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승형 허
5 years ago
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1 Strategy Essay 투자전략김학균 상장유지비용확대와배당에대한재해석 한국에서주식시장은기업들의자금조달창구로기능하기보다는오히려기업보유자금을빨아들이는블랙홀로자리잡고있다. 상장사들의증시자금조달액보다배당과자사주매입을통해증시로환원되는상장유지비용의규모가더크기때문이다. 기업들의증시자금조달금액보다주주환원에쏟아붓는금액규모가더크다는점은주가에긍정적으로작용할여지가있다. 물론성장성에대한우려는시장의상단을제한하는역할을할것이다. 어정쩡한행보를수년째이어가고있는 KOSPI 의움직임은이런상황을반영하고있다. 한국이긍정적의미이건, 부정적의미이건저성장국면에접어들었을가능성이크다면주주환원정책은주가의장기추이를결정하는핵심적인요인이될것이다. 특히국민연금과같이주식을장기보유하는투자자들이늘어나고있다는점은배당이가진중요성을더욱높이는요인이다. 장기투자자에게배당을통한재투자는장기포트폴리오의수익률을결정짓는중요한변수이다. 증시자금조달규모와상장유지비용 ( 십억원 ) 4, 3, 유가증권시장상장사증시자금조달액 유가증권시장상장사상장유지비용 2 년이후증시자금조달액 < 상장유지비용 2, 1, 자료 : 금융감독원, 통계청, 한국거래소, KDB 대우증권리서치센터

2 Strategy Essay 상장유지비용확대는시장의하방경직성을가져오는요인중하나 버티는힘은강한 KOSPI 코스닥과유가증권시장중소형주들의상승랠리는이어지고있지만, KOSPI 는좁은박스권에서벗어나지못하고있다. 순환적강세장 (cyclical bull market) 을주장했던우리의기대에훨씬못미치는시장흐름이이어지고있다. KOSPI 는좀처럼못오르고있지만, 다른각도에서보면어지간한악재에도쉽게떨어지지않는다는해석도내릴수있다. 엔저, 저성장고착화우려, 중국경기둔화, 북한핵문제등굵직한악재들이많지만 KOSPI 는용케 1,9p 대에서버티고있다. 한국증시역사에서 KOSPI 1,9p대는결코낮은레벨이아니다. 상승추세를이탈하지않고있는삼성전자의힘, 서구중앙은행들의적극적확장정책에따른시스템리스크발생억제, 다소의감익 ( 減益 ) 가능성을감안하더라도과잉이있다고보기힘든주식시장의낮은밸류에이션등이나름 잘버티는 KOSPI 를설명할수있는요인들일것이다. 주주가치에대한재인식 이런요인들이아니더라도최근수년동안주식시장이보여준성과가대부분의경제구성원들이느끼는체감경기보다훨씬좋았다는점에대해서는고찰이필요하다. 주식시장이선전하고있는이유는기업과가계의양극화라는분석의틀로도설명가능하지만, 이글에서는 저성장과주주가치제고 라는관점에서논의를전개해보려고한다. 주주가치제고를위해상장사들이쓰는상장유지비용은현금배당지급액과자사주매입액의합으로정의할수있다. 주주가치제고를위해상장사들이돈을쓰는것을나무랄일은아니다. 증시자금조달금액보다상장유지비용으로쓰이는금액규모가더커 그러나기업들의자금조달창구로서의기능도주식시장이담당해야할가장중요한역할이라는관점에서본다면, 최근의경향은본말이전도된듯한느낌을받게된다. 유가증권시장에서는지난 22년이후상장사들이주식시장을통해조달한자금 (IPO+ 유상증자 ) 규모보다상장유지비용으로쓰고있는금액 ( 현금배당 + 자사주매입 ) 이훨씬크기때문이다. 그림 1. 주식시장이기업의자금조달창구?, 기업보유자금을흡수하는블랙홀! ( 십억원 ) 4, 3, 유가증권시장상장사증시자금조달액 유가증권시장상장사상장유지비용 2 년이후증시자금조달액 < 상장유지비용 2, 1, 주 : 증시자금조달액은 IPO+ 유상증자금액, 유상증자금액중 3자배정은제외, 상장유지비용은현금배당 + 자사주순매입자료 : 금융감독원, 통계청, 한국거래소, KDB 대우증권리서치센터

3 Strategy Essay 자금조달창구로서의주식시장기능약화 주가가올라도기업들의증자규모는늘어나지않고있어 어쩌면한국증시는기업의자금조달창구가아닌, 기업보유자금을빨아들이는블랙홀로기능하고있는지도모르겠다. 상장유지비용이증시자금조달액보다큰것도특징적인점이지만, 증시에서조달하는자금의절대규모가크지않다는점이더큰문제이다. 주가가높을때증자를하면기업은좋은조건으로자금을조달할수있다. 과거에는 KOSPI 가상승할때마다증자규모가늘어나곤했는데, 최근에는주가와증시자금조달간의연결고리가약해지고있다. 그림 2. KOSPI 가고공권에있지만기업들은자금조달을안하고있어 ( 조원 ) (P) 4 증시자금조달액 (L) KOSPI(R) 2,5 3 2, 1,5 2 1 고공권주가에도자금조달부진 1, 주 : 증시자금조달액은 IPO+ 유상증자, 3 자배정유상증자제외 / 자료 : 금융감독원, Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 코스닥시장에서도상장사자금조달규모급감 특히성장기업들이주로상장돼있는코스닥시장에서도자금조달기능이위축되고있다는점은문제가아닐수없다. 코스닥시장에서는 211년까지상장유지비용보다자금조달규모가컸지만, 자금조달규모자체가크게위축되고있다는점에서큰의미를부여하기는어렵다. 그림 3. 코스닥시장, 자금조달규모급감 ( 십억원 ) 8, 코스닥상장사증시자금조달액 코스닥상장사상장유지비용 6, 4, 자금조달규모급감 2, 주 : 증시자금조달액은 IPO+ 유상증자금액, 유상증자금액중 3자배정은제외, 상장유지비용은현금배당 + 자사주순매입자료 : 금융감독원, 통계청, 한국거래소, KDB 대우증권리서치센터

4 Strategy Essay 투자할곳이마땅치않기때문에자금조달을안하고있어 자본확충에따른수급부담은없어투자할곳이마땅치않기때문에자금조달을안하고있어 기업들의자본확충으로유통주식수가늘어난다는점이주가에꼭호재는아니다. 신주발행을통해늘어난주식수가주당가치의희석화를초래하는측면이있고, 물리적인수급여건악화요인으로작용할수도있기때문이다. 그러나높은주가에도기업들이자금조달을하지않는다는점은딱히투자할곳이마땅치않다는점을보여주고있기도하다. 결국한국경제의성장을이끌만한마땅한동력이없다는고민이기업들의자금조달부진속에투영되고있는것이다. 한국경제에서투자는 IMF 외환위기이후줄곧위축되고있다. GDP 대비투자비중은기조적으로하락하고있다. 물론 GDP 에계상되지않는해외투자가과거보다활성화되고있다는점을고려해야하겠지만, 그래도돈을굴리는금융기관이아닌상장제조업체들이 69조원이라는막대한현금을보유 (212년말기준 ) 하고있다는사실자체가한국경제가과소투자의저성장국면에접어들었다는점을보여주고있다. 선진국형과소투자국면진입 좋게보면선진국형안정성장국면에접어들었다는평가를내릴수도있고, 부정적으로보면과거와같은고성장시기는지나갔다는해석을내릴수도있다. 아무튼기업들의증시자금조달금액보다주주환원에쏟아붓는금액규모가더크다는점은주가에긍정적으로작용하고있다. 물론성장성에대한우려는시장의상단을제한하고있다. 어정쩡한행보를수년째이어가고있는 KOSPI 의움직임은이런상황을반영하고있다. 그림 4. 한국 GDP 에서투자가차지하는비중은기조적으로위축 (%) 65 민간소비투자수출 IMF 외환위기 글로벌위기 자료 : 한국은행, KDB 대우증권리서치센터

5 Strategy Essay 미국도상장유지비용이증시자금조달규모보다커 자사주매입확대와높은배당은미국식주주자본주의를떠받치는힘 미국증시에서도한국과비슷한모습이나타나고있다. 상장유지비용이기업들의자금조달금액보다훨씬크게나타나고있다. 자사주매입확대와높은배당은미국식주주자본주의를떠받치는큰힘이다. 일반적으로선진국에서는자본의한계생산성이낮다. 경제적자원이이미효율적으로배분돼있기때문에추가적인자본투입으로기대할수있는효율은떨어지는경우가일반적이다. 실물부문에서의생산성증대를통해효율을높이기어렵다면, 기업은자본구조의개선을통해생산성 (ROE) 을높일수있다. 자사주매입소각을통한자본축소가그방법이될수있다. 또한실물부문에서투자할곳이마땅치않다면기업이현금을유보해놓을명분이없다. 대책없이돈을쌓아두는것보다는주주들에게배당을해주는편이낫다. 미국은증시자금조달규모자체가늘고있다는점에서한국보다긍정적 증시자금조달규모보다상장유지비용이더크다는점에서는한국과미국증시가비슷하지만, 내용면에서는한국보다미국의상황이더낫다. 그래도절대적인증시자금조달규모가계속늘어나고있기때문이다. 212년미국기업들의증시자금조달규모는 2,52 억달러로사상최대치를기록했다. 어느한곳에서는성장을위한자본확충이활발히전개되고있고, 다른한편에서는성숙단계에진입한기업들이주주환원을늘리고있는모습이공존하고있다고볼수있기에미국의상황은긍정적으로해석될수있는여지가있다. 그림 5. 미국증시에서도상장유지비용이자금조달액보다커 그림 6. 미국, 212 년증시자금조달규모사상최대 ($ bn) 증시자금조달 582 상장유지비용 ($ bn) 주 : 뉴욕증권거래소 + 나스닥시장자료 : Bloomberg, S&P 주 : 뉴욕증권거래소 + 나스닥시장자료 : Bloomberg

6 Strategy Essay 배당이가진중요도가높아지고있어 저성장국면에서는주주환원정책이주가에미치는영향력이커져배당의중요도가높아져국민연금과같은장기투자기관의영향력증대는배당에대한요구확대로귀결 한국이긍정적의미이건, 부정적의미이건저성장국면에접어들었을가능성이크다면주주환원정책은주가의장기추이를결정하는핵심적인요인이될것이다. 자사주매입은아직까지한국증시에서예측가능한변수가아니다. 기업들이간헐적으로자사주매입계획을발표하기때문이다. 반면배당은비교적예측가능한변수이다. 기업의배당가능재원은당기 ( 또는단기 ) 의성과를반영하는변동성이큰손익계산서항목이아니라, 기업의설립이후줄곧누적돼온대차대조표항목이기때문에비교적안정성이높다. 또한기업의배당정책은일관되게지속되는경향이있다. 특히국민연금과같이주식을장기보유하는투자자들이늘어나고있다는점은배당이가진중요성을더욱높이는요인이다. 장기투자자에게배당을통한재투자는포트폴리오의수익률을결정짓는중요한변수이다. 이미국민연금은지난 3월세방전지의저배당정책에반대하며재무제표승인안에대해반대의결권을행사한바있다. 국민연금의운신의폭을좁혔던 1% 룰의족쇄까지풀리게된상황이기때문에장기투자주주로서배당에대한정당한요구는더욱커질것이다. 장기박스권장세에서배당이가진중요도를보여주는미국증시사례 한편미국증시에서도배당은장기투자의성과를결정짓는핵심변수로작용해왔다. 아래그림에는 S&P5지수와배당에대한재투자가감안된 S&P5 Total Return지수가그려져있다. 특히미국증시가장기박스권에갇혀있던 2년대에는배당이투자의성패를결정짓는가장중요한변수로작용했다는점을알수있다. 그림 7. 2 년대미국증시의장기박스권장세에서배당의중요도가더욱높아져 (1998년 1월 = 1) 1,2 S&P5 Total Return 지수 1, S&P5지수 (R ) 1, 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터

7 Strategy Essay 표 1. 예상배당수익률이높은 2 개종목군 코드번호 종목명 예상배당수익률 213F 214F A354 대신증권 A32 KT A123 동국제강 A195 S-Oil A1767 SK텔레콤 A3378 KT&G A255 LIG 손해보험 A6 메리츠화재 A6926 휴켐스 A357 S&T중공업 A3649 OCI 머티리얼즈 A145 현대해상 A285 삼성엔지니어링 A8835 한화생명 A8 하이트진로 A5843 포스코강판 A1149 GKL A583 동부화재 A2411 기업은행 A3525 강원랜드 주 : KDB 대우증권유니버스종목중예상배당수익률이높은 2 개종목 / 자료 : KDB 대우증권 표 2. 최근 5년한국증시자금조달액과상장유지비용 ( 십억원 ) 유가증권시장 코스닥시장 증시자금조달액 상장유지비용 증시자금조달액 상장유지비용 28년 1,789 14,697 2,682 1,51 29년 6,133 12,213 4, 년 6,77 15,496 2, 년 1,163 17,363 1,686 1, 년 , 주 : 212년증시자금조달액은 11월까지수치, 증시자금조달액 = IPO+ 유상증자, 상장유지비용 = 자사주순매입 + 현금배당자료 : 금융감독원, 통계청, 한국거래소, KDB 대우증권리서치센터

(강의자료)구매단가 절감 전략 및 예상효과

(강의자료)구매단가 절감 전략 및 예상효과 n 손익계산서 대차대조포 노무비 \ 390,000 재료비 \ 3,000,000 (\ 2,850,000) 경비 \ 410,000 재고자산 \ 500,000 (\ 350,000) 외상매입금 \ 300,000 현금 \ 300,000 매출액 \ 5,000,000 빼기 제조원가 \ 3,800,000 (\ 3,650,000) 더하기 SG&A \ 800,000 유동자산