성물산, 제일모직, 삼성전기 순 비상장 회사인 삼성에버랜드, 삼성SDS, 아이마켓코리아의 IPO가 이루어질 경우 해 당회사의 지분을 보유한 삼성카드, 삼성물산, 제일모직, 삼성전기 순으로 수혜가 전 망된다. 그 이유는 첫째, 밸류에이션에 비상장회사들의 가치가 충분히 반영되지 않 아, IPO 이후 시장가격을 통한 보유 지분의 재평가가 가능하며, 둘째, 비상장 계열사 의 경우 삼성그룹의 내부 지분율이 높아 핵심 주주를 제외하고는 지분매각을 통한 현금유입이 가능할 수 있기 때문이다. 이훈, CFA 3276-6158 Hoon.lee@truefriend.com 엄기호 3276-6195 kiho.um@truefriend.com 삼성에버랜드과 삼성SDS의 상장 후 시가총액은 각각 5.8조~6.7조원, 4.1조원으로 추정된다. 이 경우 삼성카드와 삼성물산이 보유한 이들 비상장회사 지분가치는 개별 시가총액대비 각각 24~27%와 10%에 이른다. 또한 제일모직, 삼성전기 역시 보유 중인 비상장회사 지분 가치가 이들 회사 시가총액의 6%에 이른다.
I. 향후 남아있는 이슈는? 삼성생명 상장 이후 향후 지배구조 관련한 삼성그룹의 다음 행보에 투자자들의 관심이 높다. 지주회사 전환이 경영권 안정화의 효과적 방법이란 점에서 중장기적으로는 추진될 가능성은 높지만, 현실적 어려움 때문에 단기간내 바로 이루어지기는 쉽지 않을 전망이다. 반면 법률적 문제 해소, 혹은 성장동력 확보를 위한 비상장회사들의 상장이 이루어질 가능성이 높아, IPO 예상 종목들과 이에 따른 수혜종목들에 관심을 갖는 것이 필요한 것으로 판단된다. 일단 법률적 문제상 IPO가 필요한 삼성에버랜드와 우량비상장 회사인 삼성SDS와 아이마켓 코리아의 상장 가능성에 주목할 필요가 있다 특히 삼성에버랜드, 삼성SDS, 아이마켓코리아의 IPO가 이루어질 경우 해당회사에 지분을 보 유한 기업이 1차적인 수혜종목이 될 전망이다. 삼성에버랜드의 상장 후 시장 가치는 5.8조 ~6.7조원으로 추정되며 이 중 삼성카드가 보유한 삼성에버랜드 지분가치는 삼성카드 시가총 액의 24~27%에 이르러 상장에 따른 가장 큰 수혜가 전망된다. 또한 삼성물산, 제일모직, 삼성전기 역시 수혜가 예상되는데, 그 이유는 첫째, 보유중인 위의 상장 가능 3개회사 지분 가치가 개별 시가총액의 6~10%에 이르러 지분가치가 부각될 수 있고, 둘째, 그룹 전체적으로 이들 상장 가능 기업에 대한 지분율이 높고, 삼성물산, 제일모직, 삼성전기 등은 삼성에버랜드와 삼성 SDS의 핵심 주주가 아니여서 상장시 지분매각을 통한 현금 유입 역시 가능할 전망이다. <표 1> 상장예정기업 추정 기업가치 주요주주 삼성에버랜드 5.8 조원~6.7 조원 삼성카드 26%, 제일모직 4%, 삼성전기 4%, 삼성 SDI 4%, 삼성물산 2% 삼성 SDS 4.1 조원 삼성전자 48%, 삼성물산 18% 아이마켓 코리아 4 천억원 삼성전자 11%, 삼성물산 11%, 삼성전기 10% <표 2> 상장 가능 3사 지분 가치 vs. 시가 총액 (단위: 십억원, %) 계열사 *3사 보유 지분 가치 합계(십억원) 시가총액(십억원) 비율(%) 삼성카드 1,552 6,357 24% 삼성물산 877 8,405 10% 제일모직 253 4,370 6% 삼성전기 626 11,353 6% 삼성SDI 264 7,677 3% 삼성전자 925 115,483 1% 주: 1) *3사 삼성에버랜드, 삼성 SDS, 아이마켓코리아 2) 삼성에버랜드 가치는 투자유가증권에 25%할인율을 적용한 가치 사용 3) 5월 17일 종가 기준 1
II. 법률적 문제 해소와 성장을 위한 IPO 법률적 문제상 IPO가 필요한 삼성에버랜드, 우량비상장 회사인 삼성SDS, 그리고 아이마켓코 리아의 상장가능성에 주목할 만하다. 특히 삼성카드의 에버랜드 지분 보유는 금산법적용 문 제를 해결하기 위해 2012년 4월까지 관련 지분을 매각해야 하는데, 매각 대금규모와 적정가 격 논란을 고려할 때 IPO는 효과적인 대안이다. 반면 일부에서는 삼성에버랜드와 다른 삼성계열사와의 합병을 통한 삼성카드의 지분율 감소 가능성 혹은 삼성카드가 보유한 삼성에버랜드 지분을 다른 계열사가 인수하는 것을 언급하고 있다. 그러나 공정가격 논쟁을 피하기 위해서는 IPO 이후에 합병이 이루어질 것으로 전망되 고, 계열사로의 지분이동은 삼성그룹이 쇄신안 발표 때 밝힌 순환출자 해소 원칙에 배치될 가능성이 있다. 아이마켓코리아는 이미 상장을 발표하였고, 삼성SDS 역시 향후 성장과 대주주 지분의 공정 가격 확보차원에서 상장이 고려될 가능성이 높은 것으로 판단된다 1. 삼성에버랜드 IPO 최근 들어 주식시장에서 삼성에버랜드의 IPO 가능성이 언급되고 있다. 삼성에버랜드의 IPO 가능성을 투자자들이 고려하는 것은 삼성카드의 삼성에버랜드 지분이 2012년 4월까지 매각 되어야 하는 법률적인 이유와 삼성그룹이 2008년 4월 그룹쇄신안 발표에서 4~5년내에 삼 성에버랜드로의 순환출자를 해소하겠다고 밝혔기 때문이다. 우리는 삼성에버랜드 지분매각의 현실적인 필요성과 적정가격 논란을 고려할 때 IPO 가능성은 높은 것으로 전망한다. 삼성에버랜드의 NAV(순자산 가치)는 7.2조원으로 추정되며, 유가증권 에 대한 할인 (10~30%)을 감안한다면 상장 후 시장가치는 5.8조~6.7조원으로 평가된다. 1) 삼성카드의 에버랜드 지분은 2012년 4월까지 매각돼야 가. 금산법 적용 문제 해소 금융산업의 구조개선에 관한 법률(이하 금산법 ) 제 24조에 의하면 금융회사는 동일계열회 사가 지배하는 회사의 발행주식총수의 5% 이상을 취득하는 경우 금융위원회의 승인을 얻어 야 된다. 따라서 사실상 5% 이상의 지분 취득이 불가능한 상황이다. 그런데 금융회사가 기존에 취득한 일반 회사 지분에 대해서는 1997년 3월(금산법 시행된 시점)이후에 취득했을 경우 2012년 4월 이내에 매각하도록 금산법 개정안은 규정하고 있다. 따라서 삼성카드가 보유하고 있는 삼성에버랜드 지분 25.6%는 2012년 4월까지 5% 미만으 로 축소되어야 하는 법률적 필요성이 존재한다. <표 3> 금융산업의 구조개선에 관한 법률 제 24조 (다른 회사의 주식소유한도) 1항: 금융기관 및 그 금융기관과 같은 기업집단에 속하는 금융기관은 다음 각호의 1의 행위를 하고자 할 때에 는 대통령령이 정하는 기준에 따라 미리 금융위원회의 승인을 얻어야 한다. 1호: 다른 회사의 의결권있는 발행주식 총수의 100분의 20 이상을 소유하게 되는 경우 2호: 다른 회사의 의결권있는 발행주식 총수의 100분의 5 이상을 소유하고 동일계열 금융기관 또는 동일계열 금융기관이 속하는 기업집단이 당해 회사를 사실상 지배하는 것으로 인정되는 경우로서 대통령령이 정하는 경우 자료: 국회 2
나. 순환출자 해소: 2008년 4월 삼성쇄신안 발표 2008년 4월 삼성그룹은 삼성카드가 보유한 삼성에버랜드 지분을 순환출자 해소 차원에서 4~5년 내에 매각할 것임을 밝힌 바 있다. 즉, 삼성그룹을 둘러싼 순환출자 구조중 가장 대표 적인 순환출자 구조로 이슈가 되어왔던 삼성에버랜드-삼성생명-삼성전자-삼성카드-삼성 에버랜드 의 순환출자 구조를 해소하는 점이다. 그런데, 순환출자 해소는 지주회사 설립문제와도 관련을 갖고 있다. 지주회사로의 전환은 순 환출자 및 특정회사에 대한 여러 회사의 공동 지분을 해소함을 의미하기 때문이다. 따라서 중장기적 차원에서 삼성그룹이 금융지주회사 설립 등을 고려할 경우 삼성에버랜드로 이어지 는 순환출자 해소는 불가피한 상황이다. [그림 1] 삼성그룹 지배구조 대주주 46.0% 19.3% 25.6% 에버랜드 삼성생명 26.4% 삼성카드 7.2% 삼성전자 35.3% 자료:금융감독원, 한국투자증권 2) 삼성에버랜드의 가치를 고려할 때 IPO가 유력한 대안 가. 삼성에버랜드의 IPO가 필요한 이유 삼성카드가 보유한 삼성에버랜드 지분이 2012년 4월까지 매각된다고 가정할 때, IPO는 효과 적인 대안이 될 가능성이 높다. 삼성에버랜드는 비상장회사인데, 매각규모를 고려한 현실적 인 매각 필요성과 적정가격 논란을 고려할 때 IPO 가능성이 높은 것으로 판단된다. 첫째, 삼성에버랜드의 시장 가치가 5.8조~6.7조원으로 평가됨을 고려할 때, 삼성카드의 에버 랜드 보유지분 25.6%의 가치는 1.5조~1.7조원에 이른다. 1조원이 넘는 비상장 주식을 IPO 가 아닌 다른 방식으로 매각하기는 현실적으로 쉽지 않다. 둘째, 비상장 주식의 매각은 적정가격 논쟁을 가져오기 쉽다. 매각가격이 낮게 형성된다면, 매각자체는 용이해질 수 있지만 적정가치 논란을 가져올 수 있다는 점에서 IPO는 좋은 대안 이 된다. 특히 삼성에버랜드의 부동산 가치 중 토지는 6,452억원(장부가)으로 저평가되어 있다. 일부 투자자들의 경우 삼성에버랜드가 보유한 부동산의 실제 가치를 2조원 이상 상회 하는 것으로 추정하고 있는 등 가치평가 산정이 쉽지 않은 상황이다. 따라서 IPO를 통한 매 각은 적정가격의 논란을 해소할 수 있는 효과적인 방안이다. 셋째, 일부에서는 삼성에버랜드가 삼성카드의 보유지분을 직접 매입/소각하는 가능성을 제기하 는데, 적정가격 문제와 매입규모를 고려할 때 상대적으로 가능성은 낮은 것으로 판단된다. 그러 나 이 경우에도 비상장 회사인 삼성에버랜드 가치의 재평가가 빠르게 이루어질 전망이다.. 3
나. 삼성에버랜드의 가치 삼성에버랜드의 가치는 크게 유가증권, 부동산, 그리고 영업가치로 구분될 수 있으며, 유가증 권에서 삼성생명 가치는 공모가격인 11만원, 부동산 가치에서 토지가치는 평당 30만원, 영업 가치에서 EBITDA 배수를 6.6배를 적용하면 삼성에버랜드의 기업가치는 7.2조원으로 추정 된다. 그리고 투자유가증권에 대한 할인율을 10~30%선으로 적용한다면 상장 후 시장가치 는 5.8조~6.7조원으로 평가될 수 있을 것으로 판단한다. <표 4> 삼성에버랜드 가치 추정 (단위: 십억원, 원, %) 투자유가증권 (십억원) 삼성생명 주당 11만원 가정 4,382 영업가치 (십억원) EV/EBITDA 6.6배 적용 1,484 부동산 가치 (십억원) 평당 30만원 가정 1,302 순차입금 (십억원) 2009년 말 기준 21 NAV (십억원) 7,146 주식수 (주) 2,500,000 예상 시장 가치 1. 적정 NAV (십억원) 유가증권 10% 할인 6,707 주당 NAV (원) 2,682,994 2. 적정 NAV (십억원) 유가증권 25% 할인 6,050 주당 NAV (원) 2,420,095 3. 적정 NAV (십억원) 유가증권 30% 할인 5,831 주당 NAV (원) 2,332,461 자료: 한국투자증권 <표 5> 에버랜드 주당 가치 변화 유가증권 25% 할인 가정 시 (단위: 만원) 토지 평당 가격 삼성생명 주당 가격 10만원 11만원 13만원 14.9만원 204 216 239 30만원 230 242 265 45만원 256 268 291 주; 토지 평당 가격 14.9만원은 에버랜드 토지의 2009년 평당 장부가 자료: 한국투자증권 1. 유가증권 가치 삼성에버랜드가 보유한 유가증권가치에서 가장 핵심적인 지분은 삼성생명 지분 19.3%(액면 분할 후 주식수 38,688,000)이다. 실제 삼성생명 지분을 제외한다면 타법인 출자 지분은 장 부가격으로 1,401억원에 불과하다. 일단 삼성생명의 공모가격인 11만원을 가정할 경우 삼성 에버랜드의 삼성생명 지분 가치는 4.3조원이다. <표 6> 주요 유가 증권 내역 (단위: %, 십억원) 회사명 지분율 취득원가 장부가액 시가 삼성생명보험 19.3% 35 1,683 4,256 삼성테크윈 0.3% 2 15 18 삼성중공업 0.1% 2 7 7 삼성엔지니어링 1.1% 4 46 44 크레듀 8.9% 2 29 15 주: 취득원가 및 장부가액은 2009년 말 기준, 삼성생명은 주당 11만원 가정, 5월 17일 종가 기준 자료: 금융감독원 4
2. 보유 부동산 가치 삼성에버랜드가 보유한 부동산 면적은 14,341,893m2(4,338,423평)이며, 장부가격은 6,452 억원으로 평당 14만 9천원선에 평가되어 있다. 삼성에버랜드가 보유한 토지 중에 일정부분 임야인 점을 고려하더라도, 현재 에버랜드 인근의 부동산이 임야의 경우에도 평당 50만원을 상회하고 있어, 현재 삼성에버랜드의 장부가치는 실제 부동산 가치를 제대로 반영하지 못하 고 있다. 일단 우리는 보수적인 관점에서 평당 30만원을 적용하여 부동산 가치는 1.3조원으 로 평가하였다. <표 7> 토지 보유 현황 (단위: 백만 m2, 백만 평, 십억원) 면적 장부가액 공시지가 토지 14.3 4.3 645.2 689.9 주: 2009년 말 기준 자료: 금융감독원 3. 영업가치 삼성에버랜드는 레져, Food Culture, E&A의 주된 사업영업을 갖고 있으며, 연간 1,686억원 의 영업이익과 2,223억원의 EBITDA를 창출(2009년 사업연도 기준)하고 있다. 물론 이들 사업의 성장성이 높지는 않지만 안정적인 현금흐름이 창출되는 사업이다. 따라서 시장평균 EBITDA 6.6배의 가치평가는 무난한 것으로 판단되어 삼성에버랜드의 영업가치는 1.5조원 으로 추정된다. <표 8> 사업부문별 2009년 실적 (단위: 십억원) E&A 레져 FC 총계 매출 628 353 745 1,726 매출총이익 106 26 75 208 감가상각비 5 43 6 54 자료: 금융감독원 3) IPO가 이루어지더라도 안정적 경영권 유지에는 문제가 없어 삼성에버랜드는 삼성그룹 지배구조의 정점에 놓여 있는 회사이다. 따라서 안정적인 지분율 확보가 매우 중요한 이슈이다. 일단 IPO를 통해 삼성카드가 보유한 주식의 일반 매각이 가능 한 것은 삼성카드가 보유한 지분이 모두 매각된다 할지라도 대주주 및 삼성 계열사의 지분율 이 60%에 이르러 삼성그룹을 안정적으로 지배하기에 충분하기 때문이다. [그림 2] 에버랜드 예상 지분율 변화 <현재> 14% <상장후> 14% 46% 46% 40% 40% 1. 대주주일가 (46%) 2. 계열사 (40%) 3. 기타 (14%) 1. 대주주일가 (46%) 2. 기타 (40%) 내부지분 86% 내부지분 60% 3. 계열사 (14%) 자료:금융감독원, 한국투자증권 5
2. 삼성SDS의 IPO 1) 국내 1위의 SI업체 삼성SDS는 1985년 삼성데이타시스템(주)으로 설립된 삼성그룹 계열의 정보통신 및 시스템 통합업체이다. 주요 사업은 전산시스템 구축 및 통합, 비지니스 컨설팅, 솔루션 컨설팅과 개 발 및 판매이다. 삼성SDS는 시장점유율 31%의 국내 1위의 SI업체이며(LG그룹의 LG CNS 와 SK그룹의 SK C&C가 시장점유율 각각 23%와 16%로 2위와 3위 업체 SK C&C 사업 보고서 및 각 사 2009년 매출액 기준 추정), 주요 주주 구성으로는 삼성전자와 삼성물산이 각각 21.7%와 18.3%의 지분을 보유하고 있다. 2) 상장가능성은 점차 높아짐 우리는 삼성 SDS의 상장 가능성이 높은 것으로 판단한다. 그 이유는 첫째, 경쟁회사인 SK C&C가 이미 주식시장에 상장되어 있어 과거 SI업체들의 상장시 우려했던 높은 계열사 매출 비중이 문제될 가능성이 낮아 그 동안 상장을 미뤄왔던 요인들이 해소되고 있고, 둘째, 지난 3년간 매출 및 순이익 증가율이 각각 5.9%와 6.3%에 그쳐 신규 성장동력 확보가 필수적이 어서 기업상장 가능성이 높아질 전망이며, 셋째, 삼성SDS는 상장시 대주주 지분이 공정가격 으로 평가받게 될 수 있기 때문이다. 3) 상장 후 기업가치는 4.1조원 내외로 판단됨 삼성SDS의 2009년 매출과 순이익은 각각 2조 4,941억원과 2,654억원이다. 또한 ROE와 순현금이 20.6%와 5,662억원에 이르는 우량한 수익구조와 재무구조를 보유하고 있다. 또한 삼성네트웍스와 2010년 기점으로 합병이 이루어지는데, 삼성SDS와 삼성네트웍스가 합병 발 표시 산정된 기업가치인 3.2조원과 0.9조원을 가정할 경우 통합 삼성SDS 기업가치는 4.1조 원으로 추정된다. 이는 2011년 예상 순이익 기준으로 PER 11배 수준인데, 지난 3년간 성 장이 다소 정체됨에 따라 성장성에 대한 우려는 존재하지만 IT경기 회복에 따른 투자수요 확 대 및 해외진출 등을 통해 성장성, 그리고 순현금 7천억원을 상회하는 재무건전성을 고려할 때 4.1조원의 가치는 무난한 밸류에이션으로 판단된다. <표 9> 삼성 SDS 요약 재무제표 (단위: 십억원, %) 손익계산서 2007 2008 2009 매출 2,164 2,519 2,494 영업이익 256 260 268 순이익 226 233 265 영업이익률 11.8% 10.3% 10.7% 순이익률 10.5% 9.2% 10.6% 대차대조표 2007 2008 2009 자산 1,600 1,797 1,988 부채 647 634 579 자본 953 1,163 1,409 순부채 (554) (394) (566) ROE 27.2% 22.0% 20.6% 6
<표 10> 삼성 네트웍스 요약 재무제표 (단위: 십억원, %) 손익계산서 2007 2008 2009 매출 651 745 795 영업이익 56 61 85 순이익 50 57 72 영업이익률 8.7% 8.2% 10.6% 순이익률 7.6% 7.6% 9.1% 대차대조표 2007 2008 2009 자산 404 458 517 부채 134 159 151 자본 270 299 366 순부채 (112) (139) (155) ROE 21.1% 20.0% 21.7% [그림 3] 삼성 SDS 시장 점유율 [그림 4] 삼성 SDS 지분구조 삼성SDS (31%) LG CNS (23%) SK C&C (16%) 기타 (30%) 삼성전자 (21.7%) 삼성물산 (18.3%) 삼성전기 (8.4%) 특수관계인 (21.4%) 기타 (30.2%) 자료: 한국투자증권 3. 아이마켓코리아의 IPO 1) MRO 시장에서 국내 2위의 기업으로 하반기 상장 예정 아이마켓코리아는 2000년 설립한 기업간(B2B) 전자상거래업체로 기업을 대상으로 소모성 자재 등을 공급해 온 MRO(Maintenance, Repair and Operation, 기업소모품 자재 시장)에 서 LG그룹 계열사인 서브원에 이어 2위업체이다. 특히 삼성 그룹 계열회사로 그룹 계열사 구매 전반에 걸친 아웃소싱 업무를 맡고 있고 공공기관 등 대략 4,000여개 이상의 업체와 거래 중이다. 2009년 매출과 영업이익은 각각 1조 1,821억원과 280억원 이며, 지난 10년 동안 연평균 20% 이상의 높은 외형 성장률을 기록하며 제조 금융 유통 서비스 공공기관 등 다양한 분야로 서비스를 확대하고 있다. 주요 주주로는 삼성물산과 삼성전자가 각각 10.6%와 10.6% (상장 후 지분율 기준)를 보유 한 최대주주이다. 아이마켓코리아는 4월 상장예비심사 청구서를 제출하였으며, 7월 공모를 거쳐 8월 유가증권시장에 상장될 예정이다. 7
2) 언론보도에 따른 상장 후 기업가치는 4,000억원 내외 언론보도에 따르면 공모규모는 1,170억원에서 1,440억원 정도로 전액 신주 매출방식(900 만주 10:1 액면 분할 예정)으로 진행될 것으로 알려졌는데, 이 경우 상장시 시가총액 규모 는 4,600억~5,500억원 사이로 보도되고 있다. 아직까지 구체적인 IPO 정보가 없는 상황에 서 신주발행에 따른 주가희석화 등 영향분석이 쉽지 않다. 밸류에이션의 한계로, 일단 기업가 치 산정은 4,000억원으로 가정하였다. <표 11> 아이마켓코리아 요약 재무제표 (단위: 십억원, %) 손익계산서 2007 2008 2009 매출 979 1,065 1,182 영업이익 20 22 28 순이익 14 13 21 영업이익률 2.1% 2.0% 2.4% 순이익률 1.4% 1.2% 1.8% 대차대조표 2007 2008 2009 자산 369 271 347 부채 303 193 250 자본 66 78 98 순부채 (1) (9) (7) ROE 23.4% 18.4% 24.0% [그림 5] 아이마켓코리아 시장 점유율 [그림 6] 아이마켓코리아 IPO후 예상 지분구조 서브원 (45%) 삼성전자 (10.6%) 삼성물산 (10.6%) 아이마켓코리아 (25%) 삼성전기 (10.0%) 특수관계인 (27.5%) 기타 (30%) 기타 (41.3%) 주: 2009년 3월 기준 자료: 한국투자증권 주: IPO 후 예상 지분 구조 III. 상장시 관심 종목은? 예상 시가총액면에서 삼성에버랜드와 삼성SDS의 상장에 관심을 가질 필요가 있다. 이들 지 분의 가치가 시가총액의 24~27%에 이르는 삼성카드의 혜택이 가장 큰 것으로 전망되며, 삼 성물산, 삼성전기, 제일모직, 삼성SDI의 지분가치 역시 주목받을 것으로 전망된다. 삼성에버랜드는 삼성카드가 25.6%, 제일모직, 삼성전기, 삼성 SDI 등 계열사들이 각각 4.0%, 그리고 비계열사로서는 CJ가 2.4%를 보유하고 있다. 또한 삼성SDS는 삼성전자 21.7%, 삼성물산 18.3%, 삼성전기 8.4% 순으로 보유하고 있다. 따라서 삼성에버랜드와 삼 성SDS가 상장될 경우 지분을 보유한 회사들의 경우 투자유가증권 가치 상승을 통한 기업가 치 상승을 기대해 볼 수 있으며, 일부 기업들은 매각을 통한 현금 유입까지 전망된다. 8
<표 12> 주요 계열사 지분 소유 현황 (단위: 십억원, %) 에버랜드 삼성SDS 아이마켓코리아 3사 가치 합계 가치(십억원) 지분율(%) 가치(십억원) 지분율(%) 가치(십억원) 지분율(%) (십억원) 1. 계열사 4,798 2,420 40.0% 2,143 52.6% 235 58.7% 삼성전자 925 883 21.7% 42 10.6% 삼성카드 1,552 1,552 25.6% 제일모직 253 242 4.0% 11 2.8% 삼성물산 877 90 1.5% 745 18.3% 42 10.6% 삼성전기 626 242 4.0% 344 8.4% 40 10.0% 삼성SDI 264 242 4.0% 22 5.6% 삼성에버랜드 11 11 2.8% 기타 289 53 0.9% 170 4.2% 66 16.4% 2. 대주주 3,485 2,785 46.0% 700 17.2% 첫째, 삼성에버랜드의 상장이 금산법 적용 문제 해소 및 순환출자 해소차원에서 이루어진다 면, 삼성카드가 일차적인 수혜를 받을 전망이다. 삼성카드가 보유중인 삼성에버랜드 주식 가 치는 1.5조~1.7조원에 이르러, 세금을 고려하더라도 1조원 이상의 현금 유입이 가능할 전망 이다. 이는 현재 삼성카드 시가총액의 24~27% 에 해당하는 수치로서 상장에 따른 가치 재 평가가 충분히 가능할 전망이다. 둘째, 삼성물산이 보유한 삼성에버랜드, 삼성SDS, 아이마켓코리아의 지분가치는 0.9조원으 로 추정된다. 이는 현재 삼성물산 시가총액의 10%에 이르러 보유한 주식가치가 부각될 가능 성이 높다. 특히 삼성물산의 경우 향후 지배구조 변화 시 삼성전자를 1대주주로 지배할 가능 성이 있어 지배구조 측면에서도 혜택이 전망된다. 셋째, 삼성물산, 삼성전기, 제일모직이 보유한 이들 비상장 기업 지분의 경우 소액주주로 지 분을 보유하고 있을 뿐 아니라 상장 가능 3사의 그룹내 지분율이 안정적이어서 향후 보유 지 분 매각을 통한 현금유입이 충분히 가능할 전망이다(단, 아이마켓코리아의 경우 삼성물산은 삼성전자와 공동 지배하고 있음). <표 13> 상장 가능 3사 지분 가치 vs. 시가 총액 (단위: 십억원, %) 계열사 *3사 보유 지분 가치 합계(십억원) 시가총액(십억원) 비율(%) 삼성카드 1,552 6,357 24% 삼성물산 877 8,405 10% 제일모직 253 4,370 6% 삼성전기 626 11,353 6% 삼성SDI 264 7,677 3% 삼성전자 925 115,483 1% 주: 1) *3사 삼성에버랜드, 삼성 SDS, 아이마켓코리아. (삼성에버랜드 가치는 투자유가증권에 25%할인율을 적용한 가치 사용) 2) 5월 17일 종가 기준 본 자료는 고객의 증권투자를 돕기 위하여 작성된 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있으며, 당사의 동의 없이 어떤 형태로든 복제, 배포, 전송, 변형할 수 없습니다. 본 자료는 당사 리서치본부에서 수집한 자료 및 정보를 기초로 작성된 것이나 당사가 그 자료 및 정보의 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없으므로 당사는 본 자료로써 고객의 투자 결과에 대한 어떠한 보장도 행하는 것이 아닙니다. 최종적 투자 결정은 고객의 판단에 기초한 것이며 본 자료는 투자 결과와 관련 한 법적 분쟁에서 증거로 사용될 수 없습니다. 이 자료에 게재된 내용들은 작성자의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. 9