Financial Engineering Issue Paper TM 007.07.0 CRS Rate 하락과 외화차입 여건 개선 들어가는말 최근 외화자금 조달 환경의 개선으로 공기업과 은행 등 국내기업들의 외화채권 발행이 급증세를 보이 고 있다. 지난 수년간 국내외 통화정책의 저금리 기조로 인해 글로벌 유동성이 과잉현상을 지속하고 있는데다, 통화스왑 시장의 발달과 스왑금리의 하락으로 외화자금을 조달하는 기업측에서는 국내에 서의 원화조달시보다 유리한 조건으로 자금을 조달/운용할 수 있게 되었다. 한국은행의 국제수지 동향(자본수지 중 증권투자수지)에서 제시한 중장기 해외채권의 순발행 물량은 올해 1~월간 1억,80만달러로 전년동월대비 160%가 급증한 규모이다. 최근에는 외환당국이 외은지점의 단기외화차입을 규제함으로써, 외환과 채권시장의 우발적인 불균형의 형성으로 국고채 금리와 통화스왑 레이트간의 이격이 확대되며, 더욱 유리한 외화자금 조달 환경이 형성되고 있다. 미국의 국가신용도에 비해 열등한 한국의 신용수준으로 인해 CRS Rate가 KTB Rate를 절대적으로 하회함에 따라, 외국인의 국내투자 유발은 물론 내국인의 외화차입 또한 급증세를 보이고 있다. 본고 에서는 이러한 국내기업들의 외화차입 현황과 외화차입에서의 헷징과정, 그리고 CRS Rate의 급락 배경을 통해서 개선되고 있는 외화차입 여건과 그 이후에 대해 다루고자 한다. 년 이종 금리상품 수익률 vs 중장기 해외채권 순발행 [한국은행, 단위:백만달러] 6.0..0..0. 6,000,000,000,000,000 1,000 현대선물[주] 금융공학팀 김태선 팀장 이광엽 차장 이승훈 대리 정성윤 대리 0-788-706.0 0. 해외발행채권 CRSy -1,000 KTBy TNy.0 -,000 0.01 0.07 0.01 0.07 06.01 06.07 07.01 07.07 1
국내기업의 외화채권 발행 및 매입시 헷지 매커니즘 국내기업의 외화채권 발행은 주로 은행과 카드사 등의 금융기관과 수입업체 등의 일반기업과 공기업 등에서 주로 실행한다. 이때 채권매입자에 대한 달러금리 지급과 원금교환시에 발생하는 금리변동과 환변동 리스크를 동시 헷지하기 위해서 통화스왑 등의 파생상품을 활용한다. 즉, 외화지급에 대해서 CRS Pay 포지션으로 대응함으로써, 외화조달 구조를 원화조달 구조로 변경 하는 현금흐름을 발생시킨다. 따라서, 이 경우 CRS Rate는 상승 압력을 받게 된다. 단, 외화수취가 있 는 수출업체나 은행의 경우 외화채권 발행시 CRS Pay포지션을 통해서 자산-부채간 매칭이 이루어 짐으로 CRS Rate의 등락에는 큰 영향이 없다. Swap Bank : Risk Neutral Foreign Libor+@ (달러원금수취) Issuer : Bank Libor (원화원금수취) CRS rate (달러원금지급) Swap Bank CRS Pay IRS Pay KTB Short KTBF Short Hedge Issuer : Risk Neutral 국내기업의 외화채권 매입은 주로 연기금과 보험사 등의 장기투자기관과 투신사 등에서 주로 실행한 다. 이때 채권매도자로부터의 달러금리 수취와 원금교환시에 발생하는 금리변동과 환변동 리스크를 동시 헷지하기 위해서 역시 통화스왑 등의 파생상품을 활용하게 된다. 즉, 외화지급에 대해서 CRS Receive 포지션으로 대응함으로써, 외화운용 구조를 원화운용 구조로 변경하는 현금흐름을 발생시킨다. 따라서, 이경우 CRS Rate의 하락 요인으로 작용한다. 단, 외화지급 요인이 있는 기업의 경우 외화채권 매입시 CRS Receive 포지션을 통해서 자산-부채간 매칭이 이루 어짐으로 역시 CRS Rate의 등락에는 큰 영향이 없다. Swap Bank : Risk Neutral (달러원금지급) CRS rate (달러원금수취) Foreign Libor+@ Issuer : ITC s Libor (원화원금지급) Swap Bank CRS Receive IRS Receive KTB Long KTBF Long Hedge Issuer : Risk Neutral
따라서, 외화채권 발행 또는 매입시의 상대적인 규모의 차이에 의해 CRS의 등락과 궁극적으로는 외 환과 채권시장에 영향을 미칠수 있으므로, 이들 외화채권 발행과 매입 기업에 대한 매매행태에 주목 할 필요가 있다. 또한, 국내 금융기관 및 공기업 등이 발행하는 Korean Paper에 대한 분석이 CRS Rate 결정에 직결되는 만큼 외화차입과 운용의 기준잣대로 활용될 수 있다. 최근 CRS Rate 급락의 배경 [외은지점 단기외화차입 규제] 사상최대의 호황을 보이고 있는 수출업체들의 선물환 매도와 그에 따른 스왑뱅크의 헷징 과정(재정 거래 포함)으로 인해서 달러/원 환율의 급락과 시중유동성의 과잉 야기 등 부정적인 효과가 금융과 실물경제에 존재해왔다. 이에 대해 외환당국은 외국계은행의 국내지점에 대한 단기외화차입 규제책 을 제시함으로써 환율과 유동성을 통제하려 하였고, 이에 대한 외국계은행의 즉각적인 반응이 CRS Receive 를 통한 언와인딩 포지션으로 이루어짐으로써, CRS Rate 급락을 유발하고 있다. 통화긴축 강도 완화로 금리상승기를 맞이하고 있음에도 불구하고 CRS가 이종 금리상품들과는 상이 한 추세를 보이고 있고, CRS Rate의 급락으로 CRS와 KTB간 스프레드가 00년 당국의 NDF 규제 이후 최대 수준으로 확대되면서, 재정거래 및 외화자금 조달의 유리한 여건을 제공하고 있다. 현재 당국이 구상하고 있는 규제책은 1외은지점의 외화차입금에 대한 손비인정한도를 기존 6배에서 배로 축소하는 방법과 원화 사용 목적의 외화대출 억제하는 방법이다. 외은지점의 재정거래를 통 해서 이종 금리상품간 갭(CRS-KTB)의 축소와 수출기업의 선물환 매도수요를 해결해 왔다는 점을 감안할 때, 당국 규제로 인한 재정거래 감소 요인이 금융과 실물시장에 미치는 파급효과는 확대가 될 수있다. 또한, 오히려역외세력을통한더큰재정거래의이익창출기회로이용되어질수있다. [ CRS KTB ] Spread Trend 0. 0. 0.0 0.0-0. -0. -0.6-0.6-0.9-0.9 CRS1y-KTB1y -1. CRSy-KTBy CRSy-KTBy -1. CRSy-KTBy -1. -1. 0.01 0.07 0.01 0.07 06.01 06.07 07.01 07.07
외화차입 여건의 개선 한편, 이러한 CRS Rate의 급락은 외화운용 측면보다는 외화조달 측면에 유리하게 작용하며, 외은권 의 단기외화차입뿐만 아니라 국내기업의 중장기 외화채권 발행 급증의 원인이 되고 있다. 특히 한미 간의 금리역전폭이 심화되며 선물환율이 현물환율을 하회하는 스왑포인트 역전 현상이 고착화되면 서, 달러약세에 대비한 수출기업들의 헷지매도가 현/선물 환율의 동반하락을 유도하고 있어, 원화조 달보다는 외화조달이 상대적으로 유리해질 수 있다. 달러표시채권 발행시 조달금리 (헷지 포함) $발행금리 CRS Pay SUM -(Libor+@) Libor-CRS -(CRS+@) > = < 원화채권 발행시 발행금리 -(KTB+@) 만약, 자금조달 기업이 국내 자금시장에서 원화채권을 발행할 경우 조달금리는 벤치마크인 국고채 금 리에 신용스프레드를 가산한 수준인 [KTB+@]에서 결정된다. 반면, 해외 자금시장에서 외화표시채 권(Libor+@)을 발행하고 CRS Pay를 통해 헷지(Libor-CRS)하는 자금조달 방법의 경우 발행금리 수준은 [CRS+@]이다. 따라서, 원화와 외화조달의 방법 선택에 있어서 [CRS-KTB]간 스프레드 수 준에 의해 조달방법이 결정된다. 외은지점에 대한 외화차입 규제 논란이 발생하기 이전 시점(007년 /0일)과 현재 시점(7/19일)에 서의 [CRS-KTB] 스프레드는 각각 -bp와 -8bp로써, 신용스프레드를 고려하지 않을 경우 국내 기업의 외화 조달금리가 이전 시점보다 크게 하락하는 것으로 나타나 차입여건은 더욱 개선되고 있다. FX 1y Swap Point Trend 1,0 1,00 1, 1,0 1,00 1,000 90 900 80 800 1ySw appoint[r] Spot 1yForw ard 0 0 1 0 - - 70-1 0.01.0 0.09.1 0.0.0 06.0.08 06.11. 07.07.18
맺음말 이러한 외화차입 여건 개선으로 외은을 중심으로 하는 단기외화차입은 물론, 국내기업의 중장 외화조 달 또한 지속적으로 증가할 것으로 예상된다. 특히 CRS Rate가 KTB Rate를 절대적으로 하회하고 스왑포인트가 역전현상을 보이는 현재의 외환과 금리 구도 하에서는 달러화의 유입이 지속될 수 있다. 외은지점의 단기외화차입의 근본적 배경에는 중공업 호황에 따른 달러화의 공급우위에 기인한다. 이 에 따라 수출업체들은 환율하락 리스크를 회피하기 위해서 선물환 매도포지션 대응으로 일관하게 되 고, 대부분의 물량을 외국계은행들은 달러화의 단기차입으로 메꾸고 있는 실정이다. 수출의 사상최대 실적 기록과 함께 외화자금 조달 환경의 개선으로 인해 외환시장에서는 해외유동성 유입에 따른 환율하락을 통해 원화가치 절상 효과가 발생한다. 원론적 관점하에서는 과잉현상을 보이 는 달러화의 흡수를 위해서 외국계 금융기관을 중심으로 하는 인위적 개입보다는 환율의 안정적 흐름 에 초점을 둔 외평채의 발행 한도 확대 등을 통해서 달러화의 과잉물량 조절이 가능할 것으로 사료되 며, 정부의 통화정책에도 부합할 수 있는 방안으로 판단된다. 한편, 환율하락 기조에 대한 우려가 증폭되는 가운데 금리인상의 조치는 정책딜레마의 극치를 보여주 는 대목이다. 물론, 미국의 연방금리 인하 움직임 속에서 한국의 콜금리 인상은 외환시장의 스왑포인 트 역전폭 축소를 점진적으로 일으킬 수는 있으나, 자금유입의 관점 하에서 달러화 유입을 가속화 시 킬수 있는 요인으로 외환정책 기조와는 상반되는 조치로 보여진다. [ 국내 주요 기업의 외화채권 발행 현황 ] 006년 상반기 007년 상반기 기관 금액 만기 기관 금액 만기 C&M 파이낸스 수출입은행 신한은행 한국중부발전 산업은행 기업은행 KT 우리은행 SK 한국남동발전 현대건설 6.. 1. 1 농협 국민은행 부산은행 산업은행 하나은행 KT 수협 농협 우리은행 현대카드 GS칼텍스 LG전자 신한카드 하이닉스 SK텔레콤 국민은행. 6 0 7 0 예정 * 참조 : 이데일리 뉴스(007.0.)