KiRi Weekly 보험회사의사회기반시설투자활성화 :SolvencyⅡ 개정의시사점 변혜원연구위원, 조영현연구위원 요약 국가재정의한계로인해정부의장기투자재원조달역할이약화되고, 금융위기이후은행의디레버리징현상이심화되면서보험회사와연금기금의장기투자자로서의역할

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기복 팽
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2016.8.16. 제 397 호 보험회사의사회기반시설투자활성화 : SolvencyⅡ 개정의시사점 이슈분석 교통사고신고제도활성화필요 P2P 보험시장동향과시사점 글로벌이슈 저금리환경하에서미국생명보험회사의자산운용특징

1 제 397 호 보험회사의사회기반시설투자활성화 : SolvencyⅡ 개정의시사점 이슈분석 교통사고신고제도활성화필요 P2P 보험시장동향과시사점 글로벌이슈 저금리환경하에서미국생명보험회사의자산운용특징 미국일반생명보험상품의해약률추이와특징 금융시장주요지표 본보고서의내용은연구자개인의의견이며, 보험연구원의공식견해가아님을밝힙니다. 서울시영등포구국제금융로 6 길 38 ( 여의도동 35-4) 8 층보험연구원 ( 문의 : 변철성수석담당역 / )

KiRi Weekly 2016.8.16. 보험회사의사회기반시설투자활성화 :SolvencyⅡ 개정의시사점 변혜원연구위원, 조영현연구위원 요약 국가재정의한계로인해정부의장기투자재원조달역할이약화되고, 금융위기이후은행의디레버리징현상이심화되면서보험회사와연금기금의장기투자자로서의역할이중요해지고있음.

사회기반시설투자는부채와자산간듀레이션차이를줄일수있을뿐만아니라, 비유동성에대한프 리미엄을제공하므로, 보험회사의투자수익률개선에도도움을줄수있음. 최근 EU집행위원회는보험회사의장기투자를장려하고장기투자에장애가되는요소들을완화시키기위해 SolvencyⅡ를개정하였음.

2 KiRi Weekly 보험회사의사회기반시설투자활성화 :SolvencyⅡ 개정의시사점 변혜원연구위원, 조영현연구위원 요약 국가재정의한계로인해정부의장기투자재원조달역할이약화되고, 금융위기이후은행의디레버리징현상이심화되면서보험회사와연금기금의장기투자자로서의역할이중요해지고있음. 장기투자란다년간의개발과회수기간을가진자본집약적활동의재원을조달하는것이며, 장기투자자는장기또는만기일까지자산을보유할능력, 의향, 인내심을갖고있어야함. 장기부채에대해장기자산으로매칭해야하는보험회사에게사회기반시설은적합한투자대상중하나임. 사회기반시설투자는부채와자산간듀레이션차이를줄일수있을뿐만아니라, 비유동성에대한프 리미엄을제공하므로, 보험회사의투자수익률개선에도도움을줄수있음. 최근 EU집행위원회는보험회사의장기투자를장려하고장기투자에장애가되는요소들을완화시키기위해 SolvencyⅡ를개정하였음. 특정조건을충족하는사회기반시설투자에대해요구자본 (capital charge) 을완화시킨것이개정안의골자임. 원칙적으로투자대상의지역적제한은없으나, 정해진신용평가기관의신용등급이부여되지않은사회기반시설프로젝트는유럽경제지역 (EEA) 이나 OECD 지역의프로젝트일경우에만적용가능함. 현재우리나라의지급여력제도도국내사회기반시설투자에대해서는위험계수를경감시켜주고있으나해외사회기반시설투자에대해서는이를적용하지않고있어개선이필요함. 해외사회기반시설투자는저금리환경극복을위해수익률제고와금리리스크경감을동시에추구하고있는국내보험회사에게유용한투자대상이될것으로판단됨. 금융당국은특정해외사회기반시설투자에도위험계수를경감시키는안을고려할필요가있음. 1

3 1. 논의배경 국가재정의한계로인해정부의장기투자재원조달역할이약화되고, 금융위기이후은행의디레버리징현상이심화되면서보험회사와연금기금의기관투자자 1) 로서의역할이보다중요해지고있음. 2) 대표적장기투자인사회기반시설에대한투자는전통적으로공적자금을통해이루어짐. 그러나재정적자, GDP 대비정부부채비율증가등으로인해사회기반시설에대한공적자금투입이감소됨. 3) 한편, 금융위기이후은행부문의재무건전성규제가강화되면서, 은행이자본및유동성여력을확보하는과정에서사회기반시설개발을위한자금공급을축소하는경향이보임. 4) OECD 재무국도 2012년부터기관투자자와장기투자에대한프로젝트를진행하고있으며, 관련세미나, 자료집적, 설문조사등을진행하고있음. 보험회사는장기부채와매칭할수있는장기자산투자가필요하며, 사회기반시설투자는이러한필요를충족시키는방안이될수있음. 만기가장기인사회기반시설투자는부채와자산간듀레이션차이를줄일수있을뿐만아니라, 비유동성에대한프리미엄을제공하므로, 보험회사의투자수익률개선에도도움이될수있음. 사회기반시설은저금리환경에처한국내보험회사에게유용한투자대상이될것으로판단됨. 국내보험회사는저금리환경과부채시가평가제도시행에대응하기위해운용수익률제고와금리리스크감소를동시에충족시킬수있는자산에대한투자가절실한상황임. 사회기반시설투자는금리리스크관리와투자수익률개선을동시에추구할수있는자산이될수있으므로국내보험회사의투자대상으로서유용할것으로보임. - 실제로국내보험회사들은사회기반시설투자를확대할계획을갖고있음. 5) 1) 기관투자자 (institutional investor) 란개인투자자에대한상대적개념으로서법인형태의투자자를이르는데, 은행, 보험회사, 연기금등이이에해당됨. 2) 우리정부도작년 4 월규제완화를통한사회간접자본및사회인프라부문의민간투자를확대하는내용으로하는 민간투자사업활성화방안 ( 기획재정부 ) 을발표한바있음. 3) OECD(2015), Infrastructure Financing Instruments and Incentives. 4) OECD(2015). 2

4 본고에서는보험회사의사회기반시설투자특성을살펴보고, 사회기반시설에대한투자활성화를위한 제도개선방안을제시하고자함. 6) 2. 장기투자 : 사회기반시설투자 장기투자란다년간의개발과회수기간을가진자본집약적인활동의재원을조달하기위해장기자금을제공하는것이라고정의할수있음. 7) 장기투자형태는유동성정도에따라유동자산과비유동자산의형태를띨수있음. - 예컨대, 회사채와같이만기일이고정된유동자산, 상장주식과같이특정한만기일이없는유동자산일수도있고, 사회기반시설이나사모펀드투자와같이매우비유동적인자산일수도있음. 장기투자자는일반적으로형태에관계없이해당자산을 10년이상동안보유함. 8) - 한편장기사회기반시설투자는평균적으로 60년에서 99년까지의기간을요구하고있어비유동성리스크를동반하게됨. 9) 장기투자자란장기또는만기일까지자산을보유할능력이있거나의향이있는투자자를말함. 다시말해서, 장기투자자는단기변동성을견딜수있을만큼인내심이있는투자자를의미함. - 단기적으로투자자산가치가하락하더라도계속해서이를보유할수있는의향또는역량을갖고있음을시사함. 10) 5) 연합인포맥스 ( ), 보험사 CIO 투자전략 에따르면국내대형보험회사들은수익률제고를위해사회기반시설투자를포함한대체투자를확대하고있음. 6) 본고의내용은 2016 년 6 월 22 일과 23 일사이도쿄에서개최되었던 OECD/ADBI Roundtable on Insurance and Retirement Saving 에서논의된내용들을중심으로작성되었음. 7) Insurance Europe and Oliver Wyman(2013), Funding the Future: Insurers' Role as Institutional Investors 참조. 8) World Economic Forum and Oliver Wyman(2011), The Future of Long-term Investing. 9) Gatzert and Kosub(2014), Insurers' Investment in Infrastructure: Overview and Treatment under Solvency Ⅱ, The Geneva Papers on Risk and Insurance 39, pp. 351~ ) Insurance Europe and Oliver Wyman(2013) 참조. 3

5 장기투자는인내자본으로서금융안정성에기여하고, 참여자본으로서기업지배구조를개선하고, 생산 적자본으로서지속가능한성장에기여하는특징을갖고있음. 11) 인내자본 (patient capital) 은장기간투자가가능하고, 낮은포트폴리오회전율 (turnover) 을갖고있을뿐아니라, 경기순행성 (procyclicality) 이낮아금융안정성을유도할수있음. 참여자본 (engaged capital) 은적극적인의결권행사를통해지배구조를개선하고기업가치제고를돕는역할을함. 생산적자본 (productive capital) 은사회기반시설개발, 녹색성장계획, 중소기업재원조달을지원함으로써지속가능한성장에기여하는역할을함. 장기투자대상으로서사회기반시설투자는도로, 송전선, 공공건물등과같은공공사업에대한투자를의미하는데, 투자는장기채무 (debt capital) 투자나주식자본 (equity capital) 투자를통해이루어짐. 예컨대, 공개시장을통해사회기반시설채권이나펀드에투자하거나비공개된시장을통해사회기반시설에대한직접대출이나직접대출을하는사모투자를이용할수있음. 사회기반시설자산이다른자산들과구별되는특성으로는자본집약도및지속기간, 규모의경제및외부효과, 다양성및복잡성, 불투명성등을들수있음 (< 그림 1> 참조 ). 12) 사회기반시설프로젝트는자본집약적이고, 높은초기비용이소요되며, 유동성이부족하다는특성을가짐. 프로젝트에따라매우이질적인특성을가지며, 많은이해당사자들이관련된만큼수익및위험배분을위해복잡한법적처리방식을필요로함. 아울러투자자가사회기반시설시장및리스크구조를이해하는데에필요한정보들이부족하고분산되어있다는특성이있음. 그러나사회기반시설이운영되기시작하면안정적인현금흐름을제공하고수익성변동이적다는특성과함께, 타자산과의상관관계가낮고수요탄력성도낮다는장점을지님. 11) OECD(2015). 12) OECD(2015). 4

< 그림 1> 자산종류별유동성및기간 자료 : World Economic Forum and Oliver Wyman(2011). 3. 사회기반시설투자활성화를위한 SolvencyⅡ 개정 최근많은국가들에서규제변화를통해보험회사의장기투자를장려하고장기투자에장애가되는요소들을완화시키려는추세가나타나고있는데, SolvencyⅡ 개정이대표적인사례임.

6 < 그림 1> 자산종류별유동성및기간 자료 : World Economic Forum and Oliver Wyman(2011). 3. 사회기반시설투자활성화를위한 SolvencyⅡ 개정 최근많은국가들에서규제변화를통해보험회사의장기투자를장려하고장기투자에장애가되는요소들을완화시키려는추세가나타나고있는데, SolvencyⅡ 개정이대표적인사례임. 13) 전문가들은시장가치평가도입과리스크에기초한규제체계의변화로야기될수있는자산가치변동성이장기투자에장애가될수있음을지적함. - 리스크에기초한체계는매칭, 거래상대방, 파생상품, 또는규제자본의집중도요건등을통해투자에간접적인영향을미칠수있음. 이와같은잠재적문제를해결하기위해보험회사의자본금요건계산식을수정하거나, 감독상재량을통해지급여력규제에장기투자의특성을반영하는사례들을찾을수있음. 13) OECD(2015). 5

7 EU 집행위원회는특정조건을만족시키는장기투자에대한요구자본 (capital charge) 을완화하는내용 을담은 SolvencyⅡ 개정을실행하였음. 14) 자본금완화의적용을받게되는사회기반시설관련투자는스트레스테스트, 현금흐름및수익의예측가능성, 재무구조등의조건을만족해야함. 15) - 정해진신용평가기관의신용등급이부여되지않은사회기반시설프로젝트의경우유럽경제지역이나 OECD 지역의여타조건을충족하는프로젝트에한정함. 개정된 SolvencyⅡ 는기존의타입1, 타입2 주식이외에적격사회기반시설주식을추가했으며, 적격사회기반시설지분투자에대한요구자본을완화시킴. 16) - 비상장사회기반시설지분투자에대해개정전에는타입2로구분되어 49% 와조정분 17) 의합에해당하는요구자본을부과했으나, 개정후에는 30% 와조정분의요구자본을부과함. 18) 4. 사회기반시설투자관련국내지급여력제도개선방안 우리나라의경우, SolvencyⅡ 개정안과유사하게 RBC제도에서사회기반시설금융에대해낮은신용위험계수를부여하고있음. RBC제도에서사용하는사회기반시설금융 (social overhead capital finance) 에대한신용위험계수는여타자산에적용되는위험계수보다낮음 (< 표 1> 참조 ). 19) - 예를들어, AAA등급일반대출채권에대한위험계수는 1% 이나, 특수금융에해당하는사회기 14) Commission Delegated Regulation(EU) 2016/ ) 자세한요건은 Commission Delegated Regulation(EU) 2016/467 의제 164a 조와 EIOPA(2016, 6, 30), Final Report on Consultation Paper No. 16/004 on the Request of EIOPA for Further Technical Advice on the Identification and Calibration of Other Infrastructure Investment Risk Categories, i.e. Infrastructure Corporates 를참조. 16) 타입 1 주식은유럽경제지역이나 OECD 지역에상장된주식, 타입 2 주식은타입 1 외의주식, 원자재및기타대체투자등을포함함. 개정전에는자본리스크관련세부구분으로타입 1 주식과타입 2 주식으로만구분했으나, 적격사회기반시설주식을추가하기위해 Commission Delegated Regulation(EU) 2015/35 의제 168 조를개정함. 17) 조정분 (symmetric adjustment) 에대한자세한설명은 Commission Delegated Regulation (EU) 2015/35 의제 172 조참조. 18) Commission Delegated Regulation(EU) 2015/35 의제 169 조개정. 19) 금융감독원 ( ), 보험회사위험기준자기자본 (RBC) 제도해설서 ; 보험업감독업무시행세칙 중 [ 별표 22] 지급여력금액및지급여력기준금액산출기준 참고. 6

8 반시설금융관련 AAA등급대출채권에대한위험계수는 0.5% 임. - RBC제도에서사회기반시설금융과부동산프로젝트금융은특수금융으로분류됨. - 사회기반시설금융은 사회기반시설에대한민간투자법 에의해정부가발주하고민간이투자하는대형설비프로젝트에대한금융을의미함. < 표 1> 특수금융위험계수 : 사회기반시설금융 예치금, 채권, 대출채권 신용등급 AAA AA+ AA- A+ BBB- BBB- 미만무등급 부동산 위험계수 ( 단위 : %) 주 : 1) 정부및지방자치단체가임대료, 운영수입등사업현금흐름을전액 (100%) 보증하는경우또는실시협약해지로인한최저해지시지급금으로해당보험회사의투융자금액및이자를전액상환가능한경우는위험계수를 0% 로함. 2) 2015 년 12 월 31 일부터 2016 년 12 월 30 일까지적용되는위험계수임. 자료 : 금융감독원, 보험업감독업무시행세칙. 주식 그러나이러한낮은신용위험계수부과대상은국내사회기반시설투자에만한정됨. 국내 RBC 에서적용하는특수금융위험계수는 사회기반시설에대한민간투자법 에의한국내사 회기반시설투자에만적용됨. 금융당국은해외사회기반시설투자에대해서도국내사회기반시설금융투자와동일한위험계수적용을고려할필요가있음. 국내사회기반시설프로젝트는한정적이어서보험회사가사회기반시설에대한투자비중을확대하기에는한계가있는상황임. 해외사회기반시설투자는수익률제고와금리리스크경감을동시에추구하고있는국내보험회사에게유용한투자대상이될것으로판단됨. 20) 단, 모든해외사회기반시설에대한위험계수경감은투자의안정성측면에서바람직하지않은것으로보이므로신용위험계수경감대상에대한신중한검토가필요함. - 글로벌신용평가기관으로부터신용등급을부여받은 OECD 국가의프로젝트만을대상으로경감하는것도하나의방안으로생각됨. 20) Gatzert and Kosub(2014) 는기존연구들에서제시한사회기반시설펀드수익률을보고했는데, Global Infrastructure Report 는 1993 년에서 1999 년사이사회기반시설펀드들의중위순내부수익률 (net internal return rates) 은 9% 였으며, 2000 년에서 2005 년사이펀드들의중위순내부수익률은 21.1% 였다고보고함. 7

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2-1-3.hwp 증권거래소 / 금융감독원 유가증권 관리 / 감독 스폰서 설립 현금 REITs ㅇ 주주총회 ㅇ 이사회 ㅇ 감사 현금 주식 / 수익증권 투자자 (자본시장) 지분 출자 부동산 (부동산시장) 소유권 / 모기지 계약 주간사 : IPO, 증자 등 자산운용회사 관리/ 개발/ 처분 자산 관리 / 운용계약 신용평가회사 부동산정보회사 : 신용등급 : 정보제공 ㅇ 부동산 관리