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1 Nuclear - New Clear! Special Report, 이제부터시작이다 온실가스배출규제와심각한전력부족의해결을위한현실적인대안으로발전이부각되고있다. 태양광, 풍력등의신재생에너지원보다경제성과효율성이높으며, 화석연료와비교할때이산화탄소 (CO₂) 의배출이거의없기때문이다. 각종원전사고로신규원전건설을중단했던미국을비롯한서방선진국들이신규원전건설을선언했으며, 절대적으로전력이부족한중국등신흥공업국도대규모원전건설을추진하고있다. 의르네상스시대가도래하고있다. 2009년 12월, 한국의한국전력컨소시엄은세계적인원전기업인웨스팅하우스, 아레바등을따돌리고 UAE 의원전수주에성공했다. 한국형원전의높은기술력과경제성이경쟁력으로부각되고있으며, 세계각국의관심을받고있다. 이는향후에지속될수많은원전의추가적인수주에대한기대감을높여준다. 대우증권리서치센터김평진 pyungjin.kim@dwsec.com 성기종 kijong.sung@dwsec.com 신민석 minseok.shin@dwsec.com 송흥익 hi.song@dwsec.com 한국은원전과관련하여설계, 건설, 설비제작, 운영과경상정비등일괄적인수주가가능하다는점이가장높은경쟁력이다. 이는기술력과경쟁력을보유한관련기업들의경쟁력이기도하다. 르네상스의시작을맞이하여관련기업에대한높은관심이요구된다. 발전과관련한 Top Picks 종목은유틸리티업종의한국전력 (015760) 과기계업종의두산중공업 (034020), 건설업종의현대건설 (000720) 과삼성물산 (000830), 그리고 Small Cap 의발전플랜트설비업체인비에이치아이 (083650) 이다. 관련기업들은을비롯한다양한발전플랜트수주를통해실적 Level Up이나타날것으로기대된다. 한국수력광고, 동아일보그래픽인용

2 Contents I. Introduce... 3 대체 ( 代替 ) 에너지로가는대안 ( 代案 ) 에너지,...3 II. 의경제성과시장전망 의경제성 시장전망...6 III. 발전의부가가치와한국의경쟁력 발전의원리 원자로의종류 원전연료 ( 우라늄 ) 생애주기 원전설비 원전설비의요구조건 - 라이센스 (License) 와경험 (Record) 한국형원전의경쟁력 Ⅳ. 발전관련관심기업 르네상스는이제시작일뿐 발전관련관심기업 한국전력 [015760]...18 두산중공업 [034020]...20 현대건설 [000720]...22 삼성물산 [000830]...24 비에이치아이 [083650]...26 한전기술 [052690]...28 한전 KPS [051600]

3 I. Introduce 대체 ( 代替 ) 에너지로가는대안 ( 代案 ) 에너지, 환경오염과경제성을고려한유일한대안 온실가스배출규제시행, 에너지원의변화여부달려 2009년 11월, IEA(International Energy Agency) 는 World Energy Outlook, 2009 에서 2030 년까지의세계에너지소비에대한전망을발표했다. IEA 는두가지가정을통해에너지소비를전망했는데, 가정의기준은온실가스배출규제의시행여부이다. 기후변화협약을통한온실가스배출규제의시행이없으면 2030 년까지에너지수요는기존의화석연료위주로크게증가하며, 규제가시행되면신재생에너지의수요가증가할것으로전망하고있다. IEA 의전망에따르면온실가스배출규제의시행이매우중요한변수이다. 향후의주 ( 主 ) 에너지원의변화여부가달려있기때문이다. 특히세계적인소득수준의상승에따른전력수요의증가로인해발전소건설의필요성이커지는시점에서어떠한에너지원을이용한발전소를건설할지를결정해야하기때문에더욱중요하다. 경제성과환경을고려한유일한대안 ( 代案 ), 세계적으로저탄소녹색성장정책이추진됨에따라온실가스의배출규제가시행될가능성이크기때문에신재생에너지를이용한발전이증가할것으로예상된다. 그러나신재생에너지를이용한발전은아직까지비용측면에서경제성과효율성이떨어진다. 이로인해 IEA 는높은효율의신재생에너지의보급이보편화되는시기까지과천연가스의이용이더욱증가할것으로전망하고있으며, 온실가스배출규제가시행되지않더라도과천연가스의소비증대를예상하고있다. 현실적으로경제성과환경오염을모두고려한다면발전만이대안 ( 代案 ) 이되는셈이다. 즉, 은대체 ( 代替 ) 에너지로가기위한대안 ( 代案 ) 에너지로각광을받고있으며, 이러한이유로인해세계적으로많은발전소의건설이추진되고있는실정이다. 그림 1. 에너지원별수요전망 (~2030, 온실가스배출규제미시행 ) 그림 2. 에너지원별수요전망 (~2030, 온실가스배출규제시행 ) 석탄 7,000 (TWH) 온실가스배출규제미시행 규제시행 석유 천연가스 5,000 수력 OECD Non OECD 3,000 바이오매스 1,000 기타신재생 ,000 1,500 2,000 (Mtoe) -1,000 석탄천연가스석유수력풍력바이오메스태양광기타신재생 자료 : IEA, 대우증권리서치센터 자료 : IEA, 대우증권리서치센터 3

4 II. 의경제성과시장전망 1. 의경제성 발전의경제성은여타발전방법보다다양한측면에서경쟁력을보유하고있다. 재처리를고려한우라늄사용연수는 3,600 년우라늄 1g = 석탄 3톤, 높은에너지효율성 우선, 발전의원료인우라늄은약 60년동안사용이가능한매장량을나타내고있다. 석유 (40 년 ), 천연가스 (60 년 ), 석탄 (230 년 ) 등기존의화석연료와비교할때매장량이상대적으로풍부하지는않다. 그러나발전에사용되는우라늄은재처리를통한재사용이가능하기때문에, 재처리를고려한우라늄매장량은약 3,600 년정도로증가한다. 또한우라늄 1g이방출하는에너지는석탄 3톤에서나오는에너지와같은수준이다. 즉, 100 만 KW 급발전소를 1년간가동할때필요한우라늄은약 30톤으로 10톤트럭 3대면충분하다. 기존화석연료인천연가스 (110 만톤 ), 석유 (150 만톤 ), 석탄 (220 만톤 ) 과비교하면월등히높은효율성을나타낸다. 신재생에너지와의경쟁우위는발전소의건설과운영비용측면에서이매력적이다. 발전소건설단가및발전단가도이매력적발전, 이산화탄소배출도거의없어 2030년기준으로과동일용량의발전소를건설하는비용은풍력이 3배, 태양광이 6배정도더많이필요하다. KW당발전단가도풍력이 2.5 배, 태양광이 5배정도비싸다. 이부각되는배경은이러한경제성이외에도온실가스인이산화탄소 (CO₂) 의배출이거의없다는점에서기후변화협약을이행하기위한최적의에너지원이라는점이다. 온실가스배출규제가시행되면할당된이산화탄소배출량을초과한온실가스배출을위해탄소배출권이필요하며, 탄소배출권을구입하기위해추가적인비용부담이발생한다. 이러한비용부담을완화하기위해서는이산화탄소의배출을최소화해야한다. 기존화석연료과발전의이산화탄소배출량을비교해보면최대석탄 (99.1 배 ), 석유 (78.2 배 ), 천연가스 (54.9배) 이다. 발전및신재생에너지발전은발전을위한연료연소과정에서는이산화탄소배출이없지만, 운용및폐기등의과정에서소량의이산화탄소가발생한다. 다만, 발전은방사성물질의유출등과같은원전사고, 사용후핵폐기물의처리, 그리고 핵폭탄 과동일시여기는막연한두려움이존재한다는점이걸림돌로작용하고있다. 이로인해미국, 유럽등선진국들은수십년동안발전을회피했고, 발전소건설도거의하지않았다. 그림 3. 에너지원별부존량과발전필요량 그림 4. 에너지원별발전소건설비와발전단가 2030 년기준건설비 6 배 발전원가 ( 원 /kwh) 34 3 배 석탄풍력수력 배 5 배 유류 LNG 풍력태양광 태양광 173 자료 : 한국문화재단, 대우증권리서치센터 자료 : 대우증권리서치센터 4

5 그림 5. 에너지원별이산화탄소배출량그림 6. 국가별이산화탄소배출량 (2008 년기준 ) 1200 (g/kwh) 캐나다 5.7 미국 57.6 멕시코 4.3 영국 5.2 러시아 15.8 독일 7.9 프랑스 3.6 한국 4.8 이탈리아 4.3 중국 60.2 인도 13.2 일본 12.3 이란 브라질 3.4 호주 석탄석유천연가스바이오메스태양광풍력수력 ( 단위 : 억톤 ) 자료 : IAEA 2006, 대우증권리서치센터 자료 : OECD, 대우증권리서치센터 그림 7. 에너지원의진화과정 대체 ( 代替 ) 에너지로가는대안 ( 代案 ) 에너지 인류가가야할길!! 현시점경제성및효율성 재생에너지 ( 태양열, 태양광, 바이오매스, 풍력, 지열, 폐기물등 ) 신생에너지 ( 연료전지, 수소에너지 ) 화석연료 ( 석유, 석탄, 천연가스등 ) 장점 : 대규모전력을안정적으로공급, 저렴한연료비, 지구온난화주범인이산화탄소배출없음단점 : 막연한공포심, 방사선폐기물처리, 환경단체들반대, IAEA 의감시 태양광 장점 : 무한할정도로풍부, 태양전지판만있으면어디든전기생산, 환경오염없음, 저렴한유지비용단점 : 밤이나비오면못씀, 초기설치비용비쌈, 태양전지판설치면적많이필요 풍력 장점 : 에너지원풍부, 환경오염없음, 발전단가저렴화단점 : 전력생산량에비해차지하는면적큼, 바람이세게불어야함, 시끄러움 수소 장점 : 이산화탄소발생없음, 무한할정도로풍부, 바닷물도사용가능, 대체에너지로도생산가능단점 : 생산단가비싸다, 저장과보관불편, 충전소설치필요 자료 : 대우증권리서치센터 5

6 2. 시장전망 1) 업체의구조재편 미국및유럽, 원전사고로원전신규건설중단선언 1978년미국펜실베니아주의스리마일섬 (Three Miles Island, TMI), 밥콕앤드월콕스사의원전에서사고가발생했다. 원자로의감속재와냉각수가제대로작동하지않으면서원자로가녹아내린것이다. 방사능은다행히원자로격납고에갇혀서외부유출은피했지만이사건을계기로미국은신규발전소건설의전면중단을선언했다. 미국의원전 3사인웨스팅하우스, 컴버스천엔지이어링, 밥콕앤드윌콕스가운데밥콕애드윌콕스는이사태로문을닫았고, 원전신규건설중단으로일감이없어진세계최대경수로제작업체웨스팅하우스는프랑스의프라마톰에원전원천기술사용권을팔았다. 1986년, 구소련우크라이나공화국의체르노빌에서도원자로가녹아내리는사고가발생했다. 미국 TMI 사고와는달리, 체르노빌원전은격납고에강화콘크리트로만든격납용기가없었기때문에방사능이유출되어인명피해를가져왔다. 이사고로서방선진국의반 ( 反 ) 원전목소리는더욱커졌고, 세계원전시장은더욱꽁꽁얼어붙었다. 한국, 신규원전지속건설해외원전기술습득 이시기에한국은신규원전공사를추진하며, 영광 3 4 호기의국제입찰을실시했다. 가뭄에목말라하던웨스팅하우스, 프라마톰, 컴버스천엔지니어링은수주를위한치열한경쟁을펼쳤다. 한국정부는원전기술을제공하는업체에사업권을주겠다고밝혔고, 3개업체가운데유일하게해외진출경험이없던컴버스천엔지니어링이기술이전을조건으로파트너로선정되었다. 한국은웨스팅하우스, 프라마톰의원전방식을모두보유하고있어서해당원전운영경험이있었으나, 컴버스천원전은운영경험이없었다. 영광 3 4 호기를컴버스천을파트너로선정한이후울진 호기와영광 5 6 호기, 그리고신고리 1 2 호기와신월성 1 2 호기를모두같은방식으로지으면서기술자립의토대를마련한것이다. 글로벌원전업체들합종연횡으로구조재편완료 GE의기술을바탕으로비등수로원전경험만을보유하던도시바는웨스팅하우스를인수하며경수로로진출하였고, 프랑스의프라마톰은원전연료제조업체인코제마와독일의원전사업자인지멘스등과합병해아레바로재탄생했다. 컴버스천엔지니어링도도시바로합병되었으며, GE는일본의히타치와제휴하였다. 신규발전이건설이 20~30 년동안위축된상황에서세계원자로공급업체들이구조재편되면서세개의거대동맹체로전환한것이다. 그림 8. 원전업체의구조재편 유럽계브라운보베리, 지멘스프라마톰, 아세아 일본 - 미국도시바, 웨스팅하우스인수 ( ) 일본계미쓰비시, 도시바, 히타치미국계컴버스천엔지니어링, GE 웨스팅하우스, B&W 자료 : 언론자료종합, 대우증권리서치센터 인수, 합병, 제휴 미국 - 일본 GE, 히타치와합작사설립 ( ) 프랑스 - 일본아레바 ( 프라마톰, 지멘스합병사 ) 미쓰비시중공업과제휴 ( ) 러시아아톰에네르고프롬, 러시아내모든원전사업통폐합후지주사로출발 (2007 년말완료 ) 6

7 2) 르네상스의도래 원전건설중단으로전력부족현상심화 전력의생산을위해서는발전소의건설이필요한데, 발전이화력발전이나수력발전보다발전용량이크기때문에효율적이다. 그러나몇차례의원전사고를거치며미국및유럽등서방선진국들이원전건설을중단하였고, 이로인해 2000 년대들어전력의심각한부족현상이나타났다. 미국의경우심각한전력부족으로인해캐나다로부터전기를수입하게되었으며 2000년, 캘리포니아주는제한송전사태까지겪게된다. 그리고 2003년 8월동부지역에일시로전기가나가버리는 Black Out 현상까지나타났다. Black Out 이란한나라전체의전기가나가버리는현상이다. Black Out 은통신을비롯한각종국가기반시설을단절시키기때문에절대피해가야할현상이다. 한국의경우한국전력단일회사가전기망을구성하여 Black Out 현상이나타나면나라전체가암흑에잠긴다. 미국은여러전기회사가망을구성하여지역별로관리되어지역별 Black Out 현상이나타난것이다. 전력난해소와경제성고려한원전신규건설움직임등장 Black Out 현상을경험한미국에서원전건설을재개해야한다는목소리가커졌다. 특히, 60년대에건설한원전들의 40년수명이만료기한을맞이하며더욱심각한전력난이예상되자, 폐기가예정되었던원전들의수명을연장해주는조치를취하며간신히전력부족현상을피해가고있다. 유럽에서는프랑스만이원전을지속적으로건설했다. 원전은높은경제성으로인해발전생산단가가저렴하다. 프랑스는국내소비전력의 80% 를원전에서생산하며, 잉여전력을유럽에서원전건설중단을선언한이탈리아, 스페인, 독일등으로수출하기시작했다. 이를본서유럽선진국역시원전건설의재개에대해고민을하기시작한것이다. 신흥공업국역시절대적전력부족으로원전건설강력하게추진 원전중단을선언한선진국들에서원전건설재개에대한목소리가높아가는시점에신흥공업국역시원전건설선언에동참한다. 특히중국, 인도등급격한경제성장을나타내며절대적인전력부족에시달리는국가들이적극적인원전건설의지를표명했다. 한국역시전력예비율이급감하면서신규전력수요를충당하기위해원전의추가건설에대한강력한의사를표출하고있다. 세계각나라가원전건설의필요성을절감하고있는것은발전량이많고생산단가가저렴하다는경제성때문만은아니다. 이산화탄소배출규제의시행에따른환경문제까지고려하면피할수없는대안이기때문이다. 그림 9. 원전르네상스의도래 원전우호국가의이용확대추진 - 미국 : 30 년만에신규원전건설. 80 억달러정부지원, 34 기의원전건설계획중 - 중국 : 2020 년까지원전용량 86,000MW 로증가. 1400MW 급 55 기에해당 - 인도 : 2020 년까지원전용량 40,000MW ( 원전 25~30 기 ) 로증가 - 유럽 : 프랑스, 핀란드각 EPR 1 기, 루마니아원전 3 기건설재개 원전중립적국가의인식변화 - 스위스 : 2003 년국민투표에서반핵법안부결, 신규원전건설가능 - 스웨덴 : 1997 년원전단계적축소를법으로규정, 2002 년폐지기한규정철회반원전국가 ( 독일, 이탈리아등 ) 재개움직임인도네시아, 베트남, 브라질등에서 2015 년경신규원전건설추진한국, 2030 년까지원전비중 41% 로증가 ( 신규원전 19 기에해당 ) 자료 : 언론자료종합, 대우증권리서치센터 7

8 3) 2030 년까지 430 기의신규원전건설전망 신규원전건설, 2030 년까지 430기 2050 년까지 1,000기예상원전시장가운데아시아지역이최대시장 프랑스 EdF 는 2020 년까지 140GW 의신규원전설비가건설되고, 30GW 가폐쇄되면서총발전설비용량은현재의 370GW 에서 480GW 로증가할것으로예상하고있다. 한국의지식경제부는 2030 년까지전세계에서신규로 430 기의발전소가건설될것으로전망하고있다. 이는현재운영중인원전 436 기와맞먹는규모이며약 1,200 조원의거대시장이형성되는것이다. OECD 산하기구 (NEA) 는 2050 년까지현재보다 1,000 기가까운원전이신규로생길것으로전망하고있다. 현재전세계에서건설중인원전은 52기이고건설계획이잡힌규모는 66기에이르며, 건설중이거나건설이거의확정된단계에있는원전은 70기정도이다. 이가운데 45기는아시아에위치하고있으며중국 (23 기 ), 인도 (6기 ), 일본 (6기 ), 한국 (6기 ) 등이다. 프랑스 EdF 가전망한 2020년까지 140GW의신규원전건설의 60% 정도가아시아지역에건설될것으로보여지며, 12% 정도가유럽, 아메리카, 러시아지역이다. 아시아지역이세계최대의원전시장으로급부상하고있는것이다. 이렇게급팽창하는세계원전시장에서한국은원전선진국으로도약한다는목표아래적극적인원전수출을시도하고있다. 정부는발전을신성장동력으로삼기위해적극적인공세를펴고있으며, 원전분야를반도체 조선을이을차세대수출분야로지목하고있다. 한국, 세계원전시장 20% 점유목표원전운영및경상정비시장도매우큰규모 정부는 2030년까지신규원전시장의 20% 를점유해원전 3대강국으로도약한다는전략을수립했다. UAE 의원전수주경험을토대로 2012년까지 10기, 2030년까지신규건설이예상되는원전 (430 기 ) 가운데 80기를수주한다는계획이며, 수주예상액은약 4,000 억달러규모로추정하고있다. 이는 2009년한국의전체수출액인 3,638 억달러를뛰어넘는규모이다. 신규원전건설시장과더불어원전의운영및경상정비시장규모역시매우크다. 현재세계에서가동중인원전의 54% 인 234 기가 20년이상됐고, 30년이상인원전도 73기이다. 원전의운영과수명이다한원전의경상정비, 수명연장등의시장규모역시약 88조원에달할것으로추정하고있다. 미국, 일본, 프랑스의원전 3강체제에서한국이거센도전장을내고있으며중국, 인도역시첨단원전기술개발을토대로원전설비및노하우의수출에나서고있다. 한국의한전 (KEPCO)- 한기 (KOPEC) 컨소시엄은 UAE 원전에서 GE- 히타치, 프랑스아레바컨소시엄을누르고 200 억달러규모의원전수주에성공하면서, 향후추가수주에대한기대감이높아지고있으며원전운영및경상정비분야에서도추가수익을올릴것으로예상되고있다. 그림 10. 세계상용원전현황및전망 (2009 년 10월현재 ) ( 단위 : 기 ) 운전중건설중확정단계계획중 유럽아시아북미기타 32 자료 : 언론자료종합, 대우증권리서치센터 8

9 III. 발전의부가가치와한국의경쟁력 1. 발전의원리 1) E=MC² 핵분열연쇄반응을이용한발전 지구상에존재하는모든물질은원자로구성되어있다. 자연에존재하는원자의종류는 92가지인데원자번호 1번이수소이며, 92번이우라늄이다. 원자는한가운데원자핵이있고, 그주변을전자들이돌고있다. 원자핵은다시양성자와중성자라고하는작은입자들로구성되어있는데, 원자번호는바로양성자의수로구분한다. 우라늄은가장무거운원자로서외부에서중성자를흡수하면둘로쪼개지는데이를원자핵분열이라고한다. 핵분열시많은에너지와 2~3 개의중성자도함께나오는데, 이중성자들이다른원자핵에흡수되면서핵분열이연속적으로나타나게되는연쇄반응현상이나타난다. 핵분열에서에너지가나오는원리는 E=MC²( 에너지질량등가법칙 ) 이다. 이는핵분열전후의핵무게의차이만큼이에너지로발생한다는원리이다. 2) 원자로는화력발전의보일러 원자로의열로생성된스팀을이용한발전 전기를생산하는발전원리는모두비슷하다. 동력을이용하여터빈을돌려터빈에연결된발전기로부터전기를생산하는것이다. 동력의종류에따라수력, 화력, 발전등으로구분하며발전은원자핵분열에서나오는에너지를동력으로이용한다. 원자핵분열에너지를생산하는원자로는화력발전의보일러와같은기능을수행한다. 원자로의연료는우라늄이며, 핵분열연쇄반응이서서히일어나서필요한만큼의에너지를안전하게뽑아쓸수있도록중성자와핵분열의속도를조절하는중요한기능을한다. 중성자의속도를늦춰주는감속재로는중수, 경수또는흑연을이용하며핵분열을제어하는기능은원자로속의제어봉이담당한다. 그림 11. 원자의구조와원자핵분열 그림 12. 원자로는화력발전의보일러 원자의구조 원자로의구성 원자핵분열과연쇄반응 자료 : 한국문화재단, 한국수력, 대우증권리서치센터 자료 : 한국문화재단, 한국수력, 대우증권리서치센터 9

10 2. 원자로의종류 원자로안에는핵분열을일으키는연료와핵분열연쇄반응을도와주는감속재, 열을전달하는냉각재, 연쇄반응속도를제어하는제어봉등이들어있다. 원자로감속재, 중성자의속도조절 감속재는핵분열에의해생성되는고속중성자의속도를낮춰주는역할을하며, 물과흑연이쓰인다. 또한원자로에서핵분열연쇄반응을일정하게지속시키기위해서는핵분열을일으키는중성자의수를적절히조절해야하는데, 이때사용하는것이흡수물질로만들어진제어봉이다. 원자로의종류는감속재로쓰이는물질에따라흑연경수로, 가스냉각로, 가압경수로, 비등경수로, 가압중수로등으로구분된다. 상업용원자로는경수로가대부분 상업용발전을하는원자로는크게경수로와비등수로, 중수로가쓰여지는데세계시장에서가장큰비중을차지하는것이경수로이다. 2005년말현재가동중인 439 기의원자로가운데경수로가 60.6% 인 266 기를차지하고있고비등수로는 21.2% 인 93기, 중수로는 9.3% 인 41기이다. 향후건설이예정된원자로역시약 79% 가경수로이다. 또한기존원자로는노심과압력용기, 가압기, 냉각재펌프등이분리되었지만, 최근에는원자로의각종기기가하나의압력용기에모두포함된일체형원자로가안전성이나경제성측면에서주목을받고있다. 표 1. 원자로의종류와특징 종류 가압경수로 비등수로 가압중수로 연료 저농축우라늄 저농축우라늄 천연우라늄 냉각재, 감속재 경수 경수 중수 냉각재에높은압력을가해고온에서도액체상태유지, 냉각재가직접비등해증기가되어높은압력을유지할필요없음. 원료가천연우라늄이기때문에핵분열을높이기위해중수사용. 특징 이를통해 2차계통의물을증기로생그러나원자로계통과터빈계통이완경수로보다이용률높음 성. 방사선유출등에서안전 전분리되지않아서방사선차폐가어 려움 연료교체 12~18 개월 ( 발전소정지 ) 12~18 개월 ( 발전소정지 ) 매일일정량교체 사용후핵연료통제용이 용이 어려움 자료 : 한국문화재단, 대우증권리서치센터 그림 13. 감속재의역할 그림 14. 개발중인한국형일체형소형원자로 SMART 자료 : 한국문화재단, 한국수력, 대우증권리서치센터 자료 : 한국문화재단, 한국수력, 대우증권리서치센터 10

11 3. 원전연료 ( 우라늄 ) 생애주기 원전연료는저농축우라늄 원전의연료인우라늄은세계각국에매장되어있으나모든우라늄을연료로사용할수있는것은아니다. 우라늄 235 만이핵분열을일으켜원전연료로사용이가능하다. 천연우라늄 235 를농축하는과정에서 95% 이상으로농축을하면고농축우라늄으로핵폭탄의제작이가능하다. 발전에사용되는것은 2~5% 수준의저농축우라늄이다. 우라늄농축과정에서핵폭탄의원료가생산이가능하기때문에 IAEA 로부터철저한감시를받는다. 농축우라늄을담배필터모양으로만들어고온처리를하면원전연료소자 ( 펠렛 ) 가되며이를지르코늄으로만든가느다란튜브에수백개씩집어넣으면원전연료봉이된다. 이러한원전연료봉을여러개씩다발로묶어집합체를만드는것을원전연료성형가공이라고한다. 한국의경우우라늄을정련하는정광과변환및농축우라늄은모두수입에의존하고있다. 원전연료공급회사인한국연료는성형가공작업을수행한다. 저농축우라늄을성형하여발전에사용하면사용후핵연료가발생하는데이것을재처리하여다시농축우라늄으로만든뒤성형과정을거쳐원전연료로재사용이가능하다. 사용후핵연료를재처리하는과정에서플루토늄 239 를얻을수있는데, 이역시핵폭탄의제조에쓰일수있기때문에사용후핵연료의재처리도철저한통제를받는다. 이렇듯우라늄농축과사용후핵연료재처리는군사적, 정치적으로매우민감한사안이기때문에일부선진국들이독점하고있다. 이로인해대부분의국가는사용후핵연료를일정한공정을통해우라늄과플루토늄을분리하여영구저장하는재처리를하고있다. 원전생애주기를통한부가가치창출부분은참여가어려워 결국원전연료생애주기과정을통해부가가치창출단계를살펴보면, 1) 우라늄보유, 2) 우라늄농축, 3) 사용후연료재처리로구분할수있다. 그러나모든단계에서 IAEA 의철저한감시와통제를받기때문에일부선진국을제외한국가는사업의참여가불가능하다. 한국역시지난 1956년체결된한 미협정으로인해우라늄농축및재처리를못하고있다. 이협정은 2014 년에만료가되며, 재협상시사용후핵원료재처리에대한논의가전개될것으로기대하고있다. 그림 15. 우라늄생애주기 천연우라늄 0.7% : 235 핵분열가능 238 핵분열불가능 농축 고농축우라늄 % 이상저농축우라늄 235 4% 성형 원자폭탄발전 한국가능 IAEA 통제 재처리 회수우라늄고준위방사물 ( 플루토늄 ) 자료 : 대우증권리서치센터 11

12 4. 원전설비한국의경우원전연료의생애주기가운데우라늄보유, 농축및재처리부분의부가가치는현재창출이불가능하다. 농축가능우라늄매장이없으며, 농축이나재처리부분은통제를받기때문이다. 특히사용후연료재처리부분은북한핵문제와관련되어있다. 한국은원전의건설및운영, 설비제작등에서경쟁력부각 따라서원전과관련하여한국이접근가능한분야는원전의건설과운영, 그리고원전설비의제작과관련한부가가치부분이다. 다행히한국은과거서방선진국들이원전건설을하지않던시기에도꾸준히발전소를건설했고, 원전과관련한기술을습득했다. 아울러설계기술도확보했다. 이러한노력을바탕으로르네상스시대가개막되면서한국의경쟁력이부각되고있다. 한국형원전은이용률이높고, 고장이적으며건설비용이경제적인장점을보유하고있다. 또한한국은경수로와중수로원전을모두보유하고있어공사및설비제작과운영경험이풍부하다. 이러한경쟁력과정부의강력한의지가결합하여 UAE 원전을수주하며세계수출무대로진출하는쾌거를이룩한것이다. 한국형원전의총괄운영과설계등은한국전력과한국전력산하의자회사가사업을주도한다. 원자로의생산은두산중공업이독점적으로생산하고있으며 (2010년독점권해제 ), 세계최고의플랜트건설능력을보유한국내유수의대기업들이건설을담당한다. 또한원전의주기기이외보조기기들도국내주요중공업및설비부품업체들이생산을한다. 원전과관련한이상의기업들은지난수십년동안세계플랜트제조업체들의투자부진의시기를이용해경쟁력을강화시켜왔으며, 이로인해르네상스의상대적수혜를받고있는것이다. 표 2. 발전관련주요사업과해당기업 구분 해당기업 사업주도 한국전력 ( 한국수력 ) 설계 한전기술 원료공급 한국연료 운영및사후관리 한전KPS 주기기 ( 원자로 ) 생산 두산중공업 발전소건설 현대건설, 삼성물산, 대우건설, 대림산업등대형건설및엔지니어링업체 보조기기 현대중공업, 두산중공업, 비에이치아이, 티에스엠텍 자료 : 대우증권리서치센터 그림 16. 원전및우라늄보유량현황 그림 17. 원전주기기및보조기기 플랜트건설 주기기 보조기기 자료 : 언론보도자료, 대우증권리서치센터 자료 : 한국문화재단, 한국수력, 대우증권리서치센터 12

13 그림 18. 발전의다양한설비 상부안내구조물 안내구조물지지계통 하부지지구조물 경수로 ( 원자로 ) 증기발생기 제어봉보호구조물핵연료지지용기핵연료안내구조물 원자로 원자로내부구조물 보조기기 CPTS SSLP CLP Fuel Rack Heat Exchanger Gas Stripper BAC 원자로상부헤드 원자로입출구노즐 습분분리기 습분건조기 원자로하부헤드 원자로플랜지 전열관지지대 개량형전열관지지대 한국형원전 APR 1400 증기발생기 APR 1400 유량분배환 자료 : 두산중공업 HP 두산중공업생산제품, 대우증권리서치센터 보조급수분배시스템 상부전열관다발지지대 13

14 석유정제플랜트시멘트플랜트담수플랜트통신플랜트제철플랜트화학섬유플랜트화학비료플랜트전플랜트기자재비현지공사비플랜트엔지니어링비 5. 원전설비의요구조건 - 라이센스 (License) 와경험 (Record) 기자재비중높은발전플랜트산업분야설비의진입장벽, 라이센스 (License) 와경험 (Record) 전체플랜트시장에서발전플랜트가차지하는비중이가장크다. 그만큼부가가치가높은산업이다. 특히발전플랜트는전체플랜트시공비용가운데설비등기자재의비중이높아발전플랜트산업의호황이전개되면기자재업체들의매출이나수익성등에긍정적인영향을준다. 발전과관련한설비시장에진입하기위해서는높은기술력이요구되는라이센스와검증된시공능력이반드시필요하다. 과거수십년동안글로벌메이저원전설비업체들은원전시장의침체로설비매출에어려움을겪었고, 주기기를비롯한보조기기까지자체적인제작을했다. 그러나원전르네상스시기의도래에따라자체적인생산능력이한계를나타내기시작했고, 설비의조달을원활하게해줄파트너기자재업체를물색하기시작했다. 이러한파트너에선정되기위해서는라이센스와경험이진입장벽으로작용하는것이다. 발전플랜트의설비분야는주기기와보조기기뿐만아니라다양한제품들이존재한다. 각종단조제품, 밴드, 피팅, 밸브등발전소의건설에사용되는부품들이다. 원전분야에이용되는다양한부품들역시라이센스가철저히요구된다. 따라서원전설비와관련한분야를접근하는첫번째키워드는원전라이센스의보유여부이며, 두번째포인트는실제시공및납품경험의유무이다. 표 3. 주요보조기기품목과기능주요 BOP 기능하나의유체로다른하나의유체를가열또는냉각시키는장치열교환기 (Heat Exchanger) 사용목적에따라가열기, 예열기, 과열기, 증발기, 냉각기, 응축기등으로구분복수기 (Steam Condensor) 터빈에서배출된고온 고압의수증기를냉각시켜물로되돌리는장치탈기기 (Deaerator) 보일러에공급되는물에섞인산소, 이산화탄소등을제거하는장치자료 : 대우증권리서치센터 표 4. 주요보조기기업체들원전라이센스및시공경험현황코드종목주요아이템라이센스레코드 비에이치아이 HRSG, 컨덴서, 열교환기, 탈기기등 BOP 전반, PC보일러신규보유보유 ( 국내, 해외 ) 티에스엠텍컨덴서, 열교환기등보유보유 ( 국내 ) 신텍중소형보일러, HRSG 신규보유신규진입 성진지오텍화공플랜트, 발전플랜트 BOP 전반, HRSG 보유신규진입 S&TC 열교환기등보조기기, HRSG 보유신규진입 자료 : 각사자료, 대우증권리서치센터 그림 19. 플랜트산업내발전플랜트비중 그림 20. 주요플랜트기자재비중 25% 21.7% 21.8% % 발20% 80% 60% 15% 10% 10.8% 10.7% 12.4% 10.6% 40% 20% 5% 4.8% 4.5% 4.9% 4.9% 3.9% 3.0% 0% 0% Oil&Gas 발전소석유화학정유환경제약 석유화학자료 : 산업자원부, 대우증권리서치센터 자료 : 산업자원부, 대우증권리서치센터 14

15 6. 한국형원전의경쟁력 UAE 원전수출을토대로한국형원전의경쟁력이부각되고있다. 한국, 원전운영및안전성에서경쟁력보유 한국형원전 (APR1400) 이채택된배경은여러가지가있지만우선한국의원전의운영효율을들수있다. 한국의원전이용률은 2008 년기준 93.3% 로세계평균 (79.4%) 보다높으며미국 (89.9%), 프랑스 (76.1%), 일본 (59.2%) 등주요원전이용국가보다앞선다. 비계획발전손실율 (Unplanned Capability Loss Factor) 역시 2005~2007 년평균 0.8% 로세계평균 (4.4%) 보다월등히낮다. 1978년원전도입이후로단한건의사고발생이없는안전성도경쟁력가운데하나이다. 이러한운영의경쟁력이외에도풍부한건설경험도한몫을차지하고있다. 한국, 원전건설및일괄수주가능성에서높은경쟁력 APR1400 은최초의콘크리트타설부터상업운전일까지 58개월의공기가소요된다. APR1400 이전의 OPR1000 초기건설기간 61개월에서 52개월로단축되었다. 이는프랑스 (CPR1000, 60개월 ), 러시아 (VVER1000, 83개월 ), 미국 (AP1000, 57개월 ) 보다빠르다. 원전의반복건설에따른경험과설계표준화, 최신시공기술적용등의요인이복합적으로작용했기때문이다. 공기의단축은건설단가의하락을가져왔다. APR1400 은 KW당 2,300 달러의원가를보여경쟁국대비 20% 이상저렴하다. 또한원전의설계에서기기제작, 건설, 연료, 운영및유지보수까지의일괄적인수주가가능하다는점도장점으로부각된다. 여타국가는각분야별컨소시엄을구성하여입찰에뛰어들지만, 한국은한국전력이모든단계의공급체인을보유하며단독으로입찰에참여, 입찰금액을낮출수있었다. 그러나한국형원전은 95% 정도의기술자립을보이고있고, 핵심기술인설계코드, 원자로냉각재펌프 (RCP), 원전제어계측장치 (MMIS) 등은해외에의존해왔다. UAE 원전에서 MMIS 는최초한국형기술이적용되었지만, 나머지분야의국산화는시급한과제이다. 정부는 2012년까지전분야의기술자립을선언하였고, 토종신형원전인 APR+ 의기술개발도서둘러서국내원전부터순차적으로적용한다는계획이다. 표 5. UAE 원전의일괄공급체인 설계 기기제작 건설 핵연료 운영 유지보수 한전기술 두산중공업 현대건설, 삼성물산 한전연료 한국수력 한전KPS 자료 : 대우증권리서치센터 그림 21. 세계원전이용률 그림 22. 원전건설단가 100% 93.3% 89.9% 한국 2,300 80% 79.4% 76.1% 60% 59.2% 일본 2,900 40% 프랑스 2,900 20% 미국 3,582 0% 세계평균한국미국프랑스일본 - 1,000 2,000 3,000 4,000 ($/KW) 자료 : 뉴클리오닉스위크 (2009), 대우증권리서치센터 자료 : 세계협회, 대우증권리서치센터 15

16 IV. 발전관련관심기업 1. 르네상스는이제시작일뿐 한국, 해외원전추가수주가능성높아 세계각국에서원전건설을표명하고있는현재시점에서 UAE 의원전을한국이수주했다는것은큰의미를가지며, 향후추가적인원전수출전망도매우밝다. 정부는발전을새로운신성장동력으로규정하고수출을위한적극적인공세를펼치고있다. 국제시장에서경제성이검증된한국형원전에대한관심또한매우커서한국이원전강국으로도약하는가능성을높여주고있다. 따라서발전과관련한한국전력산하기업과발전플랜트건설, 설비및부품과관련한기업들은향후지속적인관심의대상이될것으로전망된다. 국내원전의신규건설도많이예정되어있어 2010 년, 해외원전의추가적인수출소식은불확실하지만, 국내원전의발주가예정되어있다. 신울진 1, 2호기와지난해수주한 UAE 원전에대한설비의재발주이다. 신울진 1, 2호기는건설비용만약 1 조 5천억원이상이될것으로전망되어입찰에참여한건설업체에대한관심이필요하다. 주기기와보조기기발주금액도 1조원을상회할것으로추정된다. UAE 원전은건설과주기기가이미확정된가운데, 보조기기분야의재입찰이예정되어있다. 원전과관련한수주소식은 UAE 를시작으로향후수년동안지속적으로이어질것으로예상된다. 국내에도예정된원전이많지만, 해외각국에서한국형원전에대한관심이매우뜨겁기때문이다. 표 6. 원전주요발주내용및수출가능국가 국가 내용 한국 신울진 1,2호기 2010년연내입찰예정 (2Q) UAE 원전재발주 2010연연내입찰예정 (2Q, 4Q) 필리핀 KEDO 설비를이용한원전건설추진 리투아니아 한국형원전도입의사표명 터키 터키북부시놉에원전건설제안. 논의진행중 요르단 연구용원자로수출성공. 상업용도입논의중 폴란드 한국형원전관심 모로코 한국형원전관심 인도 한국, 인도협정체결협상개시 인도네시아 한국형원전기술이전국가에너지위원회논의 자료 : 각종언론자료종합, 대우증권리서치센터 그림 23. 수출의기대효과 그림 24. 발전사업비비중 설계, 6% 연료, 2% 268,370 4,000(80 기 ) 시공, 14% 사업자비용 ( 발주 ), 40% 1, (10 기 ) 8, 보조기기, 16% 원전수주액 ( 억달러 ) 고용효과 ( 천명 ) 중기매출증대효과 ( 억원 ) 주기기, 22% 자료 : 지식경제부, 대우증권리서치센터 자료 : 한국전력, 대우증권리서치센터 16

17 2. 발전관련관심기업 2009 년, 한국은해외플랜트사상최고수주기록 지식경제부는보도자료를통해 2009 년해외플랜트수출이총 463 억불 (YoY +0.2%) 로글로벌경제위기로인한투자위축으로어려운시기였지만, 사상최대수주를기록했다고밝혔다. 2009년상반기는세계각국의플랜트발주연기로전년동기대비 67% 감소한 74억달러수주에그쳤으나, 하반기부터본격적인경기회복, 유가상승등의원인으로중동위주의발주가증가하여 3분기 160 억달러, 4분기 229 억달러를수주하는등분기별수주금액역시사상최대를기록했다. 특히중동지역은대형 Oil&Gas 및발전플랜트의발주가하반기에집중되어서전체수주금액의 67% 를차지하는 311억달러수주를나타냈다. 아시아와아프리카지역도산업인프라투자재개로수주가증가세를보인반면유럽과미주지역은해양플랜트의발주급감으로수주가큰폭으로감소했다 년, 원전포함한발전플랜트위주로수주증가할전망원전관련관심 Top Picks 지식경제부는 2010 년에도대형프로젝트입찰이계속진행되기때문에수주증가세가이어질것으로전망하고있으며, 수주금액은 500 억달러돌파가유력시된다고밝히고있다. 특히 UAE 부터원전수출을성공함에따라을비롯한발전플랜트의대규모수주가예상될것으로기대하고있다. 이에따라발전과관련한주요기업의수혜또한예상되며, 이러한추세는향후수년간이어질수있을것으로전망된다. 발전과관련한 Top Picks 종목은유틸리티업종의한국전력 (015760) 과기계업종의두산중공업 (034020), 건설업종의현대건설 (000720) 과삼성물산 (000830), 그리고 Small Cap 분야에서발전플랜트설비업체인비에이치아이 (083650) 이다. 이상의종목은올해부터이어질을비롯한발전플랜트의수주를통해실적이한단계 Level Up 될수있을것으로기대된다. 표 7. 발전관련관심기업 종목 투자의견 목표주가 PER PBR ( 원 ) (2010F, 배 ) (2010F, 배 ) 투자포인트 한국전력 매수 47, 한국형발전사업을총지휘, 원전사업은신성장동력 두산중공업매수 100, 글로벌발전확대와한국형발전수출의지에따른최대수혜예상 현대건설 매수 82, 국내발전시공경험 1위에따른수혜전망 삼성물산 매수 86, 구조적인변화시작 - 은새로운도약의발판 비에이치아이매수 40, 앞서가는보조기기업체로서 2010 년국내외원전추가수주가능성 한전기술 Not Rated 발전소종합설계를담당하는국내유일의설계업체 한전 KPS Not Rated 원전프로젝트의발전정비를담당하는세계유일의종합발전정비 자료 : 대우증권리서치센터 그림 년해외플랜트수주현황 ( 억불 ) 그림 26. 지역별수주증가율 (%) Q 2Q 3Q 4Q 중동아시아아프리카유럽미주 자료 : 지식경제부, 대우증권리서치센터 자료 : 지식경제부, 대우증권리서치센터 17

18 한국전력 [015760] 신민석 매수 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 47,000 현재주가 (10/03/08, 원 ) 37,700 상승여력 (%) 24.7 소속업종 전력 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 흑전 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 16.5 MKT P/E(10F/03/08,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 24,187 발행주식수 ( 백만주 ) D 일평균거래량 ( 천주 ) 3,310 60D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 123 신용잔고 ( 천주 ) 2,048 배당수익률 (10F,%) 2.0 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 23,650/41,600 베타 (12M, 일간수익률 ) 0.9 주가변동성 (12M daily,%,sd) 1.9 외국인보유비중 (%) 22.3 주요주주 한국정책금융공사외 1인 (51.07%) JP Morgan(DR) (9.57%) 재정기획부외 1인 (5.05%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 한국형발전의지휘자, UAE 를넘어세계로 2011 년연료비연동제도입기대감으로과도한 Valuation 할인이해소될전망 한국형발전사업을총지휘하고있으며향후동사의신성장모멘텀으로자리할전망 목표주가 47,000원, 투자의견매수유지한국전력목표주가 47,000 원, 투자의견매수를유지한다. 두차례의요금인상을통해실적은이미 2009년 3분기부터정상화단계에진입하고있다. 올해연료비연동제모의시행을거쳐 2011 년전기요금연동제가본격적으로가동될경우기업가치는글로벌 peer group 수준의 valuation 까지회복될전망이다. 해외발전사업은동사의장기성장동력으로부각될예상이다. 투자포인트는 1 상품가격과원 / 달러환율안정으로 2010 년실적은흑자를유지할것으로예상되며, 년전기요금연동제도입으로손상되었던기업가치를회복할전망이고, 3 지속적인한국형원전수출추진으로기업가치가한단계도약할것으로기대한다. 전기요금연동제도입은정부의공기업선진화방안추진에따라불가피하게훼손되었던동사의기업가치를회복하는계기가될전망이다. 정부는 2011년시행에앞서올해모의시행을추진하고있다. 전기요금연동제가도입될경우한국전력의치명적약점이었던정부규제리스크해소에크게기여할것으로예상된다. 작년한국전력이 UAE 원전수출에성공한이후, 발전사업은동사의신성장동력으로평가받고있다. 세계원전시장진출은국내발전산업에서의독점적지위를기반으로글로벌에너지기업으로발돋움하는계기가될것으로예상한다. 세계산업에서동사의경쟁력은상당한수준이다. 한국전력은전세계적으로가장낮은수준의건설단가 (kwh 당 2,300$) 로가격경쟁력을보유하고있으며, 원전가동률에서는전세계평균인 79.4% 를크게상회하는 93.3% 를기록하고있다. 안정성과기술력측면에서도원전 1기당고장건수가 0.4 건밖에되지않아신규원전도입국의도입의사가증대되고있는것으로판단된다. 한국전력은 UAE 수주에이어터키, 요르단등을비롯한다수의원전도입잠재국가들을대상으로의사를타진하고있다. 세계협회 (WNA) 에서발표하는원전현황에의하면 2010년 1월기준 469 기 ( 확정단계 142 기 + 계획327 기 ) 의원전이예정되어있다. 세계적인에너지이용확대추진움직임과국내에서의산업에대한공감대형성은한국전력의기업가치와주가에대한전망을밝게하는호재임에틀림없다 한국전력 KOSPI 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/07 28, ,557 2,427 2,222-1, /08 31,522-3, ,952-4,602-1,705-4, /09F 33, ,427-4, /10F 35,770 1, ,470 2,291 3,003-2, /11F 36, ,550 2,416 2,776-3,

19 한국전력 [015760] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 매출액 31,522 33,686 35,770 36,673 유동자산 4,230 4,161 4,529 4,282 매출원가 33,872 32,880 33,116 34,091 현금및현금등가물 매출총이익 -2, ,654 2,582 매출채권 2,621 2,589 2,829 2,901 판매비와관리비 1,310 1,374 1,567 1,614 재고자산 영업이익 -3, , 기타유동자산 1, 영업외손익 ,085 비유동자산 62,638 65,568 68,928 73,549 금융손익 ,000 투자자산 30,501 31,833 34,108 36,537 외환관련손익 유형자산 31,941 33,614 34,732 36,946 지분법손익 -65 1,535 2,150 2,400 무형자산 자산처분손익 자산총계 66,868 69,729 73,457 77,831 기타영업외손익 유동부채 7,876 8,283 8,427 8,468 세전계속사업손익 -4, ,947 2,053 매입채무 2,961 1,705 1,790 1,814 계속사업법인세비용 -1, 단기차입금 계속사업이익 -2, ,470 1,550 유동성장기부채 3,473 5,134 5,134 5,134 중단사업이익 기타유동부채 1,142 1,193 1,253 1,270 * 법인세효과 비유동부채 18,054 20,693 22,807 26,056 당기순이익 -2, ,470 1,550 사채 12,293 16,355 18,055 21,055 RI -2, ,470 1,550 장기차입금 2,944 1,535 1,835 2,035 EBITDA -1,705 1,427 3,003 2,776 기타비유동부채 2,817 2,804 2,918 2,967 FCF -4,126-4,285-2,036-3,213 부채총계 25,929 28,976 31,234 34,524 매출총이익률 (%) 자본금 3,208 3,208 3,208 3,208 EBITDA마진율 (%) 자본잉여금 14,556 14,556 14,556 14,556 영업이익률 (%) 이익잉여금 23,510 23,432 24,902 25,985 순이익률 (%) 자본총계 40,939 40,753 42,223 43,307 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 -2, ,470 1,550 P/CF(x) 비현금수익비용가감 2,953 1, P/B(x) 유형자산감가상각비 1,882 1,937 1,882 1,786 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) -4, ,291 2,416 기타 ,221-2,474 CFPS( 원 ) -1,668 2,898 5,225 5,200 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 63,505 63,334 65,677 67,399 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 863-1, 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 -3,467-4,065-3,115-4,017 EBITDA 증가율 (%) 적전 흑전 유형자산처분 ( 취득 ) -4,268-4,816-3,000-4,000 영업이익증가율 (%) 적전 적지 흑전 무형자산감소 ( 증가 ) EPS 증가율 (%) 적전 적지 흑전 5.5 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 1,131 1, 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 3,355 3,767 2,223 2,894 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) 3,822 3,738 2,114 3,249 ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 한국전력, 대우증권리서치센터예상 19

20 성기종 매수 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 100,000 현재주가 (10/03/09, 원 ) 90,800 상승여력 (%) 10.1 소속업종 전기부품 / 설비 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 흑전 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 46.3 MKT P/E(10F/03/09,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 9,601 발행주식수 ( 백만주 ) D 일평균거래량 ( 천주 ) 1,153 60D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 96 신용잔고 ( 천주 ) 0 배당수익률 (10F,%) 0.6 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 54,200/94,400 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.2 주가변동성 (12M daily,%,sd) 2.9 외국인보유비중 (%) 10.3 주요주주 ( 주 ) 두산외 18인 (41.34%) 두산중공업자사주 (15.11%) 한국산업은행 (7.12%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 두산중공업 [034020] 주기기는내게맡겨라! 동사의주력사업인발전플랜트부문글로벌시장확대로 2010 년사상최대수주달성전망 글로벌발전확대와한국형발전수출의지가맞물려동사의최대수혜예상 발전플랜트를통한제 2의도약이전망되어투자의견매수, 목표주가 100,000 원유지두산중공업에대한투자의견은매수, 목표주가는 100,000 원을유지한다. 전년도수주부진과공사지연등으로실적은다소부진하였다. 4분기에발전부문에서원가가개선되긴했지만 2010 년상반기까지악영향을미칠전망이다. 하지만발전설비부문시장의호황으로향후 2년간대규모수주가기대된다. 또한두산엔진, 두산인프라코어등자회사들의영업실적개선으로자회사들에대한불확실성이사라져투자매력이높아질전망이다. 1) 발전플랜트시장확대로동사는 2010 년에사상최대의수주가예상된다. 글로벌금융위기로대규모플랜트발주가상당부분지연되었지만, 금융위기의진정으로 PF 등장기금융시장이회복되어향후발전플랜트시장전망이밝다. 2010년에는각국정부의발전부문예산이확대되고, 특히글로벌발전설비투자가가속화될것으로예상되어한국정부의지원정책과동사의높은경쟁력이맞물려신규수주는크게증대될전망이다. 2) 한국형발전소수출확대에대한기대감이커지고있다. 정부의지원노력으로 200 억달러규모의대규모 UAE 한국형발전플랜트 4기수주를따냈다. 두산중공업은이번 UAE 원전에대해주기기독점공급이예상된다. 1기당약 1조원내외의금액으로추정된다. 따라서동사는향후한국형발전설비수출의확대전략에따라연간 1~2 조원규모의신규성장이가능해보인다. 향후두산중공업의원전주기기비중이기존 10~15% 에서 20~30% 로확대될전망이다. 3) 정부의원전수출및기자재업체들의육성화정책의지가매우강하다. 지식경제부에서세계원전시장적극대응을위한한국원전기자재역량강화와기자재업체본격육성화정책을발표했다 년까지 80기총 4,000 억달러에달하는수주가기대되는사업으로발전시키겠다는의지를표현한것이다. 동사는발전설비수주가확대되면안정적인성장성을보장받을수있다. 동사의기술력과공급경험을볼때경쟁업체가진입하는데상당한시간이소요되고, 동사의생산성이높아가격경쟁력측면에서도상당기간우위를점할것으로판단된다. 4) 리스크요인 : 기자재업체를육성하는과정에서주기기부문에서도경쟁자가발생할수있다. 따라서동사의독점적지위가반감되고수익성이저하되는등무한성장가능성에제약을받을수있다. 이외에세계파이낸싱회복이느린점은시장의가장큰위험요인이다 두산중공업 KOSPI 결산기 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/07 4, , /08 5, /09P 6, , /10F 7, , /11F 8, ,

21 두산중공업 [034020] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 매출액 5,710 6,279 7,221 8,232 유동자산 3,745 3,375 3,877 4,264 매출원가 4,861 5,501 6,304 7,105 현금및현금등가물 매출총이익 ,128 매출채권 2,118 2,135 2,347 2,552 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업외손익 비유동자산 6,174 5,801 6,090 6,488 금융손익 투자자산 4,155 3,703 3,894 4,196 외환관련손익 유형자산 1,806 1,875 1,933 1,987 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 9,919 9,177 9,967 10,753 기타영업외손익 유동부채 4,617 4,097 4,654 5,058 세전계속사업손익 매입채무 계속사업법인세비용 단기차입금 1,339 1,642 1,742 1,842 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 2,267 1,591 1,950 2,223 * 법인세효과 비유동부채 1,920 2,242 2,321 2,327 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 1,316 1,109 1,489 1,695 FCF 부채총계 6,537 6,338 6,975 7,385 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA마진율 (%) 자본잉여금 영업이익률 (%) 이익잉여금 1, ,244 순이익률 (%) 자본총계 3,382 2,838 2,992 3,367 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 1, 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) ,118 1,963 4,002 기타 CFPS( 원 ) 57-2,397 2,728 4,809 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 30,198 24,726 25,806 28,956 매출채권감소 ( 증가 ) -1, DPS( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS 증가율 (%) 적전 적지 흑전 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 두산중공업, 대우증권리서치센터예상 21

22 송흥익 매수 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 82,000 현재주가 (10/03/09, 원 ) 64,400 상승여력 (%) 27.3 소속업종 건설 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 23.0 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 12.8 MKT P/E(10F/02/03,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 7,171 발행주식수 ( 백만주 ) D 일평균거래량 ( 천주 ) D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 63 신용잔고 ( 천주 ) 0 배당수익률 (10F,%) 0.9 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 49,600/73,900 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.3 주가변동성 (12M daily,%,sd) 2.6 외국인보유비중 (%) 18.9 주요주주 한국정책금융공사 (11.13%) ( 주 ) 한국외환은행 (8.74%) ( 주 ) 우리은행 (8.58%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 현대건설 [000720] 국내발전시공경험 1위! 국내발전소시공경험 1위의경쟁력에주목해야할때 해외발전소수주확대를통해새로운성장을이어갈전망 투자의견매수, 목표주가 82,000 원유지현대건설투자의견매수유지, 목표주가는 82,000 원을유지한다. 목표주가는영업가치와투자자산가치를합산한 Sum of Parts 방식으로산정했으며, 영업가치산정시 12개월 Forward 영업이익에 11.0 배를적용했다. 동사의목표주가 82,000 원은 12개월 Forward 예상 BPS 31,670 원대비 2.6 배이다. 현대건설의투자포인트는다음과같다. 1) 국내발전소시공경험 1위의경쟁력에주목할때이다. 동사는국내최초의발전소인고리 1호기 (70 년 ) 를시작으로신고리 3,4 호기 (07 년 ) 까지총 26기 ( 완공 20호기, 공사중 6호기 ) 중에서 16기 ( 시장점유율 61.5%) 의발전소를시공한경험이있다. 풍부한건설경험이발전소수주의핵심경쟁력이라는점을고려하면향후에도국내건설사중에서는독보적인위치를유지할가능성이높다고판단한다. 국내에서는신울진원전 1,2 호기에입찰 ( 일) 할예정이며, 신고리원전 5,6 호기도건설을준비중이기때문에향후수주가능성이있다고판단한다. 2) 해외발전소수주확대를통해새로운성장을이어갈전망이다. 동사는이미국내에서충분한시공경험을쌓았고한국전력컨소시엄의 UAE 원전건설 ( 총 200 억달러규모 ) 수주를통해처음으로해외시장에진출했다. 정부는향후 UAE 원전수주경험을바탕으로 2012 년까지 10기, 2030년까지 80기 ( 시장점유율 20%) 의원전을수주한다는전략을세우고있는데, 이럴경우동사가가장큰수혜를받을것으로예상된다. 발전플랜트는 2030년까지 430 기 (440GW) 의신규증설이예상되며, 이에따라연간 21기 (22GW), 500 억불규모의발전시장이형성될전망이다. 한국이세계원전시장점유율 20% 를달성하고, 동사가그중의 30%( 국내원전에서는 61.5%) 를수주한다고보수적으로가정해도매년 30억불규모의신규수주를달성할수있을전망이다. 3) 2010 년해외신규수주는 10.4 조원 (+88.3% YoY) 으로급증할전망이다. 해외수주가증가할것으로전망하는이유는 년에 UAE 발전플랜트 (25 억불내외 ) 를수주로인식하고, 2 쿠웨이트부비얀항만프로젝트수주 (12.3 억불 ) 가유력하며, 3 사우디얀부신규정유공장패키지 2번 (10 억불규모 ) 수주도기대되기때문이다 현대건설 KOSPI 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/07 5, , /08 7, , /09 9, , /10F 10, , , /11F 12, ,

23 현대건설 [000720] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F 매출액 7,271 9,279 10,990 12,246 유동자산 5,282 5,010 5,834 6,130 매출원가 6,524 8,554 10,080 11,196 현금및현금등가물 698 1,048 1,306 1,298 매출총이익 ,049 매출채권 1,537 1,583 1,573 1,708 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 2,324 1,645 2,312 2,460 영업외손익 비유동자산 2,862 3,081 3,050 3,426 금융손익 투자자산 2,165 2,405 2,439 2,842 외환관련손익 유형자산 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 8,144 8,091 8,884 9,556 기타영업외손익 유동부채 4,372 4,311 4,554 4,664 세전계속사업손익 매입채무 1,179 1,266 1,145 1,214 계속사업법인세비용 단기차입금 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 2,273 2,318 2,618 2,753 * 법인세효과 비유동부채 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 FCF , 부채총계 5,251 5,066 5,354 5,440 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA 마진율 (%) 자본잉여금 영업이익률 (%) 이익잉여금 1,087 1,488 1,992 2,578 순이익률 (%) 자본총계 2,893 3,026 3,530 4,116 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F 12/08 12/09 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 , P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) 3,363 4,107 5,043 5,873 기타 CFPS( 원 ) 3,685 4,747 5,630 6,388 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 26,041 27,147 31,670 36,929 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 ,306 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 698 1,048 1,306 1,298 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 현대건설, 대우증권리서치센터예상 23

24 송흥익 매수 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 86,000 현재주가 (10/03/09, 원 ) 62,900 상승여력 (%) 36.7 소속업종 건설 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 62.0 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 20.3 MKT P/E(10F/03/08,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 9,826 발행주식수 ( 백만주 ) D 일평균거래량 ( 천주 ) 1,172 60D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 68 신용잔고 ( 천주 ) 0 배당수익률 (10F,%) 0.8 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 34,300/64,900 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.1 주가변동성 (12M daily,%,sd) 2.1 외국인보유비중 (%) 17.8 주요주주 삼성SDI( 주 ) 외 9인 (14.24%) 미래에셋자산운용투자자문 ( 주 ) 외 9인 (8.6%) 삼성물산자사주 (6.35%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 삼성물산 [000830] 구조적인변화시작 은새로운도약의발판 2010 년부터발전플랜트를중심으로해외수주증가할전망 은매년 17억불규모의신규수주를달성하면서새로운도약의발판이될전망 투자의견매수, 목표주가 86,000 원유지삼성물산투자의견매수유지, 목표주가는 86,000 원을유지한다. 목표주가는영업가치와투자자산가치를합산한 Sum of Parts 방식으로산정했으며, 영업가치산정시 12개월 Forward 영업이익에 14.0 배를적용했다. 동사의목표주가 86,000 원은 12개월 Forward 예상 BPS 48,767 원대비 1.8 배이다. 삼성물산의투자포인트는다음과같다. 1) 2010년부터발전플랜트를중심으로해외수주가증가할전망이다. 동사의해외수주전략은기존의초고층빌딩, 건축, 토목중심에서플랜트중심으로변하고있다. 그리고내부적으로는 1 해외플랜트시장에서경영능력을입증한신임대표이사의취임, 2 영업부서의위상강화, 3 신규엔지니어인력확대 (400 명내외 ) 를통해수주증가를공격적으로준비하고있다. 신임대표이사취임, 해외수주전략변화, 조직내부의변화만으로동사의해외수주가증가할것이라고단정할수는없다. 하지만동사는변화를선택했고, 그변화는동사의기업가치상승으로연결될가능성이높다고판단한다. 2) 은새로운도약의발판이될전망이다. 동사는국내에서울진 5,6 호기 (97 년 ) 원전건설을시작으로발전소시장에뛰어들었으며, 신월성 1,2 호기 (03 년 ) 건설을진행중이다. 그리고 UAE 원전건설을수주하면서처음으로해외시장에진출하였다. 발전플랜트는 2030 년까지 430 기 (440GW) 의신규증설이예상되며, 이에따라연간 21기 (22GW), 500 억불규모의발전시장이형성될전망이다. 시장에서 3.3% 의시장점유율을유지할경우매년 17억불규모의신규수주를달성할수있을전망이다. 3) 동사의지속가능한해외수주는 80억불수준이라고판단한다. 동사의해외수주전략변화와경쟁력강화를통한지속가능한해외수주금액은연간 80억불 ( 발전플랜트 50억불, 발전 17억불, 건축 + 토목 13억불 ) 내외일전망이다. 향후경쟁력강화를통한시장점유율상승을고려할경우동사의지속가능한해외수주금액은더증가할가능성이높다고판단한다 삼성물산 KOSPI 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/07 9, , /08 11, , /09F 10, , /10F 13, , /11F 15, ,

25 삼성물산 [000830] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 매출액 11,812 10,876 13,434 15,540 유동자산 4,977 5,199 5,500 5,930 매출원가 10,652 9,840 12,085 13,888 현금및현금등가물 1,166 1,338 1,398 1,362 매출총이익 1,159 1,036 1,349 1,652 매출채권 2,029 1,384 1,392 1,449 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 1,456 2,191 2,407 2,804 영업외손익 비유동자산 6,297 8,684 8,905 9,120 금융손익 투자자산 5,624 8,026 8,240 8,443 외환관련손익 유형자산 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 11,274 13,884 14,405 15,050 기타영업외손익 유동부채 4,532 3,734 3,790 3,832 세전계속사업손익 매입채무 1,460 1,407 1,453 1,502 계속사업법인세비용 단기차입금 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 2,157 1,970 1,998 2,008 * 법인세효과 비유동부채 1,847 2,696 2,740 2,728 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 823 1,366 1,439 1,562 FCF 부채총계 6,379 6,430 6,529 6,560 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA 마진율 (%) 자본잉여금 1,002 1,002 1,002 1,002 영업이익률 (%) 이익잉여금 1,253 1,485 1,908 2,522 순이익률 (%) 자본총계 4,895 7,453 7,876 8,490 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) 2,146 1,911 3,096 4,288 기타 CFPS( 원 ) 2,372 2,145 3,324 4,516 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 30,212 46,140 48,767 52,587 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) 1, ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 590 1,166 1,338 1,398 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 1,166 1,338 1,398 1,362 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 삼성물산, 대우증권리서치센터예상 25

26 김평진 매수 (Maintain) 목표주가 ( 원,12M) 40,700 현재주가 (10/03/09, 원 ) 33,400 상승여력 (%) 21.9 소속업종 기계 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 31.3 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 16.0 MKT P/E(10F/03/09,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 437 발행주식수 ( 백만주 ) 13 60D 일평균거래량 ( 천주 ) D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 16 신용잔고 ( 천주 ) 0 배당수익률 (10F,%) 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 10,400/37,900 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.2 주가변동성 (12M daily,%,sd) 4.7 외국인보유비중 (%) 2.2 주요주주 우종인외 1인 (35.61%) 박은미외 2인 (35.17%) 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 비에이치아이 [083650] 앞서가는보조기기업체 도시바- 웨스팅하우스로국내업체최초보조기기수출성공을통한해외경험획득 2010 년, 국내원전을비롯한해외원전보조기기의추가수주가능성높아 보조기기에서주기기로성장을시도. 2010년최초 PC보일러수주기대발전플랜트보조기기 (BOP) 전문업체인비에이치아이는국내발전소의기자재공급경험을바탕으로 2009 년, 도시바-웨스팅하우스로국내최초원전설비의수출에성공했다. 2010년역시도시바-웨스팅하우스의미국발전소수명연장공사에대한잔여물량의수주가기대되고있다. 국내원전의경우발주가예정된신울진 1,2 호기와 UAE 원전의보조설비입찰에참여할예정이다. 글로벌메이저원전설비업체들이르네상스를맞이하여부족한설비생산능력을보충하고자보조설비의파트너를물색하고있다. 비에이치아이는세계최대원전메이커인도시바-웨스팅하우스의발주를받았다는점이큰의미를지닌다. 향후도시바-웨스팅하우스의추가원전설비발주에가장유리한위치를점했기때문이다. 도시바-웨스팅하우스이외의원전메이커인아레바 ( 미쓰비시제휴 ), GE( 히타치제휴 ) 등과의신규공급관계창출도유리한위치이다. 비에이치아이는미쓰비시, 히타치와과거다양한플랜트설비에대해공급경험을가지고있는협력업체이기때문이다. 따라서추가적인원전플랜트설비수주의가능성도매우크다. 비에이치아이는발전플랜트보조설비에서출발하여복합화력용 HRSG 와원전플랜트로사업영역을확장하으며, 향후보일러등주기기업체로의성장을추진하고있다. 화력발전용주기기인중대형 PC보일러분야에서 2009 년, 영흥화력발전소입찰적격업체승인을받으면서인증을획득했으며, 올해최초의 PC보일러수주가예상된다. 2009년비에이치아이의신규수주는 3,600 억원이며 2010년 1월현재수주잔고는 4,000 억원을상회한다. 2010년은원전을비롯한다양한발전플랜트분야의각종발주가예정되어있어신규수주는 5,000 억원을넘어설것으로전망된다. 2010년예상매출액은 3,120 억원 (YoY +15.9%), 영업이익은 322억원 (YoY +18.4%) 으로전망된다. 매출액성장이더디게나타나는것은수주금액의대형화로인해매출인식기간이장기화되기때문이다. 그러나높은부가가치의공사수행으로영업이익률은높게나타날전망이다. 투자의견 매수 와목표주가 40,700 원을유지한다 비에이치아이 KOSDAQ 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 억원 ) ( 억원 ) (%) ( 억원 ) ( 원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/ /08 1, /09 2, , /10F 3, , /11F 3, ,

27 비에이치아이 [083650] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F ( 억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F 매출액 1,506 2,661 3,120 3,540 유동자산 1,300 1,241 1,222 1,452 매출원가 1,240 2,205 2,589 2,950 현금및현금등가물 매출총이익 매출채권 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업외손익 비유동자산 1,376 1,381 1,173 1,173 금융손익 투자자산 외환관련손익 유형자산 1,101 1, 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 2,676 2,622 2,395 2,625 기타영업외손익 유동부채 1,541 1,304 1, 세전계속사업손익 매입채무 계속사업법인세비용 단기차입금 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 * 법인세효과 비유동부채 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 FCF 부채총계 2,158 1,819 1,653 1,553 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA마진율 (%) 자본잉여금 영업이익률 (%) 이익잉여금 순이익률 (%) 자본총계 ,072 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 억원 ) 12/08 12/09 12/10F 12/11F 12/08 12/09 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) ,723 2,089 2,521 기타 CFPS( 원 ) ,200 2,250 2,682 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 2,897 5,156 4,606 7,128 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS 증가율 (%) 적전 흑전 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 비에이치아이, 대우증권리서치센터예상 27

28 신민석 Not Rated 목표주가 ( 원,12M) - 현재주가 (10/03/08, 원 ) 82,000 상승여력 (%) - 소속업종 유틸리티 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 6.0 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 32.3 MKT P/E(10F/03/08,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 3,134 발행주식수 ( 백만주 ) 38 60D 일평균거래량 ( 천주 ) 1,129 60D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 71 신용잔고 ( 천주 ) 310 배당수익률 (10F,%) 1.2 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 31,050/89,300 베타 (12M, 일간수익률 ) 1.9 주가변동성 (12M daily,%,sd) 6.6 외국인보유비중 (%) 1.1 주요주주 한국전력공사외 1인 (80%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 한전기술 [052690] 국내유일의발전설계업체 발전소종합설계를담당하는국내유일의설계업체 국내발전소설계부문독점적지위를가지고있으며, 한국전력해외발전수주에따른장기성장모멘텀기대 장기성장모멘텀을확보하고있어현재주가는높은 Valuation 을받고있음 한전기술은 1975 년설립한국내유일의발전소종합설계및원자로계통설계를담당하고있는엔지니어링전문업체이다. 최대주주는한국전력으로전체지분의 77.9% 를보유하고있으며, 지난 2009년 12월공모가 21,600원으로상장했다. 전체매출의 60% 가설비관련매출이며, 국내발전소건설확대에따른성장이기대된다. 국내발전은 2010년 12월신고리 1호기를시작으로 2011년신고리 2 호기, 2012년, 2013년신월성 1호기, 2호기가가동될예정이다. 신고리 1,2 호기와신울진 1,2 호기는이미 2002년수주를받아현재매출로인식되고있으며, 지난해 7월신울진 1호기와 2호기계약을체결했다. 또한, 정부의장기발전계획에따르면, 2011 년신고리 5,6 호기와 2013년신울진 3,4 호기발전발주가예상되고있어국내발전소관련매출은지속적으로이어질것으로전망된다. 지난해 12월한국전력은 UAE 로부터한국형원자로 APR1400 4기를수주했다. 2010년 2 분기한국전력으로부터발전소종합설계를위한계약을체결할예정이며, UAE 발전수주업체중가장빠른매출인식이이루어질전망이다. 현재한국형원자로수출을위해한국전력은터키, 필리핀, 중국, 인도등다양한국가와협의가진행되고있다. 아직한국형원자로는 100% 국산화가되지않아독자적인해외진출은어렵다. 하지만, 2012년 100% 국산화가끝날경우한전기술은자체적으로소규모발전사업부터해외진출이가능하다. 엔지니어링전문업체로고정비부담이낮아외형이확대될경우높은이익이예상된다. 또한, 해외발전의추가수주기대감도높은상황이다. 하지만, 전일종가기준으로 2010년예상 PER 은 32.0배이며, PBR은 8.4배로고성장기대에도불구하고 Valuation 부담이높은상황이다. 주가는장기적인관점에서접근할경우긍정적이지만, 해외발전수주가늦어질경우높은 Valuation 부담으로기간조정이나타날것으로예상된다 한전기술 KOSPI 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/ / /09F , /10F , /11F ,

29 한전기술 [052690] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 매출액 유동자산 매출원가 현금및현금등가물 매출총이익 매출채권 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업외손익 비유동자산 금융손익 투자자산 외환관련손익 유형자산 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 기타영업외손익 유동부채 세전계속사업손익 매입채무 계속사업법인세비용 단기차입금 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 * 법인세효과 비유동부채 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 FCF 부채총계 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA 마진율 (%) 자본잉여금 영업이익률 (%) 이익잉여금 순이익률 (%) 자본총계 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) 719 2,399 2,542 2,738 기타 CFPS( 원 ) 803 2,419 2,563 2,761 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 6,321 8,192 9,653 11,391 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) 0 1,080 1,000 1,000 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 31, , , ,450.0 자료 : 한전기술, 대우증권리서치센터예상 29

30 신민석 Not Rated 목표주가 ( 원,12M) - 현재주가 (10/03/08, 원 ) 52,900 상승여력 (%) - 소속업종 유틸리티 업종투자의견 비중확대 EPS 성장률 (10F,%) 31.3 MKT EPS 성장률 (10F,%) 45.3 P/E(x) 18.8 MKT P/E(10F/03/08,x) 10.2 시가총액 ( 십억원 ) 2,381 발행주식수 ( 백만주 ) 45 60D 일평균거래량 ( 천주 ) D 일평균거래대금 ( 십억원 ) 25 신용잔고 ( 천주 ) 467 배당수익률 (10F,%) 2.6 유동주식비율 (%) 주최저 / 최고가 ( 원 ) 23,150/53,900 베타 (12M, 일간수익률 ) 0.7 주가변동성 (12M daily,%,sd) 3.0 외국인보유비중 (%) 5.3 주요주주 한국전력공사 (80%) 재정기획부외 1인 (5.05%) 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12 개월 절대주가 상대주가 한전 KPS [051600] 세계유일한종합발전정비업체, 국내에서해외로 세계유일의종합발전정비업체로국내시장에서의독점적지위를기반으로함 한전이수주한 UAE 원전프로젝트에서발전정비부분을담당하게됨 정비원가, 기술력, 경험등의측면에서세계최고수준의경쟁력을보유한전KPS 는 1974 년 10월에설립된종합발전정비업체이다. 국내발전정비시장의 80% 이상을자치하고있으며정비는 100% 전담하고있다. 동사의사업영역은경상정비, 계획예방정비, 개보수공사, 대외공사로구분된다. 동사는국내발전정비시장에서의독점적인위치와 35년간축적한기술력을바탕으로국내외발전시장확대에따라동사의기업가치는더욱부각될것으로판단된다. 동사의투자포인트는 1) 국내발전설비용량확대에따른안정적인외형성장이다. 지식경제부가발표한제4 차전력수급계획안에따르면국내설비는 2018 년까지연평균 3.3% 늘어날계획이다. 특히 2010년부터매년 1~2 호기씩발전소의완공이계획되어있다. 이에따라동사는국내발전설비증가및수익성이더높은발전비중확대로안정적인외형성장과수익개선이기대된다. 2) 해외발전정비시장확장으로중장기성장동력확보이다. 동사는세계유일한종합발전정비업체이다. 대부분해외경쟁업체들은제조사에가까운형태로자기부품에전문화된반면, 동사는전체발전설비를종합적으로진단 정비하는기술력을갖추고있어경쟁사대비정비원가면에서우월하다. 해외발전정비시장확대가예상되는가운데동사는 35년간축적한기술력및가격경쟁력을바탕으로중장기성장동력을확보하는계기가될전망이다. 해외사업은국내사업에비해수익성이탁월하다. 해외공사비중확대는동사의수익성개선에기여할전망이다. 3) UAE 에이어글로벌발전관심에따른주가모멘텀이다. 작년말한전이수주한 UAE 프로젝트에서한전KPS 는발전정비부문을담당하게된다. 한국전력은 UAE 이후터키를비롯한다른국가에도원전수출을추진하고있으며향후추진되는프로젝트의발전정비부문역시한전KPS 가도맡을전망이다. 발전이슈의부각은동사의향후주가에긍정적인요인이될것으로예상한다 한전KPS KOSPI 결산기 매출액영업이익영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) (%) (x) (x) (x) 12/ , / , /09F , /10F , /11F ,

31 한전 KPS [051600] 예상손익계산서 ( 요약 ) 예상대차대조표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 매출액 유동자산 매출원가 현금및현금등가물 매출총이익 매출채권 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업외손익 비유동자산 금융손익 투자자산 외환관련손익 유형자산 지분법손익 무형자산 자산처분손익 자산총계 기타영업외손익 유동부채 세전계속사업손익 매입채무 계속사업법인세비용 단기차입금 계속사업이익 유동성장기부채 중단사업이익 기타유동부채 * 법인세효과 비유동부채 당기순이익 사채 RI 장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 FCF 부채총계 매출총이익률 (%) 자본금 EBITDA마진율 (%) 자본잉여금 영업이익률 (%) 이익잉여금 순이익률 (%) 자본총계 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation( 요약 ) ( 십억원 ) 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 12/08 12/09F 12/10F 12/11F 영업활동으로인한현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS( 원 ) 1,526 2,141 2,812 3,056 기타 CFPS( 원 ) 2,046 2,661 3,383 3,685 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS( 원 ) 8,755 10,096 12,108 14,365 매출채권감소 ( 증가 ) DPS( 원 ) ,400 1,500 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무감소 ( 증가 ) 배당수익률 (%) 기타자산, 부채변동 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 기타투자활동 재고자산회전율 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 사채및차입금의증가 ( 감소 ) ROA(%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE(%) 배당금의지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : 한전KPS, 대우증권리서치센터예상 31