전지사업의구조적인변화시작 소재 Analyst 백영찬 02-6114-2968 yc.baek@kbfg.com 투자의견 Buy, 목표주가 430,000 원유지 LG화학에대해투자의견 Buy, 목표주가 430,000원을유지한다. 투자의견 Buy를유지하는이유는 1) 자동차전지와 ESS전지의구조적인성장을통한전지사업의실적턴어라운드가시작되었고, 2) 다양한제품포트폴리오를바탕으로 2019년화학사업의안정적인수익성시현이가능하기때문이다. 목표주가는 2019년예상실적기준 PER 18.4배, PBR 1.8배수준이다. 3 분기실적은컨센서스충족 3분기매출액과영업이익은 7조 2,349억원으로전년동기대비 13.1% 증가하였으나, 영업이익은 6,024억원으로 23.7% 감소하였다. 영업이익의경우전분기대비로도감소하였으나, 컨센서스 (Fnguide 10/15기준영업이익 5,943억원 ) 에는부합하였다. 3분기기초소재 ( 화학 ) 영업이익은 5,477억원 (OPM 11.8%) 으로전분기및전년동기대비모두감소하였다. 미중무역분쟁에따른수요둔화가진행되면서아크릴 /SAP을제외한화학제품의가격과수익성이모두하락하였다. 전지사업의영업이익은 843억원 (OPM 4.9%) 으로전분기및전년동기대비크게증가하였다. 3분기전지사업영업이익은 2012년이후연간전지사업영업이익을넘어서는수준이다. 소형전지의경우고부가전지판매량이증가하면서수익성도상승하였고, 자동차전지는큰폭의외형성장을통해수익성이빠르게개선된것으로추정된다. 전지사업의구조적인변화시작 3분기실적에서주목해야하는것은전지사업의구조적인변화이다. 2011년이후 LG화학전지사업의연간영업이익은 1,000억원을넘지못하였고영업이익률도 3% 미만이었다. 경쟁심화에따른소형전지의수익성악화, 자동차전지의매출성장지연에따른구조적인손실폭확대등으로인해전지사업의미래는매우불투명해보였다. 그러나 2017년부터자동차전지와 ESS전지의외형성장이 20% 를넘어서면서이익개선의가능성을보여주었다. 그리고 3분기전지사업에서 843억원 (OPM 4.9%) 의영업이익을기록한것은지금부터전지사업의구조적인이익성장이가능하다는신호탄으로판단된다. 2019년전지사업의영업이익이 5,000억원을상회할것으로판단되는데, 이경우밸류에이션멀티플상승도충분히가능할전망이다. Buy 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 430,000 Upside / Downside (%) 32.7 현재가 (10/26, 원 ) 324,000 Consensus Target Price ( 원 ) 476,842 시가총액 ( 조원 ) 24.3 Trading Data Free float (%) 64.3 거래대금 (3M, 십억원 ) 89.2 외국인지분율 (%) 36.9 주요주주지분율 (%) LG 외 4 인 33.4 국민연금 8.7 Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -11.7-13.0-8.3-17.9 시장대비상대수익률 1.9-1.8 11.9 0.5 Forecast earnings & valuation 결산기말 2017A 2018E 2019E 2020E 매출액 ( 십억원 ) 25,698 28,127 30,322 35,425 영업이익 ( 십억원 ) 2,928 2,505 2,571 3,066 지배주주순이익 ( 십억원 ) 1,945 1,713 1,826 2,217 EPS ( 원 ) 24,854 21,877 23,328 28,325 증감률 (%) 43.4-12.0 6.6 21.4 PER (X) 16.3 14.8 13.9 11.4 EV/EBITDA (X) 7.1 7.0 7.1 6.4 PBR (X) 2.0 1.5 1.4 1.2 ROE (%) 12.9 10.2 10.1 11.4 배당수익률 (%) 1.5 1.9 2.0 2.2 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) 20 10 0-10 -20 200,000 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 자료 : LG 화학, KB 증권 500,000 440,000 380,000 320,000 260,000
투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 500,000원 (2018E PBR 2.2배 ) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 430,000원 (2018E PBR 1.9배 ) 현재주가 324,000원 Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 2018년화학사업영업이익 +4.0% YoY 2) 2018년전지사업부매출액 6.4조원 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 2018년화학사업영업이익 +10.0% YoY 이상 2) 2018년전지사업부매출액 6.8조원이상 Bear-case Scenario 300,000 원 (2018E PBR 1.3 배 ) Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 2018 년화학사업영업이익전년대비 5% 감소 2) 2018 년전지사업부매출액 6.0 조원미만 실적추정변경 밸류에이션및목표주가산정기준 ( 십억원, %) 수정전수정후변동률 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 매출액 28,321.20 30,834.40 28,126.7 30,322.1-0.7-1.7 영업이익 2,655.10 2,991.60 2,505.1 2,571.4-5.7-14.0 지배주주순이익 1,883.30 2,136.40 1,712.6 1,826.2-9.1-14.5 자료 : KB증권추정 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 매출액 28,126.7 30,322.1 28,210.0 32,263.3-0.3-6.0 영업이익 2,505.1 2,571.4 2,452.1 2,688.9 2.2-4.4 지배주주순이익 1,712.6 1,826.2 1,714.9 1,842.8-0.1-0.9 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): S.O.T.P Valuation 2) 목표주가산정 : 화학사업 20조원 (EV/EBITDA 7.3배적용 ) 전지사업 8.7조원 (EV/EBITDA 10.0배적용 ) 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 500,000원 ~ 300,000원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : PER 19.6배, PBR 1.9배 자료 : WISEfn, KB 증권추정 매출액구성 (%) 실적민감도분석 4% (%) EPS 변동률 2018E 2019E GDP 1%p 상승시 +10.5 +11.3 12% 17% 67% 기초소재 ( 화학 ) 정보전자소재전지사업생명과학및기타 유가 1% 상승시 +1.3 +1.5 자료 : LG 화학, KB 증권정리 (2017 년말기준 ) PEER 그룹비교 ( 백만USD, X, %) 시가총액 PER PBR EV/EBITDA ROE 배당수익률 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E BASF 68,241 10.4 9.6 1.7 1.6 6.4 6.1 16.5 16.5 5.0 5.1 Toray Industries 11,472 12.6 13.0 1.1 1.1 7.8 7.6 9.5 8.6 1.8 2.0 Formosa Plastics 20,136 11.1 11.4 1.7 1.6 15.8 15.7 15.6 14.6 6.6 6.4 Indorama Ventures 8,813 11.6 10.5 2.1 1.8 8.5 7.5 19.3 18.5 2.6 2.9 자료 : Bloomberg, KB증권정리 2
표 1. 3Q18 실적리뷰 ( 십억원, %) 3Q18P YoY 증감률 QoQ KB 기존추정 시장컨센서스 매출액 7,234.9 13.1 2.6 7,374.2 7,257.3 영업이익 602.4-23.7-14.4 667.0 594.3 세전이익 485.1-30.9-24.7 611.3 538.2 지배기업순이익 343.4-34.1-28.1 467.3 400.8 표 2. 분기 / 연간실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 2017 2018E 2019E 2020E 매출액 6,486.7 6,382.1 6,397.1 6,432.2 6,553.6 7,051.9 7,234.9 7,286.3 25,698.1 28,126.7 30,322.1 35,425.1 기초소재 ( 화학 ) 4,495.3 4,318.6 4,316.0 4,297.0 4,359.1 4,671.2 4,648.9 4,462.9 17,426.9 18,142.1 17,144.3 17,710.1 정보전자소재 726.0 747.3 787.3 801.2 759.8 764.6 847.2 855.7 3,061.8 3,227.3 3,298.3 3,347.7 전지사업 999.4 1,119.8 1,188.8 1,252.6 1,244.5 1,494.0 1,704.3 1,891.8 4,560.6 6,334.6 9,329.5 13,747.3 생명과학 129.4 135.2 138.8 148.0 131.1 150.9 135.3 155.5 551.4 572.8 600.0 620.0 팜한농 253.9 185.7 96.7 67.5 236.9 187.6 92.1 70.4 603.8 587.0 650.0 700.0 영업이익 796.9 726.9 789.7 615.0 650.8 703.3 602.4 548.6 2,928.5 2,505.1 2,571.4 3,066.1 기초소재 ( 화학 ) 733.7 685.5 755.3 633.6 636.9 704.5 547.7 487.6 2,808.1 2,376.7 2,015.4 2,233.6 정보전자소재 29.3 23.4 40.8 17.9-9.7-21.9 11.8 2.4 111.4-17.4 86.0 95.7 전지사업 -10.4 7.5 18.1 13.7 2.1 27.0 84.3 100.8 28.9 214.2 515.0 770.8 생명과학 20.6 18.9 13.2 9.0 7.0 15.8 13.2 8.8 61.7 44.8 45.0 46.0 팜한농 50.4 13.6-9.7-18.9 45.4 11.4-18.8-16.0 35.4 22.0 30.0 40.0 영업이익률 12.3 11.4 12.3 9.6 9.9 10.0 8.3 7.5 11.4 8.9 8.5 8.7 기초소재 ( 화학 ) 16.3 15.9 17.5 14.7 14.6 15.1 11.8 10.9 16.1 13.1 11.8 12.6 정보전자소재 4.0 3.1 5.2 2.2-1.3-2.9 1.4 0.3 3.6-0.5 2.6 2.9 전지사업 -1.0 0.7 1.5 1.1 0.2 1.8 4.9 5.3 0.6 3.4 5.5 5.6 생명과학 15.9 14.0 9.5 6.1 5.3 10.5 9.8 5.7 11.2 7.8 7.5 7.4 팜한농 19.9 7.3-10.0-28.0 19.2 6.1-20.4-22.7 5.9 3.7 4.6 5.7 세전이익 698.3 729.6 702.4 433.6 653.2 644.3 485.1 471.1 2,563.9 2,253.7 2,389.0 2,900.7 당기순이익 548.1 590.3 545.5 338.1 552.7 493.4 346.6 367.5 2,022.0 1,760.2 1,863.4 2,262.5 지배주주순이익 531.5 577.1 521.0 315.8 531.3 477.7 343.4 360.1 1,945.3 1,712.6 1,826.2 2,217.3 3
포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 20,659 25,698 28,127 30,322 35,425 자산총계 20,487 25,041 28,054 29,614 31,355 매출원가 16,595 20,134 22,747 24,790 29,309 유동자산 9,227 11,206 12,023 12,077 12,323 매출총이익 4,064 5,564 5,380 5,532 6,116 현금및현금성자산 1,474 2,249 1,454 884 469 판매비와관리비 2,072 2,635 2,875 2,961 3,050 단기금융자산 754 530 488 508 528 영업이익 1,992 2,928 2,505 2,571 3,066 매출채권 3,534 4,449 5,301 5,627 5,972 EBITDA 3,329 4,331 3,966 4,066 4,570 재고자산 2,965 3,352 4,069 4,319 4,584 영업외손익 -332-365 -251-182 -165 기타유동자산 492 619 711 740 770 이자수익 40 30 52 55 60 비유동자산 11,260 13,836 16,031 17,536 19,032 이자비용 77 100 113 99 89 투자자산 351 354 357 357 357 지분법손익 -4 7 4 11 13 유형자산 9,680 11,211 13,388 14,988 16,568 기타영업외손익 -208-292 -163-150 -150 무형자산 832 1,823 1,807 1,712 1,628 세전이익 1,660 2,564 2,254 2,389 2,901 기타비유동자산 226 166 161 161 161 법인세비용 379 542 493 526 638 부채총계 6,436 8,703 10,411 10,648 10,705 당기순이익 1,281 2,022 1,760 1,863 2,263 유동부채 5,447 6,645 6,572 6,449 6,353 지배주주순이익 1,281 1,945 1,713 1,826 2,217 매입채무 1,723 2,015 2,243 2,380 2,527 수정순이익 1,281 1,945 1,713 1,826 2,217 단기금융부채 2,213 1,451 1,865 1,792 1,721 기타유동부채 1,459 3,116 2,406 2,219 2,047 성장성및수익성비율 비유동부채 989 2,058 3,839 4,198 4,352 (%) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 장기금융부채 678 1,594 3,411 3,761 3,911 매출액성장률 2.2 24.4 9.5 7.8 16.8 기타비유동부채 45 78 99 103 107 영업이익성장률 9.2 47.0-14.5 2.7 19.2 자본총계 14,051 16,339 17,643 18,966 20,650 EBITDA 성장률 8.1 30.1-8.4 2.5 12.4 자본금 370 391 391 391 391 지배기업순이익성장률 11.1 51.8-12.0 6.6 21.4 자본잉여금 1,158 2,274 2,274 2,274 2,274 매출총이익률 19.7 21.7 19.1 18.2 17.3 기타자본항목 -16-363 -363-363 -363 영업이익률 9.6 11.4 8.9 8.5 8.7 기타포괄손익누계액 -37-174 -94-94 -94 EBITDA이익률 16.1 16.9 14.1 13.4 12.9 이익잉여금 12,463 14,039 15,208 16,494 18,133 세전이익률 8.0 10.0 8.0 7.9 8.2 지배지분계 13,937 16,169 17,418 18,704 20,343 당기순이익률 6.2 7.9 6.3 6.2 6.4 비지배지분 114 170 225 262 308 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (X, %, 원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 영업활동현금흐름 2,517 3,181 1,269 2,694 3,087 Multiples 당기순이익 1,281 2,022 1,760 1,863 2,263 PER 15.1 16.3 14.8 13.9 11.4 유무형자산상각비 1,337 1,402 1,461 1,494 1,504 PBR 1.4 2.0 1.5 1.4 1.2 기타비현금손익조정 469 465 489 515 625 PSR 0.9 1.2 0.9 0.8 0.7 운전자본증감 -382-715 -1,976-653 -667 EV/EBITDA 5.8 7.1 7.0 7.1 6.4 매출채권감소 ( 증가 ) -13-971 -704-325 -345 EV/EBIT 9.8 10.6 11.1 11.2 9.5 재고자산감소 ( 증가 ) -352-396 -678-250 -265 배당수익률 1.9 1.5 1.9 2.0 2.2 매입채무증가 ( 감소 ) 349 328 118 138 146 EPS 17,336 24,854 21,877 23,328 28,325 기타영업현금흐름 1,093 2,028 582-526 -638 BPS 188,597 206,544 222,500 238,929 259,866 투자활동현금흐름 -1,737-1,640-3,563-3,020-3,021 SPS ( 주당매출액 ) 279,557 328,329 359,303 387,349 452,537 유형자산투자감소 ( 증가 ) -1,381-1,850-3,588-3,000-3,000 DPS ( 주당배당금 ) 5,000 6,000 6,000 6,500 7,000 무형자산투자감소 ( 증가 ) -74-90 -49 0 0 배당성향 (%) 28.7 23.7 26.9 27.3 24.2 투자자산감소 ( 증가 ) 3-31 11 0 0 수익성지표 기타투자현금흐름 -285 331 71 0 0 ROE 9.5 12.9 10.2 10.1 11.4 재무활동현금흐름 -1,007-737 1,496-244 -482 ROA 6.6 8.9 6.6 6.5 7.4 금융부채증감 -674-349 2,162 277 79 ROIC 11.3 15.1 11.0 9.5 10.3 자본의증감 0-2 0 0 0 안정성지표 배당금당기지급액 -346-386 -460-460 -498 부채비율 45.8 53.3 59.0 56.1 51.8 기타재무현금흐름 13 0-205 -60-63 순차입비율 4.7 1.6 18.9 21.9 22.4 기타현금흐름 -3-29 3 0 0 유동비율 1.7 1.7 1.8 1.9 1.9 현금의증가 ( 감소 ) -231 775-796 -569-415 이자보상배율 ( 배 ) 25.9 29.3 22.1 26.0 34.5 기말현금 1,474 2,249 1,454 884 469 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 1,136 1,331-2,319-306 87 총자산회전율 1.1 1.1 1.1 1.1 1.2 순현금흐름 -710 396-3,069-826 -474 매출채권회전율 6.1 6.4 5.8 5.6 6.1 순현금 ( 순차입금 ) -662-266 -3,335-4,161-4,635 재고자산회전율 7.8 8.1 7.6 7.2 8.0 4
투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) ( 원 ) LG화학 600,000 520,000 440,000 360,000 280,000 200,000 16.10 17.2 17.6 17.10 18.2 18.6 18.10 LG화학 (051910) 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 17-01-10 Buy 350,000-22.14-18.57 17-01-31 Buy 400,000-27.99-16.25 17-07-31 6개월경과이후 400,000-9.45 1.88 17-09-18 Buy 470,000-18.41-15.53 17-10-26 Buy 500,000-17.68-11.70 18-01-31 Buy 530,000-27.48-20.94 18-05-01 Buy 470,000-27.12-19.04 18-07-24 Buy 430,000 KB증권은자료공표일현재 [LG화학] 을 ( 를 ) 기초자산으로하는 ELW 발행자입니다. KB증권은자료공표일현재 [LG화학] 을 ( 를 ) 기초자산으로하는 ELW의발행자및유동성공급자입니다. KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 (2018. 09. 30 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 75.2 24.8 - 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과비고 : 2017년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 2017 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 5