2018 년 5 월 30 일 I Equity Research SK 텔레콤 (017670) 단기재료부족, 5G 내다본장기매수추천 5G 이벤트감안한매수전략추천, TP 32만원유지 SKT에대한투자의견을매수로유지한다. 1) 금년도이익정체에대한주가반영이어느정도이루어진상황이고, 2) 2019 년이후엔 5G 서비스로인한매출액증가로재차이익성장예상되며, 3) 요금인하이벤트종료로사실상규제리스크낮아졌으며, 4) 단기지배구조개편가능성이낮아진것은사실이나장기적으로보면여전히기업분할가능성이존재하고, 5) 역사적 Multiple 이최하단에위치해있어 Valuation 상매력도가높기때문이다. 실적전망치를이전수준으로유지함에따라 12개월목표주가는기존의 32만원을유지한다. 2018년도에는실적부진불가피할전망 SKT의금년도실적전망은밝지않다. IFRS 15 기준으로는말할것도없고구회계기준으로도지난해대비영업이익감소가능성이높다는판단이다. 시장냉각기조로마케팅비용이감소하고 LTE CAPEX 감소로감가상각비의일시적감소현상이나타나겠지만가입자정체와더불어 25% 선택약정요금할인가입자증가에따른이동전화 ARPU 하락률이크게나타날것이기때문이다. SK플래닛적자폭도당장크게감소하긴어렵고지분매각에따른연결법인대상제외가능성도낮아금년도영업이익감소양상은불가피해보인다. 기업분할늦어질전망, 하지만 5G 이슈부각가능성에주목 SKT는중장기매수접근을권한다. 물론기업분할은예상보다늦어질전망이다. 공정거래법개정이이루어지고 SK하이닉스지분추가취득이이슈화되어야물적분할추진이본격화될공산이큰데지자체선거로인해빨라야 9월정기국회에서공정거래법개정논의가시작될것으로판단되기때문이다. 따라서당분간기업분할이슈로 SKT 주가가오르긴쉽지않아보인다. 하지만역으로 5G 기대감이높아질수있다는점을간과해선안된다. 전세계각국의주파수경매가시작되면서 5G 상용화기대감이높아지고있는상황이며, 네트워크장비관련주들의주가가탄력적반등을시도하고있어연초와마찬가지로통신서비스주까지매수세가확산될공산이크기때문이다. 이경우업종대표주인 SKT 주가가반등할소지가높으므로점진적매수관점으로의전환을추천한다. Key Data Update BUY I TP(12M): 320,000 원 I CP(5 월 28 일 ): 227,500 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2,478.96 2018 2019 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 283,500/220,500 매출액 17,270.2 17,633.3 시가총액 18,369.6 영업이익 1,412.5 1,492.1 시가총액비중 (%) 1.53 순이익 2,851.9 2,846.7 발행주식수 ( 천주 ) 80,745.7 EPS( 원 ) 33,989 33,976 60 읷평균거래량 ( 천주 ) 176.8 BPS( 원 ) 279,722 307,125 60 읷평균거래대금 40.5 18 년배당금 ( 예상, 원 ) 11,000 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 4.84 외국읶지분율 (%) 40.93 주요주주지분율 (%) SK 외 3 읶 25.22 국민연금 9.16 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 0.4 (12.2) (10.6) 상대 1.0 (10.9) (15.1) Financial Data ( 천원 ) 298 278 258 238 218 SK 텔레콤 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 120 110 100 90 80 70 198 60 17.5 17.8 17.11 18.2 18.5 투자지표단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F 매출액십억원 17,091.8 17,520.0 16,661.4 17,131.5 18,467.3 영업이익십억원 1,535.7 1,536.6 1,287.6 1,619.5 2,464.1 세젂이익십억원 2,096.1 3,403.2 3,632.8 3,871.2 4,667.2 순이익십억원 1,676.0 2,599.8 2,778.6 2,960.5 3,571.2 EPS 원 20,756 32,198 34,412 36,665 44,228 증감률 % 10.4 55.1 6.9 6.5 20.6 PER 배 10.79 8.29 6.61 6.20 5.14 PBR 배 0.99 1.07 0.83 0.75 0.68 EV/EBITDA 배 5.18 5.70 5.58 5.30 4.47 ROE % 10.74 15.38 14.72 14.09 15.20 BPS 원 225,796 248,964 274,631 301,677 336,285 DPS 원 10,000 10,000 11,000 11,000 11,000 (2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준 ) Analyst 김홍식 02-3771-7505 pro11@hanafn.com RA 성도훈 02-3771-7541 dohunsung@hanafn.com
금년도실적부진불가피, 2019 년이후에나실적개선전망 2018 년 SKT 실적부진불가피, 5G 개시되는 2019 년이후 실적전망은낙관적 2018년 SKT 실적전망은밝지않다. 가입자정체, ARPU 하락이당분간지속될전망이고인건비를비롯하여영업비용추세역시긍정적이지않기때문이다. 시장냉각기조로마케팅비용이감소하고 LTE CAPEX 감소로감가상각비의일시적감소현상이나타나겠지만가입자정체와더불어 25% 선택약정요금할인가입자증가에따른이동전화 ARPU 하락률이크게나타날것이어서실적호전을기대하긴어려워보인다. SK플래닛적자폭도당장크게감소하긴어렵고지분매각에따른연결법인대상제외가능성도낮아금년도영업이익감소양상은불가피하다는판단이다. 이에따라 SKT의경우엔금년도실적우려가지속될것으로판단된다. IFRS 15뿐만아니라구회계기준으로도연결영업이익감소가능성이높아보이며별도기준으로는영업이익감소가유력하기때문이다. 따라서투자전략상투자가들의금년도 SKT 실적기대감이충분히낮아질때까지기다려볼필요가있다는판단이다. 2018년 SKT 실적기대감이없어지고 5G로투자가들의시각이변화할시점에매수진입해도늦지않을것같다. 그림 1. SKT 본사기준영업이익전망 ( 구회계기준 ) 그림 2. SKT 연결기준영업이익전망 ( 구회계기준 ) 2,500 본사영업이익 ( 구회계기준 ) 2,500 영업이익 ( 구회계기준 ) 2,100 2,000 1,700 1,500 1,300 1,000 그림 3. SKT 분기별이동전화서비스매출액추이및전망 그림 4. SKT 연간자회사영업이익기여도전망 3,200 이동젂화서비스매출액 50 자회사영업이익 3,100 (50) 3,000 2,900 (150) 2,800 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F (250) 2
기업분할지연예상, SK 플래닛성과도단기에나타나긴어려울전망 SKT 의사결정부담큰상황, 기업분할당초예상보다 많이늦어질듯 SKT 기업분할역시당초예상보다많이늦어질것으로보인다. 지배구조개편방식이인적분할이아닌물적분할로전개될가능성이높고그렇게되면 SKT 기업분할이장기표류할가능성이높기때문이다. 인적분할의경우세금혜택을받으려면금년도상반기안에기업분할공시를내고연내작업을마쳐야되지만물적분할은어차피세금이슈가없어당장서두를이유가없다. 사실상정부 / 국회가공정거래법개정을추진하지않는이상그렇다. 지주사의자회사주식보유기준을상장사는 20% 에서 30%, 비상장사는 40% 에서 50% 로강화할가능성이높아지지않는한 SKT가기업분할을서두를이유가없기때문이다. SKT가기업분할여부를한참더고민할가능성이높아단기재료부각가능성은낮다는판단이다. SK플래닛도당분간은좀더골치를썩일공산이크다. 신세계 / 롯데로의지분매각협상이난항을겪고있으며당장드라마틱한실적개선이나타나긴어려울전망이기때문이다. 최근까지도 SK플래닛의지분매각작업은여전히진행형이다. 하지만신세계로의지분매각이사실상실패로끝난데다가당장가시권안에들어온 SK플래닛지분매각대상업체는없는상태다. 매각지분률및가격에대한이견이여전히존재하며해외법인부실이나타나회계처리한점도지분인수추진업체로하여금매수를꺼리게하고있다. 일부재무적투자가로의매각을추진할수도있지만단기에투자가들이기대할만한성과를낼지는의문이다. 더불어 SK플래닛이당초내년도흑자전환을목표로하고있지만아직은달성여부를낙관하긴어렵다. SK플래닛이흑자전환하려면마케팅비용을축소하는방법밖에는없는데그럴경우매출 / 시장점유율에서부정적인결과가나타날것이자명하기때문이다. 결국매출액성장을통한이익성장을기대할수밖에없는상황인데현재커머스업체들의경쟁상황을감안시쉽지않아보인다. SK플래닛정상화에대한기대감은다소낮추어야할것같다. 그림 5. SK 텔레콤물적분할시나리오 ( 공쟁거래법개정통과가정기준 ) SK 30% ( 가칭 )SK 투모로우 ( 중갂지주회사 ) 70% 50% 30% 70% 100% SKT( 통싞부문 ) SK 브로드밴드 SK 하이닉스 SK 플래닛 SK 텔링크 자료 : 하나금융투자 3
추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F 매출액 17,091.8 17,520.0 16,661.4 17,131.5 18,467.3 유동자산 5,996.6 6,201.8 6,290.3 6,691.5 7,309.3 매출원가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 금융자산 2,140.4 2,281.7 2,294.9 2,438.5 2,549.5 매출총이익 17,091.8 17,520.0 16,661.4 17,131.5 18,467.3 현금성자산 1,505.2 1,457.7 1,494.9 1,638.5 1,749.5 판관비 15,556.1 15,983.4 15,373.8 15,512.0 16,003.2 매출채권등 3,369.1 3,394.7 3,411.7 3,623.6 3,880.3 영업이익 1,535.7 1,536.6 1,287.6 1,619.5 2,464.1 재고자산 259.8 272.4 333.7 354.4 379.5 금융손익 248.2 (67.1) (165.9) (146.9) (128.3) 기타유동자산 227.3 253.0 250.0 275.0 500.0 종속 / 관계기업손익 544.5 2,245.7 2,669.5 2,596.0 2,516.0 비유동자산 25,301.0 27,226.9 28,938.8 31,540.6 33,804.5 기타영업외손익 (232.3) (312.1) (158.4) (197.4) (184.6) 투자자산 8,514.0 10,730.8 10,510.8 10,561.9 10,774.0 세젂이익 2,096.1 3,403.2 3,632.8 3,871.2 4,667.2 금융자산 1,109.7 1,192.3 972.4 1,023.5 1,235.6 법읶세 436.0 745.7 840.5 890.4 1,073.5 유형자산 10,374.2 10,144.9 10,476.7 10,808.5 11,140.4 계속사업이익 1,660.1 2,657.6 2,792.2 2,980.8 3,593.7 무형자산 5,708.8 5,502.0 7,102.0 9,302.0 10,802.0 중단사업이익 0.0 0.0 (0.0) 0.0 0.0 기타비유동자산 704.0 849.2 849.3 868.2 1,088.1 당기순이익 1,660.1 2,657.6 2,792.2 2,980.8 3,593.7 자산총계 31,297.7 33,428.7 35,229.1 38,232.1 41,113.8 비지배주주지분순이익 (15.9) 57.8 13.6 20.3 22.6 유동부채 6,444.1 7,109.1 8,075.8 8,856.1 8,916.9 지배주주순이익 1,676.0 2,599.8 2,778.6 2,960.5 3,571.2 금융부채 1,279.8 1,992.1 3,652.2 4,224.2 3,990.2 지배주주지분포괄이익 1,433.0 2,597.2 2,447.2 2,612.5 3,149.8 매입채무등 4,260.1 4,508.2 3,790.3 4,025.8 4,310.9 NOPAT 1,216.3 1,200.0 989.7 1,247.0 1,897.4 기타유동부채 904.2 608.8 633.3 606.1 615.8 EBITDA 4,604.3 4,784.1 4,615.8 4,947.7 5,792.3 비유동부채 8,737.1 8,290.4 7,039.1 7,058.8 7,063.8 성장성 (%) 금융부채 6,478.8 5,819.1 5,829.1 5,849.1 5,854.1 매출액증가율 (0.3) 2.5 (4.9) 2.8 7.8 기타비유동부채 2,258.3 2,471.3 1,210.0 1,209.7 1,209.7 NOPAT 증가율 (4.4) (1.3) (17.5) 26.0 52.2 부채총계 15,181.2 15,399.5 15,114.9 15,914.9 15,980.7 EBITDA 증가율 (2.1) 3.9 (3.5) 7.2 17.1 지배주주지분 15,971.4 17,842.1 19,914.7 22,098.5 24,893.0 영업이익증가율 (10.1) 0.1 (16.2) 25.8 52.2 자본금 44.6 44.6 44.6 44.6 44.6 ( 지배주주 ) 순익증가율 10.4 55.1 6.9 6.5 20.6 자본잉여금 2,915.9 2,915.9 2,915.9 2,915.9 2,915.9 EPS 증가율 10.4 55.1 6.9 6.5 20.6 자본조정 (2,716.1) (2,719.6) (2,719.6) (2,719.6) (2,719.6) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 (226.2) (234.7) (234.7) (234.7) (234.7) 매출총이익률 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 이익잉여금 15,953.2 17,835.9 19,908.5 22,092.3 24,886.8 EBITDA 이익률 26.9 27.3 27.7 28.9 31.4 비지배주주지분 145.0 187.1 199.5 218.7 240.1 영업이익률 9.0 8.8 7.7 9.5 13.3 자본총계 16,116.4 18,029.2 20,114.2 22,317.2 25,133.1 계속사업이익률 9.7 15.2 16.8 17.4 19.5 순금융부채 5,618.3 5,529.4 7,186.4 7,634.8 7,294.9 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F 주당지표 ( 원 ) 영업홗동현금흐름 4,243.2 3,855.8 4,113.7 6,280.5 6,728.9 EPS 20,756 32,198 34,412 36,665 44,228 당기순이익 1,660.1 2,657.6 2,792.2 2,980.8 3,593.7 BPS 225,796 248,964 274,631 301,677 336,285 조정 2,569.3 1,459.7 3,351.5 3,349.3 3,347.3 CFPS 58,203 58,881 88,262 90,980 100,608 감가상각비 3,068.6 3,247.5 3,328.2 3,328.2 3,328.2 EBITDAPS 57,022 59,250 57,164 61,275 71,735 외홖거래손익 (1.1) 1.3 0.0 0.0 0.0 SPS 211,675 216,978 206,344 212,166 228,709 지분법손익 (544.5) (2,245.7) 0.0 0.0 0.0 DPS 10,000 10,000 11,000 11,000 11,000 기타 46.3 456.6 23.3 21.1 19.1 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 13.8 (261.5) (2,030.0) (49.6) (212.1) PER 10.8 8.3 6.6 6.2 5.1 투자홗동현금흐름 (2,462.2) (3,070.6) (5,017.2) (5,931.1) (5,593.2) PBR 1.0 1.1 0.8 0.8 0.7 투자자산감소 ( 증가 ) (171.0) (2,216.7) 219.9 (51.1) (212.1) PCFR 3.8 4.5 2.6 2.5 2.3 유형자산감소 ( 증가 ) (2,467.9) (2,686.5) (3,660.0) (3,660.0) (3,660.0) EV/EBITDA 5.2 5.7 5.6 5.3 4.5 기타 176.7 1,832.6 (1,577.1) (2,220.0) (1,721.1) PSR 1.1 1.2 1.1 1.1 1.0 재무홗동현금흐름 (1,044.8) (826.6) 940.8 (205.8) (1,024.7) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 25.4 52.5 1,670.1 592.0 (229.0) ROE 10.7 15.4 14.7 14.1 15.2 자본증가 ( 감소 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 5.6 8.0 8.1 8.1 9.0 기타재무홗동 (364.1) (173.0) (23.2) (21.1) (19.0) ROIC 7.9 7.6 5.9 6.4 8.7 배당지급 (706.1) (706.1) (706.1) (776.7) (776.7) 부채비율 94.2 85.4 75.1 71.3 63.6 현금의증감 736.3 (47.5) 37.2 143.5 111.0 순부채비율 34.9 30.7 35.7 34.2 29.0 Unlevered CFO 4,699.7 4,754.4 7,126.8 7,346.3 8,123.7 이자보상배율 ( 배 ) 5.3 5.1 6.3 8.7 14.6 Free Cash Flow 1,752.7 1,140.0 453.7 2,620.5 3,068.9 주 : 2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준자료 : 하나금융투자 4
투자의견변동내역및목표주가괴리율 SK 텔레콤 ( 원 ) 350,000 300,000 250,000 SK 텔레콤 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 17.7.3 BUY 320,000 16.10.28 BUY 280,000-15.47% -5.00% 16.5.30 BUY 260,000-15.25% -10.77% 16.4.22 BUY 320,000-34.26% -32.34% 200,000 150,000 100,000 50,000 0 16.5 16.9 17.1 17.5 17.9 18.1 18.5 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기갂은추천읷이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 -15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 92.4% 7.0% 0.6% 100.0% * 기준읷 : 2018 년 5 월 28 읷 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 김홍식 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한갂섭을받지않았으며, 본읶의의견을정확하게반영하여싞의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사젂제공한사실이없습니다. 당사는 2018 년 5 월 30 읷현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 김홍식 ) 는 2018 년 5 월 30 읷현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가싞뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완젂성을보장할수없으므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 5