운송 기업소개 : 초격차, 글로벌 그리고 점유율확대전략 동사를설명하는가장적절한두단어는 초격차 와 글로벌 이다. 이재현회장은공식적인자리에서매번 2,3위의추격의지를꺾을정도의초격차역량확보 와 글로벌시장진출 을강조한다. 동사는이를아주잘수행하고있는회사다. 동사는택배부문에서국내시

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1 Industry Indepth Industry Indepth CJ 대한통운 12 The Winner 운송 / 자동차부품 Analyst 이종현 jonghyun_lee@meritz.co.kr 국내택배시장점유율압도적 1 위의글로벌물류업체 현재주가드라이버로작용하고있는사업부는 택배부문 19 년택배부문영업이익, P 회복 Q 성장 C 감소로 YoY +18% 증가한 1,6 억원전망. 연결영업이익은 +42.4% 증가한 3,157 억원예상 투자의견 Buy, 적정주가 228, 원으로커버리지개시 Buy ( 신규 ) 적정주가 (12 개월 ) 228, 원 현재주가 (11.23) 145,5 원 상승여력 56.7% KOSPI 2,57.48pt 시가총액 33,192억원 발행주식수 2,281만주 유동주식비율 39.42% 외국인비중 14.1% 52주최고 / 최저가 175,원 /122,원 평균거래대금 123.7억원 주요주주 (%) CJ제일제당외 1인 4.17 국민연금 7.11 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 주가그래프 ( 천원 ) CJ대한통운 (pt) 2 코스피지수 ( 우 ) 3, , ,8 '17.11 '18.3 '18.7 '18.11 국내택배시장점유율압도적 1 위의글로벌물류업체동사는 13 년 CJ GLS 와합병을통해탄생한국내최대물류업체이다. 압도적인경쟁력에근거하여택배시장을장악하고있다. 3Q18 기준 48.8% 의점유율을확보하였다. M&A 를통해외형확대와글로벌시장진출도진행중이다. 16 년부터세계각지에서 6 개의물류업체를인수하였다. 추가적인인수가능성도남아있다. 향후점유율확대전략에서수익성확대전략으로선회할경우빠른속도의수익성개선이기대된다. 19 년, 택배부문 P 회복 Q 성장 C 감소로연결 OP +42.4% 증가전망택배부문의회복이 19 년전사실적성장을이끌전망이다. 19 년택배부문영업이익은 18 년 484 억원에서 19 년 1,6 억원으로 YoY+18% 증가할전망이다. 연결영업이익은 +42.4% 증가한 3,157 억원을예상한다. 1) Two-track 으로진행중인운임정상화와 2) 압도적 CAPEX 격차에근거한점유율증가폭확대, 3) 메가허브터미널가동에따른비용절감이강한실적성장의근거다. 18 년일회성비용 ( 파업, 대전터미널, 곤지암초기가동비용 ) 15 억원기저효과도존재한다. 택배단가 +1.5% 상승, 점유율 +4%p 확대를예상한다. 투자의견 Buy, 적정주가 228, 원으로커버리지개시 CJ 대한통운에대해투자의견 Buy, 적정주가 228, 원으로커버리지를개시한다. 적정주가는역사적으로주가설명력이높았던 EBITDA 를활용한 EV/EBITDA 방식을통해산출하였다. 219E EBITDA 추정치에 15 배를적용하였다. 안정적실적성장을실현했던 년에부여받았던배수다. 지난 2 년간동사의주가는불확실성이확대된택배부문 OP 와동행해왔다. 19 년택배부문회복에근거하여강한기업가치개선세를예상한다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 (%) BPS ( 원 ) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) ROE (%) 부채비율 (%) 216 6, , , , , , E 9, , , E 1, , , E 11, , , Meritz Research

2 운송 기업소개 : 초격차, 글로벌 그리고 점유율확대전략 동사를설명하는가장적절한두단어는 초격차 와 글로벌 이다. 이재현회장은공식적인자리에서매번 2,3위의추격의지를꺾을정도의초격차역량확보 와 글로벌시장진출 을강조한다. 동사는이를아주잘수행하고있는회사다. 동사는택배부문에서국내시장점유율 48.8%(3Q18기준 ) 로 초격차 를확보하고있다. 차별화된비용경쟁력에근거한저렴한운임으로계속해서점유율을확대해왔다. 현재주가에가장큰영향을미치는사업부이기도하다. 2H17 주가하락 ( 최저임금인상 노조설립 ), 1H18 반등 ( 운임인상발표 ), 3Q18 하락 ( 파업 ), 4Q18 하락 ( 대전터미널사고 ) 을견인했다. 글로벌부문은지속적인 M&A로주요한 성장드라이버 역할을하고있다. 16년부터세계각지에서 6개의물류업체를인수하였으며, 유럽을거점으로한물류업체인수가능성도존재한다. 현재 PMI(Post Merger Integration) 비용및초기인프라투자비용발생으로저조한수익성 (17년기준 OPM 1.6%) 을기록하고있으나, 향후완만한수익성개선과동반하여이익성장에기여할전망이다. CL부문은크게 3자물류부문과해운항만부문으로나뉘어진다. 3자물류부문의성장을해운항만부문이잠식하는구조다. 해운항만부문의부진이단기간에해소되기어렵지만, 3자물류부문의안정적인성장세로현재수준의외형과점진적수익성개선은가능할전망이다. 전사차원에서보면외형성장에도불구하고수익성은악화되고있다. 여러가지이유가있지만경영진의 점유율확대전략 영향도존재한다. 아직은수익성보다 초격차 확보를위한투자에집중하고있다. 대규모 CAPEX 사이클종료와대형 M&A가일단락되는 219-2년을전후하여수익성에방점을둘것으로전망한다. 향후빠른속도의수익성개선보다는점진적수익성개선을예상한다. 그림 87 CJ 대한통운부문별매출 Break-down 그림 88 CJ 대한통운연간영업이익추이 ( 조원 ) 건설부문매출글로벌부문매출 14 택배부문매출 CL부문매출 CJ 건설합병, 제마뎁 ( 베트남 ), DSC ( 미국 ) 인수 Darcl ( 인도 ), Ibracom (UAE) 인수 Rockin ( 중국 ), Century ( 말레이 ) 인수 Speedex ( 중국 JV) 설립 CJ GLS 합병스마트카고 ( 중국 ) 인수 ( 십억원 ) 건설 OP 글로벌 OP 택배부문 OP CL OP 4 전사 OPM( 우 ) (%) E 219E 22E E 22E Meritz Research 55

3 Industry Indepth 주가드라이버, 택배부문의회복이시작된다 19년택배부문매출고성장세가지속되는가운데, 18년감소했던수익성의강한회복세를전망한다. 매출 YoY +19.2%, 영업이익 YoY +18% 성장을예상한다. 회복의근거는운임상승, 점유율상승폭확대, 메가허브터미널연간풀가동이다. 18년 8월가동을시작한메가허브터미널의연간으로실적에미치는영향을온전하게파악하기위해 17년과 19년택배부문의실적을비교해보면, 메가허브터미널가동에따른순비용절감효과는 442억원수준으로최저임금급등으로인한하도급비용증가분 +647억원 (17년대비 19년증가분 ) 을 68% 가량상쇄할전망이다. 물량증가와운임변동으로 +517억원을추가하여 19년영업이익은 1,7억원 (YoY + 18.%), OPM 3.5% (YoY +1.5%p) 를예상한다. 그림 89 택배부문매출및 YoY 증감률그림 9 택배부문 OP 및 OPM ( 십억원 ) 택배부문매출택배부문매출 YoY 증감률 ( 우 ) 4, (%) 3 ( 십억원 ) 택배부문 OP 택배부문 OPM( 우 ) 14 (%) 5 3, 2, 1, , , ,75. 2, , , E 219E 22E E 219E 22E 표 28 상승전환할택배단가 메가허브터미널가동 최저금인상 물량증가를반영하여계산한 17 년 vs. 19 년택배부문 I/S 17년 I/S 변동요인 19년 I/S 택배물량 ( 백만개 ) 1, ,441. 박스당 ( 원 ) 비율 전체 ( 십억원 ) 곤지암물량증가 최저임금운임변동전체 ( 십억원 ) 박스당 ( 원 ) 비율 단가 / 매출 1, , , ,97 1. 비용 집화수수료 배송수수료 , 대리점수수료 간선비 상하차 / 분류비 기타고정비 기타판관비 비용총계 1, , ,738 1, 이익 영업이익 영업이익률 자료 : CJ대한통운, 메리츠종금증권리서치센터 56 Meritz Research

4 운송 투자포인트 1) Two-Track 가격정상화로 19 년상승전환할택배단가 19년 CJ대한통운의택배단가는 +1.5% YoY 상승할전망이다. 최저임금인상여파로부진한실적을기록하고있는동사는현재 Two-Track으로가격정상화를꾀하고있다. 올초부터수익성이낮은화주들과의협의를통해운임인상을진행하고있으며지난 1월부터 ITS시스템을통해소형으로위장한대형물량에대해제값받기를진행하고있다. 지난 3분기동사의소형물량비중은 1개분기만에 QoQ 감소세를실현하였고, 평균단가 YoY 감소율또한큰폭으로낮아졌다는점에서가격정상화가효과를보이고있다고판단한다. 이에근거하여 1) 협의를통한운임인상협상이최근불거진일련의사태들로다소지연되고있고, 2) 소형물량비중확대가지속된다는점을감안해도 19년택배단가상승은무난히달성가능할전망이다. 그림 91 CJ 대한통운택배단가추이및전망그림 92 ITS 시스템개요 ( 원 ) CJ대한통운택배단가 CJ 대한통안택배단가 YoY 증감률 ( 우 ) 2,35 2,25 2,15 2,5 1,95 (%) , E -1 자료 : 물류협회, 메리츠종금증권리서치센터 그림 93 3Q18, 소형물량비중 QoQ 감소세시현그림 94 3Q18, 평균단가 YoY 감소폭축소 (%) 소형물량비중증가폭 (QoQ) (%) 평균단가 YoY 증감률 Q16 4Q16 2Q17 4Q17 2Q Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E Meritz Research 57

5 Industry Indepth 소형물량비중가정을보수적으로해도택배단가의상승전환가능성높아택배단가의방향성을전망함에있어핵심가정중에하나는 소형물량비중확대속도 이다. 소형물량비중확대속도가 19년큰폭으로둔화할것으로예상한다. 앞서언급한바와같이 1월한달간 ITS 시스템을운영했음에도불구하고소형물량비중증가폭이 1개분기만에감소했다는점이첫번째근거이고, ITS 운영첫해에소형물량을줄일여지가가장높다는점이두번째근거이다. 설령소형물량비중증가폭이예상보다크더라도택배단가의상승전환가능성은 높다. 1.%-1.5%p 수준으로증가한다고가정시택배단가는 1% 내외로상승한다. 그림 95 소형물량비중증가폭에따른 19 년택배단가 YoY 증감률 (%) 택배단가 YoY 증감률 (19E) 소형물량비중증가폭 (%p) 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 표29 택배부문 Snapshot: 점유율확대, 소형물량비중증가폭축소, 단가상승, 수익성개선예상 ( 십억원 ) E 219E 22E 택배매출 십억원 1, ,75. 2, , ,413.4 YoY 증감률 % 산업수요 백만박스 2,47.4 2, , , ,927.8 YoY 증감률 % 당사점유율 % 점유율증가폭 %p 당사물량 백만박스 ,54.9 1, ,441. 1,717.5 YoY 증감률 % 대형 / 이형 백만박스 소형 백만박스 대형 / 이형비중 % 소형비중 % 소형물량비중증가폭 (YoY) %p N/A 증가폭감소분 %p N/A N/A 평균단가 원 2,18.4 1,967. 1, , ,987.4 YoY 증감률 % 영업이익 십억원 YoY 증감률 % 영업이익률 % 자료 : CJ대한통운, 메리츠종금증권리서치센터 58 Meritz Research

6 운송 당사보수적추정치를상회하는단가가실현된다면? 소폭의평균단가변화에도 OP는크게변화한다는점에서당사추정치를벗어날경우에대한대비도필요하다. downside risk보다는 upside risk가크다고판단한다. 1) 화주들이운임재협상에호의적으로반응하거나, 2) ITS시스템을통해제값받기에성공한물량이예상보다많거나, 3) 소형물량비중확대속도가기대보다더둔화되는경우에해당한다. 실제로동사는내년연간평균으로 3-4% 대의단가상승을기대한다고밝혔다는점도 Upside risk가클수있음을의미한다. 예상치를상회하는운임상승분은정률로택배기사님들에게지급되는집화수수료를제외하고는영업이익의중분으로반영되게되므로소폭의단가상승에도 19년택배OP는크게증가될수있다. 이를정량화해보면평균단가상승률이당사추정치를.5%p 상회할때마다택배 OP는 13억원씩늘어나게되며, 연결 OP 증가율은 4.8%p씩확대된다. 표 3 19 년택배평균단가상승률에따른택배및연결 OP 변화 ( 원, 십억원, %) 19 년택배평균단가상승률 (%) 택배단가 ( 원 ) 1,941 1,95 1,96 1,97 1,98 1,989 1,999 매출 ( 십억원 ) 2, ,81.6 2, , , , ,88.5 택배 OP ( 십억원 ) 택배 OP 증감률 (+1.5% 인상대비 ) 택배 OP 증감률 (18E 대비 ) 택배 OPM ( 십억원 ) 전사 OP ( 십억원 ) 전사 OP 증감률 (18E 대비 ) 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 그림 96 평균단가시나리오별택배 OP 전망치그림 97 평균단가, 최대 YoY +.9% 상승가능할전망 ( 십억원 ) 평균단가시나리오별택배 OP 전망치 ( 괄호안, 19년평균단가상승률 ) E 219E (+3.) (+2.5) (+2.) 1.7 (+1.5) 9.4 (+1.) 8. (+.5) 69.7 (+.) (%) 19년택배 OP YoY 증감률 19년전사 OP YoY 증감률 21 CJ대한통운기대치 당사추정치 년평균단가상승률 (%) 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 59

7 Industry Indepth 투자포인트 2) 처리능력증가에따라향후점유율증가폭확대전망메가허브터미널의가동과압도적 CAPEX 격차로향후동사의점유율확대에탄력이붙을전망이다. 과거야마토운수의경우 3년간정체되어있던점유율이 FY14년하네다메가허브터미널가동으로 3.6%p 상승한바있다. CJ대한통운의점유율확대폭은 15년 3.3%p 를최대로매년점진적으로감소하였는데, 향후점유율증가폭은점차확대될전망이다. 실제로 18년 1-3분기데이터를살펴보면점유율확대속도가빨라졌음을확인할수있다. 지난 2-3년간경쟁사의 CAPEX를살펴보면처리능력확대가제한적이었음을짐작할수있는데그영향이이제경쟁환경에반영되기시작한것이다. 경쟁사들의가동률이추가적인물량을소화하기어려운시점이도래하고있다는점에서향후늘어나는산업수요의상당부분을동사가처리해야하는상황이오고있다. 언론에따르면동사는 22년목표 M/S를 6% 로세웠다고한다. 당사추정보다조금더공격적이긴하지만무리한수치는아니라는판단이다. 그림 98 경쟁사대비압도적인 CAPEX 를집행한 CJ 대한통운그림 99 하네다터미널준공후레벨업한야마토점유율 ( 억원 ) 3, 2,5 2, 1,5 업체별택배부문 CAPEX 집행금액 CJ대한통운한진롯데로젠택배 (%) 야마토점유율 FY214 하네다메가허브터미널준공후레벨업한야마토택배점유율 +3.6%p , E 3 FY11 FY12 FY13 FY14 자료 : 각사, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 야마토운수, 메리츠종금증권리서치센터 그림 1 이미점유율확대속도는빨라지고있는중그림 11 향후 CJ 대한통운의점유율증가폭확대될전망 (%p) CJ 대한통운점유율확대폭 (%p) CJ 대한통운의점유율확대폭 5 6 회사가제시한 22 년타겟 M/S 6% Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19E E 19E 2E 6 Meritz Research

8 운송 중기적으로점유율확대가가져올강력한공급자교섭력에도주목해야중기적으로점유율확대가가져올강력한공급자교섭력에주목해야한다. 동사의 가격결정력 이강화되며점차운임인상가시성이높아질전망이다. 미국의사례를참고하면이해가쉽다. 최근 1-2년간미국의 UPS와 FedEx는계속해서소형소포운임을올리고있다. 연 3-4% 이상씩올리고있는중이다. 중요한건화주들의반응이다. 미국의권위있는물류컨설팅업체가화주들을대상으로실시한서베이에따르면, 76% 화주들은 UPS와 FedEx가계속해서운임을올리는것이불만족스럽지만, 운송업체를교체하는것은 아주어려운일 이라고밝혔다. 1) 대체할운송업체도없을뿐더러, 2) 운영상의복잡성 (Operational complexity) 이근거였다. 국내택배산업에시사하는바는간단하다. 동사가운임을올리면화주들은받아들 일수밖에없는시기가점점가까워지고있다. 그림 12 UPS 미국소형소포매출 (Express+Ground) 그림 13 FedEx Express 미국소형소포매출 (Express) ( 달러 ) UPS 미국패키지당매출 1. ( 달러 ) FedEx Express 미국패키지당매출 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 13 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : UPS, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : FedEx, 메리츠종금증권리서치센터 그림 14 UPS 와 Fedex 의운임인상에도설문에응답한해당화주들은운송업체를교체하는것은 아주어렵다 는의견피력 기타 19% 기타 24% FedEx 31% 17 년미국택배매출기준 M/S UPS 5% 운임인상시운송업체교체용이성 Very difficult 76% 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : Shipware, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 61

9 Industry Indepth 리스크 1) 화주이탈가능성제한적, 설령이탈하더라도손익개선방향성유효과거야마토운수가운임인상기에화주이탈을경험했다는점에서동사또한운임인상에따른화주이탈우려가존재할수있다. 당사는 1) Cost Push에따른 2) 완만한가격인상이라는점과 3) 경쟁사들또한가격인상을진행할가능성이높고, 4) 경쟁사들의처리능력한계를고려하면화주이탈은제한적이라고판단한다. 특히야마토의물량감소에는다른이유들이존재했다. FY15( 14.3~ 15.3) 에는일본산업수요가역성장을기록했었고, FY18에는가격인상과동시에택배수량총량제를시행했다. 17년 3월야마토는극심한구인난과낮은수익성문제를해결하기위해 17년택배총량을 16년수준으로제한한다고발표하였다. 낮은확률로화주가이탈하면서물량이당사추정치를하회한다고가정하더라도산업수요의고성장과메가허브터미널가동에따른점유율확대로인해택배및전사실적은큰폭으로증가할전망이다. 아주비관적으로가정하여물량이당사추정치를 1% 하회하더라도택배및전사 OP는큰폭의성장이가능하다. 그림 15 야마토운수, 운임인상기에취급물량감소경험그림 16 최근 2 년을제외하고저성장을이어온일본택배시장 ( 십억개 ) 야마토취급물량 FY18, 15-4% 대의운임인상 FY15, 3-4% 대의운임인상 (%) 한국택배물동량 YoY 증감률일본택배물동량 YoY 증감률 FY8 FY1 FY12 FY14 FY16 FY 자료 : 야마토운수, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 물류협회, 야마토운수, 메리츠종금증권리서치센터 그림 17 화주이탈로물량당사추정치하회시 OP 민감도그림 18 물량추청치하회율에따른택배및전사 OP 증감률 (%, 십억원 ) 물량 하회율 19 년택배평균단가상승률 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 (%) 19년택배 OP YoY 증감률 19년전사 OP YoY 증감률 물량추정치하회율자료 : 메리츠종금증권리서치센터 62 Meritz Research

10 운송 Valuation: 투자의견 Buy, 적정주가 228, 원 (upside +56.7%) 제시 CJ대한통운에대해투자의견 Buy, 적정주가 228,원을제시한다. 적정주가산정시영업가치는당사 19E EBITDA 추정치 5,69억원에 EV/EBITDA 15배를적용하였다. 전사영업실적성장기대감이유효했던 15-16년에받아온배수이다. 1) Two-Track 운임정상화노력과 2) 압도적인 CAPEX 격차에근거한점유율증가폭확대, 3) 메가허브터미널의가동 (3Q18) 에따른비용절감으로택배실적의강한회복세를전망한다. EV/EBITDA를활용한근거는 EBITDA의높은주가설명력이다. 21년부터 2Q17까지동사의주가는 EBITDA와동행해왔다. 일회성비용발생으로인한영업적자기를제외하면 EBITDA와시가총액의상관관계는.96으로높은상관성을보여주었다. 낮은순이익추정가시성으로순수하게영업활동에서벌어들인현금성이익을기업가치가반영한결과다. 이러한동조화는 3Q17 이후택배사업의불확실성이확대되며해제되었다. 신정부출범이후발표된큰폭의최저임금인상 (YoY +16.4%) 과그동안특수노동자로분류되어노조를설립할수없었던택배노조설립승인이원인이었다. 이후주가는불확실성이상존하는택배사업 OP와동행하였다. 향후전사영업실적성장에근거하여 EBITDA와주가의동조화회복을예상한다. 향후추가적밸류에이션확장의조건은 공격적운임인상 발표다. 경영진이치킨게임을끝내고 점유율확대전략 에서 수익성확대전략 으로선회할것으로예상되는 2년전후로예상한다. 대규모투자와대형 M&A가종료되고회수기에접어드는시기다. 일본의야마토운수가 17년공격적운임인상 (15-4%) 발표로 +4% 에가까운밸류에이션확장이이루어진점을참고할필요가있다. 표 31 Valuation table 구분 219E EBITDA ( 십억원 ) Target EV/EBITDA ( 배 ) 내용비고 56.9 영업이익 + 감가상각비 15. 전사영업실적성장기대감이유효했던 년에받아온배수 영업가치 ( 십억원 ) 8, E 순차입금 ( 십억원 ) 2, E 비지배주주지분자본 ( 십억원 ) 435. 적정시가총액 ( 십억원 ) 5,2.6 발행주식수 ( 천주 ) 22,812 적정주가 ( 원 ) 228, 현재주가 ( 원 ) 145,5 11/23 주가 상승여력 (%) 56.7 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 63

11 Industry Indepth 그림 19 역사적으로전사 EBITDA 와동행해오던 CJ 대한통운주가, 2Q17 기점으로동조화해제되며택배 OP 와동행시작 ( 조원 ) 시가총액전사 EBITDA( 우 ) 일회성비용발생으로인한영업적자기제외시, EBITDA 와시가총액의상관관계.96 ( 십억원 ) ( 만원 ) CJ대한통운주가택배부문 OP( 우 ) 년최저임금확정 택배노조파업 18.1 대전터미널사고 ( 십억원 ) 택배노조, 설립신고 택배노조, 설립승인 18.3 운임인상발표 8 1Q1 1Q3 1Q5 1Q7 1Q9 1Q11 1Q13 1Q15 1Q '17.4 '17.7 '17.1 '18.1 '18.4 '18.7 '18.1 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 주 : 3Q18 실적은곤지암초기가동비용, 대전터미널사고등일회성비용보정자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 그림 E 영업이익높은성장세가예상됨에따라성장기대감이유효했던 년받아온 12M Fwd EV/EBITDA 15 배적용 (%) 전사영업이익 YoY 증감률 ( 배 ) CJ 대한통운 12M Fwd EV/EBITDA 년평균 15 배 σ σ Avg -1σ -2σ E 219E 22E 6 '13 '14 '15 '16 '17 '18 주 : 14 년에는 13 년 CJ GLS 합병으로인한초기통합비용발생기저효과로 +16% YoY 영업이익성장률기록자료 : CJ 대한통운, Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 그림 111 야마토사례와같이향후공격적운임이루어진다면추가적인밸류에이션확장이루어질전망 ( 엔 ) 야마토운수택배단가 ( 배 ) 12M Fwd EV/EBITDA - 야마토 % 대의운임인상시행 운임인상발표 운임인상기대감발현 FY8 FY1 FY12 FY14 FY16 FY 년평균 7.8배대비밸류에이션 +37.6% 상향 6 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 64 Meritz Research

12 운송 표 32 분기실적스냅샷 ( 십억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E E 219E 매출액 2,1.5 2, , , ,59.5 2, , , ,81.9 7,11.4 9, ,852.3 (%, YoY) CL (3자물류) ,36.4 2, , ,68.2 (%, YoY) 택배 , ,75. 2, ,838.5 (%, YoY) 글로벌 ,47.5 1, ,41.4 1, , ,273. 1, ,67.6 3,8.1 4,662.9 (%, YoY) 건설 (%, YoY) 매출총이익 ,16.8 영업이익 (%, YoY) CL (3자물류) (%, YoY) 택배 (%, YoY) 적전 흑전 글로벌 (%, YoY) 세전이익 (%, YoY) , 지배주주순이익 (%, YoY) 적전 흑전 흑전 수익성매출총이익률 영업이익률 CL (3자물류) 택배 글로벌 세전이익률 지배주주순이익률 주요영업지표택배가격 ( 원 ) 1, , , , , , , , ,18.4 1,967. 1, ,969.8 (%, YoY) 택배물량 ( 백만박스 ) ,54.9 1, ,441. (%, YoY) 산업택배물량 ( 백만박스 ) ,47.4 2, , ,736.3 (%, YoY) 택배점유율 (%p, YoY) 자료 : CJ대한통운, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 65

13 Industry Indepth 표 33 Global 물류업체 Peer Valuation Table Company Name 국가 Mkt Cap ( 조원 ) PER EPS Growth PBR ROE EV/EBITDA 배당수익률 18E 19E 18E 19E 18E 19E 18E 19E 18E 19E 18E 19E 라이더시스템 US CH 로빈슨월드와이드 US 익스피다이터스 US 페덱스 US 야마토홀딩스 JN 일본통운 JN 히타치물류 JN 미쓰비시물류 JN 후쿠야마통운 JN 중퉁콰이디 ( 케이먼 ) CH 퀴네앤드나겔인터내셔널 SZ DSV DE 싱가포르포스트 SI 도이체포스트 GE 한진 SK 현대글로비스 SK Average CJ대한통운 SK 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 66 Meritz Research

14 운송 CJ 대한통운 (349) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) E 219E 22E ( 십억원 ) E 219E 22E 매출액 6,81.9 7,11.4 9, , ,989.5 영업활동현금흐름 매출액증가율 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 매출원가 5,41.8 6, , , ,838.9 유형자산상각비 매출총이익 ,16.8 1,15.7 무형자산상각비 판매관리비 운전자본의증감 영업이익 투자활동현금흐름 영업이익률 유형자산의증가 (CAPEX) 금융손익 투자자산의감소 ( 증가 ) 종속 / 관계기업손익 재무활동현금흐름 기타영업외손익 차입금의증감 세전계속사업이익 자본의증가..... 법인세비용 현금의증가 ( 감소 ) 당기순이익 기초현금 지배주주지분순이익 기말현금 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) E 219E 22E E 219E 22E 유동자산 1, ,83.5 2, ,474. 2,716.5 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 SPS 266,68 311,691 47, , ,573 매출채권 1,61.8 1,37.4 1,77.7 1, ,194.1 EPS( 지배주주 ) 2,446 1,38 2,67 4,462 5,739 재고자산 CFPS 14,73 16,47 18,418 23,522 25,933 비유동자산 4,1.1 4,55.4 5, , ,612.6 EBITDAPS 16,369 17,43 18,945 24,588 27,747 유형자산 2,36.5 2, , ,355. 3,458.6 BPS 133,15 134, , ,46 15,127 무형자산 1, , ,566. 1,66.9 1,753.3 DPS 투자자산 배당수익률 (%)..... 자산총계 5, ,38.9 7, , ,329.1 Valuation(Multiple) 유동부채 1, ,89.1 2, , ,14. PER 매입채무 ,52.7 1,163. PCR 단기차입금 PSR 유동성장기부채 PBR 비유동부채 1, , , , ,52.8 EBITDA 사채 , , ,343.1 EV/EBITDA 장기차입금 Key Financial Ratio(%) 부채총계 2, , ,619. 4,955. 5,156.7 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA 이익률 자본잉여금 2, , , , ,248.4 부채비율 기타포괄이익누계액 금융비용부담률 이익잉여금 이자보상배율 (x) 비지배주주지분 매출채권회전율 (x) 자본총계 2, , , ,38.5 3,172.4 재고자산회전율 (x) Meritz Research 67