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익태 신
5 years ago
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1 217 년 3 월제 1 차 KR Web Seminar 두산그룹크레딧이슈및 신용도전망 평가 5 실김동혁수석연구원

2 CONTENTS I. 두산그룹신인도전망 II. 두산인프라코어신인도전망및크레딧이슈 III. 두산건설신인도전망및크레딧이슈 IV. 두산중공업신인도전망및크레딧이슈 V. 두산신인도전망및크레딧이슈

3 I. 두산그룹신인도전망 216년실적 주요자금조달세부내역 구조조정특징 - 계열위험전이 구조조정특징 자금조달특성 ( 차입제외 ) 변화 구조조정특징 - 사업포트폴리오저하 향후신인도전망 RCPS 및신종자본증권발행현황

두산그룹 216 년실적 영업실적개선 인력구조조정 해외법인보전부담완화 고부가제품비중확대 재무부담완화 수정차입금 (RCPS, 신종자본증권포함 ) 2.8조원축소 ( 15 16.6조원 16 13.

4 두산그룹 216 년실적 영업실적개선 인력구조조정 해외법인보전부담완화 고부가제품비중확대 재무부담완화 수정차입금 (RCPS, 신종자본증권포함 ) 2.8조원축소 ( 조원 조원 ) 지분매각 ( 두산DST, KAI, 두산중공업자사주매각 ), 사업매각 ( 공작기계, HRSG), 두산밥캣 IPO 매출 영업이익 영업이익률 차입금, 수정차입금, 수정차입금의존도 차입금 수정차입금 수정차입금의존도 ( 억원 ) 25, 2, 15, 5.3% 4.9% 5.6% 6% 5% 4% 3% ( 억원 ) 18, 12, 43.6% 46.% 52.7% 47.3% 55% 5% 45% 1, 5, 1.4% 2% 1% 6, 4% 자료 : 감사보고서 매출 ( 좌 ) 영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) % 35% 차입금 ( 좌 ) 수정순차입금 ( 좌 ) 수정차입금의존도 ( 우 ) 주1: 수정차입금 = 차입금 + 신종자본증권및 RCPS 등, 외화표시신종자본증권은기말환율로환산주2: 두산건설 RCPS 상환의무소멸 (216년 2분기 ), 두산밥캣 CPS 상환의무소멸 (216년 4분기 ) 자료 : 감사보고서 - 4 -

5 두산그룹 주요자금조달세부내역 두산그룹국내주요자금조달 ( 자산 지분매각등 ) 세부현황 ( 총액기준 ) 연월주체내용규모 ( 억원 ) 비고 두산중공업자사주매각 3,23 두산인프라코어 GDR 발행 4,136 두산건설 RCPS 발행 4, 두산 SRS 코리아 1, 두산두산동아 25 두산중공업 RCPS 3, 두산건설 레미콘공장매각 1,119 레미콘사업부내 4개공장 15.6 두산인프라코어 몽따베르 ( 프랑스 ) 1,35 어태치먼트전문회사 15.7 두산 군포부지매각 1,146 계열사간거래, 그룹차원효과는없음 15.8 두산건설 울산공장지분매각 176 물적분할후주식양수도 15년 8~9월 두산밥캣 CPS발행 7,55 두산인프라코어가유상감자를통해자금을확보 DPS.S.A 신종자본증권발행 3,389 두산중공업자회사 두산건설 관악공장매각 111 레미콘사업부내 1개공장 16.1 디아이피홀딩스 KAI 지분매각 3, 두산건설 분당토지 (6%) 매각 1,65 대부분계열사간거래, 그룹차원효과미미 16.3 두산건설 두산큐벡스 (78%) 지분매각 1,8 계열사간거래, 그룹차원효과는없음, 골프장등레저업체 16.4 두산인프라코어 공작기계사업부매각 11,38 거래상대 MBK파트너스 ( 차입금제외시 1,5 억원 ) 16.5 디아이피홀딩스 두산DST(51%) 지분매각 3,538 거래상대한화테크원 16.5 두산중공업 자사주매각 1, 두산건설 HRSG 사업양도 3, 거래상대 GE파워 (7월거래종료 ) 16.6 두산건설 두산메카텍지분매각 1,172 CPE사업부문분사, 계열사건거래, 디아피홀딩스가인수 두산밥캣 IPO 4,54 두산인프라 3,673억원, 두산엔진 381억원 진행중 두산건설 신분당선지분매각등 주1: 총매매가격 ( 거래수수료, 세금효과등제외 ) 기준주2: 두산밥캣 IPO 총대금유입액은 FI 자금유입액중두산인프라코어권리보유분포함, FI 손실보전액및상장비용미반영주3: 계약시점과실제거래시점은차이가일부존재자료 : 각사사업보고서, 공시자료등 - 5 -

6 두산그룹 구조조정특징 계열위험전이 두산건설지원재개 두산건설관련계열사자금부담총 7,264억원 지원부담주체확대 : 두산중공업 계열사전반 재무적연관성 두산 두산중공업의재무구조는저하 / 두산건설 두산인프라재무구조는개선 상하위계열사간재무부담전이 두산건설관련계열사자금부담현황 두산그룹각사별차입금의존도추이 ( 억원 ) 8, 7,264 6% 6, 4, 4,88 4% 2, 1, 두산디아이피홀딩스두산중공업두산인프라코어합계분당토지 (6%) 두산큐벡스지분 (78%) 두산메카텍 RCPS 정산의무 2% 두산그룹 두산 ( 별도 ) 두산중공업 ( 별도 ) 두산인프라코어 ( 연결 ) 두산건설 ( 연결 ) 주 : 두산그룹 ( 연결기준 ), 두산과두산중공업은별도기준, 두산인프라코어와두산건설은연결기준 - 6 -

두산그룹 구조조정특징 자금조달특성 ( 차입제외 ) 변화 212~215 년 GDR, RCPS 발행, 자사주매각

개별기업자금조달합계 2조 9,879억원 / 계열거래제거시 2조 6,565억원 / 총자금조달효과 3조 3,617억원

조달합계외부자금조달실질자금조달 조달합계외부자금조달실질자금조달 ( 천억원 ) 4 12, 3 3 8, 2 4, 1 2 213

( 두산에서두산중공업과소속자회사제거, 두산중공업은두산인프라코어, 두산엔진, 두산건설제외 ) 주 1: 조달합계 =

7 두산그룹 구조조정특징 자금조달특성 ( 차입제외 ) 변화 212~215 년 GDR, RCPS 발행, 자사주매각 개별기업자금조달합계 3조 51억원 계열거래ㆍRCPSㆍ신종자본증권제외시조달합계 1조 1,181억원 216 년 사업부및지분매각 개별기업자금조달합계 2조 9,879억원 / 계열거래제거시 2조 6,565억원 / 총자금조달효과 3조 3,617억원 각사연도별조달 ( 차입제외 ) 합계 자금특성 213~15 VS , ( 천억원 ) 4 조달합계외부자금조달실질자금조달 조달합계외부자금조달실질자금조달 ( 천억원 ) 4 12, 3 3 8, 2 4, 주 1: 두산, 두산중공업은관리연결기준, 두산건설, 두산인프라, 두산엔진은연결기준주 2: 관리연결 ( 두산에서두산중공업과소속자회사제거, 두산중공업은두산인프라코어, 두산엔진, 두산건설제외 ) 주 1: 조달합계 = 각사조달금액합계주 2: 외부자금조달 = 조달합계 - 계열거래제외주 3: 실질자금조달 = 조달합계 - 계열거래 - 우선주 신종자본증권 13~15 합계

8 두산그룹 구조조정특징 사업포트폴리오저하 매각사업특성 양호한사업안정성보유 주력사업과경기변동차이 사업포트폴리오저하 사업포트폴리오저하 ( 사업위험분산효과 ) 실적가변성확대 ( 사업안정성저하 ) 216 년매출비중 연도별부문별비중 수주 건설사업비중추이 15% 32% 1% 8% 6% % 8% 6% 75% 73% 85% 43% 1% 4% 2% % 건설기계 건설 플랜트 기타 % 건설기계 건설 플랜트 기타 2% 수주및건설산업비중 (%) - 8 -

두산그룹 향후신인도전망 재무방향성 EBITDA «금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 재무안정성개선불확실 모니터링요인 두산건설 : 유동성대응

금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 수정차입금의존도, 수정차입금추이 ( 억원 ) 3, 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA (

8% 6% 5% 2, 1, 13,92 17,88 16,741 9,532 15,578 12, 8, 4% 3% 2% 4, 1% 212 213 214

9 두산그룹 향후신인도전망 재무방향성 EBITDA «금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 재무안정성개선불확실 모니터링요인 두산건설 : 유동성대응 두산인프라코어 : 두산밥캣지분등추가자산매각, 국내본사수익성개선 EBITDA VS 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA VS 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 수정차입금의존도, 수정차입금추이 ( 억원 ) 3, 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA ( 억원 ) 2, 16, 45.7% 43.6% 수정차입금 46.% 52.7% 수정차입금의존도 47.3% 47.7% 47.5% 47.2% 46.8% 6% 5% 2, 1, 13,92 17,88 16,741 9,532 15,578 12, 8, 4% 3% 2% 4, 1% '12 '13 '14 '15 '16 '17(F) '18(F) '19(F) '2(F) % 자료 : 감사보고서 자료 : 감사보고서, KR - 9 -

10 두산그룹 RCPS 및신종자본증권발행현황 두산그룹 RCPS 및신종자본증권발행현황 구분 두산인프라코어 두산건설 두산중공업 두산밥캣 DPS.S.A 종류 신종자본증권 전환상환우선주 (RCPS) 전환상환우선주 (RCPS) 전환우선주 (CPS) 신종자본증권 발행금액 USD 5억 4, 3,73 7,55 USD 3억 발행연월 ~ 약정수익률 3.25% 6.5% 3.3% 6.9% 2.5% Step-Up 조항및기타 5 년후 : +5% 7 년후 : +2% 두산중공업이정산의무제공, 조기정산의무발동으로두산중공업이매입 5 년 : 5.48% 보장 5 년경과 :5.48%+ 매년.75% 상향 5 년 : 6.9% 5 년이후 : 9.% 매각실패 : 11.% 6 년이후 : 15.% 만기 수출입은행지급보증 3 년후 : +1.3% 발행자 Call option 발행후 5 년시점이후, 6 개월마다콜옵션행사가능 : 일부상환가능 : 일부 전부상환가능 ( 최근두산중공업인수 ) 1~5 년 : 1% 범위내 5 년 : 일부혹은전부 3 년 : 5% 이내 4.5 년 : 1% 3 년 : 행사가능 비고 분기두산중공업인수로상환의무소멸 216 년 4 분기보통주전환으로상환의무소멸 주 : 두산건설및두산밥캣의전환우선주는 216 년중정산의무현실화와보통주전환으로상환의무가소멸됨자료 : 각사감사보고서및보도자료 - 1 -

11 II. 두산인프라코어크레딧이슈및신인도전망 긍정적변화 - 영업및재무실적개선 긍정적변화 - 국내본사사업환경개선 긍정적변화 - 중국 & 두산밥캣 부정적등급전망 - 재무부담지속 부정적등급전망 - 유동성대응능력 시나리오분석 - 신인도방향성

12 두산인프라코어 긍정적변화 영업및재무실적개선 영업실적개선 국내본사 : 비용절감, 엔진고부가제품 (G2) 비중확대, 중국이익보전부담미발생 중국법인 (DICC): 수요환경개선, 생산라인축소 두산밥캣 : 고부가제품 (CTL, MEX) 비중증가, 유럽법인구조조정 재무구조개선 공작기계사업부매각과두산밥캣 IPO 차입금축소 영업이익률추이 216년자산매각등자금조달내역 수정순차입금의존도 연결기준 별도기준 12% 8.6% 9% 5.9% 6% 4.4% 4.8% 3% 1.3% 2.2% 2.1%.4% -.5% % -3% -6% -4.1% -9% 자료 : 감사보고서, 회사제시 별도기준 주체 내용 규모 ( 억원 ) 국내본사 공작기계사업부 1,5 두산밥캣 IPO 3,673 합계 14,173 연결기준 주체 내용 규모 ( 억원 ) 국내본사 공작기계사업부 1,5 두산밥캣 IPO 3,673 두산밥캣 CPS 보통주전환 7,55 합계 21,228 자료 : 감사보고서, 회사제시 7% 6% 5% 4% 3% 2% 56% 52% 연결기준 53% 주 : 수정차입금 = 차입금 + 신종자본증권, 신종자본증권은연도말환율로환산 자료 : 감사보고서, 회사제시 56% 47% 48% 별도기준 61% 56% 58% 43%

두산인프라코어 긍정적변화 국내본사사업환경개선 건설기계 ( 신흥국 아시아시황개선전망 ) 러시아 : 유가회복, 경제제재완화 브라질 : 환율안정,

엔진제품별판매액및영업이익률추이 ( 억원 ) 25, 아시아신흥국국내중국유럽미국기타 ( 천대 ) 7 CIS 러시아라틴아메리카아프리카 ( 천억원 ) 1 차량용

13 두산인프라코어 긍정적변화 국내본사사업환경개선 건설기계 ( 신흥국 아시아시황개선전망 ) 러시아 : 유가회복, 경제제재완화 브라질 : 환율안정, 218년대선이후부동산경기회복가능성 인도네시아 : 채굴용수요증가 엔진사업 ( 고부가제품비중확대전망 ) 차량용신형엔진개발로차량납품재개 발전기 선박용 G2대형엔진개발 (1.8~3.8L 22L) ʼ19년 Stage V 배기규제시행예정, ʼ17~18년선제적교체수요발생 국내본사건설기계지역별판매현황 아시아 신흥국건설기계시장규모 엔진제품별판매액및영업이익률추이 ( 억원 ) 25, 아시아신흥국국내중국유럽미국기타 ( 천대 ) 7 CIS 러시아라틴아메리카아프리카 ( 천억원 ) 1 차량용 발전기 (CNG등) 기존제품기타 두산밥캣 G2 기타 영업이익률 1% 2, % 4.8% 6% 5 15, 4 6 2% 1, % -2% 2 5, 7,774 4,547 3, 주 : 우크라이나, 카자흐스탄등구소련독립국가, 러시아별도표시 % -1%

두산인프라코어 긍정적변화 중국 & 두산밥캣 중국법인 주택지표개선, 석탄가격회복, 민간고정자산투자 ( 교통인프라등 ) 증가추세

신흥국특화중저가브랜드런칭 유럽인력감소 ( 최근 2년간 2%), 저부가제품아웃소싱, 헤드쿼터이전, 생산공장및법인통폐합 주요시장지표추이

9% 8.6% 9.5% 1.5% 12% 9% 27, 18, 4.6% 5.

14 두산인프라코어 긍정적변화 중국 & 두산밥캣 중국법인 주택지표개선, 석탄가격회복, 민간고정자산투자 ( 교통인프라등 ) 증가추세 소형로컬업체의재무부실화 점유율향상전망 생산라인축소, 인력축소 고정비부담완화 두산밥캣 주택착공건수증가, 트럼프정부의인프라투자확대, 신흥국특화중저가브랜드런칭 유럽인력감소 ( 최근 2년간 2%), 저부가제품아웃소싱, 헤드쿼터이전, 생산공장및법인통폐합 주요시장지표추이 중국굴삭기시장전망 ( 천대 ) 두산밥캣판매 영업이익률추이 민간고정자산투자증가율 (%) 석탄가격변동추이 (%) ( 대수 ) 45, 36, 7.9% 8.6% 9.5% 1.5% 12% 9% 27, 18, 4.6% 5.7% 6% 9, 3% 자료 : CCMA, 중국통계청, 회사제시 주 : CCMA 예상수치는 72 천대 자료 : CCMA, 중국통계청, 회사제시 % SSL CTL MEX 영업이익률, 사업보고서

배 6, 4, 2, 2,472 193 1,867 1,567 1,557 1,569 1,588 6% 57% 64% 61% 62% 63% 63% 64%.5 배.

15 두산인프라코어 부정적등급전망 재무부담지속 국내본사의재무부담은지속될전망 이자보상배율 1배미만 금융비용 자본적지출 운전자본투자등 > EBITDA 잉여현금흐름은마이너스 과중한재무부담은지속 EBITDA VS 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 수정차입금의존도, EBIT/ 금융비용 ( 억원 ) 8, 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA 7% 차입금의존도 EBIT/ 총금융비용 1. 배 6, 4, 2, 2, ,867 1,567 1,557 1,569 1,588 6% 57% 64% 61% 62% 63% 63% 64%.5 배. 배 -2, (F) 218(F) 219(F) 22(F) -.5 배 -4, 5% (F) 218(F) 219(F) 22(F) -1. 배 자료 : 감사보고서, KR 자료 : 감사보고서, KR

16 두산인프라코어 부정적등급전망 유동성대응능력 두산밥캣자산가치활용 두산밥캣담보가치를활용한자금조달 6.5 천억원조달 (217 년 1 분기 ) 유동성대응능력의근원적개선다소미흡 차입금확대가능성 차입금기간구조단기화 (1년내만기도래 2조 ) 금융권차입금과사모사채차환전제시에도영구채 ( 신종자본증권 ) 의상환자금부족 수정차입금구성 ( 단위 : 억원 ) 1 년이내만기도래수정차입금 ( 단위 : 억원 ) 공모사채 신종자본증권 VS 조달액 단기차입금 6,244 단기차입금 6,244 공모사채영구채보유현금조달액 사모사채 2,15 장기차입금 2,565 사모사채 2,15 장기차입금 239 6,43 공모사채 12,725 수정차입금 영구채 ( 신종자본 증권 ) 6,43 공모사채 5,5 1 년내상환차입금 영구채 ( 신종자본 증권 ) 6,43 5,5 > 6,5 1,62, 사업보고서

17 두산인프라코어 시나리오분석 신인도방향성 Case 1( 기본안 ): 잉여현금흐름적자, 차입금증가 하향압력지속 Case 2( 긍정적 ): Case 1 + 유럽과미국해외법인에대한손실보전축소 + 두산밥캣지분 16% 의매각현금흐름개선, 재무부담완화 하향압력완화 Case 3( 부정적 ): Case 1 + 일부비용과거수준회귀 (216년수익성개선이비용절감에상당부문기인 ) 수익성저하, 재무부담확대 하향압력가중 (Case1 대비 ) 시나리오별주요가정 수정이자보상배율 수정차입금의존도 구분 Case1( 기본 ) Case2( 긍정적 ) Case3( 부정적 ) 판매관리비 유럽 미국자회사손익보전 두산밥캣지분매각 216 년실적비율적용, 단퇴직급여, 대손충당금은과거 3 년평균비율 216 년수준발생 미반영 Case1 과동일 미발생 (493 억원 ) 16% 매각반영 (5,685 억원적용 ) 주 : 과거 3 년평균비율 (212~14 년 ), 215 년비경상손실포함으로제외 Case1 + 급여, 연구개발비, 수선비, 여비교통비, 소모품비를과거 3 년평균비율적용 Case 1 과동일 Case 1 과동일 67.5% 1.1배 1.1배 1.2배 65.8% case2 64.2%.9배 case3 62.5% case1 63.6% 64.1% 63.3% 62.5%.5배.5배.5배 61.7% case1.4배 61.2%.3배.2배.2배.2배 55.%.1배 54.4% 53.6% case3 52.8% (F) 18(F) 19(F) 2(F) case (F) 18(F) 19(F) 2(F) 주 : 수정금융비용 = 금융비용 + 신종자본증권배당금자료 : 감사보고서, KR 자료 : 감사보고서, KR

18 III. 두산건설크레딧이슈및신인도전망 부정적등급전망유지사유 유동성현황및대책 (1) 유동성현황및대책 (2) 수익구조의안정화가능여부 (1) 수익구조의안정화가능여부 (2)

19 두산건설 부정적등급전망유지사유 대규모자산매각, 자산매각과정에서계열지원지속 플랜트기자재사업부 (HRSG, CPE), 분당토지, 두산큐벡스지분등매각으로순차입금감소효과 4,67 억원 분당토지 ( 매각금액기준 95%), 두산큐벡스지분, CPE 사업부를계열에서매입 전체재무부담의감소미미, 영업실적개선도미진 216 년말전체재무부담 ( 차입금 +PF 우발채무 ) 은 215 년말대비 1,674 억원감소에그친 1 조 4, 억원기록 수주실적및영업수익성일부개선되었으나, 여전히영업이익으로금융비용을충당하지못하는구조 216 년자산매각실적 차입금및 PF 우발채무추이 구분현금유입액현금지출액순현금유입차입금이관순차입금감소효과 비고 분당토지 1,65 1,65 1,65 두산큐벡스지분 1,8 1,8 1,8 HRSG 사업부 1, , ,542 4 억원추가회수예정 CPE 사업부 1, 계 4, , ,67 주 : 플랜트기자재사업부매각시주식매수청구권청구권행사로인한현금유출은 HRSG 사업부현금지출액에전액계상되어있음

회무보증전환사채 (1,391 억원 ) 는 217 년 3 월발행신주인수권부사채 (1,5 억원 ) 로충당예정 차입금및 PF 우발채무만기도래현황 추가자산매각계획 주 : 217 년 9 월만기가도래하는

20 두산건설 유동성현황및대책 (1) 초단기화된차입금만기구조지속 상대적으로만기가긴은행차입금에차입금상환이집중 차입금의 84%, PF 우발채무전액이 1 년이내만기도래, 차입금의 54%, PF 우발채무의 74% 가 3 개월내만기도래 추가자산매각으로유동성대응 신분당선지분매각과분당토지의재구조화 ( 기존매각토지를재매입후매각 ) 등을통해 2 천억원조달예정 217 년 6 월조기상환청구가가능한 85 회무보증전환사채 (1,391 억원 ) 는 217 년 3 월발행신주인수권부사채 (1,5 억원 ) 로충당예정 차입금및 PF 우발채무만기도래현황 추가자산매각계획 주 : 217 년 9 월만기가도래하는 84 회무보증전환사채중조기상환이청구된 32 억원의만기는 217 년 3 월로조정하였으며, 218 년 6 월만기가도래하는 85 회무보증전환사채 1,391 억원은조기상환청구가가능한 217 년 6 월로만기조정 - 2 -

21 두산건설 유동성현황및대책 (2) 차입종류별차입금및 PF 우발채무만기도래현황 주 : 217 년 9 월만기가도래하는 84 회무보증전환사채중조기상환이청구된 32 억원의만기는 217 년 3 월로조정하였으며, 218 년 6 월만기가도래하는 85 회무보증전환사채 1,391 억원은조기상환청구가가능한 217 년 6 월로만기조정

22 두산건설 수익구조의안정화가능여부 (1) 물량부족현상해소 214 년이후주택사업의수주를재개하면서수주호조지속, 216 년매출액의 1.7 배인 2.2 조원신규수주 217 년공사물량회복으로큰폭의매출증가예상 ( 착공기준공사잔고 3.4 조원, 잔고회전율 2.6 배 ) 영업수익성일부개선, 그수준은미흡 216 년매출원가율 91% 로원가율개선 216 년 4 분기정산손실발생등으로 214 년이전과비교할때영업수익성회복수준미흡 신규수주및공사잔량추이 원가율추이 주 : 신규수주는회사제시금액으로, 예정공사물량이포함되어감사보고서상의수치와는다를수있으며, 매출액은공사수입외의매출 ( 레미콘제외 ) 도포함되어있음

두산건설 수익구조의안정화가능여부 (2) 제한적인수준의영업수익성개선과과다한금융비용부담지속예상 217년매출증가예상되나, 주택경기둔화로신규수주및매출의지속적인증가는어려울것으로전망 주택부문의매출증가등으로영업수익성개선기대되나, 진행중인공사의질적수준을고려할때그수준은제한적

23 두산건설 수익구조의안정화가능여부 (2) 제한적인수준의영업수익성개선과과다한금융비용부담지속예상 217년매출증가예상되나, 주택경기둔화로신규수주및매출의지속적인증가는어려울것으로전망 주택부문의매출증가등으로영업수익성개선기대되나, 진행중인공사의질적수준을고려할때그수준은제한적 2천억원규모의추가자산매각을계획중이나, 현재의재무부담을고려할때별도의대책필요 준공사업과장기지연사업관련추가적인대손가능성도상존 EBITDA/ 매출액추이및전망 주요준공및미착공사업관련채권현황 자료 : 감사보고서, KR 주 : 미청구공사는공사미수금에포함되었으며, 기타미수수익등은제외

24 IV. 두산중공업크레딧이슈및신인도전망 수주전망 ( 별도기준 ) 매출전망 부정적등급유지사유 사업경쟁력 매출채권 & 우발채무

석탄 ), 인도네시아 ( 복합 ), 사우디 ( 석유 ) 등 인도원전 (1,2) 8,63 218 이집트 ( 석탄 ), 코소보 ( 석탄 ), 베트남 ( 석탄 ) 등 5,36

25 두산중공업 수주전망 ( 별도기준 ) 수주증가전망 원자력이주력 ( 별도기준매출비중석탄 42%, 원자력 29%) 글로벌발전설비건설은침체 두산중공업주수주지역 ( 아시아, 중동 ) 발주풍부 주요수주예상플랜트 석탄화력지역별발전설비용량전망 원자력지역별발전설비용량전망 연도 국내본사 해외 예상금액 ( 백만불 ) 발전 217 국내신한울, 남아공 CFB, 베트탐 ( 석탄 ), 인도네시아 ( 복합 ), 사우디 ( 석유 ) 등 인도원전 (1,2) 8, 이집트 ( 석탄 ), 코소보 ( 석탄 ), 베트남 ( 석탄 ) 등 5,36 담수수처리 218 오만, 카자흐스탄등 1,12 자료 : IHS cera, 회사제시 주 1: 216 년중국 Capa 36GW, 주 2: 중국제외자료 : IHS cera, 회사제시

26 두산중공업 매출전망 매출전망 : 관리연결 VS 국내법인 관리연결기준 217년부터매출증가 국내법인기준 218년부터매출증가본격화 차이원인 215년이후 : 국내본사수주축소, 관리연결증가 수주잔고수준 : 국내본사정체, 관리연결증가 수주및수주잔고추이 별도수주잔고 ( 우 ) 관리연결수주잔고 ( 우 ) 별도수주 ( 좌 ) 관리연결수주 ( 좌 ) 매출 / 수주잔고비율추이 관리연결 국내본사

두산중공업 부정적등급전망유지사유 계열부담지속 두산건설 : 유동성부족우려지속 두산인프라코어 : 과중한재무부담지속전망 재무안정성개선제한적

FCF, 수정차입금 ( 억원 ) 8, 6, 4, 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA 4,593 4,676 5,171

46, 42, 2, 217(F) 218(F) 219(F) 22(F) 38, -2, 216 217(F) 218(F) 219(F)

27 두산중공업 부정적등급전망유지사유 계열부담지속 두산건설 : 유동성부족우려지속 두산인프라코어 : 과중한재무부담지속전망 재무안정성개선제한적 금융비용 자본적지출 배당 운전자본» EBITDA 잉여현금흐름 (FCF) 부진 EBITDA VS 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 FCF, 수정차입금 ( 억원 ) 8, 6, 4, 금융비용 운전자본투자 자본적지출 배당금 EBITDA 4,593 4,676 5,171 5,588 5,949 ( 억원 ) FCF 수정차입금 ( 억원 ) 2, 1, 47,367 46,779 45,94 44,573 5, 46, 42, 2, 217(F) 218(F) 219(F) 22(F) 38, -2, (F) 218(F) 219(F) 22(F) -1, -1, , -4, -2, -1,493 3, 자료 : 감사보고서, KR 자료 : 감사보고서, KR

28 두산중공업 사업경쟁력 아시아 Track record 강화 과거 : 중동지역발주풍부 현재 : 아시아지역비중확대 성장분야경쟁력보완필요 신재생 : 발전시장성장주도, 미국 Grictech 인수, Track record 미흡 수처리 : 영국 Enpure 인수, 현재외형확대불확실성상존 가스터빈 : 터빈개발중 지역별수주구성변화 발전및수처리분야별시장전망 발전분야별전망 발전분야별전망

29 두산중공업 매출채권 & 우발채무 매출채권 / 미청구공사 미청구공사증가 현금흐름부담요인 대손위험제한적 일부매출채권대손기인식 PF 관련우발채무 과거대비부담완화 클럽모우, 용인행정타운부담존재 216 년매출채권 ( 미청구공사포함 ) 내역 ( 단위 : 억원 ) 미청구공사추이 ( 단위 : 억원 ) 발주처 or 프로젝트 매출 (A) 미청구공사 채권 매출채권합계 (B) (B)/A 한국수력원자력 6,149 1, , 한전자회사 ( 화력 ) 3,362 1, , SEC(Saudi전력청 ) 85 1, ,392 1,637.6 삼성물산 611 1,21 1, Vinh Tan 4 TPP 5,536 2, , Song Hau1 2,9 1,542-1, Qurayyah Add-On - 1,37 1,37 2,614 강릉안인 1,2호기 신한울3,4 원자로 Yanbu ph.3 1, 용인행정타운 기타 26,394 1,893 2,952 4, 합계 47,53 15,34 5,732 2, 구분 미청구공사 11,27 13,825 15,34 PF 관련우발채무 ( 단위 : 억원 ) 구분 '13 '14 '15 16 서울숲 6,15 2,45 2,3 1,7 상도 2차 2,3 2,1 1,9 17 용인행정타운 3, 클럽모우 1,7 1,75 1,68 1,754 하남두산위브 기타 합계 14,78 7,95 6,73 4,

30 V. 두산크레딧이슈및신인도전망 부정적등급유지사유 자체사업수익성회복?

두산 부정적등급전망유지사유 계열지원역할확대전망 높은계열사에대한이익의존도 216년두산건설지원참여, 두산중공업 BW인수참여예정 두산중공업 : 자체재무여력약화, 중공업계열사지원제한 두산중공업지원여력축소 자체재무여력약화 계열사지원제한 ( 자체 RCPS 발행시주주간협약체결 ) 총영업이익 VS 배당금 로열티 두산및디아이피홀딩스계열지원 ( 억원 ) 배당금로열티영업이익

31 두산 부정적등급전망유지사유 계열지원역할확대전망 높은계열사에대한이익의존도 216년두산건설지원참여, 두산중공업 BW인수참여예정 두산중공업 : 자체재무여력약화, 중공업계열사지원제한 두산중공업지원여력축소 자체재무여력약화 계열사지원제한 ( 자체 RCPS 발행시주주간협약체결 ) 총영업이익 VS 배당금 로열티 두산및디아이피홀딩스계열지원 ( 억원 ) 배당금로열티영업이익 ( 억원 ) 두산디아이피홀딩스총거래규모 3, 2,564 6, 2,5 2, 1, ,134 2, , 4, 1,5 1, 5 1, ,72 1, ,21 1, , 2, 1, 분당토지 (6%) 두산큐벡스지분 (78%) 두산메카텍지분매입 두산중공업 BW 인수 매입

32 두산 자체사업수익성회복? 자체사업수익성저하 (216 년 ) 면세점 : 경쟁심화, 명품브랜드입점실패, 사업초기운영비효율성, 고객유치미흡 연료전지 : 국내익산공장준공, 설치 서비스관련인력확보 고정비부담증가 자체사업수익성회복 연료전지 : 매출확대, RPS상승 전자 : 고부가제품비중확대 산업차량 : 신흥국 아시아수요확대, 부품매출증가 모트롤 : 굴삭기수요회복 사업부별영업이익률추이 (%) 사업부문별긍정적요인 영업이익률 사업부문 긍정적요인 전자 전자 PKG, NWB, OLED 등고부가제품비중확대지속 산업차량 모트롤 산업차량 신흥국 아시아수요회복전망 수익성높은부품매출증가전망 정보통신 모트롤 굴삭기수요증가 연료전지 면세점 전사 연료전지 천억원의수주잔고확보 217 한수원송도 (4M) 등발주지속 RPS 규제강화 ( 현재 4% 18 년 5%, 24 년 1%) 예정

33 Q&A 감사합니다 한국기업평가평가 5 실 김동혁수석연구원 T I . kimdh@korearatings.com

현 시점에서 두산그룹 계열사별 신용도에 대한 당사의 의견은 다음과 같다. 구분 신용등급 당사 의견 두산 A/N 자회사 신인도 및 지원부담이 신용도에 중요 자회사인 두산중공업 계열의 부실로 인해 신인도가 저하되면 지주사인 두산도 부정적 영향을 피해갈 수 없을 것. 다만,

현 시점에서 두산그룹 계열사별 신용도에 대한 당사의 의견은 다음과 같다. 구분 신용등급 당사 의견 두산 A/N 자회사 신인도 및 지원부담이 신용도에 중요 자회사인 두산중공업 계열의 부실로 인해 신인도가 저하되면 지주사인 두산도 부정적 영향을 피해갈 수 없을 것. 다만, Special Comment 두산그룹 계열사 신용도에 대한 한국신용평가의 의견 - 신용도를 좌우하는 두 가지 핵심 변수 : 구조조정 효과와 유동성 리스크 2016.03.10 평가담당자 이길호 연구위원 787-2234 kilho.lee@kisrating.com 정혁진 수석애널리스트 787-2218 hyuk-jin.chung@kisrating.com 류승협 실장