C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) Investment Summary CJ대한통운 + CJ GLS 시너지로기업가치극대화기대 CJ대한통운에대해투자의견매수, 목표주가 133, 원을제시하며커버리지를개시한다. 목표주가는

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1 Company Report CJ 대한통운 (12) BUY / TP 133, 원 대한민국물류 ( 物流 ) 의어제오늘그리고내일 현재주가 (11/27) 상승여력 시가총액 발행주식수 자본금 / 액면가 Analyst 강동진 2) dongjin.kang@hmcib.com 17,5 원 23.7% 2,452 십억원 22,812 천주 114 십억원 /5, 원 52 주최고가 / 최저가 121, 원 /62,5 원 일평균거래대금 (6 일 ) 외국인지분율 주요주주 주가상승률 절대주가 (%) 상대주가 (%p) 당사추정 EPS 컨센서스 EPS 컨센서스목표주가 K-IFRS 개별기준 1M 최근 12 개월주가수익률 CJ 대한통운 KOSPI 11/11 12/2 12/5 12/8 자료 : WiseFn, HMC 투자증권 8 십억원 3.18% CJ 제일제당외 1 인 3M % 6M ,287 원 4,684 원 13,1 원 투자의견매수, 목표주가 133, 원으로커버리지개시 CJ 대한통운에대해투자의견매수, 목표주가 133, 원을제시하며커버리지를개시한다. 목표주가는 CJ GLS 합병후실적추정치를바탕으로산출한기업가치와 CJ대한통운단독기준으로산출한기업가치를평균하여산출하였다. 비자산형물류에강점이있는 CJ GLS와합병은기업가치극대화기회 CJ대한통운은국내택배산업 M/S 1위사업자이며, 대한민국을대표하는자산형물류기업이다. 향후비자산형물류및택배에강점이있는 CJ GLS 와합병을통한시너지로기업가치극대화가전망된다. CJ GLS 와의합병을통해기대되는효과는 1) 포워딩사업성장으로인한 ROE 개선으로 Valuation 부담해소및 Re-rating 2) 택배시장지배력상승및효율성증대 3) 다각화된물류서비스를제공하는종합물류업체로성장이다. 택배시장단가하락마무리. 점진적인단가상승및꾸준한물량증가기대동사와 CJ GLS 합산택배시장 M/S 는 4% 에육박한다. 택배업체들간의가격경쟁이어느정도 Peak Out 한것으로판단하며, 향후 C2C 수요성장으로 Product Mix 가개선되면서점진적으로택배단가는상승할것이다. 또한, 온라인쇼핑이여전히고성장세를구가하고있어택배물동량은꾸준히증가할것으로전망된다. 동사는 CJ GLS 와통합택배서비스출범이전망되는 213 년부터는 Price Leadership 확보및규모의경제효과, 배송효율성개선으로인한마진개선이기대된다. 단기실적부진을추가매수의기회로활용단기적으로는항만하역부분의실적부진과 B2C 물량비중확대에따른택배단가하락으로수익성개선이제한적일전망이다. 하지만, 213 년동사와 CJ GLS 와의합병등관계정립, 포워딩부문성장에따른 ROE 개선, 택배산업재편등으로동사의 Fundamental 은더욱강화될것으로전망되어단기실적악화에따른주가조정을매수의기회로삼아야할것이다. 구분 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 21 2, ,3 2, , , F 2, , F 3, , F 3, ,

2 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) Investment Summary CJ대한통운 + CJ GLS 시너지로기업가치극대화기대 CJ대한통운에대해투자의견매수, 목표주가 133, 원을제시하며커버리지를개시한다. 목표주가는 CJ GLS 합병후실적추정치를바탕으로산출한기업가치와 CJ대한통운단독기준으로산출한기업가치를평균하여산출하였다. CJ대한통운은국내택배산업 M/S 1위사업자이며, 대한민국을대표하는자산형물류기업이다. 향후비자산형물류와택배에강점이있는 CJ GLS 와의합병을통한시너지로기업가치극대화가전망된다. CJ GLS 와의합병을통해기대되는효과는 1) 포워딩사업성장으로인한 ROE 개선 Valuation 부담해소및 Re-rating 2) 택배시장지배력상승및효율성증대 3) 다각화된물류서비스를제공하는종합물류업체로성장이다. CJ GLS 는포워딩분야에강점이있는회사이다. 포워딩사업은 Capex 투자가적어낮은마진에도불구하고 ROE 가높다. 향후 CJ대한통운과 CJ GLS 간합병으로동사의핸디캡인낮은 ROE 가개선될수있을것으로전망되어 Valuation 부담은낮아질것이며 Valuation Re-rating 이기대된다. 동사는중국및동남아시아소형포워딩업체 M&A 를통해사업을확장해나갈것을밝혔다. Global 물류업체들의성장은곧 M&A 의역사였으며, 동사의경우도소규모포워딩업체 M&A 를통해 Global Network 를확충해나갈전망이다. M&A 과정에서 Risk 에노출될수있으나, 글로벌물류시장진출의가장최선의방법은 M&A 라는점에서동사의전략방향은적절한것으로판단한다. 동사와 CJ GLS 합산택배시장 M/S 는 4% 에육박한다. 올해는제 6 홈쇼핑등장으로인한 B2C 물량증대로지난해대비택배단가상승은제한적일것이다. 하지만, 업체들간의가격경쟁이어느정도 Peak Out 한것으로판단하며, 향후 C2C 수요성장으로 Product Mix 가개선되면서점진적으로택배단가는상승할수있을전망이다. 또한, 온라인쇼핑매출액이여전히고성장세를구가하고있어연간 7~8% 수준의택배물동량증가는한동안가능할것으로전망된다. 동사는 CJ GLS 와의통합택배서비스출범이전망되는 213 년부터는 Price Leadership 확보및규모의경제효과, 배송효율성개선으로인한마진개선이기대된다는점역시긍정적인요소이다. 단기적으로는항만하역부분의실적부진과 B2C 물량비중확대에따른택배단가하락으로수익성개선이제한적일전망이다. 하지만, 213 년동사와 CJ GLS 와의합병등관계정립, 포워딩부문성장에따른 ROE 개선, 택배산업재편등으로동사의 Fundamental 은더욱강화될것으로전망되어단기실적악화에따른주가조정을매수의기회로삼아야할것이다. 2

3 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com Valuation 및최근주가추이 투자의견매수, 목표주가 133, 원으로 커버리지개시 투자의견매수, 목표주가 133, 원으로커버리지개시 CJ대한통운에대해개시하며투자의견매수, 목표주가 133, 원을제시한다. 목표주가는 CJ GLS 합병후가치를일부감안하였다. CJ대한통운의적정가치는 SOTP 방식으로추정한합병법인의주당적정가치 13,438 원과 DCF 방식으로추정한합병법인의주당적정가치 161,429 원그리고 SOTP 방식으로추정한 CJ대한통운단독주당적정가치 16,94 원을평균한값이다. 동사의합병후가치와현상태에서 CJ대한통운가치를모두고려하여목표주가를결정한것은아직까지합병방법이나시기가구체화되지않아, 합병후가치를모두반영할수없기때문이다. 향후구체적인합병방안이결정될경우동사의목표주가는합병방법에따라조정될수있을것이다. 국내물류산업의효시 향후 CJ GLS 와합병으로 국내물류산업선도할전망 동사는 193 년창립한조선미곡창고 와조선운송 를뿌리로하는한국물류산업의효시이자국내최대종합물류기업이다. 오래된역사에서알수있듯이동사는대한민국물류의역사와맥락을같이하고있으며 211 년말 CJ그룹에편입되면서 22 년매출액 25조원의세계 Top 5 물류기업으로발전할것이라는비전을선포하였다. 이러한과정에서, 213 년동사와 CJ 그룹의또다른물류기업인 CJ GLS 와의합병이현실화될것으로전망된다. CJ GLS 는포워딩등비자산물류및해외사업에강점이있으며국내 2위규모의택배사업자로동사와합병시강력한시너지가기대된다. 향후동사는 2자물류와국내물류중심으로발전해온한국물류산업을한단계발전시킬수있는기업으로성장할것으로판단한다. 합병을가정하지않은 CJ 대한통운의주당가치는 SOTP 방식으로도출한 16,94 원이다. EV/EBITDA multiple 7.9 배는 213 년글로벌 Peer 기업의평균치를사용하였다. 동사의현재 주가가 11,5 원임을고려하면, 주가수준은동사단독의기업가치를대부분반영하고있다. < 표 1> CJ 대한통운 SOTP Valuation Table ( 십억원, 천주 ) EV (1) 2,159 EBITDA 273 Multiple 7.9 Other investment (2) 998 지분증권 228 투자부동산 158 자사주 613 Net debt (3) 737 주주가치 (4)=(1)+(2)-(3) 2,42 발행주식수 (5) 22,812 주당가치 ( 원 ) (4)/(5) 16,94 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권주 : 투자자산가치는 2Q12 반기보고서상공정가치 3

4 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) CJ GLS 합병불확실성으로 현주가는이에대한가치를 반영하지는못하고있음 현재동사는 213 년기준 PBR 1.4 배, PER 21.6 배수준에서거래되고있는데, CJ 그룹에편입되면서기업효율성증대와택배부문시너지, CJ GLS 와의합병등에대한기대감이반영되어역사적고점수준에서거래되고있다. 하지만, 아직까지 CJ GLS 와합병후가치를완전히반영하지는못하고있다고판단한다. 무엇보다합병과정에서의불확실성때문일것이다. 합병과정에서주주가치 훼손가능은제한적 동사는여러차례합병과정에서주주가치훼손이없을것임을강조하고있으며, CJ 그룹의주력계열사인 CJ 제일제당이동사를연결회사로포함하고있는상황을고려하면, 합병과정에서주주가치훼손가능성은제한적이라고판단한다. 또한, 자사주처리역시단기간에시장에출회되거나, 계열사간이동할가능성이낮은데그이유는, 1) 자사주는동사가향후에합병을통해성장해나가는과정에서 M&A 시사용할수있는훌륭한재원이며, 2) 지주회사행위제한요건충족을위해현재지분구도에서큰변화는쉽지않기때문이다. < 표2> CJ 대한통운및 CJ GLS 실적추이 ( 십억원 ) CJ대한통운 CJ GLS 11 12F 13F 11 12F 13F 매출 2,588 2,823 3,398 1,541 1,829 2,279 매출원가 2,353 2,559 3,69 1,396 1,631 2,17 매출총이익 판관비 영업이익 금융비용 세전이익 법인세 당기순이익 GPM 9.1% 9.4% 9.7% 9.4% 1.8% 11.5% OPM 4.7% 5.6% 5.7% 2.6% 3.1% 3.9% NPM 3.1% 3.3% 3.5% 1.6%.9% 1.8% 자료 : Wisefn, HMC 투자증권 < 표3> CJ 대한통운 + CJ GLS 실적추이 ( 십억원 ) CJ대한통운 + CJ GLS 11 12F 13F 매출 4,126 4,632 5,643 매출원가 3,749 4,181 5,71 매출총이익 판관비 영업이익 금융비용 세전이익 법인세 당기순이익 GPM 9.1% 9.7% 1.1% OPM 3.7% 4.4% 4.9% NPM 3.% 2.6% 3.1% 자료 : Wisefn, HMC 투자증권 4

5 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com < 그림 1> KOSPI 상대주가 (PT) CJ 대한통운 KOSPI 자료 : Wisefn, HMC 투자증권 < 그림 2> PBR-ROE Valuation Table (PBR, X) KUEHNE & NAGEL INTL AG-REG C.H. ROBINSON WORLDWIDE INC CJ KOR EA EXP RES S CORP 1. YAMATO HOLDINGS CO LTD. HUB GROUP INC-CL A UTI WORLDWIDE DEUTSCHE POST INC AG-REG FEDEX CORP GLOVIS( 별도 ) (ROE '13) 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 < 그림 3> PER-EPS 성장률 Valuation Table (PER, X) C.H. ROBINSON WORLDWIDE INC EXPEDITORS INTL WASH INC UNITED PARCEL SERVICE-CL B KUEHNE & NAGEL INTL AG-REG HUB GROUP INC-CL A UTI WORLDWIDE INC DEUTSCHE POST AG-REG CJ KOREA EXPRESS CORP GLOVIS( 연결 ) FEDEX CORP YAMATO HOLDINGS CO LTD ('12~'14 EPS CAGR) % 5% 1% 15% 2% 25% 3% 35% 자료 : Bloomberg, HMC투자증권 5

6 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) < 표 4> Global Peer 실적및 Valuation ( 단위 : 백만 USD, 백만 EURO, 백만 JPY, 백만원 ) Sales ( 백만 ) OP ( 백만 ) EBITDA ( 백만 ) OPM (%) EBITDA Margin(%) ROE (%) EPS (DC) PBR ( 배 ) PER ( 배 ) EV/ EBITDA( 배 ) FEDEX CORP ,34 2,467 4, MKT CAP (USD mn) ,956 3,36 5, , ,518 4,36 6, ,88 4,79 7, UPS ,15 6,8 7, MKT CAP (USD mn) ,996 7,2 8, , ,354 7,847 9, ,24 8,682 1, DEUTSCHE POST AG-REG ,829 2,393 3, MKT CAP (USD mn) ,95 2,632 3, , ,293 2,866 4, ,849 3,79 4, C.H. ROBINSON 211 1, WORLDWIDE INC , MKT CAP (USD mn) , , , EXPEDITORS INTL WASH INC 211 6, MKT CAP (USD mn) 212 5, , , , UTI WORLDWIDE INC 211 4, MKT CAP (USD mn) 212 4, , , , KUEHNE & NAGEL , INTL AG-REG , MKT CAP (USD mn) , , , , , HUB GROUP INC-CL A 211 2, MKT CAP (USD mn) 212 3, , , , YAMATO HOLDINGS CO LTD 211 1,26,832 66,65 15, MKT CAP (USD mn) 212 1,293,613 67,888 18, , ,335,35 72,32 117, ,37,76 76,54 125, HYUNDAI GLOVIS CO LTD 211 7, , MKT CAP (USD mn) 212 9, , , , , , , CJ KOREA EXPRESS CORP 211 2, , MKT CAP (USD mn) 212 2, , , , , 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 214 3, ,

7 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com CJ GLS 합산 212 년실적 매출액 4.6 조원, 영업이익 2,52 억원 CJ GLS 와의합병을가정할경우동사의 212 년매출액은 4.6 조원, 영업이익은 2,52 억원으로추정된다. 택배부문의일부원가개선과판관비절감효과 5% 를가정하였다. SOTP 방식으로산정한합병후동사의적정주가는 13,438 원이며, DCF 방식으로산출한합병후동사의적정가치는주당 161,429 원이다. 주요가정은 Market Risk Premium 6.%, Risk Free Rate 4.%, Beta.9, Terminal Growth 2%(inflation 고려 ) 이다. 유휴자산및자사주 Valuation 에반영 동사는유휴자산을상당수보유하고있는데, 투자부동산 1,575 억원, 시장성있는지분증권 POSCO, 금호산업, 금호타이어등지분증권 1,198 억원 (2Q12 기준 ), 시장성없는지분증권 1,78 억원 (2Q12 기준 ) 등을기업가치에반영하였다. 또한, 동사가보유한자사주 23.8% 를 212 년 11월 23일종가기준 6,128 억원으로 Valuation 에반영하였다. < 그림 4> PBR band Chart < 그림 5> EV/EBITDA band Chart ( 원 ) 주가.2배 18,.4배.6배 16,.8배 1.배 1.2배 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, ( 원 ) 25, 2, 15, 1, 5, 주가 8.배 9.배 1.배 11.배 12.배 13.배 14.배 15.배 자료 Thomson Datastream, HMC 투자증권 자료 : Thomson Datastream, HMC 투자증권 7

8 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) < 표 5> CJ 대한통운 + CJ GLS DCF Valuation ( 단위 : 십억원, 천주 ) 11 12F 13F 14F 15F 16F FCF WACC 7.% 7.3% 7.3% 7.3% 7.4% 7.4% 부채비율 (D/(D+E)) 37.% 38.2% 37.5% 37.% 36.7% 36.3% COE 9.4% Beta.9 Rf 4% MRP 6% Terminal Growth 2% PV of FCF Sum of FCF 588 Terminal Value 3,827 PV of Terminal Value 2,88 Net Debt 525 Other investment 74 Equity Value 3,683 발행주식수 22,812 주당가치 ( 원 ) 161,429 자료 : Wisefn, HMC 투자증권 < 표 6> CJ 대한통운 +CJ GLS SOTP Valuation Table ( 십억원, 천주 ) EV (1) 2,761 EBITDA 349 Multiple 7.9 Other investment (2) 74 지분증권 18 투자부동산 19 자사주 613 Net debt (3) 525 주주가치 (4)=(1)+(2)-(3) 2,976 발행주식수 (5) 22,812 주당가치 ( 원 ) (4)/(5) 13,438 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권주 : 투자자산가치는 2Q12 반기보고서상공정가치 < 표 7> CJ 대한통운보유자산내역 ( 십억원,) 투자부동산 158 토지 138 건물 19 지분증권 228 POSCO 33 금호산업 9 금호타이어 79 시장성없는증권 18 자사주 613 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 8

9 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 육상운송 은잊자! CJ GLS 통합으로동사기업가치끌어올릴사업은포워딩 &3PL CJ GLS와합병으로포워딩중심의비자산형물류비중확대우리는 CJ GLS 와통합을통해동사의기업가치를끌어올릴수있는사업부는포워딩 &3PL(Third Party Logistics) 부문이라고판단한다. 특히, CJ GLS 의강점인포워딩사업은향후동사의성장에가장중요한사업이될전망이다. 포워딩 (Forwarding, 국제물류주선업 ) 은일종의브로커리지사업이다. Space 가필요한화주와운송사 (Carrier) 들을연결해주는것이주요한역할이다. 최근의포워딩은 IT 기술의발달로규모의경제추구가가능해졌고, 화주의다양한니즈에최적화된물류서비스를제공할수있게되었다. 또한, Deutsche Post DHL, UPS 등대형물류업체들이인수합병을통해포워딩비즈니스를강화하고있어과거진입장벽이낮아중소업체가난립했던시장에서대형업체중심으로시장이재편되고있는추세이다. 이에따라 3PL 기업과포워딩업체간의구분도모호해지고있다. 이러한과정에서 CJ 대한통운과 CJ GLS 의합병은규모의경제및범위의경제그리고 Global Trend 측면에서도매우적절한것이다. < 그림 6> 포워딩사업개념도 화주 Forwarder 자료 : HMC 투자증권 CJ 대한통운은 육상운송으로분류 사실, CJ대한통운을처음생각할때가장먼저떠오르는이미지는 육상운송 이다. CJ GLS 와함께택배시장 M/S 의약 4% 를차지하게될것이라는가시적인효과때문이기도하고, 동네골목골목을다니는 CJ GLS 와대한통운의택배배송차량때문이기도하다. 또한, 창고, 항만인프라, 물류센터등다양한자산을이용한사업을영위하고있고, 업계에서유일하게 1만여대에달하는트럭과중장비등을직영하고있기때문에동사를 육상운송 이라는서브카테고리로분류하곤한다. 하지만, CJ GLS 까지 고려시육상운송으로 분류힘들어 하지만, 비자산형물류부문에강점이있는 CJ GLS 와합병시에는동사를단순히육상운송업체로규정짓기힘들다. CJ대한통운의매출구조를보면 3PL 과포워딩매출비중이연결매출의각각 39.2% 와 22.9% 를차지 (3Q12 누적기준 ) 하고있다. CJ GLS 의경우는더욱그러하다. 211 년 CJ GLS 매출의 7.7% 는 3PL 매출이었는데, 대부분자산을이용한사업보다는포워딩과물류컨설팅등비자산형물류매출인것으로파악된다. 9

10 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 통합기준 포워딩매출 42.8% 택배 23.6% 따라서, 두회사사업부통합기준으로볼경우포워딩과 3PL 비중은각각 42.8% 와 24.2% 로 증가한다. 물론여전히택배사업매출비중이 23.6% 로높은편이지만, 항만하역과해상운송비중 이줄어들면서비자산물류사업인포워딩매출비중이크게상승할전망이다. 향후아시아권포워딩 업체중심 M&A 계획 또한, 동사가향후아시아권포워딩업체중심의 M&A 를통한네트워크확대및성장전략을천명한만큼, 당장의수치로보여지는택배에대한관심만큼동사의포워딩부문의성장에주목할필요가있다. 212 년만보더라도, CJ 대한통운과 CJ GLS 의포워딩사업은전년대비 3.2% 성장할전망이다. 향후포워딩부분의가시적성장은계획되어있는동남아시아, 중국등지의 M&A 들이현실화되는 213 년부터꾸준히진행될것이다. < 그림 7> CJ 대한통운매출비중 (3Q12 누적기준 ) < 그림 8> CJ 대한통운 + CJ GLS 매출비중 (212 추정 ) 14.2% 1.8% 39.2% TPL 택배포워딩항만하역해상운송 8.2% 1.2% 택배 TPL 23.6% 포워딩항만하역해상운송 22.9% 42.8% 24.2% 21.8% 자료 CJ 대한통운, HMC 투자증권 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 < 그림 9> CJ 대한통운 + CJ GLS 통합매출액구성비 ( 십억원 ) 6, 5, 해상운송항만하역포워딩 TPL 택배 4, 3, 2, 1, 11 12E 13E 자료 : CJ 대한통운, CJ GLS, HMC 투자증권 1

11 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 비자산형물류강점있는 CJ GLS 합병시 ROE 개선가능 CJ대한통운 + CJ GLS => ROE 개선자산형물류업체인 CJ대한통운과 CJ GLS 의합병, 그리고비자산형물류인포워딩부문의성장을통해가시적으로기대할수있는성과는 ROE 개선이다. 포워딩사업은비자산형물류사업으로 Capex 부담이없기때문에낮은마진에도불구하고 ROE 가높다. Global 비자산형포워딩업체들의경우 ROE 가 15% 를넘는다. 국내의대표적인비자산형물류업체는현대글로비스이다. 현대글로비스는 PCC 선을보유하고있지만, 육상운송을위한자산등은대부분보유자산이아니다. 따라서, 연결기준 211 년매출액이 9.5 조원임에도불구하고유형자산의크기는 8,141 억원에불과하다. 211 년매출액이 12.2 조원이었던대한항공의유형자산크기가 14.2 조원이었던것을감안하면매우낮은수치이다. 현대글로비스의자산활용도가압도적으로높다. 결과적으로 2% 를상회하는 ROE 창출이가능한것이다. CJ GLS 역시매출액이 212 년 1.8 조원수준에이를것으로추정되나보유한 CJ 대한통운지분을제외한유형자산크기는 2Q12 에 2,7 억원에불과하다. 이마저도토지및택배관련자산을제외하면포워딩관련자산은매우낮은수준이다. 따라서, CJ 대한통운지분을제외한사업부간합병을가정했을때합병 CJ 대한통운의 ROE 는 211 년 4.1% 에서 212 년 5.1% 로개선될것으로추정된다. ROE 개선은 Valuation 부담해소및 Re-rating 의단초 이러한 ROE 개선은곧동사의 Valuation 부담해소로이어질것이며중장기적으로동사의 Re-rating 에단초가될전망이다. 동사의가장큰핸디캡은 4.% 수준의낮은 ROE 이다. 하지만, 비자산형물류에강점이있는 CJ GLS 와합병시 ROE 는개선될전망이다. 또한, 합병방식에따라서는 ROE 개선이기대보다크게나타날수있다. Global 물류업체들의 Valuation 을살펴보면, 비자산형물류에강점이있는기업일수록 ROE 가높고, 높은 PBR multiple 에서거래되고있는것을알수있다. 동사는향후포워딩부문이성장하면서 ROE 가개선이지속적으로진행될것으로추정되기때문에, Valuation 부담은점차완화될전망이며중장기적인 Valuation Re-rating 이진행될것이다. < 그림 1> Global Peer Valuation (PBR, X) C.H. ROBINSON WORLDWIDE INC 비자산형물류 KUEHNE & NAGEL INTL AG-REG 4. GLOVIS( 별도 ) 3. HUB GROUP INC-CL CJ K OR EA A 2. EXP RES S CORPUTI WORLDWIDE DEUTSCHE POST INC AG-REG 1. FEDEX CORP YAMATO HOLDINGS (ROE '13). CO LTD 자료 : Bloomberg, HMC투자증권 1 1

12 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 철저한수익성분석을통한 Capex 집행 2.3 조원 Capex 수치에크게연연할필요없어 또한가지 ROE 개선에대한확신을가능케하는이유는, 동사의투자계획이다. 이미비전발표시점에밝혔듯이동사는향후 22 년까지총 2.3 조원이라는적지않은수치의 Capex 투자계획을진행할것으로발표하였다. 이에따라향후에도과거와같이자산형물류업체의트랙을계속할것이라는판단도가능하다. 하지만, 올해 3분기까지시행한 Capex 는 1,665 억원으로당초계획이었던 3,893 억원의 42.8% 에머무르고있으며올해 Capex 는 2, 억원수준에머무를전망이다. 회사는철저한수익성분석을통해 Capex 를진행할뜻을밝히고있어수익성전망이밝지않은인천신항에대한 2,8 억투자계획을전면보류한상태이다. 향후에도투자분석에따라무리한자산확보에투자를할가능성은낮기때문에 2.3 조원이라는 Capex 수치에연연할필요는없다고판단한다. < 표8> CJ대한통운투자계획및집행내역 3Q12 누적 212 계획 집행비율 TPL % 항만하역 % 해상운송 % 택배 % 포워딩 % IT외 % 계 % 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 < 그림 11> CJ 대한통운 + CJ GLS ROE 전망 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 11 12F 13F 14F 15F 16F 자료 : CJ 대한통운,CJ GLS, HMC 투자증권 1 2

13 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 대형포워딩업체 Carrier 에 대한협상력강화 대형물류업체의탄생 => 운송사 (Carrier) 에대한협상력강화최근포워딩업체들이대형화되고컨테이너, 항공화물부문의공급과잉이지속되면서대형포워딩업체들의운송회사에대한가격협상력은어느때보다강한상황이다. 또한, 대형화되면될수록이러한협상력은더욱강해진다. 가까운예로현대글로비스를볼수있다. 현대글로비스의 CKD 관련운송비는 212 년들어상당히안정화되었는데, 이는항공운송물량의감소한탓도있으나, 대형포워더인현대글로비스의선사들에대한가격협상능력이강화되었기때문이다. 글로벌포워딩업체 금융위기상황에서도 영업이익률개선추세 이러한특성으로인해북미와유럽의주요물류업체들은금융위기를겪으면서도영업이익률이크게하락하지않았으며, 금융위기이후 Volume 이증가하면서다시회복추세이다. 심지어, 북미최대포워딩업체인 C.H. Robinson 이나유럽최대포워딩업체 Kuehne + Nagel 의경우는금융위기가한창이던 29 년영업이익률이 28 년대비개선되기도하였다. Bargaining Power 관점에서 Volume 이가장중요 또한, 매출액이성장하면서마진율이높아지는모습을볼수있는데, 포워딩업체들의경우영업레버리지비율이매우낮은데도불구하고매출액과영업이익률의상관관계가높다는것은비용의안정화또는대형화로인해가격결정력부분에서경쟁력이강화되고있는것으로풀이할수있다. 이러한점역시 CJ GLS 와의합병으로비자산형물류비중이확대되면서 CJ대한통운에기대되는변화이다. < 그림 12> C.H. Robinson 매출액과영업이익률 < 그림 13> Kuehne + Nagel 매출액과영업이익률 (USD mn) (%) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 매출액 영업이익률 ( 우 ) (SHF mn) 매출액 (%) 2, 영업이익률 ( 우 ) , 3 1, 2 5, 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 < 그림 14> Expeditors 매출액과영업이익률 < 그림 15> UTi Worldwide 매출액과영업이익률 (USD mn) 매출액 (%) 7, 영업이익률 ( 우 ) 12 6, 1 5, 8 4, 6 3, 2, 4 1, (USD mn) 매출액 (%) 6, 영업이익률 ( 우 ) 5 5, 4 4, 3 3, 2 2, 1, 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 1 3

14 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) < 그림 16> Hub Group 매출액과영업이익률 < 그림 17> FedEx 매출액과영업이익률 (USD mn) 매출액 (%) 3, 영업이익률 ( 우 ) 6 2,5 5 2, 4 1,5 3 1, (USD mn) 매출액 (%) 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 영업이익률 ( 우 ) 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 다변화된고객기반으로 안정적성장가능 다변화된고객기반으로안정적성장가능자체적인물류네트워크를가지지못하고, 핵심기능이아닌물류기능에투자가어려운중소형기업의경우동사와같은대형물류업체에대한니즈가클수밖에없다. 북미최대포워딩업체인 C.H. Robinson 의경우는현재 37, 여고객과비즈니스관계를가지고있으나, 1개고객사가기여하는연간물류부문매출액규모는평균 24만달러에불과하다. 즉, 중소기업들이주요고객기반인것이다. 따라서, 몇몇대형화주에대한매출의존도가크지않은편이다. 국내의경우도중소기업의물류비비중은대기업에비해매우높은것으로파악되고있어, 이들을중심으로한비즈니스기회는여전히큰것으로판단한다. 삼성물량이탈에따른 우려는제한적 CJ GLS 와 CJ대한통운의포워딩사업의경우아직까지대형화주에대한의존도가상대적으로높은편이다. 211 년포워딩 /3PL 매출이 1조892 억원을기록한가운데최근삼성과물류거래가중단으로 3, 억원수준의적지않은타격이있을것이다. 그럼에도불구하고올해매출액가이던스인 1.8 조원을기준으로추정해보면포워딩매출액은전년대비 2% 이상성장한것으로판단되어삼성물량중단에따른영향은제한적이다. < 표 9> 기업규모별매출액대비물류비 ( 단위 ; 십억원 ) 전체 사례수 매출액대비물류비 (%) 종업원 대기업 규모 중소기업 1, 억미만 매출액규모 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 5억 ~1, 억 , 억 ~3, 억 , 억이상

15 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 국내및아시아물류시장가능성높다. 국내및아시아물류시장기회는크다. 국내물류비상대적으로 안정적인수준 21 년기준전세계의물류비는약 7 조달러로 GDP 의약 11.1% 를차지하고있다. 확인해야 할것은, 미국, 독일, 네덜란드등선진국일수록 GDP 대비물류비비율이낮게나타난다는것이 다. 우리나라의물류비는 91 억달러로국내 GDP 의 9.% 를차지하고있어비교적물류비용이 낮은상위권에속한다. 국내물류산업상당히 활성화되어있어 전세계 3PL 수입비중은약 5,5 억달러로물류비에서 3PL 수입이차지하는비중은 7.9% 이다. 3PL 수입비중역시미국, 유럽등선진국들이높은것으로나타났으며, 홍콩, 싱가포르, 한 국, 대만등국제교역비중이높은국가의 3PL 비중이높은것으로나타났다. 우리나라는 11.% 의 3PL 수입비중을보여, 상당히높은편에속하며, 물류산업이상당히활성화되어있다 고볼수있다. < 표 1> Global 물류시장규모 ( 단위 : 십억달러 ) 지역 국가 21 GDP (a) 물류비비중 (a/b) 21 물류비 (b) 3PL 수입비중 (b/c) 21 3PL 수입 (c) 캐나다 1, % % 13 북미 멕시코 1, % % 1 미국 14,59 8.3% 1, % 127 소계 17,23 8.8% 1, % 151 프랑스 2, % % 24 독일 3, % % 28 이탈리아 2,55 9.4% % 21 유럽 네덜란드 % % 9 스페인 1,41 9.4% % 13 영국 2, % % 19 기타 3,676 9.% % 33 소계 16,7 8.9% 1, % 146 호주 1, % % 13 중국 5, % 1,64 7.% 75 홍콩 % % 2 아시아태평양 인도 1, % 2 5.7% 11 일본 5, % % 42 싱가포르 % % 2 대한민국 1,7 9.% % 1 대만 % % 4 기타 % % 6 소계 9,78 9.6% % 78 아르헨티나 % 47 6.% 3 남미 브라질 2,9 11.6% % 2 베네주엘라 % % 2 남미기타 % % 9 소계 3, % % 33 세계기타 9, % 1,56 3.7% 56 합계 63,1 11.1% 7,13 7.9% 551 자료 : KMI, HMC 투자증권 1 5

16 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 국내및아시아권물류산업활성화되어있으나, 효율화로연결되지못하고있어 한국을포함한아시아권은전세계에서점유하고있는 GDP 비중에비해물류비와 3PL 비중이높은것으로나타나고있어물류산업활성화가물류비절감으로연결되지못하고있다고판단된다. 우리나라의경우역시 3PL 수입비중이 11.% 로최상위권에속하지만, GDP 대비물류비비중은 9.% 로 3PL 비중이우리나라보다낮은북미, 유럽국가들에비해높은편이다. 즉, 물류산업은활성화된편이지만, 여전히물류산업에있어서개선할점이많다는것을보여주고있다. 따 라서, 향후국내뿐만아니라동사가네트워크확대를지속할것으로전망되는동남아시아및중국 등지에서의물류사업기회는충분할것으로전망한다. < 그림 18> 국내 3PL 활용비중 < 그림 19> 국가별 3PL 활용비중 6% 5% 4% 39% 42% 46% 48% 52% 56% 9% 8% 7% 6% 7% 78% 8% 6% 3% 5% 4% 2% 3% 1% 2% 1% % % 일본미국유럽싱가포르 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 < 표11> 전세계 GDP 및물류비용비중전세계대비지역 GDP 비중 전세계대비물류비비중 전세계대비 3PL 비중 북미 27.3% 21.7% 27.3% 유럽 25.5% 2.3% 26.4% 아시아태평양 26.7% 3.3% 3.1% 남미 5.6% 6.2% 6.% 기타 15.% 21.5% 1.1% 자료 : 대한상공회의소, HMC 투자증권 국내에서동사의 창고및물류단지 니즈는지속될전망 국내의경우물류비중가장큰비중을차지하고있는것으로파악되는수송비와재고유지등에 있어서동사의포워딩기능과보유하고있는트럭, 창고, 물류단지등에대한니즈는지속될것이 다. 동사의자회사인한국복합물류는전국주요거점에복합물류터미널을보유하고있으며, 이외 에도전국주요지역에창고및컨테이너야적장등을운영하고있는데이러한자산은동사의 3PL 사업에있어최대강점으로, 소프트웨어에강점을가진 CJ GLS 와의합병으로효율성이극대화될전망된다. 또한, 3PL& 포워딩업체들이규모의경제효과를극대화하기위한대형화추세에있어동사와같은물류업체들의시장지배력확대가전망된다. < 표 12> 기능별물류비 ( 9) ( 단위 ; 십억원 ) 국내 국제포함 국가물류비 122, ,635 수송비 9, ,791 재고유지관리비 26,777 26,777 포장비 2,54 2,54 하역비 2,169 2,169 물류정보비 일반관리비 2 2 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 1 6

17 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com < 그림 2> 대한통운내륙물류기지현황 전국내륙물류기지현황 전국 5 대권역의물류거점구축 운영중 구분전체 면적 (m² ) 289 만 최대처리물동량 ( 톤, 만 TEU) 2,884 만톤, 43 만 TEU 수도권북부 ( 파주 ) 수도권 ( 군포, 의왕 ) 건설중계획중 수도권 군포군포확장의왕파주 38 만 35 만 75 만 39 만 581 만톤 562 만톤 137 만 TEU 17 만톤 /24 만 TEU 수도권남부 ( 평택 ) 중부권 ( 연기, 청원 ) 영남권 ( 칠곡 ) 부산권 ( 양산 ) 126 만 371 만톤 /14 만 TEU 호남권 ( 장성 ) 중부권 ( 청원, 연기 ) 52 만 48 만 47 만톤 /34 만 TEU 236 만톤 /35 만 TEU 호남권 ( 장성 ) 부산권 ( 양산 ) 영남권 ( 칠곡 ) 46 만 357 만톤 /33 만 TEU 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 < 그림 21> CJ 대한통운항만인프라현황 CJ 대한통운항만인프라현황 총괄 일반부두컨테이너개발부두야적장 CY 창고 6선석 16선석 6선석 2,664천m2 2,85천m2 2동 125천m2 일반부두 컨테이너 개발부두 야적장 CY 창고 CFS 연간처리능력 인천항 13 선석 3 선석 2 선석 639 천m2 26 천m2 3 동 53 천m2 2 동 2 천m2 42, TEU 군산항 일반부두 9선석 컨테이너 2선석 개발부두 3선석 야적장 513천m2 창고 8동 22천m2 CFS 1동 3천m2 일반부두 컨테이너 창고 일반부두 야적장 창고 동해항 포항항 2 선석 1 선석 2 동 21 천m2 7 선석 8 천m2 1 동 3 천m2 CFS 9 동 255 천m2 일반부두 야적장 일반부두 평택, 당진항 목포항 14 선석 635 m2 2 선석 일반부두 개발부두 야적장 창고 울산항 9 선석 1 선석 269 천m2 1 동 7 천m2 야적장 37 천m2 창고 컨테이너 CY 외 CFS 광양항 1 동 7 천m2 4 선석 895 천m2 1 동 5 천m2 연간처리능력 2,, TEU 마산항 일반부두 4선석 컨테이너 1선석 야적장 69천m2 CY 48천m2 CFS 1동 3천m2 연간처리능력 8, TEU 컨테이너 CY CFS 부산항 5 선석 1,228 천m2 4 동 241 천m2 연간처리능력 2,5, TEU 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 1 7

18 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) M&A 는선택이아닌필수! Global 물류기업간 M&A 지속 글로벌물류업체대형화추세지속 Armstrong & Associates 에의하면글로벌 3PL 시장은 2 년대후반부터 M&A 가활발히진행되었다. 금융위기이후잠시소강국면에접어들었으나, 212 년만하더라도 UPS 의유럽시장특송 1위기업인 TNT 인수, C.H. Robinson 의 Phoenix international 인수등굵직한 Deal 들이지속되고있다. 이러한과정에서물류기업들은점점서비스영역을다각화하면서대형화되는추세에있다. C.H. Robinson 소형업체인수로네트워크및화주확보에주력 최근 CJ대한통운을제치고 Phoenix International 인수한 C.H. Robinson 의경우지속적으로자신이강점을가진포워딩분야에대한인수합병을추진하며성장하였다. 사실, 이번인수는 C.H. Robinson 역사상가장큰규모의인수다. 동사는꾸준히소규모인수합병을통해화주를확보하고글로벌네트워크를확장해왔다. 동사가중국시장에진출하는데발판이된 DDSA 역시매출액 1,2 만달러의소규모업체였다. 포워딩에강점이있는동사에게있어서글로벌네트워크확보가매우중요하기때문에이를확대하기위한 M&A 를지속해온것으로판단한다. CJ대한통운향후소규모포워딩업체중심합병지속전망가장확실한네트워크확보수단 CJ대한통운역시 213 년중중국과동남아시아등지에서소규모 M&A 를계획하고있는데, 이를통해포워딩부분강화가예상된다. 매출액에당장큰변화를줄정도의합병은아니겠지만, C.H. Robinson 사례에서볼수있듯이, 포워딩사업에서중요한글로벌네트워크확대에의의를두어야한다. 이러한소규모 M&A 의경우실패확률이적다는장점이있고, 향후좀더큰규모의 M&A 를위한경험측면에서중요하다. M&A 과정에서리스크가있을수있겠으나, 글로벌네트워크확장을위한가장확실한방법이라는점에서동사의전략방향성은유효한것으로판단한다. < 그림 22> Global 3PL 시장연간 M&A 건수 ( 건 ) 자료 : Armstrong & Associates, HMC 투자증권 1 8

19 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com < 표 13> C.H. Robinson M&A History Target Company Date Price 연간매출 (USD mn) EBIT or EBITDA EBIT* EBITDA** Multiplier Comexter 12/ ** 남미 Norminter S.A. 1/ ** 유럽 Vertex 8/ ** 미국 American Backhaulers 12/ Cash /36 stock 지역 * 미국 Trans Consolidated 8/ ** 미국 Frank M. Viet GmbH Internationale Spedition 23 6 유럽 DDSA 중국 U.S. Traffic 12/ ** 미국 Hirdes Group Worldwide, Bussini Transport 유럽 Payne, Lynch & Associates 5/ ** 미국 Triune 12/ ** 인도 Transera International Logistics 7/ ** 캐나다 International Trade & Commerce, Inc. 7/7/ ** 미국 Phoenix international 11/212 자료 : Armstrong & Associates, C.H. Robinson, HMC 투자증권 cash stock 87 미국 < 그림 23> C.H. Robinson ROE, 매출액 < 그림 24> C.H. Robinson 매출액, 영업이익률 ( 백만달러 ) 매출액 (%) 12, 1, 8, 6, 4, 2, ROE ( 우 ) 홍콩사무소개소 Decheng Shipping Agency 인수및중국내 7 개사무소개소 (USD mn) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 매출액 영업이익률 ( 우 ) (%) 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 Deutsche Post DHL 범위의경제확보를위한 M&A 로다각화된물류서비스제공세계최대물류업체로발전 Deutsche Post DHL 의모태는 Deutsche Post World Net(DPWN) 이며, 198 년대말에시작하여 1997 년완료된 3단계체제변환과우정개혁수립을통해정부조직인독일연방우정성이민영화된것이다. 이후유럽최대포워딩업체였던 Danzas, 국제특송분야강자인 DHL 과 Airborne, 세계최대 3PL 물류업체인 Exel 등을인수하며매출액 5 억유로가넘는세계최대물류기업으로변화하였다. 특히동사의 M&A 는앞에살펴본 C.H. Robinson 과는달리 범위의경제 달성을목적으로각분야별로세계최고의물류기업들을대상으로한대형 M&A 였 다. 이를통해 Deutsche Post DHL 은우편중심의사업구조를포워딩과 3PL 물류까지확장하였다. 그리고단숨에세계최대의물류업체에올라설수있었다. Deutsche Post DHL 은 28 년부터포워딩부문등 Logistics 사업부분을재정리하고물류부문을 Deutsche Post DHL 로통합한뒤기업가치재평가가진행되고있다. 1 9

20 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 자산형비즈니스에강점있는 동사는 CJ GLS 합병으로 서비스영역확대전망 CJ 대한통운역시 Trucking 과항만하역, 창고부문에서강점이있는회사이기는하지만, 해외 물류와포워딩부문은상대적으로약했다. 따라서, 해외물류와포워딩에강점이있는 CJ GLS 와 합병을통해서비스영역을확대할수있을것이며, 이에따른기업효율성증대및기업가치개 선이기대된다. < 그림 25> Deutsche Post DHL 매출액구성비 (EUR bn) 6 Global Forwarding Supply Chain/CIS Mail Express 자료 : Bloomberg, HMC 투자증권 < 표 14> Deutsche Post DHL History 년도서비스영역글로벌네트워크확장과정 1983~ 1986 국제특송부문강화 브뤼셀에통합허브구축 (1985) 중국에조인트벤처체결 (1986) 199 국제특송부문강화 루프트한자, 일본항공및닛소아이와의전략제휴체결 1998 국제특송부문강화 도이치포스트가 DHL 의주주로참여 ~ 25 포워딩시장진출항공포워딩강화 국제특송부문강화 유럽최대항공해상포워딩업체 Danzas 인수 미국국제항공운송업체인 AEI 인수 DHL의지분 1% 인수 ('2) DP, DHL, DB를통합하여 DHL 로물류기업이미지부각 미국 Airborne 인수 (23), Excel 인수 (55억유로, 25 년 ) 23 중국서비스강화 Sinotrans 와합작회사설립 25 3PL 서비스강화 Excel 인수 28 Logistics 부문재편 DHL Express, DHL Global Forwarding/Freight, DHL Excel Supply Chain/Corporate Information Solutions 29 Logistics 부문정비 물류사업분야를 Deutsche Post DHL 로통합 자료 : KMI, HMC 투자증권 2

21 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com < 그림 26> C.H. Robinson PER band < 그림 27> C.H. Robinson PBR band ( 원 ) 주가 19.배 22.배 25.배 28.배 31.배 34.배 37.배 4.배 ( 원 ) 주가 5.배 6.배 7.배 8.배 9.배 1.배 자료 Thomson Datastream HMC 투자증권 자료 : Thomson Datastream, HMC 투자증권 < 그림 28> Deutsche Post DHL PER band < 그림 29> Deutsche Post DHL PBR band (EUR) 주가 6.배 8.배 1.배 12.배 14.배 16.배 18.배 (EUR) 주가 1.배 1.2배 1.4배 1.6배 1.8배 2.배 자료 Thomson Datastream HMC 투자증권 자료 : Thomson Datastream, HMC 투자증권 < 그림 3> K+N PER band < 그림 31> K+N PBR band (SHF) 주가 6.배 8.배 1.배 12.배 14.배 16.배 18.배 2.배 (SHF) 주가 2.배 1 2.4배 2.8배 3.2배 3.6배 9 4.배 자료 Thomson Datastream HMC 투자증권 자료 : Thomson Datastream, HMC 투자증권 2 1

22 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 택배, 일본에서배운다. C2C 시장가능성에주목 온라인쇼핑급성장으로 국내택배시장급성장 온라인쇼핑시장성장으로택배수요성장지속될전망국내택배산업은 한진이 1992 년 1월국내최초택배사업을시작하면서본격적인산업으로서의모습을갖추게되었다 년부터 5백만 box 에불과하였던택배물량은 211 년약 13억 box 로성장하여연평균 32.% 의고성장을구가하였다. 이에따라, 전체택배시장규모는 1992 년 2백억원에서 211 년 3.3 조원규모로성장하였다. 특히소비자들의소비패턴이변화하면서무점포판매시장 (TV 홈쇼핑, 인터넷쇼핑, 카탈로그쇼핑등 ) 이빠르게성장하였는데, 이는급격한택배수요성장의중요한배경이되었다. 택배시장단가경쟁으로 단가하락및 구조조정지속 1997 년화물자동차운수사업법개정으로사실상화물자동차운송사업자라면모두별도의허가없이영업할수있도록규제완화가이루어졌다. 이에따라, 빠르게성장하는택배사업에많은기업들이진출하면서경쟁심화를야기하였고, 필연적으로단가급락으로이어졌다 년 4,335 원이었던상위 5개사의평균운임은 211 년 2,338 원으로 46.1% 급락하였는데, 이과정에서 26 년 31개까지늘어났던택배사는퇴출과합병등으로 211 년현재 17개만남게되었다. < 그림 32> 택배시장규모 ( 천만 Box) ( 십억원 ) 택배물량 매출액 ( 우 ) F 13F 14F 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 < 그림 33> 택배사업체수 ( 개 ) 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 2 2

23 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 향후온라인시장성장으로 택배수요꾸준히성장전망 C2C 비중확대로 2차성장기로진입통계청에의하면택배가사이버쇼핑에있어서배송수단의 87.5% 를차지하고있는것으로파악되는데, 이를통해서알수있듯이온라인쇼핑시장의성장은국내택배산업성장의핵심적인동인이다. 대한상공회의소에의하면, 경기회복지연에따라전체소매시장의성장률이 4.2% 에불과할것으로전망된다. 하지만, 온라인쇼핑시장규모는전년대비 14.9% 성장한 45조원이르러전체소매판매액의 14.5% 를차지하게될것으로전망되며, 향후에도모바일쇼핑과홈쇼핑시장의고성장에따라택배수요성장은꾸준할전망이다. < 그림 34> 온라인쇼핑시장추이및전망 ( 조원 ) 카달로그쇼핑 TV홈쇼핑 인터넷쇼핑일반몰 인터넷쇼핑오픈마켓 모바일쇼핑 소매판매시장비중 ( 우 ) F 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 자료 : 유통연감, 대한상공회의소, HMC 투자증권 C2C 택배시장 성장가능성높아 우리는, 택배시장이어느정도성숙기에들어섰음을인정하지만, 향후에도연평균 7~8% 수준의 Volume Growth 는충분히기대할수있을것으로전망한다. 일각에서는일본과의비교를통해, 1인당택배이용건수가연간 3회를넘어서면서, 물동량성장의정체를점치고있다. 하지만, 우리는일본과의비교를통해오히려한국사회의라이프스타일변화로인해과거일본택배의고성장기에보여주었던불특정다수를대상으로한 C2C 시장의성장이택배시장의트렌드로자리잡을것으로판단한다. 따라서, 아직까지택배시장의성장잠재력은상당히크다. 일본택배시장은 불특정다수화물중심으로 최초성장 일본의택배시장은 1973 년오일쇼크로인한경기침체로화물수송수요가급감하면서, 정기화물노선업체들이높은고정비부담으로위기를맞게되자, 1976 년야마토운수가택배시장의성장가능성에주목하고미국 UPS 의비즈니스모델을토대로택배사업을시작한것을계기로시작되었다. 즉, 일본의택배산업은 7년대중반일본경제의고도성장기가끝나면서특정화주에대한수송수요가정체를보임에따라불특정다수화물을겨냥한데서출발한것이라고할수있다. 2 3

24 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 일본택배시장 C2C 중심초기성장 이러한발생과정에서일본택배시장의특징은 C2C 관련물동량비중이국내대비상당히높고, 개인맞춤형서비스수준이높다는것이다. 예를들면, 일반화되어있는스키택배나골프택배와같은것이다. 즉, 골프장에가기전날밤슈퍼마켓이나편의점에골프세트를맡기고, 다음날아침에는옷가방만들고대중교통을이용해골프장에가는것이다. 그리고라운딩후술자리를가지더라도택배서비스를이용해집이나가까운편의점으로배송시킬수있는편리한서비스가이미일반화되어있다. 이러한 C2C 수요로인해 1999 년까지일본의택배수요는 15세이상경제활동인구 1인당사용량이약 18.5 회까지성장하였다. 일본 C2C 수요성장으로 상대적으로높은단가 유지하면서택배시장성장 C2C 수요가주도한초기성장단계에서일본택배업계는이미개인맞춤형서비스를제공하기위해택배터미널투자를확대하고간선망확충을실시하는등인프라투자에집중하였다. 또한, 고품질의서비스를제공하기위해배송사원의중요성을일찍부터인식하여상대적으로높은단가를유지하면서택배시장이성장하였다. 향후일본 B2C 중심 택배시장성장가능성높아 199 년대정체기를걷던택배수요는인터넷붐이한창이던 2 년대급격히상승하여 1인당 25회를넘어섰다. 이시기, 일본최대인터넷쇼핑서비스사이트인라쿠텐이성장하는등, 온라인쇼핑시장이성장하였다. 이처럼, 일본의택배물동량은초기 C2C 소매시장중심의성장에서 2 년이후에서야 B2C 시장의성장으로넘어오게된것이다. 일본의소매판매시장을살펴보면, 29 년기준전체소매판매시장에서온라인쇼핑시장의점유율은 6.3% 로, 한국의 1.9% 보다훨씬뒤처지고있다. 최근일본의온라인쇼핑시장성장세가확대되고있음을감안할때, 일본의 1인당택배사용량은향후더욱증가할가능성이높다고판단한다. 따라서일본의 15세이상경제활동인구 1인당택배사용량은향후 B2C 수요에의해더욱확대될수있을것이다. < 그림 35> 전체소매시장에서온라인쇼핑이차지하는비중 ( 9) 1% 12% 9% 8% 7% 6% 5% 온라인쇼핑몰매출전통채널매출 온라인쇼핑몰비중 ( 우 ) 1% 8% 6% 4% 3% 4% 2% 1% 2% % 일본 한국 % 자료 : 언론, HMC 투자증권 2 4

25 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 일본 B2C 시장성장으로 단가경쟁치열 한편, 일본의택배시장은 2 년대로넘어오면서오히려가격경쟁이심화되고있는모습이다. 이에따라최근택배시장의가격하락에대한우려가제기되고있다. 일본택배시장 `1위사업자인야마토택배의경우역시오히려 2, 년대중반으로접어들면서택배단가하락이가속화되었으며, FY11 에도택배단가가 6 엔 /Box 으로전년대비 9엔 (-1.5%, yoy) 하락하였다. 반면, 국내상위 5개사의택배단가는 28 년이후하락세가진정되었으며, 211 년에들면서전년대비성장세로전환되었다. 우리가 B2C 중심의고성장기에겪었던경생심화에따른단가하락을일본업계가뒤늦게체감하게된것은택배산업의발전과정이국내와상이했던가운데나타난현상인것으로판단한다. < 그림 36> 택배단가추이 ( 원 /Box) ( 엔 /Box) 4, 75 3,5 야마토운수최근택배가격하락두드러져 , 2,5 국내택배단가 (top 5) 야마토택배 ( 우 ) , 국내택배업계가격하락안정세 자료 : 물류산업총람, Yamato Holdings, HMC 투자증권 일본택배시장비교시국내 C2C 시장발달미흡향후이부분의성장가능성높아 결론적으로, 일본택배시장과의비교를통해알수있는 Implication 은일본택배시장의초기발달모멘텀이었던 C2C 시장발달이미흡한국내택배시장의완전한성숙시장진입을점치기는이른시점이라는것이다. 이미 212 년국내 15세이상경제활동인구당택배이용건수는 33.6 회로일본을넘어설것으로전망된다. 일본택배시장이온라인쇼핑등 B2C 수요비중이낮았던가운데도 1999 년까지 1인당 15회까지택배사용량이증가하였던것을감안하면, 중장기적인관점에서 C2C 시장발전속도에따라 1인당택배이용건수는 4회수준에근접할것으로전망한다. < 그림 37> 일본및한국경제활동인구당택배사용량 ( 회 ) 일본 한국 2 년대온라인쇼핑시장발달 한국 : 212 년 33.6 회전망 일본 : 21 년 28.6 회 25 2 '82: 일본편의점택배시작 F 15F 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 2 5

26 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 국내택배시장단가하락 마무리단계 Product Mix 개선에따른택배단가상승전망우리는국내택배시장의단가하락이마무리단계에이른것으로판단한다. 그근거로는 1) CJ 대한통운과 CJ GLS 의통합 M/S 가 35% 에이르고, 이미산업내 Player 가 Big 5 중심으로재편된상황에서택배단가는이미이미배송기사의생활을위협할정도로낮아져있다는점 2) 택배산업의진입장벽이높아졌다는점 3) 향후상대적으로단가가높은고부가가치 C2C 수요를중심으로한 Product Mix 개선이점진적으로기대된다는점을들수있다. 시장은 Big 5 중심으로재편 단가경쟁완화 국내택배산업의 Big 5인 CJ 대한통운, CJ GLS, 한진택배, 현대택배, 우체국택배의시장점유율은이미 211 년기준 69.6% 로 7% 수준에육박하고있다. 특히, CJ GLS 와 CJ대한통운의통합 M/S 가 211 년기준 34.9% 에이르고 212 년 3분기말기준 38% 에이르는상황에서더이상의가격경쟁위험은크지않을것으로판단한다. 특히, 주요택배업체들의수익성이악화되고있는상황에서 2 년대초반저가경쟁을유발하였던우체국택배의공세가완화되고있으며, 한진역시 21 년 C2C 사업강화를천명하는등가격경쟁완화의조짐이포착되고있다. < 그림 38> 택배시장점유율 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % CJ 대한통운 CJ GLS 한진택배 현대택배우체국기타 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 < 그림 39> 택배시장각사별택배단가추이 ( 원 /Box) 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 우체국주도저가경쟁심화 CJ 대한통운 CJ GLS 한진택배 현대택배 우체국 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 2 6

27 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 택배화물차주낮은수입과 노동환경사회적문제화 특히, 지속적으로하락하는택배단가로인해택배업체들이수익성이악화되면서, 택배화물차주들의낮은수입과악화되고있는노동환경이사회적문제가되고있다. 실제로택배화물차주들의월평균순수입은 29 년 2분기 24 만원에서 212 년 1분기 21 만원으로거의오르지못했다. 하지만, 근무시간은이기간동안 1일평균 1.4 시간증가하였다. 물가상승분등을고려한다면, 택배기사들의월평균실질수입은크게감소한것으로판단할수있다. 이러한과당가격경쟁이사회적인문제가되고있는상황에서택배단가하락은하방경직성을가질수있다고판단한다. < 그림 4> 택배화물차주월평균순수입 < 그림 41> 택배화물차주 1 일평균근로시간 ( 백만원 ) ( 시간 / 일 ) Q9 4Q9 2Q1 4Q1 2Q11 4Q Q9 4Q9 2Q1 4Q1 2Q11 4Q11 자료한국교통연구원, HMC 투자증권 자료 : 한국교통연구원, HMC 투자증권 평균택배단가하락은 Product Mix 상대형화주 비중높아진이유 단기적으로 212 년에는제 6 홈쇼핑의등장으로인한 B2C 물동량비중확대가전망되기때문에택배단가상승은제한적일수있을것이다. 하지만, 제 6 홈쇼핑등장으로인한평균단가하락을가격경쟁으로볼수는없다. 홈쇼핑등대형화주에대한택배단가는개인에부과하는요율대비낮기때문에, 대형화주비중이높아지면 Product Mix 변동으로인해평균단가가하락할수밖에없기때문이다. 향후 C2C 택배서비스 활성화. 단가상승이끌전망 우리는향후불특정다수를기반으로하는 C2C 택배서비스확대로인한 Product Mix 개선이단가상승을이끌것으로전망한다. 따라서, 단가상승속도는그리빠르지는않을것이다. C2C 시장에있어시발점으로볼수있는것은최근편의점택배의성장이다. 언론에의하면편의점택배시장은빠르게성장하여 212 년에는 1월까지누적처리량이 1, 만상자를넘어서지난해전체처리량 766 만건대비 3% 증가한것으로추산된다. 특히, 무인택배접수장치를설치한 29 년부터편의점택배는성장세가더욱확대되고있는모습이다. 편의점택배성장 택배단가상승이끄는 중요한서비스 편의점역사가 4년이넘는일본의경우는택배시장성장초기부터편의점택배사업을시작하였다. 일본의편의점택배는 1982 년부터시작되었다. 온라인쇼핑이라는유통업태가태동하기약 2년전부터편의점택배를시작할정도로일본의택배시장은개인고객을위한서비스가초기발전을이끌어온것을다시한번확인할수있다. 향후국내편의점서비스역시서비스범위를확대하고고품질의서비스를제공하면서전반적인택배단가상승을이끄는데중요한서비스로자리잡을전망이다. 2 7

28 COMPANY REPORT삼영전자(568) 기아자동차 (27) 국내 편의점 수 211년 특히, 우리나라도 일본과 같이 1인가구 비중이 점차 증가하고, 편의점 점포 수가 빠르게 성장하 2만개 돌파 면서 생활 밀착형 서비스인 택배 서비스를 제공 할 수 있는 여건이 마련되고 있다. 일본의 편의점 점포는 올해 말 5만개를 넘어 설 것으로 추산되고 있는데, 언론에 의하면, 우리나라는 이미 211 년 2만개 점포를 넘어 선 것으로 추정되고 있어, 인구 대비로 보더라도 Door-to-Door에 가까 운 서비스를 제공하는데 불편함이 없는 수준까지 증가하였다. <그림42> 편의점 택배 수 <그림43> 1인가구 추이 (만 개) 35% 1,2 3% 22.8% 1, 1, 25% % 2% % 15% 38 9.% 1% 일본 한국 5% % F 자료 언론, HMC투자증권 주: 212년은 1월까지 누적 수치 자료 : 언론, HMC투자증권 본격적 택배단가 상승은 이러한 단가 상승이 본격화 될 시점은 214년부터로 전망한다. 동사의 경우 수도권 Mega- 214년부터 Hub 터미널이 213년말 완공되기 때문에, 214년부터는 택배 물량이 집중되는 수도권 지역에 1일 2배송, 시간지정 배송 등 개인 맞춤형 서비스가 가능하게 되면서 경쟁력을 확보 할 수 있게 될 것이기 때문이다. 따라서, Product Mix 개선을 통한 택배 단가 상승이 가능 해 질 전망이며, 업 계 전반적으로도 택배 단가 상승이 전망된다. <그림44> CJ대한통운 택배 허브 터미널 문평동 Hub 터미널 1. 시설: 3.5만 (1.1만평) 2. 투자비: 1,억원 3. 운영시기: 211년 하반기 4. 기대효과 - 자동화 및 L/F 향상으로 원가 절감 - 1Hub 4Sub 택배 터미널 광역 네트워크 구축 택배 수도권 Mega Hub 터미널 1. 시설: - 위치: 경기도 광주 - 규모: 13.9만 (4.2만평) 국내최대 2. 투자비: 1,592억원 3. 운영시기: 기대효과 - 시장지배력 강화/NW최적화/MS확대 < 수도권 물동 량 비 중> 8% 67.1% 7.9% 집하 배송 72.5% 6% 4% 2% % 6 자료 : CJ대한통운, HMC투자증권

29 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com CJ GLS 와통합으로 택배시장지배력확대 CJ GLS와시너지 : 원가절감 차별적인 C2C 서비스제공역량확대 CJ GLS 와의택배부문합병또는통합을통해발현되는가장가시적이고단기적인시너지는 M/S 확대이다. 211 년기준택배물동량점유율 19.1% 와 15.8% 인두회사의합병으로 M/S 는단숨에 34.9% 로확대되며, 3분기말기준 38% 까지확대되었다. 향후, 동사는대형화주확보등을통해 212 년말까지 M/S 를 39% 수준으로확대할수있을전망이며, 압도적인 M/S 를바탕으로한 Price Leadership 을가질수있을전망이다. 택배인프라공동사용으로 시너지창출 두회사의택배인프라시너지역시기대된다. 인프라는택배산업에서의핵심경쟁력이다. 택배업종은전국적인배송망을갖추어야하는네트워크산업이자막대한자금이투입되는자본집약형산업이기때문이다. 동사는 25 년부터수도권과지방을비롯한터미널신 증축에약 2, 억원규모의대규모시설투자를해왔으며, 이는 28 년롯데홈쇼핑물량을유치하며 M/S 를확대할수있는배경이되었다는점에서인프라의중요성을알수있다. 결국이러한인프라투자로인해물량확충과정에서영업레버리지효과가기대되며, 원가경쟁력을갖출수있는발판이될전망이다. 특히, CJ GLS 의경우자가시설보다는임대시설을사용한물류처리를하고있기때문에, CJ 대한통운의터미널을사용하게되면서임대료절감이전망된다. 또한, 택배차량의배송권역조정으로인해간선비용감소하고, 배송효율성이증대될전망이다. 이는곧 C2C 서비스경쟁력강화로이어질것이며궁극적으로평균단가인상으로이어질전망이다. 우리는이러한효율성증대가 213 년상반기부터점차나타날수있을것으로기대한다. < 그림 45> CJ 대한통운택배시장점유율 < 그림 46> CJ 대한통운택배단가추이및전망 25% 2% 28 년롯데홈쇼핑물량유치 ( 원 /Box) 4, 3,5 15% 25 년부터수도권지방터미 3, 2,5 1% 2, 1,5 5% 1, 5 % F 15F 자료물류산업총람, HMC 투자증권 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 2 9

30 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) 213 년, 진짜실력이나온다! 4Q12 실적전년동기대비 크게개선되나컨센서스 하회전망 4분기실적부진할전망이나, 단기실적우려에따른주가하락은매수기회동사의 4Q12 실적은매출액 7,51 억원 (+4.9% yoy), 영업이익은 384 억원 (+32.5% yoy) 를기록할전망이다. 영업이익의성장률이눈에띄는것은수익성이좋은 TPL 사업이한국복합물류증설효과로인해전년동기대큰폭으로성장할것으로전망되기때문이다. 동사의 4Q12 영업이익률은 4Q11 4.% 대비 1.1%p 개선된 5.1% 를기록것으로전망된다. 하지만시장컨센서스인매출액 7,665 억원, 영업이익 454 억원, OPM 5.9% 에는미치지못할전망이다. 택배부문수익성제한적인 수준에서개선 택배부문의전년동기대비평균단가하락은 4분기에도지속되면서매출총이익률이전분기대비 1%p 개선되는데그칠전망이다. 단가하락은대형화주물량증가에따른 Product Mix 변화로인한것으로크게우려할사항은아니라고판단한다. 3분기매출총이익률하락은 CJ GLS 와통합에따른일시적비용이발생하였기때문이며, 4분기에는이러한일시적비용이발생하지않아매출총이익률은개선될것이다. 항만하역부문 수익성악화지속 또한, 항만하역부문의수익성악화가전망된다. Gland Alliance 등이신항만으로물량을이동하는등, 대형선들의컨테이너물동량이신항만으로이동하면서, 구항만은피더선중심물동량이축소되고있다. 또한, 경기부진의영향역시피할수없는부분이다. 향후에도동사의항만부문실적악화는지속될전망이다. < 표 15> CJ 대한통운매출 Mix 11 12F 13F 14F 매출액 2,588 2,823 3,398 3,942 택배 TPL 1,9 1,122 1,412 1,624 포워딩 ,99 항만하역 해상운송 (%, Sales) 택배 21.4% 21.8% 2.1% 19.2% TPL 39.% 39.7% 41.6% 41.2% 포워딩 23.3% 23.% 24.9% 27.9% 항만하역 14.9% 13.5% 1.6% 9.1% 해상운송 1.4% 2.% 2.9% 2.6% (yoy, %) 매출액 23.4% 9.1% 2.4% 16.% 택배 11.7% 11.% 1.9% 11.3% TPL 34.7% 11.2% 25.9% 15.% 포워딩 12.8% 7.6% 3.% 3.% 항만하역 31.6% -1.6% -5.% -1.% 해상운송 45.8% 59.4% 74.6% 5.% 자료 : 물류산업총람, HMC 투자증권 3

31 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 213 년부터는 CJ GLS 와 택배부문통합에따른 실적개선현실화될전망 하지만, 213 년에는 CJ GLS 와의택배부문통합에따른실적개선이현실화될전망이다. 이러한실적개선추세는경기도광주허브터미널이운영을시작하는 214 년까지지속될것이다. 단기적으로동사는 CJ GLS 와택배배송권역조정및운영비절감등을통해매출총이익률이 212 년대비 2%p 개선된 11.5% 를기록할전망이며, 214 년에는 12.% 까지개선될것으로추정된다. 하지만, 전체 OPM 개선은.3%p 에그칠전망이다. 이는마진율이높지않은포워딩부문의고성장이전망되기때문이다. 마진율은개선되지않지만, 비자산형물류사업인포워딩부문의외형성장은동사의 ROE 개선을이끌전망이기때문에마진율개선보다는매출액증가에관심을기울여야할것이다. 단기적실적악화로인한 주가약세는매수기회 따라서, 단기적인실적악화되가전망되겠지만, 213 년본격적인실적개선이기대되며, CJ GLS 와의합병, 그리고해외포워딩업체 M&A 등향후모멘텀이충분하며중장기적으로동사의 Fundamental 강화가전망되기때문에단기실적악화에따른주가하락은매수기회로삼아야한다는판단이다. < 그림 47> 대한통운컨테이너처리량 < 그림 48> 대한통운벌크화물처리량 ( 백만 TEU) 컨테이너처리량 시장점유율 ( 우 ) 2% 16% 12% 8% ( 백만톤 ) 벌크화물처리량 시장점유율 ( 우 ) 2% 16%.2 4% 19. 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 % 18 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 12% 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 < 표16> 대한통운실적추정 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12F 11 12F 13F 매출액 ,588 2,823 3,398 영업이익 OPM 3.2% 6.8% 5.% 4.% 5.8% 6.% 5.7% 5.1% 4.7% 5.6% 5.7% 세전이익 지배주주순이익 NPM 1.1% 3.4% 2.8% 5.4% 4.2% 3.2% 3.7% 2.8% 3.3% 3.5% 3.6% 자료 : 대한통운, HMC 투자증권 3 1

32 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) Risk 요인점검 자사주 Overhang 물량 우려는기우 Overhang 부담은제한적. 오히려유통주식수증가는호재동사는자사주뿐만아니라대우건설, 아시아나항공등이보유한잠재적 Overhang 물량이 36.2% 로시장출회에대한우려가있다. 하지만, 이중자사주는향후동사가 M&A 로성장해나가는과정에서중요한재원으로사용될전망이기때문에시장출회가능성은제한적이다. 동사는현재금감원과협의하여자사주매각기간을 214 년 2월로연기한상태이다. 아시아나항공, 대한항공 물량출회시유통주식수 증가관점에서긍정적 이외에아시아나항공및대우건설이보유한 12.4% 의지분역시잠재적 Overhang 물량으로볼수있으나, 동사가현재유통주식수가 23.7% 밖에되지않는다는점을감안하면이러한물량의출회는오히려동사의주식유동성을확대시킬수있는이벤트이다. 또한, 지난 9월대우건설의매각과정을보더라도, 시장에직접출회되기보다는블록딜등의방식을통해매각될가능성이높아이에대한우려는제한적이다. < 그림 49> CJ 대한통운주주구성 기타 24% CJ CJ 2% 자사주 24% 대우건설 5% 아시아나항공 7% CJ GLS 2% 자료 : CJ 대한통운, HMC 투자증권 3 2

33 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 결론 : 대한민국물류의어제오늘그리고내일 대한민국물류산업의변화시작 196 년대초미국의경영학자피터드러커는물류를 경제의암흑대륙 이라고말했다. 물자의흐름을관리하는물류산업의복잡함과발전가능성을동시에의미한표현이다. 제조업체의시각에선이암흑대륙이라는말이 1% 의비용절감 을위한최후의보루쯤으로들릴수있다 국내물류산업 2 자물류중심 성장 국내제조업체들은명실상부글로벌제조업을선도해나가고있다. 하지만, 제조업경쟁력강화에있어최후의보루인국내물류산업은과거수년간 2자물류를중심으로성장해왔다. 이과정에서일부물류업체는계열사와함께세계시장에진출하기도했다. 하지만, 여전히글로벌네트워크와규모 / 범위의경제열세로글로벌물류시장진출은한국물류산업의숙제로남아있다. CJ 그룹피인수후글로벌 비전밝혀 Risk 상존하나, 가능성높아 동사는 CJ그룹에피인수된이후, 대외적으로글로벌비전을밝힌몇안되는국내물류회사이다. 실현과정에서다양한 Risk 에노출될가능성은있으나, 발전가능성은충분히높다고판단한다. 특히 213 년중에있을 CJ GLS 와의합병을통해매출액이약 5조원대로올라서며, 범위의경제와규모의경제를어느정도달성할수있다는점은동사의향후전망을밝게할것이다. 국내물류산업효시인 동시에국내물류산업 변화를이끌것 국내물류산업의효시인동사의향후발전과정은대한민국물류산업의진일보와맥락을같이할것으로보인다. 물론여전히대기업계열사이기는하나, Captive 를중심으로한물류업체는아니기때문이며, 해외네트워크확대를천명하였다는점에서 2자물류, 그리고국내물류중심으로성장한한국물류산업의변화가동사로부터시작될전망이다. 향후중장기적인관점에서동사의성장성과기업가치상승에초점을맞춘투자관점이필요하 다는판단이다. 3 3

34 C O M P A N Y R E P O R T 기아자동차삼영전자 ( ) (27) ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 F 213F 214F 재무상태표 F 213F 214F 매출액 2,555 2,588 2,823 3,398 3,942 유동자산 ,58 증가율 (%) 현금성자산 매출원가 2,269 2,353 2,559 3,69 3,553 단기투자자산 매출원가율 (%) 매출채권 매출총이익 재고자산 매출이익률 (%) 기타유동자산 증가율 (%) 비유동자산 2,837 2,783 2,91 3,84 3,245 판매관리비 유형자산 1,943 1,59 1,66 1,849 2,27 조정영업이익 (GP-SG&A) 무형자산 조정영업이익률 (%) 투자자산 증가율 (%) 기타비유동자산 기타영업손익 기타금융업자산 EBITDA 자산총계 3,568 3,595 3,766 4,23 4,32 EBITDA 이익률 (%) 유동부채 증가율 (%) 단기차입금 영업이익 매입채무 영업이익률 (%) 유동성장기부채 증가율 (%) 기타유동부채 금융손익 비유동부채 기타영업외손익 사채 종속 / 관계기업관련손익 장기차입금 세전계속사업이익 장기금융부채 ( 리스포함 ) 세전계속사업이익률 (%) 기타비유동부채 증가율 (%) 기타금융업부채 법인세비용 부채총계 1,595 1,331 1,48 1,546 1,68 계속사업이익 지배주주지분 1,911 2,213 2,31 2,434 2,585 당기순이익 자본금 당기순이익률 (%) 자본잉여금 2,198 2,195 2,195 2,195 2,195 증가율 (%) 1, 자본조정등 지배주주지분순이익 기타포괄이익누계액 비지배주주지분순이익 이익잉여금 기타포괄이익 -23 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 1,972 2,265 2,358 2,477 2,622 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 F 213F 214F 주요투자지표 F 213F 214F 영업활동으로인한현금흐름 EPS( 당기순이익기준 ) 2,977 3,551 4,17 5,28 6,352 당기순이익 EPS( 지배순이익기준 ) 3,3 3,74 4,287 5,431 6,624 유형자산상각비 BPS( 자본총계기준 ) 69,626 74,724 79,726 85,784 92,951 무형자산상각비 BPS( 지배지분기준 ) 66,956 72,444 77,621 83,93 91,342 외환손익 1 1 DPS 운전자본의감소 ( 증가 ) PER( 당기순이익기준 ) 기타 PER( 지배순이익기준 ) 투자활동으로인한현금흐름 PBR( 자본총계기준 ) 투자자산의감소 ( 증가 ) PBR( 지배지분기준 ) 유형자산의감소 17 4 EV/EBITDA(Reported) 유형자산의증가 (CAPEX) 배당수익률..... 기타 성장성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 EPS( 당기순이익기준 ) 1, 차입금의증가 ( 감소 ) EPS( 지배순이익기준 ) 2, 사채의증가 ( 감소 ) 수익성 (%) 자본의증가 -2,314-2 ROE( 당기순이익기준 ) 배당금 -6 ROE( 지배순이익기준 ) 기타 2, ROA 기타현금흐름 1 안정성 (%) 현금의증가 ( 감소 ) 부채비율 기초현금 순차입금비율 기말현금 이자보상배율 * 21 은 K-GAAP 기준, 211~214F 은 K-IFRS 연결기준 3 4

35 운송 Analyst 강동진선임연구원 2) / dongjin.kang@hmcib.com 투자의견및목표주가추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 11/2/16 BUY 135, 11/3/3 BUY 135, * 담당자변경 12/11/28 Buy 133, 최근 2 년간 CJ 대한통운주가및목표주가 ( 단위 : 원 ) 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, CJ대한통운주가 2, CJ대한통운목표주가 Compliance Note 본자료를작성한애널리스트는해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본자료는기관투자자또는제 3 자에게제공된사실이없습니다. 당사는추천일현재해당회사와관련하여특별한이해관계가없습니다. 이자료에게재된내용들은자료작성자강동진의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견분류 업종투자의견분류 HMC 투자증권의업종투자의견은 3 등급으로구분되며향후 6 개월간업종펀더멘털과업종주가의전망을의미함. OVERWEIGHT : 업종펀더멘털의개선과함께업종주가의상승기대 NEUTRAL : 업종펀더멘털상의유의미한변화가예상되지않음 UNDERWEIGHT : 업종펀더멘털의악화와함께업종주가의하락기대 HMC 투자증권의종목투자의견은 3 등급으로구분되며향후 6 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상상대수익률을의미함. BUY : 추천일종가대비초과수익률 +15%P 이상 HOLD : 추천일종가대비초과수익률 -15% +15%P 이내 SELL : 추천일종가대비초과수익률 -15%P 이하 본조사자료는투자자들에게도움이될만한정보를제공할목적으로작성되었으며, 당사의사전동의없이무단복제및배포할수없습니다. 본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 본자료는어떠한경우에도고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 3 5