기업메모 2006. 9. 4 월 IHQ [003560/매수] 새로운 밸류체인을 가진 엔터기업 탄생 실험이 진행될 전망 엔터테인먼트 김창권 (02-768-4321) kck@bestez.com 6개월 목표주가 10,500원 주가(2006.9.1) 8,140원 액면가 500원 52주 최저/최고가 5,400/10,550원 KOSPI 1,356.7p 시가총액 3,056억원 발행주식수 3,754만주 평균거래량(60일) 37.1만주 평균거래대금(60일) 23.5억원 외국인보유비중 4.2% 배당수익률 0.0% 주요주주 SKT (34.6%) 정훈탁 (13.7%) 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 1.9-1.3 34.5 상대주가 -3.5-0.2 11.9 신규사업 스타존 매출액 인식, 청어람, 엔트리브소프트 등 계열사 지분법 평가익 계 상으로 하반기 수익성 개선 전망 SKT로의 대주주 변경에 따른 기업구조 변화 예상 1) SKT의 원활한 컨텐츠(영화, 드라 마, 음악) 공급을 위한 제작라인업 확대 전략(제작 인력 확대, 제작기업 M&A), 2) 엔트 리브 등 계열사 합병을 통한 제작시스템 내부화 작업, 3) PP(Program Provider) 추가 확보(설립 or 인수)를 통한 컨텐츠 유통 기능 확대 등 제작에서 유통까지 포괄하는 거 대 엔터테인먼트기업으로의 진화를 시도할 예상 낮은 수익구조, 흥행 성과에 연동되는 실적, 인적 구성원의 갈등 등 과거 엔터테인먼 트기업의 대형화, 수직화의 실패 사례와는 달리 금번 동사의 변화 시도는 모기업인 SKT의 DMB, 와이브로, IPTV 등 컨텐츠 플랫폼 확대와 연동된 새로운 밸류체인을 가 진 엔터기업의 탄생 실험으로 해석 제품 Unit(영화, 드라마, 음반)의 증가, 수익확보가 가능한 신규산업 진출 등 장기적인 실적 개선 능력을 확보해 나가는 과정을 통해 현재의 높은 Valuation 부담을 완화할 전 망. 6개월 목표주가 10,500원과 매수 투자의견을 제시 상반기 적자를 기록한 요인은 흥행실패와 대주주 변경 이전의 구조조정 진행에 따 른 1회성 비용 발생에 기인한 것으로 해석된다. 하반기는 1) SKT로부터 받은 스타존 (SKT에서 서비스되는 유료 스타홈페이지) 계약금 20억원, 2) 7월에 개봉되어 천만관객을 동원한 괴물 제작사 청어람(30% 지분 보유)의 지분법 평가익, 3) 골프게임 팡야 의 해외 매출액 증가에 따른 엔트리 브소프트(51% 지분 소유, 상반기 15억원 순이익 기록)의 지분법 평가익, 4) 상반기 에 있었던 의류사업부(구, 라보라) 정리 등 대주주 변경에 따른 1회성 비용요인 해 소, 5) 방송, 예능 등 새로운 장르의 연예인수 증가, 영화, 방송 등 제작물 증가에 따른 출연 기회 증가, 1회당 출연료 증가 등 연예인매지니먼트 사업부의 성장 등의 요인에 따른 실적 개선이 예상된다. 1분기 8억원, 2분기 20억원의 순이익 적자에서 3분기와 4분기는 영업이익과 순 이익이 흑자전환할 전망이다. KOSPI 비교 챠트 IHQ KOSPI 190 170 150 130 110 90 70 50 05.8 05.12 06.4 06.8 IHQ의 수익예상과 투자지표 결산기 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 EPS 증가율 FCF ROE PER PBVR EV/EBITDA (억원) (억원) (%) (억원) (원) (%) (억원) (%) (x) (x) (x) 04.12 336-4 -1.2-4 -29 적전 -42-5.5-3.9 23.6 05.12 501 36 7.2 62 177 흑전 -125 22.9 52.1 9.0 58.6 06.12F 574 36 6.3 44 118-33.2-5 9.9 68.9 6.6 44.7 07.12F 718 95 13.3 89 240 103.2 19 17.0 33.9 5.6 28.3 08.12F 863 165 19.1 162 436 81.5 66 24.9 18.7 4.3 18.3 자료: 대우증권 리서치센터 예상
현재의 IHQ는 연예인매니지먼트 및 드라마제작사 2개의 영화제작사와 PP, 게임개발사를 계열사로 보유 상반기 실적이 부진했던 것은 현재의 수익구조가 취약하기 때문이다. 제한적이지만 안정적인 매니지먼트사업부의 수익이 있지만 여타 엔터테인먼트기업과 같이 드라 마, 영화, 음반 등 흥행에 좌우되는 수익모델은 실적 변동폭이 크다. 현재 본사에는 전치현, 정우성 등 90여명의 연예인이 소속된 연예인매니지먼트사업 부와 2005년 봄날, 2006년 닥터깽 등 3편의 드라마를 제작한 드라마제작사업부, 과거 GOD 로 유명했던 음반제작사업부가 포함되어 있다. 계열사로 코미디TV 등 2개의 PP를 가진 YTN미디어(지분율 51.4%), 골프게임 팡야 로 대표되는 게임개발사 엔트리브소프트(지분율 51%), 여친소 의 아이필름 (지분율 45%)과 괴물 의 청어람(지분율 30%) 2개의 영화제작사를 보유하고 있다. 본사의 의류사업부와 드라마제작사 캐슬인터스카이는 2분기에 매각하였다. 그림 1. IHQ의 사업구성 연예인매니지 먼트: 전지현, 정 우성, 조인성 등 90여명 드라마제작 : 봄날, 건빵선생 과별사탕, 닥터 깽 등연간2편 음반제작 : GOD, 유미, 아 이 게임개발 엔트리브(지분율 51%) : 팡야 영화제작 케이블,위성 PP YTN미디어(지분율 51.4%) : 코미디TV, YTN스타 아이필름(지분율 45%) : 여친소, 데이지, 파랑주의 보, 새드무비 등 연간 2~3편 청어람(지분율 30%) : 효자동이 발사, 작업의정석, 괴물 등연간 1~2편 자료: IHQ 그림 2. IHQ 지분 구성 그림 3. IHQ 이사진 구성 정훈탁 13.7% 정훈탁 대표이사 김광섭 부사장 EBM대표, sidushq 대표,현 IHQ대표이사 SKT Content Biz 팀장, 현 IHQ 부사장 서성원 이사 SK 구조조정추진본부 상무, 현 SKT 신규사업전략본부장 기타 51.7% SKT 34.6% 신원수 이사 현 SKT 컨텐츠사업 본부장, 현 서울음반 이사 황근주 이사 현 SKT 전략컨텐츠 TF 장 자료 : IHQ 자료 : IHQ 2
산업분석 IHQ 진화 속도는 모기업의 플랫폼 확보 속도에 비례할 전망 미래비전은 통방 융합을 앞두고 있는 모기업의 사업전략 IHQ의 변화속도는 SKT의 플랫폼 확보 속도에 비례하여 진행될 전망이다. 왜냐하 면 공중파에 예속된 드라마, 상영관 수입에 연동되는 영화, 판매량에 좌우되는 음반 의 라인업 확대는 기업 수익성을 악화시킬 가능성이 높기 때문이다. 1) 제작편수 확대를 위한 선급금의 증가가 엔터기업 부실로 연결된 사례가 많았고, 2) 제작편수 증가가 기업수익 극대화 보다는 엔테테인먼트기업 오너의 산업내 영향 력 확대라는 또 다른 이유로 진행된 경우가 있으며, 3) 유통계열사 컨텐츠 확보를 위한 대기업 엔터기업의 제작편수 확대가 흥행 부진으로 연결된 경우를 참고해야 할 것이다. 새로운 밸류체인을 가진 거대 엔터기업이 탄생하기 위해서는 선결 조건들이 필요할 것으로 예상된다. 1) 안정적인 캐시플로우를 공급할 수 있는 새로운 컨텐츠 플랫폼 의 확보, 2) 영화의 멀티플랙스, 케이블TV의 MPP(온미디어 등) 등 흥행과 무관한 유통 기능(외부 컨텐츠의 유통)의 확보, 3) 흥행성과에 비탄력적일 수 있는 순수한 제작기반 기업으로의 성장 등의 조건이 있다. 9월부터 SKT의 경영권 행사가 시작되었다. 따라서 하반기에 IHQ는 여러 변화를 시도할 것으로 예상된다. 1) 계열사와의 합병을 통한 제작기반의 내부화, 2) 드라마 와 음악 제작인력 확보와 M&A를 통한 제작라인업의 확대, 3) 외부컨텐츠를 수집 및 활용할 수 있는 PP의 신설 및 인수 등이 예상되는 변화이다. 그림 4. IHQ 진화의 비전 DMB, 와이브로, IPTV 등 새로운 플랫폼 확보 자금, 신규수익원, 플랫폼 드라마, 영화, 음악 등 원활한 자체 및 외부의 컨텐츠 공급 연예인매니지 먼트: 전지현, 정 우성, 조인성 등 90여명 드라마제작 : 봄날, 건빵선생 과별사탕, 닥터 깽 등연간2편 음반제작 : GOD, 유미, 아 이 M&A 진행, 관련 인 력영입 게임개발 엔트리브(지분율 51%) : 팡야 영화제작 컨텐츠 제작 및 유통능력 추가 케이블,위성 PP YTN미디어(지분율 51.4%) : 코미디TV, YTN스타 아이필름(지분율 45%) : 여친소, 데이지, 파랑주의 보, 새드무비 등 연간 2~3편 청어람(지분율 30%) : 효자동이 발사, 작업의정석, 괴물 등연간 1~2편 자료 : 대우증권 리서치센터 3
IHQ [003560] 예상 대차대조표(요약) (단위: 억원) 예상 손익계산서(요약) (단위: 억원) 05.12 06.12F 07.12F 08.12F 05.12 06.12F 07.12F 08.12F 유동자산 257 323 405 487 매출액 501 574 718 863 현금및현금등가물 39 44 55 66 매출원가 405 463 549 623 단기금융상품,유가증권 20 23 29 34 매출총이익 96 110 169 240 매출채권 108 123 154 186 판매비와관리비 60 74 74 75 재고자산 11 12 15 18 영업이익 36 36 95 165 기타유동자산 80 121 151 182 영업외손익 5 8 20 59 고정자산 398 370 387 401 금융손익 3-7 2 1 투자자산 351 333 346 358 외환관련손익 -1 0 0 0 유형자산 20 20 20 21 지분법평가손익 5 12 8 44 무형자산 28 17 21 23 자산처분손익 0 0 0 0 자산총계 655 694 791 888 기타영업외손익 -2 3 10 14 유동부채 84 91 266 447 경상이익 41 44 115 224 매입채무 40 46 57 69 특별손익 0 0 0 0 단기차입금 5 0 0 0 법인세차감전순이익 41 44 115 224 유동성장기부채 0 0 152 310 법인세비용 -21 0 26 62 기타유동부채 40 45 57 68 당기순이익 62 44 89 162 고정부채 162 170 173 176 Free Cash Flow -125-5 19 66 사채 152 158 158 158 RI 62 44 89 162 장기차입금 0 0 0 0 EBITDA 60 70 116 187 기타고정부채 10 12 15 17 유형,무형자산상각비 24 35 21 22 부채총계 247 261 439 623 매출총이익률(%) 19.2 19.2 23.6 27.8 자본금 185 188 188 188 EBITDA마진율(%) 12.0 12.3 16.1 21.7 잉여금 213 276 366 528 영업이익률(%) 7.2 6.3 13.3 19.1 자본조정 10 18 18 18 경상이익률(%) 8.2 7.7 16.1 26.0 자본총계 408 482 571 734 순이익률(%) 12.4 7.7 12.5 18.8 예상 현금흐름표(요약) (단위: 억원) 예상 주당가치 및 valuation(요약) 05.12 06.12F 07.12F 08.12F 05.12 06.12F 07.12F 08.12F 영업활동으로 인한 현금흐름 -37 39 61 99 PER(x) 52.1 68.9 33.9 18.7 당기순이익 62 34 89 162 PCFR(x) 45.1 56.1 30.4 17.6 비현금수익비용가감 37 43 16-18 PSR(x) 6.5 5.3 4.2 3.5 유형자산감가상각비 10 10 10 10 PBVR(x) 9.0 6.6 5.6 4.3 무형자산상각비 14 25 11 12 P/EBITDAPS(x) 54.1 43.1 26.2 16.2 기타비현금수익비용 13 8-5 -41 EV/EBITDA(x) 58.6 44.7 28.3 18.3 영업활동으로인한자산및부채의변동 -136-38 -45-45 EPS(원) 177 118 240 436 매출채권 감소(증가) -103-18 -34-35 CFPS(원) 205 145 267 463 재고자산 감소(증가) 0-2 -3-3 SPS(원) 1,422 1,538 1,925 2,316 매입채무 감소(증가) 13 6 11 12 BVPS(원) 1,026 1,237 1,466 1,894 기타자산,부채변동 -95-24 -19-19 주당EBITDA(원) 170 189 311 502 투자활동으로 인한 현금흐름 -311-11 -35 1 배당성향(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 유형자산처분(취득) -11-11 -11-11 현금배당률(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 무형자산감소(증가) -14-22 -14-14 배당수익률(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 투자자산 감소(증가) -270 46-5 31 부채비율(%) 60.4 54.1 76.8 84.9 기타투자활동 -16-25 -6-6 유동비율(%) 303.9 355.6 152.2 108.8 재무활동으로 인한 현금흐름 346 26 155 161 차입금/자기자본(%) 38.5 32.9 54.3 63.9 사채및차입금의 증가(감소) 169-5 152 158 순차입금/자기자본(%) 24.1 18.9 39.6 50.1 자본의 증가(감소) 182 30 0 0 순차입금/매출액(%) 19.7 15.9 31.5 42.6 배당금의 지급 0 0 0 0 순금융비용/매출액(%) -0.6 1.2-0.3-0.2 기타재무활동 -5 1 3 3 영업이익/금융비용(x) 27.7 3.1 27.5 28.6 현금의증가 -2 54 181 261 ROA(%) 14.0 6.5 12.1 19.4 기초현금 40 39 44 55 ROE(%) 22.9 9.9 17.0 24.9 기말현금 39 93 225 316 ROIC(%) 21.3 16.3 27.5 37.0 자료: 대우증권 리서치센터 4
기업메모 Compliance Notice - 당사는 2006년 9월 4일 현재 해당 회사와 관련하여 특별한 이해관계는 없습니다. - 본 자료는 2006년 9월 4일 당사 홈페이지에 게시된 자료로, 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다 - 본 자료를 작성한 애널리스트(김창권)는 2006년 9월 4일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다. 또한 동 자료를 작성함에 있어 게재된 내용 들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. - 투자의견 분류 및 적용기준(기간은 6개월 기준) 매수(시장대비 15% 이상의 초과수익이 예상), Trading Buy(시장대비 10% 이상의 초과수익이 예상되나 주가에 영향을 주는 변수의 불확실성이 높은 경우), 중립(시장대비 -10~10% 이내의 등락이 예상), 비중축소(시장대비 10% 이상의 주가하락이 예상) - 투자의견 및 목표가 등 추이(투자의견 제시일이 비영업일인 경우 익일 영업일로 표시함) 주가(---), 목표주가( - - - ), Not covered( ), 매수( ), Trading Buy ( ), 중립( ), 비중축소( ) (원) 14,000 IHQ[매수/10,500원] 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 04.9 04.12 05.3 05.6 05.8 05.11 06.2 06.5 06.8 이 조사자료는 고객의 투자에 참고가 될 수 있는 각종 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 이 조사자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 이 조사자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 이 조사자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포 할 수 없습니다. 5