216. 4. 4 표지 The Collaboration 새로운 먹거리를 찾아서 Mask 는 짐캐리만 필요한게 아냐! Part I 상황은 만만치 않다 Part II 단기, 중기, 장기 먹거리들 Part III 짐 캐리만 마스크가 필요한게 아냐! Universe 종목명 투자판단 목표주가 LG 전자 Buy (유지) 21, 원(유지) 삼성전기 Buy (유지) 64, 원(유지) LG 이노텍 Buy (유지) 32, 원(유지) 에스앤에스텍 Buy (유지) 17, 원(유지)
이베스트증권 어규진입니다. 21년을 기점으로 스마트폰의 폭발적인 성장과 함께 스마트폰 부품을 담당하는 전기전자 업종의 실적도 뛰었습니다 하지만 스마트폰 성장 둔화로 IT세트 판매량 저성장세가 지속되면서 전기전자 업종은 만만치 않은 시장이 되고 있습니다. 전기전자 업체들은 기존 카메라모듈이나 반도체 기판 등 성장이 제한적인 사업의존도를 줄이고 신규 먹거리를 찾고 있습니다 이는 단기로는 듀얼카메라, VR기기 중기로는 전장부품 및 OLED TV 그리고 장기적으로 꼭 준비해야 할 먹거리가 인공지능과 로봇 입니다 이에 전기전자 업황은 이런 미래먹거리로의 사업 확대에 적극적이고 실제로 성과가 나고 있는 업체 중심의 접근이 필요해 보입니다 추가로 포토마스크 시장의 증가가 심상치 않아 보입니다 반도체의 미세화, 패널의 고해상도화로 스텝수가 증가합니다 중국의 LCD라인 투자, 국내의 OLED라인 투자로 신규공장이 증가합니다 3D NAND의 적층수 증가로 공정수가 증가합니다 그리고 이 모든 건 포토마스크의 수요를 급격히 증가시킵니다 포토마스크 시장을 공부할 필요가 있습니다 이에 전기전자 업황 Overweight 의견 제시합니다. 대형주 Top pick으로 전장부품 대표주자 LG전자(6657)를, 중형주 Top pick으로 블랭크마스크 전문업체 에스앤에스텍(1149)을 추천합니다. 감사합니다. 이베스트투자증권 리서치센터 2
산업분석 전기전자 Overweight Mask 는 짐캐리만 필요한게 아냐 새로운 먹거리를 찾아서 Contents Part I 상황은 만만치 않다 4 Part II 단기, 중기, 장기 먹거리들 8 Part III 마스크는 짐캐리만 필요한게 아냐 16 기업분석 LG 전자 (6657) 26 삼성전기 (915) 3 LG 이노텍 (117) 34 에스앤에스텍 (1149) 38 이베스트투자증권 리서치센터 3
Part I 상황은 만만치 않다 216년 IT기기 저성장 지속 216년 전체 IT기기 판매량은 전년비.5% 증가로 215년 1.1% 역성장 대비 반등은 기대되지만 저성장 기조는 이어질 전망입니다. 과거 21년 초반 스마트폰 시장 개화와 같은 메가히트급 신제품군이 없는 상 황에서 어찌보면 당연한 결과로 판단됩니다. 이에 과거 카메라 모듈과 같은 스마트폰향 부품 비중이 높았던 전기전자 업체 실적의 드라마틱한 반등도 낙관하긴 어렵습니다. 216년 전기전자 업황, 역시 만만치 않아 보이는 상황에서 미래먹거리를 잘 준비하는 업체 중심의 접근이 필요해 보입니다. 전기전자 업황 매수 의견 드립니다. 이베스트투자증권 리서치센터 4
IT기기 저성장 216년에 전체 글로벌 IT기기의 판매량은 215년 대비.5% 증가한 27.7억대로 215년 역성장(-1.%) 대비 상승 반전이 기대되지만, 연간 저성장 기조는 이어갈 전 망이다. 216년 스마트폰 판매량은 15.3억대로 전년비 7.7% 증가하며 전체 IT기기 판 매량 증대를 이끌 전망이고, 215년 부진한 판매를 기록했던 LCD TV도 기저효과와 스포츠 이벤트(브라질 올림픽 등)로 전년비.9%의 판매 증가가 예상된다. 반면 Desktop, Notebook, Tablet PC 등 PC의 판매 감소세는 215년(-9.4%)대비 완화되 겠지만 여전히 3.2%의 역성장을 기록하며 하락 추세는 지속될 전망이다. IT기기의 저성장 기조에 따라 관련 세트 및 부품을 담당하는 전기전자 산업의 경우 기 존 주력 아이템만 가지고는 드라마틱한 반등을 기대하긴 어려워 졌다. 기존 전기전자 산업의 성장을 이끌었던 카메라모듈, 반도체용 기판 등의 주요부품의 실적개선이 제한 적인 가운데 미래 IT업체의 성장동력인 전장부품, VR기기, 인공지능 등을 겨냥한 업체 들의 대응이 중요해 지고 있는 시점이다. 향후 전기전자 업종은 이렇게 급변하는 IT산 업의 방향에 잘 대응하는 업체 중심으로 성장이 집중될 전망이다. 표1 216 년 IT 기기 판매 전망 (백만대) 213 214 215 216F 217F PC 317 32 29 281 284 YoY -1% 1% -9% -3% 1% Desktop 13 133 115 11 112 YoY -11% 2% -14% -4% 2% Notebook 187 188 176 171 172 YoY -9% 1% -6% -3% 1% Mobile Phone 1,88 1,933 1,96 1,992 2,6 YoY 14% 7% 1% 1% 1% Smart Phone 99 1,277 1,417 1,53 1,614 YoY 41% 29% 11% 8% 6% Feature Phone 818 656 543 462 392 YoY -8% -2% -17% -15% -15% Tablet 286 36 278 27 272 YoY 4% 7% -9% -3% 1% LCD TV 21 225 225 227 232 YoY 3% 7%.%.9% 2.2% Sum 2,62 2,784 2,754 2,769 2,794 YoY 11.5% 6.3% -1.1%.5%.9% 이베스트투자증권 리서치센터 5
216년 전기전자 산업에 대한 투자의견 Overweight을 제시한다. 214년 이후 스마트 폰 성장 둔화에 따른 IT세트의 판매둔화로 관련 세트 및 부품을 담당하는 전기전자 산 업에 대한 투자심리가 크게 위축된 게 사실이다. 또한 미래의 먹거리로 언급되는 전장 부품, VR기기, 인공지능의 중장기 성장과 기존 스마트폰 부품의 단기간의 실적부진 사 이에 괴리감도 있다. 하지만 이런 단기 실적부진에 대한 우려감은 현재 전기전자 업체 들의 주가에 대부분 반영되어 있다는 점도 사실이다. 이에 현 시점에서 전기전자 산업 에 대해 투자의견 Overweight을 제시하고, 단기적 실적 하락을 방어할 수 있고 미래 성장동력 준비를 착실히 하고 있는 업체 중심으로 선별적인 종목별 접근이 필요하다. 그림1 스마트폰 크기별 판매 전망 (천대) "<4" 4"<5" 5"<5.5" 5.5"<6" 6"<7" 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 214 215 216F 217F 218F 219F 22F 자료: IDC, 이베스트투자증권 리서치센터 그림2 스마트폰 크기별 판매 비중 전망 $<$1 $1<$2 $2<$3 $3<$4 $4<$5 >$5 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 213 214 215 216F 217F 218F 219F 자료: IDC, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 6
전기전자 산업 Top-pick으로 대형업체 LG전자, 중소형업체 에스앤에스텍을 추천한다. LG전자는 생활가전의 안정적인 수익성이 지속되는 가운데 LCD패널가격 하락 영향으 로 LCD TV의 실적 개선세도 진행 중이다. 여기에 미래 성장동력인 전장부품의 급격한 수주 증가로 중장기적으로 안정적인 사업구조로 성공적으로 변신하고 있다. 에스앤에스 텍은 반도체 및 디스플레이용 블랭크마스크 전문 업체로 최근 반도체의 미세화 및 디스 플레이의 고해상도화, 그리고 고객 다각화의 영향으로 포토마스크의 수요 증가에 따른 큰 폭의 실적 성장이 기대된다. 그림3 IT 대형업체 주가 추이 15 14 삼성전자 SK하이닉스 LG디스플레이 LG전자 삼성SDI 삼성전기 LG이노텍 13 12 11 1 9 8 7 6 5 15/1 15/2 15/3 15/4 15/5 15/6 15/7 15/8 15/9 15/1 15/11 15/12 16/1 16/2 16/3 16/4 표2 추천종목 투자의견 및 Valuation Table (십억원) LG전자 삼성전기 LG이노텍 에스앤에스텍 투자의견 Buy Buy Buy Buy 목표주가 (원) 8, 76, 11, 11, 현주가 (원) 6,9 56,2 78,2 7,97 상승여력 (%) 31.4% 35.2% 4.7% 38.% 시가총액 9,966 4,198 1,851 157 주가상승율 (%) 215-1.7% 8.6% -14.8% 167.3% 216 YTD 16.% -6.8% -17.7% -9.2% EPS상승율 (%) 215-7.8% -98.1% -2.3% 흑전 216F 413.3% 2866.9% -11.1% 37.2% PER (x) 215 75.5 489.9 24.5 21.8 216F 16. 19.5 21.9 14.3 PBR (x) 215.8 1.2 1.3 2.5 216F.9 1. 1. 1.9 이베스트투자증권 리서치센터 7
Part II 단기, 중기, 장기 먹거리들 단기, 중기, 장기 먹거리들 이제 전기전자 업체는 기존 스마트폰에 집중된 사업구조의 다각화를 위해 단기, 중기, 장기 먹거리 찾기에 집중해야 할 것입니다. 당장 집중해야 할 먹거리로는 듀얼카메라, VR. 중장기 먹거리로 전장부품 및 OLED TV 그리고 장기적인 목표를 가지고 꼭 준비해야 할 먹거리로는 인공지능과 로봇이라고 판단합니다. 이베스트투자증권 리서치센터 8
가까운 먹거리 2top 스마트폰의 카메라모듈은 21년대 이후 전기전자 업체의 성장을 담당해온 주요 핵심 제품이었다. 21년 출시된 아이폰4와 갤럭시S1의 후면 카메라는 5만화소에 불과 했지만, 214년 발표된 갤럭시S5의 후면카메라에는 16만화소가 장착되는 등 스마 트폰의 카메라 화소는 디스플레이의 해상도 증가와 함께 신규 스마트폰의 상징과 같은 의미였다. 하지만 이후 갤럭시S6에는 동일한 화소의 카메라가 탑재 되더니 갤럭시S7 에서는 오히려 12만화소로 화소수가 감소하였다. 그럼에도 듀얼픽셀 카메라와 F1.7 렌즈로 더 밝고 선명한 사진이 가능하여, 낮은 화소에도 성능이 개선된 카메라 모듈을 구현할 수 있게 되었다. 이는 향후 스마트폰의 카메라모듈이 단순히 화소수 증대 경쟁 이 아닌 고화질화, 고기능, 슬리밍 디자인 등에 포커스를 맞추고 있다는 뜻이다. 그림4 갤럭시 S 시리즈 카메라 화소수 추이 (백만화소) 18 16 14 12 1 8 6 4 2 그림5 갤럭시 S 시리즈 디스플레이 PPI 추이 (PPI) 7 6 5 4 3 2 1 갤럭시S 갤럭시S2 갤럭시S3 갤럭시S4 갤럭시S5 갤럭시S6 갤럭시S7 갤럭시S 갤럭시S2갤럭시S3갤럭시S4갤럭시S5갤럭시S6갤럭시S7 그림6 갤럭시 S7 듀얼픽셀 그림7 갤럭시 S7 후면 카메라 이베스트투자증권 리서치센터 9
앞서 언급한 대로 지금까지 하이엔드 스마트폰의 카메라 차별화 포인트는 고화소수 경 쟁이었다면, 향후에는 렌즈 2개를 탑재한 듀얼카메라가 스마트폰의 고부가가치를 창출 할 전망이다. 듀얼카메라의 가장 큰 장점은 두 개의 카메라를 통해 정밀한 Depth 정보 를 뽑아내서, 실시간 이미지 합성을 통해 보다 선명하고 입체감 있으며 해상도 손해가 없는 Zoom 기능과 같은 DSLR 의 영역으로 스마트폰 카메라가 진출 할 수 있다는 점 이다. 또한 기존대비 슬리밍한 카메라모듈 디자인 구현이 가능하다는 점도 장점이다. 215년 이후 중화권 스마트폰 업체 및 LG전자 중심으로 듀얼카메라가 탑재된 스마트 폰이 출시되고 있다. 하지만 아직은 화각을 넓히는 수준에 불과한 초기 듀얼카메라 수 준에 불과하다. 두 카메라를 통해 인식된 정보를 실시간 이미지 합성을 통해 Depth 정 보를 파악하고 이를 바탕으로 좀 더 정확하고 선명한 사진을 찍는 것이 듀얼카메라의 정확한 장점이다. 애플의 최근 특허자료에서 망원렌즈를 담당하는 줌과 일반 화각을 담 당하는 스탠더드의 듀얼카메라가 공개됐고, 이는 Zoom 기능에 특화된 카메라 기능을 실장 할 수 있다고 판단된다. 217년 이후 갤럭시S, 아이폰 등 하이엔드 스마트폰에 채 택되며 전체 스마트폰의 1% 이상을 듀얼카메라가 차지하며 본격 대중화될 전망이다. 그림8 듀얼카메라 출하량 전망 (백만대) 6 5 4 3 2 1 215 216F 217F 218F 219F 자료: 이베스트증권 리서치본부 그림9 애플 듀얼카메라 특허 컨셉 그림1 LG 전자 G5 후면 듀얼카메라 자료: 이베스트증권 리서치본부 자료: 이베스트증권 리서치본부 이베스트투자증권 리서치센터 1
216년 WMC의 주인공은 가상현실 기기라고 해도 과언이 아니었다. 삼성전자는 갤럭 시S7 발표에서 관람객이 VR기기로 실시간 중계를 받았으며, 마크 저커버거가 발표자 로 참석하며 VR시장의 중요성을 언급했다. 또한 LG전자 G5 발표에서도 LG 36 VR 과 36 캠을 같이 출시하며 가상현실로의 플랫폼 확대를 전략적으로 내세웠다. 216년 상반기 오큘러스 리프트, 소니 모피러스 등 다양한 VR기기기들이 출시되며 본 격적인 대중화가 기대된다. 또한 VR기기는 현실감 있는 영상 구현을 위해 고기능 센서, 초고해상도 디스플레이, 그리고 이를 연산하기 위한 고사양 CPU등 높은 사양의 IT부 품들이 필요하다. 이런 고사양 부품이 필요한 VR시장의 개화는 결국 IT부품 업체의 하 이엔드 시장 성장을 이끌 것이다. 가상 및 증강현실 기기는 초기에는 영화 및 게임, 동 영상 중심의 컨텐츠에 집중되겠지만, 향후 교육, 의료용, 스포츠용 및 부동산 등 다양한 분야로 확대되어 22년까지 연평균성장율 147%의 고성장이 기대된다. 그림11 가상/증강현실 시장규모 전망 그림12 가상/증강현실 출하량 전망 (십억$) 16 14 12 1 8 6 4 2 AR VR 216F 217F 218F 219F 22F (백만개) AR VR 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 216F 217F 218F 219F 22F 자료: Digi-capital, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: IDC, 이베스트투자증권 리서치센터 그림13 삼성전자 기어 VR 그림14 가상 현실 기기의 활용 자료: 삼성전자, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 11
중장기 먹거리 2top 215년은 자동차가 IT산업의 미래 고객이 될 것이라는 사실을 입증하는 시기였다고 판단된다. 테슬라를 시작으로 중국 BYD까지 급속히 성장한 전기차 시장은 IT업체, 특 히 전기전자업체에게 큰 기회로 다가오고 있다. 특히 구글이 꿈꾸고 있는 자율주행차의 경우 차량간격을 포함한 모든 정보가 전자화 되므로 IT업체에 큰 기회라고 판단된다. 전기전자 업체가 담당하게 될 자동차 부품 시장은 반도체와 디스플레이를 비롯하여 베 터리, 카메라모듈, 각종 센서, 통신모듈, LED램프, 소형 모터, MLCC, 무선충전모듈 등 다양한 제품으로 확대될 전망이다. 현 시점에서 전장부품 시장에 앞서있는 업체는 LG 그룹으로 LG전자와 LG이노텍의 전장부품 실적 성장은 중장기적으로 지속될 전망이다. 그림15 전기차 시장 전망 (천대) 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 EV PHEV 21 211 212 213 214 215 216F 217F 218F 219F 22F 자료: 이베스트증권 리서치본부 그림16 LG 전자 VD 사업부 매출액 전망 (십억원) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 그림17 LG 이노텍 차량부품 매출액 전망 (십억원) 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 215 216F 217F 218F 219F 215 216F 217F 218F 219F 자료: LG전자, 이베스트증권 리서치본부 자료: LG이노텍, 이베스트증권 리서치본부 이베스트투자증권 리서치센터 12
사실 IT업황에서 OLED TV만큼 기대만큼 성과가 나지 않는 아이템도 없을 것이다. 211년에도 OLED TV에 대해 언급한 경험이 있을 정도로 OLED TV는 오래된 아이 템이고 대중화도 지연되고 있다. 올해도 단기간에 OLED TV판매가 크게 증가하진 않 았지만, LG전자 및 LG디스플레이의 지속적인 노력으로 55인치 OLED TV가 2만원 대에 판매되고 있다. 또한 일본 파나소닉, 중국 스카이워스, 창홍, 하이얼 등도 OLED TV를 공개 및 출시하고 있다. OLED패널의 진정한 출하면적 점프를 이끌 제품은 TV 다. 55인치 OLED TV의 면적은 5인치 스마트폰 대비 13배 넓기 때문이다. 향후 OLED TV가 전체 TV시장의 1%(2만대)만 차지하더라도 그 면적은 5인치 스마트 폰 2억 6천만대를 판매하는 효과와 같다. OLED TV를 무시해서는 안 되는 이유다. 그림18 OLED TV 출하량 전망 (백만대) 5 4 3 2 1 214 215 216F 217F 218F 자료: 이베스트증권 리서치본부 그림19 LG 전자 77 인치 OLED TV 그림2 Skyworth OLED TV 자료: 이베스트증권 리서치본부 자료: 이베스트증권 리서치본부 이베스트투자증권 리서치센터 13
미래의 먹거리 1top 지난 3월 9일 이세돌 9단과 구글 딥마인드 기반의 인공지능인 알파고와의 바둑 대결로 전세계가 떠들석 했다. 기존의 인공지능과 인간의 대결로 1997년 IBM은 딥블루를 개 발해 체스 세계 챔피언을 물리쳤고, 211년에는 인공지능 왓슨이 역대 퀴즈왕을 모두 누르고 우승했었다. 하지만 바둑은 1의 17제곱에 달하는 복잡한 경우의 수로서 아직 까지는 인간이 우세한 영역이라고 판단되는 분야였다. 그렇지만 결과는 알파고의 4승 1 패 승 이였다. 무섭게 진화된 인공지능의 수준을 보여줬다. 올해 초 열린 216 Davos Forum에서 제4차 산업혁명의 키는 인공지능에 있다고 언 급할 정도로 현시점에서 인공지능은 향후 전세계 경제, 사회, 문화를 변화시킬 혁명으로 인식되고 있다. 인공지능은 인간의 지능으로 가능한 사고, 학습, 자기계발 등을 컴퓨터 가 할 수 있도록 프로그래밍되어 인간의 지능적인 행동을 모방하는 기술이다. 금번 알 파고는 1,22개의 CPU와 176개의 GPU가 탑재하여 기계가 인간의 두뇌처럼 스스로 학습하는 머신러닝 알고리즘 기반으로 시스템 되었다. 인공지능이 우선적으로 산업의 혁명을 일으킬 수 있는 분야로는 무인주행 스마트카가 될 전망이다. 현재도 구글은 무인주행차를 운행하면서 인공지능 기술로 많은 운행정보 를 학습하고 데이터화 하고 있다. 무인주행차로 인해 인간의 정신적, 육체적 피로감이 크게 감소하고, 사고 확률도 줄여들 전망이다. 또한 궁극적으로 세상의 모든 정보를 모 은 방대한 자료를 빠르고 신속하게 분석해서 질병의 진단과 치료를 최소의 실수로 시행 하게 하는 등 인공지능은 의료부분까지 그 기능을 확대할 전망이다. 그림21 주요 기업의 인공지능 기술 그림22 구글 차세대 무인자동차 자료: 언론자료, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: 구글, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 14
인공지능 시장의 개화는 자연적으로 로봇산업의 성장으로 연결될 전망이다. 반도체, 자 동차 등 제조업용 로봇에서 태동한 로봇산업은 향후 서비스용 로봇시장을 중심으로 고 속 성장할 전망이다. 서비스용 로봇산업은 크게 전문서비스용(군사, 의료, 목축, 물류 등)과 개인서비스용(청소기, 교육용, 재활지원 등)으로 구분된다. 서비스용 로봇 시장은 215년 기준으로 아직 68억달러에 불과하다. 드론으로 제품을 배송받고, 로봇으로 복강경 수술을 받으며, 거동이 불편한 사람이 로봇 슈트를 입고 다니는 모습은 아직은 생소한 상황이다. 그나마 친숙한 로봇 청소기도 자 주 보기는 어려울 정도다. 그만큼 서비스용 로봇은 이제 막 태동하는 시장이라는 의미 다. 그러나 분명히 글로벌 기업들은 무인차로 시험주행을 하고 있고, 수술 로봇의 판매 량은 매년 가파르게 증가하고 있다. 또한 일본의 일부 은행들은 기본적인 고객 응대의 목적으로 지점에 로봇을 배치하기 시작했다. 218년 서비스용 로봇시장 규모는 111억 달러로 산업용 로봇시장 규모의 7%를 상회할 것으로 전망된다. 그림23 세부 분야별 로봇 산업 전망 (백만달러) $3, $25, 개인서비스용 전문서비스용 산업용 CAGR 13% $2, $15, CAGR 1% $1, $5, - 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 216E 217E 218E 자료: IFR, 이베스트투자증권 리서치센터 그림24 전문서비스용 로봇 그림25 개인서비스용 로봇 이베스트투자증권 리서치센터 15
Part III 마스크는 짐캐리만 필요한게 아냐 포토마스크가 부족합니다 포토마스크는 반도체 및 디스플레이 제조 공정에서 원하는 회로 및 패턴을 설계하기 위한 핵심 부품입니다. 반도체의 경우 미세화 전환에 따른 DPT, QPT 공정의 확대 3D 낸드 적층수 증가에 따른 공정스텝수 증가로 포토마스크 수요가 증가하는 추세입니다 또한 공정 미세화는 포토마스크 박막화에 따른 ASP상승도 유발합니다 패널의 경우 중국 LCD 및 OLED신규 라인 증설이 진행되는 상황에서 애플향 플렉서블 OLED투자 등 신규투자가 활발합니다 여기에 LTPS, OLED공정 확대에 따른 공정수 증가 추세에서 모델수 다양화에 따른 포토마스크 수요도 증가하고 있습니다. 1.5G 대면적 패널 투자에 따른 포토마스크 ASP상승은 덤입니다 이베스트투자증권 리서치센터 16
PhotoMask shortage 반도체 공정을 단순히 보면 기판 위에 필요한 물질을 쌓는 1) 증착공정, 그 위에 원하 는 패턴을 그리는 2) 노광공정, 그 패턴대로 필요한 부분만 구현하는 3) 에칭공정으로 크게 나눌 수 있다. 포토마스크는 노광공정에서 웨이퍼나 유리기판 위에 원하는 설계회 로나 패턴을 구현하기 위해 필요한 일종의 원판 사진(필름)이다. 즉 하나의 필름으로 수 많은 같은 사진을 만들 듯, 필요한 패턴이 그려진 포토마스크를 이용하여 수 많은 기판에 필요한 반도체 회로 설계가 가능하다. 사진을 찍을 때 필름의 종류나 품질에 따 라 사진의 품질이 결정되는 것처럼 포토마스크의 품질 또한 반도체 칩의 집적도나 디스 플레이 패널의 해상도를 좌우하는 반도체 공정의 가장 핵심적인 부품이다. 그림26 반도체 공정 및 포토마스크 자료: 에스앤에스텍, 이베스트투자증권 리서치본부 그림27 노광공정 그림28 노광원리 자료: SK하이닉스, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: SK하이닉스, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 17
최근 반도체 및 디스플레이 제조공정에 있어서 수요가 가장 크게 증가하는 부품은 포토 마스크라 해도 과언이 아니다. 이는 1) 신규라인 증설에 따른 포토마스크 수요 증가, 2) 산업적으로는 반도체의 미세화와 디스플레이의 고해상도화로 인한 공정수 증가에 따른 노광공정 & 포토마스크 적용 증가 추세, 2) 기업별로는 중국 스마트폰 업체의 세트 판 매호조로 패널업체의 개발 모델 수 증가에 따른 포토마스크 수요 증가 이슈 때문이다. 213년 28nm가 주력이었던 DRAM은 올해 18nm 수준까지 미세화되면서 DPT와 QPT의 적용 스텝은 더욱 증가할 것이다. 3D NAND도 올해 48단 양산에 이어 64단 개발이 본격화되며 제품당 공정수 증가와 그에 따른 포토마스크의 수요는 크게 증가할 전망이다. 또한 반도체가 미세화 될수록 포토마스크의 박막화는 필수적이고 ArF 광원 사용 비중이 확대되고 이는 포토마스크의 고사양화에 따른 단가 상승을 유발한다. 결국, 최근 반도체의 미세화는 포토마스크의 수요 증가와 단가 상승을 동시에 유발하고 있다. 그림29 DPT 공정 활용 자료: 디엔에프, 이베스트투자증권 리서치센터 그림3 DRAM 미세화 추이 (nm) 3 25 2 15 그림31 3D NAND 단수 추이 7 6 5 4 3 1 2 5 1 213 214 215 216F 213 214 215 216F 이베스트투자증권 리서치센터 18
포토마스크의 수요증가세는 디스플레이의 경우 더욱 심각하다. 1) BOE, CSOT 등 중국 패널 업체의 대면적 LCD패널 투자가 집행되는 가운데 중소형 신규 OLED 투자도 계 획 중이다. 이는 1.5G 대면적 포토마스크의 신규개발과 공정수가 많은 LTPS 기판의 포토마스크 수요 증가로 이어진다. 2) 스마트폰의 고해상도 패널 채택으로 a-si 대비 공정수가 2~3배 많은 LTPS LCD 및 OLED패널 비중이 확대 중이고 이 역시 포토마 스크의 수요 증가로 이어진다. 또한 3) 최근 SDC의 경우 삼성전자 비중이 절대적이었 던 OLED패널을 중국의 세트업체에게 판매하는 비중을 증가시키고 있다. 이는 모델 수 다양화에 따른 포토마스크의 수 증가를 유발한다. 그리고 4) 애플 아이폰의 OLED패널 채택으로 대규모 플렉서블 OLED신규라인이 증설된다는 점도 중장기적 포토마스크 수 요 증가와 연결된다. 이와 같이 디스플레이 패널의 신규라인 증설, 공정수가 많은 고해 상도화, 모델수의 증가 등은 포토마스크 수요를 급격히 증가시키고 있다. 표3 중국 패널업체 투자 계획 구분 업체 Fab Tech Capa 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F BOE B7 LTPS LCD & OLED 3K Truly 6G LTPS OLED 15K 중소형 Visionox Kunsan LTPS OLED 15K Tianma 6G LTPS OLED 3K CSOT Wuhan LTPS OLED 15K EverDisplay LTPS OLED 25K 대형 BOE CSOT B9 1.5G LCD 9K B1 8.5G LCD 12K G8.5 LCD & OLED 6K G11 11G LCD 6K Chongqing 1 LCD 7K HKC Chongqing 2 LCD 7K 자료: IHS, 이베스트투자증권 리서치센터 그림32 패널기술별 공정 수 변화 그림33 SDC OLED 패널 중국향 비중 전망 16 14 12 1 5% 4% 3% 8 6 2% 4 1% 2 a-si LCD LTPS LCD OLED % 215 216F 217F 이베스트투자증권 리서치센터 19
앞서 살펴본 봐와 같이 포토마스크는 산업적으로 기술적으로 추세적으로 수요가 크게 증가하고 있다. 그렇다면 이런 포토마스크는 어떤 공정을 통하여 제작하게 되고 그 공 정을 담당하는 업체들은 어디인지에 대해 살펴보기로 한다. 포토마스크의 가장 원재료가 되는 건 합성석영유리기판의 일종인 1) 쿼츠(Quartz)다. 웨이퍼와 마찬가지로 잉곳 형태의 합성석영유리 소재를 슬라이싱 후 폴리싱하면 원하는 고순도의 쿼츠가 제작된다. 이후 2) 블랭크마스크 업체가 쿼츠를 받아서 금속박막필름 을 증착(Sputter)하고 그 위에 감광액(PR)을 도포(Coating)해서 블랭크마스크를 만들 어서 포토마스크 업체에 납품한다. 즉, 블랭크마스크는 포토마스크의 원재료로서 패턴 이 노광되기 전의 마스크 원판을 의미한다. 그러면 3) 포토마스크 제작 업체가 반도체 업체로부터 설계된 패턴 값을 받아서 마스 크 라이팅 장비로 패턴을 블랭크마스크 위에 노광 및 현상하고, 노출된 금속을 식각하 고 남은 PR을 제거하면 반도체 디자인 설계된 패턴 값대로 금속박만만 남게 된다. 이 것이 반도체 및 디스플레이의 노광공정에 사용되는 포토마스크가 되는 것이다. 마지막 으로 완성된 포토 마스크와 레티클 표면을 외부의 분자나 이물질로부터 보호하기 위해 박막 필름형태의 4) 펠리클을 부착한다. 보호막 역할을 하는 펠리클을 사용함으로써 포 토마스크의 사용 수명 및 세정주기를 연장하고 이는 반도체 공정의 효율화와 제품의 수 율을 향상시켜 주는 역할을 한다. 그림34 포토마스크 제작공정 자료: PKL, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 2
그림35 반도체용 포토마스크 그림36 디스플레이용 포토마스크 자료: 피케이엘, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: 피케이엘, 이베스트투자증권 리서치센터 그림37 반도체용 블랭크마스크 그림38 디스플레이용 블랭크마스크 자료: 에스앤에스텍, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: 에스앤에스텍, 이베스트투자증권 리서치센터 그림39 펠리클 그림4 펠리클 작용원리 자료: 에프에스티, 이베스트투자증권 리서치센터 자료: 에프에스티, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 21
포토마스크 시장에서 최종 유저는 인텔, 삼성전자, TSMC 등의 반도체 big3 업체와 삼 성디스플레이, LG디스플레이 등의 대형 업체들이다. 포토마스크 시장에서 이런 대형업 체들의 영향력이 점점 강대해 지는 가운데 BOE, CSOT 등 중국 디스플레이 업체의 투 자가 급격히 증가하고, SMIC, 칭화유니그룹 등 중국업체의 반도체 시장 진입 노력 등 으로 포토마스크의 소비자는 증가하는 추세다. 포토마스크 시장의 경우 메이저 최종 유 저(삼성, 인텔, TSMC 등)의 마스크 내재화 노력으로 내재화 비중이 높아지는 가운데 이들 메이저 고객 및 중국 등 2 nd tier 고객을 위한 외판 마스크업체의 고객 유치 경쟁 이 치열한 상황이다. 외판 마스크업체의 포토마스크 주요 글로벌 공급 업체는 일본의 토판, 디엔피, 호야 와 미국의 프로토닉스 등 4개 업체이다. 일본의 호야가 하이엔드 마스크 중심으로 양산하 는 가운데, 토판과 디엔피도 하이엔드 마스크로의 움직임이 가속되고 있다. 프로토닉스 는 마이크론, 인텔에 집중하는 미국의 포토마스크 업체로 한국의 PKL의 지분 대부분을 가지고 있다. 결국 국내 포토마스크 관련 중소형 업체들은 PKL 및 프로토닉스와 밀접 한 관계를 가지고 있고 볼 수 있다. 블랭크마스크의 경우 일본 호야의 포토마스크 제작을 위한 내재화 물량으로 호야가 시 장을 장악하고 있는 가운데, 일본의 Ulcoat, ShinEtsu, 한국의 에스앤에스텍 등이 치열 하게 경합하고 있다. 마찬가지로 호야가 장악하고 있는 하이엔드 시장을 나머지 업체들 이 도전하고 있는 형태다. 포토마스크의 원재료가 되는 쿼츠의 경우는 일본의 ShinEtsu, 아사히 등이 잉곳에서 슬라이싱, 폴리싱까지 시장의 절대적인 부분을 차지하고 있다. 포토마스크를 보호하기 위한 펠리클의 경우도 일본업체들이 시장을 장악하고 있는 가운데 에프에스티가 국내 물량에서 점유율을 올리고 있다. 표4 포토마스크 공급체인 반도체용 FPD용 비고 End User 적용제품 삼성, SK하이닉스, TSMC SDC, LGD, BOE, 반도체 IC, OLED & LCD용 SMIC, UMC, Intel 등 CSOT, AUO, CMO 등 TFT Array, color Filter Photo Mask 삼성디스플레이, PKL, HOYA 패턴형성 삼성, SK하이닉스, PKL, PDMC PKLT, Supermask, (LGIT) Captive shop SMIC, TSME, TCE 등 DNP, Toppan, Finex Merchant shop Blank Mask Hoya, Ulcoat, ShinEtsu Ulcoat, CST 박막형성 (위상변위막, 차광막, S&S TECH S&S TECH 반사방비가, 감광층 등) Quartz ShinEtsu, Asahi 등 ShinEtsu, KTG (Korea) 등 원재료 (합성석영유리기판) 이베스트투자증권 리서치센터 22
한국의 경우 글로벌 메모리 및 디스플레이 1,2위 업체인 삼성전자와 SK하이닉스, 삼성 디스플레이와 LG디스플레이 등 시장 영향력이 높은 포토마스크 최종 소비자가 위치해 있다. 이들은 각각 포토마스크의 내재화 비중을 높이고 있지만, 미세화 및 고해상도화와 모델 수 다양화 등의 이슈로 포토마스크 수요는 지속 증가하고 있다. 이에 호야, PKL, 토판 등 포토마스크 외판업체 물량도 동시에 증가하는 추세다. 특히 한국의 경우 미국 포토마스크 업체인 포트로닉스와 관련된 업체가 많다. 포트로닉 스 및 계열사가 99.8% 보유한 한국 포토마스크 업체 PKL의 경우 국내 주요 반도체 및 디스플레이 업체 대부분에 포토마스크를 납품 중이다. 블랭크마스크 전문업체 에스 앤에스텍의 최대주주 정수홍 대표는 PKL의 대표이사와 포트로닉스의 COO를 동시에 담당하며 서로 밀접한 관계를 가지고 있다. 또한 쿼츠 폴리싱을 담당하는 KTG의 경우 에스앤에스텍의 2대 주주이다. 이와 같이 미국 포트로닉스에서 출발한 포토마스크의 공 급은 PKL, 에스앤에스텍, KTG까지 밀접하게 연관되어 있다. LG디스플레이의 경우 LG이노텍으로부터 포토마스크를 제공받고 있다. LG이노텍은 블 블랭크마스부터 포토마스크까지 일괄 제작하고 있으며, LG디스플레이의 OLED패널 확 대에 따른 공정수 증가와 마스크 수 증가 혜택을 받고 있다. 에프에스티의 경우 일본이 시장을 장악하고 있는 펠리클 부분의 유일한 국내업체로 국내 반도체와 디스플레이 업 체 모두 공급하고 있다. 아직 디스플레이 쪽 비중이 낮지만 국산화 추세에 맞춘 점유율 확대가 기대된다. 표5 국내 포토마스크 관련 서플라이 체인 업체 코드 시가총액(억원) 비고 Quartz KTG 비상장 에스앤에스텍 2대 주주, 폴리싱 담당 Blank Mask 에스앤에스텍 1149 1,57 PKL 공동 대표이사 Photo Mask LG이노텍 117 18,51 LGD향 Blank & Photo Mask 담당 PKL 비상장 미국 Photronics와 합병 Pelicle 에프에스티 3681 723 그림41 반도체용 포토마스크 시장 점유율 내재화 외 A B C D 이베스트투자증권 리서치센터 23
그림42 LG 이노텍 PhotoMask 연간 매출액 추이 및 전망 (십억원) 25 2 15 1 5 29 21 211 212 213 214 215 216F 217F 218F 219F 자료: LG이노텍, 이베스트투자증권 리서치센터 그림43 피케이엘 PhotoMask 매출액 추이 (십억원) 6 5 4 3 2 1 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 자료: 피케이엘, 이베스트투자증권 리서치센터 그림44 에프에스티 펠리클 분기 매출액 추이 (십억원) 14 반도체 Pellicle LCD Pellicle 12 1 8 6 4 2 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 자료: 에프에스티, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 24
기업분석 LG 전자 (6657) 26 삼성전기 (915) 3 LG 이노텍 (117) 34 에스앤에스텍 (1149) 38 Universe 종목명 투자판단 목표주가 LG 전자 Buy (신규) 8, 원(신규) 삼성전기 Buy (신규) 76, 원(신규) LG 이노텍 Buy (신규) 11, 원(신규) 에스앤에스텍 Buy (신규) 11, 원(신규) 이베스트투자증권 리서치센터 25
LG전자 (6657) 이 얼마나 더 놀라운 G 안정에 혁신을 더하다 LG전자는 핸드폰, TV, 냉장고, 에어컨 등을 생산하는 국내 대표 IT세트 업체로 생활가 전 부분에서 안정적 수익이 지속적으로 창출되고 있다. 반면 27~29년 피쳐폰 전 성기 시절 연평균 1.3조원을 벌어들이며 연간 2조원 이상의 수익성을 달성했지만, 21년 초반 스마트폰 경쟁에 밀리면서 수익성과 주가는 크게 부진했다. 이후 G시리 즈 출시로 스마트폰의 흑자전환과 LCD TV의 판매 호조로 수익성 반등에 성공하였고, 최근에는 OLED TV와 전장부품의 신규 먹거리로 도약을 위한 준비를 착실히 진행하고 있다. 216. 4. 4 반도체/디스플레이 컨센서스 대비 Analyst 어규진 2. 3779-8425 kjsyndrome@ebestsec.co.kr Buy (initiate) 목표주가 현재주가 8, 원 6,9 원 상회 부합 하회 전장부품과 OLED TV 최근 LCD패널가격 하락에 따른 HE사업부 실적 호조와 성공적인 G5 런칭에도 여전히 LCD TV와 스마트폰 사업은 중국 로컬업체들과의 경쟁이 치열한 게 사실이다. 이에 동 사는 자동차 부품 시장에 뛰어들어 향후 중장기 먹거리를 준비 중이다. 자동차가 스마 트해짐에 따라 IT부품의 수요가 발생하였고, 동사는 이미 GM의 Chevrolet Bolt EV의 전략적 파트너로 선정되어 구동모터를 포함한 핵심 11종 부품을 공급한다. 또한 LCD TV의 성장둔화에 대비한 UHD OLED TV를 가장 적극적으로 프로모션하며 시장을 선도 하고 있다. 투자의견 매수, 목표주가 8,원으로 커버리지 개시 LG전자에 대해 투자의견 매수와 목표주가 8,원으로 커버리지를 개시한다. 목표주 가는 216년 예상 BPS 67,415원에 최근 평균 PBR 1.2배를 적용하여 산출하였다. 동 사의 주가는 생활가전사업부의 안정적인 수익 창출과 LCD TV의 수익성 개선, 그리고 전장부품 수주에 따른 VC사업부 성장 기대감으로 최근 6개월 간 5% 이상 상승하였 다. 그럼에도 현주가 PBR은.9배(216년 기준) 수준으로 밸류에이션 매력이 충분한 상황에서 216년 영업이익은 전년비 46.1% 증가한 1.74조원 수준으로 국내 대형 IT업 체 중 유일하게 의미있는 실적 성장이 기대된다. 이에 현 주가에서 동사에 대해 매수 추천한다. Stock Data KOSPI(4/1) 시가총액 발행주식수 1,973.57pt 99,662 억원 163,648 천주 52 주 최고가 / 최저가 64,9 / 39,8 원 9 일 일평균거래대금 64.51 억원 외국인 지분율 22.% 배당수익률(16.12E).7% BPS(16.12E) 67,959 원 KOSPI 대비 상대수익률 1 개월 -9.1% 6 개월 33.7% 12 개월 6.6% 주주구성 LG 외 1 인 33.7% Stock Price 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, LG전자 KOSPI 국민연금공단 6.4% 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 14/3 14/9 15/3 15/9 16/3 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) 214 59,41 1,829 1,218 51 2,44 125.9 3,77 24.2 4.5.9 3.4 215 56,59 1,192 593 249 713-7.8 3,125 75.5 4.9.8 1.1 216E 59,544 1,741 1,158 75 3,815 435.1 3,853 16. 4.3.9 5.3 217E 59,95 1,823 1,373 851 4,616 21. 4,17 13.2 4.1.8 6. 218E 62,827 2,32 1,713 1,62 5,77 25. 4,36 1.6 3.8.8 7. 자료: LG전자, 이베스트투자증권 리서치센터, K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권 리서치센터 26
표6 LG 전자 실적 추정 (십억원) 215 216F 217F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 매출액 56,59 59,544 59,95 13,994 13,926 14,29 14,56 14,19 15,94 15,129 15,212 YoY -4% 5% 1%.% -7.6% -4.6% -4.7%.8% 8.4% 7.8% 4.5% QoQ -8.4% -.5%.7% 3.8% -3.1% 7.%.2%.5% HE 17,398 18,422 18,168 4,437 3,935 4,286 4,74 4,237 4,48 4,684 5,93 MC 14,4 14,877 14,1 3,597 3,648 3,377 3,777 3,576 3,94 3,815 3,581 HA 16,531 17,22 17,626 4,63 4,485 4,153 3,83 4,289 4,675 4,278 3,978 VC 1,832 2,533 3,411 383 451 479 52 546 612 661 714 매출원가 43,635 45,921 45,78 1,96 1,733 1,77 11,226 1,96 11,653 11,649 11,713 % of Sales 77.2% 77.1% 76.2% 77.9% 77.1% 76.8% 77.1% 77.3% 77.2% 77.% 77.% 매출총이익 12,874 13,623 14,242 3,88 3,193 3,259 3,334 3,23 3,441 3,48 3,499 % of Sales 22.8% 22.9% 23.8% 22.1% 22.9% 23.2% 22.9% 22.7% 22.8% 23.% 23.% 판관비 11,682 11,882 12,42 2,783 2,949 2,965 2,985 2,775 2,948 3,56 3,12 % of Sales 21% 2% 21% 19.9% 21.2% 21.1% 2.5% 19.7% 19.5% 2.2% 2.4% 영업이익 1,192 1,74 1,823 35 244 294 349 427 493 423 396 영업이익률 2.1% 2.9% 3.% 2.2% 1.8% 2.1% 2.4% 3.% 3.3% 2.8% 2.6% HE 57 515 381-6 -83 37 19 161 154 18 92 MC -48 51 55 73-78 -44-29 31 31 18 HA 982 989 818 23 292 246 215 296 281 214 199 VC 5 1 28-2 -2-1 1-3 -3-1 7 당기순이익 124 632 763 2 187 84-149 16 282 126 118 순이익율.2% 1.1% 1.3%.% 1.3%.6% -1.%.8% 1.9%.8%.8% EPS 713 3,815 4,616 PER 75.5 16. 13.2 BPS 64,294 67,959 72,262 PBR.8.9.8 표7 LG 전자 목표주가 산출 항목 산출내역 비고 BPS(원) 67,415 216년 예상 BPS 적용 PBR(배) 1.2 최근 7년 평균 PBR(211년 제외) 프리미엄(%) 적정가치 79,956 목표주가 8, 현주가 6,9 4월 1일 종가 기준 상승여력(%) 31.4% 이베스트투자증권 리서치센터 27
그림45 LG 전자 PBR 밴드 차트 (원) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 1.8X 1.5X 1.2X.9X.6X 2, 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 그림46 LG 전자 PER 밴드 차트 (원) 1, 8, 6, 28.X 24.X 2.X 16.X 12.X 4, 2, 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 그림47 LG 전자 영업이익 vs 주가 추이 (원) 수정주가(좌) 영업이익(우) 12, (십억원) 8 8, 6 4 4, 2 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 이베스트투자증권 리서치센터 28
LG전자 (6657) 재무상태표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 유동자산 17,483 16,398 16,924 17,124 17,944 현금 및 현금성자산 2,244 2,71 2,667 2,584 2,482 매출채권 및 기타채권 8,16 7,45 7,835 7,973 8,499 재고자산 5,711 4,873 5,1 5,89 5,425 기타유동자산 1,421 1,365 1,42 1,478 1,538 비유동자산 19,586 19,916 2,817 21,664 22,55 관계기업투자등 4,646 4,896 5,95 5,32 5,517 유형자산 1,597 1,46 11,2 11,516 12,42 무형자산 1,394 1,473 1,491 1,53 1,512 자산총계 37,68 36,314 37,741 38,787 4,494 유동부채 15,681 14,78 15,614 15,949 16,73 매입채무 및 기타재무 8,86 8,175 8,835 8,99 9,584 단기금융부채 2,582 2,34 2,34 2,34 2,34 기타유동부채 4,292 4,265 4,438 4,618 4,86 비유동부채 8,397 8,551 8,481 8,414 8,351 장기금융부채 6,489 6,571 6,421 6,271 6,121 기타비유동부채 1,97 1,98 2,6 2,143 2,23 부채총계 24,77 23,33 24,94 24,363 25,81 지배주주지분 11,719 11,627 12,289 13,67 14,56 자본금 94 94 94 94 94 자본잉여금 2,923 2,923 2,923 2,923 2,923 이익잉여금 9,81 9,17 9,648 1,427 11,415 비지배주주지분(연결) 1,272 1,357 1,357 1,357 1,357 자본총계 12,991 12,983 13,646 14,424 15,413 손익계산서 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 매출액 59,41 56,59 59,544 59,95 62,827 매출원가 45,299 43,635 45,921 45,78 47,749 매출총이익 13,742 12,874 13,623 14,242 15,79 판매비 및 관리비 11,913 11,682 11,882 12,42 13,47 영업이익 1,829 1,192 1,741 1,823 2,32 (EBITDA) 3,77 3,125 3,853 4,17 4,36 금융손익 -767-781 -558-448 -317 이자비용 42 452 415 41 43 관계기업등 투자손익 35 381 78 78 78 기타영업외손익 -148-2 -13-79 -8 세전계속사업이익 1,218 593 1,158 1,373 1,713 계속사업법인세비용 54 34 453 522 651 계속사업이익 679 253 75 851 1,62 중단사업이익 -177-4 당기순이익 51 249 75 851 1,62 지배주주 399 124 632 763 952 총포괄이익 265 252 75 851 1,62 매출총이익률 (%) 23.3 22.8 22.9 23.8 24. 영업이익률 (%) 3.1 2.1 2.9 3. 3.2 EBITDA 마진률 (%) 6.4 5.5 6.5 6.7 6.9 당기순이익률 (%).8.4 1.2 1.4 1.7 ROA (%) 1.1.3 1.7 2. 2.4 ROE (%) 3.4 1.1 5.3 6. 7. ROIC (%) 6.8 3.5 7.4 7.7 8.2 현금흐름표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 영업활동 현금흐름 2,29 2,619 3,121 3,11 3,211 당기순이익(손실) 51 249 75 851 1,62 비현금수익비용가감 4,721 4,261 2,145 2,2 2,283 유형자산감가상각비 1,518 1,514 1,625 1,72 1,779 무형자산상각비 423 419 487 492 495 기타현금수익비용 -143 2,329 33 5 9 영업활동 자산부채변동 -2,32-1,163 271 59-134 매출채권 감소(증가) -919 314-385 -137-526 재고자산 감소(증가) -1,231 462-128 -88-336 매입채무 증가(감소) 1,284-46 661 155 593 기타자산, 부채변동 -1,453-1,533 124 129 134 투자활동 현금 -2,397-1,933-2,941-2,97-3,89 유형자산처분(취득) -2,65-1,666-2,184-2,199-2,35 무형자산 감소(증가) -41-482 -55-55 -55 투자자산 감소(증가) -127-135 -144 기타투자활동 69 214-125 -13-136 재무활동 현금 64-189 -223-223 -223 차입금의 증가(감소) 138-81 -15-15 -15 자본의 증가(감소) -73-19 -73-73 -73 배당금의 지급 73 19 73 73 73 기타재무활동 1 현금의 증가 -41 466-43 -83-12 기초현금 2,645 2,244 2,71 2,667 2,584 기말현금 2,244 2,71 2,667 2,584 2,482 자료: LG전자, 이베스트투자증권 리서치센터 주요 투자지표 214 215 216E 217E 218E 투자지표 (x) P/E 24.2 75.5 16. 13.2 1.6 P/B.9.8.9.8.8 EV/EBITDA 4.5 4.9 4.3 4.1 3.8 P/CF 2. 2.2 3.9 3.6 3.3 배당수익률 (%).7.7.7.7.7 성장성 (%) 매출액 4. -4.3 5.4.7 4.8 영업이익 46.4-34.8 46. 4.7 11.5 세전이익 16.6-51.3 95.2 18.6 24.7 당기순이익 125.1-5.3 183. 2.7 24.7 EPS 125.9-7.8 435.1 21. 25. 안정성(%) 부채비율 185.3 179.7 176.6 168.9 162.7 유동비율 111.5 11.9 18.4 17.4 17.3 순차입금/자기자본 (x) 51.8 46.6 43.5 4.6 37.7 영업이익/금융비용 (x) 4.3 2.6 4.2 4.5 5. 총차입금 (십억원) 9,72 8,911 8,761 8,611 8,461 순차입금 (십억원) 6,731 6,47 5,934 5,861 5,86 주당지표 (원) EPS 2,44 713 3,815 4,616 5,77 BPS 64,88 64,294 67,959 72,262 77,73 CFPS 28,882 24,943 15,763 16,873 18,499 DPS 4 4 4 4 4 이베스트투자증권 리서치센터 29
삼성전기 (915) 먹거리 찾기 대표적인 스마트폰 부품 업체로 성장 삼성전기는 카메라모듈, MLCC, 반도체용 패키지 및 기판 등을 생산하는 종합 전자부 품 업체이다. 삼성전자 스마트폰 판매 호조와 함께 21년 영업이익 7천억원을 돌파하 며 큰 폭의 실적 성장을 기록했지만, 213년 이후 스마트폰 시장 포화에 따른 삼성전자 스마트폰 판매 성장 둔화로 실적이 부진하며 전방산업에 따라 실적 흔들림이 큰 어려움 을 겪고 있다. 이에 동사는 215년 2분기부터 HDD모터 사업 중단 및 파워, 튜너, ESL사업 분사 등 수익성 좋은 사업으로의 선택과 집중을 위한 노력을 진행 중이고, 그 결과 215년 영업이익 3천억을 돌파하며 실적 반등에 성공했다. 216. 4. 4 반도체/디스플레이 컨센서스 대비 Analyst 어규진 2. 3779-8425 kjsyndrome@ebestsec.co.kr Buy (initiate) 목표주가 현재주가 76, 원 56,2 원 상회 부합 하회 미래 먹거리를 찾자 216년 삼성전기의 실적은 매출액 6조 3,22억원(+2.%), 영업이익 2,869억원(- 4.8%)을 기록할 전망이다. HDI실적 부진이 지속되는 가운데 215년 큰 폭의 수익성 개선을 이끌었던 MLCC부분의 실적도 전년비 다소 하락할 것으로 판단되기 때문이다. 동사는 카메라모듈과 MLCC부분의 경쟁력으로 단기적으로는 중국 로컬 IT업체 향 부품 판매 비중을 증가시키며 수익성 하락을 방어하는 가운데, 듀얼카메라, 전장부품 등 미 래 성장을 위한 먹거리를 다각도로 진행하고 있는 중이다. 투자의견 매수, 목표주가 76,원으로 커버리지 개시 삼성전기에 대해 투자의견 매수와 목표주가 76,원으로 커버리지를 개시한다. 목표 주가는 216년 예상 BPS 56,715원에 최근 4년간의 평균 PBR 1.4배를 적용하여 산출 하였다. 동사는 스마트폰 시장 포화와 최근 하이엔드 스마트폰 사양의 하향평준화 추세 로 카메라모듈 등 관련 부품 실적에서 어려움을 겪고 있다. 하지만 내년 이후 폴더블 스마트폰, 듀얼카메라 등 하이엔드 스마트폰의 의미 있는 업그레이드가 준비되고 있다 는 점에서 여전히 성장의 가능성은 열려있다. 또한 현주가 PBR은 1.배(216년 기준) 수준으로 역사상 최저점 부근에 근접해 있는 상황이다. 이에 동사에 대해 현 주가에서 매수 추천한다. Stock Data KOSPI(4/1) 시가총액 발행주식수 1,973.57pt 41,978 억원 74,694 천주 52 주 최고가 / 최저가 76,6 / 49,65 원 9 일 일평균거래대금 274.13 억원 외국인 지분율 19.8% 배당수익률(16.12E).9% BPS(16.12E) 55,828 원 KOSPI 대비 상대수익률 1 개월.7% 6 개월 -1.5% 12 개월 -2.% 주주구성 삼성전자외 6 인 23.8% Stock Price 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 삼성전기 KOSPI 국민연금 5.2% 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 14/3 14/9 15/3 15/9 16/3 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) 214 6,1 65 816 59 6,73 52.2 725 8.1 6.1.9 11.5 215 6,176 31 367 21 128-98.1 795 489.9 7.2 1.2.3 216E 6,32 287 263 217 2,888 2,149.1 1,62 19.5 4.9 1. 5.1 217E 6,558 356 343 288 3,836 32.8 1,125 14.7 4.5 1. 6.5 218E 6,775 395 386 324 4,319 12.6 1,167 13. 4.2.9 6.9 자료: 삼성전기, 이베스트투자증권 리서치센터, K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권 리서치센터 3
표8 삼성전기 수익 추정 (십억원) 215 216F 217F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 매출액 6,176 6,32 6,558 1,63 1,62 1,69 1,362 1,614 1,631 1,63 1,454 YoY 1% 2% 4% 9.9% 1.4% 8.3% -13.5%.7% 1.8% -.4% 6.7% QoQ 1.7%.%.5% -15.4% 18.5% 1.% -1.7% -9.3% DM 2,656 2,651 2,62 679 736 668 574 74 726 654 567 LCR 2,27 2,153 2,381 534 57 543 444 524 535 566 528 ACI 1,517 1,54 1,557 388 374 395 36 367 375 388 373 매출원가 4,865 5,26 5,177 1,435 1,366 1,26 83 1,38 1,289 1,266 1,163 % of Sales 78.8% 79.7% 78.9% 89.6% 85.3% 78.3% 59.% 81.% 79.% 79.% 8.% 매출총이익 1,311 1,277 1,381 167 236 349 559 37 343 337 291 % of Sales 21.2% 2.3% 21.1% 1.4% 14.7% 21.7% 41.% 19.% 21.% 21.% 2.% 판관비 1,1 99 1,25 28 252 248 23 242 257 259 232 % of Sales 16% 16% 16% 17.5% 15.7% 15.4% 16.9% 15.% 15.7% 16.1% 16.% 영업이익 31 287 356 85 94 12 21 65 86 78 59 영업이익률 4.9% 4.6% 5.4% 5.3% 5.9% 6.3% 1.5% 4.% 5.3% 4.9% 4.% DM 124 113 99 15 34 49 27 29 35 29 2 LCR 258 29 239 83 81 76 18 51 59 57 42 ACI -88-44 18-19 -19-27 -24-15 -11-11 -7 당기순이익 11 217 288 37-9 -17 42 73 6 43 순이익율.2% 3.4% 4.4% 2.3%.% -.6% -1.2% 2.6% 4.5% 3.7% 2.9% EPS 128 2,888 3,836 PER 489.9 19.5 14.7 BPS 54,48 55,828 59,39 PBR 1.2 1. 1. 표9 삼성전기 목표주가 산출 항목 산출내역 비고 BPS(원) 56,715 12개월 Forward EPS 적용 PBR(배) 1.4 과거 4년 평균 프리미엄(%) 적정가치 76,879 목표주가 76, 현주가 56,2 4월 1일 종가 기준 상승여력(%) 35.2% 이베스트투자증권 리서치센터 31
그림48 삼성전기 PBR 밴드 차트 (원) 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 2.2X 1.8X 1.4X 1.X.6X 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 그림49 삼성전기 PER 밴드 차트 (원) 16, 14, 12, 1, 8, 6, 28.X 24.X 2.X 16.X 12.X 4, 2, 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 그림5 삼성전기 영업이익 vs 주가 추이 (원) 수정주가(좌) 영업이익(우) 12, 1, 8, 6, 4, 2, (십억원) 3 2 1-1 -2 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 이베스트투자증권 리서치센터 32
삼성전기 (915) 재무상태표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 유동자산 3,554 2,73 2,523 2,692 2,771 현금 및 현금성자산 688 1,35 696 698 71 매출채권 및 기타채권 965 821 956 1,49 1,84 재고자산 841 679 669 734 759 기타유동자산 1,59 195 22 211 219 비유동자산 4,165 4,539 4,539 4,576 4,64 관계기업투자등 979 844 878 914 951 유형자산 2,926 3,298 3,292 3,314 3,355 무형자산 14 91 51 17-11 자산총계 7,719 7,269 7,62 7,269 7,411 유동부채 2,151 1,768 1,624 1,624 1,564 매입채무 및 기타재무 599 485 51 56 578 단기금융부채 1,116 1,25 845 785 695 기타유동부채 436 258 269 28 291 비유동부채 925 1,186 1,13 97 887 장기금융부채 597 1,17 837 787 697 기타비유동부채 328 169 176 183 19 부채총계 3,76 2,954 2,636 2,594 2,451 지배주주지분 4,553 4,222 4,332 4,581 4,867 자본금 388 388 388 388 388 자본잉여금 1,45 1,45 1,45 1,45 1,45 이익잉여금 2,55 2,446 2,624 2,873 3,158 비지배주주지분(연결) 89 93 93 93 93 자본총계 4,643 4,315 4,426 4,675 4,96 손익계산서 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 매출액 6,1 6,176 6,32 6,558 6,775 매출원가 5,65 4,865 5,26 5,177 5,318 매출총이익 1,35 1,312 1,277 1,381 1,458 판매비 및 관리비 97 1,1 99 1,25 1,63 영업이익 65 31 287 356 395 (EBITDA) 725 795 1,62 1,125 1,167 금융손익 -21-16 -55-44 -4 이자비용 35 35 68 57 54 관계기업등 투자손익 2 7 36 36 36 기타영업외손익 77 75-5 -5-5 세전계속사업이익 816 367 263 343 386 계속사업법인세비용 127 45 46 55 62 계속사업이익 689 322 217 288 324 중단사업이익 -18-32 당기순이익 59 21 217 288 324 지배주주 53 11 217 288 324 총포괄이익 53-174 217 288 324 매출총이익률 (%) 17. 21.2 2.3 21.1 21.5 영업이익률 (%) 1.1 4.9 4.6 5.4 5.8 EBITDA 마진률 (%) 11.9 12.9 16.9 17.2 17.2 당기순이익률 (%) 8.3.3 3.4 4.4 4.8 ROA (%) 6.7.1 3. 4. 4.4 ROE (%) 11.5.3 5.1 6.5 6.9 ROIC (%) 1.4 6.4 5.4 6.7 7.3 현금흐름표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 영업활동 현금흐름 38 556 82 927 1,34 당기순이익(손실) 59 21 217 288 324 비현금수익비용가감 233 623 678 741 744 유형자산감가상각비 642 478 763 764 772 무형자산상각비 18 16 12 5 기타현금수익비용 -1,78 129-97 -29-28 영업활동 자산부채변동 -336 18-94 -12-33 매출채권 감소(증가) -178 223-135 -93-34 재고자산 감소(증가) 59 22 1-65 -24 매입채무 증가(감소) -2-122 25 5 18 기타자산, 부채변동 -215-123 6 6 7 투자활동 현금 -371-219 -743-775 -83 유형자산처분(취득) -845-1,1-756 -787-813 무형자산 감소(증가) -2 22 29 29 29 투자자산 감소(증가) 1,263 55-2 -4-5 기타투자활동 -77 714-12 -13-13 재무활동 현금 -3 1-399 -149-219 차입금의 증가(감소) 67 259-36 -11-18 자본의 증가(감소) -58-63 -39-39 -39 배당금의 지급 58 63 39 39 39 기타재무활동 -39-187 현금의 증가 -5 347-34 2 12 기초현금 738 688 1,35 696 698 기말현금 688 1,35 696 698 71 자료: 삼성전기, 이베스트투자증권 리서치센터 주요 투자지표 214 215 216E 217E 218E 투자지표 (x) P/E 8.1 489.9 19.5 14.7 13. P/B.9 1.2 1. 1..9 EV/EBITDA 6.1 7.2 4.9 4.5 4.2 P/CF 5.7 7.6 4.9 4.2 4.1 배당수익률 (%) 1.4.8.9.9.9 성장성 (%) 매출액 -26.1 1.2 2. 4.1 3.3 영업이익 -86. 364. -4.8 24.1 1.9 세전이익 87.2-55.1-28.3 3.5 12.6 당기순이익 47.2-95.9 952.3 32.6 12.6 EPS 52.2-98.1 2,149.1 32.8 12.6 안정성(%) 부채비율 66.2 68.5 59.6 55.5 49.4 유동비율 165.2 154.4 155.4 165.7 177.2 순차입금/자기자본 (x) 5.1 21.2 2.2 16.6 11.7 영업이익/금융비용 (x) 1.9 8.5 4.2 6.2 7.4 총차입금 (십억원) 1,713 2,42 1,682 1,572 1,392 순차입금 (십억원) 235 916 892 776 58 주당지표 (원) EPS 6,73 128 2,888 3,836 4,319 BPS 58,677 54,48 55,828 59,39 62,715 CFPS 9,566 8,29 11,539 13,259 13,76 DPS 75 5 5 5 5 이베스트투자증권 리서치센터 33
LG이노텍 (117) 전장부품이지 말입니다 LG그룹 대표 전자부품 업체로 성장 LG이노텍은 LG그룹 IT제품의 전자부품 및 소재를 담당하는 전문부품업체로 사업 초기 에는 LCD TV용 튜너, 파워모듈 등의 부품을 시작으로, 21년 LED 투자, 이후 스마트 폰 시장 성장에 따른 카메라모듈 및 기판소재까지 어어지며 사업을 확대해 나갔다. 특 히 21년 이후 해외 주요 거래선의 스마트폰 판매 호조로 카메라모듈 부분의 실적이 급격히 상승하였고, 214년에는 LED부분 적자 지속에도 영업이익 3천억을 돌파하며 연간 최대 수익성을 달성했다. 216. 4. 4 반도체/디스플레이 컨센서스 대비 Analyst 어규진 2. 3779-8425 kjsyndrome@ebestsec.co.kr Buy (initiate) 목표주가 11, 원 현재주가 78,2 원 상회 부합 하회 전장부품 이상 무 216년 LG이노텍의 실적은 매출액 6조 1,272억원(-.2%), 영업이익 1,892억원(- 15.4%)을 기록하며 2년 연속 감소할 전망이다. 해외 주요 거래선의 스마트폰 성장 둔 화로 카메라모듈의 역성장이 불가피한 가운데 터치패널 수요 감소와 반도체 기판 경쟁 심화에 따른 기판소재부분의 실적하락이 예상되기 때문이다. 반면 LG그룹의 자동차 부 품 집중 전략과 동사의 오랜 연구개발의 결과로 최근 전장부품 사업부에서 의미 있는 수주 증가가 진행 중이다. 216년 동사의 차량부품 매출액과 영업이익은 전년대비 각 각 25.2%, 34.4% 증가할 전망이다. 투자의견 매수, 목표주가 11,원으로 커버리지 개시 LG이노텍에 대해 투자의견 매수와 목표주가 11,원으로 커버리지를 개시한다. 목 표주가는 216년 예상 BPS 77,9원에 최근 6년간의 평균 PBR 1.4배를 적용하여 산 출하였다. 동사는 스마트폰 시장 포화와 최근 해외 주요 거래선의 스마트폰 성장 둔화 로 카메라모듈 등 관련 부품 실적에서 어려움을 겪고 있다. 하지만 전장부품 수주가 지 속 증가하고 있는 상황에서 내년 이후 듀얼카메라 등 하이엔드 스마트폰의 의미 있는 업그레이드가 준비되고 있다는 점은 여전히 긍정적이다. 또한 현주가 PBR은 1.배 (216년 기준) 수준으로 역사상 최저점 영역이다. 이에 현 주가에서 동사에 대해 매수 추천한다. Stock Data KOSPI(4/1) 시가총액 발행주식수 1,973.57pt 18,58 억원 23,667 천주 52 주 최고가 / 최저가 113,5 / 77,9 원 9 일 일평균거래대금 149.93 억원 외국인 지분율 11.6% 배당수익률(16.12E).4% BPS(16.12E) 77,9 원 KOSPI 대비 상대수익률 1 개월 -13.3% 6 개월 -11.2% 12 개월 -27.8% 주주구성 LG 전자 외 4 인 4.8% Stock Price 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, LG이노텍 KOSPI 국민연금공단 12.8% 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 14/3 14/9 15/3 15/9 16/3 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) 214 6,466 314 192 113 5,44 554.7 849 22.3 4.4 1.6 7.5 215 6,138 224 122 95 4,18-2.3 76 24.5 4.3 1.3 5.5 216E 6,127 189 11 84 3,57-11.1 655 21.9 3.9 1. 4.7 217E 6,319 267 197 151 6,4 79.3 713 12.2 3.4.9 7.9 218E 6,733 329 263 22 8,546 33.5 76 9.2 2.9.8 9.7 자료: LG이노텍, 이베스트투자증권 리서치센터, K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권 리서치센터 34
표1 LG 이노텍 실적 추정 (십억원) 214 215 216F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 매출액 6,466. 6,138.1 6,127.2 1,541.3 1,447.1 1,558.8 1,59.9 1,367. 1,455.7 1,581.1 1,723.4 (QoQ, YoY) 4.1% -5.1% -.2% -15.1% -6.1% 7.7% 2.1% -14.1% 6.5% 8.6% 9.% 광학솔루션 2,746. 3,23.8 2,937.2 711.9 76.1 774.7 831.1 65. 666.5 756.6 99.1 기판소재 1,699.5 1,468.5 1,44.7 383.1 356.8 37.4 358.3 327.8 351.8 365.4 359.8 전장부품 1,5.1 1,49.8 1,224. 262.1 234.6 273.2 279.8 293.8 294.6 314.8 32.8 LED 1,49.2 785.2 71.2 221. 197.3 188.7 178.1 175.4 177.8 179.3 168.7 매출원가 5,63 5,365 5,383 1,345.1 1,266.9 1,356.8 1,396.7 1,223.5 1,288.3 1,374. 1,497.6 매출원가율 86.7% 87.4% 87.9% 87.3% 87.6% 87.% 87.8% 89.5% 88.5% 86.9% 86.9% 매출총이익 863 773 744 196.2 18.2 22. 194.2 143.5 167.4 27.1 225.8 판관비 549 549 555 127 131 141 149 133 129 14 152 영업이익 313.9 223.7 189.2 69. 48.9 6.7 45.1 1.2 38.1 67.5 73.4 (QoQ, YoY) 13.5% -28.7% -15.4% 19.% -29.1% 24.2% -25.7% -77.5% 274.7% 77.4% 8.7% (OPM) 4.9% 3.6% 3.1% 4.5% 3.4% 3.9% 2.8%.7% 2.6% 4.3% 4.3% 광학솔루션 131.4 186.7 12.9 45.1 46.3 52.1 43.2 9.1 28.7 38.6 44.5 기판소재 21.7 148.3 123. 46.6 34.1 36.7 3.9 27.8 3.7 32.4 32.1 전장부품 5.7 31.3 42. 1. 5.4 7.4 8.6 9.2 9.8 11.8 11.2 LED -85.5-143.5-96.6-33. -37.6-35.5-37.4-36. -31.1-15.2-14.3 당기순이익 113 95 84 28.1 31.4 23.8 11.8-5.4 17.4 34.8 37.6 순이익률 1.7% 1.5% 1.4% 1.8% 2.2% 1.5%.7% -.4% 1.2% 2.2% 2.2% EPS(원) 5,44 4,18 3,57 PER 22.3 24.5 21.9 BPS(원) 71,681 74,578 77,9 PBR 1.6 1.3 1. 표11 LG 이노텍 목표주가 산출 항목 산출내역 비고 BPS(원) 77,9 12개월 Forward EPS 적용 PBR(배) 1.4 과거 6년 평균 프리미엄(%) 적정가치 18,377 목표주가 11, 현주가 78,2 4월 1일 종가 기준 상승여력(%) 4.7% 이베스트투자증권 리서치센터 35
그림51 LG 이노텍 PBR 밴드 차트 (원) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 2.6X 2.2X 1.8X 1.4X 1.X 그림52 LG 이노텍 PER 밴드 차트 (원) 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 32.X 28.X 24.X 2.X 16.X 2, 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 그림53 LG 이노텍 영업이익 vs 주가 추이 (원) 수정주가(좌) 영업이익(우) 16, (십억원) 15 12, 65 8, 25 4, -15 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 이베스트투자증권 리서치센터 36
LG이노텍 (117) 재무상태표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 유동자산 2,82 1,789 1,99 2,121 2,236 현금 및 현금성자산 396 36 265 292 31 매출채권 및 기타채권 1,262 1,84 1,38 1,387 1,462 재고자산 354 33 373 396 417 기타유동자산 7 42 44 45 47 비유동자산 2,347 2,125 2,68 2,9 1,983 관계기업투자등 4 2 2 2 2 유형자산 1,898 1,647 1,537 1,433 1,368 무형자산 181 27 248 282 39 자산총계 4,429 3,914 4,57 4,129 4,219 유동부채 1,647 1,295 1,374 1,366 1,355 매입채무 및 기타재무 965 776 918 974 1,26 단기금융부채 495 366 296 226 156 기타유동부채 186 153 16 166 173 비유동부채 1,86 854 84 777 683 장기금융부채 965 698 678 68 58 기타비유동부채 12 156 162 168 175 부채총계 2,732 2,149 2,214 2,143 2,38 지배주주지분 1,696 1,765 1,844 1,987 2,181 자본금 118 118 118 118 118 자본잉여금 1,134 1,134 1,134 1,134 1,134 이익잉여금 451 522 598 741 935 비지배주주지분(연결) 자본총계 1,696 1,765 1,844 1,987 2,181 손익계산서 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 매출액 6,466 6,138 6,127 6,319 6,733 매출원가 5,63 5,365 5,383 5,472 5,793 매출총이익 863 773 744 847 94 판매비 및 관리비 549 549 555 58 611 영업이익 314 224 189 267 329 (EBITDA) 849 76 655 713 76 금융손익 -6-41 -26-22 -17 이자비용 77 46 38 33 29 관계기업등 투자손익 기타영업외손익 -62-6 -53-49 -5 세전계속사업이익 192 122 11 197 263 계속사업법인세비용 79 27 25 45 6 계속사업이익 113 95 84 151 22 중단사업이익 당기순이익 113 95 84 151 22 지배주주 113 95 84 151 22 총포괄이익 118 95 84 151 22 매출총이익률 (%) 13.3 12.6 12.1 13.4 14. 영업이익률 (%) 4.9 3.6 3.1 4.2 4.9 EBITDA 마진률 (%) 13.1 11.5 1.7 11.3 11.3 당기순이익률 (%) 1.7 1.5 1.4 2.4 3. ROA (%) 2.5 2.3 2.1 3.7 4.8 ROE (%) 7.5 5.5 4.7 7.9 9.7 ROIC (%) 6.3 6.7 5.8 8.1 1. 현금흐름표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 영업활동 현금흐름 743 678 411 562 62 당기순이익(손실) 192 122 84 151 22 비현금수익비용가감 677 651 475 452 438 유형자산감가상각비 498 443 417 388 368 무형자산상각비 36 39 49 57 63 기타현금수익비용 -15 169 9 7 7 영업활동 자산부채변동 -45-34 -148-42 -38 매출채권 감소(증가) -91 194-224 -79-74 재고자산 감소(증가) 24 51-7 -23-21 매입채무 증가(감소) 97-19 142 56 52 기타자산, 부채변동 -75-9 5 5 5 투자활동 현금 -39-36 -48-386 -46 유형자산처분(취득) -244-253 -36-284 -33 무형자산 감소(증가) -56-54 -91-91 -91 투자자산 감소(증가) 1-1 기타투자활동 -9 2-11 -11-12 재무활동 현금 -44-48 -98-148 -178 차입금의 증가(감소) -44-43 -9-14 -17 자본의 증가(감소) -6-8 -8-8 배당금의 지급 6 8 8 8 기타재무활동 현금의 증가 -3-36 -95 27 18 기초현금 4 396 36 265 292 기말현금 396 36 265 292 31 자료: LG이노텍, 이베스트투자증권 리서치센터 주요 투자지표 214 215 216E 217E 218E 투자지표 (x) P/E 22.3 24.5 21.9 12.2 9.2 P/B 1.6 1.3 1..9.8 EV/EBITDA 4.4 4.3 3.9 3.4 2.9 P/CF 2.9 3. 3.3 3.1 2.9 배당수익률 (%).2.4.4.4.4 성장성 (%) 매출액 4.1-5.1 -.2 3.1 6.5 영업이익 13.6-28.8-15.4 41.4 23. 세전이익 77.1-36.3-1.1 79.3 33.5 당기순이익 625. -15.6-11.1 79.3 33.5 EPS 554.7-2.3-11.1 79.3 33.5 안정성(%) 부채비율 161.1 121.8 12.1 17.8 93.5 유동비율 126.4 138.1 144.9 155.3 165. 순차입금/자기자본 (x) 62.7 39.7 38.3 27.1 16.1 영업이익/금융비용 (x) 4.1 4.8 5. 8.1 11.5 총차입금 (십억원) 1,46 1,64 974 834 664 순차입금 (십억원) 1,63 71 76 539 351 주당지표 (원) EPS 5,44 4,18 3,57 6,4 8,546 BPS 71,681 74,578 77,9 83,95 92,147 CFPS 38,897 32,665 23,62 25,492 27,33 DPS 25 35 35 35 35 이베스트투자증권 리서치센터 37
에스앤에스텍 (1149) 마스크가 부족합니다 블랭크마스크 전문 업체 에스앤에스텍은 21년 설립된 반도체 및 디스플레이용 블랭크마스크 전문업체이다. 블랭크마스크란 포토마스크의 원재료로서 패턴이 노광되기 전의 마스크를 의미한다. 에 스앤에스텍은 일본 업체로부터 쿼츠를 받아와 금속박막필름을 증착하고 PR을 도포하면 블랭크마스크가 완성되고 이를 포토마스크 업체가 받아간다. 지분의 22.7%를 보유하 고 있는 정주홍 최대주주는 국내 대표 포토마스크업체 피케이엘의 대표이사와 미국 대 표 포토마스크업체 프로토닉스의 COO를 겸직하고 있다. 이에 피케이엘 및 프로토닉스 의 포토마스크 수요 증가에 따른 블랭크마스크 주문이 급격히 증가하고 있다. 216. 4. 4 반도체/디스플레이 컨센서스 대비 Analyst 어규진 2. 3779-8425 kjsyndrome@ebestsec.co.kr Buy (initiate) 목표주가 현재주가 11, 원 7,97 원 상회 부합 하회 마스크가 부족하다 최근 반도체 및 디스플레이 제조공정에 있어서 수요가 가장 크게 증가하는 부품은 포토 마스크다. 이는 1) 신규라인 증설에 따른 포토마스크 수요 증가, 2) 산업적으로는 반도 체의 미세화와 디스플레이의 고해상도화로 인한 공정수 증가에 따른 노광공정 & 포토 마스크 적용 증가 추세, 3) 기업별로는 중국 스마트폰 업체의 세트 판매호조로 패널업 체의 개발 모델 수 증가에 따른 포토마스크 수요 증가 이슈 때문이다. 또한 반도체 미 세화 추세에 따른 포토마스크의 박막화, 1.5G 초대형 LCD패널 투자에 따른 대면적 포토마스크 필요 등의 이슈로 하이엔드 블랭크마스크 수요가 증가하고 있다. 즉, 최근 포토마스크 시장은 물량과 단가가 함께 올라가고 있는 호황기에 접어들었다. 투자의견 매수, 목표주가 11,원으로 커버리지 개시 에스앤에스텍에 대해 투자의견 매수와 목표주가 11,원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 216년 예상 EPS 559원에 과거 흑자 시기의 평균 PER 16.4배와 프리미 엄 2%를 적용하여 산출하였다. 동사의 216년 실적은 매출액 667억원(+28.9%), 영 업이익 141억원(+4.3%)으로 크게 증가할 전망이다. 또한 지난 2월 발표한 27억원 규모의 신규 공장 및 장비투자 효과로 218년까지 올해와 같은 실적 성장세는 지속될 전망이다. 이에 급격한 실적 성장분을 반영하여 프리미엄 2%를 적용하였다. Stock Data KOSDAQ(4/1) 시가총액 발행주식수 69.69pt 1,573 억원 19,735 천주 52 주 최고가 / 최저가 11,8 / 5,98 원 9 일 일평균거래대금 17.69 억원 외국인 지분율.% 배당수익률(16.12E).% BPS(16.12E) 4,112 원 KOSDAQ 대비 상대수익률 1 개월 -14.8% 6 개월 3.3% 12 개월 -11.6% 주주구성 정수홍외 3 인 21.4% Stock Price 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 에스앤에스텍 KOSDAQ 하이자산운용 6.7% 14/3 14/9 15/3 15/9 16/3 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) 214 46 7-5 -5-37 적지 14-1.7 5.2 1.1-9.8 215 52 1 8 7 47 흑전 16 21.8 1.5 2.5 13.1 216E 67 14 13 1 559 37.2 2 14.3 7.7 1.9 14.4 217E 87 2 19 15 815 45.9 26 9.8 5.7 1.6 18. 218E 16 28 28 22 1,227 5.5 35 6.5 3.8 1.3 22.1 자료: 에스앤에스텍, 이베스트투자증권 리서치센터, K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권 리서치센터 38
표12 에스앤에스텍 수익 추정 (십억원) 214 215 216F 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 매출액 45.7 51.8 66.7 11.4 13.1 12.9 14.4 14.7 15.4 17.3 19.3 YoY -2.8% 13.2% 28.9% -17% 5% 56% 28% 29% 18% 34% 34% QoQ 1% 14% -1% 12% 2% 5% 12% 12% 매출원가 3.4 32.3 39.5 7.6 7.9 7.6 9.1 8.8 9.2 1.2 11.3 % of Sales 67% 62% 59% 67% 6% 59% 63% 6% 6% 59% 59% 매출총이익 15.3 19.5 27.2 3.8 5.2 5.3 5.3 5.9 6.2 7.1 8. % of Sales 33% 38% 41% 33% 4% 41% 37% 4% 4% 41% 41% 판관비 8.6 9.5 13.1 1.9 2.2 2.2 3.2 3. 3. 3.3 3.8 % of Sales 19% 18% 2% 16% 17% 17% 22% 21% 19% 19% 2% 영업이익 6.7 1. 14.1 1.9 3. 3.1 2.1 2.8 3.2 3.8 4.2 영업이익률 15% 19% 21% 17% 23% 24% 15% 19% 21% 22% 22% 세전이익 -4.5 8.5 13. 1.8 2.7 2.7 1.3 2.6 3. 3.5 3.9 법인세 -1.1 1.2 2.9.2.4.5.1.6.7.8.9 법인세율 25% 14% 22% 12% 16% 18% 5% 22% 22% 22% 22% 당기순이익 -4.8 7.4 1.1 1.6 2.1 2.2 1.6 2. 2.3 2.7 3.1 EPS (원) -37 47 559 YoY -33% -233% 37% PER (배) -1.7 21.8 14.7 BPS (원) 2,966 3,62 4,112 YoY -8% 22% 14% PBR (배) 1.1 2.5 2. 표13 에스앤에스텍 목표주가 산출 항목 산출내역 비고 EPS(원) 559 12개월 Forward EPS 적용 PER(배) 16.4 과거 흑자 시기 평균 프리미엄(%) 2% 안정적인 실적 상승 적정가치 11,14 목표주가 11, 현주가 7,97 4월 1일 종가 기준 상승여력(%) 38.% 이베스트투자증권 리서치센터 39
그림54 에스앤에스텍 PBR 밴드 차트 (원) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 3.X 2.4X 1.8X 1.2X.6X 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 그림55 에스앤에스텍 PER 밴드 차트 (원) 16, 14, 12, 1, 8, 28.X 24.X 2.X 16.X 12.X 6, 4, 2, 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 그림56 에스앤에스텍 영업이익 vs 주가 추이 (원) 수정주가(좌) 영업이익(우) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, (십억원) 8 6 4 2-2 -4 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 이베스트투자증권 리서치센터 4
에스앤에스텍 (1149) 재무상태표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 유동자산 25 38 46 58 76 현금 및 현금성자산 9 2 21 26 38 매출채권 및 기타채권 9 1 14 18 22 재고자산 5 8 1 13 16 기타유동자산 3 1 1 1 1 비유동자산 61 61 62 64 67 관계기업투자등 5 6 6 7 7 유형자산 48 47 47 48 5 무형자산 4 4 5 6 6 자산총계 86 99 17 122 143 유동부채 18 23 23 23 23 매입채무 및 기타재무 2 5 7 9 11 단기금융부채 15 17 16 14 12 기타유동부채 1 1 1 1 1 비유동부채 19 8 7 7 6 장기금융부채 17 5 4 4 3 기타비유동부채 2 3 3 3 3 부채총계 37 31 31 3 29 지배주주지분 47 66 74 89 111 자본금 8 1 1 1 1 자본잉여금 27 36 36 36 36 이익잉여금 12 19 29 44 66 비지배주주지분(연결) 2 2 2 2 2 자본총계 49 68 77 91 114 손익계산서 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 매출액 46 52 67 87 16 매출원가 3 32 4 5 57 매출총이익 15 2 27 37 49 판매비 및 관리비 9 9 13 18 21 영업이익 7 1 14 2 28 (EBITDA) 14 16 2 26 35 금융손익 -1-1 이자비용 1 1 관계기업등 투자손익 기타영업외손익 -1-1 -1-1 세전계속사업이익 -5 8 13 19 28 계속사업법인세비용 -1 1 3 4 6 계속사업이익 -3 7 1 15 22 중단사업이익 -1 당기순이익 -5 7 1 15 22 지배주주 -5 7 1 15 22 총포괄이익 -5 7 1 15 22 매출총이익률 (%) 33.5 37.7 4.7 43. 46.2 영업이익률 (%) 14.6 19.4 21.1 22.7 26.3 EBITDA 마진률 (%) 31.1 3. 3.4 3.1 32.7 당기순이익률 (%) -1.2 14. 15.2 17. 2.9 ROA (%) -4.5 8. 9.8 12.9 16.8 ROE (%) -9.8 13.1 14.4 18. 22.1 ROIC (%) 6. 13.3 16.4 21.5 27.7 현금흐름표 (십억원) 214 215 216E 217E 218E 영업활동 현금흐름 2 15 11 16 25 당기순이익(손실) -5 7 1 15 22 비현금수익비용가감 8 1 5 7 7 유형자산감가상각비 7 5 5 5 5 무형자산상각비 1 1 1 1 2 기타현금수익비용 1 5-1 영업활동 자산부채변동 -2-4 -5-4 매출채권 감소(증가) 1-1 -4-4 -4 재고자산 감소(증가) 1-3 -2-3 -3 매입채무 증가(감소) -2 3 2 2 2 기타자산, 부채변동 투자활동 현금 -3-5 -7-9 -1 유형자산처분(취득) -3-5 -5-6 -7 무형자산 감소(증가) -2-2 -2-2 -2 투자자산 감소(증가) 3 기타투자활동 2 재무활동 현금 -3 1-2 -3-3 차입금의 증가(감소) -4-1 -2-3 -3 자본의 증가(감소) 1 9 배당금의 지급 기타재무활동 2 현금의 증가 -4 11 2 5 12 기초현금 13 9 2 21 26 기말현금 9 2 21 26 38 자료: 에스앤에스텍, 이베스트투자증권 리서치센터 주요 투자지표 214 215 216E 217E 218E 투자지표 (x) P/E -1.7 21.8 14.3 9.8 6.5 P/B 1.1 2.5 1.9 1.6 1.3 EV/EBITDA 5.2 1.5 7.7 5.7 3.8 P/CF 13.7 9.2 9.6 6.8 5. 배당수익률 (%)..... 성장성 (%) 매출액 -2.8 13.2 28.9 3.4 22.2 영업이익 -5.5 49.9 4.3 4.1 41.5 세전이익 적지 흑전 54. 43.9 5.5 당기순이익 적지 흑전 39.4 45.9 5.5 EPS 적지 흑전 37.2 45.9 5.5 안정성(%) 부채비율 75.5 45.3 4.2 33. 25.8 유동비율 138.5 166.1 195.6 246. 326.1 순차입금/자기자본 (x) 42.9 3.6-1.8-9.9-2.9 영업이익/금융비용 (x) 5.8 13. 28.5 45.8 76.3 총차입금 (십억원) 32 22 2 17 14 순차입금 (십억원) 21 2-1 -9-24 주당지표 (원) EPS -37 47 559 815 1,227 BPS 2,966 3,62 4,112 4,927 6,154 CFPS 24 967 833 1,177 1,69 DPS n/a n/a n/a n/a n/a 이베스트투자증권 리서치센터 41
LG 전자 목표주가 추이 (원) 주가 1, 8, 6, 4, 2, 목표주가 투자의견 변동내역 일시 투자의견 목표가격(원) 일시 투자의견 목표가격(원) 214.4.25 Buy 87, 214.4.3 Buy 87, 214.5.21 Buy 87, 214.5.29 Buy 87, 214.1.3 Buy 8, 214.12.11 Buy 8, 215.1.3 Hold 69, 215.7.17 Hold 52, 215.7.3 Hold 52, 215.8.3 Hold 44, 215.1.26 Buy 6, 216.4.4 담당자변경 어규진 216.4.4 Buy 8, 14/3 15/2 16/1 삼성전기 목표주가 추이 (원) 주가 1, 8, 6, 4, 목표주가 투자의견 변동내역 일시 투자의견 목표가격(원) 일시 투자의견 목표가격(원) 214.6.19 Hold 66, 214.7.3 Hold 66, 214.9.29 Hold 64, 214.12.11 Hold 64, 215.4.27 Hold 66, 215.7.29 Hold 66, 216.2.1 Hold 6, 216.4.4 담당자변경 어규진 216.4.4 Buy 76, 2, 14/3 15/2 16/1 LG 이노텍 목표주가 추이 (원) 주가 2, 15, 1, 5, 목표주가 투자의견 변동내역 일시 투자의견 목표가격(원) 일시 투자의견 목표가격(원) 214.4.3 Buy 13, 214.1.3 Buy 13, 214.12.11 Buy 13, 215.2.17 Buy 13, 215.4.29 Buy 13, 215.5.11 Buy 13, 215.7.27 Buy 11, 215.8.2 Buy 11, 215.1.26 Buy 13, 216.4.4 담당자변경 어규진 216.4.4 Buy 11, 14/3 15/2 16/1 에스앤에스텍 목표주가 추이 (원) 주가 15, 목표주가 투자의견 변동내역 일시 투자의견 목표가격(원) 일시 투자의견 목표가격(원) 216.4.4 Buy 11, 1, 5, 14/3 15/2 16/1 이베스트투자증권 리서치센터 42
Compliance Notice 본 자료에 기재된 내용들은 작성자 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.(작성자: 어규진) 본 자료는 고객의 증권투자를 돕기 위한 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치본부가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이 나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 참고자료로만 활용하시기 바라며 유가증권 투자 시 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있으며 어떠한 경우에도 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형될 수 없습니다. _ 동 자료는 제공시점 현재 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. _ 동 자료의 추천종목은 전일 기준 현재당사에서 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. _ 동 자료의 추천종목은 전일 기준 현재 당사의 조사분석 담당자 및 그 배우자 등 관련자가 보유하고 있지 않습니다. _ 동 자료의 추천종목에 해당하는 회사는 당사와 계열회사 관계에 있지 않습니다. 투자등급 및 적용 기준 구분 투자등급 guide line (투자기간 6~12 개월) 투자등급 Sector 시가총액 대비 Overweight (비중확대) (업종) 업종 비중 기준 Neutral (중립) 투자등급 3 단계 Underweight (비중축소) 적용기준 (향후 12 개월) 투자의견 비율 Company 절대수익률 기준 Buy (매수) +2% 이상 기대 92.1% 215 년 2 월 2 일부터 당사 투자등급이 기존 (기업) 투자등급 3 단계 Hold (보유) -2% ~ +2% 7.9% 4 단계 (Strong Buy / Buy / Marketperform / Sell)에서 Sell (매도) 기대 -2% 이하 기대 3 단계 (Buy / Hold / Sell)로 변경 합계 1.% 투자의견 비율은 215. 1. 1 ~ 215. 12. 31 당사 리서치센터의 의견공표 종목들의 맨마지막 공표의견을 기준으로 한 투자등급별 비중임 (최근 1 년간 누적 기준. 분기별 갱신) 비고 이베스트투자증권 리서치센터 43