218 년 1 월 1 일 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 13, 원 ( 글로벌담배 PER 16.7 배 ) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 12, 원 ( 글로벌담배 PER 1% 할인 ) Bear-case Scenario 15, 원

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1 KT&G (3378) 외부환경에의한수출부진우려는이미주가에반영 218 년 1 월 1 일 음식료 Analyst 박애란 aeranp@kbfg.com 투자의견 Buy 와 목표주가 12, 원유지 KT&G에대해투자의견 Buy와목표주가 12,원 (Fwd 12개월예상 EPS 7,79원에 PER 15.배적용, 표 9) 을유지한다. 담배수출회복지연과이로인한 3Q 실적부진은이미주가흐름에반영되었다. 단기내수출회복을낙관하기는어려우나, 국내전자담배수익성개선과고배당매력 (217년 DPS 4,원 ) 이현주가에서의하방경직성을높이고점진적인수출회복이주가반등으로이어질전망이다. 3Q 영업이익 16.7% 감소예상, 국내외담배판매량감소로인해 실적부진불가피할전망 KT&G의 3Q 실적은매출액 1조 2,496억원 (-2.3% YoY) 과영업이익 3,514억원 (-16.7% YoY, 영업이익률 28.1%) 으로추정된다. 상반기에이어부진한실적이예상된다. 역기저효과 ( 지난해 1월추석연휴이전가수요발생 ) 가존재하는가운데 1 일반궐련수요위축으로인해국내담배판매량이전년동기대비 6.2% 감소할전망이며, 2 중동 / 중앙아지역으로의담배수출회복이더디고신시장확대초기의판촉활동에따라판가약세가지속되는점을반영했다. 중동 / 중앙아지역영업환경악화, 2Q 에회복되었던담배수출이 3Q 에는다시부진할전망 지난 2Q에회복되었던담배수출이 3Q에는다시부진할전망이다. KT&G의 3Q 담배수출량은 73억본으로예상된다. 이는전년동기대비 36.5%, 전분기대비 38.4% 감소한수치이다. UAE 내세금인상, 미국의이란제재우려와이란환율변동등중동 / 중앙아지역대리상의영업환경악화가수출부진의주요인이다. 관세청에따르면 7~9월국내궐련담배수출량은전년동월대비각각 53.2%, 44.5%, 19.6% ( 잠정 ) 감소하고, UAE로의수출은거의없었던것으로파악된다. 담배수출회복지연은아쉬우나, 국내전자담배판매량증가와 수익성개선전망은여전히유효 담배수출회복이더딘것은아쉬우나, 이는 KT&G의펀더멘털보다는외부환경에의한것이며국내전자담배판매량증가와수익성개선전망은유효하다. 지난상반기 KT&G의전자담배판매량은 4.1억본을기록했고, 하반기들어판매지역및채널이본격적으로확장된점을고려할때연간판매량은 12.억본 (1Q 1.4억본 2Q 2.7억본 3Q 3.5억본 4Q 4.5억본추정 ), 전자담배시장내점유율 23.6% 까지상승할전망이다. 이러한판매량증가외에생산성향상, 고판가채널인면세점확장, 디바이스다변화등에따라판가도상승하여수익성개선에기여할전망이다. Buy 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 12, Upside / Downside (%) 19.4 현재가 (1/8, 원 ) 1,5 Consensus Target Price ( 원 ) 132, 시가총액 ( 조원 ) 13.8 Trading Data Free float (%) 73.3 거래대금 (3M, 십억원 ) 22.5 외국인지분율 (%) 53.9 주요주주지분율 (%) 국민연금 9.6 중소기업은행 6.9 Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 시장대비상대수익률 Forecast earnings & valuation 결산기말 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 4,667 4,521 5,36 5,416 영업이익 ( 십억원 ) 1,426 1,265 1,4 1,514 지배주주순이익 ( 십억원 ) 1,164 1,16 1,71 1,197 EPS ( 원 ) 8,476 7,41 7,81 8,721 증감률 (%) PER (X) EV/EBITDA (X) PBR (X) ROE (%) 배당수익률 (%) 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) 자료 : KT&G, KB 증권 134, 112, 9,

2 218 년 1 월 1 일 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 13, 원 ( 글로벌담배 PER 16.7 배 ) Base-case Scenario ( 목표주가 ) 12, 원 ( 글로벌담배 PER 1% 할인 ) Bear-case Scenario 15, 원 ( 글로벌담배 PER 2% 할인 ) Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 국내외담배판매량과판가 2) 가열식전자담배성장속도 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 가열식전자담배판매량급증 2) 시장예상치상회하는배당 현재주가 1,5 원 Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 담배수출회복지연 2) 시장예상치하회하는배당 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 매출액 4,516 5,42 4,521 5, 영업이익 1,263 1,399 1,265 1,4.2. 지배주주순이익 1,18 1,78 1,16 1, 자료 : KB증권추정 주 : 수원부지와관련된분양수익이반영되는시기차이에따라추정치변경될수있음 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 218E 219E 218E 219E 218E 219E 매출액 4,521 5,36 4,616 5, 영업이익 1,265 1,4 1,289 1, 지배주주순이익 1,16 1,71 1,16 1, 자료 : Fnguide, KB증권추정 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): PER Valuation 2) 목표주가산정 : Fwd 12개월예상 EPS x PER 15.배 Target PER은글로벌업체평균 1% 할인글로벌시장내경쟁력차이고려 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 13,원 ~ 15,원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : Fwd 12개월예상 PER 15.배, PBR 1.9배 매출액구성 (218E, %) 16% 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 218E 219E 환율 1% 상승시 금리 1%p 상승시 % 내수담배 해외담배 3% 인삼 기타 13% 자료 : KB 증권추정 PEER 그룹비교 ( 백만USD, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E Philip Morris International 13, British American Tobacco 12, Imperial Brands 33, Japan Tobacco 51, 자료 : Bloomberg, KB증권 17

3 218 년 1 월 1 일 표 5. KT&G 의 3Q18 예상실적 ( 억원, %) 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 증감률 (%, %p) 차이 KB 추정 컨센서스 YoY QoQ 컨센서스 매출액 12,789 1,479 1,676 11,197 12,496 12, 영업이익 4,22 2,225 3,114 3,23 3,514 3, 세전이익 4,335 1,864 3,598 3,785 3,568 3, 순이익 3,82 3,464 2,494 2,651 2,74 2, 영업이익률 세전이익률 순이익률 자료 : Fnguide, KT&G, KB증권추정 표 6. KT&G 의주요사업부문별실적추이및전망 ( 억원, %) Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3QE 4QE 연간 E 218E 매출액 11,369 1,319 11,344 8,667 41,698 1,913 1,881 12,22 11,36 45,33 11,787 11,617 12,789 1,479 46,672 1,676 11,197 12,496 1,842 45,211 KT&G 7,698 6,763 7,28 6,727 28,217 7,12 7,455 7,538 7,676 29,682 7,26 8,13 7,895 6,833 3,1 5,723 7,55 7,193 6,991 26,962 내수담배 5,693 4,486 4,754 4,334 19,266 4,24 4,678 4,983 4,493 18,394 4,262 4,646 5,72 3,959 17,938 4,51 4,765 5,328 4,571 18,715 판매량 ( 억본 ) 점유율 (%) ASP ( 원 / 갑 ) 1, 해외담배 1,359 1,817 1,883 1,751 6,81 2,322 1,937 1,968 2,83 8,39 2,366 2,289 2,61 2,7 8,785 1,323 1,842 1,16 1,661 5,986 판매량 ( 억본 ) ASP ( 원 / 갑 ) 기타 , ,11 2, , , ,262 한국인삼공사 2,39 2,148 2,833 1,88 9,178 2,956 2,535 3,454 2,131 11,76 3,418 2,542 3,672 2,367 12, 3,934 2,917 4,25 2,511 13,388 내수 2,25 1,899 2,584 1,671 8,36 2,842 2,411 3,39 1,946 1,58 3,25 2,46 3,47 2,57 11,138 3,619 2,674 3,783 2,2 12,277 해외 ,111 기타 1,281 1,48 1, , ,29 1,229 4,274 1,11 1,62 1,222 1,278 4,671 1,19 1,225 1,278 1,34 4,861 YoY KT&G 내수담배 판매량 ASP 해외담배 판매량 ASP 기타 한국인삼공사 내수 해외 기타 영업이익 4,285 3,9 3,75 2,639 13,719 3,93 3,459 4,263 3,45 14,696 3,953 3,863 4,22 2,225 14,261 3,114 3,23 3,514 2,797 12,654 KT&G 3,8 2,77 3,164 2,72 12,373 3,274 3,227 3,493 3,57 13,51 3,199 3,431 3,385 2,434 12,448 2,133 2,757 2,622 2,883 1,395 한국인삼공사 , , , ,137 기타 영업이익률 KT&G 한국인삼공사 기타 YoY KT&G 한국인삼공사 적전 적지 15.2 기타 적지 적지 흑전 적지 적지 적전 적전 63.6 적지 적전 적지 흑전 적지 적지 흑전 적지 흑전 세전이익 4,194 3,544 4,24 2,22 14,144 3,926 3,831 3,521 4,596 15,873 3,317 3,94 4,335 1,864 13,456 3,598 3,785 3,568 3,53 14,4 세전이익률 YoY 순이익 3,88 2,67 3,6 1,622 1,322 2,847 2,856 2,499 4,53 12,255 2,35 2,746 3,82 3,464 11,642 2,494 2,651 2,74 2,314 1,164 순이익률 YoY 자료 : KT&G, KB증권추정 주1: 4Q17 KGC인삼공사의이익잉여금관련이연법인세회계처리변경영향으로법인세감소, 결과적으로세전이익감소율보다순이익감소율이소폭에그침 주2: 1Q18 실적에는 213년발생했던면세담배추징금 142억원이환입되어반영 18

4 218 년 1 월 1 일 표 7. KT&G 의내수담배판매량가정 ( 백만본, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E E 219E 22E 시장 담배시장 = 궐련 + 전자담배 16,839 18,956 2,967 16,93 15,686 17,994 19,562 17,663 15,745 17,753 19,299 17,418 73,385 7,95 7,215 7,465 YoY 궐련담배 16,839 18,896 2,27 16,23 14,36 16,254 17,774 15,783 13,85 15,685 17,152 15,231 71,785 64,117 61,873 6,945 YoY 담배시장내점유율 (%) 전자담배 (217.5월첫출시 ) ,38 1,74 1,788 1,88 1,94 2,68 2,148 2,188 1,6 6,788 8,343 9,52 YoY 2, 담배시장내MS KT&G 담배판매량 1,31 11,345 12,37 9,548 9,236 1,43 11,544 9,786 9,317 1,431 11,452 9,639 43,5 4,996 4,838 4,812 YoY 담배시장내점유율 (%) YoY (%p) 궐련담배 1,31 11,345 12,37 9,58 9,96 1,163 11,199 9,342 8,857 9,897 1,95 9,97 43,46 39,8 38,755 38,319 YoY 전자담배 ,196 2,83 2,493 YoY 1, , 담배시장내점유율 전자담배시장내점유율 전자담배 Q 증가분 (QoQ) KT&G 전자담배 Q 증가분 (QoQ) ASP YoY 궐련담배 ASP YoY 궐련담배비중 전자담배 ASP 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 YoY 전자담배비중 내수담배매출액 4,262 4,646 5,72 3,959 4,51 4,765 5,328 4,571 4,365 4,9 5,389 4,552 17,938 18,715 19,26 19,41 YoY 자료 : KT&G, KB증권추정 주 : 기획재정부에따르면 7~8월국내전자담배판매량은각각 3,14만갑 (=6.3억본), 2,85만갑 (=5.7억본) 을기록했으며, 총담배시장내점유율 9.7%, 9.3% 차지 표 8. 필립모리스의주요지역별담배판매량 지역 시장규모 ( 억 unit) 출하량 ( 억 unit) 전체일반담배전자담배 전체 MS(%) 전자담배 2Q18 2Q17 YoY 2Q18 2Q17 YoY 2Q18 2Q17 YoY 2Q18 2Q17 YoY 2Q18 2Q17 YoY 2Q18 2Q17 YoY EU 프랑스 독일 이탈리아 폴란드 스페인 러시아 중동 사우디아라비아 터키 동남아 인도네시아 필리핀 동아시아및호주 호주 일본 한국 아메리카 아르헨티나 캐나다 멕시코 자료 : 필립모리스, KB증권 19

5 218 년 1 월 1 일 그림 12. 내수담배판매량과 ASP 그림 13. 수출담배판매량과 ASP ( 억본 ) 15 판매량 ( 좌 ) ASP ( 우 ) ( 원 / 갑 ) 1, ( 억본 ) 18 판매량 ( 좌 ) 원화기준 ASP ( 우 ) (%) E E 자료 : KT&G, KB 증권추정 주 : 217 년내수담배부문의채널별매출비중은일반대리점 49.3%, 편의점 43.7%, 면세점 7.% 등으로추정 자료 : 한국은행, KT&G, KB 증권추정 주 1: 218 년연간수출량은 19.9% 감소한다고가정 주 2: 원화기준 ASP 산출시분기평균환율적용 그림 14. UAE 지역으로의국내담배수출량 그림 15. 한국인삼공사의연간실적 ( 톤 ) 3,5 수출량 ( 좌 ) YoY ( 우 ) MoM ( 우 ) (%) 2 ( 억원 ) 15, 매출액 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) (%) 18 3, 15 12, 15 2,5 2, 1,5 1, , 6, , 3 15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/ E 자료 : KT&G, KB 증권추정 주 1: 218 년 9 월수치는한국무역통계진흥원의잠정실적기준이며, 월평균환율적용하여작성 주 2: 218 년 4 월수출량은전월대비 12,191.1% 증가, 기저효과영향 자료 : KT&G, KB 증권추정 주 1: 국내채널별매출비중은로드샵 28.7%, 면세점 15.6%, 백화점 15.4%, 홈쇼핑 14.9%, 대형마트 11.6%, 온라인 / 기타 13% 등으로구성 주 2: 218 년매출성장률은국내 1.2%, 해외 28.9% 로추정 표 9. 목표주가산출 ( 원, 배, %) 내용 비고 EPS 7,79 Fwd 12개월예상기준 217 8, E 7,41 219E 7,81 PER 15. 글로벌담배업체 3사의과거평균 1% 할인 음식료 15. 식자재유통업체제외한기준 과거평균 ~217 년평균 글로벌담배평균 16.7 PM, BAT, JTI 3사의과거평균 산출주가 115,8 목표주가 12, 기존목표주가와의변동폭미미하여동일하게유지 현주가 1,5 1/8 기준 상승여력 19.4 투자의견 Buy 자료 : KT&G, Quantiwise, KB증권추정 2

6 218 년 1 월 1 일 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 4,53 4,667 4,521 5,36 5,416 자산총계 9,812 9,976 1,651 11,328 12,6 매출원가 1,797 1,99 1,868 2,121 2,286 유동자산 6,615 6,585 7,68 7,498 8,1 매출총이익 2,77 2,758 2,653 2,915 3,13 현금및현금성자산 851 1,23 1,311 1,441 1,555 판매비와관리비 1,237 1,332 1,387 1,516 1,617 단기금융자산 1,676 1,582 1,78 1,869 2,56 영업이익 1,47 1,426 1,265 1,4 1,514 매출채권 1,113 1,38 1,64 1,118 1,173 EBITDA 1,628 1,587 1,423 1,574 1,72 재고자산 2,265 2,317 2,433 2,543 2,645 영업외손익 기타유동자산 이자수익 비유동자산 3,197 3,391 3,583 3,829 4,5 이자비용 투자자산 1,326 1,47 1,548 1,664 1,789 지분법손익 유형자산 1,67 1,757 1,764 1,892 1,987 기타영업외손익 무형자산 세전이익 1,587 1,346 1,4 1,413 1,58 기타비유동자산 법인세비용 부채총계 2,694 2,146 2,39 2,51 2,566 당기순이익 1,226 1,164 1,16 1,71 1,197 유동부채 2,153 1,83 2,32 2,133 2,191 지배주주순이익 1,231 1,164 1,16 1,71 1,197 매입채무 수정순이익 1,231 1,164 1,16 1,71 1,197 단기금융부채 기타유동부채 1,93 1,559 1,87 1,964 2,13 성장성및수익성비율 비유동부채 (%) 216A 217A 218E 219E 22E 장기금융부채 매출액성장률 기타비유동부채 영업이익성장률 자본총계 7,118 7,83 8,261 8,827 9,494 EBITDA 성장률 자본금 지배기업순이익성장률 자본잉여금 매출총이익률 기타자본항목 영업이익률 기타포괄손익누계액 EBITDA이익률 이익잉여금 6,9 6,745 7,235 7,81 8,468 세전이익률 지배지분계 7,45 7,772 8,23 8,769 9,436 당기순이익률 비지배지분 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E (X, %, 원 ) 216A 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 1,498 1,14 1,123 1,132 1,227 Multiples 당기순이익 1,226 1,164 1,16 1,71 1,197 PER 유무형자산상각비 PBR 기타비현금손익조정 PSR 운전자본증감 EV/EBITDA 매출채권감소 ( 증가 ) EV/EBIT 재고자산감소 ( 증가 ) 배당수익률 매입채무증가 ( 감소 ) EPS 8,965 8,476 7,41 7,81 8,721 기타영업현금흐름 BPS 51,315 56,69 59,752 63,874 68,732 투자활동현금흐름 SPS ( 주당매출액 ) 32,81 33,995 32,93 36,682 39,447 유형자산투자감소 ( 증가 ) DPS ( 주당배당금 ) 3,6 4, 4, 4,2 4,2 무형자산투자감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 투자자산감소 ( 증가 ) 수익성지표 기타투자현금흐름 ROE 재무활동현금흐름 ROA 금융부채증감 ROIC 자본의증감 안정성지표 배당금당기지급액 부채비율 기타재무현금흐름 순차입비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금 기타현금흐름 유동비율 현금의증가 ( 감소 ) 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 851 1,23 1,311 1,441 1,555 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 1, 총자산회전율 순현금흐름 매출채권회전율 순현금 ( 순차입금 ) 2,265 2,533 2,9 3,118 3,414 재고자산회전율 자료 : KT&G, KB증권추정 21