<C3D6C1BE5FC1A4C3A5BFACB1B8BDC3B8AEC1EE D30325FC0B1C8F1BCF7B1E8B5B5C7FCB1E8C1BEC8C65FB1B9B9CEBFACB1DD2E687770>

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2 정책연구시리즈 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향 윤희숙 김도형 김종훈

3 발간사 국민연금기금운용의문제점에관해서는그간다양한측면에서우려스러운진단이내려져왔다. 그러나막상우리나라국민연금제도의형성과정과현재의특성을고려해기금운용방식의개선방향을제시한연구는찾기어려웠다. 연금제도와기금운용이개념적으로나실제적으로분리되어운영되는것이바람직하긴하나, 그발전경로는통합적으로조망되어야하며별개로설계할수없다. 따라서종합적관점의연구가풍부하게축적되지못한것은정책적지향을정립하는데장애요인으로작동하게될것이다. 부분적으로는그결과일것인데, 참여정부시기부터국민연금지배구조에관해수차례재편필요성이제기되어왔음에도불구하고, 수익률제고필요성을주장하는입장과금융투자전문성을불신하는입장간의대립으로관련논의는교착을벗어나지못해왔다. 본연구는해외주요공적연금제도와공적연금기금지배구조의역사적흐름과현황을개괄하고우리나라국민연금의특성을이들과비교하면서고찰했다. 그런후국민연금기금운용의어려움을연금제도의특성과지배구조의문제점속에서살펴보면서개선방향을도출했다. 특히국민연금의성격상재정목표수립이기금지배구조개선과관련해서도최우선과제라는점을적시한것은그간협소한범위에국한되어온국민연금기금지배구조논의의지평을유의미한방식으로확장한성과이다.

4 발간사 국민연금기금운용을개선하기위한향후지배구조재편논의에본연구 가크게기여할것을기대하면서연구진의노고를치하한다 년 8 월 한국개발연구원원장 김준경

5 목차 발간사 요약 1 제 1 장서론 3 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 8 제1절국내공적연금유형과변화추세 8 1. 연금유형의구분 9 2. 연금제도의변화추세 11 제2절연금유형과의연관속에서본기금운용지배구조의중요성 지배구조와운용성과 기금운용과연금유형 15 제3절국민연금기금운용지배구조의중요성 국민연금기금개괄 국민연금기금운용지배구조논의 20 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 30 제1절공적연금기금운용지배구조의핵심요소 공적연금기금의소유자와운용원칙 공적연금기금운용의대리인문제 33

6 목차 3. 공적연금기금운용의대표성문제 36 제2절책무성구조설계의원칙 법, 규제, 제도내에서의의사결정자역할범위명시 투명성 평가보상과감사 40 제 4 장주요해외사례 42 제1절캐나다 CPPIB 노후소득보장제도내의위치 기금운용지배구조 기금운용방식 47 제2절미국 OASI 노후소득보장체계내에서의위치 기금운용지배구조 기금운용방식 54 제3절미국 CalPERS 노후소득보장체계내에서의위치 기금운용지배구조 기금운용방식 62 제4절일본 GPIF 노후소득보장제도내에서의위치 기금지배구조 기금운용방식 최근지배구조개선논의 67 제5절스웨덴 AP 노후소득보장체계 70

7 2. 기금운용지배구조 기금운용방식 75 제 6 절소결 79 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 83 제1절국민연금제도와기금지배구조의주요경과 국민연금제도의개괄과그간의개혁내용 국민연금기금운용지배구조의변화과정 현재국회계류중인기금운용지배구조개선안검토 86 제2절국민연금기금운용지배구조의문제점 운용원칙과권한범위의모호성 의사결정의책무성부족 의사결정의전문성부족 100 제 6 장국민연금기금운용지배구조개선방향 104 참고문헌 108 ABSTRACT 115

8 표목차 표목차 < 표 2-1> 상위 10개연기금 (Pension Funds) 규모와 GDP 대비비중 (2013년도기준 ) 19 < 표 2-2> 주요연기금의수익률비교 24 < 표 2-3> 주요연기금의주식 ( 해외, 국내 ) 과대체투자 1년수익률 26 < 표 2-4> 국민연금기금자산비중추이 27 < 표 2-5> 국민연금기금보유지분율 5% 이상의시가총액순위와규모, 보유지분율 (2014년 12월말기준 ) - 시가총액상위 20위중보유종목 28 < 표 4-1> 1992년 11월 3일캘리포니아주주민발의투표팸플릿 59 < 표 4-2> AP1~4 공시투자목표 (2013년) 76 < 표 4-3> AP1~4 자산구성 (2013년말 ) 77 < 표 4-4> AP7 프로그램별자산구성 78 < 표 4-5> 국민연금기금과해외공적연금기금의지배구조관련주요항목 (2013년말기준 ) 81 < 표 5-1> 국민연금기금개선안비교 87 < 표 5-2> 기금운용위원회위원의구성별참석률 (2009~14년) 98 < 표 5-3> 기금운용위원회구성 ( 기준 ) 101 < 표 5-4> 국민연금기금운용실무평가위원회구성 ( 기준 ) 102

9 그림목차 [ 그림 2-1] 연금유형의개념도 17 [ 그림 2-2] 적립금규모추이예측 20 [ 그림 2-3] 국민연금기금자산구성 (2013 년말기준 ) 26 [ 그림 4-1] 캐나다노후소득보장체계내에서의 CPP의위치 45 [ 그림 4-2] 캐나다연금관리운영체계 48 [ 그림 4-3] CPPIB 운영체계 48 [ 그림 4-4] 캐나다 CPPIB 자산구성 (2014년 3월말기준 ) 49 [ 그림 4-5] 미국의노후소득보장체계 50 [ 그림 4-6] OASI 적립금순증액 (net increase) 추이 (1937~2014년) 53 [ 그림 4-7] CalPERS 관리운영체계 61 [ 그림 4-8] CalPERS 자산구성 (2014년 10월말기준 ) 62 [ 그림 4-9] 일본의노후소득보장체계 64 [ 그림 4-10] GPIF 의사결정체계 66 [ 그림 4-11] 일본 GPIF 자산구성 (2014년 3월말기준 ) 68 [ 그림 4-12] GPIF 거버넌스구조개선안 69 [ 그림 4-13] 1998년이후스웨덴의노후소득보장체계 71 [ 그림 4-14] AP 관리운영체계 74 [ 그림 5-1] 기금운용계획수립절차 97 [ 그림 5-2] 국민연금기금운용본부조직도 99

10 요약 국민연금기금은이미국내금융시장이흡수하기어려운규모로성장했을뿐아니라제도개선이이루어지지않을경우향후급격한규모변화가예상된다. 국내금융시장이충격을최소화하면서기금을안정적으로운영할수있을지는현재국민연금기금이직면한가장큰어려움이며, 중장기적인시각에서대책이필요한문제이다. 이러한어려움을극복하기위해서는우선의사결정자들의전문적역량이필요하다. 국내경제와금융시장에대한파급효과를이해하면서국민연금기금운용성과를제고하기위해서는고도의전문성이요구되기때문이다. 이들이기금소유자의이해에반해다른목표를추구하지않으면서도공적부문경직성에기대어안주하지않게하는유인구조도중요하다. 그러나현재국민연금기금이전문성과책무성양측면에서많은문제를안고있는데도, 그간제도개선안들은성과를거두지못했다. 그간국민연금기금운용지배구조재편필요성은수익률제고에집중되어온데반해, 국민연금기금이금융투자자들의이해나정부의경기부양목표에종속될것이라는우려가팽팽하게대립되었기때문이었다. 이러한교착상태에서생산적인논의를시작하기위해서는기금운용지배구조개선원칙을분명히하는것이필요하다. 가능한한최선의운용성과를올리기위해최고의전문성을활용하되이들의역할범위를사전에명시하는것이상위수준의원칙이어야한다. 이와함께기금운용자가기금소유 요약 1

11 자의이해에반해사익을추구하게될가능성은책무성기제를통해방지되어야할것이다. 또한우선적으로국민연금재정목표의정립과기금운용지배구조의선진화가필요하다. 지배구조선진화를위해서는기금운용전문가의역할과책임을강화하는것이필요하나, 이는재정목표가부여한역할범위내에서구현되어야한다. 따라서장기적인재정목표를수립하는것은국민연금제도운영과기금운용양측면의연결고리인동시에기금운용의전문성과책무성을구현하기위한기본전제이다. 2 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

12 제 1 장 서론 공적연금기금을성공적으로운영하기위해서는의사결정자들의역량이필수이다. 그리고이들이기금소유자의이해에반해다른목표를추구하지않으면서도공적부문경직성에기대어안주하지않게하는유인구조도중요하다. 의사결정자와의사결정의비용부담자가일치하지않는상황인데다비용부담자는다수의개인연금가입자로이루어져의사결정에영향력을미치기어렵기때문이다. 이를다르게표현하면, 주요의사결정의책무성, 의사결정자의전문성, 정부로부터의독립성, 의사결정의대표성, 변화하는금융환경에민첩하게대응할수있는의사결정구조이다. 이는그간기금운용지배구조설계원칙으로표현되어왔다. 그런데이런일반적원칙에쉽게수긍할수있는반면, 실제의사례에서는일부원칙에비해다른일부가경시되거나원칙들간의상충이발생하는경우들이빈번하다. 이는일반적원칙이각국의환경에적용되는과정이일률적이지않기때문이다. 따라서국민연금기금운용지배구조를개선하기위해서는국민연금제도의특성과사회경제적환경을고려한나름의해법이필요하다. 국민연금지배구조에관해서는참여정부시기부터수차례재편필요성이제기되어왔는데, 이는주로수익률제고측면에서언급되었다. 이해단체대표성을위 제 1 장서론 3

13 주로구성된기금운용위원회의전문성을제고하고기금운용본부를독립시켜운용성과를향상시켜야한다는것이다. 전문성을보강해운용수익률을소폭이라도제고할수있다면보험료를인상하지않거나적립금고갈시점을늦출수있다는등의예측이함께제시되어왔다. 그런데이런논의를주로정부측에서제안해왔음에도불구하고지난 10여년간큰진전이없었던데에는수익률위주운용에대한우려가상당부분작용했다. 물론조직축소를염려하는기존조직이부정적인의견을제출하고있는것도어느정도기여하긴했을것이나, 이는본질적으로사적인조직논리로서부차적인고려사항이다. 기금운용지배구조재편에대한일부시민단체와언론의우려는지배구조재편논의가진전되기위해충분히숙지되고개혁을추진하는정부와충분히소통되어야할문제이다. 간단히표현하자면, 이는수익률을중시하게될경우대다수국민의노후소득을보장해야하는제도가금융투자자들의이해나정부의경기부양목표에종속될것이라는우려이다. 더구나최근주식부양을위해공적연금지배구조개편을시도하고있는일본의경우는이러한우려가현실화될가능성이존재한다는점을시사하고있다. 그런데기금운용지배구조재편과관련한논의구도를 수익률제고를위한재편주장 과 금융권과정부의도에대한불신 이라는대립축으로단순화해본다면, 두입장모두보다넓은제도적맥락을간과한다는문제점을갖는다. 1 그리고이점에주목한다면, 개혁논의의진전에긍정적으로작용할수있는측면도존재한다. 외양상으로는양자의주장이철학의차이로부터파생된화해불가능한대립으로비칠수있으나, 사실상양자의차이를가져오는상위수준의관점차이를인지하고접점을모색할경우상호접 1 지배구조재편논의의의견차이를부각시키기위한목적이긴하나, 이런방식의정식화가과도한단순화의위험을갖는다는점은지적될필요가있다. 우선지배구조재편을주장하는입장이수익률만을단일목표로추구한다고보기어렵다. 무엇보다국민연금기금의규모가증가해국내자본시장에미치는영향이과도해졌다가유동화가필요해지는시기에자산가치가급락할가능성에대한우려도크다. 여기에더해금융시장에대한영향력을남용하지않고, 해외투자를통해국내시장집중에서파생되는위험을축소해야할필요성도기금운용의전문성과투명성, 민첩성을제고해야할근거로제시되고있다. 4 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

14 근이가능하기때문이다. 우선수익률제고를위한재편필요성을주장하는입장이간과하고있는것은공적연금의본질적인성격과국민연금제도가가진특성이라는제도적맥락이다. 운용성과가무엇이고, 어떻게측정해야하는지는해당공적연금의성격을떠나서는판단하기어렵기때문에이러한점을도외시하고수익률제고목표를지고의단일목표로내세울경우뿌리없는대립이되풀이되는것이불가피하다. 수익률제고목표가우리의제도에서어느정도중요한지는대표성을가진의사결정자들이결정해야하는문제이지선험적으로주어지는것이아니라는의미이다. 반면, 금융투자자의위험선호적투자나정부의정책자금전용의도를우려하는입장의경우이들의특정한행태를고정적이고제어불가능한것으로치부한다는문제를갖는다. 기금운용자와소관부처는일정한제도적제약속에서의사결정을내리기때문에이들의행태를 1차적으로규정하는것은이들에게주어진 권한과책임 의범위, 그리고이에근거한감시기제이다. 따라서위험선호적투자행태나정부의기금전용은불가피한것이아니며, 이들의행태를기금소유자의이해에조율시키는방향으로유도하는제도적제약이마련되었는지에달려있다. 이때중요한것은단계별의사결정과그주체를선명하게구획한후이들이따라야할역할범위를분명히제시하고이들의의사결정이이에부합하는지를철저히모니터하는등의책무성 (accountability) 장치이다. 또한보다생산적인논의를위해서는양주장이근거하는전제들을구체적으로살펴보는것이필요하다. 우선수익률제고를위해지배구조개선이필요하다는주장은몇가지의전제에기반하고있다. 우선현재의운용성과가부진할뿐아니라주로지배구조의후진성에기인하기때문에지배구조를개선할경우운용성과가제고될것이라는것이다. 또한공적연금의수익률제고라는목표에대해광범위한동의가이루어져있다는전제도저변에깔려있다. 그러나이러한전제들은당연히받아들여질만한성격이라기보다국민연금제도의성격과그간의역사적경험에비추어그유효성이점검될필요 제 1 장서론 5

15 가있다. 그런후현재지배구조가어떻게설계되어있고, 지배구조적인원인에의한문제점이있다면무엇인지, 지배구조의재편을통해무엇이개선될수있고여전히남는문제는무엇이며, 지배구조개선의효과를극대화시키기위해서는다른어떤조치가동반되어야하는지를분석하는것이필요하다. 이런각도에서현재의논의를비추어보면외양상접점을찾기어려워보임에도불구하고양측의문제의식이서로반대방향을가리키거나전적으로상호유리되었다고보기는어렵다. 양측이우려하는문제가실제로동일한문제의다른측면일가능성이높기때문이다. 예를들어보다더좋은운용성과를올릴수있는데그렇지못한상황이지속되는것에기금운용의사결정의책무성구조가불명확한것도영향을미치고있다면이를개선하는것이운용성과나금융전문가의사익추구등제기되는우려들에대한공통의해결책에포함될수있다. 그럼에도불구하고그간의논의에서책무성설계의중요성이조명되지않은것은대립되는주장간의접점이나연관을찾으려는노력이미흡했다는점에서이유를찾을수있을것이다. 보다근본적으로이는수익률제고의필요성을깊이느끼는전문가그룹이나정부가반대의견을단순히평행적반대로간주했을뿐자신의입장을이해시키고상대방의우려를반영해해결책을모색하지못했기때문이라판단된다. 본고는현재의대립적논의를보다상위수준에서파악하고종합적관점을정립하는것을주목적으로하되, 이러한관점에서책무성구조의명확화를지배구조개선의핵심으로강조할것이다. 먼저제2장에서는기금운용지배구조의중요성이제기되는맥락을공적연금일반과국민연금제도의특성과의연관속에서살펴볼것이다. 이과정에서현재국민연금기금운용성과와방식을개괄적으로평가할것이다. 제3장에서는기금운용지배구조의주요이슈를이해하는이론적틀을소개하고기금운용지배구조상의책무성문제를개괄할것이다. 여기서는기금운용에참여하는주체들이기금소유자의이해에반해사익을추구하지않도록통제하는장치로서책무성구조의중요성을강조할것이다. 제4장에서는지배구조측면에서다양한 6 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

16 시사점을줄수있다고인식되는해외주요연금기금의지배구조를개괄하고비교할것이다. 이들중일부는선진적지배구조로서, 다른일부는반면교사로서시사점을도출할수있을것이다. 제5장에서는현재국회에계류중인개선안들의내용과함께국민연금기금운용지배구조의현재문제점을그간의기금운용위원회회의록을참조해살펴볼것이다. 이를통해지배구조의후진성이앞서제2장에서살펴본미진한기금운용성과의한원인으로작용하였는지여부에대한판단근거를제시하려시도할것이다. 마지막으로제6장에서는기금운용지배구조의개선방향을제시할것이다. 제 1 장서론 7

17 제 2 장 기금운용지배구조논의배경과중요성 제 1 절국내공적연금유형과변화추세 지배구조재편논의는지배구조개선을통해기금운용의성과가개선될수있다는전제에기반한다. 그런데기금운용의성과를무엇으로인식하는지는공적연금이각사회에서담당하는역할과사회구성원이공적연금에대해갖고있는기대에따라달라진다. 또한그것이무엇이든, 성과역시공적연금의구조와사회적환경에영향을받게된다. 따라서기금운용성과와지배구조간의관련을이해하기위해서는양자의중심에있는공적연금의제도적특징을이해하는것이선행돼야한다. 그런데국민연금의특징은다른국가와의상대적비교를통해효과적으로이해될수있는만큼, 공적연금제도의대략적인유형을파악하고, 변화의추세를살펴보는것이유용할것이다. 특히제도유형의변화가인구구조의변화나경제성장률의장기적추세와관련이깊은이상, 오랫동안제도를유지해온국가에서변화를추구하는방식은우리에게도유사한함의를가질가능성이높다. 근래관찰되는제도변화의흐름은무엇보다고령화로인해제도의지속가능성이위협받게되자이에대응하기위해나타난시도들이다. 확정급여형 (DB) 에서확정기여형 (DC) 으로의전환, 운용수익으로국민들의보험료부담을감소시키기위해적립금비중을제고하는것등이대표적인흐름이다. 8 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

18 그리고이러한흐름들은공적연금의전형적인형태가부과식확정급여형연금이라는고정관념을약화시키고있다. 인구구조와경제상황에따라공적연금제도가변화하고있다는것은공적연금의성격이고정된것이아니라끊임없는적응과조정이필요한영역이며, 이에따라기금운용의목표역시조정되고있다는것을의미한다. 1. 연금유형의구분 공적연금제도는기본적으로재분배기능과보험적기능으로구성되는데, 재분배기능은모든수급자에게최소한의생활수준을보장할수있도록고안한부분이며, 보험적기능은은퇴이전생활수준의일정비율을은퇴후보장하기위한부분이다. 보편적제도로서의성격이강할경우재분배부분의비중이크고, 직역별전통이강할경우이전생활수준보장부분이커서은퇴전소득수준의차이가은퇴후에도유지되는구조이다. 세대간관계와세대내관계가구현된방식에따라공적연금을구분하는방식역시유용하다. 확정급여형 (Defined Benefit) 또는확정기여형 (Defined Contribution) 의구분은세대내배분방식을나타낸다. DB형은기금운용결과및시장여건에관계없이일정한연금급여를보장받는방식인데반해 DC형은가입기간중에납부한보험료와운용수익의합계에기초하여연금수급액이결정된다. DB형은투자수익과소득변화에민감하지않고경제활동인구비중이높은인구구조에서유리한반면고령화의영향을크게받으며, 보험료와급여수준을조정하기어려워재정문제의해결능력이낮다는특징을갖는다. 이러한어려움으로인해고령화에직면한다수국가들은 DC적요소를가미하는방식으로제도변화를꾀하고있다. 기금운용은 DB형에서보험료인상부담을완화시켜주는중요성을갖는데비해적립금에의존하지않는 DC 형에서는큰의미를갖지못한다. 스웨덴과이탈리아는 1990년대연금개혁을통해기존의 DB 방식을 NDC 방식으로전환함으로써급여와기여간의연계를강화했다. 스웨덴의경우 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 9

19 보험료 18.5% 중 16% 를가상의개인계정형태의비례연금에적립하도록했는데, 2 이는개인의공적연금기여기록이퇴직시까지그개인의가상저축액으로남는방식으로서부과식공적연금에 DC형의요소를결합한것이다. 연금액은생애동안기여한보험료와이자등을합산한금액인연금자산을퇴직시점에세대별로적용되는기대여명등으로나누어산정한다. 이방식에서는동일기간동안동일기여금을납부해도기대여명에따라수급액이달라지기때문에연금재정충격을흡수할수있게된다. 3 독일은 2003 년연금개혁을통해급여산정공식에인구구조변화와노동시장변화를반영한지속성계수를산입해장기적으로급여수준을실질적으로축소했는데, 이는실질적으로 DB형공적연금을 DC형으로전환해국가로부터개인으로위험을어느정도이전하는구조적변화이다. 일본역시 2004년연금개혁을통해기존의물가연동에더해, 임금수준에인구노령화를반영한거시경제상황을추가연동시켜 ( 매크로경제슬라이드 ) 급여수준을낮추면서사실상 DC형으로전환한바있다. 4 부과방식 (pay-as-you-go) 과적립방식 (funded system) 으로대표되는재원조달방식은세대간관계를나타낸다. 부과방식은가입자세대가가입시점으로부터보험료로납부한금액을현노령세대에게연금급여로지급하고, 본인들의노후보장은미래의경제활동인구가부담하는보험료에의존하는재정방식이며, 적립방식 (funded system) 은가입자세대가가입시점으로부터보험료로납부한금액과기금에서발생한이자수입을합한총액을적립 운용했다가그세대가수급하게되는총연금액을충당하는재정방식이다 ( 한국경제 60년사편찬위원회 [2010]). 즉, 부과방식은급여에필요한 2 나머지 2.5% 는적립식개인계정인 premium pension 에적립되어개인이선택한펀드등에투자되고시장성과에따라급여액이결정되는등공적연금중심노후소득보장체계에서민간부문의비중을증가시킨부분적민영화또는다축화 (multi-pillar) 이다. 3 기여금은개인별가상계좌에적립되고매년경제성장률을감안해정부가정하는가상이자율 (3 년실질소득상승률 ) 이적용된다. 개인이지급받는연금액은총적립기금을퇴직시점의기대여명으로나눈값이된다. 연금지급이시작된후의연금액역시경제성장률과물가지수에따라변동하는구조로실질경제성장률이잠재성장률보다낮을경우연금액인상이물가상승률에도못미쳐실질가치가하락하게된다. 4 지속성계수는가입자수와수급자수비율을반영해가입자수증가가자동적으로연금급여를하락시켜지속가능성을높이는장치. 10 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

20 재원을현재의노동시장에서조달해세대간자원이전에의존하는반면, 적립식은각개인의적립금을기반으로자본시장에서비용을조달하는방식이다. 적립식은급여지출에필요한만큼을모두적립해나가는완전적립방식과일부만을적립하는부분적립방식으로구분된다. 적립방식은급여수준등제도변화의영향을크게받지않고기금을안정적으로운용할수있으나거대기금을운용하는부담이지워진다. 기금운용의중요성이큰적립방식에비해부과방식에서는완충목적의준비금 ( 적립금 ) 을보유한다해도규모가크지않아기금운용성과가큰의미를갖기는어렵다. 그런데실제로는부과방식과적립식을어느정도혼합한형태가보편적이다. 원칙적으로부과방식은매년도연금지급소요액을그전년도에연금보험료로지급하는것이나, 부과방식의공적연금도수년치에해당하는금액을적립해놓는다. 적립방식도부과방식적요소가일부가미된부분적립방식 (partially-funded system) 이일반적이다. 결국두가지방식이혼합된방식하에서고령화로인한재정압박을완화하기위해서는급여수준을낮추거나연금지급개시연령을올리는등급여지출을축소시키는방법과보험료를인상하는방법, 기존적립금의투자수익을높이는대안등이요구된다. 우리나라국민연금은불안정한부분적립방식으로서시행초기에는적립금이쌓여안정적운용이가능하지만, 급여가본격적으로지급되는제도성숙기에는저부담-고급여의급여구조로인해심각한재정압박을받는구조이다. 2. 연금제도의변화추세 통상적으로부과방식 DB형이공적연금의표준형이라간주되지만, 현재의지배적인형태역시인구구조와경제환경변화에따라진행되어온지속적전환과정의일부라는점에주목하는것이필요하다. 공적연금을조기에도입한대표적인국가들은적립식으로연금제도를시 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 11

21 작한후 1,2차세계대전으로적립금의실질가치가하락하거나지출이확대되면서불가피하게부과방식으로전환했다. 전후경제성장률이높았고많은경제활동인구가소수고령인구의연금급여를충당하는인구구조속에서부과방식은용이한선택이었다고할수있다. 그러나근래고령화로인한연금지출이급증해세대간형평의문제가심화되면서적립식의필요성이다시커지고있다. 그러나확정급여형연금의경우부과식으로부터적립식으로의개편이시도되는경우에도완전적립식으로나아가지는못하고부분적립식에그치는추세이다. 이는현재의노동인구가자신의급여와현수급층의급여를모두부담해야하는이중부담으로인해부과방식을완전적립식으로전환하는것이현실적으로어렵기때문이다. 연금제도의유형이변화해온대표적인사례로독일을들수있다. 세계최초로근대적의미의공적연금제도를도입한독일은 1889년완전적립식으로출발했다 년당시연급여지출의 9배에해당하는적립금을축적했다가 1차대전시기이를전부소진한바있다. 1957년공식적으로부과방식으로전환한후 10년에걸쳐기존적립금을지출해 1969년완전부과방식으로전환했다. 인구고령화와연금지출의관대성으로재정상황이악화되어급여수준과임금연동방식을그대로유지할경우 2035년에보험료율이 40% 를넘어야할것으로추정돼 1992년연금개혁을성사시킨바있다. 2001년리스터연금개혁등완전부과식에서적립식연금을포함하는다축 (multipillar) 연금체계로전환되었다. 2013년보험료율은 18.9% 이다. 스웨덴은 1913년정부재정으로조달하는빈곤노인대상기초연금과보험료기반의적립식부가연금을도입했다가 1935년정부의추가재정지출없이도급여를확대하기위해부과방식으로전환했다. 2차대전후에는기존기초연금과기여연금을통합해보편적기초연금 (AFP; peaple s pension) 으로재편했다. 1960년대에는 2층의비례연금인공적소득비례연금 (ATP) 을도입했는데, 재정방식은약간의완충적적립기금 (buffer fund) 을보유하는 5 공적연금의기원은비스마스크를훨씬앞선다. 군인연금은로마제국의확장과유지에핵심적인역할을담당한제도적장치로알려져있다 (Clark et al.[2003]). 12 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

22 수정부과방식을택했다. 1990년대에연금개혁으로급여방식을 DB에서 DC 로전환하는데성공했으나, 이중부담문제로재정방식은적립식으로전환하지못했다. 단, 국가경쟁력을위해보험료를 18.5% 에고정시키는것으로결정했다. 프랑스는 1910년적립식개인계좌형연금을도입했으나 1934년실업구제를위해공공사업에연금기금을사용하면서위기를맞은후, 1941년비시정부는기존시스템을포기하고부과방식으로전환한바있다. 영국은정치권의영향력때문에부과방식으로시작한예이다. 전체근로자에게적용되는국민보험은 1946년사회보험법으로도입됐는데, 애초의구상자인베버리지는베버리지보고서에서 20년에걸쳐기금을적립해노령연금을지급하는것으로설계한바있다. 그러나즉시노령연금을지급해야한다는압력이정치권에서거세지면서부과방식으로출발했다. 현재유럽의공적연금에서는부과방식 DB가일반적이며, 구소련을비롯한동구권에서는국가예산으로 DB형을운영했다가동구권패망후에 DB와 DC의혼합형으로대체하는추세이다. 미국의노령연금 (OASDI) 은적립식으로시작되었다가 1939년부과방식으로전환되었는데, 1983년다시적립식요소를가미해수정부과방식으로전환한바있다. 일본은 2004년급여의자동조정장치를통해 NDC로전환하면서향후 100 년간의재정균형을목표로연금보험료를인상해적립식성격을강화했다. 보험료는 2017년 18.3% 까지순차적으로인상하고그후에는고정시키는것으로책정되었다. 싱가포르, 홍콩, 말레이시아등동남아국가에서운용하는국가관리개인계좌형기금 (provident fund) 은의무가입의 DC형이다. 중미와남미에는거시경제운용실패나화폐가치하락, 정치적개입등의이유로약속된급여의지급이불가능해져 DB를개인계좌식 DC형으로대체한사례들이존재한다. 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 13

23 제 2 절연금유형과의연관속에서본기금운용지배구조의중요성 1. 지배구조와운용성과 보험료인상에대한가입자와사용자의저항, 급여수준인하에대한노후소득보장후퇴의부담등으로인해공적연금운영주체인정부로서는기금의투자수익을제고하는것이중요해진다. 더구나인구구조고령화에따라재정압박이가중되는상황에서연금급여를약속대로지급하기위해서는효과적운용을통해기금운용의성과를높일여지가있는지가우선적인관심사항이다. 기금운용의효과성과효율성을높일수있는가능성이타진되는영역은주로기금운용의지배구조영역이다. 지배구조에대한관심은 2000년대들어엔론등대규모의회계부정사건과함께기업지배구조의투명성차원에서크게주목받은바있는데, 대표적인기관투자자인공적연금의경우이러한흐름과운용성과제고의필요성이결합되어지속적인관심의대상이되고있다. 2000년대이전에는공적연금의적립금운용이유용한지에정책적관심이향했던것과달리근래에는고령화흐름속에서적립금의유용성이인정되면서적립금을어떻게운용할것인지로정책의초점이이동했다고볼수있다 (World Bank[2004]). 이러한흐름을촉진한것은기금운용지배구조와운용성과에관한경험적연구들인데, 다수의연구들이선진적인지배구조가성공적인운용성과로이어진다는관찰을제시하고있다. 우선상황변화에따라투자전략을유연하게구사할수있는지와운용성과가상관관계를갖는다는관찰은공적연금지배구조가운용성과에영향을미치는경로를나타낸다 (Useem and Hess[2001]). 독립적인성과평가체계가정립되었는지, 변화하는환경에맞춰자산구성을변화시킬수있도록투자에대한외부적제약의정도가약한지등구체적인특성으로지배구조의선진성을측정할경우장기투자와주식및해외투자비중이증가하는등 14 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

24 기금지배구조와전략적자산배분과의관계가밀접하고, 운용성과에긍정적인영향을미치는것으로나타난다 (Useem and Mitchell[2000]). 전략적자산배분이기금운용성과에미치는영향을관찰한결과들역시운용성과에서지배구조가갖는중요성에대해직접적인함의를제공한다. 전략적자산배분은기금의장기적인자산구성비율을정하고개별자산집단이취할수있는기금투자비중의한계를중기적으로결정하는과정인데 ( 한성윤 [2001]), 전략적자산배분은자산구성의유연성과탄력성을보장해운용수익의변동성을설명하는중요한요소라는것이다. 사적연금기금지배구조와기금운용성과에관한실증분석결과는운용수익의변동성을설명하는데있어자산배분이 90% 이상의설명력을보인다는결과를제시하고있다 (Brinson et al.[1991]). 이는공적연금기금운용에관한의사결정을책임지는지배구조의형태에따라기금의장기적인운용성과를결정짓는자산구성의변동범위가결정된다는점에서전문성과독립성이중요하다는점을시사한다. 2. 기금운용과연금유형 운용성과는수익률에만국한되지않는다. 통상운용성과를평가함에있어중요한것은불필요한위험 (undue risk) 을결부시키지않은수익률이다. 그런데이에대한평가는감내할만한위험이어느정도인지에따라달라지며, 이는제도유형에서발생하는차이이다. 따라서운용성과를어떻게측정해야하는지를판단하기위해서는제도유형과기금운용이갖는관련을이해하는것이필요하다. 운용성과와연금유형간의관계는두가지측면에서파악하는것이필요하다. 첫째는기금운용의성과가각연금유형에서갖는의미이며, 두번째는기금운용성과를우선시할수있는여건이연금유형에따라달라진다는점이다. 우선기금운용의성과는적립식과부분적립식에서중요한의미를갖는다. 순수한의미의부과방식은각시점의연금수급자에대한급여소요분을 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 15

25 매년노동시장으로부터보험료로충당하기때문에미래지출에대한보험료부과는없으며, 최소한도의지불준비금을제외한별도의적립기금은존재하지않는다. 따라서기금운용이라는개념이불필요하다. 반대로순수한의미의적립식은가입자의퇴직률, 사망률, 보수인상률, 연금급여수준및시장이자율등을고려하여보험계리적균형을유지할수있는보험료수준을결정해이를기금에적립해가는방식이다. 부과방식에비해적립방식은가입자의기여와급여간의보험계리적균형이중시된다. 그러나완전적립이나부분적립등적립식요소를가진공적연금의경우재정이악화돼급여수준이나보험료부담을조정해야할상황에닥쳐서도, 노후소득보장목표의훼손에대한우려나가입자의저항때문에조정이용이하지않다. 공적연금기금의운용수익률을높이는것은이러한구조속에서가장정치적으로저항이약한대안이라할수있다. 수익성을제고하면보험료율증가부담을완화시키고장기적으로는급여수준을높이는것이가능해지기때문이다. 한편, 불안정한부분적립식에서는연금제도의발전단계에따라운용성과뿐아니라금융시장에미치는영향도중요하다. 장기균형을가능케하는보험료수준을유지하는부분적립식이아니라보험료에비해급여가큰부분적립구조라면, 적립금이축적되다가일정기간이후축소되는것이불가피하다. 이경우인구구조고령화속도에따라최대규모에서고갈시점까지급속도의매각이이루어질수있기때문에매각시점을적절히관리해금융시장에미치는부정적영향을최소화하는역할도중요하다. 우리나라의국민연금이그대표적인예이다. 두번째로살펴봐야하는것은연금유형에따라기금운용성과를바라보는관점이다를뿐아니라이에관한공감대형성이어려울수있다는점이다. 이는해당국가에서기금을형성하는연금제도의역할이무엇인지와관련된다. 이를살펴보기위해서는대략적인유형화가필요한데, 일반적으로노후소득보장체계는제공주체에따른구분 ( 축, pillar) 과연금의내용에따른구분 ( 층, tier) 이병존할때종합적인구분이이루어진다. 16 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

26 [ 그림 2-1] 연금유형의개념도 자료 : Immergut and Anderson(2006). 각국가의공적연금은전체노후소득보장체계에서첫번째축 ( 공적제공 ) 을이루는데, 연금의성격상으로는 1층 ( 기초적생활보장을위한정액급여부분 ) 과 2층 ( 소득비례부분으로은퇴이전생활수준의일정수준을보장하는부분 ) 으로구성된다 ( 그림 2-1). 6 이중재분배를통한 1층부분은가입자에게최소한의생활을보장하기위한부분으로서지급의불확실성을용인하는정도가사회적으로매우낮다. 즉, 투자의허용위험한도가낮은것이다. 이는일반가계에서최소한의생활유지를위한자금을위험자산에투자하지않는성향과도일맥상통하는부분이다. 따라서적립기금이각국노후소득보장체계의소득비례부분에국한되는 년대중반세계은행이 3 축형 (three-pillar) 노후소득보장체계를제안한이래이는공사연금체계를이해하는주요틀이되어왔다. 초기 3 축형은고령빈곤방지를위한최소한의강제식부과형 (PAYG) 공적연금을 1 축, 은퇴전소득에연계해급여가책정되는 2 축, 1 축과 2 축을보완하는자발적개인연금인 3 축으로구성되었다. 이후 0 층 ( 빈곤층에국한된빈곤완화목적의최소연금 ) 이추가되고 1 층의기초연금수준에대한의견이분화되는등세계은행이나 ILO 등연구기관에따라노후보장체계의설계가진화돼왔다 (Immergut and Anderson[2006]). 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 17

27 지, 기초보장부분을포함하는지여부는운용에있어수익성과안정성중어느것을얼마나중시하는지에큰영향을미친다. 2층연금의역할을담당하는네덜란드 ABP나미국 CalPERS의경우기금운용의목표를수익성제고로선명하게천명하고있다. 반면, 우리나라와같이국민연금이 1층과 2 층을구분하지않은형태로포괄하는경우운용성과를무엇으로측정할것인지에대한공감대형성자체가어렵다. 이러한점은기금운용방식에대한의사결정에있어가입자의대표성이존중되어야할필요성으로이어진다. 제 3 절국민연금기금운용지배구조의중요성 1. 국민연금기금개괄 국민연금기금규모는 2013년말 484조원에이른다. 7 이중연금보험료는 333조원, 기금운용수익금은 150조원이다. 컨설팅기업인 Towers Watson 에따르면우리나라국민연금기금은 2013년말기준으로세계공적연금기금중에서는네번째에이르는큰규모이다 (Towers Watson[2014]). 뿐만아니라, GDP 대비규모역시커서인구천만이상국가로한정할경우네덜란드 ABP를제외하고는가장높은수준이다 ( 표 2-1). 국민연금기금규모는 2013년말기준으로주식시장시가총액의 32.7% ( 코스피의 36.6%), 채권시장발행잔액의 28.3% 에해당한다. 8 이중국내주식투자액은 83.9조원으로전체주식시장시가총액의 6.4% 이며, 코스피시가총액대비로는 7.2% 이다. 국내채권투자액은 238.2조원으로채권시장발행잔액의 15.8% 에해당하는규모이다. 7 국민연금공단국민연금연구원, 2013 국민연금통계연보, 채권정보센터 ( 접속일자 : ). e- 나라지표 ( 접속일자 : ). 18 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

28 < 표 2-1> 상위 10 개연기금 (Pension Funds) 규모와 GDP 대비비중 (2013 년도기준 ) 전체순위 연기금명칭 국가 규모 ( 백만 US 달러 ) GDP 대비 (%) 1 GPI(Government Pension Investment) 일본 1,221, GPF(Government Pension Fund) 노르웨이 858, ABP 네덜란드 415, 국민연금 (National Pension) 한국 405, 연방퇴직저축 (Federal Retirement Thrift) 미국 375, CalPERS(California Public Employees) 미국 273, CPPIB(Canada Pension) 캐나다 206, National Social Security 중국 205, Central Provident Fund 싱가포르 200, PFZW 네덜란드 199, 주 : 1) OECD(2013) 에따르면, 미국의 SSTF(Social Security Trust Fund) 가 2012 년도기준 2,732.3(10 억 US 달러 ) 으로자산규모 1 위이며, GDP 대비비중은 17.5% 임 ; 사우디아라비아의 GOSI(General Organisation for Social Insurance) 는 448(10 억 US 달러 ) 로 GDP 대비비중은 66.9% 임. 2) GDP 는 World Bank(2014) 의수치활용. 자료 : Towers Watson, The world s 300 largest pension funds year end 2013, OECD, Annual Survey of Large Pension Funds and Public Pension Reserve Funds Report on Pension Funds long-term investments, World Bank, GDP 2013, 2014( 접속일자 : ). 국민연금의특성중주목해야하는부분은향후의급격한규모변화가능성이다. 2013년 제3차국민연금재정계산장기재정전망결과 에따르면국민연금기금은지금의제도적틀을유지할경우향후 50년에걸쳐급격한확장과축소를겪게된다. 국민연금장기재정추계 에따르면, 적립금은급격히확대되어 2035년에 GDP 대비 49.4%, 2043년에 2,561조원으로최대규모에도달, 2044년수지적자가처음발생한후급격히축소되어불과 16 년만인 2060년에적립금이소진된다는것이다. 이는현재에도국내주식시장의 30% 를넘는기금규모가더대형화된후급속히유동화되면서자본시장에대한영향력과충격이예상된다는문제로서다른나라에서대처하거나직면하지않았던어려움이다. 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 19

29 [ 그림 2-2] 적립금규모추이예측 적립기금 ( 조원, 좌축 ) GDP 대비적립기금 (%, 우축 ) 자료 : 국민연금재정추계위원회, 국민연금장기재정추계, 국민연금기금운용지배구조논의 가. 지배구조개편논의에서운용성과제고목표가갖는중요성 공적연금기금은기금조성의제도적인측면과기조성된기금의운용과관련된측면으로나누어접근할수있다. 전자는보험료및급여수준등공적연금제도의목적을달성하기위한재원조성및유지와관련되며, 후자는제도의특성과급여내용을주어진것으로보고조성된기금의운용과관련한권한과책임의분배구조를설계하는것이라할수있다. 국민연금기금운용과관련해그간자주지적되어온것은기금운용에서가장핵심적인역할을담당하는기금운용위원회의전문성과독립성결여로인해안전자산위주의자산운용에치중하고있다는비판이다 ( 원종욱외 [2013]). 근래국민연금기금운용지배구조선진화필요성이특히주목받게된것역시운용수익제고의기대효과가부각되었기때문이다. 자주회자되는내용은기금투자수익률 1%p 상승시, 수지적자발생이 2051년으로, 기금소진시점이 2068년으로 8년미뤄진다는점이다. 더불어 20 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

30 이것이보험료를 2%p 인상하는것과같은효과라는점도제시되고있다. 9 즉, 공감대를형성하기어려워보험료인상이번번이좌초되는상황에서기금운용의효율성을제고해보험료인상과같은효과를거둘수있다면, 그리고현재의기금운용지배구조가수익률제고를억제하고있다면, 지배구조개선을적극적으로추구하는것이필요하다는것이다. 그런데여기서간과하지말아야할점은투자수익률제고필요성을지배구조개선필요성으로곧장연결시키기어렵게하는국민연금의제도적특성이다. 우선국민연금의현재모습을고정된형태로간주하는것이적절하지않다는점이다. 국민연금제도는순수한형태의부과방식이나적립방식에속한다고보기는어렵다. 흔히국민연금제도를부분적립방식이라간주하나, 이것이국민연금의제도적유형을표현하지는못한다. 1988년국민연금도입시완전적립에필요한보험료수준에크게미치지못하는수준을책정한것으로보아당시제도의설계자들로서는일단낮은보험료로시작해어느정도적립금을축적한후보험료를올려적립식으로향하든지, 급여와기여의불균형이방치되어궁극적으로부과방식으로전환하게될가능성을모두예상했을것으로추측된다. 국민연금에내재된구조적불균형은두번의연금개혁을거치면서도해소되지못했다. 이는재정안정화를위한개혁을추구하면서도구체적인재정목표에입각하지못하고무원칙한조정만이이루어졌기때문이라평가되며 ( 문형표 [2007]), 지배구조상의문제를포함한많은문제의근원이되고있다. 즉, 현재의국민연금은빠르게형태를전환하고있는제도로서특별한변화없이현재의급여-기여불균형이유지될경우기금고갈후완전부과식으로귀결돼 24~25% 의보험료를감내해야하는반면, 보험료를조정해장기균형 (steady-state) 에가까워져야부분적립형이라는유형을지속할수있게된다. 보다근본적으로스웨덴이나독일, 일본과같이인구구조변화와거시경제적상황을반영한자동조절장치 (automatic stabilizer) 를제도 9 국민연금재정추계위원회, 국민연금장기재정추계, 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 21

31 에내장할경우 DC형이나 NDC형으로전환해제도의지속가능성문제를상당정도완화하는것을기대해볼수있겠다. 여기서중요한점은우리나라국민연금제도가현재제도적불균형을해소해야할지점에도달했으며, 이러한여러제도개혁대안중어느것도배제되지않은상태라는점이다. 또한국민연금은법률에의해장기균형을지향하며, 이를위한제도조정의무가명시되어있기때문에재정개선을위한제도개선이요구됨에도불구하고지연되는실정이다. 10 따라서기금의고갈시점을늦추기위한운용성과제고를위해, 또는급속한기금유동화가금융시장에미칠충격을완화하면서기금을관리할능력을제고하기위해기금지배구조의재편이필요하다는주장은국민연금제도개선의필요성을인정함에도불구하고그것이이루어지지않을경우를상정한비관적시나리오라할수있다. 두번째고려해야할점은앞에서살펴본것처럼국민연금의제도적유형상수익률제고가단일한목표로제시되기어렵다는점이다. 앞에서살펴봤듯이공적연금은기초보장과소득비례방식을통한은퇴전생활수준의일정비율유지의두가지기능을담당하는데, 국민연금은대부분의국가들과달리기초보장기능과소득비례생활수준유지기능을구분하지않고합쳐놓은형태이다. 이중소득비례부분은어느정도의위험을감수하면서투자수익을추구하는것에큰이견이없을것이나기초보장부분에있어서는위험자산에투자하는것이사회적인우려를불러일으킬수있다. 따라서국민연금의경우기금운용의목표로서수익률이어느정도나큰비중을차지해야하는지에 10 제도개선의무가명시된관련규정은국민연금법에서찾을수있다. 국민연금법제 4 조 ( 국민연금재정계산및장기재정균형유지 ) 1 이법에따른급여수준과연금보험료는국민연금재정이장기적으로균형을유지할수있도록조정 ( 調整 ) 되어야한다. 2 보건복지부장관은대통령령으로정하는바에따라 5 년마다국민연금재정수지를계산하고, 국민연금의재정전망과연금보험료의조정및국민연금기금의운용계획등이포함된국민연금운영전반에관한계획을수립하여국무회의의심의를거쳐대통령의승인을받아야하며, 승인받은계획을국회에제출하고대통령령으로정하는바에따라공시하여야한다. 3 이법에따른연금보험료, 급여액, 급여의수급요건등은국민연금의장기재정균형유지, 인구구조의변화, 국민의생활수준, 임금, 물가, 그밖에경제사정에뚜렷한변동이생기면그사정에맞게조정되어야한다. 22 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

32 대해서는가입자간의사회적합의과정이필요하다. 이러한점을고려할때기금운용지배구조개선의필요성은제도유형변화의가능한방향들을배제하지않으면서, 그리고기금운용의목표를수익률제고만으로국한하지않으면서판단돼야할것이다. 그런데가입자와수급자들이민주적의사결정과정을통해수익성과안정성의상대적비중을어떻게배분할것인지를결정한다하더라도운용의전문성은여전히중요하다. 가입자들의합의가반영되는절차를거쳐허용위험한도가결정된후그에따라수익률과위험의조합 (mean-variance combination) 을적절히결정하는역할은기금운용에있어가장중요한역할이며고도의전문성이요구되기때문이다. 이는투자가능영역중위험과수익률의가능한최선의조합을선택했는지의문제라할수있다. 특히향후금융시장환경변화와영향력증가에대처해신축적이고신속하게대응할수있는지배구조인지는여전히중요한판단기준이다. 금융시장에서의비중이확대된다는것은국민연금의투자결정으로인해거시경제와금융시장에부정적영향을최소화해야할능력이확보되어야하는동시에, 위험을분산시키기위한해외투자비중증가필요성도증가하기때문에기관투자자로서의글로벌관점을갖춘고도의전문성을필요로한다. 더구나제도개선이이루어지지않을경우급속한기금유동화에직면하게될텐데, 이경우막대한규모의주식이매각됨으로써기업가치가동반하락하는등의부작용이예상된다. 이러한부작용을최소화하기위해서는기금규모변화의단계별로탄력적이고전문적인대응이필요할뿐아니라장기적으로이를반영한투자다변화가필요할것이다. 이는의사결정자전문성에더해이들이민첩하게시장상황에대응하기위해최선을다하게하는구조의중요성으로이어진다. 또한금융시장의영향력이확대되고있는상황에서투명성의확보역시중요하다. 금융시장가격에미치는영향이증가할뿐아니라, 주식매입을통해국내주요주식에대한점유비중이증가함과동시에개별기업에대한영향력도증가하게된다. 이러한결정이운용자의사적인이해를추구하거나정부의인위적인기업통제수단으로작용하는것이아니라가입자의 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 23

33 이해를제고하기위한결정이기위해서는투명성을확보하는장치들이중요성을더하게된다. 결국현재의국민연금기금운용지배구조속에서관련주체가외압에휘둘리지않으면서투명한방식으로고도의전문성을발휘하게할수있는구조와조건이갖추어졌는지가지배구조개선의필요성을판단하는잣대가돼야할것이다. 그리고이러한점을사후적으로점검하고평가하거나감사하는구조가마련되어있는지역시기금운용지배구조논의의핵심적인영역이다. 나. 기금운용방식과성과에관한개괄적평가 이러한점을고려하면서투자수익률을주요해외기금과비교해본다면 < 표 2-2> 와같다. 주요연도와 5년, 10년수익률을비교할경우비교연도의범위를어떻게설정하는지에따라상당한차이가나타난다. 금융위기시기의특수성을고려한다면 2008년과 2009년을단일연도로비교하는것이큰의미를갖기어려울텐데, 보다장기로시점을넓힐경우 5년수익률은낮은반면, 10년수익률은상대적으로뒤지지않는수준이다. < 표 2-2> 주요연기금의수익률비교 주요연도의수익률 연평균수익률 년 10년 국민연금 -0.2% 10.8% 4.2% 5.6% 6.1% GPIF( 일본 ) -13.9% 6.7% 18.5% 6.3% 4.0% GPF( 노르웨이 ) -23.3% 25.6% 15.9% 12.0% 6.3% ABP( 네덜란드 ) -20.2% 20.2% 13.7% 11.2% 6.9% OASDI( 미국 ) 4.8% 4.6% 3.7% 4.4% 4.6% CalPERS( 미국 ) -27.8% 12.1% 16.2% 10.9% 6.9% CPP( 캐나다 ) -14.5% 5.6% 22.2% 10.4% 7.5% 자료 : 국민연금공단, 국민연금기금운용관련설명자료, 국민연금 5 년수익률은보건복지부, 2014 년 12 월국민연금기금운용현황, 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

34 기금운용에있어개선의여지가있는지를엄밀히판단하기위해서는보 다심층적인분석을통한본격적인연구가필요할것이나, 11 여기서는개략 적인수준에서국민연금기금의자산구성과일부자산군의수익률을비교해 가능한함의를도출해보려한다. 자산운용에있어일반적으로동의되는바는자산배분전략이자산축적단 계에따라달라지며, 기금축적이성숙기에도달하기이전에는주식비중의 확대를공격적으로추진하는것이유용하다는것이다. 이는현금유출에대 응하기위해채권보유비중을늘려야하는기금유동화시기와달리, 수지 전환이발생하는 2043 년까지는적립금의수익금이나원금을사용할필요가 없으므로보유기간이길수록수익률이높아지는장기투자의이점을충분히 활용해적극적인투자를하는것이필요하기때문이다 ( 박창균 [2007]; 박태 영 [2011]). 그런데현재 (2013 년말 ) 국민연금의채권보유비율은 60.4% 로 ( 이미제도 성숙기에도달한 ) 일본을제외하고는해외주요기금에비해월등히높은 수준이다 ( 본보고서의제 4 장참조 ). 또한 2004 년 국민연금중장기기금운 용마스터플랜 에서국민연금의이상적인해외투자비중을 38% 로제시하 고 2014 년까지의목표를 25% 로권고한것을고려하면 ( 박창균 [2007], p.111), 해외투자비중역시낮은편으로판단된다 ( 그림 2-3). 그런데해외투자등특정자산군의비중만을강조할경우이를통한성 과보다비중에만주목하게될위험도존재한다. 물론해외투자나대체투자 의비중도투자성향을반영하는지표가될수있으나, 이를통해거둔투자 성과도함께고려되어야할것이다. < 표 2-3> 은국민연금기금의해외투자, 대체투자수익률을해외주요연 기금과비교한결과이다. 국내주식에비해해외주식은높은수익률을보이 11 여러가지요인과불확실성이개입하기때문에기금운용성과를평가하는것은용이하지않다고알려져있다. 1) 성과지표와시계 (time horizon) 에따라결과가가변적이고, 2) 외적환경요인인금융시장불확실성으로인한운용수익률변동성이커서의미있는추론이어렵고 (very high noise-to-signal ratio), 3) 기준점 (benchmark) 의설정이나수익창출요인의분해방법에따라운용성과의크기나요인특정이임의적일수있기때문이다. 또한성과의평가에더해그원인을실증적으로규명하는것은더욱어렵다고할수있다. 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 25

35 [ 그림 2-3] 국민연금기금자산구성 (2013 년말기준 ) 주 : 1) 국내채권등 에는 국내채권 과 단기자금 포함 ; 복지부문 은복지타운 ( 청풍리조트 ), 보육 노인시설대여, 신용회복지원자금, 노후긴급자금 ( 실버론 ); 기타부문은회관취득비, 임차보증금, 기금보관금임. 2) 대체투자 는상장주식, 채권등전통적금융상품에대한투자에대비되는개념으로서현재국민연금기금은부동산, 사회간접자본 (SOC), 사모투자 ( 벤처, CRC, Private Equity) 등에투자하고있음. 자료 : 국민연금공단국민연금연구원, 2013 국민연금통계연보, 국민연금공단국민연금연구원, 2013 국민연금생생통계, < 표 2-3> 주요연기금의주식 ( 해외, 국내 ) 과대체투자 1 년수익률 연기금 ( 국가, 기준시점 ) 수익률 (%) 해외주식국내주식대체투자 전체 국민연금 ( 한국, 2014년말 ) CPPIB( 캐나다, 2014년 3월말 ) CalPERS( 미국, 2014년 6월말 ) GPIF( 일본, 2014년 3월말 ) AP1( 스웨덴, 2014년말 ) 주 : 1) CPPIB, AP1 의대체투자수익률은세부자산별수익률수치를각자산의비중으로가중평균하여계산. 2) AP1 의해외주식수익률은선진국주식수익률 10.4% 와신흥국주식수익률 21.1% 를자산비중 ( 각각 24.7%, 10.1%) 으로가중평균하여계산. 자료 : 국민연금 : 접속일자 : CPPIB: 2014 Annual Report ( 접속일자 : ). CalPERS: Comprehensive Annual Financial Reports, 2013, 2014 ( 접속일자 : ). GPIF: Review of Operations in Fiscal 2013 ( 접속일자 : ). AP1: Annual Report 2014 ( 접속일자 : ). 26 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

36 < 표 2-4> 국민연금기금자산비중추이 2008년말 2014년 9월말 2019년말 ( 목표 ) 주식 대체투자 19.8% 40.3% 45% 이상 채권 81.2% 59.7% 55% 미만 해외투자 6.9% 20.8% 25% 이상 자료 : 국민연금공단, 국민연금기금운용관련설명자료, 기는하나, 주식투자전반이나전체수익률이다른연금기금에비해낮으며, 대체투자수익률도낮은수준이다. 즉, 현재국민연금기금의이들부문수익률은해외주요연기금에비해양호한수준이라보기는어렵다. 이는글로벌수준의투자역량을갖추었는지와관련될것이다. 투자행태의소극성과추종적행태역시그간자주지적되어온문제점이다. < 표 2-5> 는국민연금기금이다량보유한주식종목을제시하고있는데, 국민연금기금이 5% 이상보유한주식은시가총액 20위내 15개기업에이른다. 12 대표적으로, 2013년말현재삼성전자의국민연금기금포트폴리오내비중은 18.5% 로코스피시장내삼성전자비중 17% 를초과한다 ( 강대일외 [2014]). 이를투자행태측면에서파악하면다음과같다. 우선직접투자측면에서는국내주식중대형주보유비중이높은반면중형주, 소형주, 코스닥비중은매우낮은것으로나타난다 ( 강대일외 [2014]). 이렇게대형주투자에쏠리는현상은위험을감수하거나동급의위험대비고수익투자대상을적극적으로찾기보다수동적으로전반적추세에동승하는투자행태를시사한다. 국민연금위탁부문의과도한모멘텀추구성향역시같은맥락에서자주지적되어온문제점이다. 모멘텀추구성향이란과거성과가좋았던주식에더투자하고나빴던주식에덜투자하는관성적이고추종적인투자를의미 12 국민연금기금이 5% 이상의지분을보유한종목은 2014 년말현재 262 개로, 전체주식 2,035 종목시가총액 (1,336.8 조원 ) 의약 5.2% 에해당하며, 보유지분율이 10% 이상인기업은 56 개로상위 20 개종목중 2 개, 상위 100 개종목중 11 개이다. 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 27

37 < 표 2-5> 국민연금기금보유지분율 5% 이상의시가총액순위와규모, 보유지분율 (2014년 12월말기준 ) 시가총액상위 20위중보유종목 보유지분율 (%) 회사명 시가총액 (10 억원 ) 코스피시가총액대비비중순위 (%) 전체주식시장시가총액대비비중순위 (%) 7.00 삼성전자 ( 주 ) 195, 현대자동차 ( 주 ) 37, SK하이닉스 34, 한국전력공사 ( 주 ) 27, ( 주 ) 포스코 24, 네이버 ( 주 ) 23, 현대모비스 ( 주 ) 22, SK텔레콤 ( 주 ) 21, 기아자동차 ( 주 ) 21, 신한금융지주회사 21, KB금융 13, ( 주 ) 아모레퍼시픽 12, 엘지디스플레이 ( 주 ) 12, ( 주 )LG화학 11, 현대글로비스 ( 주 ) 10, 주 : 1) 국민연금기금의 2014 년말기준 5% 이상보유주식은금융감독원전자공시시스템 (DART) 에제출된 2013 년 1 월 1 일부터 2015 년 1 월 30 일까지의 주식등의대량보유상황보고서 를통해서파악. 2) 시가총액은한국거래소주식순위정보중 시가총액상 / 하위 에서 2014 년 12 월 30 일자이용. 자료 : DART 공시서류검색중 주식등의대량보유상황보고서 ( 접속일자 : ). 한국거래소주식순위정보중 시가총액상 / 하위 ( 접속일자 : ). 하는데, 이런투자성향이강하다는건어느정도안이하거나소극적인운용요소가있음을의미한다. 이는시장상황이좋을때는그기본적인성과가보장되는반면투자자본인의성과가다른투자자보다차이나게열등하게나타나지않는것을의도한행태로서국민연금기금의시장지배력을감안하면그소극성이더두드러진다고볼수있다. 현재국민연금기금위탁운영부문은모멘텀위주포트폴리오를구성하고있고, 주식선택능력 ( 알파 ) 에의 28 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

38 한초과성과는나타나지않는반면초과수익은전적으로모멘텀향방에의해결정된다고평가된다 ( 정문경 [2013]; 남재우 이인형 [2008]). 이러한관찰결과는국민연금기금운용에있어개선의여지가상당하며, 특히위험기피적성향과추종적성향이강하다는점을개괄적인수준에서나마보여주고있다. 이는최선의운용성과를내고있지못할가능성을시사하고있다. 앞에서언급한것처럼운용성과의원인을규명하는것은어려울것이나, 지배구조개편논의에있어서는이러한투자행태가지배구조의문제에서말미암은것인지를간접적으로나마판단하는것이필요하다. 이는제5장에서살펴볼현행지배구조문제점에서다시다루어질것이다. 제 2 장기금운용지배구조논의배경과중요성 29

39 제 3 장 공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 제 1 절공적연금기금운용지배구조의핵심요소 공적연금기금의소유자와운용원칙 공적연금기금운용의원칙을확정하기위해서는기금의주인, 즉누구의이해에복무하기위해기금을운용하는지가확정되는것이필요하다. 이는의사결정자가의사결정의비용을부담해야하는기금소유자의이해에복무하도록하기위해우선그소유자가누구인지가분명해야한다는의미에서선결되어야하는전제이다. 의사결정자가소유자의이익에반해사익 ( 私益 ) 을추구하지않도록유인구조를설계하는것이다음절에서다룰주인-대리인논의인데, 실제운용단계에서는법이나규제를통해천명되는것이중요하다. 현재는국민연금에공공성, 수익성, 안정성이명시되어있다. 여기서논란의여지가가장큰것은공공성이라할수있다. 공공성개념은다양하게해석될수있다. 수익성과안정성은지배구조내의사결정과정 13 연금기금의지배구조논의는기금을조성하는제도적인측면과조성된기금의운용측면으로나누어볼수있다. 제도적측면의지배구조논의는보험료및급여수준등재원조성및운영과관련된의사결정구조에대해서인반면, 기금운용의지배구조는제도적측면을주어진조건으로간주하고조성된기금의운용에집중해관계자의권한과책임, 역할을획정하는것이다. 30 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

40 에서가입자합의라는형식으로목표가설정될수있는데반해공공성은실제작동하는기금운용지배구조의외부에서명문화된규정으로부과된다는의미에서사전적논의가필요하다. 그런데공공성개념은기금의소유자가누구인지에대한관점에따라크게차이가난다. 이는기금운용의원칙을근본적인수준에서규정하는데, 소유자가누구인지는각국의법제도, 공적연금에대한인식, 공적연금의역할등에따라달라진다. 예를들어수급자를포함한가입자를소유자로설정할경우자산가치극대화가일반적인목표가되는반면, 국민전체를소유자로설정할경우다양한정책목표가삽입될여지가확대된다. 그리고기금소유자문제는국민연금의성격을어떻게규정할것인지와도연관되어다시운용원칙으로이어진다. 가입자의자산을맡아운용하는신탁자금 (trust fund) 성격을강조할경우, 수탁자가신인의무 (fiduciary duty) 를다하면서가입자에게최대수익을보장할수있는시스템을구축하는것이중요하다. 반면, 가입자외국민까지소유자에포함시킬경우기금운용의목표는확장될여지가존재한다. 궁극적으로누가공적연금의소유자인지는 저조한운용성과로말미암아기금재정건전성이악화되는데따른잔여위험을최종적으로누가부담하는지 로판단되어야할것이다. 이경우연금기금소유자는 1차적으로가입자와수급권자, 보험료인상을분담해야할사용자라하겠다. 그러나 DB 형에서보험료를올리거나급여를내릴수없을경우, 그리고미리정해진급여수준을제공하지못할경우국고로보충한다는지급보증이이루어져있다면납세자에게최종적책임이귀결된다고할것이다. 14 이점은최소급여가법에명시된 DC형에서도유사할것이다 (Hess and Impavido[2004]). 이와반대되는관점은기금소유자가납세자일반일뿐아니라, 공적연금기금이세대간의계약으로서그지속성이운용수익뿐아니라전체경제의 14 DC 형연금에서는운용성과가저조할경우급여액감소로귀결되기때문에수급자가잔여위험부담자이다. 가입자가투자결정을할수있는 DC 형의경우에는대리인문제가발생하지않을것이나가입자간에위험이풀링되는 NDC 형에서는 DB 형과마찬가지로수탁자와의대리인문제가발생하게된다. 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 31

41 고용과생산능력에달려있다는것이다. 이에따르면, 소유자의이익과사회의이익은구분되지않는다. 정책적목적으로 ( 재무적투자결정과배치되면서 ) 기금을사용하는것이용인될수있을것인지의문제가여기서직접파생된다. 15 국내에서 1998년이전경제부처가국민연금기금을정책자금으로사용하던시기에는기금소유자를국민으로간주하고국가전체를위한다는명분하에기금을사용했다. 근래들어복지부문전문가들이사회복지사업등에국민연금기금이투입되어야한다고주장하는것역시구체적인내용은다르지만국민전체가국민연금기금의소유자라간주하고공적인용도의사용을독려한다는측면에서 1998년이전경제부처의관점과궤를같이한다. 그런데이렇게기금소유자를전국민으로확장할경우의문제점은사회전체의후생을높이는것이적어도어떤면에서는기금소유자의이해에도복무하는것이라는점에근거해국가재정과연금재정을구분하지않게되는문제를갖는다. 다양한정책적용도로기금을사용할것을허용할경우재무적투자원칙을저버리게되는데, 적립금을운용하는국가에공통적으로적용되는이러한문제를어떻게해결하고있는지는각국의사회적인식과제도역할에따라달라진다. 국가재정과연금기금을엄격히분리하는국가도있으나재무적투자원칙을지키는한도내에서정부의기금활용을용인하는국가, 경제부처장관의서면요청등투명성장치를연동시켜놓은경우등이관찰된다. 이러한해결방식은 1차적으로는현행법규정에공적연금기금재정과국가재정간의거리를어느정도로설정하고있는지에달려있다. 국민연금기금의관련내용에관해서는제5장에서다시살펴볼것이다. 15 이점에서는 특수한정책적목표달성을위해사실상정부의잉여재정을재원으로정부가소유또는관리하는 국부펀드와의구별이필요하다. 자금규모의성장세와함께정부에대한책임성측면에서공적연금기금과유사한모습을보인다. 노르웨이국부펀드로대표되듯이, 국부펀드는대부분의자산을해외에투자하며, 국가의특정한목표에따라전략적으로해외의주요기업이나전략사업인수에나설수있다. 우리나라는한국투자공사 (KIC) 가대표적이다. 32 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

42 2. 공적연금기금운용의대리인문제 공적연금가입자는수많은개인으로이루어져기금운용에유의미한영향력을행사하기어렵다. 따라서공적연금기금운용은운용과관련한의사결정자가그의사결정으로인한위험을최종부담하는가입자들과분리되는구조이다. 운용자개인의전문성은상대적으로판별이가능할것이나, 이들이가입자를위해전문성을발휘하면서최선의노력을기울일수있는구조인지를판별하기위해서는이론적고찰이선행될필요가있다. 공적연금의직접적인이해관계자는연금보험료의기여를통해기금을조성하는연금가입자, 수익자에해당하는연금수급자, 기금을포함한연금제도운영의궁극적인책임을지는정부, 기금운용에관계된의사결정및실제투자를담당하는기금운용위원회와기금운용자로구성된다. 지배구조와관련한논의는이들이해당사자들이본래의의도된역할에맞는방식으로능력을발휘할수있는구조인지로귀결된다. 이를주인-대리인이론의관점에서표현하면, 기금운용지배구조논의란공적연금의소유자라고할수있는가입자 ( 및사용자 ) 가조성한기금을, 대리인이라고할수있는수탁자, 기금운용자및정부로하여금오로지소유자의이익에입각해운용관리하게함으로써대리인비용을최소화할수있는메커니즘을고안하는문제라할수있다 ( 이기영 [2006]). 16 공적연금에관한대표적인연구물인 World Bank(2004) 는주로대리인문제의틀에서공적연기금운용자의이익과가입자이익의불일치를핵심적인문제로보면서, 공적연금기금운용에서발생할수있는위험들을정의한바있다. 미리약속됐거나적절한수준의소득을퇴직후에제공하지못 16 공적연금기금의지배구조는기업지배구조와신탁기금운용논의로부터파생되었다고볼수있다. 기업지배구조는기업의소유자와경영자가분리된상황, 신탁기금운용은투자결정자가결정이수반하는위험을부담하지않는상황에서소유자와대리인의이해가일치하지않는문제를해결하기위한논의이다. 즉, 이들은경영자나투자자가기업이나자금소유자의이익에합치하는방식으로행동하게끔하는각종장치와시스템구축에관한내용이다. 이론적으로이는주인 - 대리인문제에기반하며, 소유와지배가분리된구조에서대리인이소유자의이해에반해사적인이해를추구하지않도록양자간의인센티브를적절히설계해야하는상황에광범위하게활용된다. 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 33

43 할위험, 기타정책을위한목적으로기금을전용해가치를낮출위험등이그것이다. 가입자와관련대리인의관계를조망해보면다음과같다. 공적연금은강제가입방식이기때문에임의로탈퇴할수도없고법정연령이될때까지찾을수도없는유형의신탁자산이다. 이러한자금의성격상운영주체인정부, 기금의운용의사결정과집행을담당하는수탁자및기금운용실무자는안정적으로급여를지급하고급여수준을높이거나보험료부담을낮추는것을기금운용의최상위목표로삼아야한다. 이것이기금운용의최종적인위험부담자인가입자의이해에복무하는것이기때문이다. 그러나실제로소유자가영향력을미치기어려운다수의개인으로구성되었을경우의사결정자들에게는소유자의이해에복무하기보다는본래의기금설치목적과다른용도로기금을운용하게될유인이존재한다. 특히다양한정책목표를가지고있는정부로서는이를정책자금으로전용하고자하는유인을갖게된다. 수탁자역시유사한유인구조를갖는다. 이들은통상적으로연금가입자와연금수급권자의이익을위해서만행동할의무, 신인의무 (fiduciary duty) 를져야한다고명시된다. 그러나이들로서는소유자의이해에반해수탁자로서의지위를악용해사적이익을추구하거나부패할유인이존재한다. 대표적으로견제기능이취약할때비상임위원들이자신들의이해관계에복무하는경향이표출된다. 본인과관련있는회사에투자하도록결정하거나과다한수수료를지급하는등의사익추구가그것이다. 운용자역시기금운용자로서의경력관리등사적인이해를위해기금운용권한을남용할유인이존재한다. 이는투자시위험을너무회피하거나과도하게부담하는경우로나타날수있다. 대리인이지는책무성대상이기금소유자가아닐때도유사한문제가발생한다. 예를들어당연직공무원이나이해단체대표들은본인이속한조직에직접적인책무성을지기때문에기금운용에최선을다할유인이약하다. 이는이사회구성의문제성을의미한다. 이경우공적연금기금지배구조의핵심과제는기금운용의사결정자와 34 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

44 운용집행기구가가입자이익에부합하는방식으로행동하게하는장치를만드는것이다. 이를위해고려해야할점은정부로부터의독립성을추구하는한편, 이를위해민간전문가를활용할때수반되는위험을최소화하는것이다. 이두가지목적은외양상하나를달성하기위해다른하나를어느정도포기해야하는구조인데, 동시에양자를최대한달성하기위한장치로서주목받는것이바로책무성강화이다. 책무성설계의원칙은의사결정을단계별로구분하고각단계의의사결정주체가누구인지, 그역할범위와책임이무엇인지를분명히하는것이다. 그리고의사결정이후그결정에대해점검하고평가보상, 감사체계를철저히하는것역시핵심적인부분이다 (World Bank[2004]). 대표적인장치가바로수탁자위원회 (board of directors) 또는이사회의위상을격상시키는것이다. 수탁자위원회는기금운용과관련한주요의사결정의주체로서원칙적으로공적연금기금의관리 운용에대한의사결정과통제를담당한다. 이들은기금운용에대한기본계획과투자정책을심의 의결하고자산배분및성과평가에대한일반적기준을설정하는등의역할을수행해운용성과의대부분을결정한다고알려져있다. 따라서수탁자위원회가정부로부터의독립성, 전문성, 대표성, 책임성, 투명성을지니도록구성해운영하는것은지배구조설계의주축이된다. 17 특정부처의지휘와감독을받거나최상위결정기구의위상이보장되지않았을때나타나는독립성부재, 비상설기구로존재할경우의비효율성, 수탁자의역할범위와책무성구조가모호해의사결정의책무성이미흡해지는문제, 외부감사의필요성등이모두이러한맥락에서제기되는이슈들이다. 이들수탁자가실제로전문성과신인원칙에입각해연금가입자의이익에 17 수탁자 (fiduciary) 는수탁자위원회및그실행을담당하는기금운용자와전술적자산배분에대해위임받은위부위탁운용사까지포함하는개념이다. 일반기업에서이사회는수탁의무를지며, 불이행은법적책임으로연결된다. 연금제도의수탁자역시수탁의무를지게된다. 미국사적연금의경우 ERISA 법에의해수탁자는수탁의무또는신인의무 ( 배타적인연금가입자의편익을위해역할을수행한다는충성의무 (duty of loalty) 와 합리적이고신중한사람 (prudent rule) 으로서역할을수행한다는주의의무 (duty of care) 로구성 ) 를진다 ( 장우영 [2009]). 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 35

45 복무하도록하는핵심적유인장치는앞에서도언급한의사결정단계별책무성인데, 이는법적인수준에서규정되는것이가장효과적이라고알려져있다 (World Bank[2004]). 전문성을활용해기금을운용하도록넓은재량을허용하되, 그결정에대해책무성을지도록하는장치들은최상위수준에서명시되는것이필요하다는것이다. 법적책임규정은수탁자가어떤의무를지는지, 이를이행하지않은경우어떤법적책임을져야하는지등을포함한다. 이러한규정들이명확히제시되는것은운용과정에서나타나는대리인문제의해결비용을크게줄이는장치이다. 운용실무자는기금운용기본계획과투자정책에근거해구체적인자산운용전술을수립하고실행하는역할을담당하는데, 이사회에해당하는수탁자위원회와비교할때경영진에가깝다고할수있다. 이들에관해서도역시수탁자위원회가설정한기금운용계획이뚜렷할때그범위안에서역량을자유로이발휘할수있도록하는것, 그의사결정을충분한전문성을가진기관이나개인이점검하는것이책무성설계의주요부분이될것이다. 또한정부는기금의해외투자또는특정자산에대한투자를금지하거나투자비율에상한을두는등입법을통해수탁자위원회의전략적자산배분에대한제약조건을설정함으로써최종적인통제기능을수행할수있다. 그런데이러한입법을통한규제는자본시장의발전정도와대체관계를가진다. 캐나다등자본시장이발전한국가의경우자본시장이상당한충격을흡수할수있을지여부가정부규제정도를설정하는기준으로서의역할을담당해왔다 (Little[2008]). 3. 공적연금기금운용의대표성문제 주인과대리인이완전히분리되었다는점을전제한주인-대리인문제틀에서다루어지지는않으나공적연금지배구조의경우대표성역시중요하다. 민간금융상품은투자자의선택에의해구매되기때문에상품에따른위험수준역시자발적으로선택되었다고간주할수있다. 따라서그지배구조설계에있어서는수익성이최상위의원칙이며, 이를위해전문성을확보하 36 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

46 는것이가장핵심적인요소가된다. 반면, 공적연금제도는강제가입방식이기때문에연금가입자가부담해야할위험수준에대한사회적합의가필요하다. 이는민간투자금융기관의지배구조와달리기금운용방향결정에있어가입자의대표성이고려되어야한다는것을의미한다. 기금운용의성과를좌우하는주요결정이내려지는수탁자위원회 ( 이사회 ) 의구성원을금융전문가로국한시키되, 기금운용위원회추천과정의대표성을보장하는등의장치 ( 캐나다 CPPIB), 교육을통해전문성을보완해서라도가입자대표로수탁자위원회를구성하는방식 ( 미국 CalPERS) 등은이러한점을고려한장치이다. 제 2 절책무성구조설계의원칙 기금운용에관한의사결정자인정부, 수탁자, 운용실무자가기금소유자의이해에반해각자의이해를추구할유인을억제하는문제는근본적으로독립성과전문성을추구하되그부작용을통제하는것이라할수있다. 우리나라를포함한각국의경험은공적연금기금을다른정책자금에전용할정부의의도를견제하는것이공적연금기금의성공적유지와운영을위해중요한과제라는점을나타내고있다. 이를견제할수있는유일한방법은기금운용의주요결정을민간전문가에게위임하는것인데, 이들의경우개인의이해관계나경력추구등사적인이해를초월하기어렵다. 따라서앞절에서언급했듯이민간의전문성을활용해정부의자금전용욕구로부터독립성을확보한다는공적연금기금의본질적인목표는다른차원의보완장치를이용해야달성가능하다. 그간전문성과독립성의상충관계를최대한뛰어넘을수있는해법으로주목받아온것은책무성의설계이다. 필요한의사결정의단계별로의사결정의주체와역할, 재량의범위, 책무성의대상과방법등을사전에법률등에명시하는것이대표적인책무성설계내용이다. 법규정이나기금운용원칙을통해소유자의범위, 소유자이익의내용, 제 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 37

47 도의성격, 소유자이익과사회적이익과의연관등을분명히하는것역시 각단계별책무성구조를꿰뚫는원칙을제시함으로써전반적인책무성설 계의기반이되는장치라할수있다. 1. 법, 규제, 제도내에서의의사결정자역할범위명시 대리인문제를통제하기위해서는전체의사결정에걸쳐책임성이끊어지지않는순환구조가중요하다. 책임성순환의구조란의사결정을하는조직이나개인이언제나자신의결정에대해설명해야하고, 그결과에대해적절한방식으로책임을져야한다는것이다 (Maher[2004]). 그런데이러한순환구조를구축하기위해서는전체적인순환의원칙이사전적으로마련되어있어야한다. 참여자들이본인의역할이무엇이고허용되는재량범위가어느정도인지인식하는것이중요할뿐아니라, 사후에이들의의사결정의적절성을판단함에있어활용할기준이필요하기때문이다. 공적연금기금의경우기금운용과관련한역할과책임을사전에명확하게제시하는것이필요한데, 가장바람직한방식은법률이라는상위규제에이를포함시키는것이다. 따라서기금운용의목표, 정부가연금제도를통해보장하는내용, 제도운용에관해약속하는바, 그리고정부와수탁자, 집행기관의목표와책임등이명확히사전적으로명시되고공개돼야한다. 캐나다의경우, 1990년대제도개혁과정에서공적연금이 ( 전체국민이아닌 ) 가입자와수급자만의이해를추구하며, 불필요한위험을수반하지않는수익률제고를 ( 유일한 ) 목표로한다고연금법에명시한바있는데, 이는이후기금운용의사결정자의성과를평가하고감사하는선명한기준이됐다고평가된다. 특히핵심적인의사결정이주로이루어지는수탁자위원회 ( 이사회 ) 의위원장과위원이임명되고해임되는조건을법률등에명확히밝히는것이중요하다. 강제가입이요구되는공적연금에서보장돼야하는대표성요건, 그리고그때문에어느정도포기되는전문성을보완하는방식에대해서도 38 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

48 사전적으로규정되는것이필요하다 (World Bank[2004]). 재정목표를수립해공적연금제도와기금운용을연결하는것역시중요하다. 이는제도운용을위해기금운용주체에게장기적인목표와허용위험수준을설정해주는역할을하게된다. 예를들어완전적립식연금의경우적립비율을 1로유지하기위해필요한수익률이기금운용의목표가되며, 부분적립식의경우에도적립비율목표치에따라장기적인수익률이도출되어기금운용주체에게전달된다. 이는운용과정에서의사결정자들이보다선명한목표와권한범위내에서재량과역량을발휘할수있게하는장치인동시에사후적으로재무적투자결정의적절성을점검해책무성을명확히할수있는주요기준이된다. 2. 투명성 의사결정의투명성을강제하는장치는대리인이소유자의이해에반하는결정을내리는것을 1차적으로제어하는장치이다. 예를들어정부가정책자금목표로특정사업에대출을제공하려할경우이를투명하고공개적으로하도록강제한다면의사결정의합리성이보장될가능성이높다. 예를들어뉴질랜드는정책자금용도의대출을서면으로국회에제안하도록규정하고있다. 즉, 모든결정이공식적인통로를경유하도록강제하는것이다. 아울러서정부로부터의부적절한간섭이무엇인지를구체적으로명시하는것이유용하다. 네덜란드는이사회에서미리설정한수익률목표에미달할것으로예측되는사회적투자나경제적목표의투자는허용하지않는다. 아일랜드는국채구입을아예금지함으로써정책자금용도의전용가능성을원천적으로차단하고있다 (World Bank[2004]). 기금운용정책을수립하고집행하는과정이공개적이고투명해야하는것도중요한원칙이다. 권한의위임여부나책무성의대상도선명하게정의되어야하며, 집행기관의내부거버넌스등도가능하면법률에명시되는것이중요하다 (Carmichael and Palacios[2004]). 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 39

49 3. 평가보상과감사 수탁자로하여금기금소유자의이해에만복무할수있도록하기위해서는여타의외압에견딜수있도록적절한보호와보상을제공하는것이필요하다. 수탁자의평가보상을위해중요한원칙은부적절한간섭에대해충분히보상하며, 성과가부진할경우해임하는절차가필요하다는것이다. 이를위해서는정부를비롯한외부의부적절한간섭의내용이나판단기준이무엇인지를명시하는것이필요하며, 이에거부했다는이유로위해를가할수없다는원칙을분명히하는것이필요하다. 보호를보장하는것과동시에이들의투자결정에대해어떤방식으로성과평가를할것인지, 제재의내용이무엇인지역시명시되는것이필요하다. 캐나다, 아일랜드, 뉴질랜드등은이와관련한조항을명시한바람직한사례로평가되고있다 (World Bank[2004]) 감사기능의실효성역시중요하다. 공적연금운용의감사기능은관련이해당사자로부터의독립성을보장하는것이핵심이다 (Maher[2004]). 또한재무적투자결정에있어서는금융부문에대한전문성을확보한감독규제기관이감독하게하는원칙이유용하다. 예를들어민간연기금을감독하는기관이동일한기준을적용해감독하게하는것등이다 (Carmichael and Palacios[2004]). 연금기금의감독기관에대해서는독자적인연금감독기구를설립할것인지, 주무부처의감독하에둘것인지가중요한선택사항이다. 칠레나아르헨티나같은경우는독자적인연금기금감독위원회가정부기구로구성되어있고, 영국도소득비례연금에서계약면제된기업에대해서는독립된감독기구가있다. 호주도기업연금에대한감독위원회가별도로존재하고있다 ( 한성윤 [2001]). 금융감독기관에공적연금기금운용감독권을부여할경우국가전체의금융시장을포괄하는시각의적용이가능할것이라는장점이있는반면, 사적연금과공적연금간의운용원칙차이, 금융일반에대한복지부문의불신등이어려움으로작동할가능성이존재한다. 그러나기금운용에요구되는 40 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

50 전문성이깊을수록관련의사결정의적절성을판단할수있는것은유사한수준의전문성을보유한기관이나개인일수밖에없다. 단, 수탁자위원회에대한신뢰가높을경우재무적결정에대한별도의감독기구없이동료평가에의존하는것도가능하다. 이경우책무성의최종적인지점을수탁자위원회로설정하고책무성의순환을수탁자위원회성원간동료평가로종결시키는것을의미한다. 제 3 장공적연금기금운용지배구조의이론적고찰 41

51 제 4 장 주요해외사례 공적연금기금운용지배구조에관해서는전문성과정부로부터의독립성, 대표성등기금운용의주요원칙을제도내에구현한각국사례들이주목되어왔다. 본장에서는그간빈번히언급되는사례들의장점과문제점을파악하는동시에이들을제도적환경과의연관속에서개괄함으로써기금운용지배구조설계가제도적진공속에서이루어질수없다는점을조명해보려시도했다. 특히각제도가노후소득보장제도에서기대하는역할과기금운용방식이연관을갖는다는점을파악하려노력했다. 이러한점을반영하되비교를위한틀을제공하기위해각국의사례는 1 노후보장체계에서의해당연금기금의위치, 2 기금운용지배구조, 3 기금운용방식의구성을따랐다. 이중기금운용방식에대해서는심층적인분석이필요할것이나여기서는제2장에서살펴본우리나라의경우와대략적인차이를부각하기위해자산배분현황만을포함시켰다. 여기서다룬 5 개연금기금지배구조의주요항목의비교표는본장의말미에제시되어있다. 42 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

52 제 1 절캐나다 CPPIB 1. 노후소득보장제도내의위치 캐나다의노후소득보장은공적부문과민간부문두축으로이루어져있다. 공적부문은기초부분과소득비례부분으로구분되는데, 1층기초연금에해당하는것이 OAS(Old Age Security), 2층소득비례부분이 CPP (Canada Pension Plan) 로이두가지가공적연금의핵심기둥이다. 18 OAS 의지급액은캐나다에서거주한연수에따라결정되며정부의일반세수로재원을마련한다. OAS 수급액이작은저소득층에게는이들에게타기팅된 0층연금인 GIS(Guaranteed Income Supplement) 가추가지급된다. OAS 와 GIS는기초적인생계보장을목표로하며일반재정으로재원을조달한다. OAS의경우 1989년부터고소득자의연금전액을세금으로회수하기시작했기때문에 (claw back) 보편적기초연금으로서의성격은상당부분수정되었다 (Little[2008]). 민간연금은사용자제공연금 (Registered Pension Plans: RPPs) 과개인가입세제적격연금 (Registered Retirement Savings Plan: RRSP) 으로구성되며, RPPs에는 DB형과 DC형이모두존재한다. CPP는사용자와근로자의적립액으로재원을조달하며연방복지사회개발부가운영주체이다. 징수는국세청 (Customs and Revenue Agency) 에서담당한다. 제도를변화시키기위해서는캐나다헌법에의해 2/3 이상의전체인구를포괄하는주들의승인이필요하다. 19 재정운영은장기균형 (steady-state) 원칙을지향한다. 현재의보험료율은적립배율 ( 자산 / 지출 ) 과 20 적립비율 ( 자산 / 부채 ) 을 21 유지시키기에충분할정도의적립금으로향후 75년간보험료수준이지속될수있도록책정된 18 퀘벡주는별도의소득비례연금으로 QPP(Quebec Pension Plan) 를운영하고있다 접속일자 : ). 20 당해연도급여지출대비적립금비율. 21 장래급여지출총액의현재가치대비적립금비율. 제 4 장주요해외사례 43

53 다. 즉, 적립된자산은장래의지출을모두충당하기에는부족하지만보험료율이더인상되지않게하기에는충분한수준으로책정된다. 이러한방식은완전적립과부과방식의혼합형인부분적립방식의대표적인사례이다 (Little[2008]). 공적연금제도는 1927년노령층소득보조로시작되었으나 1965년진보당에의해 CPP가도입되었고, CPP 보험료율은 1.8% 로시작된후 2003년에이르러서는 9.9% 까지점차상향조정되었다. 1980년대초반불황이후보험재정악화로순차적인보험료인상노력이있었으나, 제도를근본적으로재편하는개혁이달성된것은 1990년대후반에들어서이다. 고령화와급여수준증가로인해 20년내에과도한보험료인상으로귀결될뿐아니라적립금이 2015년에소진될것이라는연금재정보고서 (Actuarial Report) 가금융감독원 (Office of the Superinetendent of Financial Institutions) 산하연금재정국 (Office of the Chief Actuary) 에서발간되고, 관련한우려가팽배해지면서 1996년연방과주정부들의대대적인구조재편노력이시작되었다. 그결과몇가지의중요한개혁조치가이루어졌다. 우선 1997년보험료를 6% 에서 9.9% 로인상하고, 관리비감축을위한노력이투입되었다. 무엇보다기존의부과방식으로부터 2014년까지적립비율을 20% 까지제고한후이후에도유지시키는부분적립식구조로전환되었고, 이와함께운용위원회 (CPP Investment Board: CPPIB) 가설립되었다. 3년주기로 CPP와 CPPIB를검토해의회보고를하게하는내용도개혁에포함되었다. 이러한개혁의논거는 20% 적립률의부분적립식이되, 보험료율을 9.9% 까지인상하면서연수익 4% 로자본시장에효과적으로투자하면장기적으로연금재정이지속가능하다는것이었다. 그리고이를위해정치적으로독립된전문적투자기관을설립하는것이불가피하다는필요성이인정된것역시중요한변화이다. 정부재정과의완전한분리역시캐나다 CPP의중요한특징이다. 지급보증이없으며기금의주인이가입자와수급자로분명하게설정되어있기때문에독립성과전문성을중시하는데큰장애물이없는구조였다. 정부의 44 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

54 [ 그림 4-1] 캐나다노후소득보장체계내에서의 CPP 의위치 책임은공무원의보험료사용자부담분을부담하는것에한정돼있다 (MacNaughton[2004]). CPPIB는국회와연방, 주재무장관들에게책무성을진다. 또한연례보고서를모든국회의원, 주의원, 노사단체, 대학, 연구소를비롯한가입자단체에보내고관련정보를홈페이지에공개해야한다. 연례보고서에는지배구조, 회계감사결과, 이사회이사들의의무와목표, 보수, 활동등과전년도운용목표와목표달성여부, 익년도목표등이포함된다. 원칙적으로 CPPIB는국민대중에게책무성을지기때문에, 각주에서개최하는공개설명회를통해정보를제공한다. 2. 기금운용지배구조 CPPIB(Canada Pension Plan Investment Board) 설립은기금운용지배구조를근본적으로바꾼변화이다. Canada Pension Plan Investment Board Act에의해연방회사 (crown corporation) 로서 CPPIB가설립됨으로써제도운영주체인복지사회개발부와 CPP로부터기금운용이독립되었다. CPPIB는 CPP로부터이전된기금에대한운용권한을가지며, 분기별로운 제 4 장주요해외사례 45

55 용성과를보고하는데, 국회와연방정부, 국민대중에게책무성을지나 (accountable) 독립적이다. 운영재원역시기금으로조달하며일반재정으로부터보조되지않는다. 이는정부로부터독립되어가입자의이익에가장잘복무할수있는이상적지배구조형태로평가되고있다 (World Bank [2004]). 기금운용의목표는가입자와수급자만의이해에복무하기위한수익성제고로천명하고있다. 기금운용수익성을극대화시켜연금가입자와수급자에대해최대수익을보장하는것이다. 22 이는재무적투자목표를최우선으로삼음으로써상충되는복수의목표가존재할때의논란을없애고민간금융전문가에게명확한기금운용목표와투자권한을부여하기위해서이다. 지배구조의핵심은이사회또는수탁자위원회 (Board of Directors) 이며, 여러장치를통해이들의독립성을보장하고있다. 우선연방재무부장관은개별주들과협의하여 CPPIB의이사를선임한다. 연방정부와주정부재무장관이공동지명으로이사추천위원회를구성하고추천위원회가이사후보자명단을제출하면연방재무부장관이주재무부장관과의협의하에추천된후보자명단중이사를지명한다. 금융및투자분야전문가가선출되도록자격요건이설계되어전문성을중시하는구조이다. 23 이사는임기가 3년이며, 3번까지연임가능하다. CPPIB 이사는 CPPIB를감독하는업무를수행한다. 투자정책, 기준및절차를설립하고, 독립감사를선임하며, 이해상충을발견해개선절차를승인한다. 또한 CEO를선임하며, 이사회승인사항과경영평가를포함한감시업무와이사회자신의성과평가를수행한다. 이들은가입자와수급자에게수탁의무 (fiduciary duty) 를지며, 당연직 22 캐나다연금법은 CPPIB 의장기투자목표를 과도한손실위험없이수익을최대화시켜 CPP 의재정능력향상에기여하고 CPP 의지속가능성을담보하는것이다 (Our mandate is to invest in the best interests of Canada Pension Plan contributors and beneficiaries and to maximize investment returns without undue risk of loss) 로명시하고있다. 접속일자 : ). 23 금융분야에서의상당한경험, 투자지식, 대형회사와공단의주요재정이사로서의경험, 연금분야에서의컨설팅경험, 투자전문가로서인정되는자격증 (CFA, MBA 등, 경제학혹은재무전공 ( 한성윤 [2007]). 46 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

56 공무원을통한정부영향력을배제하기위해공무원을배제한다. 이사회에대한감독기능을수행하는관리위원회 (CPPIB Steward) 도기금운용에는관여하지못한다. 모든이사는투자위원회에일단소속되고, 추가로다른위원회에참여하는형태이다. 위원회는투자위원회, 감사위원회, 인적자원및성과보상위원회, 지배구조위원회등 4개의위원회가있다. 이중투자위원회는가장핵심적인역할을담당하는기구로서 CPPIB 투자계획의검토및승인, 투자위험관리검토, 외부운용사승인뿐아니라, 수립된기금운용계획과기준및절차가적절히준수되고있는지의감독과운용사들이 CPPIB의투자정책을준수하도록하기위해적절한조치를취하도록경영진에게요구하는역할을담당한다. 감사위원회는정보공시, 내부 외부감사를담당하며, 투자위원회와감사위원회는캐나다연금법에의해설치되었다. 인적자원및성과보상위원회와지배구조위원회는이사장에의해설치되었다. 인적자원및성과보상위원회는이사회원의보상원칙을검토하고운용공사 CEO의성과평가와조직구조를검토한다. 지배구조위원회는지배구조와관련한정책, 지침, 절차를제안하고이사회의효과성, 윤리규정, 이해상충에관한규정등을검토한다. 투명성을통한기금운용책임성을위해적극적인공시체계가마련되어있는데, 기금운용관련자들에게는이해상충에대한고지의무를엄격히부여하고있고, 연차보고서와분기별보고서발간이의무화되어있다. 이사회에의해선임된최고경영자 (CEO) 는이사회에서결정된기금운용계획의범위내에서전술적자산배분을담당하는투자전문가를고용하고이끌되기금운용계획과기준및절차를준수해야한다. 3. 기금운용방식 CPPIB 설립이전캐나다연금은보험료를징수해급여를지급하고난 나머지를급여준비금으로연방 주정부가발행하는 20 년만기채권을매 입해적립하는방식이었다. 이채권은연방정부장기채권의평균수익률을 제 4 장주요해외사례 47

57 [ 그림 4-2] 캐나다연금관리운영체계 캐나다연금 (CPP) 연방정부 재무성 CPP 기금관리, 배분 협의 인적자원개발부 CPP 제도총괄 기금배분위임투자위원회 (CPPIB) 독립적으로 CPP 기금운용 자료 : 한성윤 (2007, p.142) 에서재인용및수정. [ 그림 4-3] CPPIB 운영체계 주 : 투자위원회는이사회위원전체로구성. 자료 : 접속일자 : ). 48 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

58 따랐기때문에정부의재정보전수단으로기금이활용된다는비판에직면하는것이불가피했다. CPPIB 설립이후 1998년 3월부터는보수적인기금운용에서벗어나다양한자산군에대한투자를추구하기시작했다. 초기에는주식투자비율이나해외투자비율등에서소극적이었으나 1999년이후부터는주식투자규제를완화하고투자군을다양화하는등적극적인투자를수행하고있다 (Little [2008]). 채권투자비중이 28.4% 에불과한것은이러한적극성을반영하고있다 ( 그림 4-4). [ 그림 4-4] 캐나다 CPPIB 자산구성 (2014 년 3 월말기준 ) 주 : 해외채권투자 (Foreign Sovereign Bonds) 는없음. 자료 : 접속일자 : ). 제 4 장주요해외사례 49

59 제 2 절미국 OASI 1. 노후소득보장체계내에서의위치 미국의노후소득보장체계는 [ 그림 4-5] 와같이구성되어있다. 흔히사회보장연금 (Social Security) 으로알려진노령, 유족, 장애보험 (Old-age, Survivors, and Disability Insurance; 이하 OASDI) 이공적연금제도의근간을형성하고, 기업연금혹은공적직역연금과개인별연금저축 (IRA) 이노후소득을보충한다. 노후소득보장체계에기초생활을보장하는 1층의정액연금이없지만, 저소득노인가구들은 OASDI 내의재분배를통해높은수준의소득대체를얻는다. 또한근로이력이없는노인들이나일찍이장애를얻어근로가불가능한청소년들의경우에는 0층의보충보장소득 (Supplement Security Income) 이안전망을제공한다. OASDI는노령유족연금 (Old-age, Survivors Insurance; 이하 OASI) 과장애보험 (Disability Insurance; 이하 DI) 에대한통칭으로, 개인이직면하는 [ 그림 4-5] 미국의노후소득보장체계 50 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

60 다양한경제적위험들중노령, 배우자상실및장애로인한소득감소를완충하는전국민대상사회보험이다. OASDI는 2013년현재 65세이상노인의 90% 이상이수급자인미국최대의이전지출프로그램으로, 수급노인가구의 65% 는소득의절반이상을, 36% 는소득의 90% 이상을사회보장연금에의존할만큼노인가구에보편적이며중요한소득원역할을한다 년부터노령유족연금재정이장애보험재정과분리됨에따라 OASI 신탁기금 (trust fund) 과 DI 신탁기금이별도로운영되므로이후의논의는 OASI에초점을맞춘다. OASI의재원은사용자와근로자가균등부담하는사회보장세 (Social Security Tax) 로 2013년현재 OASI 보험료율은임금소득의 10.6% 이다 년현재완전수급자격은 10년이상사회보장세를납부한 66세이상노인들에게주어지는데, 주보험액 (Primary Insurance Amount) 이라불리는 OASI 월급여액은 35년치최고임금소득에근거하여산정된다. 재분배기능이급여산식에반영되어있기때문에급여는상당히누진적이다. 가령소득대체율은저임금근로자의경우약 60% 에이르는반면, 고임금근로자에게는약 20% 에불과하며, 평균적인근로자의소득대체율은약 40% 이다. 사회보장연금은대공황직후인 1935년뉴딜입법 (Social Security Act of 1935) 으로탄생했다. 1929~33년대공황기자산가치폭락으로노후를위한저축이사라지자, 루즈벨트행정부가노령, 장애및실업으로인한소득상실, 빈곤등에대한포괄적인사회적안전망을도입한것이다. 1935년사회보장연금법상에서 OASI는민간보험처럼가입자의보험료에근거하여완전적립식으로운영되도록설계되었는데, 이는노령연금을빈민구호와구분하고장래정부에재정부담을지우지않으려는루즈벨트의뜻에따른결과이다. 그러나보험료를납부할기회가없었던첫세대노인들에대한정치적배려와맞물려, 제도시행 2년만인 1939년에 OASI의재정방식은사실상 24 Social Security Administration(2013, 2014). 25 사회보장세의정식명칭은 FICA 세 (the Federal Insurance Contributions Act Tax) 이다. FICA 세는연방고용세 (payroll tax) 로사회보장과메디케어 (Medicare) 의재원이며, 사용자및근로자가각기부담하는 7.65% 의세금중 6.2% 는사회보장 (OASI 및 DI) 에, 1.45% 는메디케어의재원으로쓰인다. 제 4 장주요해외사례 51

61 순수부과식으로전환되었다. 1939년사회보장연금법개정으로재정방식이순수부과식으로전환되었을뿐아니라, 급여액이인상되고수급요건이완화되었다. 이러한비용인상요인에도불구하고, 자본주의황금기의높은경제성장률그리고대공황세대에비해인구가많은전후베이비붐세대덕분에 1950~60년대에걸쳐 OASI의재원조달에는큰문제가없었다. 1차오일쇼크직전인 1972년까지만하더라도사회보장재정에대한낙관적인전망이제시됨에따라, 1975년부터는소비자물가상승률에비례하여연금액을조정함으로써연금의실질구매력을유지하는방안이도입되었다. 26 그러나 1970년대의예기치못한스태그플레이션환경에서, 생활비조정은재정비용증가를, 경기침체는재정수입감소를초래했다. 결국 OASI는 1975년부터 1981년까지줄곧경상적자를경험했으며, 1983년여름이후로는적립금과재정수입으로재정지출을감당할수없는재정적파산 (insolvency) 이예측되었다 ( 그림 4-6 참조 ). 27 재정지속성문제를해결하기위해레이건행정부는 1982년앨런그린스펀 (Alan Greenspan) 이이끄는양당패널인사회보장개혁위원회 (the National Commission on Social Security Reform) 를조직하여대안을모색했다. 그린스펀위원회는우선베이비부머들이아직노동시장에남아있을때신탁기금에일정액을저축하여, 이들이일제히은퇴하면서발생하는급격한연금지출증가에대비할것을권유하였다. 그린스펀위원회는같은해해산되었으나, 루즈벨트대통령과민주당하원의장간의막후협상이타결되면서그린스펀위원회의제안은극적으로 1983년사회보장연금개정법으로제도화되었다 (Light[1985]). 그에따라 OASI의재정은순수부과방식 (unfunded PAYGO) 에서부분적립부과방식 (partially funded PAYGO) 으로이행했으며, 2000년전후사회보장연금개혁에관한활발한논의에도불구하고별다른개혁없이동일한재정방식이이어지고있다 이를 COLA(cost-of-living adjustment) 라부른다. 27 미국의사회보장제도는정부의지급보증을포함하며재정적파산시지출부족분은일반재정으로조달하게되므로, 회계장부상의재정적파산이제도의붕괴를의미하지는않는다 년개혁은미국사회보장제도의역사에서가장중요한개혁중하나로평가받는다 52 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

62 [ 그림 4-6] OASI 적립금순증액 (net increase) 추이 (1937~2014 년 ) 자료 : 미국사회보장청 ( 접속일자 : ). 2. 기금운용지배구조 OASI 제도운영의총책임은미국보건복지부 (US Department of Health and Human Services) 에있지만, 재정은미국재부무 (US Department of Treasury) 가담당한다. 재무부장관이사회보장기금의운용수탁자로서운용의최고책임자이며, 정부회계및국채관리를담당하는재무부산하재정서비스국 (the Bureau of the Fiscal Service) 이신탁기금의회계및투자등의업무를맡는다. 29 사회보장신탁기금과기금신탁위원회 (the Board of Trustee) 는 1939년사회보장연금법개정에따라 1940년에설립되었다. 당시기금신탁위원회는 (Ball[2010]). 주요한개혁사항은당시 65 세이던완전수급개시연령을 2027 년 67 세까지올리는것, 계획된세금인상을앞당기는것, 1983 년 12 월 31 일이후고용된연방정부민간근로자들에게가입자격을부여한것등을포함한다 년재무장관령으로신설된재정서비스국의전신은공공채무국 (the Bureau of the Public Debt) 으로금융관리서비스 (the Financial Management Service) 와통폐합되었다. 제 4 장주요해외사례 53

63 운용수탁자 (the Managing Trustee) 인재무부장관, 노동부장관, 사회보장이사회의장등 3인으로구성되었다. 이후보건복지부장관이참여하면서이사회는연방정부당연직위원 4인으로구성되다가, 1983년사회보장연금법개정으로 1985년부터대통령이임명하고상원이승인하는공공수탁자 2인이참여함으로써현재는총 6인으로구성된다. 신탁이사회는의회에책임을지며, 매년재정계산을수행하여연차보고서 (the Annual Report of the Board of Trustees of the Federal Old-Age and Survivors Insurance and Federal Disability Insurance Trust Funds) 를의회에제출할의무가있다. 재정계산에서는연간수입비율 (income ratio), 연간지출비율 (cost ratio), 적립배율, 미적립부채규모, 출생코호트별내부수익률등을산출한다. 또한시나리오분석을통해기금고갈예상시점등을제시하고, 75년간의수지균형을위한보험료율, 급여수준을계산한다. OASDI는명시적인재정목표혹은지표를제시하지않지만, 기금신탁위원회는재정계산시 75년간의수지균형을위한보험료율, 급여수준등을계산함으로써재정안정대책을제시한다. 기금운용지배구조는다른공적연금에비해단순한데, 이는다음소절에서논의할기금운용방식의단순성과상응한다. 3. 기금운용방식 OASI 신탁기금은적립금을전적으로정부채권형태로보유하는데, 이과정은거의기계적이다. 사회보장세를미국세청 (Internal Revenue Service) 이징수하여재무부계좌에예치하면, 이중일부가노령연금지급액만큼재무부계좌에서유출된다. 30 수입보다지출이적으면, 재무부는잉여금액수에해당하는단기채권을발행하고, 이를 OASI가보유한다. 이단기채권은다시매년 6월 30일에 15년만기재무부채권으로전환되는데, OASI 신탁기금은재무부채권을만기보유한다. 31 만기가돌아오면, 재무 30 노령연금은사회보장청이발행하는수표형태로지급된다. 31 이자율은동일한만기의재정증권 (treasury bills) 혹은재무부채권 (treasury bonds) 의시장이자율을따른다. 54 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

64 부는만기원리금과새로발생하는잉여금을더하여새로운 15년만기채권을발행함으로써채무상환을연장한다 (Shieber[2012]). [ 그림 4-6] 에서보듯 OASI 적립금은 1983년사회보장법개정이후현재까지꾸준히증가해왔다. 적립금은 2013년기준약 2조 6천억 US달러에이르는데, 이것은 OASI 신탁기금을제외한세계 10대연기금중 1, 2, 3위의자산을합친것보다큰규모이다. OASI 기금은이러한적립금을모두거래불가능한정부채권으로만보유하고있다. 이러한자산구성은공적연기금들가운데극히예외적이며, 특히미국과같이자본시장이고도로발달한환경을고려하면모순적으로보인다. OASI 신탁기금의투자구성에회사채와주식이포함되도록투자를다각화해야한다는주장은꾸준히제기되어왔다. 기금의운용성과에따라수급액이조정되는한확정급여방식도확정기여방식과크게다르지않다. 따라서기금의자산구성은장래수급자의위험선호를반영해야하는데, 일반근로자는 100% 채권으로구성된자산구성이최적일만큼위험기피적이지않다는것이다. 마찬가지로, 기금운용성과에따라보험료율이조정되는한미래가입자도잔여위험부담자 (residual claimant) 이므로, 기금의투자위험은세대간에널리분산된다. 결국정부채권에전적으로투자하는신탁기금이추가적인위험을부담함으로써기대수익을높이는것이파레토개선이라는것이다 (Diamond[1999]). 그렇다면그린스펀위원회가빠르게성장할적립금을계속해서정부채권형태로만보유하도록결정한배경은무엇인가. 1983년개혁당시사회보장개혁위원회를이끌었던앨런그린스펀의 1999년의회증언은그배경을엿볼수있는대목이다. 당시연방준비제도이사회의장이었던그린스펀은의회연설에서사회보장기금을역사적으로수익률이높았던주식에투자함으로써재정건전성을개선하자는아이디어에대하여상당히부정적인시각을피력했다. 그어떤노력을기울이더라도, 정치적압력으로인해자본의효율적배분이저해되는것을막을수없다는것이다 (Greenspan[1999]). 특히 1990년대이전미국의수많은지방공적연기금들의역사적경험이이를뒷받침하는데, 공적연기금의운용성과가여타의비교가능한사적연기금의 제 4 장주요해외사례 55

65 성과에비해나빴다는사실은정치적압력이비효율적인자원배분을초래하는증거라는것이다. 실제로많은미국지방정부공적연금플랜들은정치적요구에따라기금의일부를반드시해당주내에투자해야한다는조항을두었고, 이는기금의수익성악화로이어졌다. 뿐만아니라, 이사회구성에서정치적으로임명된수탁자의비율이높을수록기금의수익률은낮았다 (Mitchell and Hsin[1997]). 이러한경험은공적연기금들이정치적압력에취약하고, 이는자본의비효율적인배분을초래할수있다는함의를갖는다. 결국신탁기금을오직기금소유자의이해를위해정부와정치권으로부터독립적으로운용할공적인지배구조를설계하는것의중요성을그린스펀위원회는잘이해하고있었으며, 그것이사실상불가능하다는판단을내렸던것으로보인다. 신탁기금을전적으로정부채권에투자하는것은고도로발달된미국의자본시장을정치적압력과그로인한비효율적인자원배분으로부터보호하려는극단적인처방으로해석할수있다. 그린스펀위원회의마지막개혁이후 30여년이흘렀다. 미국의지방정부공적연금플랜들의지배구조는앞서언급한역사적경험을반면교사로삼아크게개선되었으며, 특히 1986년연방정부공무원을대상으로새롭게도입된 TSP(Thrift Savings Plan) 의기금지배구조는공적연기금지배구조설계의모범으로평가받고있다 (Diamond[1999]). 이와더불어, 한세기이상행정부로부터의독립성을지켜온연방준비제도이사회와전문적이고독립적으로기금을운용해온 CPPIB 등의사례들은 OASI 신탁기금지배구조설계의벤치마크역할을할것으로기대된다. 물론 OASI 신탁기금이 20 년이내에고갈될것으로예상되는상황에서 OASI 신탁기금지배구조의개혁과그에따른투자의다각화등은당장가능할것같지않다. 그럼에도불구하고지난 30년간미국을포함한여러국가들에서공적연금기금운용지배구조의성공적인설계경험이축적된만큼, 사회보장연금제도개혁의향배에따라신탁기금운용지배구조의개혁역시뒤따를것으로보인다. 56 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

66 제 3 절미국 CalPERS 1. 노후소득보장체계내에서의위치 미국의직역연금은제2절에서논의한 OASI를보충하는노후소득원이다. 이는 [ 그림 4-5] 에서보듯, 민간근로자를대상으로하는기업연금, 401(k), 그리고정부부문근로자들을위한연방, 지방정부공적연금플랜들을포함한다. 32 이들중캘리포니아주정부근로자연금플랜인 CalPERS(the California Public Employees Retirement System) 는두가지측면에서주목할만하다. 첫째, CalPERS는미국의모든지방정부공적연금플랜들중최대자산을보유한대표적인연금플랜으로회원수 172만명, 기금투자액 2,996억 US달러를보유하고있다. 33 둘째, CalPERS를포함하여약 100 여개에달하는캘리포니아주공적연금플랜들의기금운용지배구조를규정하는캘리포니아주연금보호법의탄생배경이바로 CalPERS이다. 캘리포니아주정부근로자, ( 교사를제외한 ) 교직원, 지방정부공공기관근로자를포괄하는 CalPERS 의효시는주정부근로자연금플랜인 SERS (the State Employees Retirement System) 이다 년캘리포니아주유권자들이주정부근로자들에대한연금지급을허용하도록헌법을개정함에따라 1931년창설되었다. 1939년주법으로가입대상이지방공공기관 32 과거지방정부근로자들은사회보장세 (Social Security Tax) 를납부하지않았기때문에 OASDI 의혜택도받지못했다. 이후일부주들과연방사회보장청간에협약 (Section 218 agreements) 을체결하여지방정부근로자들도 OASDI 에가입할수있게되었다. 공적연금플랜에가입하지못하고협약에도해당되지않는지방정부근로자들은 1991 년 7 월연방법에의해모두 OASDI 에가입할권리를얻었다. 연방정부근로자의경우, the Civil Service Retirement System(CSRS) 가입자들은 OASDI 와무관하지만, 1984 년에탄생한 the Federal Employees Retirement System(FERS) 가입자들은 OASDI 의가입대상이다 접속일자 : ). 회원수는 2014 년 6 월 30 일기준, 기금투자액은 2015 년 4 월 1 일기준 년 11 월현재가입자수구성은주정부근로자 30.3%, 교직원 39%, 지방공공기관근로자 30.7% 이다 (CalPERS, Facts at a Glance, 2014). 제 4 장주요해외사례 57

67 종사자들및교직원들로확대되었고, 1967년 PERS(the Public Employees Retirement System) 로개칭했다. 이제도는 1962년부터건강보험을, 1995 년부터장기요양보험을제공하면서그성격이단순노령연금플랜에서포괄적인은퇴제도로변모했다. 1992년에다른주공공근로자연금플랜과의혼동을피하기위해 CalPERS로개칭했다. CalPERS는대부분의지방정부공적연금플랜들과마찬가지로적립식확정급여 (funded DB) 방식으로운영된다. 35 적립금은가입자및사용자의보험료및투자수익으로조성되는데, 캘리포니아공공근로자연금법 (California Public Employees Retirement Law: PERL) 에규정된가입자의보험료율은가입자유형과연금산식에따라다르지만, 약 5~11% 에이른다. 36 가입자보험료율변경은의회의입법이요구되는반면, 약 13% 수준의사용자보험료율은기금의투자수익전망에따라기금이사회에의해매년조정된다. 수급자의혜택은연금보험, 지연보수, 장애보험및산업장해보험, 사망보험, 건강보험, 장기요양보험등으로다양하다. 연금액은가입연수, 은퇴연령, 최종보수, 사용자, 직업등에따라다르지만확정급여를약속한다. 2. 기금운용지배구조 CalPERS를포함하여캘리포니아주공적연금플랜들의제도운영및기금운용의틀을제시한법이 1992년주민발안 162에의거하여수정된헌법제 16조 17항 (Article 16 Section 17) 이다 ( 표 4-1 참조 ). 주민발안 162의핵심내용은다음과같다. 첫째, 공적연금플랜의이사회는제도운영및기금투자에대한전권을부여받는다. 37 둘째, 이사회의구성은입법을통해서만 35 지난 30 년간 DB 형에서 DC 형으로이행한기업연금플랜들과달리, 대다수의지방정부공적연금플랜은 DB 형으로남아있으며, 이들플랜들의평균적인적립률 ( 시가평가총자산 / 누적부채 ) 은약 70% 이다 (Munnell et al.[2007]; Munnell et al.[2014]). 36 따라서기금적립률도가입자유형에따라다르다. 가령 2013 년 6 월말기준기금적립률은주정부 66.1%, 학교 76.2%, 공공기관 70.5% 이다 ( 접속일자 : ). 37 공적연금제도의이사회 (retirement board) 는기금투자및제도운영의전권및수탁의무를갖는다. California Constitution, Article XVI, Section 17(a) (as amended by 58 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

68 < 표 4-1> 1992 년 11 월 3 일캘리포니아주주민발의투표팸플릿 162 공공근로자퇴직제도헌법수정안 요약 공공근로자퇴직제도의이사회에투자와운영에대한전권을부여. 이사회구성의변화를제한. 가입자와수급자에대한의무를우선함. 찬성 162 는연금기금을보호. 정치가들이소방관, 경찰, 교사등공공근로자들의연금을침해하는것을막을것. 퇴직자들은연금에생존을의지. 연금이정치가들에의해침해받을때마다납세자들은조세인상의위협을받음. 주장 자료 : 접속일자 : ). 반대 162 는연금을보호하지않음. 이사들이납세자와의회에책임지지않도록만듦. 외부전문가들에의한독립적인감사를불가능하게만듦으로써기금을위험에빠뜨리고, 조세인상을가져올것. 바꿀수있다. 셋째, 공적연금플랜은오직가입자및수급자를위해운영될뿐만아니라, 급여지급의신속한이행이이사회의최우선목표이다. 38 이러한조항들을주헌법에명시함으로써공적연금제도운영과기금운용에대한주정부의정치적간섭을철저히배제한것이다. 이러한입법의발단은 PERS의기금을전용하고이사회 (Board of Administration) 를장악하려는주정부의시도였다. 1991년캘리포니아주는 1990~91년에걸친불황의여파로약 140억 US달러에이르는대공황이후최악의재정적자에직면했다. 같은해캘리포니아주지사로선출된핏윌슨 (Pete Wilson) 은재정적자감축을위해의회를설득하여다음과같은내용의법안 (AB 702) 을통과시켰다 (Department of Health and Human Services 1994). 첫째, PERS의연금을삭감함으로써생기는 20억 US달러의기금중 8억 US달러를주정부일반기금으로전용한다. 둘째, PERS의보험계리인을주의회의승인하에주지사가임명토록한다. 셋째, PERS 이사회의과반수를주지사가임명토록한다. 39 이사회를장악하고적립금을전용하려는주정부의개입에대응하여, 공공근로자들은 1992년 11월주민 Proposition 162) 참조. 38 이사회는가입자및수급자에대한혜택과관련서비스의신속한이행을보장하는방식으로제도를운영할유일하고배타적인의무를갖는다. California Constitution, Article XVI, Section 17(a) 참조. 39 LA Times( ) 참조. 제 4 장주요해외사례 59

69 발안 162 의표결로맞섰고, 근소한차이로 (51% vs. 49%) 가결되었다. 이로 써 CalPERS 의이사회는제도의운영뿐아니라기금의투자에이르기까지 절대적인자율권을갖게되는데, 이는예컨대주감사관이감독, 운영의책 임을갖는뉴욕주공적연금플랜과크게대조된다. 40 한가지흥미로운점은 < 표 4-1> 에서보듯주민발안 162 에대한반대주 장은기금운용지배구조의자율성과책임성의상충관계를간파하고있었다 는점이다. 기금운용이사회에절대적인자율권을부여함으로써생기는책 임성의약화는이후여러차례지적되었지만, 2010 년연금개혁법 (SB867) 에 와서야 CalPERS 의보험계리적투명성을향상시킴으로써책임성의약화를 보완하게되었다. 41 [ 그림 4-7] 의조직도에서보듯, CalPERS 는제도운영과기금운용이별도 의조직을통해분리되어있지않다. 이것은헌법이이사회에제도운영과 기금운용의전권을부여한것과관계가있다. CalPERS 이사회는이사회 구성에관한법률에따라총 13 인으로구성된다. 가입자및수급자선출위 원들은총 6 인으로과반에조금못미치고, 주지사및의회가임명하는 3 인과당연직위원 4 인이과반을차지한다. 42 이사들의임기는 4 년이며, 보 수는임명이사 3 인및수급자선출이사 1 인에게 100 US 달러의회의참석수 당과공무관련여비를지급하고, 선출이사 6 인에대해서는공무관련여비 만지급한다. 이사들은월례회의에서자산배분, 보험료율산정등의중요한 40 Barsook et al.(2014) 참조. 41 그러나 Proposition 162 에따른헌법개정안이보험계리의전권이 CalPERS 이사회에있음을천명했기때문에이법의구속력은제한적이다 /bill/sen/sb_ /sb_867_cfa_ _153802_asm_floor.html( 접속일자 : ). 42 선출이사는전회원들 (all members) 중에서이들이선출한 2 인, 주정부현가입자들 (active State members; 30.3%) 중에서이들이선출한 1 인, 학교현가입자들 (active school members; 39%) 중이들이선출한 1 인, 공공기관현가입자들 (active public agency members; 30.7%) 중이들이선출한 1 인, 수급자들 (retired members) 중이들이선출한 1 인등총 6 인으로과반에조금못미친다. 임명이사는주지사가임명한 2 인 ( 지방정부선출직관료및생명보험사임원 ) 과주하원의장과상원준칙위원회 (Senate Rules committee) 가공동으로임명한 1 인등총 3 인이며, 당연직이사는주재무관 (state treasurer), 주감사관 (state controller), 주인적자원부장 (the director of the California Department of Human Resources), 주인사위원회 (State Personnel Board) 지명자등총 4 인이다. 60 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

70 [ 그림 4-7] CalPERS 관리운영체계 CalPERS 이사회 (Board of Administration) 거버넌스위원회 연금건강보험위원회 리스크및감사위원회 재무운영위원회 성과보상인사관리위원회 투자위원회 Executive Office 의 CEO 투자부 (CIO) 계리부 (Chief Actuary) 위험관리부 (CFO) 운영및 IT 법무자문 대외협력 고객지원 급여및기획 자료 : CalPERS, CalPERS 조직도및이사회구성 ( 접속일자 : ). 결정을승인할뿐아니라, 이사회산하 6개상설및비상설분과위원회에참여한다. 투자관련의사결정은사실상투자위원회 (Investment Committee) 에서이루어진다. 투자위원회는투자부 (Investment Office) 가작성한자산배분안및투자정책을검토하여승인한다. 자산배분전략과같은중요한결정이필요할때에는외부컨설팅사가대표성위주로구성된이사들의부족한전문성을보완하지만, 자산배분에대한실질적책임은자산배분안을제안하는 CIO(Chief Investment Officer) 에있다. 대표성과전문성의상충을완화하는또다른방편은 CalPERS 이사들에대한교육정책이다. 다양한배경을가진이사들의금융지식과전문성을함양하여이사회가효율적으로기능할수있도록돕는것이그목적으로, 신입이사는오리엔테이션과정에참가해야하며, 임기의첫해에는제도운영과투자정책에대한이해를돕는교육에참여해야한다. 제 4 장주요해외사례 61

71 3. 기금운용방식 기금의투자정책을규정하는투자관련규제는제도시행초기의엄격한규제에서벗어나는단선적인변화를겪었다. 1931년 SERS 설립당시기금은오로지채권투자만허용되었다. 1953년법으로부동산투자가허용되고, 실제로기금이상업부동산에투자된것은 1964년이다. 1966년주민발안 1 과 1967년법으로기금의 25% 까지주식에투자할수있도록허용되었고, 1984년주민발안 21로 25% 의주식투자상한이제거되면서기금의투자가자유화되었다. CalPERS는 2014년 10월말시가기준약 2,961억 US달러의기금을운용하고있다. [ 그림 4-8] 을보면, 자산구성은주식약 53%, 채권 18%, 부동산과사모투자가각각 10%, 기타투자 8% 등이다. 주식및사모투자등성장성자산의비중은 63.6% 에이르는데, 이러한높은지분투자비중으로 [ 그림 4-8] CalPERS 자산구성 (2014 년 10 월말기준 ) 주 : 기타는유동성투자, 인플레이션투자, 트러스트레벨투자 (Absolute Return Strategy, Multi Asset Class, and Overlay, Transition, and Plan Level) 등을포함. 총자산약 2,961 억 US 달러. 자료 : CalPERS, Comprehensive Annual Financial Report, 2014 및 CalPERS, CalPERS Assets ( 접속일자 : ). 62 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

72 수익의변동성이크다. 2014년 6월기준연간투자수익률은 18.4%, 10년투자수익률은 7.2% 를기록했다. 주식과채권모두국내투자에편중되어있어, 2000년미국의닷컴버블과이어진주가폭락, 그리고 2008년미국발금융위기로인한손실이매우컸다. 그결과, 1990년대후반 100% 를상회하던시가기준적립률은두번의금융위기를거치면서크게하락하여, 2013 년 6월 3일현재적립률은 69.8% 에그치고있다. 43 제 4 절일본 GPIF 1. 노후소득보장제도내에서의위치 일본의공적연금은 1층역할의국민연금과 2층피용자의소득비례연금인후생연금및직역별공제연금으로구성된다. 사적연금에는국민연금기금, 후생연금기금, 적격퇴직연금등이있다. 국민연금은전국민대상의기초연금인데피보험자는세그룹으로구별된다. 1호피보험자그룹은자영자, 학생등이며, 2호그룹은후생연금또는공제연금가입자로서봉급생활자와공무원, 3호그룹은 2호피보험자의피부양배우자이다. 1호그룹은국민연금의가입만강제되며, 소득비례인국민연금기금에임의적으로가입할수있다. 2호피보험자인봉급생활자와공무원은각각후생연금과공제연금가입자인데국민연금과달리소득에따라연금액이달라진다. 후생연금과공제연금은강제성을지닌공적연금이다. 3호피보험자본인은보험료를내지않으며, 배우자가가입된연금의보험자가부담한다. 국민연금은정액보험료와국고지원으로재원을조달하는반면, 후생연금과공제연금은정률보험료방식이다. 후생연금은적립방식이었지만, 적립기금이점차감소하면서재정균형을위해재정의일부를보험료에서충당하게되었고, 이로인해수정적립방식이 43 CalPERS, Comprehensive Annual Financial Report, Various Issues 참조. 제 4 장주요해외사례 63

73 [ 그림 4-9] 일본의노후소득보장체계 적용되기시작했다. 급여는소득비례부분과 1인당정액부분으로이루어진액수로정해진다. 1985년자영자등에국한되던국민연금을모든국민에게적용하는보편적기초연금으로전환하면서, 정액부분과비례부분으로구성된후생연금의급여중기초연금과중복되는종전의정액급여는점진적으로축소 폐지하고종전의비례급여도 20년에걸쳐점진적으로인하하도록했다. 44 일본은 2004년향후 100년간재정균형을목표로 (2100년까지적립률 1배유지 ) 연금보험료인상계획을확정하는반면, 지출억제책으로급여액의자동하향조정장치 ( 매크로경제슬라이드 ) 를도입했다. 여기서의재정균형이란향후 100년정도기간의재정을고려한 유한균형방식 으로서이기간종료시보유하게될적립금의규모가 1년분급여액에상당하게되는상황을의미한다 ( 정재철 [2012]). 보험료율은 13.58% 에서매년 0.35% 씩 2017년 18.3% 년과 1973 년두차례급여인상으로후생연금소득대체율이 40% 에서 60% 로인상되는등일본공적연금은 1960~70 년대고도성장기동안황금기를구가했다. 그러나오일쇼크이후경기악화와고령화, 제도성숙에따른수급자증가등환경변화가진행되면서 1980 년대이후에는사각지대를축소하면서급여를하향조정하고보험료를인상하는노력을기울이고있다. 64 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

74 까지인상한후이후고정시키도록하는계획을법에명문화했다. 45 매크로경제슬라이드는환경변화에따라급여를자동적으로줄이는것으로스웨덴, 이탈리아등과유사한방식이다. 가입자수가감소하고기대여명이증가함에따라급여액이자동으로감소되도록하는장치로서 5년마다실시하는과거소득의재평가 ( 소득상승률 ) 및기수급연금액인상 ( 물가상승률 ) 시가입자수 ( 근로인구 ) 감소율및기대여명상승률을감액한만큼을급여산정에적용하는방식이다 ( 권혁진 [2014]). 2. 기금지배구조 공적연금의여유자금은관리체계가개편된 2001년이전에는대장성에예탁되어운용되었다. 대장성에예탁된기금은 SOC 등정책자금으로사용되었으나정책금융비대화의폐단이지적되면서각종기금이주무부처로이관되는가운데, 국민연금과후생연금은후생노동성으로이전되었다. 후생노동성이작성한운용기본방침의범위내에서연금자금운용기금이채권등을직접운용하거나민간운용기관에위탁하는방식으로기금을운용하였다. 이후전문성과책임성을제고하기위해연금자금운용기금을해체하고 2004 년 연금적립금운용관리독립행정법인 으로 GPIF(Government Pension Investment Fund) 를설립해기금의관리 운용을담당하게하고있다. 46 GPIF 내부에는후생노동대신이임명한경제금융전문가로구성된운용위원회가설치되었다. 이는의사결정의효율성과책무성을강화하려는의도이며결과적으로외형상후생노동성으로부터독립적인구조를갖추게되 45 수급자의연금급여액이고정되는것이아니라운용이저조하거나경제상황이악화되어재정상황이어려워지면연금급여가자동삭감되는방식이다. 이는재정악화시미래세대의보험료인상이아니라현재고령화세대의급여수준을낮추게됨으로써기금운용으로인한위험의최종부담이현재세대에게로귀결된다는것을의미한다. 그러나연금액의절대액은감소되지않다는특례규정을두고있어매크로경제슬라이드의효과성을제한하는효과를갖고있다 년대초행정개혁과정에서후생노동성산하특수법인인연금자금운용기금을폐지하고적립금전액을국채로운용해야한다는주장이제기되자, 후생노동성은주식운용이필요하다는명분으로행정개혁논리를견제하면서운용의권한과책임소재를명확히한다는취지로 GPIF 설립을자체대안으로제시한바있다 ( 정재철 [2012]). 제 4 장주요해외사례 65

75 었다. 기금운용에대한최종책임을지는운용위원회는관련법제도의기획및입안, 기금운용계획의작성을포함한운용기본방침의수립, 기금운용및성가평가등의업무를담당한다 ( 조성훈외 [2004]). 운용위원회 ( 투자위원회 ) 는 11인으로구성되어있으며노동조합총연합회대표, 경제단체연합회대표, 대학교수 4인, 각계전문가 3인, 후생연금진흥사업단이사장으로구성되어있다. 위원들은모두비상근으로수당을지급받고있으며위원은장관이임명한다. 이사장을비롯한이사회구성원도후생노동대신이임명한다. 운용위원회는독립적으로감사한기금운용결과를후생노동성에제출해야하고, 후생노동성은기금운용이기금재정에미치는영향등에대한평가를실시한후사회보장위원회와국회에보고해야한다 ( 장우영 [2009]). 그림에도어느정도나타나있으나연금제도의최상위결정은후생노동성에의해이루어진다. 공적연금과관련한후생노동성의역할은 1 연금제도설계와재정재계산, 2 보험료징수와급여지급, 3 GPIF의중기목표 [ 그림 4-10] GPIF 의사결정체계 자료 : 접속일자 : ). 66 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

76 수립이다. 또한 GPIF의운용성과를평가하며, GPIF 이사장의임명권과해임권을갖는다. 결국 GPIF는외형상의권한과실제적인영향력이괴리되어있는것으로판단된다. 외형상으로는이사장이기금운용에대한권한과최종적인책임을가짐으로써독립기구의외형을갖추었고연금가입자의이익을보장하는것을기금운용목표로선언함으로써정부로부터독립적인구조를갖추었다. 그러나이사장의임명 해임권을후생노동대신이갖고있고 GPIF의성과평가권한이후생노동성에있는등, 실질적으로독립적인운용이이루어지기어려운구조라할수있다. 3. 기금운용방식 GPIF의자산운용은후생노동대신이정한운용기본방침과자산배분계획에따라국내채권을중심으로수행한다. 대부분은외부민간운용기관에위탁되어운용되며, GPIF는이들이연도별자산구성비율목표치를달성하도록관리한다. 금융시장외에복지사업으로자금대부나시설사업을기금사업으로포함하고있다. 우리나라의국민연금공단이벤치마크로자주활용하는것처럼 GPIF는안전자산위주의투자가주종이다. GDP 대비기금규모를고려한다면기금의국내운용이자본시장에과도한영향을미치지않기위해적극적으로해외투자를확장하는것이필요한데, 이에관한성과는제한적이다. 2014년 3월기준으로채권에 68% 를, 해외주식에 15.6%, 국내주식에 16.5% 를투자하고있어, 우리나라의자산구성과유사한형태이다. 4. 최근지배구조개선논의 근래 GPIF 의자산운용방식과기금운용지배구조를재편할필요성은아베 내각에의해제기되었다 년 11 월아베총리가직접구성한자문위원회 는경기부양을위해적립금투자를즉시채권에서주식으로전환할것을 제 4 장주요해외사례 67

77 [ 그림 4-11] 일본 GPIF 자산구성 (2014 년 3 월말기준 ) 주 : 국내채권등 은 국내채권 과 단기자산 (Short-term assets) 을포함. 자료 : GPIF, Review of Operations in Fiscal 2013 ( 접속일자 : ). 제안한바있다. 아베총리는주식시장부양을위해주식-채권비중을조정하려는의도를공공연하게밝혀왔으며, 2014년 1월다보스포럼에서도연금기금이경제성장에기여해야하며, 이를위해지배구조가변화해야한다는입장을재차밝혔다. 이에대한대응의일환으로 GPIF는 2006년후생노동성으로부터의독립이후 8년만에처음으로채권비중을 67% 에서 60% 로조정했으나, 자문위원회는 30% 까지하향조정할것을제안한바있다. 자민당은 GPIF를실질적으로후생노동성에서독립시키는방식으로지배구조를바꾸는법안을제정할방침으로알려져있다 (Financial Times[ ]; Bloomberg Business [ ]). 현재유력하게논의되고있는안은 [ 그림 4-12] 에나타난두가지모형이다. 2013년지배구조개선을위한자문위원회에서승인된안은첫번째안인데, 이는이사장과운용이사들의강력한주도하에투자결정이이루어지는구조를상정하고있다. 이와함께경합하고있는두번째안은 CPPIP 를명시적으로벤치마크한모형으로의사결정의집행과감독기능을분리시키는것이기본적성격이다. 68 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

78 [ 그림 4-12] GPIF 거버넌스구조개선안 자료 : Sadayuki Horie, Current & Future Management Reform Agenda in Japanese Public Pension Funds, 바람직한국민연금기금지배구조는무엇인가? 국제콘퍼런스발표문, 그런데이와같은지배구조재편문제는단지주식부양목적의기금운용지배구조재편이슈에그치는것이아니라, 기금의목적이무엇인지, 기금운용성과를측정하는기준이무엇인지등의문제와연결된다. GPIF 이사장은경제성장이나주식시장부양이아니라가입자의신탁자산을적절히안전하고효율적으로관리하는것이 GPIF의유일한목적이라는입장을고수해아베정권과대립각을고수해왔다 (Financial Times [ ]). 즉, 주식부양을위해채권을주식으로전환하는것이아니라, 경제성장이순조롭게이루어져수익률이보장될경우에한해자산구성을변화시키겠다는것이다. 이는기금이국가경제에직접이바지해야한다는아베총리의관점과상충되는데, 이와별도로위험을최소화하는것만이가입자의이해에복무하는것인지의문제를제기한다. 신탁자산을적절한수준에서안전하고효율적으로관리한다는목표가실제적으로무엇을의미하는지를결정하는과정에는가입자들의의사가반영되어야할것이다. 그런데운용성과에지배적인영향을미치는기금운용계 제 4 장주요해외사례 69

79 획이특정부처의관리하에서작성되는구조속에서는그특정부처의논리나위험기피성향에지배되거나, 기금운용자로서의태만을안정성목표로합리화하게될가능성역시크기때문이다. 이와함께가입자의이해에복무하는길이안정성의추구라고선험적으로판단하는것역시기금운용자의현실안주적경향을합리화하는논리일가능성이존재한다. 1. 노후소득보장체계 제 5 절스웨덴 AP 스웨덴의공적연금제도는 1998년대개혁이전과이후로나누어살펴볼수있다. 1998년이전스웨덴의공적연금제도는기초연금 (Fork Pension, 이하 FP) 과부가연금 (Allnänna Tilläggs Pension, 이하 ATP) 으로구성되어있었다. 노년의기초생활을보장하기위해 1913년에도입된 FP는모든스웨덴거주자를위한보편적정액급여연금제도로서약 6% 의봉급세및 2% 의일반조세를재원으로운영되었다. ATP는 FP에부가하여충분한수준의노후소득을제공하기위해 1960년에도입되었다. 근로소득이력에비례하는확정급여를제공하는 ATP는 16% 의봉급세로충당되는부과식연금제도이다 년대부터인구고령화로인한연금재정의악화그리고그에따른보험료율의점진적인상이예상됨에따라, 연금재정의지속가능성을확보하고, 세대간불평등확대와근로유인약화를최소화하는연금개혁안이모색되기시작했다 년에걸친일련의개혁과정을거치면서, 스웨덴의공적연금제도는기초보장연금 (Guarantee Pension), 소득연금 (Inkomstpension), 그리고프리미엄연금 (Premium Pension) 의세부분으로구성된새로운체계로변모했다 ( 그림 4-13 참조 ). 기초보장연금은 FP를, 소득연금은 ATP를 47 FP, ATP 의세율은제도개혁직전인 1997 년기준. 70 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

80 [ 그림 4-13] 1998 년이후스웨덴의노후소득보장체계 자료 : Diamond(2009) 에서재구성. 대체했으며, 프리미엄연금이적립부분으로신설된것이다. 48 가장큰변화는부과식확정급여방식의 ATP를대체한명목확정기여 (Notional Defined Contribution, 이하 NDC) 방식의소득연금이다. NDC 는재정방식은부과식을따르되, 연금액은근로소득이력이아닌명목계좌 (notional account) 에적립된보험료납부액을토대로산정하는방식이다. 소득연금가입자가납부하는 16% 의봉급세는명목자본 (notional capital) 형태로계좌에적립되지만실제로는현수급자의연금지급에쓰인다. 명목자본은가상의저축에불과하므로시장이자율이아닌내부수익률로이자가가산되는데, 부과식재정방식을유지하기위한내부수익률은 1인당경제성장률과조정계수의합으로결정된다. NDC로의이행은부과식에서적립식으로의이행기에발생하는이중부담의문제를회피하면서도, 보험료와수급액을긴밀히연동시켜근로유인왜곡을피하려했던노력의산물이다. 소득연금은다음과같은몇가지특징을갖는다. 첫째, 재정방식은기본적으로순수부과식이지만, 예기치못한인구학적 경제적충격에직면하더라도연금지급이가능하도록연지급액의약 5배에해당하는준비금 (reserve 48 노동참여결정시점과제도개혁시점의차이를고려하여, 새로운공적연금체계는 1954 년및그이후출생자들에한해 100% 적용된다. 1938~53 년출생자들은부분적으로만신제도의적용을받으며, 1938 년이전출생자들은 100% 구제도의적용을받는다. 제 4 장주요해외사례 71

81 fund) 을적립한다. 둘째, 세대간불평등을최소화하기위해서는보험료율을항구적으로유지하는것이중요하기때문에, 심각한경기침체시연금액이조정되는자동균형장치 (automatic balancing mechanism) 를갖는다. 가령금융위기와불황으로준비금을포함한총자산이누적부채에일정비율이상미달할경우, 조정계수가하락하고내부수익률이낮아져연금액이감소하는것이다. 소득연금에부가하여, 확정기여적립방식 (funded DC) 의프리미엄연금이신설되었다. 스웨덴국세청 (Skatteverket) 은 18.5% 의봉급세를징수하는데, 이중 16%p는소득연금지급에사용되며, 2.5%p는개인계좌에강제적립된다. 이렇게적립된프리미엄연금기금은개별가입자가선택한민간혹은정부펀드운용사들에의해운용되며, 은퇴시에기대여명을반영하여, 소득연금의명목적립금과함께전부종신연금 (annuity) 으로전환된다. 소득연금의제도운영은보건복지성 (Socialdepartementet) 산하의연금국 (pensionsmyndigheten) 이담당하고, 스웨덴공적연금제도전반을책임진다. 프리미엄연금국 (Premie pensionsmyndigheten, 이하 PPM) 은프리미엄연금제도의운영을담당하며, 청산소역할도수행한다. 최소한의노후생활을보장하는기초보장연금은일반조세를통해재정을충당하는데, 모든 65세이상스웨덴거주자가수급권을갖는다. 보장액은최대 40년까지 25세이후거주연수에비례하지만, 소득연금및프리미엄연금의급여수준이높을수록감소한다. 공적연금제도에더하여, 4개의직군별직역연금제도가있다 ( 그림 4-13 참조 ). PA03, KAP-KL, SAF-LO, ITP 등 4개의직역연금은사용자단체와근로자단체간의협약에기반을둔연금제도로서스웨덴근로자의 90% 이상이가입되어있는준강제적연금제도이다. 물론상당수의근로자들이개인연금저축을보유하지만, 사적연금이은퇴소득에서차지하는비중은 30% 이내로, 공적연금제도에대한의존도가크다 National Social Insurance Agency(2003). 72 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

82 2. 기금운용지배구조 AP는재무성산하정부기관으로소득연금의준비금과프리미엄연금적립금의일부를운용한다. 특히소득연금의준비금은 2000년에창설된 AP1~4, AP6 등 5개정부기금으로나뉘어제각기독립적으로운용되는독특한구조를갖는다. 이렇듯복수의기금을설립한배경은다음과같다. 첫째, 시장을교란시킬만한힘을가진단일기금의형성을막는다. 둘째, 운용위험을분산시킨다. 셋째, 경쟁을통해비용을줄이고성과를개선한다. 넷째, 기업거버넌스에대한정치적영향력을제한한다. 기금분할실험이지향하는바가바람직해보이지만, 이는기금운용에서규모의경제를추구하는세계적인추세와매우대조적이다 (Björkmo and Lundbergh[2010]). 따라서최근에는 AP1~4, 6 등다섯개의기금을셋으로줄이는방편이논의되고있다. 50 스웨덴의기금분할실험의배경에는역사적인요인도있었다. 소득연금의전신인 ATP는단일기금을운용했는데, 이기금은 AP로불리는복수의이사회들을갖고있었다. 이러한기존 AP 이사회들이 2000년개혁을통해복수의 AP 기금들로재탄생한것이다 (Severinson and Stewart[2012]). 51 각 AP는최고의사결정기구인이사회 (the Board of Directors) 를각기보유한다. 이사회는기금운용에관한한국가연금기금법의테두리안에서정부로부터상당한자율성을갖지만, 정부는이사에대한임면권및보수결정권, 외부감사의임명권을통해이사회에간접적으로통제력을행사할수있다 ( 그림 4-14 참조 ). 9인으로구성되는 AP 이사회는기금의조직운영과자산운용을책임진다. 이사는임기가 3년으로스웨덴시민중에서자산운용의전문성에기초하여정부가임명한다. 근로자대표단체와사용자대표단체가각 2인씩을 50 Financial Times( ). 접속일자 : ). 51 다만, AP5 이사회는개혁이전에이미폐지되었기때문에 AP5 기금은존재하지않는다. 제 4 장주요해외사례 73

83 [ 그림 4-14] AP 관리운영체계 자료 : AP3(2012); AP3(2013, p.24). 지명하지만이들은과반에못미치며, 의장과부의장역시정부임명이사들중에서정부가임명한다. 52 정부는이사회나지명단체가요구할경우, 이사들의임기만료전에이사를해임할수있고, 해임시에는새이사를임명한다. 일반적으로 1년임기의의장 (director) 은필요에따라혹은이사의요청에따라이사회를소집한다. 고정급및추가수당등이사의보수는정부가정하는데, 그총액은 10만유로를넘을수없다. 기금운용의자율성에상응하는책임성을부과하기위해, 정부는외부감사를임명하여기금을정기적으로감사한다. 감사활동은투자활동, 행정, 회계, 재무제표등의검토뿐아니라, 성과및보수에대한평가를포함하는데, 외부감사는감사결과를이사회에서면으로보고한다. 이사회는직원보수의결정및내부감사를위해이사회에직접보고하는 52 지명이없을경우정부가임명한다. 74 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

84 위원회를둔다. 보수위원회 (remuneration committee) 는 CEO 및관리직을포함한직원들의보수및처우가경쟁적인시장수준으로유지되도록하며, 보수의성과연동체계를평가하는역할을한다. 감사위원회 (audit committee) 는회계및보고, 내부감사, 위험관리등을감독한다. 두위원회는이사회에직접보고한다. 3. 기금운용방식 소득연금준비금은 2013년말기준약 1,645억 US달러규모이며, 이를 AP1~4, 6이분할운용한다. 4개의기금 (AP1~4) 은동일한초기자본금과투자규칙을갖고있지만상호독립적, 경쟁적으로운영되기때문에자산구성, 투자정책, 운용조직, 위험관리등에서는차이를보인다. 다양한자산군에투자하는 AP1~4와달리, AP6는주로국내비상장기업주식에장기투자하기때문에여타 AP 기금과다른법률의적용을받는다. 53 뿐만아니라, AP6는자산규모가여타 AP의 1/10에못미치는소형기금으로자본의유출입이없는특수성을갖는다. 따라서이하의논의는 AP1~4에초점을둔다. 스웨덴 국가연금기금법 ( 이하기금법 ) 에명시된 AP1~4의투자목표는세가지로요약되는데, 첫째가능한한최대한의수익을달성하는방식으로기금의자산을운용해야하며, 둘째투자의총위험수준은낮아야하고, 셋째, 기금의자산은높은수익이장기적으로달성되는방식으로투자되어야한다. 54 기금법에명시된이러한책임은다소포괄적이어서, 기금이사회는이러한책임을해석하여독자적으로장기투자목표를수립하는데, < 표 4-2> 에서보듯기금간에큰차이가없다. 이사회에서총위험수준과자산배분이정해지면, CEO는투자활동과주주권행사를포함한투자계획및위험관리계획을수립하고실행하며, 이사회에보고한다. 기금법에정해진포괄적인투자규칙은다음과같다. 53 AP6 는 Sixth AP Fund Act 를따르며, 자산규모는다른기금들의 10% 미만이다. 54 스웨덴 국가연금기금법 (the National Pension Insurance Funds Act: SFS 2000: 192) 참조. 제 4 장주요해외사례 75

85 < 표 4-2> AP1~4 공시투자목표 (2013 년 ) 기금 AP1 AP2 AP3 AP4 투자목표 매 10 년명목순수익률 5.5% 자료 : AP1(2013); AP2(2013); AP3(2013); AP4(2013). 실질수익률 5% 실질수익률 4% 실질수익률 4.5% 자산의 30% 이상이신용위험과유동성위험이낮은채권에투자되어야한다. 자본시장에서유통되는증권에만투자가능하다. 비상장주식에는자산의 5% 이상투자할수없다. 자산의 40% 이상환위험에노출되어서는안된다. 민간연기금은유사한제한이전부풀려신중한주의의무 (prudent person rule) 만을따른다는점을감안하면이러한규칙들은상당히제약적이다. 2013년말기준약 1,645억 US달러의소득연금준비금은 AP 1, 2, 3, 4, 6 등 5개기금으로나뉘어운용되고있다. AP6를제외한 AP1~4의자산구성은 < 표 4-3> 에서보는바와같이주식, 채권, 기타투자가약 5:3:2 의비율로수렴함을알수있다. 이는 AP가서로간에투자방식을모방하는군집행동 (herd behavior) 을시현한다는관찰과일치하는데, 이는경쟁을통해비용을줄이고성과를개선한다는기금분할의의도와는배치된다. 실제로기금별 10년장기수익률은 7% 내외로별차이가없다. 또한국내주식투자비중을보면기금별 11~12% 로기금분할당시기대했던것보다작아, 소득연금준비금이스웨덴자본시장에미치는충격역시큰문제는아님을알수있다. AP1~4의법적소유자는정부지만, 준비금운용의성과는자동균형장치를통해간접적으로연금수급액에영향을미칠수있다. 가령연간운용수익률이경제성장률에크게못미치면총자산이감소하게되고, 그에따라자동안정장치가작동하여연금액이감소할수있다. 실제로 2008년국제금융위기로인한수익률악화 (-21.6%) 가자동균형장치를작동시켜 2010년소득연금수급액이감소한사례가있다. 76 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

86 < 표 4-3> AP1~4 자산구성 (2013 년말 ) 주식 자산구성 AP1 AP2 AP3 AP4 국내 국외 합계 ( 단위 : %) 국내 n.a n.a. 채권 국외 n.a n.a. 합계 실물자산 기타대체투자 합계 총자산 (10억SEK) 주 : 총자산 1,610억 US달러 (1US달러 = 6.43SEK; 2013년말기준 ). AP6는성격이다르기때문에제 외. n.a. 는자료없음. 자료 : AP1(2013); AP2(2013); AP3(2013); AP4(2013). AP1~4와달리, 기금법은 AP7이오직연금저축자들의이익을증진시키는목적으로투자를수행하도록명시하고있다. 55 이는 AP7의실질적소유자가프리미엄연금저축자들이며, 또한 AP7은자산구성을수탁자가선택할필요가없다는점에서 AP1~4를포함한여타의공적연기금과성격이다르다는점을함축한다. 실제로 AP7은정부가운영하는펀드운용사로보는것이정확하다. 스웨덴의공적연금기금운용체계내에서 AP7이갖는차별성을이해하기위해서는프리미엄연금적립금이운용되는방식을간략히조망할필요가있다. 프리미엄연금적립금은개인의자산이기때문에가입자들의투자선택이보장된다. 국세청이징수한가입자들의보험료는제도운영의책임을맡은정부기관인 PPM이관리하는데, PPM은모든가입자들의적립금을일괄투자하는거대한뮤츄얼펀드역할을수행한다. 이렇게투자된자금을 PPM과계약한약 800개의스웨덴민간펀드운용사들이경쟁적으로운용하며, 가입자들은개별펀드운용사가제시하는기대수익률과투자위험을 55 스웨덴국가연금기금법 (the National Pension Insurance Funds Act; SFS 2000:192) 참조. 제 4 장주요해외사례 77

87 토대로최대 5개의펀드운용사를선택함으로써자신의선호에적합한자산구성을선택한다. PPM은이러한모든거래를집계한뒤각펀드운용사들을위한청산소역할을수행함으로써투자행정에서상당한규모의경제를달성한다 (Sundén[2004]). 여기서 AP7의역할은적극적인투자선택을원치않는가입자들의적립금을운용하는것으로, 2011년현재이러한가입자들의비중은약 42% 이며, AP7이운용하는자산은 PPM이투자하는자금의약 25% 를차지한다. AP7은가입자들에게 AP7 Såfa, AP7 Offensive, AP7 Balanserad, AP7 Försiktig 등총 4가지자산구성옵션을제공하지만, 각선택지는고위험주식펀드와저위험채권펀드의상이한조합에불과하다 ( 표 4-4 참조 ). 56 따라서 AP7의역할은단순히주식펀드와채권펀드등두가지펀드를운용하는것이며, 자산구성혹은수익률-위험조합의선택은수탁자가아닌가입자개인의몫으로남는다. 결국 AP7의사례는프리미엄연금과같은적립식확정기여연금의경우가입자가직접투자선택을하는것이일반적이기 < 표 4-4> AP7 프로그램별자산구성 기본선택 국가기금포트폴리오 자산구성 AP7 Såfa ( 생애주기투자 ) AP7 Offensiv ( 공격적투자 ) AP7 Balanserad ( 균형투자 ) AP7 Försiktig ( 신중한투자 ) 자료 : 접속일자 : ). 고위험주식펀드 (AP7 Aktiefond) 저위험채권펀드 (AP7 Räntefond) 55 세이전 : 주식펀드 100% 55 세이후 : 채권펀드비중이 67% 까지점진적으로증가 75% 25% 50% 50% 33% 67% 56 AP7 은 2010 년 5 월까지기본선택정부펀드 (the Premium Savings Fund) 및개인선택정부펀드 (the Premium Choice Fund) 를운용했다 년 5 월에도입된 AP7 Såfa 는기본선택옵션으로가입자의생애주기적특성에맞추어적립금을운용하는프로그램이다. 가입자가 55 세가되기전까지는적립금을모두고위험주식펀드에투자하며, 55 세이후부터는연령에비례하여저위험채권펀드의비중을 67% 까지늘리는방식이다. AP7 은 AP7 Såfa 외에도세가지국가펀드포트폴리오를제공한다. 78 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

88 때문에주인과대리인이분리되지않으며, 따라서주인 - 대리인문제자체 가발생하지않는다는점을보여준다. 제 6 절소결 본장에서살펴본주요제도들은각국의상황에따라연금제도와기금운용지배구조가변화해온과정에초점을맞추었다. 모범사례이기때문에이들을포함시켰다기보다다양한상황과문제에대한다양한대응이라는측면이우리에게풍부한정보를제공할수있을것이라기대했다. 이중일부는반면교사에해당하는경우도있다. 제1절에서다룬 CPPIB는독립성과전문성, 대표성을조화시킨선진적기금운용지배구조로언급된경우이다. CPPIB는기금을정책자금으로활용하는것의문제점에대한사회적인식이고조된상황속에서연금개혁을단행해기금운용을위한민간전문기관을설립한사례이다. 제3절의 CalPERS 역시정부로부터의독립성과대표성을강조한사례로주목받아왔다. 직접적인방식으로대표성을구현하는과정에서전문성이부족해지는문제를완화해온사례이다. CPPIB나 CalPERS 가 2층연금으로서기금운용의목표를 수익률제고 로선명히밝혀온것과달리제2절의 OASI는소득재분배를통한최소보장연금과소득비례연금이혼합된형태이다. 이에더해국내자본시장에미치는영향을최소화하기위해 OASI는기금운용을국내채권시장에국한하는보수적운용정책이형성된과정을보여주는사례이다. 정부채권에만투자를국한하는제약은국내자본시장에미치게될영향을우려한결과이다. 유사한문제에봉착했으나국내자본시장이협소하다는어려움을함께안고있는우리나라에함의를제공할수있다. 제4절의일본 GPIF는제도의경과가우리나라의국민연금과매우비슷한사례이다. 전문성과독립성측면에서선진적이라평가받는경우라하기는어려우며반면교사적인측면이강한한편, 그간의연금개혁과정은유사한 제 4 장주요해외사례 79

89 어려움에직면한우리나라국민연금에대해서도유용한시사점을제공한다. 제5절에서는협소한국내자본시장에대한영향력을최소화하면서경쟁을통한효율성을추구하기위해기금을분할한사례로주목받는스웨덴의 AP를살펴보았다. 협소한국내자본시장과거대기금운용이라는공통된부담에직면한우리나라에기금분할의시도와그성과평가는유용한시사점을제공한다. 본장에서직접다룬 5개의연금기금외에자주언급되는사례로서네덜란드의 ABP와노르웨이의 GPFG를들수있다. ABP는선진적인기금운용지배구조사례로자주언급되나직역연금이라는측면에서제3절에서다룬 CalPERS와유사하며, GPFG는국부펀드라는측면에서국민연금에줄수있는시사점이제한적이다. 우선 ABP를간단히언급하면네덜란드의공무원과교육부문피용인을대상으로하는직역연금으로서완전적립 DB 방식이다. 완전적립방식을유지하기위해재정목표가선명하고재정상황을항시적으로모니터하고자산부채종합관리 (Asset Liability Management: ALP) 를통해기여율과지급액, 투자목표가체계적으로조정되는구조이다. 완전적립방식의직역연금이라는측면에서 CalPERS와공통점을찾을수있으며, 제도운용과기금운용을 APG와 ABP, 두개의별도조직으로분리운영한다는측면에서캐나다 CPP/CPPIB와유사하다. 노르웨이의 GPFG는가입자의기여금으로조성된통상적인공적연금기금과달리매년석유판매대금의일정분으로조성된다. 노르웨이의연금은 2006년개혁을통해자동조절장치를도입했으며최소소득보장과소득비례급여로구성되어있다. 기금의지배구조는정부로부터의독립성을통해정치적수단으로기금이사용될여지를공식적으로배제하고순수하게금융투자원칙을따른다는원칙에의거한다 노르웨이국회가기금운용의전반적틀을확립하고중앙은행내의투자부서 (Norges Bank Investment Management: NBIM) 가실제의운용을담당하는구조이다. 수탁자위원회에해당하는집행위원회의장과부의장은중앙은행의총재와부총재가맡고있다 ( 정창률 [2012]). 80 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

90 < 표 4-5> 국민연금기금과해외공적연금기금의지배구조관련주요항목 (2013 년말기준 ) 구분 CPPIB 국민연금기금 GPIF OASI CalPERS AP 캐나다한국일본미국미국캘리포니아주스웨덴 제도의대상 18 세이상근로자전국민전국민전국민공무원전국민 재정방식부분적립부분적립부분적립부분적립적립 급여방식확정급여 (DB) 확정급여 (DB) 확정급여 (DB) 확정급여 (DB) 확정급여 (DB) 담당부처 재무부 (CPP: 복지사회개발부 ) 보건복지부후생노동성보건복지부 California executive branch 징수기관국세청건강보험공단일본연금기구국세청 (IRS) CalPERS 이사회구성원칙 ( 대표성 / 전문성 ) 이사회이사의임용 이사의보수 기금운용인력규모 PP: 적립 IP: PAYG PP: 확정기여 (DC) IP: 명목확정기여 (NDC) 재무부 국세청 (National Tax Authority) 전문성대표성전문성대표성대표성대표성 / 전문성 12 명 ( 의장포함 ) 고정급 + 회의수당 1,000 명 ( 해외 114 명포함 ) 당연직 6 인, 위촉위원 14 인 민간위원회의수당 기금운용본부 269 명 11 명 당연직 4 인, 지명 2 인 수당 - 당연직 4 인, 가입자선출직 6 인, 지명 3 인 임명 3 인및수급자 : 회의수당및여비선출직 6 인 : 여비 기금별정부지명 9 인 ( 사용자단체추천 2 인, 근로자단체추천 2 인포함 ) 기본급및소위원회회의수당 100 명 - 약 400 명기금별약 50~60 명 제 4 장주요해외사례 81

91 < 표 4-5> 의계속 구분 CPPIB 국민연금기금 GPIF OASI CalPERS AP 캐나다한국일본미국미국캘리포니아주스웨덴 위험자산비중 66.4% 39.9% 33.5% 0% 86.4% 기금별 65~70% 자산규모 (2013년; 백만 US달러 ) (2013년말, 조원 ) 206, ,521 1,221,501 2,673, , ,989 (2013 년 6 월말 ) 기금별약 40, % 2013년말수익률 1) 22.2% 4.2% 18.5% 3.7% 2) (2012~13 fiscal 기금별 11.3~16.4% year) 10년 (2004~13) 7.5% 6.1% 4.0% n.a. 7.8% 기금별 6.7~7.2% 평균수익률 주 : 1) 수익률은국민연금공단에서회계기준을국민연금과같이연도말로조정한수치를사용 (OASI 와 AP 제외 ). 2) OASI 의수익률은 접속일자 : ) 의수치로계산. 자료 : Towers Watson(2014); 국민연금공단국민연금연구원, 2013 국민연금생생통계, ; CPPIB, 2014 Annual Report ( 접속일자 : ); 접속일자 : ). 82 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

92 제 5 장 국민연금기금운용체계의현황과문제점 제 1 절국민연금제도와기금지배구조의주요경과 1. 국민연금제도의개괄과그간의개혁내용 가. 국민연금제도개괄 국민연금제도는 1974년시행될예정이었다가석유파동등여건악화로보류된후 1988년 10인이상사업장을대상으로시행되었다. 1992년 5인이상사업장, 1995년농어촌, 1999년도시자영자순으로확대되어전국민연금시대가열리는데에는약 25년의시간이경과되었다. 국민연금제도의기본특징을살펴보면우선소득보장이사회보험방식이라는점이다. 보험료를부담한후사회적위험으로부터보장받는방식이다. 급여는확정급여방식 (DB) 으로서급여수준이급여계산식에의해확정되며, 재정방식은부분적립방식이다. 물론부분적립방식이지속되지않는구조라는의미에서엄밀한의미의부분적립방식이아니며, 이행기적성격이라하겠다. 소득재분배가상당정도내장된것도주목할만한특징이다. 급여산식에있어가입자본인의소득과전체가입자소득을반영해수직적재분배가 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 83

93 이루어지며, 동일소득의가입자라해도가족구성에따라가족부양연금을 받을수있기때문에수평적재분배도가미된다. 또한보험료율과급여대체 율조정등으로세대간에도재분배가발생하는구조이다. 나. 개혁과정과내용 그간두차례에걸쳐연금개혁이이루어지면서소득대체율이하향조정되었다. 노후소득보장이라는측면에서보장수준이낮아졌다는평가도있으나, 개혁이후에도수익비가 1이넘는다는점을고려하면재정불균형해소가아닌완화의과정이었다고평가될만하다. 또한본격적으로수급자가발생하기전이라이해관계자의결속력이강하지않았던것도연금개혁이가능했던조건중하나라하겠다. 제1차연금개혁은 1998년에이루어졌다. 제도시행초기부터논란이되었던저부담-고급여연금제도의구조적요인과재정불안문제를해결하기위해포괄적인논의가진행된결과 1998년 12월 31일국민연금법이개정되었다. 적용대상을전국민으로확대하고, 장기적으로지속가능성을높인다는것이이때목표로제시되었다. 1999년 4월부터도시자영자, 5인미만사업장근로자, 임시및일용직, 시간제근로자등전국민으로제도가확대되었다. 그리고 40년가입기준연금지급률을 10%p(70% 60%) 낮추었다. 대신종전가입분에대해서는소급적용하지않고노령연금수급을위한최소가입기간을 20년에서 10년으로낮추었다. 이와함께국민연금기금운용의투명성및책임성제고를위해국민연금기금운용위원회에가입자참여를대폭확대하고, 기금운용본부를설립해전문펀드매니저를채용함으로써전문성을강화했다. 1998년개정에서는재정재계산을명시했는데, 이에따라국민연금발전위원회에서수행한재정재계산에따르면 2036년에수지적자가발생한후, 2047년에기금이소진되는것으로나타났다. 이와같은연금재정에대한국민적불안감을해소하기위해 2007년제2차연금개혁이이뤄졌으며, 결 84 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

94 과적으로연금지급률이다시 40% 로 20%p 추가조정되었다. 그럼에도불구하고국민연금은기존의고급여-저비용구조및급속한고령화로인해보험계리적수지균형을확립하지못했으며기금고갈시점을 2040년대중반에서 2060년대초반으로약 15년늦추는데그쳤다. 기금고갈이후에는순수부과식으로재정방식을전환하게되며, 필요보험료율은최소한 24% 로급격히증가될것으로예상된다 ( 고영선외 [2012]). 2. 국민연금기금운용지배구조의변화과정 1988년부터 1998년연금법개정시까지기금운용위원회위원장은경제기획원장관이었고, 전체 15명의위원중정부측인사가 8명으로기금운용에관한의사결정에서는정부의의도가대부분관철되는구조였다. 이는경제개발을위한자본동원에연금기금을활용하려는의도가국민연금제도도입에상당정도작용했다는점 ( 한국경제 60년사편찬위원회 [2010]) 을나타내는구성이다. 기금운용지배구조에서주목되는계기는김영삼정부시기의공공자금관리기금법제정이다. 김영삼정부의신경제정책은사회간접자본확충을강력히추진했는데, 이를위해연금기금등여유자금을정책자금화하는시도가공공자금관리기금법제정이다. 공공자금관리기금법이제정되면서 공공자금관리기금운용위원회 가설치되어국민연금기금의운영이이관되었다. 공공자금관리기금운용위원회는총 15명중 11명이정부부처장관, 나머지 4명은경제기획원장관이지명하도록되어있어가입자참여가원천적으로배제되었다는것이특징이다. 이를통해연금기금은사회간접자본확충, 중소기업지원, 농어촌지원등의재정사업재원으로사용하려는목적으로재정융자특별회계 ( 재특 ) 에의무예탁되었는데, 1997년외환위기당시세계은행이구조조정차관 (SAL) 의조건으로정부의강제예탁폐지를요구하면서기금운용지배구조가다시크게전환하였다. 김대중정부는세계은행의조건에대응해국민연금기금의강제예탁을폐지하고 1998년국민연금법개정을통해위원수를 20인으로, 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 85

95 가입자대표를 12명으로늘려과반수를넘도록조정했고기금운용위원회위원장을재정경제부장관에서보건복지부장관으로대체했다 ( 장우영 [2009]; 은민수 [2011]). 참여정부부터는기금운영의전문성을제고할필요성이제기되었다. 기금운용본부를독립시켜기금운용공사를설립하고기금운용위원회를전문가중심의독립적인 행정위원회 로개편하는것이주내용이었다. 당시안에는복지부가기금관리주체로서연금제도를운영하면서총리실에국민연금정책협의회를신설하되기금운용위원회를상설화하고가입자단체대표의기금운용위원회직접참여를배제하는내용등이포함되었다. 2004년기금운용위개편시도가실패한후 2007년하반기에다시개편논의가재개된바있다. 2004년안과큰차이없이, 복지부는기금운용위를민간독립상설화하고, 전문성과자율성이보장된 국민연금기금운용공사 를운용집행기관으로설립한다는내용의국민연금기금운용체계개편방안을마련했다. 이는 2008년집권한이명박정부하에서다시수정제출됐는데, 당시안은기금운용위원회를정부로부터독립시키고금융투자분야전문가로운용위원을제한하는내용을담았다. 이국민연금법개정정부안은 2008년국무회의를거쳐국회에상정되었으나글로벌경제위기로논의가중단되었다. 3. 현재국회계류중인기금운용지배구조개선안검토 현재국회에는두개의개선안이제출되어있는데, 이들의내용을파악하기위해서는 2008년에제출되었던정부안의내용과함께비교하는것이유용할것이다. < 표 5-1> 은이들개선안의주요내용을제시하고있는데, 중요한차이는국민연금기금의성격이무엇인지에대한해석차이에서발생하고있다. 그차이는연금기금이노후소득보장을목적으로법률에의해강제저축된신탁예산이라는입장 (2008년정부안, 김재원안 ), 가입자의보험료와무관하게확정된급여를국가가책임진다는점에서공공기금 ( 김성주안 ) 이라는입장에서 86 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

96 < 표 5-1> 국민연금기금개선안비교 기금운용체계현행복지부안 (2008) 김재원의원안김성주의원안 개선필요성 / 목적 기금소유자기금성격제도 / 운영간연관투자정책결정주체 기금운용위원회 집행기구 - 전문성, 수익성제고 가입자신탁자산 수익률제고 가입자신탁자산 안정성공공성 국민사회투자자본 일체형심의위원회심의위원회일체형 복지부장관기금운용위원회복지부장관복지부장관 운용원칙 positive list prudence prudence positive list 소속 복지부 독립상설위원회 기금운용공사 복지부 위원수 20인 7인 7인 15인 위원장 복지부장관 민간전문가 민간전문가 복지부장관 위촉위원 14 인 ( 비상임 ) 근로자추천 3, 사용자추천 3 지역가입자추천 6, 전문가 2 위원장 + 상임 2 + 비상임 4 ( 금융 투자전문가 ) 6 인 ( 상임 2 + 비상임 4) ( 경제 금융 투자 ) 12 인 ( 비상임 ) 근로자추천 2, 사용자추천 2 국회추천 8( 지역 4, 여성단체 2, 전문가 2) 위촉권자위원장대통령대통령위원장 당연직위원 실무평가위 지원조직 추천위원회 조직 5 인정부 ( 차관 ) 4, 공단이사장 복지부차관 ( 위원장 ) 포함 20인 실무평가위 없음 공단기금운용본부 임원기금이사 1 임명권자 평가 / 감사 공단이사장 인기재부차관, 공단이사장 폐지폐지폐지 전문위, 공사내부서 있음 ( 정부 4, 가입자 6, 공익 1) 기금운용공사 ( 특수법인 ) 사장 1, 상임이사 5, 감사 1 사장 : 대통령, 상임이사 : 사장감사 : 복지부장관 전문위 있음 ( 복지부 ) 11 인 ( 정부 4, 가입자 6, 공익 1) 기금운용공사 ( 무자본특수법인 ) 사장 1, 상임이사 5, 감사 1 사장 : 대통령, 상임이사 : 사장감사 : 복지부장관 전문위 없음 공단기금운용본부 ( 법정화 ) 부이사장 1 인포함 3 인 공단이사장 기타공공기관기타공공기관공공기관 복지부장관이전문기관에의뢰 / 감사원, 국회감사 기금운용위가평가현행현행 자료 : 보건복지부, 국민연금법개정안, 김재원의원대표발의, 국민연금법일부개정법률안, 김성주의원대표발의, 국민연금법일부개정법률안, 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 87

97 파생되는관점차이이다. 이에따라김성주의원안에서는기금운용고유의운용원칙인수익성 안정성과함께공공성이제시되고있다. 이는앞에서살펴본바와같이 1차적으로는기금의법적성격에관한해석에달려있다 ( 제3장제1절 ). 만약기금운용성과가보험료조정을통해가입자에게영향을미치는구조라면기금의직접적인위험부담자는가입자로국한하는것이적절하다 ( 이에관해서는다음절에서고찰할것이다 ). 그런데흥미로운점은기금소유자에대한관점차이가기금운용위원회의독립성과전문성을강조하는지, 현행지배구조의문제점과개선필요성을인정하는지등의차이로이어지고있다는점이다. 논리적으로는기금소유자를국민전체로확장한다해서기금운용의전문성이미흡하다거나운용성과를제고할여지가있다는점이경시될이유는없을것이다. 그런데적어도현재의논의구도에서는재무적투자원칙을벗어나사회복지등공공적용도로활용하는것을공공성과등치시키는이상, 재무적투자원칙과금융투자측면의전문성을강화하려는주장과는불가피하게배치되는구조이다. 결국기금의소유자를국민전체로확장하고기금운용의공공성을강조하는입장 ( 김성주안 ) 에서는기금운용지배구조를개편해야할필요성이거의인정되지않으며, 현재의구도를유지하는방향이관철되고있다. 주목되는점은이들세가지안모두에서책무성강화의중요성은강조되지않고있다는점이다. 책무성구조를정비해책임과역할을분명히하고, 평가주체정비나외부감사등평가와감사의절차를개선하고효과성을제고하기위한장치를내장하는것에대해서는언급되지않고있기때문이다. 무엇보다제도운영과기금운용의연결고리, 즉제도측면에서재정목표를제시하고이를기금운용에서구현하게함으로써기금운용부문의책무성기반을내장하는것에대한내용이전혀포함되어있지않다. 이러한문제는이들안이일차적으로기금운용개편안을둘러싼전문성강화주장과전문가경계시각의이분법을답습한다는문제점을갖는다. 또한이는기금운용과직접관련된의사결정체계에만시각이한정되어있기때문이기도하다. 기금운용의사결정이적절히이루어지기위해서는그결 88 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

98 정의책무성을분명히하는구조로다른법규정 ( 예를들어공익목적사업에대한투자규정등 ) 이정비되어야하고, 내려진운용성과에대한평가보상, 의사결정에관한감사가적절히이루어져야한다는점이심도있게고려되지않는그간의논의구조를반영하는결과일것이다. 제 2 절국민연금기금운용지배구조의문제점 1. 운용원칙과권한범위의모호성 현재지배구조개편에대한반대입장에서주로우려하는바는금융전문가들의투자행태가가입자이해에반할가능성이다. 어느정도극단적인해석으로보이기는하지만, CPPIB가주식투자에본격적으로나서게됨으로써가장큰이득을본수혜자가토론토증권시장이며, CPPIB가전형적인기관투자가모델을도입해금융자본과금융엘리트들의영향력을강화해정부영향력이약해졌다는해석도존재한다. CPPIB 모형이외형상으로는독립적으로보일수있으나, 책임성이모호한금융전문가들을통한금융수익성극대화, 포트폴리오가치의극대화, 주주가치극대화에불과하다는것이다 ( 전창환 [2007]). 이와더불어기금운용위원회가연금기금운용의실질적인결정권을갖는상황에서전문성의범위를금융및자산운용으로제한한다면, 기금운용이연금제도와국가정책에미치는다양한영향을고려하지않게될것이라는우려도표출된다 ( 정홍원 [2008]). 그런데제3장에서언급했듯이이런우려가안정성과수익성이본질적으로상충되는특성이라는데서기인하는이상, 기금의목표와장기적인재정목표를제시함으로써운용자들의역할범위 (mandate) 를명시하는것이이러한우려를해소할수있는첫걸음이다. 선진적인연금기금운용지배구조를갖추었다고평가받는국가들은이러한노력을적극적으로투입한경우이다. 예를들어캐나다는 2017년까지 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 89

99 적립률을 20% 까지올릴것을목표하면서이를위한목표운용수익률을 4% 로예측하고, 이를달성하기위한목적으로 CPPIB를설립한바있다. 이는 CPPIB의성과목표를분명히함으로써관련자들의역할범위를책정했다는것을의미한다. 실제로수익률목표가제시된후기금운용위원회는주식투자비중을상향조정한바있다. 뉴질랜드는법률에부분적립비율목표치가제시되어기금운용자의행태에대한기본적인역할범위를부여하고있는경우이다 (Carmichael and Palacios[2004]). 이는제도측면의개선이우선되어야기금운용의권한범위설정을통해기금운용주체들의책무성구조를선명하게설계할수있다는것을의미한다. 우리나라의경우부분적립식을유지할것인지, 완전부과식으로전환해후세대에게 24% 에달하는보험료를부담하게할것인지, DC형의요소를담을것인지에대해진지한논의가진행되지않고있다. 이는수익률목표의상대적인중요성이어느정도인지를운용자에게주지시키기어렵게하는요소이다. 이렇게운용방향에대한역할범위가모호한데다운용지침을통해구체적투자대상이명시되는방식 (positive list) 에서는신축적이고민첩한운용이불가능하다. 주어진지침에부합하는지에관한사후적감사에투자결정이종속되어야하는공적연금기금운용자로서는불분명한역할범위속에서적극적으로역량을발휘하기어려우며, 이는결국급변하는금융환경에적응하기위해필요한민첩하고신축적인운용이어려운구조로귀결된다. 기금운용의사후점검에서는투자정책에나타난목표가제도목표와부합하는지여부역시중요한데 (World Bank[2004]), 재정목표가설정되어있지않은국민연금에서는이것을점검하기위한기반이부재한셈이다. 따라서투자정책에제시된투자전략상의허용위험수준과성과목표가제도목표를달성하기위해충분한수준인지가지속적으로파악되고공개되어야함에도불구하고이것이이루어지지않는구조이다. 이는기금운용주체의책무성구조의가장앞부분이설정되어있지못하며, 기금운용성과평가를위한기반이부실하다는것을의미한다. 다음으로, 공공성원칙의의미가불분명하고일관적이지않은것도책무 90 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

100 성부과측면에서문제이다. 흥미로운점은공공성원칙은일관된주장이면면히이어진다기보다경제상황과정치적인입장에따라 180도전환이일어난영역이기도하다. 예를들어재무적투자원칙에서벗어나낮은수익률로국민연금기금을활용한다는이유로과거 1995년국가를상대로손해배상을청구했던단체가현재는복지인프라등사회투자목적의용도에적극사용해야한다는주장을펴고있다. 반면, 당시재정경제원이 정부가적정한수익을보장하면서활용해수익성과공공성을조화시킬수있다 고주장했던것과달리현재정부는국민연금의신탁기금적성격을중시하며재무적원칙에충실하게운용해야한다는입장이다. 58 이렇게이어져온입장차이는앞에서살펴봤듯이현재계류중인법안에도나타나있는데, 기존법조항에서도일관된입장이관통하지못하고있는것이사실이다. [ 참고 ] 에제시된바와같이기금운용관련운용원칙과기금소유자에대해서는반대방향으로해석될수있는법조항과지침상의규정이혼재하고있다. 상위규정인국민연금법은책임준비금으로서가입자의자산가치를최대화하는것을제도의목표로제시하고있다. 그러나국민연금법은동시에복지사업등에대한투자원칙도담고있어이들간에상충이발생할여지가존재한다. 한편, 운용지침에서는공공성을국민전체의이해를추구하는것이라밝히고있다. 이는국민연금법에서가입자를제도의대상으로설정하고이들의자산가치를최대화하는것을제도의목표라밝힌바와상당부분배치되는규정이다. 제3장에서밝힌바와같이공적연금기금운용관련자의책무성을명확히하기위해서는우선기금운용의방향과각주체의역할범위를분명히획정하는것이필요하다. 따라서기금운용책무성구조를선명하게설계하기위해서는법률과지침등에나타난소유자개념과공공성개념을일관된방향 년참여연대는박원순변호사를대리인으로삼아 국가가임의로국민연금을국가사업에전용함으로써다른곳에투자했으면얻었을고수익을얻지못했다고주장하면서민사소송을청구했고, 이소송이국민연금법과공공자금관리기금법의위헌법률심판제청으로이어진후헌법재판소는합헌판결을내린바있다 ( 헌법재판소결정문, 96 헌가 6, 공공자금관리기금법제 5 조제 1 항등위헌제청 ). 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 91

101 [ 참고 ] 국민연금기금소유자와용도관련조항 - 국민연금법제101조 : 보건복지부장관은국민연금사업에필요한재원을원활하게확보하고, 이법에따른급여에충당하기위한책임준비금으로서국민연금기금을설치한다. - 국민연금법제102조 ( 기금의관리및운용 ): 2 보건복지부장관은국민연금재정의장기적인안정을유지하기위하여그수익을최대로증대시킬수있도록제103조에따른국민연금기금운용위원회에서의결한바에따라다음의방법으로기금을관리 운용하되, 가입자, 가입자였던자및수급권자의복지증진을위한사업에대한투자는국민연금재정의안정을해치지아니하는범위에서하여야한다. 다만, 제2호의경우에는기획재정부장관과협의하여국채를매입한다. 1. 대통령령으로정하는금융기관에대한예입또는신탁 2. 공공사업을위한공공부문에대한투자 5. 제46조 ( 공단은가입자, 가입자였던자및수급권자의복지를증진하기위하여대통령령으로정하는바에따라다음각호의복지사업을할수있다 ) 에따른복지사업및대여사업 3 제2항제5호와제6호에따른사업외의사업으로기금을관리 운용하는경우에는자산종류별시장수익률을넘는수익을낼수있도록신의를지켜성실하게하여야한다. 다만, 제2항제2호에따라기금을 공공자금관리기금법 에따른공공자금관리기금 ( 이하 관리기금 이라한다 ) 에예탁할경우그수익률은같은법제7조제2항에따라공공자금관리기금운용위원회가 5년만기국채수익률이상의수준에서대통령령으로정하는바에따라제103조에따른국민연금기금운용위원회와협의하여정한다. - 국가재정법 63조 ( 기금자산운용의원칙 ): 1 기금관리주체는안정성 유동성 수익성및공공성을고려하여기금자산을투명하고효율적으로운용하여야한다. - 기금운용지침 ( 복지부장관이매년작성하고기금운용위원회가심의 의결 ) 내기금운용원칙 : 수익성, 안정성, 공공성, 유동성, 운용독립성 * 공공성 : 국민연금은전국민을대상으로하는제도이고, 적립규모가국가경제에서차지하는비중이크므로국가경제및금융시장에미치는파급효과를감안하여운용하여야한다. 으로정비하는것이필요하다. 물론앞에서언급했듯이가입자를소유자로설정할것인지의문제가해결되어야하는데, 이는일차적으로국민연금의성격을규정하는국민연금법의내용과그간의논의결과에의존해야할것이다. 국민연금의경우 2013년 4월보건복지위가 국가는연금급여의안정적, 지속적지급을보장 92 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

102 한다 는조항을포함한국민연금법개정안을마련해법사위에전달한바있으나, 12월국회를통과한수정안은그대신 국가는연금급여가안정적, 지속적으로지급되도록필요한시책을수립시행해야한다 ( 국회예산정책처 [2014]) 는내용을담은바있다. 즉, 국민연금은 5년마다재정추계를실시해국민연금재정상태를분석하고이를국민연금운영에대한제반계획에반영하는이른바재정계산제도를통해국민연금기금의장기적재정안정을위한제도적토대를마련해야한다. 국민연금법제4조는재정계산및장기재정균형유지에관한조항으로서 1항에서장기균형을유지할수있도록급여수준과연금보험료가조정되어야한다고밝히고있다. 다시말해서, 이는연금기금의지속가능성은보험료의조정등제도측면에서유지되어야하며, 연금재정악화시재정을통한보전이보장되지않았다는것을의미한다. 따라서우리나라연금법에서는기금의소유자를가입자로한정한다는방향이제시되어있다고판단할수있다. 이러한상황에도불구하고현재공공성목표가일관되게제시되지않고있는것은사회간접자본이나복지사업등정책적목표에사용하는것을합리화하는수단으로사용될우려가높다. 이것이기금운용위원 ( 수탁자 ) 의주관적가치관을구현하기위한논거가되지않기위해서는공공성원칙의모호성을축소하되가입자의이해라는측면에우선적인초점을맞추는것이필요하다. 그과정에서공공성개념은가입자의이해에반하지않는범위에서전체경제의흐름을고려한다는것으로해석되는것이필요하다. 예를들면투자운용이금융시장이나거시경제의흐름을왜곡하지않으면서재무적목적을달성해야한다는수준에서공공성을재정의하는것이필요할것이다. 여기서유용한구분은투자대상의공공성과투자행위의공공성이다 ( 박창균 [2007]). 국민연금재정이일반회계재정과따로관리되는이상 1차적인기금소유자는가입자이며, 공익목적으로자금을투입하는일반회계와도운용목표가일치하지않는다. 다시말해사회간접자본이나사회복지시설건립등공익을위한사업에자금을투자하는것이반드시국민연금기금 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 93

103 운용의공공성과일치되지않는다는것이다. 물론이러한사업에국민연금기금이적극적으로투자하는결정을내릴수있을것이나그것은투자대상사업이공익적목적을추구하기때문이아니라그투자행위가국민연금기금의안정적인수익성추구와경제전체의자원배분효율성에기여하기때문이어야할것이다. 59 제도측면에서재정목표가설정되어야할필요성은제도의지속가능성측면에서기금운용의성과를평가할기반을마련한다는의미에서도중요하다. 현재처럼재정목표가부재한상황에서는재정의지속가능성을위해적립금부족문제 (underfunding) 를공시하고대책을마련할의무를준수하기위한제도개선이이루어지지못하고있기때문이다. 재정목표가천명되어야기금운용의책무성구조가선명해질수있다는점을고려하면, 재정목표가부재한상황에서전문성과독립성을제고하는지배구조개선이이루어진다해도원래의도했던효과를충분히발휘하기를기대하기는어려울것이다. 따라서기금운용이전단계, 즉연금제도자체에서개선이이루어지지않을경우기금운용지배구조개선의효과를반감시킬가능성이농후하다는점도지적될필요가있다. 이를위해서는재정목표수립과제도개선까지총괄하면서국민연금재정계산을관장하는기구가필요하다. 현재의국민연금심의위원회역할을강화하고역할범위를분명히설정하는것이첫걸음일것이다. 제도개혁이후에도이는원칙적으로분리된연금제도와기금운용의지배구조를실질적으로연결시켜총괄적논의가이루어지게하는장치로기능하는것이필요하다. 59 장기적으로안정적인수익이보장될것이라보기어려울만큼사회적으로물의를일으키거나부정적인효과를갖는기업에의투자를배제하는사회적책임투자와공익사업투자는구별된다. 사회적책임투자는뚜렷한원칙하에기금운용위원회에서배제항목 (negative list) 을명시하는방식으로이루어지는것이필요하다. 94 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

104 2. 의사결정의책무성부족 가. 결정과감시주체의미분리 제3장에서서술한바와같이책무성구조의핵심은의사결정의단계별로책임과역할을분명히설정하는것이다. 특히의사결정자와위험부담자가일치하지않는상황에서각주체의역할을효과적으로구획하는방식은의사결정을발의하고실행하는운용자 (fund manager) 와의사결정을승인하고감시하는수탁자 ( 운용위 ) 를분리하는것이라고알려져있다 (Fama and Jensen[1983]). 이는 OECD의기금운용지배구조가이드라인에서도의사결정관리기능 ( 발의및실행 ) 과통제기능 ( 승인및감시 ) 을분리하는것이바람직하다는내용으로표현되어있다 (OECD[2005]). 그런데국민연금기금운용의경우가장눈에띄는문제점은단계별로책임과역할을분명히부여하지못하고있다는점이다. 대표적으로기금운용계획의수립과정을살펴볼수있다. 기금운용계획은부문별운용지침, 목표수익률, 허용위험, 자금조달및운용에관한주요내용등기금의관리운용에대한기본적인사항을정하는것으로운용성과를좌우하는핵심사항들을포함한다. 그런데현재복지부는기금운용계획을발의하는한편승인하고통제하는역할까지보유하며, 실행은기금운용본부가, 감시는국회, 감사원및보건복지부가담당하고있다. 기금운용관련의사결정과정을통해이문제를살펴보면다음과같다. 우선 1 보건복지부장관은기재부가마련한기금운용계획작성기준에의거해연간기금운용지침을작성하여기금운용위에회부하고기금운용위원회는이를심의 의결한다. 2 다시보건복지부장관은의결된지침에따라연간기금운용계획을수립한다. 3 이렇게수립된기금운용계획은기금운용위와국무회의심의를거쳐국회에제출되며, 기금운용본부는국회에서확정된연간기금운용계획에의거해월간및일간자금운용계획을수립해보건복지부장관에게보고하고기금을운영한다. 4 운용성과평가는국민 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 95

105 연금연구원및외부평가기관에의해이루어지며, 그결과를기금운용위에보고한다. 여기서나타난바와같이, 보건복지부장관은기금운용지침을작성한후이에따라기금운용계획을수립하는데, 이를의결하는기금운용위원회역시보건복지부장관이위원회장을맡고있다. 이는기금운용성과를대부분좌우하는기금운용계획의발의와의결이모두보건복지부장관의책임하에서분리되지않고있다는것을의미한다. 물론위원장이모든안건에대해강한입장을갖거나, 그의도가관철된다고보기는어려우나전반적인과정에영향력을행사할여지가있을뿐아니라궁극적인책임을진다. 즉, 보건복지부장관은스스로마련한계획을스스로의결하며, 이에따라실제로자금을운용하는과정의감독도맡는셈이다. 보건복지부외의각주체들의역할에대해서도고찰이필요하다. 관련된주체들로는국민연금관리공단과기금운용본부, 그외정부부처들을들수있다. 우선공단은보건복지부장관의위탁을받아가입자에대한기록의관리및유지, 보험료징수, 급여결정및지급등의업무를수행한다. 기금운용본부는국민연금기금의운용을담당하는부서로국민연금관리공단내에설치되어있다. 기금운용본부장은공단이사장이후보를보건복지부장관에게추천, 장관의승인으로임명된다. 국회는매년연간기금운용계획및기금운용실적에대한결산을심의 의결하여최종확정한다. 또한감사원은공단감사를통해국민연금사업및기금운용을감사한다. 이러한구조에서는운용에대한통제기능 ( 승인및감시 ) 이기금운용위, 국회, 감사원, 보건복지부로혼재되어그권한과책임이모호해진다. 이렇게책임성의방향이여러방향으로얽혀있는구조에서는점검이어려운데다궁극적인책임이보건복지부장관으로향해중간단계의사결정의책임성이모호해지는문제를갖는다. 운용성과평가에서도책무성구조의비일관성과이해상충문제가드러난다. 운용성과평가는보건복지부장관위탁에의해연금공단이사장이산하기관에위탁해수행하게하는구조이다. 산하기관이어느정도로평가에적극적으로임하고있는지에대해서는해석의여지가있을것이나, 구조적으로 96 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

106 [ 그림 5-1] 기금운용계획수립절차 보건복지부로서는기금운용의핵심적인의사결정을스스로내린후그결정에대해스스로평가하고있는셈이다. 또한발의단계에서부터보건복지부가관장함으로써정부로부터기금운용의독립성과전문성이훼손될가능성을갖는다. 현재기금운용위원회는보건복지부내에설치되어있고장관이위원장으로되어있어보건복지부가기금운용위원회의역할을실질적으로담당하는구조이다. 기금운용위원회가복지부에서상정한안건을원안대로통과시키는비율이높은것은위원들의전문성부족과함께이러한의사결정구조와관련되었을것이라추측된다. 60 기금운용위원회참석률의경우당연직공무원과이해단체대표자들의책무성이가입자를향하지않고있는구조를잘나타내고있다. 당연직공무원으로서는해당부처의업무보다기금운용위원회의의사결정이중요하지 60 한민간단체대표는 회의올때마다늘블랙박스에도장찍는기분이라 고토로한바있다 ( 국민연금기금운용위원회회의록, 2009 년제 3 차회의록 ). 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 97

107 < 표 5-2> 기금운용위원회위원의구성별참석률 (2009~14 년 ) 연도 당연직위원 관계부처 (4 인 ) 사용자대표 (3 인 ) 근로자대표 (3 인 ) 위촉위원 지역가입자대표 (6 인 ) 관계전문가 (2 인 ) ~ ~ 주 : 2014 년은 1~4 차회의록. 자료 : 국민연금기금운용위원회회의록, 각년도. 않은상황에서출석률이높지않으며, 이해단체대표자들역시기금운용관 련결정이본인들에게중요성을갖지않는구조이다. 나. 책무성대상의방향성부재 기금운용의책임을지는기금운용주체는기금운용위원회와그에의해통제되는기금운용본부이다. 이를고려할때기금운용본부는운용조직의대표를기금운용위원회가임명하고위원회가정해준자산배분의틀안에서잘운용할수있도록관리감독해야하나, 현재본부는보건복지부산하기관인국민연금관리공단내의한조직으로되어있다. 기금운용본부장은공단이사장의추천으로보건복지부장관이임명하며, 공단이사장의지휘감독을받는다. 또한리스크관리부서는이사장의직접적인지휘감독을받는구조로서기금운용위원회라는상위의사결정기구와기금운용본부로구성된기금운용주체가의사결정의완결성을갖지못하는구조이다. 현재법규정상기금운용위원회가기금운용에대한최상위결정을하는기구이며, 기금운용본부는위원회에서결정된사항을이행하는기관이다. 보건복지부장관이임명하는 98 국민연금기금운용지배구조의문제점과개선방향

108 [ 그림 5-2] 국민연금기금운용본부조직도 주 : 2015 년현재임직원 269 명 ( 정원기준 ). 자료 : 접속일자 : ). 국민연금공단이사장이기금운용에관한주요의사결정의축으로설정되어있으면서리스크관리부서의지휘감독을맡는구조는리스크관리부서의독립성측면에서문제의소지가크다. 나아가이는기금운용의주요결정에대한책무성자체가기금운용위원회를정점으로하는일관된방향으로구조화되어있지않아모호해지게하는주요지점이다. 다. 평가와감사체계의문제점 현재기금운용에대한평가는 1년에 1회국민연금연구원과외부전문기관에의해이루어지고이를기금운용위원회가추인하는형식이다. 1년에 1 회이루어지는외부전문기관에의한평가를제외하면나머지평가는내부조직에의해이루어지는구조이다 ( 김용하 [2004]). 제 5 장국민연금기금운용체계의현황과문제점 99