Microsoft Word

Transcription

1 변화의전조 : 신계약판매전략 금융 Analyst 이남석 nslee@kbfg.com 금융 Analyst 유승창 scyoo@kbfg.com 217 년업종대비부진한주가흐름 217년삼성화재의연간누적주가수익률은 -.7% 로삼성화재를제외한손보업종 (33.4%) 대비 34.%p 언더퍼폼하였다. 삼성화재의밸류에이션은 12개월 Forward PBR 기준.85배로업종평균 (1.7배) 대비 21% 낮은수준이다. 업종대비가장낮은수준을유지하고있는손해율과압도적으로높은자본력등을감안하면펀더멘털대비큰폭으로저평가된수준의밸류에이션에서주가가형성되어있다. 신계약판매부진에따른시장지배력약화 가능성또한부정적요인으로작용 신계약시장에서의보수적인판매전략이향후시장지배력약화가능성에대한우려를키웠던것으로판단된다. 217년 11월누적기준삼성화재의장기인보험신계약 ( 월납환산 ) 판매는전년대비 4.8% 감소하였다. 물론, 공격적인신계약인수는향후손익관리에대한불확실성을높인다는측면에서무조건적으로최고의영업전략은아니다. 다만, 신계약판매성장정체는향후기대할수있는이익의재원이줄어들고, 자본의활용도가낮아질수있다는측면에서주주가치관점에서는우려시될수있는사항이다. 투자의견 Buy, 목표주가 36 만원유지 218 년신계약판매전략변화기대 삼성화재에대한투자의견 Buy와목표주가 36만원을유지한다. 2월에예정되어있는실적발표회에서의관전포인트중한가지는 218년신계약시장에서의판매전략변화이다. 지난해 3분기실적발표회에서밝힌바와같이신계약판매확대전략의일환으로 GA채널강화를위한준비는순조롭게진행되고있는것으로판단된다. 인보험비갱신형상품의비중확대및 ' 치아보험 ' 을포함한신상품출시등을통해 GA채널에서의상품경쟁력을높여가고있다. 신계약판매성장과정에서 업종대비밸류에이션프리미엄회복가능 신계약판매성장이회복되는과정에서업종대비밸류에이션프리미엄을회복할가능성이높다. 우량담보위주의보유계약구성으로손해율이타사대비안정적인수준이라는점과자본력이높기 때문에추가적인계약인수여력이크다는점또한신계약판매시장에서의유리한경쟁력이다. Buy 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 36, Upside / Downside (%) 29.5 현재가 (1/19, 원 ) 278, Consensus Target Price 352,467 시가총액 ( 조원 ) 13.2 Trading Data Free float (%) 65.6 거래대금 (3M, 십억원 ) 24.3 외국인지분율 (%) 49.9 주요주주지분율 (%) 삼성생명보험외 4 인 18.5 국민연금 9. Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 시장대비상대수익률 Forecast earnings & valuation 결산기말 216A 217E 218E 219E 경과보험료 ( 십억원 ) 17,46 17,838 18,216 18,679 영업이익 ( 십억원 ) 1,121 1,294 1,387 1,419 순이익 ( 십억원 ) ,42 1,68 EPS 19,678 23,169 24,57 25,125 증감률 (%) NA PER (X) BPS 254, ,379 36, ,252 PBR ( 배 ) ROE (%, 평균 ) 배당수익률 (%) 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) , 자료 : 삼성화재, KB 증권 32, 28, 24,

2 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario Base-case Scenario ( 목표주가 ) 현재주가 Bear-case Scenario 38,원 ( 기대 ROE 8.2% 8.5% 조정 ) 36,원 ( 기대 ROE 8.2%, 할증률 2%) 264,원 3,원 ( 할증률 2% %) Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 218년 ROE 8% 대유지 2) 주주환원정책 ( 자사주매입, 배당등 ) 확대 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 온라인자동차보험 M/S 확대 2) 삼성전자보유지분의매각및배당확대 Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 주주환원정책확대지연 2) 자동차보험영업손익의적자전환 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 217E 218E 217E 218E 217E 218E 영업이익 1,294 1,387 1,294 1,387.. 세전이익 1,278 1,355 1,278 1,355.. 당기순이익 985 1, ,42.. 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): 적정 PBR 방식 2) 목표주가산출 : 추정 BPS 289, x 목표 PBR 1.26배 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 217E 218E 217E 218E 217E 218E 영업이익 1,294 1,387 1,399 1, 세전이익 1,278 1,355 1,375 1, 당기순이익 985 1,42 1,61 1, 자료 : Fn Guide, KB 증권추정 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 38,원 ~ 3,원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : PBR 1.24배, PER 15.5배 원수보험료구성 (%) 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 일반 장기 217E 218E 1) 환율 원상승시.. 2) 금리 bp 상승시 자동차 자료 : 삼성화재, KB 증권정리 주 : 3Q17 누적기준 PEER 그룹비교 ( 조원, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 217E 218E 217E 218E 217E 218E 217E 218E 217E 218E 삼성화재 DB손해보험 현대해상 메리츠화재 한화손해보험 코리안리 자료 : Bloomberg, KB 증권추정 2

3 표 1. 목표주가산정항목 단위 삼성화재 비고 자기자본비용 (CoE) % 7.8 (a): (b)+(c)*(d) 무위험수익률 % 1.9 (b): 국고채 3 년물 3 개월평균금리 Risk Premium % 7. (c) Beta (β).8 (d) Average ROE % 8.2 (e): 삼성화재의 217 년 ~219 년기대 ROE 평균 영구성장률 %. (f) 적정 PBR X 1. (g): (e-f)/(a-f) 할증률 ( 할인률 ) % 2. (h): Valuation premium (discount) 적용 목표 PBR X 1.3 (i): (g)*(1+h) 수정 BPS 원 289,379 (j): 삼성화재의 217 년말 BPS 목표주가 원 36, (k): (i)*(j) 현주가 (1/19) 원 278, 상승여력 % 29.5 자료 : KB 증권추정 그림 1. 당기순이익및 ROE 그림 2. 배당성향및배당수익률 ( 십억원 ) (%) 1,2 당기순이익 ( 좌 ) ROE ( 우 ) 1, , , 6, 4, 2, DPS ( 좌 ) 배당성향 ( 우 ) (%) 2.9 3, , , , , 7,2 7, E 218E E 218E 그림 개월 Forward PBR band 그림 개월 Forward PER band 33, 315, 3, 285, 27, 255, 1.x.95x.9x.85x.8x 33, 315, 3, 285, 27, 255, 13.x 12.5x 12.x 11.5x 11.x.5x 24,.75x 215년 216년 217년 218년 자료 : 삼성화재, KB증권추정 24, 215 년 216 년 217 년 218 년 3

4 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 215A 216A 217E 218E 219E ( 십억원 ) 215A 216A 217E 218E 219E ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P 원수보험료 17,8 18,183 18,552 19,189 19,863 자산총계 62,871 67,898 72,664 77,447 82,37 일반 1,361 1,33 1,347 1,396 1,444 운용자산 53,48 58,238 61,958 66,12 7,338 자동차 4,238 4,84 5,41 5,448 5,924 현금및예치금 1,358 1, ,18 1,81 장기 12,21 12,77 12,164 12,346 12,494 유가증권 36,118 38,127 4,626 43,414 46,172 보유보험료 17,166 17,657 17,941 18,449 18,974 주식 3,372 4,8 4,589 4,848 5,163 경과보험료 16,956 17,46 17,837 18,216 18,679 채권 26,625 28,115 29,82 31,916 33,936 일반 1,156 1,28 1,292 1,266 1,294 수익증권 1,728 2,36 2,574 2,734 2,9 자동차 3,785 4,364 4,655 4,964 5,349 외화유가증권 3,132 2,849 2,875 3,9 3,286 장기 12,15 11,834 11,891 11,986 12,37 기타유가증권 1, 경과손해액 14,376 14,626 14,939 15,132 15,475 대출채권 14,599 17,878 19,252 2,441 21,761 일반 , 부동산 1,334 1,184 1,148 1,247 1,324 자동차 3,12 3,528 3,771 4,139 4,524 비운용자산 5,412 5,136 5,516 5,879 6,248 장기,52,27,112,88,3 특별계정자산 4,51 4,524 5,19 5,448 5,721 순사업비 3,187 3,347 3,55 3,66 3,83 부채총계 52,9 57,17 6,362 64,49 68,523 보험영업이익 책임준비금 45,773 49,416 53,96 56,673 6,286 투자영업이익 1,677 1,688 1,945 1,963 2,17 지급준비금 3,435 3,731 4,3 4,381 4,75 영업이익 1,71 1,12 1,294 1,387 1,419 보험료적립금 38,794 41,941 45,99 48,125 51,142 영업외이익 미경과보험료적립금 3,9 3,24 3,414 3,565 3,789 세전이익 1,34 1,94 1,278 1,355 1,384 기타부채 2,884 2,996 2,92 3,7 3,28 법인세비용 특별계정부채 4,243 4,65 4,364 4,666 4,958 당기순이익 ,42 1,68 자본총계 9,971,881 12,31 13,38 13,784 자본금 영업지표 자본잉여금 (%) 215A 216A 217E 218E 219E 이익잉여금 6,795 7,414 8,14 8,877 9,622 경과손해율 자본조정 -1,348-1,484-1,484-1,484-1,484 일반 기타포괄손익누계액 3,558 3,985 4,679 4,679 4,679 자동차 장기 성장률 사업비율 (YoY %) 215A 216A 217E 218E 219E 투자이익률 자산 운용자산 투자지표 부채 (%, 원, X) 215A 216A 217E 218E 219E 책임준비금 EPS 17,967 19,678 23,169 24,57 25,125 자본 BPS 228, , ,379 36, ,252 경과보험료 PER 일반 PBR 자동차 ROE 장기 ROA 순사업비 DPS 5,15 6, 7,2 7,6 7,8 투자영업이익 배당성향 영업이익 배당수익률 순이익

5 투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) 삼성화재 4, 36, 32, 28, 24, 2, 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) 평균 최고 / 최저 Buy 38, Buy 37, Buy 355, Buy 37, Buy 38, Buy 36, 삼성화재 : KB증권은자료공표일현재 [ 삼성화재 ] 을 ( 를 ) 기초자산으로하는 ELW의발행자및유동성공급자입니다. KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 71.8% 28.2% - 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과비고 : 217년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 217 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 5