휴대폰 스마트폰판매부진, 차별화제품 (MLCC, 3D 센싱, 중대형전지 ) 만고성장 ~ 박강호 john.park@daishin.com 투자의견 Neutral 중립, 유지 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 삼성 SDI Buy 310,000 원 삼성전기 Buy 190,000 원 LG 이노텍 Buy 190,000 원 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 6.6 28.4 15.3 31.1 상대수익률 15.1 37.2 26.7 37.7 (pt) 140 130 120 110 100 90 IT 산업 Relative to KOSPI( 우 ) (%) 80-10 17.07 17.10 18.01 18.04 18.07 50 40 30 20 10 0 휴대폰업종의투자의견중립 (Neutral) 유지 : 2018 년 2 분기프리미엄스마트폰판매부진 - 삼성전자와 LG 전자의 2018 년 2 분기잠정실적 ( 매출, 영업이익 ) 발표 (7 월 6 일 ). 삼성전자와 LG 전자의휴대폰 ( 스마트폰 ) 사업은부진판단 - 삼성전자의 2018 년 2 분기스마트폰판매량은 7,300 만대로 7.9%(qoq /-8.0% yoy ) 감소추정. 갤럭시 S9 판매부진과보급형영역의신모델출시지연에기인. 프리미엄스마트폰갤럭시 S9 관련한마케팅비용증가로 IM 부문영업이익은 35%(qoq) 감소추정 - LG 전자의 2 분기스마트폰판매량은 1,213 만대로전분기대비 6.4% 증가 (-8.8% yoy) 추정, 프리미엄 G7 출시가전체판매량증가에기여하였으나스마트폰시장정체, 경쟁심화로마케팅비용이증가하여 MC 부문적자 ( 확대 qoq) 는지속추정 - 2018 년 2 분기스마트폰시장의특징은 1) 프리미엄스마트폰판매부진. 애플아이폰 X, 삼성전자갤럭시 S9, LG 전자의 G7 등공통적으로예상대비판매부진 2) 중국등보급형시장에서도수요약화등교체주기지연으로글로벌스마트폰시장은역성장 (yoy) 예상 - 2018 년하반기, 애플아이폰 (3 개 ) 및삼성전자갤럭시노트 9 등신모델출시로스마트폰시장이 2 분기대비개선되나하드웨어차별화부재, 교체주기지연등을감안하면판매량은전년대비증가가힘들다고판단. 2018 년글로벌스마트폰시장은 2 년연속으로역성장세 (-1.7% yoy) 를전망 - 스마트폰시장의역성장과프리미엄업체의판매부진은휴대폰부품업체의실적부진으로연결전망. 2018 년듀얼카메라, SLP 등부품가격상승에도불구하고전체판매량감소로공장가동율하락, 매출감소로 2018 년 2 분기및하반기실적은부진 (yoy) 예상 - 휴대폰업종에대한투자의견은중립 (Neutral) 유지 - IT 업종의투자전략은중소형주보다대형주, 그리고삼성 SDI, LG 이노텍, 삼성전기등차별된제품보유로시장확대수혜 ( 공급부족, 가격상승등 ), 2018 년 2 분기및하반기이익이상향되는업체중심으로선별적인비중확대전략유지 2018 년 7 월및하반기탑픽 : 삼성 SDI(ESS, EV 등중대형전지 ), LG 이노텍 (3D 센싱및트리플카메라 ), 삼성전기 (MLCC, 트리플카메라 ) - 삼성 SDI( 매수 / TP 310,000 원 ) : 국내외에서 ESS( 에너지저장장치 ) 수주증가로 2018 년 2 분기영업이익 (1,545 억원 ) 은컨센서스 (1,192 억원 ) 를상회전망. 폴리머전지는삼성전자내점유율증가등소형전지의마진율도양호. 2018 년연간영업이익은 6,502 억원 (457% yoy) 추정 - LG 이노텍 ( 매수 / TP 190,000 원 ) : 2018 년 2 분기영업이익추정은종전영업적자 (31 억원 ) 에서영업흑자 (102 억원 ) 로수정. 3 분기및 4 분기에본격적인매출, 이익이증가전망. 전략거래선향 3D 센싱및듀얼 (2 개 ) 카메라를공급예정. 2019 년전략거래선이프리미엄모델 (1 개 ) 의후면에트리플 (3 개 ) 및 3D 센싱카메라를동시에적용가능성도상존, LG 이노텍의반사이익기대 - 삼성전기 ( 매수 / TP 190,000 원 ) : 적층세라믹콘덴서 (MLCC) 가격상승및제품믹스효과로 2018 년 2 분기영업이익은 1,810 억원으로컨센서스 (1,754 억원 ) 상회전망. 2019 년최고실적예상. MLCC 호황속에삼성전자가 2019 년에트리플 (3 개 ) 카메라를적용예상, 카메라모듈의평균판매가격 (ASP) 상승으로모바일부문의매출과이익증가기대. 영업이익 ( 연간 ) 은 2018 년 8,008 억원 (162% yoy), 2019 년 1 조 177 억원 (27.1% yoy) 추정 기업분석 2018.07.09 www.daishin.com
DAISHIN SECURITIES 표 1. 삼성 SDI, 사업부문별영업실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 매출 1,909 2,229 2,363 2,495 2,390 2,459 2,604 2,752 6,322 8,993 10,205 전지 1,417 1,715 1,830 1,957 1,866 1,916 2,041 2,173 4,298 6,918 7,996 소형전지 884 870 949 1,029 1,002 992 1,007 1,025 2,808 3,733 4,027 중대형전지 (EV, ESS) 533 844 880 928 863 924 1,034 1,148 1,490 3,185 3,969 전자재료 490 514 533 538 524 543 563 579 2,017 2,075 2,209 영업이익 72 154 205 219 162 189 213 213 117 650 778 전지 22 96 144 157 102 128 151 150-120 418 532 소형전지 104 90 109 108 98 98 102 93 127 412 391 중대형전지 (EV, ESS) -83 6 34 49 4 30 50 56-247 6 140 전자재료 50 58 61 62 60 61 62 63 237 232 246 영업이익률 3.8% 6.9% 8.7% 8.8% 6.8% 7.7% 8.2% 7.7% 1.8% 7.2% 7.6% 세전이익 197 218 335 390 296 316 369 391 824 1,141 1,372 세전이익률 10.3% 9.8% 14.2% 15.6% 12.4% 12.8% 14.2% 14.2% 13.0% 12.7% 13.4% 당기순이익 160 168 258 301 228 243 284 301 643 887 1,056 순이익률 8.4% 7.5% 10.9% 12.0% 9.5% 9.9% 10.9% 10.9% 10.2% 9.9% 10.4% 자료 : 삼성 SDI, 대신증권 Research&Strategy 본부 2
DAISHIN SECURITIES 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 852 1,056 1,149 1,199 1,284 1,444 1,596 1,731 1,870 2,020 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 8.4% 로추정 2. 2018 년 ESS 매출이큰폭으로증가로중대형전지흑자전환예상, 소형전지는원통및폴리머전지의매출증가 등전지부문의이익개선높음 3. 2019 년 EV 용매출확대, 규모경제진입으로적자폭이감소하여전사이익증가세높을전망 4. 2020 년 -2021 년 ESS 매출약세예상, EV 매출증가로견조한성장세지속전망 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 12,054 13,056 13,727 13,955 15,185 17,143 19,306 21,696 24,335 27,250 추정 ROE 7.3 8.4 8.6 8.6 8.5 8.4 8.3 8.0 7.7 7.4 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.3 무위험이자율 ( 주 4) 2.3 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.00 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 1.0 2.1 2.2 2.3 2.1 2.1 1.9 1.6 1.3 1.1 Ⅴ 필요수익 714 764 828 870 885 963 1,087 1,224 1,376 1,543 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 139 292 322 329 399 481 509 507 494 477 현가계수 0.97 0.92 0.86 0.81 0.76 0.72 0.67 0.63 0.60 0.56 잔여이익의현가 135 268 277 266 304 345 343 321 295 267 Ⅶ 잔여이익의합계 2,821 Ⅷ 추정기간이후현가 잔여이익의 4,212 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 11,257 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 18,290 총주식수 ( 천주 ) 68,765 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 265,978 현재가치 ( 원 ) 231,000 Potential (%) 15.1% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 3
2 차전지 /IT 에너지및부품업 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 5,201 6,322 8,995 10,205 11,071 유동자산 3,958 3,605 3,925 4,401 4,898 매출원가 4,450 5,152 7,196 8,239 9,003 현금및현금성자산 1,012 1,209 1,379 1,586 1,950 매출총이익 751 1,169 1,799 1,966 2,069 매출채권및기타채권 930 1,117 1,112 1,231 1,250 판매비와관리비 1,677 1,052 1,149 1,188 1,235 재고자산 729 967 1,124 1,276 1,384 영업이익 -926 117 650 778 833 기타유동자산 1,288 312 310 308 314 영업이익률 -17.8 1.8 7.2 7.6 7.5 비유동자산 10,942 12,146 12,927 13,695 14,269 EBITDA -471 577 1,156 1,335 1,416 유형자산 2,504 2,930 3,478 3,857 4,063 영업외손익 106 707 491 594 659 관계기업투자금 5,526 6,219 6,471 6,849 7,275 관계기업손익 245 695 252 378 426 기타비유동자산 2,913 2,997 2,979 2,989 2,931 금융수익 286 250 262 268 184 자산총계 14,900 15,751 16,853 18,096 19,167 외환관련이익 0 0 0 0 0 유동부채 2,213 2,670 2,888 3,041 3,234 금융비용 -298-251 -222-222 -226 매입채무및기타채무 1,477 1,215 1,396 1,482 1,605 외환관련손실 254 214 179 179 179 차입금 184 879 916 963 1,012 기타 -127 13 199 171 275 유동성채무 200 311 300 309 318 법인세비용차감전순손익 -821 824 1,141 1,372 1,493 기타유동부채 352 265 276 287 298 법인세비용 -58-181 -254-316 -343 비유동부채 1,723 1,629 1,702 1,773 1,969 계속사업순손익 -879 643 887 1,056 1,149 차입금 567 345 368 386 527 중단사업순손익 1,090 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 211 643 887 1,056 1,149 기타비유동부채 1,157 1,284 1,334 1,387 1,442 당기순이익률 4.1 10.2 9.9 10.4 10.4 부채총계 3,936 4,299 4,590 4,814 5,202 비지배지분순이익 -8-14 35 0 0 지배지분 10,722 11,257 12,054 13,056 13,727 지배지분순이익 219 657 852 1,056 1,149 자본금 357 357 357 357 357 매도가능금융자산평가 -32 17 17 17 17 자본잉여금 5,031 5,043 5,043 5,043 5,043 기타포괄이익 10-18 -18-18 -18 이익잉여금 4,995 5,601 6,386 7,376 8,035 포괄순이익 -11 637 881 1,050 1,143 기타자본변동 339 257 269 281 293 비지배지분포괄이익 -32-48 34 0 0 비지배지분 242 195 208 226 237 지배지분포괄이익 21 685 847 1,050 1,143 자본총계 10,964 11,452 12,263 13,282 13,965 순차입금 -995 212 96-31 -198 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 3,168 9,536 12,375 15,340 16,692 영업활동현금흐름 -1,310-250 643 521 857 PER 34.4 21.4 18.7 15.1 13.8 당기순이익 211 643 887 1,056 1,149 BPS 152,341 159,945 171,271 185,498 195,040 비현금항목의가감 150 29 608 590 682 PBR 0.7 1.3 1.3 1.2 1.2 감가상각비 455 460 506 558 583 EBITDAPS -6,854 8,388 16,816 19,419 20,590 외환손익 -1-35 -62-67 16 EV/EBITDA NA 25.3 14.1 12.2 11.4 지분법평가손익 -245-695 -252-378 -426 SPS 73,894 89,817 127,805 144,995 157,301 기타 -59 299 416 478 509 PSR 1.5 2.3 1.8 1.6 1.5 자산부채의증감 -1,413-841 -588-799 -616 CFPS 5,131 9,544 21,246 23,392 26,025 기타현금흐름 -258-81 -264-327 -358 DPS 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 투자활동현금흐름 1,854 89-228 -266-105 투자자산 4 0-289 -431-402 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -753-957 -995-890 -751 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 2,604 1,046 1,056 1,056 1,048 성장성 재무활동현금흐름 -819 353-16 10 136 매출액증가율 5.0 21.5 42.3 13.5 8.5 단기차입금 -109 616 37 47 49 영업이익증가율 적지 흑전 456.2 19.6 7.2 사채 0 0 10 5 6 순이익증가율 721.9 204.7 37.9 19.1 8.8 장기차입금 68 98 12 13 135 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC -17.6 1.8 9.2 10.0 10.1 현금배당 -73-70 -67-67 -67 ROA -6.0 0.8 4.0 4.5 4.5 기타 -705-290 -8 12 12 ROE 2.0 6.0 7.3 8.4 8.6 현금의증감 -276 197 170 206 365 안정성 기초현금 1,288 1,012 1,209 1,379 1,586 부채비율 35.9 37.5 37.4 36.2 37.3 기말현금 1,012 1,209 1,379 1,586 1,950 순차입금비율 -9.1 1.8 0.8-0.2-1.4 NOPLAT -992 91 505 599 642 이자보상배율 -26.4 5.1 22.8 26.1 24.9 FCF -1,378-444 -20 228 435 자료 : 삼성 SDI, 대신증권 Research&Strategy 본부 4
DAISHIN SECURITIES 표 2. LG 이노텍, 사업부문별영업실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 광학솔루션사업부 1,014 843 1,213 2,213 1,215 944 1,242 2,178 4,679 5,282 5,578 기판소재사업부 262 271 319 357 304 305 338 358 1,142 1,209 1,306 기판 197 205 246 265 230 232 259 268 873 913 989 소재 65 67 73 92 74 74 79 90 270 297 317 LED 사업부 125 134 140 138 126 114 122 120 652 537 483 전장부품사업부 320 323 343 351 330 353 383 402 1,235 1,337 1,469 차량부품 219 240 256 269 247 268 297 316 853 984 1,128 일반부품 101 83 87 82 84 85 87 86 382 353 341 전사매출액 1,721 1,559 2,003 3,049 1,968 1,705 2,075 3,049 7,641 8,331 8,797 영업이익 17 10 70 189 69 58 89 176 296 286 393 영업이익률 1.0% 0.7% 3.5% 6.2% 3.5% 3.4% 4.3% 5.8% 3.9% 3.4% 4.5% 세전이익 -10 1 65 184 60 48 81 170 239 239 359 세전이익률 -0.6% 0.1% 3.2% 6.0% 3.0% 2.8% 3.9% 5.6% 3.1% 2.9% 4.1% 순이익 -10 1 50 141 45 36 61 128 175 183 269 매출비중 (%) 순이익률 -0.6% 0.1% 2.5% 4.6% 2.3% 2.1% 2.9% 4.2% 2.3% 2.2% 3.1% 광학솔루션사업부 58.9% 54.0% 60.5% 72.6% 61.8% 55.3% 59.9% 71.4% 61.2% 63.4% 63.4% 기판소재사업부 15.2% 17.4% 15.9% 11.7% 15.5% 17.9% 16.3% 11.7% 15.0% 14.5% 14.8% 기판 11.5% 13.1% 12.3% 8.7% 11.7% 13.6% 12.5% 8.8% 11.4% 11.0% 11.2% 소재 3.8% 4.3% 3.7% 3.0% 3.8% 4.3% 3.8% 3.0% 3.5% 3.6% 3.6% LED 사업부 7.3% 8.6% 7.0% 4.5% 6.4% 6.7% 5.9% 3.9% 8.5% 6.4% 5.5% 전장부품사업부 18.6% 20.7% 17.1% 11.5% 16.8% 20.7% 18.5% 13.2% 16.2% 16.0% 16.7% 차량부품 12.7% 15.4% 12.8% 8.8% 12.5% 15.7% 14.3% 10.4% 11.2% 11.8% 12.8% 일반부품 5.8% 5.4% 4.3% 2.7% 4.2% 5.0% 4.2% 2.8% 5.0% 4.2% 3.9% 주 : K-IFRS 연결기준 / 광학솔루션사업부 : 카메라모듈, 기판사업 : HDI, Package, Tape Substrate 소재사업 : Photo Mask, Touch Window, Lead Frame, 차량부품 : 모터센서, 차량통신등, 일반부품 : Tuner, Power Module 등자료 : LG 이노텍, 대신증권 Research&Strategy 본부 5
2 차전지 /IT 에너지및부품업 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 183 269 277 290 306 327 349 371 390 409 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 5.7% 로추정 2. 2018 년글로벌전략거래선의스마트폰판매부진으로상반기실적부진, 그러하하반기에 3D 센싱카메라공급 확대로실적개선가능 3. 2019 년전략거래선의스마트폰후면에트리플 (3 개 ) 카메라, 3D 센싱카메라를신규로채택예상, 수율과 생산능력을감안하면수혜예상, 이익증가가능 4. 2020 년 ~2021 년전장사업확대예상, 모바일부문의매출정체를상쇄할전망 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 2,127 2,391 2,662 2,946 3,246 3,570 3,915 4,281 4,671 5,084 추정 ROE 9.0 11.9 11.0 9.9 9.4 9.2 8.9 8.7 8.3 8.1 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.3 무위험이자율 ( 주 4) 2.3 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.00 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 2.6 5.6 4.6 3.5 3.1 2.8 2.6 2.3 2.0 1.7 Ⅴ 필요수익 124 135 152 169 187 206 226 248 271 296 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 59 134 125 121 119 122 122 123 118 113 현가계수 0.97 0.92 0.86 0.81 0.76 0.72 0.67 0.63 0.60 0.56 잔여이익의현가 57 123 108 98 91 87 82 78 71 63 Ⅶ 잔여이익의합계 859 Ⅷ 추정기간이후현가 잔여이익의 1,000 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 1,951 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 3,809 총주식수 ( 천주 ) 23,667 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 160,959 현재가치 ( 원 ) 156,000 Potential (%) 3.2% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 6
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 5,755 7,641 8,331 8,797 8,977 유동자산 2,084 2,734 2,631 2,642 2,630 매출원가 5,102 6,757 7,439 7,780 7,942 현금및현금성자산 341 370 348 232 170 매출총이익 652 885 892 1,017 1,035 매출채권및기타채권 1,292 1,649 1,584 1,672 1,706 판매비와관리비 548 588 606 624 639 재고자산 403 641 699 738 753 영업이익 105 296 286 393 396 기타유동자산 48 75 0 0 1 영업이익률 1.8 3.9 3.4 4.5 4.4 비유동자산 2,239 3,143 3,321 3,406 3,515 EBITDA 456 652 630 747 762 유형자산 1,729 2,600 2,829 2,958 3,095 영업외손익 -94-58 -47-34 -26 관계기업투자금 0 0 0 0 0 관계기업손익 0 0 0 0 0 기타비유동자산 510 543 492 448 420 금융수익 25 28 28 29 29 자산총계 4,324 5,877 5,952 6,049 6,145 외환관련이익 156 148 322 331 334 유동부채 1,734 2,497 2,342 2,356 2,235 금융비용 -56-56 -81-72 -69 매입채무및기타채무 1,313 2,163 2,094 2,152 2,050 외환관련손실 19 20 20 21 21 차입금 29 59 59 59 59 기타 -63-30 6 10 14 유동성채무 366 182 98 56 37 법인세비용차감전순손익 11 239 239 359 369 기타유동부채 25 94 92 90 90 법인세비용 -6-64 -56-90 -92 비유동부채 811 1,429 1,483 1,301 1,248 계속사업순손익 5 175 183 269 277 차입금 686 1,262 1,304 1,110 1,044 중단사업순손익 0 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 5 175 183 269 277 기타비유동부채 125 168 179 191 204 당기순이익률 0.1 2.3 2.2 3.1 3.1 부채총계 2,545 3,927 3,824 3,658 3,483 비지배지분순이익 0 0 0 0 0 지배지분 1,778 1,951 2,127 2,391 2,662 지배지분순이익 5 175 183 269 277 자본금 118 118 118 118 118 매도가능금융자산평가 0 0 0 0 0 자본잉여금 1,134 1,134 1,134 1,134 1,134 기타포괄이익 17 3 3 3 3 이익잉여금 542 741 918 1,181 1,452 포괄순이익 22 178 186 273 280 기타자본변동 -16-43 -43-43 -43 비지배지분포괄이익 0 0 0 0 0 비지배지분 0 0 0 0 0 지배지분포괄이익 22 178 186 273 280 자본총계 1,778 1,951 2,127 2,391 2,662 순차입금 740 1,133 1,112 993 969 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 209 7,385 7,717 11,374 11,703 영업활동현금흐름 332 446 646 737 675 PER 422.4 19.5 20.2 13.7 13.3 당기순이익 5 175 183 269 277 BPS 75,145 82,426 89,893 101,017 112,470 비현금항목의가감 550 550 590 625 637 PBR 1.2 1.7 1.7 1.5 1.4 감가상각비 351 355 344 354 367 EBITDAPS 19,252 27,529 26,623 31,557 32,210 외환손익 -2-3 24 25 25 EV/EBITDA 6.2 7.0 7.6 6.3 6.1 지분법평가손익 0 0 0 0 0 SPS 243,146 322,868 352,027 371,684 379,283 기타 202 198 222 246 245 PSR 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 자산부채의증감 -175-241 -16-23 -106 CFPS 23,452 30,632 32,633 37,795 38,621 기타현금흐름 -48-38 -110-134 -133 DPS 250 250 250 250 250 투자활동현금흐름 -356-834 -530-447 -471 투자자산 2 0 0 0 0 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -301-751 -534-451 -475 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 -57-83 4 4 4 성장성 재무활동현금흐름 6 422-48 -241-92 매출액증가율 -6.2 32.8 9.0 5.6 2.0 단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익증가율 -53.1 182.8-3.4 37.0 0.8 사채 0 0 36-199 -34 순이익증가율 -94.8 3,428.8 4.5 47.4 2.9 장기차입금 15 428 5 5-33 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC 1.8 6.3 5.3 6.9 6.6 현금배당 -8-6 -6-6 -6 ROA 2.5 5.8 4.8 6.5 6.5 기타 0 0-84 -42-19 ROE 0.3 9.4 9.0 11.9 11.0 현금의증감 -19 28-22 -116-62 안정성 기초현금 360 341 370 348 232 부채비율 143.1 201.3 179.8 153.0 130.8 기말현금 341 370 348 232 170 순차입금비율 41.6 58.1 52.3 41.5 36.4 NOPLAT 49 217 219 294 297 이자보상배율 2.9 8.9 4.9 8.0 8.7 FCF 24-291 4 174 165 자료 : LG 이노텍, 대신증권 Research&Strategy 본부 7
2 차전지 /IT 에너지및부품업 표 3. 삼성전기, 사업부문별영업실적추정 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 기판솔루션사업부 357 312 433 542 479 428 468 552 1,446 1,644 1,927 HDI 164 143 257 362 314 258 296 376 709 927 1,245 BGA 193 169 176 180 165 169 172 177 737 717 682 컴포넌트솔루션사업부 753 813 857 897 889 937 987 1026 2,338 3,320 3,838 MLCC 701 759 800 842 834 880 929 969 2,112 3,102 3,612 EMC 41 43 45 44 43 45 47 46 177 173 181 모듈솔루션사업부 900 724 765 742 910 828 855 811 3,011 3,131 3,405 카메라모듈 747 587 628 609 778 688 712 669 2,534 2,571 2,847 통신모듈 153 136 137 133 132 140 144 142 477 560 558 매출액 2,019 1,857 2,064 2,190 2,287 2,201 2,319 2,398 6,838 8,130 9,205 증감률 (YoY) 기판솔루션사업부 22.1% -2.4% 8.5% 24.8% 34.2% 37.1% 8.0% 1.9% 9.9% 13.7% 17.2% HDI 44.1% 13.2% 21.2% 41.2% 91.4% 80.3% 15.2% 3.6% 44.9% 30.7% 34.2% BGA 8.0% -12.6% -6.0% 1.0% -14.5% 0.4% -2.6% -1.6% -10.9% -2.6% -4.9% 컴포넌트솔루션사업부 53.5% 49.9% 41.0% 28.7% 18.0% 15.2% 15.2% 14.4% 21.2% 42.0% 15.6% MLCC 60.3% 57.0% 45.6% 31.2% 19.0% 16.0% 16.0% 15.0% 25.4% 46.9% 16.4% EMC -3.1% -1.6% -2.7% -0.8% 4.8% 4.5% 3.7% 4.9% 2.2% -2.0% 4.5% 모듈솔루션사업부 16.4% -13.4% -6.9% 27.9% 1.2% 14.4% 11.8% 9.3% 13.3% 4.0% 8.8% 카메라모듈 6.6% -13.7% -8.1% 29.5% 4.2% 17.3% 13.4% 9.8% 22.5% 1.5% 10.7% 통신모듈 111.5% -12.2% -1.3% 20.9% -13.5% 2.3% 4.8% 7.0% -19.2% 17.4% -0.3% 매출액 28.5% 8.6% 12.1% 27.5% 13.3% 18.5% 12.4% 9.5% 13.4% 18.9% 13.2% 증감률 (QoQ) 기판솔루션사업부 -17.8% -12.6% 38.9% 25.1% -11.6% -10.8% 9.4% 18.0% HDI -36.0% -12.8% 79.6% 40.9% -13.3% -17.8% 14.8% 26.7% BGA 8.5% -12.5% 4.4% 2.0% -8.3% 2.7% 1.3% 3.0% 컴포넌트솔루션사업부 8.1% 8.0% 5.4% 4.7% -0.9% 5.4% 5.4% 3.9% MLCC 9.3% 8.2% 5.5% 5.2% -0.9% 5.5% 5.5% 4.3% EMC -6.4% 5.0% 4.0% -2.9% -1.2% 4.7% 3.2% -1.7% 모듈솔루션사업부 55.0% -19.6% 5.7% -2.9% 22.6% -9.0% 3.3% -5.1% 카메라모듈 58.7% -21.4% 6.9% -2.9% 27.7% -11.5% 3.4% -6.0% 통신모듈 39.0% -10.8% 0.5% -3.0% -0.5% 5.5% 2.9% -0.9% 매출액 17.6% -8.0% 11.1% 6.1% 4.4% -3.7% 5.4% 3.4% 영업이익 154 181 235 231 225 249 274 271 306 801 1,018 이익률 7.6% 9.7% 11.4% 10.6% 9.8% 11.3% 11.8% 11.3% 4.5% 9.9% 11.1% 세전이익 152 179 231 237 224 247 271 276 254 800 1,018 이익률 7.5% 9.7% 11.2% 10.8% 9.8% 11.2% 11.7% 11.5% 3.7% 9.8% 11.1% 지배지분순이익 111 123 158 162 153 169 186 188 162 554 696 이익률 5.5% 6.6% 7.7% 7.4% 6.7% 7.7% 8.0% 7.9% 2.4% 6.8% 7.6% 주 1: 2017 년 4 분기실적발표때사업부명칭변경발표 (DM 사업부 모듈솔루션사업부, LCR 사업부 컴포넌트솔루션사업부, ACI 사업부 기판솔루션사업부 ) 주 2: ACI(Advanced Circuit Interconnection), LCR (Linkage of Magnetic Flux coil, capacitor, Resister), DM(Digital Module), 자료 : 삼성전기, 대신증권 Research&Strategy 본부 8
DAISHIN SECURITIES 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 554 696 736 744 774 828 886 939 995 1,045 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 5.1% 로추정 2. 2018 년 -2019 년 MLCC 매출확대, 스마트폰하드웨어상향과자율주행, 전기자동차생산확대로전장시장에서 MLCC 수요증가. 공급부족으로가격상승예상, 호황구간지속 3. 2020 년 -2021 년 MLCC 성장약화전망, 스마트폰정체예상으로매출, 이익증가는제한적전망 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 4,729 5,368 6,047 6,734 7,451 7,702 7,910 8,073 8,188 8,254 추정 ROE 12.4 13.8 12.9 11.0 10.4 10.7 11.2 11.6 12.2 12.7 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.3 무위험이자율 ( 주 4) 2.3 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.00 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 6.0 7.5 6.6 4.7 4.0 4.4 4.9 5.3 5.8 6.3 Ⅴ 필요수익 268 300 340 383 427 472 488 502 512 519 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 285 397 396 360 347 355 397 437 483 526 현가계수 0.97 0.92 0.86 0.81 0.76 0.72 0.67 0.63 0.60 0.56 잔여이익의현가 278 363 341 292 264 255 268 277 288 295 Ⅶ 잔여이익의합계 2,920 Ⅷ 추정기간이후현가 잔여이익의 4,646 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 4,232 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 11,797 총주식수 ( 천주 ) 74,694 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 157,944 현재가치 ( 원 ) 148,500 Potential (%) 6.4% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 9
2 차전지 /IT 에너지및부품업 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 6,033 6,838 8,130 9,205 9,738 유동자산 2,812 2,479 2,630 3,173 3,272 매출원가 5,006 5,430 6,010 6,790 7,223 현금및현금성자산 796 445 531 824 791 매출총이익 1,027 1,408 2,120 2,415 2,515 매출채권및기타채권 784 914 989 1,110 1,170 판매비와관리비 1,002 1,102 1,319 1,398 1,461 재고자산 827 919 903 1,023 1,082 영업이익 24 306 801 1,018 1,054 기타유동자산 405 202 206 217 228 영업이익률 0.4 4.5 9.9 11.1 10.8 비유동자산 4,850 5,289 5,727 5,878 6,117 EBITDA 633 937 1,451 1,693 1,769 유형자산 3,714 4,155 4,609 4,774 5,025 영업외손익 8-53 -1 1 22 관계기업투자금 47 53 62 70 79 관계기업손익 9 8 8 9 9 기타비유동자산 1,088 1,081 1,056 1,034 1,014 금융수익 18 11 10 10 10 자산총계 7,663 7,767 8,357 9,051 9,389 외환관련이익 229 169 142 147 152 유동부채 2,043 2,454 2,559 2,639 2,314 금융비용 -49-66 -65-65 -56 매입채무및기타채무 850 752 805 849 871 외환관련손실 0 0 0 0 0 차입금 842 1,204 1,228 1,252 927 기타 30-6 46 47 60 유동성채무 324 468 494 505 482 법인세비용차감전순손익 32 254 800 1,018 1,076 기타유동부채 27 31 32 33 34 법인세비용 -9-76 -192-244 -258 비유동부채 1,282 982 969 944 928 계속사업순손익 23 177 608 774 818 차입금 1,278 898 884 858 841 중단사업순손익 0 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 23 177 608 774 818 기타비유동부채 4 84 85 86 86 당기순이익률 0.4 2.6 7.5 8.4 8.4 부채총계 3,325 3,436 3,528 3,583 3,242 비지배지분순이익 8 16 54 77 82 지배지분 4,240 4,232 4,729 5,368 6,047 지배지분순이익 15 162 554 696 736 자본금 388 388 388 388 388 매도가능금융자산평가 -64-14 -14-14 -14 자본잉여금 1,045 1,045 1,045 1,045 1,045 기타포괄이익 104-123 70 91 95 이익잉여금 2,534 2,610 3,107 3,746 4,426 포괄순이익 64 40 663 850 899 기타자본변동 273 189 189 189 189 비지배지분포괄이익 8 11 59 85 90 비지배지분 97 100 100 100 100 지배지분포괄이익 56 29 604 765 809 자본총계 4,338 4,331 4,828 5,468 6,147 순차입금 1,338 2,001 1,949 1,663 1,328 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 176 2,135 7,382 9,294 9,822 영업활동현금흐름 680 718 1,467 1,464 1,641 PER 288.8 46.8 20.1 16.0 15.1 당기순이익 23 177 608 774 818 BPS 54,640 54,531 60,934 69,177 77,929 비현금항목의가감 728 864 1,000 1,073 1,112 PBR 0.9 1.8 2.4 2.1 1.9 감가상각비 608 631 650 676 716 EBITDAPS 8,471 12,542 19,422 22,670 23,687 외환손익 4-7 -1-6 -11 EV/EBITDA 8.4 10.4 9.2 7.7 7.2 지분법평가손익 -9-8 -8-9 -9 SPS 77,745 88,124 104,767 118,620 125,482 기타 124 248 359 411 416 PSR 0.7 1.1 1.4 1.3 1.2 자산부채의증감 -48-265 106-83 15 CFPS 9,671 13,415 20,717 23,796 24,871 기타현금흐름 -23-58 -247-299 -304 DPS 500 750 750 750 750 투자활동현금흐름 -1,186-1,232-1,082-821 -948 투자자산 -235 214 2 2 1 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -984-1,385-1,088-826 -953 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 33-62 3 3 3 성장성 재무활동현금흐름 281 196-85 -114-487 매출액증가율 -2.3 13.4 18.9 13.2 5.8 단기차입금 138 416 24 25-326 영업이익증가율 -91.9 1,155.0 161.5 27.1 3.5 사채 0 0 0 0 0 순이익증가율 11.0 673.6 242.9 27.3 5.7 장기차입금 411 245-13 -27-16 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC 0.4 4.0 10.1 12.0 11.8 현금배당 -41-48 -57-57 -57 ROA 0.3 4.0 9.9 11.7 11.4 기타 -227-417 -39-55 -89 ROE 0.3 3.8 12.4 13.8 12.9 현금의증감 -239-351 86 293-32 안정성 기초현금 1,035 796 445 531 824 부채비율 76.7 79.3 73.1 65.5 52.7 기말현금 796 445 531 824 791 순차입금비율 30.8 46.2 40.4 30.4 21.6 NOPLAT 17 214 609 773 801 이자보상배율 0.5 4.6 12.3 15.6 18.7 FCF -433-699 77 528 466 자료 : 삼성전기, 대신증권 Research&Strategy 본부 10
DAISHIN SECURITIES [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-20 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 박강호 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사 Research&Strategy 본부의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자등급관련사항 ] 산업투자의견 Overweight( 비중확대 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 Neutral( 중립 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 Underweight( 비중축소 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 Buy( 매수 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가상승예상 Marketperform( 시장수익률 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 -10%p~10%p 주가변동예상 Underperform( 시장수익률하회 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가하락예상 [ 투자의견비율공시 ] 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 81.2% 17.3% 1.0% ( 기준일자 : 20180706) [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 삼성 SDI(006400) 투자의견및목표주가변경내용 삼성전기 (009150) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ) Adj.Price Adj.Target Price 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 ( 원 ) Adj.Price Adj.Target Price 200,000 150,000 100,000 50,000 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 제시일자 18.07.09 18.06.15 18.03.18 17.09.18 17.07.28 17.05.29 제시일자 18.07.09 18.06.12 18.04.26 17.12.11 17.10.10 17.07.24 투자의견 Buy Buy 6개월경과 Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 310,000 265,000 240,000 240,000 210,000 200,000 목표주가 190,000 180,000 160,000 133,000 125,000 130,000 괴리율 ( 평균,%) (16.59) (17.31) (14.90) (11.12) (15.93) 괴리율 ( 평균,%) (17.76) (20.00) (22.75) (18.53) (23.12) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (12.83) (1.88) (3.13) 2.14 (5.50) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (14.17) (8.75) (3.76) (12.40) (13.85) 제시일자 17.03.29 17.01.25 17.01.15 16.07.15 제시일자 17.06.12 17.04.27 17.03.15 17.01.26 16.10.28 16.07.15 투자의견 Buy Buy 6개월경과 Marketperform 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 170,000 140,000 100,000 100,000 목표주가 110,000 95,000 80,000 67,000 63,000 68,000 괴리율 ( 평균,%) (15.94) (9.22) 10.25 2.79 괴리율 ( 평균,%) (9.70) (16.02) (14.93) (13.17) (22.78) (22.53) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (6.18) (2.86) 14.00 24.00 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 0.00 (9.37) (11.75) (7.16) (10.16) (9.85) 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 11
2 차전지 /IT 에너지및부품업 LG 이노텍 (011070) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ) 250,000 200,000 Adj.Price Adj.Target Price 150,000 100,000 50,000 제시일자 18.07.09 18.06.14 18.03.19 18.01.23 18.01.21 17.10.26 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 190,000 180,000 160,000 170,000 185,000 210,000 괴리율 ( 평균,%) (19.81) (18.29) (24.51) (29.86) (25.05) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (13.33) (2.81) (19.12) (29.46) (15.24) 제시일자 17.10.10 17.08.31 17.06.16 17.03.20 17.02.10 17.01.25 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 200,000 210,000 190,000 160,000 130,000 110,000 괴리율 ( 평균,%) (18.55) (21.22) (14.06) (14.76) (6.92) (6.17) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (15.75) (15.00) (3.16) (1.56) 1.54 (1.36) 제시일자 16.09.23 16.07.27 16.07.15 투자의견 Buy Buy Buy 목표주가 100,000 105,000 95,000 괴리율 ( 평균,%) (18.28) (18.30) (4.26) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (8.30) (10.76) (2.84) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 12