CAPE Research Division Company Analysis _ 217/7/ Analyst 이지연ㆍ2)6923-7319 ㆍjylee e@capefn.com SK 이노베이션 (9677 7KS Buy 유지 TP 22, 원유지 ) 2분기실적아쉬우나하반기개선기대 2분기는유가하락과화학제품스프레드약세영향으로실적감익이전분기대비 % 로클전망입니다. 그러나유가가어느정도바닥을다지고있어 3분기이후에는완만한실적개선이가능할전망입니다. 연간 3조원대의안정적인실적시현으로배당지급여력은작년수준을넘길것으로기대됩니다. 2Q17 영업이익,13억원전망 Ÿ 2분기영업이익은,13 억원 (QoQ -49%, YoY -4%) 으로컨센서스 (1개월) 6,1억원을하회할전망. 전분기대비실적감소의배경은유가하락과정기보수로정유와화학부문실적감익영향크기때문 Ÿ 정유부문은유가가 3월평균배럴당 $1에서 6월평균 $46로 $ 하락함에따라약 1,억원의재고평가손실이반영될전망. 정제마진도유가하락으로부정적인래깅효과가일부반영될전망. 화학부문은 PX스프레드가 1분기톤당 $37 에서 2분기 $33로하락했으며정기보수영향으로전분기대비감익예상. 윤활유부문은양호한스프레드로전분기대비소폭개선될전망 안정적인이익실현에따른배당매력 Ÿ 3분기에는안정적인유가와 4분기난방유성수기진입으로하반기부터는완만한실적개선예상 Ÿ 미국셰일업체들의손익분기점은약 $4~4 수준으로유가는바닥을다지고있는것으로판단. 미국상업원유재고도전년수준으로하락함. Dubai유는 $4~$대의박스권을형성할전망. 정제마진은양호한수요와공급지연으로 $6~7 수준을유지할전망. 미국가동률상승으로휘발유스프레드아쉬우나, BC유개선긍정적 Ÿ 3조원대의 M&A 계획지연으로성장모멘텀확보가느려지는점은다소아쉬우나, 3조원대의안정적인영업이익을유지하며배당매력은작년보다올해더욱높아질전망. 올해첫실시하는중간배당금은 1,원으로예상됨. 안정적인실적과배당매력으로 매수 의견과목표주가 22,원유지 Stock Data ( 천원 ) SK이노베이션 (L) KOSPI (pt) 2 2,6 18 2,4 2,2 16 2, 14 1,8 12 1,6 1,4 1 1,2 8 1, 6 8 6 4 4 2 2 16/7 16/9 16/12 17/3 17/6 주가 (7/4) 16, 원 액면가, 원 시가총액 14,936 십억원 2주최고 / 최저가 174, 원 / 136, 원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) -3.3 2.6 8.8 상대주가 (%) -3.7-11.9-8.88 경영실적전망 결산기 (12월) 단위 21A 216A 217E 218E 219E 매출액 ( 십억원 ) 48,36 39,21 42,493 4,1 47,682 영업이익 ( 십억원 ) 1,98 3,228 2,926 2,881 2,993 영업이익률 (%) 4.1 8.2 6.9 6.4 6.3 순이익 ( 십억원 ) 81 1,671 2,6 1,947 2,1 EPS ( 원 ) 8,696 17,834 21,936 2,78 21,889 증감률 (%) -238.4 1.1 23. -.3.3 PER ( 배 ) 14.9 8.2 7.3 7.7 7.3 PBR ( 배 ).8.8.8.8.7 ROE (%).2 9.7 11. 9.8 9.8 EV/EBITDA ( 배 ).7 3.8 4. 3.8 3.4 순차입금 ( 십억원 ) 3,47 924-418 -1,48-2,671 부채비율 (%) 84. 78. 73.8 69.9 66.
CAPE Company Analysis 217/7/ 표 1. SK 이노베이션실적전망 ( 단위 : %, 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17F 3Q17F 4Q17F 14 1 16 17F 18F 매출액 9,48 1,28 9,73 1,79 11,387 1,169 9,789 11,148 6,861 48,36 39,21 42,493 4,1 (QoQ, %) (13) 9 (6) 4 13 (11) (4) 14 (YoY, %) (21) (21) (22) (7) 2 (1) 1 11 () (27) (18) 8 6 SK 에너지 6,646 7,443 7,2 7,26 8,64 7,12 6,734 8,288 49,6 3,3 28,37 3,188 32,6 (QoQ, %) (14) 12 (6) 3 11 (12) () 23 (YoY, %) (26) (22) (22) (7) 21 () (4) 14 (2) (28) (2) 6 6 SK 종합화학 1,968 1,94 1,834 1,94 2,333 2, 1,998 1,796 12,639 9,288 7,687 8,177 8,27 (QoQ, %) (8) (1) (6) 6 2 (12) (3) (1) (YoY, %) (11) (2) (22) (9) 19 9 (7) (1) (27) (17) 6 1 SK 루브리컨츠 622 63 99 661 729 76 83 843 2,988 2,622 2,36 3,14 3,72 (QoQ, %) (9) (8) 1 1 (YoY, %) () (1) (3) 17 17 34 28 7 (12) (3) 24 19 SK 이노베이션 222 239 24 222 177 23 23 22 1,24 1,1 928 93 1,4 (QoQ, %) (22) 8 2 (9) (21) 43 () (13) (YoY, %) (4) (1) (38) (22) (21) 6 3 (1) (3) (4) (19) (3) 11 영업이익 84 1,12 41 849 1,4 13 668 741 (183) 1,98 3,229 2,926 2,881 (QoQ, %) 176 33 (63) 1 18 (49) 3 11 (YoY, %) 163 13 14 177 19 (4) 61 (13) 적전흑전 63 (9) (2) SK 에너지 49 7 92 62 44 86 28 441 (999) 1,299 1,939 1,239 1,128 (QoQ, %) 72 44 (87) 69 (3) (81) 198 71 (YoY, %) 221 (7) (14) 129 (7) (88) 18 (32) 적전흑전 49 (36) (9) SK 종합화학 224 33 21 176 4 26 26 233 39 431 919 1,28 1,181 (QoQ, %) 흑전 3 (29) (18) 18 (42) (3) (9) (YoY, %) 94 2 8 흑전 13 (13) 19 32 (96) 2 113 31 (2) SK 루브리컨츠 132 133 117 86 9 11 14 87 29 29 468 396 434 (QoQ, %) 16 1 (12) (26) 1 16 () (16) (YoY, %) 133 22 41 (24) (28) (17) (11) 1 (81) 2 9 (1) 1 SK 이노베이션 (2) (21) (9) (6) 7 2 (19) 119 (4) (98) 14 139 (QoQ, %) 적지적지적지적지흑전 (9) (3) 적전 (YoY, %) 적지적지적전적지흑전흑전흑전적지 (96) 적전적지흑전 (1) 영업이익율 (%) 9 11 4 8 9 7 7 () 4 8 7 6 SK 에너지 7.4 9. 1.3 9..6 1.2 3.8.3 (2.) 3.7 6.8 4.1 3. SK 종합화학 11.4 1.6 11.7 9.1 19. 12.9 12.8 13. 2.8 4.6 12. 14.8 14.3 SK 루브리컨츠 21.2 2.3 19. 13.1 13. 14.4 12.9 1.3 9.7 11.2 18. 12.6 11.6 SK 이노베이션 (1.) (8.9) (3.8) (29.3) 32. 2. 19.9 (8.8) 9.9 (3.9) (1.) 1. 13.9 세전이익 74 91 431 31 1,163 49 61 688 (437) 1,64 2,423 2,92 2,839 ( 지배 ) 순이익 6 611 36 144 847 31 422 472 (89) 81 1,671 2,6 1,947 2 CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com
CAPE Company Analysis 217/7/ 표2. SK이노베이션목표주가 22,원 ( 단위 : 십억원, 천주, 배 ) 항목 17F 18F 비고 EBITDA 3,873 3,833 *6%, 18년 4% 가중평균 Target Multiple 6. 정유업종 6배적용 영업가치 (A) 23,143 관계기업투자자산 (B) 2,178 1Q17 기준 순차입금 (C) 836 1Q17 기준 우선주시가총액 (D) 113 1Q17 기준 목표시가총액 (E=A+B-C-D) 24,372 유통주식수 (F) 92,466 보통주기준 목표주가 263,7 BPS 197,98 29,923 *6%, 18년 4% 가중평균 Target P/B.9 목표주가 182,27 최종목표주가 22, 현재주가 16, Upside (%) 38 그림 1. 싱가폴크랙마진그림 2. 휘발유마진 12 1 8 6 4 2 3 2 2 1 1 그림 3. 경유마진그림 4 BC 유마진 2 2 1 () 1 (1) (1) (2) CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com 3
CAPE Company Analysis 217/7/ 그림 납사마진그림 6. 미정유업체가동률 92.% 로 WoW 1.%p 하락 1 1 () (1) (%) -yr max. -yr min. 1 -yr avg. 21 216 217 9 8 (1) (2) 7 그림 7. 미국원유재고감소중그림 8. 미국휘발유재고 (K barrels), -yr max. -yr min. -yr avg. 21 216 217 (K barrels) 28, -yr max. -yr min. -yr avg. 21 216 217, 26, 4, 24, 4, 22, 3, 2, 3, 18, 그림 9. 미국등경유재고반등그림 1. PX- 납사스프레드 (K barrels) 19, 16, -yr max. -yr min. -yr avg. 21 216 217 ($/ 톤 ) max(12~16 년 ) min(12~16 년 ) 9 21 216 217 7 13, 1, 3 7, 1 4 CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com
CAPE Company Analysis 217/7/ 그림 11. P/E 밴드추이그림 12. P/B 밴드추이 ( 원 ) Price(adj.) 7. x 2, 8. x 9. x 12. x 14. x 2, ( 원 ) Price(adj.).6 x 2,.7 x.8 x.9 x 1. x 2, 1, 1, 1, 1,, '12.1 '13.1 '14.1 '1.1 '16.1 '17.1, '12.1 '13.1 '14.1 '1.1 '16.1 '17.1 그림 13. 글로벌정유업체 P/B & ROE 밸류에이션비교차트 (P/B) 3. 3 포르모사 2. Exxon Mobil 2 Indian Oil Corp 1. Chevron 릴라이언스 Shell S-oil 1 SK이노베이션. CNOOC Sinopec GS JTXG 페트로차이나 (ROE) 1 1 2 2 CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com
CAPE Company Analysis 217/7/ 재무상태표포괄손익계산서 ( 십억원 ) 216A 217E 218E 219E ( 십억원 ) 216A 217E 218E 219E 유동자산 14,988 16,681 18,23 19,329 매출액 39,21 42,493 4,1 47,682 현금및현금성자산 2,644 3,377 3,82 4,17 증가율 (%) -18.3 7. 6..8 매출채권및기타채권 4,44 4,73,2,313 매출원가 34,62 37,88 4,37 42,89 재고자산 4,44 4,78,67,363 매출총이익 4,99 4,686 4,676 4,823 비유동자산 17,94 17,41 17,31 17,39 매출총이익률 (%) 12. 11. 1.4 1.1 투자자산 2,67 2,47 2,43 2,31 판매비와관리비 1,73 1,79 1,794 1,83 유형자산 13,63 13,31 13,2 13,66 영업이익 3,228 2,926 2,881 2,993 무형자산 1,272 1,28 1,24 1,233 영업이익률 (%) 8.2 6.9 6.4 6.3 자산총계 32,81 34,9 3,374 36,724 EBITDA 4,143 3,873 3,833 3,97 유동부채 8,737 9,241 9,61 1, EBITDA M% 1. 9.1 8. 8.3 매입채무및기타채무 6,473 6,96 7,379 7,81 영업외손익 -8-1 -43-3 단기차입금 22 22 22 22 지분법관련손익 -124 219 223 234 유동성장기부채 1,678 1,678 1,63 1,64 금융손익 -29-113 -119-9 비유동부채,4,234 4,97 4,7 기타영업외손익 -391-17 -147-147 사채및장기차입금 4,87 4,64 4,237 3,887 세전이익 2,423 2,92 2,839 2,99 부채총계 14,276 14,474 14,8 14,67 법인세비용 72 832 82 897 지배기업소유지분 17,13 18,382 19,37 2,796 당기순이익 1,721 2,93 1,987 2,93 자본금 469 469 469 469 지배주주순이익 1,671 2,6 1,947 2,1 자본잉여금,884,884,884,884 지배주주순이익률 (%) 4.4 4.9 4.4 4.4 이익잉여금 1,671 11,934 13,89 14,348 비지배주주순이익 38 4 42 기타자본 8 94 94 94 기타포괄이익 -1 1 비지배지분 1,22 1,239 1,279 1,321 총포괄이익 1,711 2,18 1,987 2,93 자본총계 18,3 19,621 2,816 22,117 EPS 증가율 (%, 지배 ) 1.1 23. -.3.3 총차입금 6,68 6,382 6,37,646 이자손익 -168-18 -168-168 순차입금 924-418 -1,48-2,671 총외화관련손익 -38 3 93 121 현금흐름표주요지표 ( 십억원 ) 216A 217E 218E 219E 216A 217E 218E 219E 영업활동현금흐름 3,678 2,82 2,494 2,68 총발행주식수 ( 천주 ) 92,466 92,466 92,466 92,466 영업에서창출된현금흐름 4,344 3,43 3,484 3,63 시가총액 ( 십억원 ) 13,46 14,66 14,66 14,66 이자의수취 82 86 86 86 주가 ( 원 ) 146, 18, 18, 18, 이자의지급 -29-24 -23-23 EPS( 원 ) 17,834 21,936 2,78 21,889 배당금수입 3 3 3 3 BPS( 원 ) 183,96 197,98 29,923 223,38 법인세부담액 -19-832 -82-897 DPS( 원 ) 6,4 8, 8, 8, 투자활동현금흐름 -2,6-81 -914-1,29 PER(X) 8.2 7.3 7.7 7.3 유동자산의감소 ( 증가 ) -1,279-311 -342-376 PBR(X).8.8.8.7 투자자산의감소 ( 증가 ) 111 311 29 286 EV/EBITDA(X) 3.8 4.1 3.8 3.4 유형자산감소 ( 증가 ) -67-76 -86-96 ROE(%) 9.7 11. 9.8 9.8 무형자산감소 ( 증가 ) 27-1 -1-1 ROA(%).4 6.3.7.8 재무활동현금흐름 -2,19-1,34-1,137-1,183 ROIC(%) 12.9 12.2 11.6 12. 사채및차입금증가 ( 감소 ) -1,79-298 -34-391 배당수익률 (%) 4.4.4.4.4 자본금및자본잉여금증감 부채비율 (%) 78. 73.8 69.9 66. 배당금지급 -41-736 -792-792 순차입금 / 자기자본 (%). -2.1-7.4-12.1 외환환산으로인한현금변동 21 유동비율 (%) 171.6 18. 186.7 192.3 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 12.8 12. 11.4 11.8 현금증감 -37 733 443 36 총자산회전율 1.2 1.3 1.3 1.3 기초현금 3,2 2,644 3,377 3,82 매출채권회전율 9.4 9.3 9.2 9.2 기말현금 2,644 3,377 3,82 4,17 재고자산회전율 9.9 9.2 9.2 9.1 FCF 3,71 1,782 1,94 1,68 매입채무회전율 6..6.6.6 6 CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com
CAPE Company Analysis 217/7/ Compliance Notice _ 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 SK 이노베이션 (9677) 제시일자 21.11.17 21.12.3 216.6.3 216.1.4 216.1.4 216.1.3 투자의견 HOLD HOLD HOLD 담당자변경 BUY BUY 목표주가 1, 원 112, 원 167, 원 22, 원 22, 원 제시일자 217.1.11 217.4.1 217.4.26 217.7. 투자의견 BUY BUY BUY BUY 목표주가 24, 원 22, 원 22, 원 22, 원 제시일자 투자의견 목표주가 주가및목표주가추이 ( 원 ) SK이노베이션 목표주가 3, 2, 2, 1, 1,, 1/7 16/1 16/7 17/1 17/7 Ratings System 구분대상기간투자의견비고 [ 기업분석 ] 12개월 BUY(1% 초과 ) ㆍHOLD(-1%~1%) ㆍREDUCE(-1% 미만 ) * 단, 산업및기업에대한최종분석이전에는긍정, [ 산업분석 ] 12개월 Overweight ㆍNeutral ㆍUnderweight 중립, 부정으로표시할수있음. [ 투자비율 ] 12 개월매수 (94.38%) ㆍ매도 (%) ㆍ중립 (.62%) * 기준일 217.3.31 까지 Compliance Ÿ 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확히반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. Ÿ 당사는공표일현재상기종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. Ÿ 당사는동자료를기관투자자또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. Ÿ 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가아닙니다. Ÿ 조사분석담당자및그배우자는공표일기준동자료에언급된종목과재산적이해관계가없습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. CAPE Research Division ㆍ www.capefn.com 7