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인서 윤
5 years ago
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1 Company Brief 기업 Brief 인터넷 / 게임 Analyst 장영수 02) ysjang@kiwoom.com BUY (Maintain) (036570) 주가 (3/3) 67,000 원 목표주가 101,000 원 ( 유지 ) 아이온의중국시장개척, 믿어도좋다! 3/26 부터일주일간의 Pre-OBT 예정된아이온의중국서비스에대한관심증대 중국서비스에대한논란세가지에대한우리의답변 : 문제는없다! 변함없는게임업종 Top Pick, TP 101,000 원, BUY 유지 아이온에대한시장의기대는한국을넘어해외시장, 그가운데중국에집중! 놀라운 4Q08 실적과지속성장중인사용자지표를기록중인서울스튜디오의 4년만의신작아이온의국내성과에대해서는이견이없는상황이다. 이제부터중요한내용은국내에서의성과, 그이상이리라판단한다. 우리는지난 2/27 字 Kiwoom Monthly 게임산업자료에서향후그리고게임업종전반에중요한사항은해외수출특히, 그가운데중국에서의성과라고언급한바있다. 최고의인구를보유하고있고, 온라인게임시장의고성장이눈에띄는중국이향후가장기대되는시장임에는틀림이없다. 최근발표된중국의주요게임퍼블리셔인샨다와넷이즈, 더나인의실적에서입증되는바와같이중국의온라인게임산업은고속팽창중이며그과정에서한국산온라인게임의성과역시큰폭의성장세를이어가고있음을확인할수있다. 한국의투자자에게있어중국의퍼블리셔가운데중요하게보아야하는사업자는 Shanda( 나스닥 SNDA)- Tencent( 홍콩 0700HK)-the9( 나스닥 NTCY) 일것이다. 그가운데와연계된사업자는아이온의중국퍼블리셔인샨다라는것은주지의사실이다. 샨다는지난주말실적발표를통해아이온이향후파이프라인가운데주력게임이며, 12월 12일의 1차 CBT에이은 Pre-OBT를 3월 26일부터일주일간진행한다고발표하였고, 향후 Pre-OBT 이후의사용자반응을반영하여적절한시점에정식 OBT를진행할방침이라언급하였다. 급성장하고있는중국온라인게임시장과과거의의파트너와는격이다른샨다의시장내입지, 최고가수준인수출금액에서아이온의중국서비스에대한관심이증대되고있다. Company Data 투자지표 P 2009E 2010E KOSPI (3/3) 1,025.57pt 매출액 ( 억원 ) 2,275 2,226 2,400 3,839 4,448 시가총액 14,036억원 증감율 (%YoY) 주주가동향 최고가 최저가 영업이익 ( 억원 ) ,463 1,793 76,900원 24,400원 증감율 (%YoY) 최고 / 최저가대비등락 % % EBITDA( 억원 ) ,588 1,923 주가수익률 절대 상대 세전이익 ( 억원 ) ,500 2,064 1M 6.3% 20.6% 순이익 ( 억원 ) ,152 1,637 6M 27.9% 77.9% EPS( 원 ) 1,867 2,205 1,408 5,628 7,993 1Y 64.7% 125.4% 증감율 (%YoY) 발행주식수 20,949천주 PER( 배 ) 일평균거래량 (3M) 209천주 PBR( 배 ) 외국인지분율 19.02% EV/EBITDA( 배 ) 배당수익률 (08E) 2.79% 영업이익률 (%) BPS(08E) 21,433원 ROE(%) 주요주주 김택진 26.71% 순부채비율 (%) 당사는 3 월 3 일현재 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의조사분석담당자는 3 월 3 일현재동주식을보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.

2 중국서비스에대한논란세가지에대한우리의답변 : No, Problem! 아이온의중국서비스와관련해시장이갖고있는우려세가지 3월말 Pre-OBT가확정되었음에도불구하고중국시장에서의아이온의성과에대해서설왕설래가오가고있다. 흥행산업으로서의성격을가지고있는게임산업인관계로중국에서의성과에대해논란이많을수밖에없다는것은인정한다. 하지만, 우리는현재시장에서제기되고있는우려에대해기우라판단하고있다. 시장에서제기되고있는, 그리고아이온과관련된우려는세가지로정리된다. 첫째, 는중국에서성과를거둬본적이없다. 10년째장수하고있는 리니지 와해외에서성과를거둔바있는 리니지 2 도중국에서는미미한성과를거두었다둘째, 아이온의게임사양이높아서 PC 사양이낮을것으로예상되는중국에서의성공가능성이낮다. 셋째, 4월초까지 CBT를진행한다면 OBT는더늦어질것이며, 수익모델이확정되지않았다. 충분히제기가능한질문이지만, 우리는아래의이유로이러한우려는충분히불식될수있을것으로판단한다. 하나하나이야기해보자. 1. 리니지연작의중국시장개척실패는중국진출전략의실수로이해해야 엔씨가중국성공경험이없는것은사실이나 는중국에서성과를거둬본적이없다. 그말은맞다. 연간매출액 1천억원을넘는대규모성과를거두고있는리니지연작은중국에서죽을쑤고있으며, 북미와유럽에서밀리언셀러를넘은길드워는중국에서서비스중단의수모를겪은바있다. 특히, 중국인과기질이동일한대만에서대성공을거둔리니지의경우중국에서는대만과는판이한성과를거두고있는것도의아한내용이다. 과거의실패로부터배운경험이아이온에녹아있어 하지만, 우리는리니지연작을포함한의작품이중국에서실패했다고해서의게임이중국인의성격에맞지않는다는논리가형성되어서는안된다고판단한다. 우리는의리니지연작의중국시장개척실패의원인을출시시기의지연과파트너사와의소통실패에서찾고있다. 98년한국에서서비스를개시한리니지는 2000년대만에서서비스한이후중국서비스개시까지다시 3년이라는시간이필요했다. 믿을만한파트너를찾아야한다는이유에서였다. 당시의이유는합당한부분이많았다. 당시대부분의중국의퍼블리셔가과실송금을제대로하지않았을뿐만아니라합작선인 Sina가중국의대표적인포털사업자였기때문이다. 하지만결과는? 다들아는바와같이실패였다. 실패의이유는? 굳이찾자면두가지였을것이다. 첫째, 시장선점실패. 액토즈소프트와위메이드가공동개발한 미르의전설 2 가한국에서는리니지에입지를잃은이후 2001년리니지에앞서중국시장개척에성공하여시장을선점하여 중국의리니지 역할을하였다. 미르 를중국에수입배급한샨다는중국게임업체가운데처음으로나스닥상장에성공하였으며, 현재는판권자인액토즈소프트를인수하고위메이드와관계정상화를이끌어내었으며, 현재도 미르 2 를통해가장큰매출을일궈내고있다. 둘째, 파트너사와의소통실패. 리니지의실패가시장선점실패에서이유를찾을수있다면리니지 2의실패는파트너사와의소통실패에서그원인을찾고있다. 2

3 온라인게임유통의경험이일천했던시나는전국망을확정짓지못한상황에서불법서버문제에맞닿았으며이문제에대한대처문제에서파트너사간의소통이문제로부각되었을것으로예상한다. 또한, 합작법인에대해호의적이지않은중국당국의접근역시일정수준의영향력을미쳤을것으로예상한다. 의 Needs와샨다의 Needs가상승작용을일으킬것 하지만, 아이온은리니지연작의중국시장개척실패로부터배운경험이곳곳에서감지된다. 중국합작법인이있음에도불구하고최대 3대퍼블리셔가운데하나이며중국온라인게임산업의효시라할수있는샨다로수출을이미 1년전에체결한것과, 다양한수익모델의채용을검토하는부분역시그것이다. 우리는전국망을갖춘사업자로서의샨다의역할이필요한의 Needs와신작게임을통한매출원이절실한샨다의 Needs가상승작용을일으킬것으로기대하고있다. 2. 생각보다중국시장의 PC 수용성은높을것 중국에서의 WoW와비교해보자 투자자와의의견교환에서자주질문을받는부분이중국의 PC사양이낮아서과연아이온이채용될수있을것인가하는것이다. 이에대한답변은중국에서대규모의성과를거두고있는 WoW와의비교를통해언급하는것이가장효율적이라는판단이다. WoW 중국매출 2.3억 $ 평균동접자 44.9만명 잠시중국시장에서의 WoW의입지를언급해본다. 중국에서 WoW를서비스하고있는 the9의최근실적발표내용을보면이런언급이존재한다. 시간제과금을하고있는게임의연간매출은 2.3억US$ 로전년동기대비 33%YoY 증가했다 더나인이서비스하고있는게임가운데시간제과금을진행하고있는게임매출의대부분은 WoW에서창출되고있는데실적발표내용에이런내용역시포함되어있다. WoW 의최고동시접속자는 1백만명이며, 평균동시접속자는 2007년 36만명에서 2008년 44.9만명으로급증하였다. 더나인이나스닥에상장하던시점에 SEC 에제출한보고서에언급된로열티비율인 Pre-paid Card 액면금액총액의 28% 를고려할때, WoW를통해 Blizzard가더나인을통해중국에서받는로열티금액은 2008년최소 966억원에달하는것으로추정된다. WoW의 PC 권장사양은아이온과대동소이 여기서우리가주목하는것은이런대규모성공을거두고있는 WoW의 PC사양이다. WoW 를즐기기위해블리자드가홈페이지공지한사용자 PC의권장사양은아래와같으며그사양은의아이온과대동소이하다는것을알수있다. WoW 가중국사용자에게받아들여졌다면, 아이온역시중국에서받아들여질수있다는논리가가능해지는것이다. 특히나, WoW 는중국에서서비스한지벌써 3년이지났다는점에서그동안중국시장의 PC사양역시높아졌을것으로추정하더라도무리가없을것이며, 아이온의채용에는특별한문제가되지않을것으로생각하는근거로기능할것이다. 중국 PC 사양문제는걱정거리가되지않는다! : WoW 와아이온의 PC 권장사양은대동소이! WoW 아이온 OS 윈도우 2000,XP, VISTA 윈도우 2000,XP, VISTA Intel Pentium DUAL CORE 이상 Intel Pentium DUAL CORE 이상 CPU ( 인텔펜티엄 D 또는 AMD Athlon 64 X2) AMD 애슬론 64 X 2 이상 RAM RAM 1GB(Vista 사용자는 2GB 권장 ) 2GB 이상 VGA Direct X 자료 : 블리자드코리아, 홈페이지 NVIDIA GeForce 7600 GT급이상 nvidia 지포스 7600 이상 ATI Radeon X1600 AMD Radeon X2600 이상 9.0c (2008.7) 9.0c (2008.7) 3

3. OBT 일정은판호획득에좌우, 수익모델고민은중요한것이아님 세번째우려요인은 Pre-OBT가 3/26~4/2 의일주일간이라면과거의 CBT 이후 OBT까지의시간소요를고려하건데, 생각보다상용화가지연될수있을지도모른다는것이다. 하지만, 이것은중국온라인게임시장의구조에대한이해부족에서오는내용이라판단한다.

아이온이전에중국에수출된바있는더나인이서비스예정인네오위즈게임즈 /EA의 피파온라인 2 와엔도어즈의 아틀란티카 역시판호획득대기중이라는점에서아이온만의문제로파악되지는않는다.

4 3. OBT 일정은판호획득에좌우, 수익모델고민은중요한것이아님 세번째우려요인은 Pre-OBT가 3/26~4/2 의일주일간이라면과거의 CBT 이후 OBT까지의시간소요를고려하건데, 생각보다상용화가지연될수있을지도모른다는것이다. 하지만, 이것은중국온라인게임시장의구조에대한이해부족에서오는내용이라판단한다. 중요한것은판호획득 중국에서온라인게임을서비스하는데에는해당게임의서비스허가의의미를갖는 판호 의획득이우선시되어야한다. 하지만, 1H08 이후중국에서의판호발행은잠정중단되어있는상황으로확인되는데, 일시적인이유일것으로추정하고있다. 아이온이전에중국에수출된바있는더나인이서비스예정인네오위즈게임즈 /EA의 피파온라인 2 와엔도어즈의 아틀란티카 역시판호획득대기중이라는점에서아이온만의문제로파악되지는않는다. Pre-OBT의경우 1/29 字뉴스업데이트에서언급한바와같이판호획득을앞두고사용자기반을더욱넓히려는퍼블리셔의입장이반영된일정이라판단하고있으며, 판호획득이후에는바로일반사용자에대한서비스가가능할것으로예상하고있다. 수익모델이어떻게결정되더라도에게는문제가되지않는다 덧붙여, 수익모델의미확정에대한우리의생각은다음과같다. 아이온의중국퍼블리셔인샨다는모든게임을부분유료화모델로서비스중에있다. 아이온역시초기에는부분유료화모델을통해서비스할방침을가지고있었을것으로추정하지만, 최근에는 WoW와같은시간제과금역시검토대상에올려놓고있을것으로추정하는데그배경에는예상을상회하는한국시장성과가있을것으로예상한다. 부분유료화가대세인한국시장에서도월정액과금의관철을이루어낸게임인만큼안정적인수익을창출할수있는시간제과금과아이템판매방식의부분유료화혼합서비스는놓치기어려운수익모델이기때문이다. 어떤방식으로수익모델이책정된다고하더라도에게는문제가될것이없다는판단이다. 변함없는게임업종 Top Pick, TP 101,000 원 BUY TP 101,000원투자의견 BUY 유지 최근의조정에도불구하고를여전히게임업종 Top Pick으로제시하며 TP 101,000원 BUY 의견을유지한다. 우리의중국시장에서의성과기대를뒷받침하는두가지근거자료를제시한다. 첫번째는중국내최대게임커뮤니티인 com에게재되어있는기대작순위스크린샷이며, 두번째는금일일간지에게재된아이온의광고내용이다. 중국최대온라인게임커뮤니티인 com 에서 기대작순위 1 위인아이온 자료 : com 자료 : com 4

5 3/4 조간신문에게재된아이온관련광고지면 자료 : 신문광고지면캡쳐 5

6 투자의견변동내역 (2 개년 ) 및목표주가추이 종목명 일자 투자의견 목표주가 2006/08/24 Outperform 60,000 원 2006/11/10 BUY 77,000 원 2007/05/09 BUY 90,000 원 2007/05/15 BUY 90,000 원 2007/06/19 BUY 120,000 원 2007/08/09 BUY 120,000 원 2007/11/08 BUY 95,000 원 2008/02/14 BUY 60,000 원 2008/02/29 BUY 60,000 원 2008/05/15 BUY 60,000 원 2008/07/17 BUY 60,000 원 2008/08/14 BUY 60,000 원 2008/10/06 BUY 60,000 원 2008/10/24 BUY 60,000 원 2008/11/12 BUY 60,000 원 2008/11/13 BUY 60,000 원 2008/11/20 BUY 60,000 원 2008/11/26 BUY 60,000 원 2008/12/01 BUY 60,000 원 2008/12/15 BUY 76,500 원 2009/01/28 BUY 76,500 원 2009/01/29 BUY 76,500 원 2009/02/06 BUY 76,500 원 2009/02/16 BUY 101,000 원 2009/03/04 BUY 101,000 원 ( 원 ) 140, , ,000 80,000 60,000 40,000 20,000 주가 목표주가 0 07/3/02 07/6/02 07/9/02 07/12/02 08/3/02 08/6/02 08/9/02 08/12/02 09/3/02 투자의견및적용기준 기업적용기준 (6 개월 ) 업종적용기준 (6 개월 ) Buy( 매수 ) +25% 이상주가상승예상 Outperform( 시장수익률상회 ) % 주가상승예상 Marketperform( 시장수익률 ) +10~ -10% 주가변동예상 Underperform( 시장수익률하회 ) -10~ -25% 주가하락예상 Sell( 매도 ) -25% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 +10~-10% 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 6

산업동향 Overweight (Maintain) 반도체 3D NAND 신규장비투자재개. 1 년만이다! 반도체 / 디스플레이 Analyst 박유악 02) Q16 부터 3D NAND 의신규 Cap

산업동향 Overweight (Maintain) 반도체 3D NAND 신규장비투자재개. 1 년만이다! 반도체 / 디스플레이 Analyst 박유악 02) Q16 부터 3D NAND 의신규 Cap 산업동향 216. 9. 29 Overweight (Maintain) 반도체 3D NAND 신규장비투자재개. 1 년만이다! 반도체 / 디스플레이 Analyst 박유악 2) 3787-563 yuak.pak@kiwoom.com 4Q16 부터 3D NAND 의신규 Capa 투자가재개되며, NAND 산업의총 CapEx 가 217 년 128 억달러 (+12%YoY) 와