2012

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1 기업분석 음식료 / 담배 Analyst 박종록 stockkhan@etrade.co.kr KT&G (3378) Buy(maintain) 목표주가 : 95, 원 현재주가 : 76,3 원 Stock Data KOSPI(5/22) 시가총액 발행주식수 1,828.69pt 1,475십억원 137,292 천주 52 주최고가 / 최저가 84,2/62,6 원 9일일평균거래대금 29십억원 외국인지분율 59.4% 배당수익률 (12.12E) 4.2% BPS(12.12E) 4,896 원 KOSPI 대비상대수익률 1 개월 3.8% 주주구성 6 개월.5% 12 개월 39.2% KT&G 자사주 8.48% Lazard Asset Management LLC 외 41인 7.19% 시련을딛고다시쓰는성장스토리 개선되는국내사업부문담배사업에대한투자자들의가장큰우려는국내담배시장감소와 MS하락이다. 하지만국내담배시장은선입견과는달리추세적으로감소하는시장이아니다. 또한 211 년에상승전환한 MS는가격경쟁력과전략신제품출시등을통해 212 년에도상승세를이어갈것으로예상된다. 작년 4분기부터실적이부진했던인삼공사도홍삼제품의가격인상과유통수수료조정등을통한수익성향상으로 2분기부터다시성장궤도로복귀할수있을것으로기대된다. 이제는 Global 기업으로 211 년부터본격적인영업을시작한러시아법인은 212 년에매출액 59억원, 영업이익 15억원을달성한다는계획이다. 또 211 년 7월에인수한인도네시아 Trisakti 는 212 년매출액 1, 억원, 영업이익 1억원을기록할것으로예상된다. KT&G 의담배부문해외비중은 212 년 31% 를돌파할것으로기대되며앞으로한국제품의선호도가높고, 브랜드력이있는아시아지역을공략하여 Global 기업으로도약한다는계획이다. 목표주가 95, 원으로상향하고, 투자의견은매수유지역사적으로보면 KT&G 는영업이익이증가하는성장기에높은 Valuation Multiple 을적용받아왔다. KT&G 의국내담배부문실적이꾸준히증가하는가운데해외부문모멘텀이크게부각되는동시에한국인삼공사가고성장을했던 25 년 ~28 년에는 KT&G 의주가도강하게상승하였다. KT&G 의현재시점도 25 년과유사하다고판단되어목표주가를 89,원에서 95, 원으로상향하고, 투자의견은매수를유지한다. Stock Price Financial Data E 213E 214E 매출액 ( 십억원 ) 3,461 3,723 4,227 4,476 4,724 ( 원 ) KT&G (pt) KOSPI 영업이익 ( 십억원 ) 1,14 1,121 1,21 1,279 1, 세전계속사업손익 ( 십억원 ) 1,46 1,161 1,212 1,311 1, 순이익 ( 십억원 ) 1, ,47 8 EPS( 원 ) 7,516 5,944 6,449 7,74 7, 증감률 (%) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) ROE(%) /5 11/8 11/1 11/12 12/3 12/5 부채비율 (%) 주 : IFRS 연결기준

2 기업분석 ⅠKT&G(3378) Contents I. 목표주가 95, 원으로상향하고, 투자의견은매수유지 3 II. 개선되는국내사업부문 5 1. 국내담배시장은선입견과달리추세적으로감소하는시장이아니다 5 2. MS 는 21 년을바닥으로상승전환했다 6 3. 인삼공사도다시성장궤도로복귀예상 7 III. 이제는 Global 기업으로 Global 담배시장현황 8 2. 세계 2위의담배소비국, 러시아 9 3. 아시아 3위의담배소비국, 인도네시아 년, 담배부문에서해외비중 31% 돌파한다 11 IV. 느리지만꾸준한걸음으로앞으로나아간다 12 V. 안정적인실적을바탕으로도약을준비 14 이트레이드증권리서치본부 2

3 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 I. 목표주가 95, 원으로상향하고, 투자의견은매수유지 영업이익증가국면에서높은 Valuation Multiple 적용가능 목표주가대비상승여력 24.5% KT&G 에대한투자의견매수를유지하고, 목표주가는 89, 원에서 95, 원으로 6.7% 상향한다. 목표주가 95, 원은글로벌담배회사 (PMI, BAT, JT, IT) 의평균 12M F EV/EBITDA 9.2배에서 KT&G 가상대적으로 Global 경쟁력이낮다는점을감안하여 15% 할인한 7.8배를적용하여영업가치를산출하고 (KT&G 가성장세를보였던 25 년, 26 년, 27 년의 EV/EBITDA 각 7.5배, 8.3배, 1.1 배 ), 비영업가치를합산하여도출하였다. 이는 12M F 기준으로 PER 14.2 배, PBR 2.2배에해당하는가격으로현재가 76,3원을기준으로 24.5% 의상승여력으로평가하는것이다. 현재 MSCI World F/B/T 12M F PER은 15.5 배, MSCI Korea F/B/T 12M F PER은 13.4 배, Global 담배 4사 (PMI, BAT, JT, IT) 평균 12M F PER이 13.4 배라는점을감안하면충분히달성가능한가격이라고판단된다. 목표주가가상향된이유는수익추정의소폭상향과 12M F EV/EBITDA Multiple 적용시점이순연되었기때문이다. [ 표 1] Valuation ( 단위 : 억원 ) 적정가치 ( 억원 ) 주당가치 ( 원 ) 비중 (%) 비고 영업가치 (A) 19,896 8, M F EV/EBITDA 7.8배적용 (PMI, BAT, JT, IT 사의 12M F EV/EBITDA 에서 15% 할인 ) 비영업가치 (B) 투자유가증권가치지분법적용투자자산 년 1분기말장부가액 매도가능금융자산 년 1분기말장부가액 신한지주 1, YTN 시장가액에서 25% 할인 (12/5/22 기준 ) 부동산가치 3,39 2, 년 1 분기말공시지가액 자사주 6,66 4, 시장가액에서 25% 할인 (12/5/22 기준 ) 소계 12,776 9, 영업가치 + 비영업가치 (A+B) 122,672 억원 순차입금 (C) 8,827 억원 (212 년말예상치 ) 적정시가총액 (A+BC) 적정주가 목표주가 131,499 억원 95,78 원 95, 원 현재주가 ( 원 ) 76,3 원 (12/5/22 종가기준 ) 상승여력 24.5% 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 3

4 기업분석 ⅠKT&G(3378) [ 표 2] KT&G 수익추정변경 211 ( 단위 : 억원 ) 212E 213E 기존 변경 변경률 기존 변경 변경률 매출액 37,23 4,839 42, ,498 44, 조정영업이익 1,919 11,735 11, ,267 12, 세전이익 11,611 12,116 12, ,782 13, 순이익 8,169 8,844 8,846. 9,331 9,77 4. EPS( 원 ) 5,944 6,448 6,449. 6,799 7,76 4. 조정영업이익률 (%) %pt %pt 세전이익률 (%) %pt %pt 순이익률 (%) %pt %pt 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 역사적으로영업이익증가국면에서는높은 Valuation Multiple 을적용받아현재 KT&G 의 Valuation 매력이 Global Peer Group 대비큰것은아니다. 하지만역사적으로보면 KT&G 는영업이익이증가하는성장기에높은 Valuation Multiple 을적용받아왔다. KT&G 의국내담배부문실적도꾸준히증가하는가운데해외부문모멘텀이크게부각되는동시에한국인삼공사가고성장을했던 25 년 ~28 년기간을살펴보면 KT&G 의주가가 25 년초에 31, 원이였으나 28 년 9월에는 98,1 원까지상승하기도하였다. 하지만 21 년과 11년에는국내담배부문이부진하고, 해외부문성장세도둔화되었으며, 한국인삼공사마저저성장국면에진입하면서주가도크게부진한흐름을보였다. KT&G 의현재기업환경은 25 년과유사하다고판단된다. 국내부문 MS가증가하면서국내담배부문실적이재상승하는가운데, 해외부문실적도재도약하며, 한국인삼공사도 211 년 4분기를바닥으로재성장이예상되기때문이다. 역사상최고의실적을기록하였던 29 년의실적을 213 년에는충분히경신할수있을것으로전망되기때문에주가도현재시점을기준으로꾸준히상승할수있을것으로판단된다. [ 그림 1] KT&G Historical EV/EBIDA Band 추이 [ 그림 2] KT&G 연결영업이익과주가추이 ( 원 ) Price(Adj.) 5.5X 7.X 14, 8.5X 1.X 12, 1, 8, 6, 4, 2, 251 5/ /1271 7/1281 8/1291 9/ / / / /1 ( 억원 ) 영업이익 ( 좌 ) KT&G주가 ( 우 ) ( 원 ) 15, 1, 14, 9, 13, 8, 12, 11, 7, 1, 6, 9, 5, 8, 4, 7, 6, 3, 5, 2, 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 9/12 1/12 11/12 12/12 13/12 자료 : WiseFN, 이트레이드증권리서치본부자료 : WiseFN, 이트레이드증권리서치본부 ( 영업이익은조정영업이익기준 ) 이트레이드증권리서치본부 4

5 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 II. 개선되는국내사업부문 1. 국내담배시장은선입견과달리추세적으로감소하는시장이아니다 국내담배시장은각종규제에도불구하고규모를유지하고있어 KT&G 사업환경에대한가장큰우려감중하나는국내담배시장감소에관한선입견이다. 주요선진국들은담배가격인상과금연지역확대, 금연문구수위강화등각종규제를실시하면서자국내담배소비규모를지속적으로하락시켜왔다. 특히일본은최근 5년동안담배시장이연평균 5.9% 감소하면서 211 년시장규모가 5년전인 26 년에비해 26.3% 나감소하는등하락폭이가팔랐다. 한편국내에서도정부가지속적으로금연지역을확대하고단속을강화했을뿐아니라민간기업에서도흡연여부를인사고과에까지반영하면서금연을유도했지만시장규모에는큰변화가없었다. 최근 1년간의변화를살펴보면담배세인상에따른선구매로시장이큰폭으로감소했던 25 년을제외하면 21 년의감소폭이다소컸을뿐시장의변화는대체로크지않았다. 211 년기준국내연간담배소비량과판매액은 45억갑, 9.9조 ( 세금포함 ) 원이며, 극단적으로강도높은금연정책이시행되지않는한시장규모의변화는크지않을것으로추정된다. [ 그림 3] 국내담배시장규모추이 ( 백만갑 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 국내시장규모 ( 좌 ) YoY( 우 ) (% ) E 25 ( 백억원 ) 1,2 국내시장규모 ( 좌 ) YoY( 우 ) 1, E (% ) 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 5

6 기업분석 ⅠKT&G(3378) 2. MS 는 21 년을바닥으로상승전환했다 211년에상승전환한 MS는 212년에도상승추세지속예상 KT&G 의가장큰 Valuation 할인요인은국내담배시장에서의 MS하락이였다. 지난 1년간 KT&G 는글로벌담배기업들의적극적인공세로인해 MS가꾸준히하락하여왔다. 하지만 211 년 4월 BAT와 JTI의담배가격인상이후 KT&G 의 MS는상승전환하기시작하여 211 년연간MS는 21 년대비.5%pt 상승한 59.% 를기록하였다. 또 212 년 2 월에는 PM 의가격인상으로 212 년 1 분기 MS 는전분기대비 4.8%pt 나상승한 62.1% 로급반등하였다. 212 년, KT&G 는가격경쟁력과신제품출시로연간 MS 가전년대비 2.7%pt 상승한 61.7% 를기록하여 MS 상승추세를이어갈것으로전망된다. 람보르기니담배의초기반응은성공적 KT&G 는지난 4월 18일상대적으로경쟁력이약한고타르시장을공략하고, 명품이원화전략의일환으로이탈리아스포츠카인 람보르기니 브랜드를차용한 Tonino Lamborghini 담배 2종을출시하였다. 출시후한달간약 6만갑의담배가판매되었을것으로추정되며, 이는최근 5년간출시한담배중가장많은초기판매량이다. 신제품의재구매율을지켜봐야하기때문에아직성공여부를판단하기에는이르지만 KT&G 가외산브랜드와경쟁하기위해전략적으로도입하였던 Davidoff Classic 의출시후한달초기판매량이약 22만갑이였다는점을감안하면초기반응은성공적이라고할수있다. 또한람보르기니담배는외산브랜드선호가강했던젊은층들에게특히선호도가높은것으로추정되어향후 KT&G 의 MS상승에큰기여를할것으로판단된다. [ 그림 4] KT&G 담배시장 MS 추이 [ 그림 5] 신제품출시후판매량추이 ( 백만갑 ) 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 판매수량 ( 좌 ) MS( 우 ) (%) E ( 백만갑 ) 7 출시후 1개월 출시후 2개월 출시후 3개월 Tonino Lamborgini Davidoff classic Bohem Cigar No.1 Y IS STYLE 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 6

7 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 3. 인삼공사도다시성장궤도로복귀예상 인삼공사의회복 Signal 이나타나기시작수출부문재고조절과홍삼의원료인수삼가격인상에따른인삼공사의실적부진도 2분기부터는다시회복되기시작하여성장궤도로복귀할수있을것으로예상된다. 통계청의홍삼제품수출량추이를보면 211 년 1월부터급감하였던수출량이 212 년 3월에는상당부분회복된것으로나타나고있다. 또인삼공사는 4월부터홍삼제품의가격인상과판매채널별유통수수료조정등을통해수익성향상을시도하고있는데한국은행의홍삼제품생산자물가지수를보면 1분기에홍삼제품의가격지수가전분기대비하여 2.2% 나상승한것으로나타나큰폭의제품가격인상이단행되었음을짐작해볼수있다. 인삼공사의 212 년실적은매출액 1조 679억원 (+13.6%, YoY), 영업이익 2,414 억원 (+17.%, YoY) 을기록하여전년의부진을딛고, 다시성장기업으로서의투자자들의신뢰를회복할수있을것으로예상된다. [ 그림 6] 홍삼제품수출량추이 [ 그림 7] 홍삼제품생산자물가지수 (1kg) 35 수출량 ( 좌 ) YoY( 우 ) (%) /1 8/9 9/5 1/1 1/9 11/5 12/ Q 5 1Q 6 1Q 7 1Q 8 1Q 9 1Q 1 1Q 11 1Q 12 자료 : 통계청, 이트레이드증권리서치본부 자료 : 한국은행, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 8] 한국인삼공사실적추이 ( 억원 ) 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 우 ) Q 6 1Q 7 1Q 8 1Q 9 1Q 1 1Q 11 1Q 12 ( 억원 ) 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 7

8 Canada S Korea UK Spain France Brazil Italy Germany Russia Japan 기업분석 ⅠKT&G(3378) III. 이제는 Global 기업으로 1. Global 담배시장현황 Global 담배시장규모는연간약 3.3조본으로 4강체제 Global 담배시장은 211 년기준약 3.3조본 ( 중국제외 ) 규모의시장이며, 28 년이후 3년연속소폭의감소세를나타내고있다. Global 담배시장은 4강체제가형성되어있으며, PMI(Philip Morris International) 24%, BAT(British American Tobacco) 21%, JT(Japan Tobacco) 16%, IT(Imperial Tobacco) 9%, KT&G 2% 의시장점유율을보이고있다. 담배소비량은러시아, 미국, 일본, 인도네시아 4개국이연간 1, 억본이넘는담배를소비하고있으며, 상위 1개국중인도네시아가담배소비 5년평균성장률이약 4% 로가장성장률이높다. 미국과중국을제외한나라중에서일본의담배순매출액이약 152억불로가장많고, 러시아, 독일, 이탈리아, 브라질등의순으로담배순매출액규모가크다. [ 그림 9] Global 담배시장추이 [ 그림 1] Global 담배시장 MS 현황 ( 십억본 ) 7, China World(exl. China) 6, 5, Others, 28% PMI, 24% 4, 3, 2, KT&G, 2% IT, 9% BAT, 21% 1, E JT, 16% 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (21 년수량기준, 중국제외 ) [ 그림 11] Global 담배소비량상위 1 개국 [ 그림 12] Global 담배순매출액상위 1 개국 ( 십억본 ) 소비량 ( 좌 ) 5년 Cagr( 우 ) (%) ($bn) Russia USA Japan Indonesia India Vietnam Turkey South Korea Italy Brazil 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (21 년기준, 중국제외 ) 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (211 년기준, 중국ㆍ미국제외 ) 이트레이드증권리서치본부 8

9 Philippines Romania Poland Ukraine Serbia Indonesia Egypt Turkey Greece Russia KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 2. 세계 2 위의담배소비국, 러시아 212년, KT&G의목표는매출액 59억원에영업이익 15억원러시아담배시장은 211 년기준약 3.8천억본규모로담배시장이개방되지않은중국을제외하면세계제1위의소비시장이다. 흡연율이약 43% 로세계에서가장높으며, 담배판매량은정체되어있지만평균 ASP는꾸준히상승하여담배시장매출액은꾸준히증가하고있다. 러시아담배시장은 JT의시장점유율이 38% 로 JT의주력시장이며, PMI 27%, BAT 19%, IT 8%, KT&G 는약 1% 의시장점유율을보이고있다. KT&G 는러시아시장을본격적으로공략하기위해 21 년 1월에약 1,1 억원을투자하여연간 46억본규모의공장을모스크바인근에준공하였으며, 향후생산능력을연간 15억본규모로확장하여 CIS 등지로수출을확대한다는계획이다. 211 년러시아법인은 31억본의담배를판매하여매출액 562억원, 영업이익 11억원을기록하였으며, 212 년에는 37억본을판매하여, 매출액 59억원, 영업이익 15억원을달성한다는계획이다. [ 그림 13] 러시아담배소비량추이 [ 그림 14] 러시아담배소매매출액추이 ( 십억본 ) ( 십억루블 ) 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 15] 러시아담배시장 MS 현황 [ 그림 16] Global 흡연율상위 1 개국 IT 8% Others 8% (% ) 5 4 BAT 19% JT 38% PMI 27% 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (211 년수량기준 ) 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (211 년기준 ) 이트레이드증권리서치본부 9

10 기업분석 ⅠKT&G(3378) 3. 아시아 3 위의담배소비국, 인도네시아 212년, KT&G의목표는매출액 1, 억원에영업이익 1억원인도네시아담배시장은약 1.9천억본규모로아시아에서중국과일본의뒤를잇는아시아 3위, 세계 5위의소비시장이며, 흡연율은 211 년기준약 35% 로아시아에서라오스다음으로높다. 특히담배소비량의 5년평균성장률이약 4%(211 년기준 ) 로세계담배소비량상위 1개국중가장높아 213 년에는일본을제치고, 아시아최대의소비국이될것으로전망된다. 인도네시아담배시장은 25 년 PM이인수한 Sampoerna 의시장점유율이 24% 로가장높고, Gudang Garam 21%, Djarum 13% 로 3강체제가형성되어있으며, KT&G 가인수한 Trisakti 는 2% 미만의점유율을보이고있다. KT&G 는시장규모와성장성에서매력적인인도네시아시장을본격공략하기위해 211 년 7월에약 1,447 억원을투자하여 Trisakti 의지분 51% 를인수하였으며, KT&G 의기술력과 1973 년에인도네시아에진출하여 MSG를생산ㆍ판매하고있는 대상의인도네시아법인을적극활용하여 MS를높인다는계획이다. 212 년 Trisakti 는 38억본을판매하여, 매출액 1, 억원, 영업이익 1억원달성을목표로하고있다. [ 그림 17] 인도네시아담배소비량추이 [ 그림 18] 인도네시아담배시장 MS 현황 ( 십억본 ) Others 42% Sampoerna 24% E Djarum 13% Gudang Garam 21% 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 (211 년기준 ) [ 그림 19] 아시아주요국가흡연율현황 (%) Males Females Total Brunei Cambodia Indonesia Lao PDR Malaysia Mynamar Philippines Singapore Thailand Vietnam 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 ((211 년기준 ) 이트레이드증권리서치본부 1

11 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 년, 담배부문에서해외비중 31% 돌파한다 경쟁력이있는아시아지역공략을통해 Global 기업으로도약을준비 KT&G 의담배해외부문매출액은매년꾸준히성장하고있다. 25 년에는해외매출액 2,729 억, 해외비중 13% 에불과하였으나 212 년에는 211 년영업을시작한러시아법인의성장, 211 년인수한인도네시아 Trisakti 의매출반영등으로인해해외매출액 8,666 억원을달성하여해외비중이 31% 를돌파할수있을것으로예상된다. 211 년기준 KT&G 의해외부문지역별판매비중을보면반미감정이형성되어있는중동지역비중이 6% 로가장크고, CIS가 11%, 중화권이 1% 의비중을차지하고있다. 하지만 KT&G 는한국제품에대한선호도가높고, 브랜드력이있는아시아지역을공략하여해외판매액을증가시켜 Global 담배회사로도약한다는계획이다. 현재아시아담배시장은 PMI, BAT, JT 등 3개의다국적기업들이 3강체제를형성하고있으며 KT&G 의 MS는 5% 미만으로아직미약한수준이다. [ 그림 2] KT&G 담배부문해외매출액과해외비중추이 ( 억원 ) 1, 8, 6, 4, 2, 해외매출액 ( 좌 ) 해외비중 ( 우 ) E (%) 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 ( 해외매출액은해외법인매출액을포함 ) [ 그림 21] 아시아담배시장 MS 현황 [ 그림 22] KT&G 해외부문지역별판매비중 Others 26% Gudang Garam 5% KT&G 5% ITC 6% BAT 17% PMI 23% JT 18% 중화권 1% 미주 5% 중앙아시아 6% CIS 11% 동남아 / 기타 8% 중동 6% 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 ( 중국제외, 21 년기준 ) 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 (211 년기준 ) 이트레이드증권리서치본부 11

12 기업분석 ⅠKT&G(3378) IV. 느리지만꾸준한걸음으로앞으로나아간다 2분기실적도증가세유지할것으로예상 KT&G 의 2분기실적은매출액 1,468 억원 (+16.5%, YoY), 조정영업이익 3,18 억원 (+6.%, YoY), 당기순이익 2,326 억원 (+8.%, YoY) 을기록하여 1분기에이어실적증가세가유지될것으로예상된다. KT&G 의개별기준 2분기실적은매출액 6,74 억원 (+7.5%, YoY), 조정영업이익 2,617 억원 (+1.2%, YoY), 인삼공사는매출액 2,61 억원 (+11.6%, YoY), 영업이익 652억원 (+13.9%, YoY) 을기록할것으로예상된다. KT&G 개별기준실적은국내담배부문의 MS가 62.4% 로 1분기수준 (62.1%) 을유지하여, 전년동기대비 2.6%pt 상승할것으로추정되며, 잎담배투입원가하락으로매출원가율이하락하여영업이익이대폭증가할것으로전망된다. 또한인삼공사는수출부문이회복되기시작하고, 홍삼제품의가격인상이단행되면서매출액과영업이익이전년대비크게호전될것으로추정된다. 212년실적은 2년만에다시증가세로전환 KT&G 의 212 년실적은매출액 42,266 억원 (+13.5%, YoY), 조정영업이익 11,976 억원 (+9.7%, YoY), 당기순이익 8,846 억원 (+8.3%, YoY) 을기록하여 2년만에실적증가국면으로전환될것으로예상된다. KT&G 의개별기준 212 년실적은매출액 26,667 억원 (+7.1%, YoY), 조정영업이익 9,98 억원 (+1.3%, YoY), 인삼공사는매출액 1,679 억원 (+13.6%, YoY), 영업이익 2,414 억원 (+17.%, YoY) 을기록할것으로예상된다. KT&G 개별기준실적은국내담배부문의 MS가 61.7% 로 2년연속상승하고, 제조담배부문의원가율이하락하여영업이익이 4년만에다시두자리수증가율을보일것으로전망된다. 또한인삼공사는 211 년기저효과와작년 4분기부터부진했던수출부문이하반기부터정상화되고, 홍삼제품가격인상과유통수수료재조정이단행되면서실적이크게호전될것으로추정된다. [ 그림 23] KT&G 연간연결실적추이 [ 그림 24] KT&G 분기연결실적추이 ( 백억원 ) 5 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 우 ) ( 백억원 ) 14 ( 억원 ) 14, 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 우 ) ( 억원 ) 4, , 1, 8, 6, 4, 2, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, E 13E 8 1Q 8 1Q 9 1Q 1 1Q 11 1Q 12 1Q 13E 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 ( 영업이익은조정영업이익기준 ) 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 ( 영업이익은조정영업이익기준 ) 이트레이드증권리서치본부 12

13 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 [ 표3] KT&G 분기및연간연결실적추정 ( 단위 : 억원 ) 1Q 11 2Q 11 3Q 11 4Q 11 1Q 12 2Q 12E 3Q 12E 4Q 12E E 매출액 8,244 8,986 1,459 9,541 9,616 1,468 11,535 1,647 37,23 42,266 KT&G 5,37 6,236 6,716 6,586 5,834 6,74 7,191 6,938 24,98 26,667 인삼공사 2,317 2,339 2,862 1,883 2,53 2,61 3,79 2,487 9,41 1,679 기타 ,72 1,279 1,154 1,265 1,222 2,921 4,921 매출총이익 4,776 5,182 5,92 5,276 5,315 5,862 6,29 5,974 21,154 23,442 KT&G 3,358 3,825 4,123 3,933 3,67 4,184 4,398 4,26 15,239 16,459 인삼공사 1,245 1,191 1, ,249 1,33 1,596 1,39 4,795 5,457 기타 ,12 1,525 판매관리비 2,178 2,25 2,671 3,136 2,655 2,755 2,852 3,24 1,235 11,465 조정영업이익 2,598 2,932 3,249 2,14 2,66 3,18 3,439 2,77 1,919 11,976 법인세차감전순이익 2,574 2,916 3,91 2,22 2,681 3,143 3,479 2,815 11,611 12,118 당기순이익 1,831 2,153 2,818 1,367 1,863 2,326 2,575 2,83 8,169 8,846 YoY(%) 매출액 매출총이익 판매관리비 조정영업이익 법인세차감전순이익 순이익 Profitability Ratios(%) 매출총이익률 조정영업이익률 당기순이익률 KT&G 매출액주요 Key assumption 제조담배 5,189 5,999 6,499 6,215 5,637 6,478 6,966 6,692 23,91 25,773 국내판매수량 ( 백만갑 ) ,657 2,795 점유율 (%) 총시장규모 ( 백만갑 ) 1,4 1,148 1,27 1,142 1,2 1,151 1,213 1,148 4,51 4,531 판매단가 ( 원 ) 국내총매출액 3,913 4,619 4,959 4,433 4,327 4,926 5,231 4,724 17,923 19,27 수출판매수량 ( 백만갑 ) ,19 2,97 판매단가 ( 원 ) 수출총액 1,276 1,38 1,54 1,782 1,31 1,552 1,735 1,968 5,977 6,566 분양및기타수익 ,8 894 자료 : KT&G, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 13

14 기업분석 ⅠKT&G(3378) V. 안정적인실적을바탕으로도약을준비 실적호전과함께주가도상승예상 KT&G 의주가는연초이후 KOSPI 와음식료업종지수를 Underperform 한것은물론 Global 담배기업들가운데서도가장부진한주가흐름을보이고있다. 하지만 1) 과거영업이익증가국면에서는주가도꾸준히상승하였고, 2) 국내담배시장의규모가크게변동이없는가운데, 그동안가장큰난제였던 MS가반등하고있으며, 3)25 년이후 KT&G 의가장큰성장동력이되었던해외부문실적이 212 년에다시한번도약한다는점을감안하면주가도재상승할수있을것으로예상된다. KT&G 는국내 외경기와실적이무관하며, 국내음식료 / 담배업종중에서유일한환율상승수혜주로서최근과같은증시조정국면에서진정한방어주라고할수있다. KT&G 가 21~211 년 2년간의실적부진국면을지나다시성장모멘텀이부각되는지금이 KT&G 를매수해야하는적기라고판단된다. [ 그림 25] KT&G, 음식료, KOSPI 지수추이 [ 그림 26] Global Peer Group 주가추이 12 KOSPI 음식료 KT&G 14 KT&G JT PM BAT ` 9 8 (12/1/1=1) 8 12/1 12/2 12/3 12/4 12/5 자료 : WiseFN, 이트레이드증권리서치본부 (212/1/1=1) 6 12/1 12/2 12/3 12/4 12/5 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 27] KT&G 연결영업이익과주가추이 ( 억원 ) 15, 영업이익 ( 좌 ) KT&G주가 ( 우 ) 14, 13, 12, 11, 1, 9, 8, 7, 6, 5, 5/1 5/8 6/3 6/9 7/4 7/11 8/6 9/1 9/8 1/3 1/1 11/5 11/12 12/6 13/1 13/8 ( 원 ) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 자료 : WiseFN, 이트레이드증권리서치본부 ( 영업이익은조정영업이익기준 ) 이트레이드증권리서치본부 14

15 KT&G(3378)Ⅰ 기업분석 KT&G(3378) 추정재무제표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) F 213F 214F 유동자산 3,362 3,515 4,1 4,581 5,275 현금및현금성자산 ,399 1,866 매출채권및기타채권 재고자산 1,497 1,572 1,789 1,887 2,24 기타유동자산 비유동자산 2,415 2,761 2,915 3,7 3,78 관계기업투자등 유형자산 1,511 1,584 1,668 1,711 1,724 무형자산 자산총계 5,777 6,276 6,916 7,588 8,353 유동부채 ,19 1,166 1,238 매입채무및기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 1,179 1,391 1,549 1,652 1,772 지배주주지분 4,556 4,788 5,271 5,84 6,486 자본금 자본잉여금 이익잉여금 3,318 3,733 4,216 4,785 5,431 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 4,598 4,885 5,367 5,936 6,581 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) F 213F 214F 영업활동으로인한현금흐름 ,15 1,15 당기순이익 ( 손실 ) 1, ,47 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권및기타채권의 ( 증가 ) 감소 재고자산의 ( 증가 ) 감소 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 법인세납부 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 장단기금융부채의감소 ( 증가 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 현금의증가 기초현금 ,399 기말현금 ,399 1,866 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) F 213F 214F 매출액 3,461 3,723 4,227 4,476 4,724 매출원가 1,447 1,68 1,883 2,12 2,137 매출총이익 2,15 2,115 2,344 2,464 2,587 판매비와관리비 934 1,24 1,147 1,186 1,226 기타영업손익 영업이익 1,14 1,121 1,21 1,279 1,362 비영업손익 순금융손익 관계기업등투자손익 세전계속사업이익 1,46 1,161 1,212 1,311 1,415 계속사업법인세비용 계속사업이익 1, ,47 중단사업이익 당기순이익 1, ,47 지배주주 1, ,48 비지배주주 총포괄이익 ,47 지배주주 ,48 비지배주주 EBITDA 1,23 1,249 1,375 1,457 1,538 FCF EBITDA마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속순이익률 (%) 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) F 213F 214F P/E(x) P/CF(x) PBR(x) EV/EBITDA(x) EPS( 원 ) 7,516 5,944 6,449 7,74 7,632 CFPS( 원 ) 8,61 7,9 7,741 8,37 8,915 BPS( 원 ) 34,765 37,378 4,896 45,41 49,745 DPS( 원 ) 3, 3,2 3,2 3,2 3,2 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) 영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 순차입금 ,31.9 1,773.9 매출채권회수기간 재고자산전환기간 매입채무지급유예기간 현금회전기간 ROA(%) ROE(%) ROIC(%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금 / 자기자본 (%) 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 이트레이드증권리서치센터 이트레이드증권리서치본부 15

16 기업분석 ⅠKT&G(3378) KT&G 목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 12, 주가 목표주가 일 시 투자의견 BUY Buy Buy Buy 1, 목표가격 89, 89, 89, 95, 8, 6, 4, 2, Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 박종록 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. 종목투자등급 guide line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 4 단계 (Strong Buy/ Buy/ Marketperform/ Sell) 업종투자등급 guide line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight/ Neutral/ Underweight) 212 년 5 월 14 일부터당사투자등급이기존 3 단계 (Buy/ Hold/ Sell) 에서 4 단계 (Strong Buy/ Buy/ Marketperform/ Sell) 로변경 동자료는제공시점현재기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 적용기준 ( 향후12개월 ) Sector( 업종 ) Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) Report( 기업 ) Strong Buy ( 강력매수 ) 절대수익률기준 5% 이상기대 Buy ( 매수 ) Marketperform( 시장수익률 ) Sell( 매도 ) N.R.(Not Rated) 절대수익률기준 15%~5% 기대절대수익률기준 15%~15% 기대절대수익률기준 15% 이하기대등급보류 이트레이드증권리서치본부 16