I. 기업개요 주요사업 지니뮤직은음악서비스사업과음악콘텐츠투자 / 유통사업을영위하고있다. 1) B2B는주요주주인 KT, LG유플러스계열사음악서비스매출및유통, 2) B2C는지니뮤직과올레뮤직을통한스트리밍 / 다운로드서비스, 3) 기타는음악콘텐츠와아티스트를활용한부가사업으로구분

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1 음원콘텐츠의거인이되다! 스몰캡 Analyst 임상국 스몰캡 Analyst 이병화 기업개요 : KT, CJ ENM, LG 유플러스와 함께하는국내 2 위음악스트리밍기업 지니뮤직은국내음악스트리밍서비스 2 위인기업이다. 음악플랫폼을통한스트리밍 / 다운로드 서비스, 음악유통, 음악콘텐츠를활용한부가사업을영위하고있다. 현재주요주주는 KT 36%, CJ ENM 1.4%, LG 유플러스 12.7% 이다. 지니뮤직은지난 1 월 CJ 디지털뮤직과의합병으로콘텐츠 - 플랫폼 - 네트워크로이어지는 밸류체인을구축했다. 이를통해지니뮤직은기존음악스트리밍서비스에서동영상콘텐츠를 강화한 OTT ( 온라인동영상스트리밍 ) 음악플랫폼으로도약하고있다. 체크포인트 : 1) 콘텐츠경쟁력확대와음악시장내유통협상력강화 2) G 플랫폼내새로운콘텐츠제작가능성 3) 정산구조개선으로인한수익성향상 1) CJ ENM의강력한콘텐츠경쟁력과음악시장내유통협상력을기반으로 B2B 및 B2C 가입자수확대가기대된다. 합병효과로지니뮤직은 B2B 음원유통점유율 1위에올랐다. 지니뮤직은음악산업내콘텐츠비중이점차커지는와중에 CJ ENM 출시드라마 OST, 음악콘텐츠의유통을전담한다. 2) KT의플랫폼과기술력을바탕으로홀로그램, 가상현실, 증강현실등을활용한새로운콘텐츠제작이가능하다. AI 스피커인기가지니와차량용인포테인먼트부문협업으로관련산업성장시수혜가예상된다. 3) LG유플러스와실사용률을반영한정산구조개선으로인해향후수익성향상이기대된다. 리스크요인점검 : 1) SKT, 해외음악스트리밍서비스신규진입등으로인한경쟁심화 2) 음원전송사용료징수규정개정안에따른역차별우려 1) 국내음악스트리밍시장에서경쟁심화가예상된다. 멜론은카카오와결합해인공지능, IoT 분야를선점하고있다. SKT는 SM-JYP-빅히트엔터테인먼트와함께신규음악스트리밍서비스를준비중이다. YouTube 뮤직프리미엄, 스포티파이등해외음원스트리밍서비스의한국진출가능성또한존재한다. 2) 219년부터적용될국내음원전송사용료징수규정개정안에해외스트리밍서비스들은해당되지않아가입자유출이우려된다. Not Rated 목표주가 ( 원 ) NA Upside / Downside (%) NA 현재가 (12/19, 원 ),7 Consensus Target Price ( 원 ) 시가총액 ( 억원 ) 2,946 Trading Data Free float (%) 63.4 거래대금 (3M, 십억원 ) 1.3 외국인지분율 (%) 1.1 주요주주지분율 (%) 케이티 36. 씨제이이앤엠 1.4 Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 시장대비상대수익률.... Forecast earnings & valuation 결산기말 214A 21A 216A 217A 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 지배주주순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 증감률 (%) 흑전 적전 PER (X) NA EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) 배당수익률 (%) NA NA NA NA 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) , 자료 : 지니뮤직, KB 증권 7,2 6,4,6 4,8

2 I. 기업개요 주요사업 지니뮤직은음악서비스사업과음악콘텐츠투자 / 유통사업을영위하고있다. 1) B2B는주요주주인 KT, LG유플러스계열사음악서비스매출및유통, 2) B2C는지니뮤직과올레뮤직을통한스트리밍 / 다운로드서비스, 3) 기타는음악콘텐츠와아티스트를활용한부가사업으로구분된다. 218년 1월 CJ디지털뮤직흡수합병을통해 KT-CJ ENM-LG 유플러스로구성된연합플랫폼을구축하였다. 매출비중 매출비중은 218 년 3 분기기준으로 B2B 3%, B2C 3%, 기타 12% 로구성되어있다. 지니뮤직은통합법인으로존속 그림 1. CJ 디지털뮤직합병구조 CJ ENM 에신주교부를통해 CJ ENM 은지니뮤직의 지분 (1.3%) 참여. 이를통해주요주주현황은 KT 36.%, CJ ENM 1.4%, LG 유플러스 12.7% 합병전 합병후 42.49% 1% 신주발행 1% 36.% 1.4% 12.7% 지분 1% 인수 * 인수대상에서 M-wave, 뮤직디바이스 사업은제외 자료 : 지니뮤직 주요주주 218 년 3 분기기준주요주주는 KT 36.%, CJ ENM 1.4%, LG 유플러스 12.7% 등이다. 그림 2. 매출비중 (3Q18 기준 ) 그림 3. 주주구성 (3Q18 기준 ) B2B B2C 기타 KT CJ ENM LG 유플러스자사주 12.% 12.7%.6% 3.% 3.% 1.4% 36.% 2

3 II. Business Model 음악산업현황 글로벌음악산업은 21년을기점으로뚜렷한회복세를보였다. 이는전세계스트리밍서비스이용자가급격히증가했기때문이다. 국제음반산업협회에따르면 217년글로벌유료스트리밍음원이용자수는 1억 7,6만명 (+7.1% YoY), 매출액은 66억달러 (+4.4% YoY) 를기록했다. 향후 AI 스피커보급확대등으로인해스트리밍기반음악사업의고성장이기대된다. 사업모델 지니뮤직은국내음악스트리밍서비스 2위사업자다. 지니뮤직은지난 1월 CJ디지털뮤직과의합병으로콘텐츠-플랫폼-네트워크로이어지는밸류체인을구축했다. 이에따라 CJ ENM 소속아티스트의음원발매, 드라마 OST 등음악콘텐츠유통사업이추가되었다. 또한 6만유료가입자를확보한엠넷닷컴이음악플랫폼으로통합되었다. 음악스트리밍서비스에서동영상콘텐츠강화를통해 OTT (Over the top, 온라인동영상스트리밍서비스 ) 플랫폼으로도약한다는계획이다. 3 분기영업이익전년동기대비 86.8% 성장 218 년 3 분기매출액은 412 억원 (-1.7% YoY), 영업이익은 2 억원 (+86.8% YoY), 영업이익률은 4.78% 이다. CJ ENM 의영상미디어콘텐츠와 KT 의기술력을 기반으로타경쟁사대비비쥬얼콘텐츠강화 그림 4. 지니뮤직비주얼콘텐츠강화전략 자료 : 지니뮤직 그림. 글로벌음악산업시장추이 그림 6. 글로벌음반시장분야별매출비중 음반 디지털 ( 스트리밍제외 ) 스트리밍 공연권 동시녹음수입 ( 십억달러 ) 음반디지털 ( 스트리밍제외 ) 스트리밍공연권동시녹음수입 2% 14% 3% 38% 16% 자료 : 국제음반협회 (IFPI), KB 증권정리 자료 : 국제음반협회 (IFPI), KB 증권정리 3

4 CJ 디지털뮤직과의합병을통해연간 억 ~12 억원 수준의안정적인영업이익창출기대 그림 7. 분기별매출액및영업이익추이 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) (%) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 가입자의꾸준한증가가 B2C 분야매출을견인 그림 8. 지니뮤직 B2C 가입자수추이 218 년 3 분기 B2C 가입자수는 9 만명수준까지 ( 십만명 ) 증가 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 그림 9. 부문별매출액비교 그림 상반기유통사음원 4 위권점유율 ( 십억원 ) 3Q17 3Q18 로엔엔터테인먼트 Stone Music Ent. IRIVER 지니뮤직기타 % 29.3% % B2B B2C 기타 14.9% 21.7% 4

5 III. 체크포인트 음악산업은결국콘텐츠경쟁, CJ 와의 합병으로콘텐츠확보및경쟁우위 음악산업에서콘텐츠의중요성이더욱부각될것으로기대된다. 218년상반기가온차트 ( 대중음악공인차트 ) 를살펴보면쇼미더머니, Produce 11 등음악방송콘텐츠의음원순위가상위권에포진해있다. 218년스트리밍누적수치 1위곡은드라마도깨비 OST인 첫눈처럼너에게가겠다 로조회수 2억이상을기록했다. 지니뮤직은합병을통해 CJ ENM이출시하는드라마 OST, 방송음악콘텐츠유통을전담한다. 이에 B2B 음원유통점유율 3% 를확보하여카카오M을제치고시장점유율 1위에올랐다. CJ ENM의강력한콘텐츠경쟁력과음악시장내유통협상력을기반으로 B2B 및 B2C 가입자수확대가주목된다. G 시대, KT 기술력을바탕으로사업 다각화기대 219년 3월, 한국에서 G가상용화된다. G가 4차산업혁명의핵심인프라로부각되면서초고속, 초고용량콘텐츠를활용한새로운비즈니스창출이가능할것으로판단된다. 그중심에는지니뮤직의최대주주인 KT가있다. G 시대미디어콘텐츠로주목받는홀로그램, 가상현실 (VR), 증강현실 (AR) 을활용한음악콘텐츠로사업다각화가기대된다. 또한 KT AI스피커인기가지니로대표되는홈 IoT와차량용인포테인먼트부문협업으로관련산업성장시수혜가예상된다. 정산구조개선으로인한영업이익률상승 정산구조변경에따른영업이익률개선도기대된다. KT와의정산구조가실사용률을반영하도록개선되면서 3분기영업이익은전년동기대비 86.8% 성장을달성했다. 향후 LG유플러스와정산구조변경에따른추가적인수익성개선이기대된다. 가입자수확대와원가개선이실적향상으로이어질수있을지주목된다. 그림 11. CJ ENM 4Q18 주요콘텐츠라인업 그림 12. KT G 로드맵 자료 : CJ ENM 자료 : KT

6 IV. 리스크 리스크요인점검 한국음악스트리밍시장에서타경쟁사대비차별화된성과를도출하는것이중요하다. 국내디지털음악시장에서는멜론이압도적시장 1위를유지하고있다. 또한카카오톡플랫폼과결합해인공지능, 사물인터넷분야시장선점을시도하고있다. 멜론을매각한경험이있는 SKT는 SM-JYP-빅히트엔터테인먼트와함께신규스트리밍서비스를구축중이다. 무엇보다 YouTube로대표되는해외음원스트리밍사이트의한국시장확대가우려된다. 국내유료음원서비스 1위는멜론이지만, 무료서비스까지로확대했을때 YouTube의영향력은절대적이다. 아직국내에출시되지않은유튜브뮤직프리미엄의한국진출여부가중요하다. 또한세계최대음원업체인스포티파이의한국진출도가시화될가능성이존재한다. 219 년부터시행되는음원전송사용료징수규정 ( 창작자상품저작권료수익배분비율 6% 6% 인상 ) 에따라부담이늘어날가능성이있다. 유튜브, 애플뮤직과같은해외 스트리밍서비스들은개정안적용을받지않아가입자유출여부가우려된다. 그림 13. 한국음악스트리밍시장경쟁구도그림 14. Spotify 유료구독자수추이 (218 년 1 월기준 ) ( 백만명 ) 자료 : 지니뮤직 자료 : Spotify, KB 증권정리 6

7 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 213A 214A 21A 216A 217A ( 십억원 ) 213A 214A 21A 216A 217A ( 적용기준 ) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) ( 적용기준 ) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) (IFRS-I) 매출액 자산총계 매출원가 유동자산 매출총이익 현금및현금성자산 판매비와관리비 단기금융자산 영업이익 매출채권 EBITDA 재고자산 영업외손익 기타유동자산 이자수익 비유동자산 이자비용 1 투자자산 지분법손익 유형자산 기타영업외손익 무형자산 세전이익 기타비유동자산 법인세비용 -2 1 부채총계 당기순이익 유동부채 지배주주순이익 매입채무 수정순이익 단기금융부채 기타유동부채 성장성및수익성비율 비유동부채 (%) 213A 214A 21A 216A 217A 장기금융부채 18 매출액성장률 기타비유동부채 영업이익성장률 적전 흑전 자본총계 EBITDA 성장률 자본금 지배기업순이익성장률 적지 흑전 적전 자본잉여금 매출총이익률 기타자본항목 영업이익률 기타포괄손익누계액 EBITDA이익률 이익잉여금 세전이익률 지배지분계 당기순이익률 비지배지분 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 213A 214A 21A 216A 217A (X, %, 원 ) 213A 214A 21A 216A 217A 영업활동현금흐름 Multiples 당기순이익 PER NA NA 유무형자산상각비 PBR 기타비현금손익조정 PSR 운전자본증감 EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) EV/EBIT NA 재고자산감소 ( 증가 ) 배당수익률 NA NA NA NA NA 매입채무증가 ( 감소 ) EPS 기타영업현금흐름 BPS 99 1,347 1,429 1,629 1,849 투자활동현금흐름 SPS ( 주당매출액 ) 1,4 2,77 2,133 2,661 3,32 유형자산투자감소 ( 증가 ) -1-1 DPS ( 주당배당금 ) 무형자산투자감소 ( 증가 ) 배당성향 (%)..... 투자자산감소 ( 증가 ) 수익성지표 기타투자현금흐름 ROE 재무활동현금흐름 27 ROA 금융부채증감 ROIC 자본의증감 27 안정성지표 배당금당기지급액 부채비율 기타재무현금흐름 순차입비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금 기타현금흐름 유동비율 현금의증가 ( 감소 ) 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 총자산회전율 순현금흐름 매출채권회전율 순현금 ( 순차입금 ) 재고자산회전율 19,66.2 4,83. 2,62.4 1, 자료 : 지니뮤직 7

8 투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) ( 원 ) 8, 7, 지니뮤직 지니뮤직 (4361) 변경일투자의견목표주가괴리율 (%) ( 원 ) 평균최고 / 최저 Not Rated 6,, 4, 3, KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 1% 초과 Hold: 1% ~ -1% Sell: -1% 초과비고 : 217년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 217 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 8