선별적인투자 ( 실적에초점, 대형주중심 ) 2018 년 7 월탑픽 : LG 이노텍, 삼성전기, 삼성 SDI - 2018 년 7 월, IT 업종가운데대형주, 개별 ( 이슈 ) 종목으로선별적인비중확대 ( 반도체는비중확대 (Overweight) / 휴대폰및디스플레이는중립 (Neutral)) 를유지. 중소형주 ( 휴대폰부품 ) 보다대형주, 업종보다이슈 ( 실적호조 ) 가존재한개별기업중심으로선별적매수 (BUY) 전략. 7 월탑픽으로 LG 이노텍, 삼성전기, 삼성 SDI 유지 박강호 John.park@daishin.com 투자의견 Overweight 비중확대, 유지 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 LG 이노텍 Buy 180,000 원 삼성전기 Buy 180,000 원 삼성 SDI Buy 265,000 원 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 5.9 21.5 17.2 27.3 상대수익률 11.9 27.3 24.3 31.1 2 분기실적 : 반도체는양호 / 휴대폰과디스플레이는부진 - 7 월은 2018 년 2 분기실적발표예정. LG 이노텍, 삼성전기, 삼성 SDI, SK 하이닉스를제외하면전체적으로종전추정치및컨세서스를하회전망. 낸드가격약세는부담되나 D 램가격안정, 제품믹스효과로반도체부문은양호한실적예상 - 반면에휴대폰은삼성전자갤럭시 S9 판매부진으로휴대폰부품업체의가동률 ( 생산 ) 하락으로매출, 이익이종전대비낮아질전망. 3 분기에갤럭시노트 9( 삼성전자 ), 아이폰신모델 ( 애플 ) 출시예정, 관련부품의공급으로실적이전분기대비개선되나교체주기지연을감안하면 4 분기에판매량하락으로실적부진이지속예상 - 그리고디스플레이는 2 분기에 LCD 패널가격약세, LCD 부문의매출하락과고정비부담으로수익성부진 (LG 디스플레이영업적자확대 (qoq) 전망. 월드컵이후에 TV 수요약화및중국 LCD 패널 (BOE 등 ) 업체의 10 세대 (LCD) 의수율개선으로공급이증가하여 LCD 패널가격하락이이어질전망 LG 이노텍 (3D 센싱 & 트리플카메라 ) / 삼성전기 (MLCC) / 삼성 SDI(ESS) : 2Q 실적은추정치및컨센서스상회예상 - LG 이노텍 ( 매수 / TP 180,000 원 ) : 2018 년 3 분기이후에본격적인매출, 이익이증가전망. 전략거래선향 3D 센싱및듀얼 (2 개 ) 카메라를공급예정. 2019 년전략거래선이프리미엄모델 (1 개 ) 의후면에트리플 (3 개 ) 및 3D 센싱카메라를동시에적용가능성도상존, LG 이노텍의반사이익기대 - 삼성전기 ( 매수 / TP 180,000 원 ) : 적층세라믹콘덴서 (MLCC) 가격상승및제품믹스효과로 2018 년, 2019 년최고실적예상. 삼성전자가 2019 년에트리플 (3 개 ) 카메라를적용가능성부각, 카메라모듈의평균판매가격 (ASP) 상승으로모바일부문의매출과이익증가기대. 영업이익 ( 연간 ) 은 2018 년 7,661 억원 (150% yoy), 2019 년 1 조원 (31% yoy) 추정 - 삼성 SDI( 매수 / TP 265,000 원 ) : 국내외에서 ESS( 에너지저장장치 ) 수주증가로 2018 년 2 분기실적 ( 매출과영업이익 ) 은컨센서스를상회전망. 폴리머전지는삼성전자내점유율증가등소형전지의마진율도양호. 2 분기영업이익은 1,258 억원 (74.8% qoq) 추정 (pt) IT산업 (%) 105 Relative to KOSPI( 우 ) 5 100 0 95 90-5 85-10 80 75-15 70-20 65 60-25 15.03 15.06 15.09 15.12 16.03 산업분석 2018.07.02 www.daishin.com
표 1. IT 대형기업, 영업이익전망 2Q17 1Q18 2Q18F YoY QoQ 2Q18F 컨센서스 3Q18F 3Q18F 컨센서스 ( 단위 : 십억원 ) 2017 2018F 2018F 2019F 컨센서스 삼성전자 14,070 15,642 15,244 8.3% -2.5% 15,284 17,615 17,134 53,648 66,466 65,294 70,775 삼성전기 71 154 163 130.4% 5.7% 175 217 229 306 766 781 1,001 삼성 SDI 5 72 126 2202.4% 74.8% 117 137 133 117 478 468 526 LG 전자 664 1,108 816 22.8% -26.4% 854 853 872 2,469 3,401 3,503 3,429 LG 이노텍 33 17-3 적전적전 -16 69 103 296 272 285 393 LG 디스플레이 804-98 -150 적전적지 -173-117 -50 2,462-524 -328 257 SK 하이닉스 3,051 4,367 5,279 73.0% 20.9% 5,214 5,447 5,561 13,721 20,543 20,419 20,012 서울반도체 24 17 20-15.0% 19.2% 21 27 29 98 90 94 101 합계 18,722 21,278 21,494 14.8% 1.0% 21,477 24,248 24,011 73,117 91,493 90,517 96,494 자료 : 대신증권 Research&Strategy 본부
DAISHIN SECURITIES 표 2. LG 이노텍, 사업부문별영업실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 광학솔루션사업부 1,014 856 1,229 2,235 1,224 948 1,247 2,184 4,679 5,334 5,604 기판소재사업부 262 271 319 356 304 305 338 358 1,142 1,208 1,305 기판 197 204 246 264 230 231 259 267 873 912 988 소재 65 67 73 92 74 74 79 90 270 297 317 LED 사업부 125 134 140 138 126 114 122 120 652 537 483 전장부품사업부 320 323 343 351 330 353 383 402 1,235 1,337 1,469 차량부품 219 240 256 269 247 268 297 316 853 984 1,128 일반부품 101 83 87 82 84 85 87 86 382 353 341 전사매출액 1,721 1,572 2,020 3,071 1,976 1,710 2,080 3,055 7,641 8,382 8,821 영업이익 17-3 69 190 69 58 89 177 296 272 393 영업이익률 1.0% -0.2% 3.4% 6.2% 3.5% 3.4% 4.3% 5.8% 3.9% 3.3% 4.5% 세전이익 -10-12 64 184 60 48 81 170 239 225 359 세전이익률 -0.6% -0.8% 3.2% 6.0% 3.0% 2.8% 3.9% 5.6% 3.1% 2.7% 4.1% 순이익 -10-12 49 142 45 36 61 128 175 169 269 매출비중 (%) 순이익률 -0.6% -0.7% 2.4% 4.6% 2.3% 2.1% 2.9% 4.2% 2.3% 2.0% 3.1% 광학솔루션사업부 58.9% 54.4% 60.9% 72.8% 61.9% 55.5% 60.0% 71.5% 61.2% 63.6% 63.5% 기판소재사업부 15.2% 17.2% 15.8% 11.6% 15.4% 17.8% 16.2% 11.7% 15.0% 14.4% 14.8% 기판 11.5% 13.0% 12.2% 8.6% 11.6% 13.5% 12.4% 8.8% 11.4% 10.9% 11.2% 소재 3.8% 4.2% 3.6% 3.0% 3.8% 4.3% 3.8% 3.0% 3.5% 3.5% 3.6% LED 사업부 7.3% 8.5% 6.9% 4.5% 6.4% 6.7% 5.9% 3.9% 8.5% 6.4% 5.5% 전장부품사업부 18.6% 20.6% 17.0% 11.4% 16.7% 20.6% 18.4% 13.2% 16.2% 15.9% 16.7% 차량부품 12.7% 15.2% 12.7% 8.8% 12.5% 15.7% 14.3% 10.4% 11.2% 11.7% 12.8% 일반부품 5.8% 5.3% 4.3% 2.7% 4.2% 5.0% 4.2% 2.8% 5.0% 4.2% 3.9% 주 : K-IFRS 연결기준 / 광학솔루션사업부 : 카메라모듈, 기판사업 : HDI, Package, Tape Substrate 소재사업 : Photo Mask, Touch Window, Lead Frame, 차량부품 : 모터센서, 차량통신등, 일반부품 : Tuner, Power Module 등자료 : LG 이노텍, 대신증권 Research&Strategy 본부 3
주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 169 269 277 292 308 330 351 374 393 412 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 5.8% 로추정 2. 2018 년아이폰 X 판매부진영향으로상반기매출, 이익은전년대비낮을전망 3. 2019 년 3D 센싱카메라채택이스마트폰, 태블릿 PC 에적용, 매출증가세가높다고가정 4. 2020 년글로벌전략거래선의스마트폰판매량을보수적으로예상, 매출성장세는낮을전망 5. 2021 년전장부품의매출성장세가본격화예상 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 2,114 2,378 2,649 2,936 3,238 3,564 3,911 4,280 4,672 5,088 추정 ROE 8.3 12.0 11.0 10.0 9.5 9.3 9.0 8.7 8.4 8.1 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.5 Ⅳ 무위험이자율 ( 주 4) 2.5 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.0 Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 1.9 5.5 4.6 3.5 3.0 2.8 2.5 2.3 1.9 1.6 Ⅴ 필요수익 126 137 154 172 190 210 231 253 277 303 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 43 133 123 121 118 120 120 121 115 110 현가계수 0.97 0.91 0.85 0.80 0.75 0.71 0.66 0.62 0.59 0.55 잔여이익의현가 42 120 105 97 89 85 80 75 68 60 Ⅶ 잔여이익의합계 821 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 930 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 1,951 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 3,702 총주식수 ( 천주 ) 23,667 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 156,411 현재가치 ( 원 ) 144,500 Potential (%) 8.2% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 4
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 )) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 5,755 7,641 8,382 8,821 9,001 유동자산 2,084 2,734 2,624 2,632 2,620 매출원가 5,102 6,757 7,504 7,803 7,966 현금및현금성자산 341 370 327 215 154 매출총이익 652 885 878 1,017 1,035 매출채권및기타채권 1,292 1,649 1,593 1,676 1,710 판매비와관리비 548 588 606 624 639 재고자산 403 641 704 740 755 영업이익 105 296 272 393 396 기타유동자산 48 75 0 0 1 영업이익률 1.8 3.9 3.3 4.5 4.4 비유동자산 2,239 3,143 3,321 3,406 3,515 EBITDA 456 652 616 747 763 유형자산 1,729 2,600 2,829 2,958 3,095 영업외손익 -94-58 -47-34 -26 관계기업투자금 0 0 0 0 0 관계기업손익 0 0 0 0 0 기타비유동자산 510 543 492 448 420 금융수익 25 28 28 29 29 자산총계 4,324 5,877 5,945 6,039 6,135 외환관련이익 156 148 322 331 334 유동부채 1,734 2,497 2,348 2,359 2,238 금융비용 -56-56 -81-72 -69 매입채무및기타채무 1,313 2,163 2,100 2,155 2,052 외환관련손실 19 20 20 21 21 차입금 29 59 59 59 59 기타 -63-30 6 10 14 유동성채무 366 182 98 56 37 법인세비용차감전순손익 11 239 225 359 370 기타유동부채 25 94 92 90 90 법인세비용 6 64 56 90 92 비유동부채 811 1,429 1,483 1,301 1,248 계속사업순손익 5 175 169 269 277 차입금 686 1,262 1,304 1,110 1,044 중단사업순손익 0 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 5 175 169 269 277 기타비유동부채 125 168 179 191 204 당기순이익률 0.1 2.3 2.0 3.1 3.1 부채총계 2,545 3,927 3,831 3,661 3,485 비지배지분순이익 0 0 0 0 0 지배지분 1,778 1,951 2,114 2,378 2,649 지배지분순이익 5 175 169 269 277 자본금 118 118 118 118 118 매도가능금융자산평가 0 0 0 0 0 자본잉여금 1,134 1,134 1,134 1,134 1,134 기타포괄이익 17 3 3 3 3 이익잉여금 542 741 905 1,168 1,440 포괄순이익 22 178 173 273 281 기타자본변동 -16-43 -43-43 -43 비지배지분포괄이익 0 0 0 0 0 비지배지분 0 0 0 0 0 지배지분포괄이익 22 178 173 273 281 자본총계 1,778 1,951 2,114 2,378 2,649 순차입금 740 1,133 1,133 1,009 985 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 209 7,385 7,161 11,387 11,715 영업활동현금흐름 332 446 626 742 675 PER 422.4 19.5 21.4 13.4 13.1 당기순이익 5 175 169 269 277 BPS 75,145 82,426 89,337 100,474 111,939 비현금항목의가감 550 550 589 625 637 PBR 1.2 1.7 1.7 1.5 1.4 감가상각비 351 355 344 354 367 EBITDAPS 19,252 27,529 26,033 31,574 32,227 외환손익 -2-3 24 25 25 EV/EBITDA 6.2 7.0 7.7 6.2 6.0 지분법평가손익 0 0 0 0 0 SPS 243,146 322,868 354,182 372,692 380,313 기타 202 198 222 246 246 PSR 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 자산부채의증감 -175-241 -24-19 -106 CFPS 23,452 30,632 32,043 37,812 38,637 기타현금흐름 -48-38 -109-134 -133 DPS 250 250 250 250 250 투자활동현금흐름 -356-834 -530-447 -471 투자자산 2 0 0 0 0 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -301 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 -57-83 4 4 4 성장성 재무활동현금흐름 6 422-48 -241-92 매출액증가율 -6.2 32.8 9.7 5.2 2.0 단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익증가율 -53.1 182.8-8.1 44.2 0.8 사채 0 0 36-199 -34 순이익증가율 -94.8 3,428.8-3.0 59.0 2.9 장기차입금 15 428 5 5-33 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC 1.8 6.3 5.0 6.9 6.6 현금배당 -8-6 -6-6 -6 ROA 2.5 5.8 4.6 6.6 6.5 기타 0 0-84 -42-19 ROE 0.3 9.4 8.3 12.0 11.0 현금의증감 -19 28-42 -112-62 안정성 기초현금 360 341 370 327 215 부채비율 143.1 201.3 181.2 153.9 131.6 기말현금 341 370 327 215 154 순차입금비율 41.6 58.1 53.6 42.4 37.2 NOPLAT 49 217 205 295 297 이자보상배율 2.9 8.9 4.7 8.0 8.7 FCF 24-291 -10 174 165 자료 : LG 이노텍,, 대신증권 Research&Strategy 본부 5
표 3. 삼성전기, 사업부문별영업실적추정 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 기판솔루션사업부 357 317 438 546 483 432 472 557 1,446 1,658 1,944 HDI 164 145 258 363 315 259 297 376 709 930 1,248 BGA 193 172 180 183 168 173 175 180 737 728 696 컴포넌트솔루션사업부 753 799 842 881 873 920 969 1,008 2,338 3,274 3,770 MLCC 701 745 785 826 819 864 911 951 2,112 3,057 3,545 EMC 41 43 45 43 43 45 46 45 177 172 179 모듈솔루션사업부 900 725 766 744 912 830 857 813 3,011 3,135 3,412 카메라모듈 747 587 628 609 778 688 712 669 2,534 2,571 2,847 통신모듈 153 138 139 135 134 141 145 144 477 564 564 매출액 2,019 1,850 2,054 2,180 2,276 2,190 2,307 2,386 6,838 8,103 9,160 증감률 (YoY) 기판솔루션사업부 22.1% -0.8% 9.5% 25.8% 35.3% 36.2% 7.9% 1.9% 9.9% 14.7% 17.2% HDI 44.1% 14.6% 21.6% 41.4% 91.8% 78.7% 15.2% 3.7% 44.9% 31.1% 34.1% BGA 8.0% -10.8% -4.1% 3.1% -12.8% 0.3% -2.6% -1.6% -10.9% -1.2% -4.4% 컴포넌트솔루션사업부 53.5% 47.2% 38.4% 26.4% 15.9% 15.2% 15.2% 14.4% 21.2% 40.1% 15.1% MLCC 60.3% 54.1% 42.9% 28.8% 16.8% 16.0% 16.0% 15.0% 25.4% 44.8% 15.9% EMC -3.1% -2.6% -3.6% -1.7% 3.8% 4.5% 3.7% 4.9% 2.2% -2.8% 4.2% 모듈솔루션사업부 16.4% -13.2% -6.8% 28.1% 1.3% 14.4% 11.8% 9.3% 13.3% 4.1% 8.8% 카메라모듈 6.6% -13.7% -8.1% 29.5% 4.2% 17.3% 13.4% 9.8% 22.5% 1.5% 10.7% 통신모듈 111.5% -11.2% -0.2% 22.3% -12.5% 2.3% 4.8% 7.0% -19.2% 18.3% 0.0% 매출액 28.5% 8.2% 11.6% 27.0% 12.8% 18.4% 12.3% 9.5% 13.4% 18.5% 13.0% 증감률 (QoQ) 기판솔루션사업부 -17.8% -11.2% 38.0% 24.9% -11.6% -10.6% 9.4% 17.9% HDI -36.0% -11.7% 77.9% 40.8% -13.2% -17.8% 14.7% 26.6% BGA 8.5% -10.8% 4.4% 2.0% -8.3% 2.7% 1.3% 3.0% 컴포넌트솔루션사업부 8.1% 6.1% 5.4% 4.7% -0.9% 5.4% 5.4% 3.9% MLCC 9.3% 6.2% 5.5% 5.2% -0.9% 5.5% 5.5% 4.3% EMC -6.4% 4.0% 4.0% -2.9% -1.2% 4.7% 3.2% -1.7% 모듈솔루션사업부 55.0% -19.4% 5.7% -2.9% 22.6% -9.0% 3.3% -5.1% 카메라모듈 58.7% -21.4% 6.9% -2.9% 27.7% -11.5% 3.4% -6.0% 통신모듈 39.0% -9.8% 0.5% -3.0% -0.5% 5.5% 2.9% -0.9% 매출액 17.6% -8.4% 11.1% 6.1% 4.4% -3.8% 5.3% 3.4% 영업이익 154 163 217 233 221 244 269 266 306 766 1,001 이익률 7.6% 8.8% 10.5% 10.7% 9.7% 11.2% 11.7% 11.1% 4.5% 9.5% 10.9% 세전이익 152 161 213 238 220 243 267 271 254 765 1,001 이익률 7.5% 8.7% 10.4% 10.9% 9.7% 11.1% 11.6% 11.4% 3.7% 9.4% 10.9% 지배지분순이익 111 110 146 163 151 166 182 185 162 530 685 이익률 5.5% 6.0% 7.1% 7.5% 6.6% 7.6% 7.9% 7.8% 2.4% 6.5% 7.5% 주 1: 2017 년 4 분기실적발표때사업부명칭변경발표 (DM 사업부 모듈솔루션사업부, LCR 사업부 컴포넌트솔루션사업부, ACI 사업부 기판솔루션사업부 ) 주 2: ACI(Advanced Circuit Interconnection), LCR (Linkage of Magnetic Flux coil, capacitor, Resister), DM(Digital Module), 자료 : 삼성전기, 대신증권 Research&Strategy 본부 6
DAISHIN SECURITIES 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 530 685 723 745 775 829 887 941 997 1,047 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 5.4% 로추정 2. 2018 년 : MLCC 호황으로매출, 이익성장세높음 3. 2019 년 : MLCC 호황과모바일부문의평균공급가격상승, 매출확대로연간영업이익은 1 조원이상예상 4. 2020 년 -2022 년전기자동차및삼성전자의스마트폰하드웨어상향지속으로견조한성장세시현전망 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 4,705 5,333 6,000 6,688 7,406 7,661 7,874 8,042 8,163 8,235 추정 ROE 11.9 13.6 12.8 11.1 10.5 10.8 11.3 11.7 12.2 12.7 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.5 Ⅳ 무위험이자율 ( 주 4) 2.5 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.0 Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) 5.4 7.2 6.3 4.7 4.0 4.3 4.8 5.2 5.7 6.2 Ⅴ 필요수익 274 305 346 389 433 480 496 510 521 529 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 256 380 378 356 342 349 391 430 476 518 현가계수 0.97 0.91 0.85 0.80 0.75 0.71 0.66 0.62 0.59 0.55 잔여이익의현가 248 346 323 286 257 247 260 269 279 285 Ⅶ 잔여이익의합계 2,799 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 4,400 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 4,232 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 11,430 총주식수 ( 천주 ) 74,694 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 153,027 현재가치 ( 원 ) 148,500 Potential (%) 3.0% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 7
재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 )) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 6,033 6,838 8,103 9,160 9,687 유동자산 2,812 2,479 2,605 3,136 3,222 매출원가 5,006 5,430 6,027 6,775 7,206 현금및현금성자산 796 445 513 797 753 매출총이익 1,027 1,408 2,076 2,385 2,482 매출채권및기타채권 784 914 986 1,105 1,165 판매비와관리비 1,002 1,102 1,310 1,384 1,447 재고자산 827 919 900 1,018 1,076 영업이익 24 306 766 1,001 1,035 기타유동자산 405 202 206 217 228 영업이익률 0.4 4.5 9.5 10.9 10.7 비유동자산 4,850 5,289 5,727 5,878 6,117 EBITDA 633 937 1,416 1,676 1,751 유형자산 3,714 4,155 4,609 4,774 5,025 영업외손익 8-53 -1 1 22 관계기업투자금 47 53 62 70 79 관계기업손익 9 8 8 9 9 기타비유동자산 1,088 1,081 1,056 1,034 1,014 금융수익 18 11 10 10 10 자산총계 7,663 7,767 8,332 9,015 9,339 외환관련이익 229 169 142 147 152 유동부채 2,043 2,454 2,558 2,638 2,312 금융비용 -49-66 -65-65 -56 매입채무및기타채무 850 752 804 848 869 외환관련손실 0 0 0 0 0 차입금 842 1,204 1,228 1,252 927 기타 30-6 46 47 60 유동성채무 324 468 494 505 482 법인세비용차감전순손익 32 254 765 1,001 1,057 기타유동부채 27 31 32 33 34 법인세비용 9 76 184 240 254 비유동부채 1,282 982 969 944 928 계속사업순손익 23 177 582 761 804 차입금 1,278 898 884 858 841 중단사업순손익 0 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 23 177 582 761 804 기타비유동부채 4 84 85 86 86 당기순이익률 0.4 2.6 7.2 8.3 8.3 부채총계 3,325 3,436 3,527 3,581 3,239 비지배지분순이익 8 16 51 76 80 지배지분 4,240 4,232 4,705 5,333 6,000 지배지분순이익 15 162 530 685 723 자본금 388 388 388 388 388 매도가능금융자산평가 -64-14 -14-14 -14 자본잉여금 1,045 1,045 1,045 1,045 1,045 기타포괄이익 104-123 -127-132 -137 이익잉여금 2,534 2,610 3,083 3,711 4,378 포괄순이익 64 40 440 614 652 기타자본변동 273 189 189 189 189 비지배지분포괄이익 8 11 39 61 65 비지배지분 97 100 100 100 100 지배지분포괄이익 56 29 401 553 587 자본총계 4,338 4,331 4,805 5,433 6,100 순차입금 1,338 2,001 1,968 1,690 1,367 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 176 2,135 7,071 9,138 9,653 영업활동현금흐름 680 718 1,445 1,455 1,628 PER 288.8 46.8 20.6 16.0 15.1 당기순이익 23 177 582 761 804 BPS 54,640 54,531 60,634 68,727 77,316 비현금항목의가감 728 864 991 1,069 1,108 PBR 0.9 1.8 2.4 2.1 1.9 감가상각비 608 631 650 676 716 EBITDAPS 8,471 12,542 18,958 22,440 23,438 외환손익 4-7 -1-6 -11 EV/EBITDA 8.4 10.4 9.3 7.7 7.2 지분법평가손익 -9-8 -8-9 -9 SPS 77,745 88,124 104,414 118,036 124,837 기타 124 248 350 407 412 PSR 0.7 1.1 1.4 1.2 1.2 자산부채의증감 -48-265 111-80 16 CFPS 9,671 13,415 20,270 23,575 24,632 기타현금흐름 -23-58 -238-295 -300 DPS 500 750 750 750 750 투자활동현금흐름 -1,186-1,232-1,082-821 -948 투자자산 -235 214 2 2 1 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -984 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 33-62 3 3 3 성장성 재무활동현금흐름 281 196-85 -114-487 매출액증가율 -2.3 13.4 18.5 13.0 5.8 단기차입금 138 416 24 25-326 영업이익증가율 -91.9 1,155.0 150.2 30.6 3.4 사채 0 0 0 0 0 순이익증가율 11.0 673.6 228.1 30.8 5.6 장기차입금 411 245-13 -27-16 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC 0.4 4.0 9.6 11.8 11.6 현금배당 -41-48 -57-57 -57 ROA 0.3 4.0 9.5 11.5 11.3 기타 -227-417 -39-55 -89 ROE 0.3 3.8 11.9 13.6 12.8 현금의증감 -239-351 68 285-44 안정성 기초현금 1,035 796 445 513 797 부채비율 76.7 79.3 73.4 65.9 53.1 기말현금 796 445 513 797 753 순차입금비율 30.8 46.2 40.9 31.1 22.4 NOPLAT 17 214 582 761 787 이자보상배율 0.5 4.6 11.8 15.3 18.4 FCF -433-699 51 515 452 자료 : 삼성전기,, 대신증권 Research&Strategy 본부 8
DAISHIN SECURITIES 표 4. 삼성 SDI, 사업부문별영업실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2QF 3QF 4QF 1Q19F 2QF 3QF 4QF 2017 2018F 2019F 매출 1,909 2,183 2,300 2,409 2,308 2,359 2,494 2,632 6,322 8,799 9,792 전지 1,417 1,669 1,772 1,876 1,789 1,822 1,937 2,059 4,298 6,734 7,607 소형전지 884 853 930 1,008 982 972 987 1,005 2,808 3,675 3,946 중대형전지 (EV, ESS) 533 816 842 868 807 849 950 1,055 1,490 3,059 3,661 전자재료 490 514 528 532 519 537 557 572 2,017 2,065 2,185 영업이익 72 126 137 143 103 124 144 155 117 478 526 전지 22 66 75 82 44 63 82 92-120 244 282 소형전지 104 78 88 83 92 80 74 70 127 353 316 중대형전지 (EV, ESS) -83-12 -14-1 -48-17 8 22-247 -109-35 전자재료 50 60 62 62 59 61 62 63 237 234 244 영업이익률 3.8% 5.8% 6.0% 5.9% 4.5% 5.2% 5.8% 5.9% 1.8% 5.4% 5.4% 세전이익 197 213 266 313 235 248 298 332 824 990 1,113 세전이익률 10.3% 9.8% 11.5% 13.0% 10.2% 10.5% 11.9% 12.6% 13.0% 11.2% 11.4% 당기순이익 160 162 202 238 179 189 226 252 643 762 846 순이익률 8.4% 7.4% 8.8% 9.9% 7.7% 8.0% 9.1% 9.6% 10.2% 8.7% 8.6% 자료 : 삼성 SDI, 대신증권 Research&Strategy 본부 9
주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 727 846 946 1,007 1,060 1,150 1,242 1,335 1,415 1,500 1. 2020 년이후연평균순이익성장률은 6.8% 로추정 2. 2018 년영업이익증가율 (309% yoy) 높으나지분법평가이익감소로당기순이익은 11% 증가에그칠전망. 실질적으로중대형전지 (ESS, EV) 매출 증가로수익성은호조예상 3. 2019-2020 년 EV 용매출증가가본격화될전망. ESS 도재생에너지시장확대로견조한매출유지추정. 지분법평가이익 ( 삼성디스플레이 ) 증가도 반영하여당기순이익증가세가높을전망 4. 2021 년 -2022 년 EV 시장확대와배터리생산능력확대로견조한매출, 이익성장세추정가능 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 11,929 12,720 13,215 13,321 14,327 16,147 18,159 20,383 22,841 25,557 추정 ROE 6.3 6.9 7.3 7.6 7.4 7.1 6.8 6.6 6.2 5.9 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.5 Ⅳ 무위험이자율 ( 주 4) 2.5 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.0 Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) -0.3 0.3 0.8 1.0 0.9 0.6 0.3 0.0-0.3-0.7 Ⅴ 필요수익 736 780 832 864 871 937 1,056 1,188 1,333 1,494 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) -9 66 114 143 189 213 186 148 82 6 현가계수 0.97 0.91 0.85 0.80 0.75 0.71 0.66 0.62 0.58 0.55 잔여이익의현가 -9 60 97 114 142 150 123 92 48 4 Ⅶ 잔여이익의합계 821 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 54 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 11,257 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 12,133 총주식수 ( 천주 ) 68,765 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 176,436 현재가치 ( 원 ) 214,000 Potential (%) -17.6% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 10
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 )) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 매출액 5,201 6,322 8,801 9,792 10,587 유동자산 3,958 3,605 3,754 3,993 4,296 매출원가 4,450 5,152 7,182 8,089 8,764 현금및현금성자산 1,012 1,209 1,253 1,275 1,459 매출총이익 751 1,169 1,619 1,703 1,824 매출채권및기타채권 930 1,117 1,090 1,185 1,199 판매비와관리비 1,677 1,052 1,140 1,177 1,223 재고자산 729 967 1,100 1,224 1,323 영업이익 -926 117 478 526 600 기타유동자산 1,288 312 310 308 314 영업이익률 -17.8 1.8 5.4 5.4 5.7 비유동자산 10,942 12,146 12,958 13,732 14,313 EBITDA -471 577 984 1,084 1,183 유형자산 2,504 2,930 3,478 3,857 4,063 영업외손익 106 707 511 587 644 관계기업투자금 5,526 6,219 6,502 6,886 7,319 관계기업손익 245 695 282 385 433 기타비유동자산 2,913 2,997 2,979 2,989 2,931 금융수익 286 250 262 268 184 자산총계 14,900 15,751 16,712 17,725 18,609 외환관련이익 0 0 0 0 0 유동부채 2,213 2,670 2,874 3,012 3,196 금융비용 -298-251 -222-222 -226 매입채무및기타채무 1,477 1,215 1,382 1,453 1,568 외환관련손실 254 214 179 179 179 차입금 184 879 916 963 1,012 기타 -127 13 189 157 253 유동성채무 200 311 300 309 318 법인세비용차감전순손익 -821 824 990 1,113 1,245 기타유동부채 352 265 276 287 298 법인세비용 58 181 227 267 299 비유동부채 1,723 1,629 1,702 1,773 1,969 계속사업순손익 -879 643 762 846 946 차입금 567 345 368 386 527 중단사업순손익 1,090 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 211 643 762 846 946 기타비유동부채 1,157 1,284 1,334 1,387 1,442 당기순이익률 4.1 10.2 8.7 8.6 8.9 부채총계 3,936 4,299 4,576 4,785 5,165 비지배지분순이익 -8-14 35 0 0 지배지분 10,722 11,257 11,929 12,720 13,215 지배지분순이익 219 657 727 846 946 자본금 357 357 357 357 357 매도가능금융자산평가 -32 17 17 17 17 자본잉여금 5,031 5,043 5,043 5,043 5,043 기타포괄이익 10-18 -18-18 -18 이익잉여금 4,995 5,601 6,261 7,040 7,523 포괄순이익 -11 637 756 840 940 기타자본변동 339 257 269 281 293 비지배지분포괄이익 -32-48 35 0 0 비지배지분 242 195 206 220 229 지배지분포괄이익 21 685 721 840 940 자본총계 10,964 11,452 12,136 12,940 13,444 순차입금 -995 212 222 280 293 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F EPS 3,168 9,536 10,555 12,279 13,734 영업활동현금흐름 -1,310-250 520 340 653 PER 34.4 21.4 21.5 18.5 16.5 당기순이익 211 643 762 846 946 BPS 152,341 159,945 169,493 180,729 187,764 비현금항목의가감 150 29 551 535 631 PBR 0.7 1.3 1.3 1.3 1.2 감가상각비 455 460 506 558 583 EBITDAPS -6,854 8,388 14,316 15,760 17,202 외환손익 -1-35 -62-67 16 EV/EBITDA -14.5 25.3 16.4 15.0 13.8 지분법평가손익 -245-695 -282-385 -433 SPS 73,894 89,817 125,040 139,126 150,426 기타 -59 299 389 430 465 PSR 1.5 2.3 1.8 1.6 1.5 자산부채의증감 -1,413-841 -556-763 -610 CFPS 5,131 9,544 18,657 19,623 22,401 기타현금흐름 -258-81 -238-279 -314 DPS 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 투자활동현금흐름 1,854 89-258 -272-112 투자자산 4 0-319 -438-409 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -753 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 기타 2,604 1,046 1,056 1,056 1,048 성장성 재무활동현금흐름 -819 353-16 10 136 매출액증가율 5.0 21.5 39.2 11.3 8.1 단기차입금 -109 616 37 47 49 영업이익증가율 246.3-112.6 309.1 10.0 14.1 사채 0 0 10 5 6 순이익증가율 721.9 204.7 18.5 10.9 11.8 장기차입금 68 98 12 13 135 수익성 유상증자 0 0 0 0 0 ROIC -17.6 1.8 6.7 6.7 7.3 현금배당 -73-70 -67-67 -67 ROA -6.0 0.8 2.9 3.1 3.3 기타 -705-290 -8 12 12 ROE 2.0 6.0 6.3 6.9 7.3 현금의증감 -276 197 44 22 184 안정성 기초현금 1,288 1,012 1,209 1,253 1,275 부채비율 35.9 37.5 37.7 37.0 38.4 기말현금 1,012 1,209 1,253 1,275 1,459 순차입금비율 -9.1 1.8 1.8 2.2 2.2 NOPLAT -992 91 368 400 456 이자보상배율 -26.4 5.1 16.8 17.6 18.0 FCF -1,378-444 -157 29 250 자료 : 삼성 SDI,, 대신증권 Research&Strategy 본부 11
[Compliance Notice] 금융투자업규정 4-20 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 박강호 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사 Research&Strategy 본부의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자등급관련사항 ] 산업투자의견 Overweight( 비중확대 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 Neutral( 중립 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 Underweight( 비중축소 ): : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 Buy( 매수 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가상승예상 Marketperform( 시장수익률 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 -10%p~10%p 주가변동예상 Underperform( 시장수익률하회 ): : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가하락예상 [ 투자의견비율공시 ] 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 81.4% 17.1% 1.0% ( 기준일자 : 20180629) [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 삼성 SDI(006400) 투자의견및목표주가변경내용 삼성전기 (009150) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ) 300,000 Adj.Price Adj.Target Price ( 원 ) 200,000 Adj.Price Adj.Target Price 250,000 200,000 150,000 150,000 100,000 100,000 50,000 50,000 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 제시일자 18.07.02 18.06.15 18.03.18 17.09.18 17.07.28 17.05.29 제시일자 18.07.02 18.06.12 18.04.26 17.12.11 17.10.10 17.07.24 투자의견 Buy Buy 6개월경과 Buy Buy Buy 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 265,000 265,000 240,000 240,000 210,000 200,000 목표주가 180,000 180,000 160,000 133,000 125,000 130,000 괴리율 ( 평균,%) (15.85) (17.31) (14.90) (11.12) (15.93) 괴리율 ( 평균,%) (17.48) (20.00) (22.75) (18.53) (23.12) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (13.58) (1.88) (3.13) 2.14 (5.50) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (14.17) (8.75) (3.76) (12.40) (13.85) 제시일자 17.03.29 17.01.25 17.01.04 16.07.04 제시일자 17.06.12 17.04.27 17.03.15 17.01.26 16.10.28 16.07.04 투자의견 Buy Buy 6개월경과 Marketperform 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 170,000 140,000 100,000 100,000 목표주가 110,000 95,000 80,000 67,000 63,000 68,000 괴리율 ( 평균,%) (15.94) (9.22) 12.67 2.40 괴리율 ( 평균,%) (9.70) (16.02) (14.93) (13.17) (22.78) (23.14) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (6.18) (2.86) 17.50 24.00 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 0.00 (9.37) (11.75) (7.16) (10.16) (9.85) 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 제시일자 제시일자 투자의견 투자의견 목표주가 목표주가 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 12
DAISHIN SECURITIES LG 이노텍 (011070) 투자의견및목표주가변경내용 ( 원 ) 250,000 200,000 Adj.Price Adj.Target Price 150,000 100,000 50,000 제시일자 18.07.02 18.06.14 18.03.19 18.01.23 18.01.21 17.10.26 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 180,000 180,000 160,000 170,000 185,000 210,000 괴리율 ( 평균,%) (19.90) (18.29) (24.51) (29.86) (25.05) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (14.72) (2.81) (19.12) (29.46) (15.24) 제시일자 17.10.10 17.08.31 17.06.16 17.03.20 17.02.10 17.01.25 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 200,000 210,000 190,000 160,000 130,000 110,000 괴리율 ( 평균,%) (18.55) (21.22) (14.06) (14.76) (6.92) (6.17) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (15.75) (15.00) (3.16) (1.56) 1.54 (1.36) 제시일자 16.09.23 16.07.27 16.07.04 투자의견 Buy Buy Buy 목표주가 100,000 105,000 95,000 괴리율 ( 평균,%) (18.28) (18.30) (9.40) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (8.30) (10.76) (2.84) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 0 16.06 16.10 17.02 17.06 17.10 18.02 18.06 13