2018 년 2 월 12 일 I Equity Research NHN 엔터테인먼트 (181710) 목전 ( 目前 ) 비교적양호한 4분기실적 NHN엔터테인먼트의 4분기실적은웹보드게임매출이꾸준한성과를내고있고, 모바일게임매출이어려운환경에서도유지가되었다는점과, 비용측면에서변동성이감소하고있다는점에서비교적양호한수준이라판단된다. 매출은 2,378 억원 (+8.2% QoQ) 을기록하며예상수준을기록했고, 영업이익은 101억원 (+82.3%, QoQ) 을기록하며예상을크게상회했다. 온라인게임매출이지속적으로감소하고있는가운데보드게임매출이확대되고있고, 모바일게임도해외시장을중심으로성과를내고있다. 비용측면에서항상이슈가되고있는마케팅비용은최대총매출액대비 10% 내외로변동성을줄이고있는모습이다. 보드게임규제완화여부가상반기펀더멘털개선의핵심상반기펀더멘털개선여부는 2월말일몰되는보드게임규제의완화여부가될것이다. 물론상반기에도 4개내외의신규게임라인업이출시가되면서실적에기여할가능성을배제하지않고있으나, 규제완화에따른이익증가폭이두드러진다는측면에서규제완화여부가관전포인트가되고있다. Conviction 을가지고기대할부분은아니지만정부의정책기조가게임산업진흥에있는만큼협의체를통해논의되고결정된규제개선사항이제출된만큼규제개혁위원회에서이를전부또는일부수용할경우분명하고도단기적인실적개선을기대할수있다는점에서긍정적인기대를하고있다. 페이코는순항중수익기여까지는다소시간이걸릴것으로예상되나, 페이코서비스는나름대로의영역을착실히구축중이다. 2017 년가입자 760 만, 거래액기준 2조 5천억원을달성했으며, 올해는분기 1조원을목표로하고있다. 2017 년중반이후 11번가, 구글플레이, GS홈쇼핑, 국세청, 현대백화점, 갤러리아백화점등과의제휴를통해영역을넓혀왔으며 2018 년상반기중삼성페이와의제휴를통해오프라인결제서비스를추가로확대할예정이다. 페이코를통해축적된빅데이터를기반으로데이터마케팅기술을고도화하는작업을진행중이며, 쇼핑, 여행등다양한컨텐츠를제공하면서 DMP(Data Management Platform) 기반마케팅미디어플랫폼으로써의역할을확대할것으로기대된다. 이미 DMP 를활용해가맹점들의타겟마케팅에나서고있으며인크로스까지포함해광고밸류체인의완성에도핵심적인역할을할것으로기대된다. Key Data Earnings Review BUY I TP(12M): 94,000 원 I CP(2 월 9 일 ): 75,800 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2,363.77 2017 2018 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 84,000/54,000 매출액 ( 십억원 ) 912.1 1,011.9 시가총액 ( 십억원 ) 1,483.0 영업이익 ( 십억원 ) 34.5 57.1 시가총액비중 (%) 0.12 순이익 ( 십억원 ) 33.0 59.7 발행주식수 ( 천주 ) 19,565.0 EPS( 원 ) 1,997 3,537 60 읷평균거래량 ( 천주 ) 124.9 BPS( 원 ) 78,305 83,007 60 읷평균거래대금 ( 십억원 ) 9.2 17 년배당금 ( 예상, 원 ) 0 Stock Price 17 년배당수익률 ( 예상,%) 0.00 외국읶지분율 (%) 12.80 주요주주지분율 (%) 이준호외 25 읶 47.74 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 10.3 2.7 28.0 상대 17.2 2.9 11.9 Financial Data 투자지표단위 2015 2016 2017P 2018F 2019F 매출액십억원 644.6 856.4 909.1 1,042.3 1,136.9 영업이익십억원 (54.3) 26.4 34.7 85.5 106.1 세젂이익십억원 229.0 26.0 55.4 108.5 129.1 순이익십억원 164.0 12.5 11.4 104.6 124.4 EPS 원 8,836 639 581 5,345 6,357 증감률 % 173.1 (92.8) (9.1) 820.0 18.9 PER 배 6.44 78.66 117.80 14.18 11.92 PBR 배 0.77 0.66 0.89 0.92 0.86 EV/EBITDA 배 N/A 9.27 14.74 9.53 7.73 ROE % 13.37 0.87 0.77 6.86 7.58 BPS 원 74,255 76,086 76,622 81,968 88,324 DPS 원 0 0 0 0 0 Analyst 황승택 02-3771-7519 sthwang@hanafn.com RA 허제나 02-3771-7375 Jn.huh@hanafn.com ( 천원 ) NHN엔터테읶먼트 ( 좌 ) 88 상대지수 ( 우 ) 140 83 130 78 120 73 110 68 63 100 58 90 53 80 48 70 17.2 17.5 17.8 17.11 18.2
표 1. NHN 엔터테인먼트의 4 분기잠정실적 ( 단위 : 백만원 ) 4Q16 3Q17 4Q17P QoQ(%) YoY(%) 추정치 차이 (%) 총매출액 234,688 219,738 237,751 8.2 1.3 235,982 0.7 PC게임 50,073 48,525 49,272 1.5 (1.6) 52,399 (6.0) 모바읷게임 67,673 63,811 64,892 1.7 (4.1) 60,620 7.0 기타 116,942 107,402 123,587 15.1 5.7 122,962 0.5 영업비용 230,134 214,215 227,683 6.3 (1.1) 229,123 (0.6) 읶건비 72,213 68,721 70,579 2.7 (2.3) 72,879 (3.2) 지급수수료 105,087 92,908 102,846 10.7 (2.1) 104,408 (1.5) 마케팅비 19,167 20,690 21,761 5.2 13.5 19,975 8.9 감가상각비 9,433 7,728 8,879 14.9 (5.9) 7,890 12.5 기타 24,234 24,168 23,618 (2.3) (2.5) 23,970 (1.5) 영업이익 4,554 5,523 10,068 82.3 121.1 6,859 46.8 이익률 (%) 1.9 2.5 4.2 2.9 계속사업이익 (53,464) 14,233 718 N/A 적자젂환 17,848 (96.0) 이익률 (%) (22.8) 6.5 0.3 7.6 순이익 (48,647) 1,301 (10,051) N/A 적자젂환 13,529 N/A 이익률 (%) (20.7) 0.6 (4.2) 5.7 자료 : NHN엔터테읶먼트, 하나금융투자 표 2. NHN 엔터테인먼트의실적현황및전망 ( 단위 : 백만원 ) 2017P 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 총매출액 909,116 1,042,312 226,683 224,944 219,738 237,751 231,255 248,203 269,027 293,828 성장률 (%) 6.2 14.7 (3.4) (0.8) (2.3) 8.2 (2.7) 7.3 8.4 9.2 PC게임 202,401 232,931 55,608 48,996 48,525 49,272 50,257 54,988 60,568 67,118 모바읷게임 273,497 285,583 70,970 73,824 63,811 64,892 65,674 68,958 73,634 77,316 기타 433,218 383,493 100,105 102,124 107,402 123,587 115,323 124,257 134,825 149,394 영업비용 874,384 956,774 217,453 215,033 214,215 227,683 219,849 230,183 244,296 262,446 성장률 (%) 5.3 9.4 (5.5) (1.1) (0.4) 6.3 (3.4) 4.7 6.1 7.4 읶건비 277,486 285,777 68,637 69,549 68,721 70,579 69,146 69,838 71,947 74,846 지급수수료 387,012 437,085 97,494 93,764 92,908 102,846 98,151 103,999 112,473 122,463 마케팅비 83,767 94,762 20,437 20,879 20,690 21,761 21,454 22,721 24,325 26,262 감가상각비 33,499 36,515 8,227 8,665 7,728 8,879 8,435 8,839 9,016 10,225 기타 92,620 102,635 22,658 22,176 24,168 23,618 22,663 24,786.7 26,535.9 28,650.0 영업이익 34,732 85,538 9,230 9,911 5,523 10,068 11,406 18,019 24,731 31,382 성장률 (%) 31.7 146.3 102.7 7.4 (44.3) 82.3 13.3 58.0 37.2 26.9 이익률 (%) 3.8 8.2 4.1 4.4 2.5 4.2 4.9 7.3 9.2 10.7 순이익 9,116 82,268 12,045 5,821 1,301 (10,051) 13,003 18,016 23,104 28,145 성장률 (%) 28.1 802.5 흑자젂환 (51.7) (77.6) 적자젂환 흑자젂환 38.6 28.2 21.8 주1: 분기별성장률은 QOQ 성장률을의미 자료 : NHN엔터테읶먼트, 하나금융투자 2
NHN 엔터테인먼트 Conference Call 내용 2018 년계획 * 신작라인업 : 2Q 컴파스 ( 일본 ), 스시아일랜드 2 서비스지역확장. 프로야구시즌에맞춰모바일앱게임출시 올하반기부터내년까지, 크리티컬옵스, 모노가타리출시예정 2~3 분기내유명미국미디어그룹과합작게임출시. 글로벌유명 IP 기반게임들제작진행중 * 페이코 : 2017 년거래액규모 2 조 5 천억원 ( 누적 3 조 4 천억원 ). 상반기내삼성페이제휴통해온오프라인결제서비스 확대. 쇼핑, 여행, 맛집, 건강과같은생활밀접컨텐츠확대할것. 거래액뿐아니라유익한정보기반빅데이터 확대해나갈것. 재무성과 *4 분기 영업수익 2,378 억 (yoy +1.3%, qoq +8.2%) 영업익 101 억 (yoy +121.1%, qoq 82.3%, opm 4.2%) 순손실 101 억 (yoy 적자축소, qoq 적자전환 ) 사업부문별성과 1) 게임매출 1,142억 (yoy -3.0%, qoq +1.6%) 게임플랫폼별매출비중 : 모바일게임 57%, PC게임 43% 지역별비중 : 개발법인기준국내 57%, 해외 43% 서비스지역별비중 : 국내 43%, 해외 57% -모바일게임: 컴파스, 크루세이더퀘스트등콜라보및이벤트효과, 프렌즈팝순매출인식변경과라인디즈니쯔무쯔무등일부게임노후화진행 (yoy -4.1%, qoq +1.7%) -PC 온라인게임 : 웹보드게임견조한매출기여, 온라인게임지속적인부진 (yoy -1.6%, qoq +1.5%) 2) 기타매출 1,236 억 (yoy +5.7%, qoq +15.1%) 기타매출 : 커머스사업연말성수기효과, PNP 시큐어고객사확대, 광고매출증가 3) 비용 2,277 억원 (yoy -1.1%, qoq +6.3%) 4) 당기순손실은 2017 년투자주식에대한손상차손인식의기저효과로전년비대비적자축소, 투자법인관련 영업권손상차손과게임관련투자손실인식으로전분기대비적자전환 5) 인크로스는 2018 년 1 분기부터연결실적으로반영될것 3
Q&A 1) 2018 년페이코거래액, 사용자수등 2018 년가이던스페이코연간실적 3 월에공개. 2017 년 2 분기부터페이코가별도법인으로분리되었음. 영업수익은 2~4 분기누적기준 2 백억약간미달, 영업적자는 5 백억약간미달. 아직신규사업, 변동성크기때문에가이던스제공불가. 회원수 ( 결제이용자 ) 약 760 만명. 회원수증가와분기당거래액 1 조원을넘기는것이목표. DMP 를활용해서가맹점의신규유저, 단골고객유치위한타겟광고를진행중. 작은규모지만연초부터매출이조금씩발생중. 올해는매출증가보다는정교하게모델을다듬고, 데이터를수집하는것에중점. 2) 웹보드게임관련규제완화시당사에의실적영향규제개선이될지는아직미지수. 중복규제에있어만약개선이된다면, 실제웹보드게임유저들의이용률은증가하지않을까기대. 3) 크리티컬옵스등게임출시지연중, 모바일게임환경내당사의구체적전략현재모바일게임은신작출시보다는기존흥행게임들의글로벌지역확장과운영강화를통해지속적수익을챙겨나가는방안을병행. 라인디즈니쯔무쯔무, 요괴워치등운영을강화하며글로벌수익을매분기상승시켜나가고있음. 크리티컬옵스는, 글로벌이스포츠확대를통한시장진출기회를엿보고있음. 중국, 미국쪽발현되는이스포츠트렌드에발맞추어 2018 년하반기출시를목표로하고있음. 4) 인크로스편입후, 당사의광고사업전망당사의광고비즈니스를밸류체인으로보면페이코 DMP, DSP, NHN AD., 랩사인인크로스등이있음. 종합광고밸류체인을완성하는단계가인크로스의인수라고봄. 다양한시너지기대. 5) 2018 년마케팅비용가이던스페이코는전년대비오히려감소할것 (2017 년 TV 광고를진행했던부분이축소 ). NHN 엔터는게임출시로인해일본마케팅비용은 2017 년수준과비슷하거나약간상승할것. 한국은특별히증가할이슈가없음. 6) 추가적인게임런칭계획야구 9 단모바일을포함하여상반기는 IP 결합을통한게임총 4 종, 하반기일본신작 3 개포함, 총 10 종의게임출시계획. 다만, 완성도에따라출시시기가변동될수있음. 7) 2017 년코미코매출, 영업익, 일거래액추이, 서비스차별성및 2018 년실적가이던스 4 분기기준글로벌 4 개국가에런칭완료. 다운로드수는 3 천만건약간미달. MAU, DAU 수치제공불가. 다만, MAU 기준일본순위는라인망가, 망가원에이어 3 위기록중. 코미코의 4 분기매출은약 10 억엔수준기록. 가이던스제공어려움. 8) 소셜카지노게임출시일정및출시지역, 게임특성소셜카지노는미국시장이메인타겟. 시장경쟁력을가지기위해유명셀럽과 IP 공동제작을진행중. 또한미국시장입지강화를위해퍼블리셔와공동퍼블리싱예정, 늦어도 3 분기내출시할것. 9) 페이코플레이스유저유입전략과별도앱 ( 페이코내앱이아닌 ) 으로출시한이유 NHN 페이코에서진행한다기보다는본래조직내한파트에서뷰티라는앱을운영하고있었음. 완성도를높이기위해별도서비스화했다고보면됨. 장기적으로당사도예약플랫폼을만들어야겠다고생각함 ( 카카오예약서비스와크게다르지않음 ). 향후예약플랫폼으로서의기능이충실해진다면페이코앱내채널링으로도활용가능할것. 현재큰의미를가지지는않음. 4
추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 2015 2016 2017P 2018F 2019F 2015 2016 2017P 2018F 2019F 매출액 644.6 856.4 909.1 1,042.3 1,136.9 유동자산 682.7 749.5 711.3 793.3 883.8 매출원가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 금융자산 488.7 477.6 435.8 491.4 554.5 매출총이익 644.6 856.4 909.1 1,042.3 1,136.9 현금성자산 260.4 301.5 435.8 491.4 554.5 판관비 698.9 830.1 874.4 956.8 1,030.8 매출채권등 136.1 206.1 208.8 228.8 249.6 영업이익 (54.3) 26.4 34.7 85.5 106.1 재고자산 0.0 21.9 22.2 24.3 26.5 금융손익 299.6 29.3 73.8 40.0 40.0 기타유동자산 57.9 43.9 44.5 48.8 53.2 종속 / 관계기업손익 (0.8) (13.1) (8.5) (6.5) (6.5) 비유동자산 1,150.6 1,088.7 1,114.9 1,137.4 1,167.6 기타영업외손익 (15.4) (16.6) (44.6) (10.5) (10.5) 투자자산 607.6 492.3 498.7 546.6 596.2 세젂이익 229.0 26.0 55.4 108.5 129.1 금융자산 448.6 305.4 309.4 339.1 369.8 법읶세 63.9 18.9 46.0 26.3 31.2 유형자산 105.6 114.3 145.9 129.8 117.7 계속사업이익 165.2 7.1 9.4 82.3 97.8 무형자산 307.6 323.0 317.5 308.1 300.9 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 129.8 159.1 152.8 152.9 152.8 당기순이익 165.2 7.1 9.4 82.3 97.8 자산총계 1,833.3 1,838.2 1,826.2 1,930.7 2,051.4 비지배주주지분유동부채 1.1 (5.4) (1.9) (22.3) (26.5) 순이익 232.9 267.6 232.7 250.0 267.8 지배주주순이익 164.0 12.5 11.4 104.6 124.4 금융부채 45.1 23.1 19.7 19.7 19.7 지배주주지분포괄이익 141.0 59.0 8.8 91.5 108.9 매입채무등 127.7 142.8 144.6 158.5 172.9 NOPAT (39.2) 7.2 5.9 64.8 80.4 기타유동부채 60.1 101.7 68.4 71.8 75.2 EBITDA (16.1) 63.3 67.3 111.0 125.4 비유동부채 97.9 60.2 62.2 67.1 72.2 성장성 (%) 금융부채 17.4 9.9 11.3 11.3 11.3 매출액증가율 15.7 32.9 6.2 14.7 9.1 기타비유동부채 80.5 50.3 50.9 55.8 60.9 NOPAT증가율 적젂 흑젂 (18.1) 998.3 24.1 부채총계 330.8 327.7 294.9 317.1 340.0 EBITDA 증가율 적젂 흑젂 6.3 64.9 13.0 지배주주지분 1,427.0 1,462.8 1,473.3 1,577.9 1,702.2 영업이익증가율 적젂 흑젂 31.4 146.4 24.1 자본금 9.8 9.8 9.8 9.8 9.8 ( 지배주주 ) 순익증가율 222.8 (92.4) (8.8) 817.5 18.9 자본잉여금 1,237.6 1,237.6 1,237.6 1,237.6 1,237.6 EPS증가율 173.1 (92.8) (9.1) 820.0 18.9 자본조정 (38.3) (61.5) (58.5) (58.5) (58.5) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 (33.0) 14.2 10.3 10.3 10.3 매출총이익률 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 이익잉여금 250.9 262.6 274.0 378.6 502.9 EBITDA 이익률 (2.5) 7.4 7.4 10.6 11.0 비지배주주지분 75.5 47.6 58.0 35.7 9.2 영업이익률 (8.4) 3.1 3.8 8.2 9.3 자본총계 1,502.5 1,510.4 1,531.3 1,613.6 1,711.4 계속사업이익률 25.6 0.8 1.0 7.9 8.6 순금융부채 (426.2) (444.6) (404.8) (460.4) (523.5) 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2015 2016 2017P 2018F 2019F 2015 2016 2017P 2018F 2019F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 (107.5) 83.4 (66.7) 103.4 112.7 EPS 8,836 639 581 5,345 6,357 당기순이익 165.2 7.1 9.4 82.3 97.8 BPS 74,255 76,086 76,622 81,968 88,324 조정 (166.4) 14.6 (14.7) 25.4 19.3 CFPS 139 3,682 1,535 4,804 5,539 감가상각비 38.2 37.0 32.5 25.5 19.3 EBITDAPS (869) 3,238 3,438 5,673 6,409 외환거래손익 0.2 (1.0) 0.9 0.0 0.0 SPS 34,725 43,773 46,466 53,274 58,107 지분법손익 (260.8) 11.2 6.3 0.0 0.0 DPS 0 0 0 0 0 기타 56.0 (32.6) (54.4) (0.1) 0.0 주가지표 ( 배 ) 영업활동자산부채변동 (106.3) 61.7 (61.4) (4.3) (4.4) PER 6.4 78.7 117.8 14.2 11.9 투자활동현금흐름 (117.5) 36.7 186.5 (47.9) (49.6) PBR 0.8 0.7 0.9 0.9 0.9 투자자산감소 ( 증가 ) (142.7) 115.3 (6.4) (47.9) (49.6) PCFR 408.5 13.7 44.6 15.8 13.7 유형자산감소 ( 증가 ) (69.1) (34.4) (50.1) 0.0 0.0 EV/EBITDA N/A 9.3 14.7 9.5 7.7 기타 94.3 (44.2) 243.0 0.0 0.0 PSR 1.6 1.1 1.5 1.4 1.3 재무활동현금흐름 277.1 (79.2) 14.8 0.0 0.0 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 6.0 (29.6) (2.0) 0.0 0.0 ROE 13.4 0.9 0.8 6.9 7.6 자본증가 ( 감소 ) 271.3 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 10.6 0.7 0.6 5.6 6.2 기타재무활동 0.2 (44.1) 16.8 0.0 0.0 ROIC (8.8) 1.2 0.9 9.8 12.4 배당지급 (0.4) (5.5) 0.0 0.0 0.0 부채비율 22.0 21.7 19.3 19.7 19.9 현금의증감 52.2 41.1 134.3 55.6 63.1 순부채비율 (28.4) (29.4) (26.4) (28.5) (30.6) Unlevered CFO 2.6 72.0 30.0 94.0 108.4 이자보상배율 ( 배 ) (45.1) 13.2 1.6 4.3 5.3 Free Cash Flow (177.2) 47.8 (118.7) 103.4 112.7 자료 : 하나금융투자 5
투자의견변동내역및목표주가괴리율 NHN 엔터테인먼트 ( 원 ) NHN엔터테읶먼트 수정TP 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 16.2 16.4 16.6 16.8 16.1016.12 17.2 17.4 17.6 17.8 17.1017.12 18.2 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 17.7.26 BUY 94,000 17.5.15 BUY 78,000-1.74% 7.69% 16.5.16 Neutral 72,000-19.98% -3.89% 16.3.2 Reduce - 16.1.4 Reduce - 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기갂은추천읷이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 -15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 91.2% 8.1% 0.7% 100.0% * 기준읷 : 2018 년 2 월 8 읷 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 황승택 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한갂섭을받지않았으며, 본읶의의견을정확하게반영하여싞의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사젂제공한사실이없습니다. 당사는 2018 년 2 월 10 읷현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 황승택 ) 는 2018 년 2 월 10 읷현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가싞뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완젂성을보장할수없으므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 6