증권법학회특별세미나 자본시장통합법 ( 안 ) 에대한 평가및향후과제 2006. 9.23 신보성
목차 I. 자본시장발전의의의 II. 자본시장규제의바람직한방향 III. 자본시장통합법 ( 안 ) 에대한평가및전망 IV. 향후과제 2/30
금융구조와산업성장 은행 Vs. 자본시장 기업에대한감시방식의차이 - Allen, 1993; Allen & Gale, 1999; Diamond, 1984; Boot & Thakor, 1997 규율방식의차이 - Dewatripont & Maskin, 1995; Huang & Xu, 1998 위험부담능력의차이 - Morck & Nakamura, 1999; Weinstein & Yafeh, 1998 한나라의금융구조는산업성장에영향을줄수있음 혁신산업및모험산업은자본시장중심국에서더빨리성장 ( 신보성외, 2005) - OECD 국가를대상으로한실증연구결과 3/30
금융구조와차세대성장동력산업의성장률 OECD countries, annual growth rate of real value added(%), 1991-2001 Industry ISIC Bank-based Market-based Dominance Digital TV/Broadcast 32+64 1.94 3.84 Market Display Device 26+30+32-0.22 1.43 Market Intelligent Robotics 29+31+32 0.69 3.18 Market Future Automobile 30+34-0.92 1.12 Market Next G Semi-conductor 30+32-0.93 1.42 Market Next G Mobile Telecom 33+64 1.97 2.55 Market Digital Contents 64+72 6.47 7.85 Market Next G. Battery 31+32 0.53 3.45 Market Bio Pharmaceuticals 33+24 1.45 1.76 Market ( 자료 : 신보성외, 2004) 4/30
자본시장발전을통해혁신산업육성 혁신산업의성장을위해서는자본시장발전이필수적 세계화진전, 중국경제의급성장으로전통산업에서한국의경쟁력이급속히둔화 - 전통산업에의존할수있는기간이점차단축 High-tech & Low-tech 산업의비중 (2001) Industry High Tech Low Tech ISIC OECD average (Korea excluded) 30 3.3% 32 2423 353 15-16 17-19 20 21-22 0.4% 4.5% 1.3% 12.9% 6.6% 2.8% 10.2% Korea Comparison 3.4% Korea 2.6% Korea 9.1% Korea n.a.. 11.2% OECD 4.5% OECD 0.7% OECD 4.1% OECD ( 자료 : 신보성외, 2004) 5/30
은행시장집중도심화 우리나라는은행중심국가 은행시장이집중적일경우은행위기는금융시스템전반의위기로확산 지난외환위기이후은행시장의집중화현상이급속도로진전 은행시장집중도추이 ( 일반은행 ) CR5 HHI (%) 100 2,000 81 1,563 75 1,500 50 47 1,000 687 25 500 0 1997 2005 0 1997 2005 6/30
자본시장발전으로금융시스템안정성제고 은행시장집중의장점 소규모위기시위기의진폭완화 업력이짧은기업의자금가용성증대 (Petersen and Rajan, 1995) 은행의감시및선별기능촉진 (Chan et al., 1986; Dell Aricca, 2000) 은행시장집중의장점을살리되집중에따른위험증대를해소하려면자본시장을발전시켜야함 은행위기시대체자금조달원의역할수행 자본시장의가격신호는은행의의사결정왜곡을방지 자본시장은대규모은행에집중된위험에대한헤지수단제공 7/30
목차 I. 자본시장발전의의의 II. 자본시장규제의바람직한방향 III. 자본시장통합법 ( 안 ) 에대한평가및전망 IV. 향후과제 8/30
자본시장의특성 상품의혁신성및다양성 (1) 은행, 생명보험사 은행과생보사는예금자, 보험계약자를대신해서위험을흡수 - 은행 : 신용위험을흡수 - 생보사 : 통제불가능한수많은위험을인수하여통제가능한위험으로변환 자금제공자와자금조달자의관계가단절 Firm 1 Depositor 1 Firm 2 Depositor 2 Bank Firm M Depositor N 9/30
자본시장의특성 상품의혁신성및다양성 (2) 자본시장 자본시장의핵심중개회사인증권회사의기능은위험의중개 - Advisory Service, Brokerage, Underwriting, Asset Management 기업과투자자가만나는과정에서다종다양한욕구발생 - 다양한욕구는다양한금융상품을통해충족 Firm 1 Investor 1 Firm 2 Securities Firms Investor 2 Firm M Investor N 10/30
자본시장의특성 상품의혁신성및다양성 (3) 자본시장의유가증권종류는매우다양 현금흐름의형태에따른구분 : Equity, Bond, Hybrid 유가증권의가치가다른자산의가치에의해결정되는지여부에따른구분 : Underlying Securities, Derivatives Complete Market 이질적인상품들의선형결합 (Linear Combination) 을통해전혀새로운상품등장 - 미래의모든상태 (state) 별로현금흐름 (payoff) 가달라지는다양한상품출현 시장이완비될수록다양한욕구충족가능성증대 - 자본시장에서는시장참가자의효용극대화가능성이매우큼 규제측면의시사점 - 자본시장의금융상품관련규제는최소한의수준에그쳐야함 11/30
자본시장의특성 중개기관의다양성 은행과생보산업의경우경쟁제한정책이바람직할수있음 은행 - 대출자산의다각화를위해서는일정수준이상의규모가필요 - Systemic Risk : 건전성이매우중요 생명보험사 - Law of Large Numbers : 일정수준이상의규모가필요 - Long-term contract : 건전성이훼손될경우계약이행에문제발생 증권산업에서는경쟁제한정책은바람직하지않음 증권회사는위험의중개를담당 - 소수의대형중개회사만존재할경우다양한욕구충족에어려움발생 규제측면의시사점 - 진입규제가엄격해서는안되며진입요건도획일적이어서는안됨 12/30
자본시장의특성 투자자보호필요성 은행과생보사는표준화된상품취급 은행예금 : 동질적인다수의고객을대상으로하는상품 보험증권 : 비슷한위험을가진고객집단을대상으로개발된표준화된상품 증권회사의상품은표준화되기어려움 증권회사는위험의중개를담당 다양하고이질적인고객에게맞춤형상품이나서비스제공 금융상품에내재한정보비대칭이심하며정보비대칭의결과또한매우심각 - Scalping, Churning, Front-running 규제측면의시사점 - 중개회사의이해상충행위로부터투자자를보호해야함 13/30
자본시장의특성 정보생산의중요성 활발한정보생산은자본시장고유의속성 은행과는달리자본시장에서는수많은투자자가기업을직접감시 다수의투자자들이가진다양한견해가반영 - Price Signal을통해기업경영을규율 - Information Loop (Allen & Gale, 1999; Boot & Thakor, 1997) 불공정거래행위는정보생산기능을위축 정보를생산하는이유는정보생산을통해이익을얻을수있다는믿음때문 내부자거래, 시세조종행위가만연할경우다수투자자의정보생산유인약화 - 투자대상자산의가치가자신이통제할수없는정보에의해결정 - 소수의우월적투자자에비해정보를획득하는데열세에놓여있다는인식확산 규제측면의시사점 - 불공정거래행위에대한강력한규제필요 14/30
자본시장규제의바람직한방향 혁신및경쟁촉진을위한규제완화 투자자보호및불공정거래차단을위한규제강화 혁신및경쟁촉진 창의력을바탕으로혁신이이루어질수있는여건마련 다양한중개기관의출현을통해경쟁이촉진될수있도록진입요건의완화및다양화가필요 투자자보호및불공정거래행위근절 중개기관의이행상충행위방지를통해투자자를보호 자본시장의정보생산기능을위축시키는내부자거래및시세조종행위에대한규제강화 ( 자료 : 박경서, 신보성, 2004) 15/30
목차 I. 자본시장발전의의의 II. 자본시장규제의바람직한방향 III. 자본시장통합법 ( 안 ) 에대한평가및전망 IV. 향후과제 16/30
자본시장통합법의주요내용 1 기능별규율체제도입 2 금융상품에대한포괄주의도입 3 선물업, 자산운용업겸영허용 4 투자자보호규제의선진화 17/30
기능별규율체제도입 (1) Institutional Regulation 기관별로별도의법률에의해규제 동일기능에대해규제내용이달라지는문제발생 (Regulatory Arbitrage) Functional Regulation 동일한기능에대해서는동일한규제를부과 현행 : 기관별규제 자본시장통합법 : 기능별규제 증권거래법상업규제 [ 진입, 건전성, 영업행위규제 ] 자산운용업법상업규제 선물거래법상업규제 부동산투자회사법상업규제 선박투자회사법상업규제 신탁업법상업규제 매매기능에대한업규제 [ 집입, 건전성, 영업행위규제 ] 중개기능에대한업규제 자산운용기능에대한업규제 단일법 투자일임기능에대한업규제 투자자문기능에대한업규제 자산보관관리기능에대한업규제 증권회사 매매기능 자산운용회사등 중개기능 선물회사 자산운용 기능 부동산투자회사등 투자일임기능 선박운용회사등 자산보관관리기능 신탁회사 매매기능 중개기능 자산운용기능 투자일임기능 투자자문기능 자산보관관리기능 18/30
기능별규율체제도입 (2) 금융기능에대한정의 Investor / Financial Product / Financial Activity의조합 - 총 36가지 (2*3*6) 종류의금융기능 중개회사는자신의역량이나전략에가장적합한조합을선택가능 투자자 금융상품 금융행위 일반투자자 전문투자자 증권 장외파생상품 장내파생상품 매매업 중개업 자산운용업 투자일임업 투자자문업 자산보관관리업 19/30
기능별규율체제도입 (3) 다양한진입기준마련 인가, 등록단위의 선택예시 20/30
기능별규율체제도입 (4) 자본시장과관련한다양한중개회사출현 전문고객을대상으로하는저위험금융행위에대해서는낮은진입요건부과 - 기관투자자나고액재산가에만초점을둔중개회사대거등장가능 - 중개회사의종류와수모두크게늘어날전망 증권산업, 자산운용업의판도변화 동질적시장에서이질적시장으로변모 - 미국에는다양한종류의증권회사가존재 Large Investment Bank / National Full Line / Regional / Brokerage House(Bond, Equity, Derivatives, M&A ) / Discounter, - 다양한중개기관의출현을통해실질적인경쟁이촉진 자본시장참가자의후생증진 21/30
기능별규율체제도입 (5) 금융기능별진입및건전성규제강도선정 금융투자업에대한규제목적 - 시스템리스크방지 ( ): Non-Depository Institution, Liquid Asset Portfolio - 투자자보호 (O): 상품에내재한정보비대칭심함 - 금융거래의효율성 안정성 (O): 불특정다수가거래에개입 투자자보호및거래의효율성 안정성요구정도에따라규제강도결정 Activity - 매매 > 중개 > 자산운용 > 투자일임 > 투자자문 > 자산관리 수탁 Product - 장외파생상품 > 주식, 채권, 선물 ( 장내파생 ) Investor - 전문고객 (default) - 일반고객 = 전문고객 + α ( 단, 장외파생상품은제외 ) 22/30
기능별규율체제도입 (6) 다수의금융기능을취급하는경우에대한규제강도 (1안) 개별단위에할당된진입규제들을더할것인가 (2안) 가장높은진입규제를기준으로할것인가 - A단위진입요건 : 자본금 1,000억원, B단위진입요건 : 2,000억원 - A+B = 3,000억원? or 2,000억원? 판단기준 : 기능단위추가로규제의필요성이더높아지는가 - If Yes, 2,000 억원 < A+B 3,000 억원 - Otherwise, A+B = 2,000 억원 대부분의경우 (2 안 ) 을채택하는것이바람직 - 규제강도가높은단위를영위하는업자가규제강도가낮은단위를추가로영위한다고해서투자자보호및금융거래의효율성 안정성이더요구되는것은아님 - 업무단위의결합에따른효율성제고측면존재 - 진입장벽완화에따른경쟁촉진효과도고려할필요 23/30
금융상품의포괄주의도입 (1) 증권거래법제 2 조 1 항 열거주의적방식에의해유가증권을정의 - 8 가지유형의유가증권을나열 - 8 가지열거된증권외에 이와유사하거나관련된것으로서대통령령이정하는것 을 유가증권으로정의 유사하거나관련된것이라는포괄적개념에도불구하고시행령에서열거될것을요구함으로써열거주의틀에서벗어나지못하고있음 문제점 다양성과혁신에기초한자본시장고유의속성에배치 - 시장참가자의다양한욕구충족불가능 - 기존법규에서언급하지않은신상품등장이어려워금융혁신저해 - 중개회사의신상품개발능력개발어려움 투자자보호의사각지대발생 - 법규에서열거되어있지않은상품이등장할경우규제를받지않음 - Netizen Fund 24/30
금융상품의포괄주의도입 (2) 자본시장통합법에서는금융상품에대한포괄주의를도입 자본시장관련상품을추상화함으로써상품의외연을확장 증 권 전통적증권 명칭정의예 채무증권 지분증권 수익증권 채무를나타내는것 출자지분을나타내는것 수익권을나타내는것 국채, 지방채, 사채기업어음등주식, 신주인수권출자증권, 출자지분등신탁수익증권투자신탁수익증권등 증권예탁증권지분증권의예탁을받은자가발행하는증권 KDR, GDR, ADR 등 투자계약증권 (Investment Contract) 파생결합증권 (Securitized Derivatives) 장외파생상품 이익을기대하여공동사업에금전을투자하고타인의노력의결과에따라대가를받는계약기초자산의가격등의변동과연계되어이익을얻거나손실을회피할목적의계약상의권리 선도, 스왑, 옵션을추상적으로정의 간접투자증권, 비정형간접투자증권, 주식, 출자지분등주가연계증권 (ELS), ELW 환율연계증권, 역변동금리채등 장내파생상품 파생상품중정형화된시장에서거래되는것으로정의 25/30
금융상품의포괄주의도입 (3) Market Completeness 달성가능성제고 미래의상태별로현금흐름이달라지는다양한상품창출 사실상무한대의상품개발이가능 자본시장의수요및공급기반이폭발적으로증대 - 증권회사, 자산운용사의수익기반대폭확대 혁신을통한질적경쟁으로의전환을촉발 - Human Capital의중요성대두 투자자보호강화 법률에명시되어있지않은상품도자본시장통합법의규율대상 투자자보호의사각지대제거 26/30
선물업, 자산운용업겸영허용 증권회사의선물업겸영허용 현재증권회사는장내파생상품관련업무 ( 선물업 ) 을제한적으로만겸영가능 - 증권거래법 51조 1항2호, 동시행령 36조의2 - 주권및주가지수를기초자산으로하는경우만겸영대상 유가증권과파생상품의경제적실질은동일 - 파생상품을통해유가증권의현금흐름을모사가능 자본시장통합법하에서는선물업의사내겸영을허용 - 증권회사의경영효율성제고 - 증권거래법과선물거래법의통합으로단일규제체제마련 증권회사의자산운용업겸영허용 Economies of Scale / Scope 겸영허용시이해상충행위차단이중요 - Churning, 미매각인수유가증권떠넘기기, 자금조달원으로활용 이해상충에대한우려로겸영을선택하지않는증권회사존재가능 (Kroszner and Rajan, 1994, 1997; Ber et al, 2001) 27/30
투자자보호제도선진화 (1) 투자권유규제의도입및강화 설명의무 (product guidance) Know-your-customer-rule 적합성 (suitability) 원칙 요청하지않은투자권유 (unsolicited call) 에대한규제 자본시장통합법에서는일반투자자보호에중점 위험감수능력과전문지식보유여부에따라일반투자자와전문투자자로구분 투자자종류에따라영업행위규제를차등적용 - 설명의무, 적합성원칙은일반투자자에게만적용 규제자원의효율적활용을통해투자자보호의실효성증대 시장규율활성화효과 - 규제는시장규율이제대로이루어질수없는경우에만타당 28/30
투자자보호제도선진화 (2) 내부자거래에대한규제강화 현행증권거래법의경우내부자의범위가매우협소 ( 증권거래법제188조의2) - 해당법인의임직원과대리인, 주요주주, 인허가및기타감독권을가지는자등 자본시장통합법에서는내부자의범위및내부자거래대상증권의범위가확대 내부자거래규제강화는자본시장고유의정보생산기능을촉진 시세조종행위규제강화 증권거래법상에는 현선연계에의한시세조종행위금지규정 부재 선물거래법상의금지규정 ( 제 31 조 1 항 ) - 선물거래에서부당한이득을취할목적으로현물가격의시세를변동시키는행위 에대해서만규제 - 현물거래에서부당한이득을얻기위해선물가격의시세를변동시키는행위 는처벌되지않음 자본시장통합법을계기로증권거래법 ( 현물 ) 과선물거래법이통합 - 현선연계에의한시세조종행위도당연히규제 29/30
목차 I. 자본시장발전의의의 II. 자본시장규제의바람직한방향 III. 자본시장통합법 ( 안 ) 에대한평가및전망 IV. 향후과제 30/30
향후과제 자본시장통합법 ( 안 ) 의주요내용은자본시장규제의바람직한방향에부합 혁신및경쟁촉진 투자자보호및불공정거래행위억제 향후과제 금융투자업인가및등록시감독당국의재량권최대한배제 - 철저한준칙주의에입각함으로써법제정의취지를살려야함 - 중장기적으로는모든금융투자업에대해등록주의채택할필요 증권지주회사설립규제완화 - 현재자회사 ( 은행, 보험, 증권 ) 종류불문하고금융지주회사법의인가대상 - 증권산업의경우시스템리스크가존재하지않으며예금상품도취급하지않음 파산하더라도은행이나생보사와는달리 Negative Externality 미미 - 미국 : 은행 보험지주회사설립은인가, 투자은행지주회사설립은아무런제한없음 - 일본 : 은행지주회사및보험지주회사설립은인가, 증권지주회사설립은신고 31/30
END OF DOC 32/30