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1 212/6/7( 목 ) Analyst 김경근 2) flytojk@ligstock.com 박인우 2) inwoo.park@ligstock.com 에스엘 (585KS) Buy( 신규 ) TP 3,원 ( 신규 ) 잃어버린프리미엄을찾아서 에스엘에대한커버리지를개시하며, 투자의견 'Buy', 목표주가 3, 원을제시합니다. 목표주가 3,원 (RIM) 은 212년추정 EPS 2,785원의 1.8배이며현재주가 (6월 5일종가 22,5 원 ) 는 7.9배입니다. 212년의실적정상화를시작으로향후안정적인성장이지속될것으로예상합니다. 또한, 213년을기점으로매출처다변화가시작될전망이기때문에그동안받아왔던 valuation discount 가해소될것으로예상합니다. 동사의투자포인트는다음과같습니다. 1) 211년품질및특별운송관련일회성비용발생및신규해외공장의낮은가동률에따라급감했던지분법이익이 212년가동률상승, 일회성비용제거를통하여정상화될전망입니다. 2) 211년부터 GM 중심으로급증하는신규수주물량이 2년후부터매출화된다는점을고려하면 213년부터매출처다변화및견조한성장세가지속될전망입니다. I. Investment Summary 4 II. 회사소개및주요제품 7 III. Valuation 1 IV. 투자포인트 14 V. 212 년실적전망 21

2 Compliance 본조사자료는과거패턴을이용한분석으로투자정보를제공하는목적으로작성되었습니다. 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다.

3 LIG Research Center Company Analysis 212/6/7 Analyst 김경근 / 박인우 2) /7313 ㆍ flytojk/inwoo.park@ligstock.com 에스엘 (585KS Buy 신규 TP 3, 원신규 ) 잃어버린프리미엄을찾아서 - 투자의견 Buy, 목표주가 3, 원으로커버리지개시 년지분법이익증가 (728 억원, +54% y-y) 를통하여작년악화되었던수익성이정상화될전망 년부터급증하는 GM 공급물량을바탕으로지속적인실적성장세를시현할전망 투자의견 Buy, 목표주가 3,원으로커버리지개시 목표주가 3,원 (RIM) 은 212년추정 EPS 2,785원의 1.8배, 213년 3,348원의 9.배에해당 213년부터급증하는 GM 공급물량에근거한실적성장세보일전망. 동시에본격적인매출처다변화시작으로그동안받아왔던 valuation discount 가해소될전망 투자포인트1( 단기모멘텀 ). 에스엘의 212년 = 실적정상화기간 211년 CY기준수정순이익은 6억원 (-47% y-y) 으로감소. 품질및특별운송관련일회성비용발생및신규해외공장의낮은가동률에따라지분법평가이익이급감한데기인 하지만, 212년일회성비용이제거되고해외법인공장가동률상승에따른지분법평가이익증가를통하여 K-IFRS 연결기준실적이정상화될전망 투자포인트2( 중장기모멘텀 ). 신규수주규모는성장모멘텀의척도 211년신규수주는 5,761억원으로 +34% y-y 증가했으며, 올해수주목표는 6,828억원 (+18%, 1Q 달성률 22%) 수준. 2~3Q에집중된수주감안시연간목표달성가능성높음. 현대차그룹향수주는정체되고있으나 GM향수주가급증하고있는추세 ( 신규수주비중 21년 35% 211년 42% 212년 48%( 예상 )) GM향공급증가를바탕으로 212~215 년순이익 CAGR 17% 의견조한성장세를지속할전망 Stock Data 경영실적전망 (K-IFRS 별도기준 ) ( 천원 ) 에스엘 (L) KOSPI (pt) 35 2,4 2,2 3 2, 1,8 25 1,6 2 1,4 1,2 15 1, /6 11/8 11/11 12/2 12/5 주가 (6/5) 22,5원 액면가 5원 시가총액 747십억원 52주최고 / 최저가 31,4원 / 16,25원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 상대주가 (%) 결산기 (12월) 단위 21A 211A 212E 213E 214E 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 수정순이익 ( 십억원 ) 수정 EPS ( 원 ) 2,794 1,644 2,785 3,348 3,864 증감률 (%) 수정 PER ( 배 ) 수정 PBR ( 배 ) 수정 ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) 순차입금 ( 십억원 ) 부채비율 (%) 주 : 수정 관련지표는지분법이익을반영한수치, 211 년실적은결산월변경에따라 3 개분기만반영

4 LIG Company Analysis 212/6/7 Ⅰ. Investment Summary 투자의견 Buy와 12개월목표주가 3,원으로커버리지개시투자포인트1 에스엘의 212년 = 실적정상화 에스엘에대해커버리지를개시하며투자의견 Buy 와목표주가 3, 원을제시한다. 목표주가는 212 년추정 EPS 2,785 원의 1.8 배, 213 년 3,348 원의 9. 배이다. 현주가 (6 월 5 일 22,5 원 ) 기준상승여력은 36.1% 이다. 에스엘의가장큰매력이자목표주가의근거는 212 년부터시작되는실적모멘텀이다. 212 년은지분법이익증가, 213 년부터는신규수주증가를바탕으로실적정상화및성장이예상된다. 구체적인근거는다음과같다. 먼저 212 년지분법이익은작년대비 +54% y-y 증가한 728 억 (K-GAAP 기준 ) 을기록할전망이다. 211 년지분법이익이일회성비용, 원자재가격상승등의이유로 472 억원 (-31.7% y-y) 에불과했지만, 올해 SL America 와에스엘아시아태평양을중심으로정상화가예상된다. SL 앨라배마와테네시지분 1% 를보유중인 SL America 는 212 년기준으로매출액 2,992 억원 (+53.1% y-y), 순이익률 2.3%( 흑자전환 y-y) 를기록할전망이다. SL 앨라배마는 212 년 9 월부터미국판매싼타페램프생산이예정되어있다. SL 테네시는말리부투입 (212 년 4 월부터투입 ) 을통해서가동률 1%(211 년가동률 51.2%) 를달성할계획이다. 에스엘아시아태평양 (SL 연대지분 1% 보유 ) 은 211 년원자재가격상승과특별운송관련일회성비용이대거발생하면서순이익률이 3.6%(21 년 12.3%) 까지하락했다. 올해일회성비용요인제거와 4 월말리부투입, 하반기감마 SUV( 아베오 SUV) 의투입이예상되기때문에가동률 8%(21 년 51.8%) 를달성하면서 212 년매출액 1,27 억원 (+41.7% y-y), 순이익률 8% 을기록할전망이다. 투자포인트2-1 지속적으로증가하는합산매출투자포인트2-2 Global GM향수주증가예상 212년실적정상화포인트가 211년실적하락에따른기저효과모멘텀이라면, 212년이후는신규수주를근거로들수있다. 에스엘의신규수주규모는 28~211 년사이 CAGR 17% 증가했다. 특히 211년 (5,761억원, +34% y-y) 신규수주가큰폭으로증가했으며, 212년에도 +18% y-y 증가 (6,828억원) 가예상된다. 신규수주가 2년후부터매출화된다는점을고려하면합산매출은 213년 3조 8,82억원 (+16% y-y), 214년 4조 3,69억원 (+13% y-y) 까지증가할전망이다. 신규수주는주로 GM 향분이빠르게증가하고있다. 총신규수주 ( 신규수주금액을총납품기간으로환산 ) 의증가분 211 년 5, 억원 ( 총신규수주 2 조 85 억원 ), 212 년 6, 억원 ( 예상 ) 가운데 GM 향수주증가분이각각 88%, 73%( 예상 ) 를차지한다. 수주를 GM 의글로벌전략모델 ( 말리부, 크루즈후속 ) 들중심으로받고있다는점을고려하면에스엘의램프생산기술력은인정받고있는것으로판단된다. 기술력을바탕으로한 GM 향수주증가는계속이어질전망이다. 4 LIG Research Center ㆍ

5 LIG Company Analysis 212/6/7 자동차부품회사 212 년 PER 및 EPS 증가율 (212 년 PER) 만도 현대위아 S&T모티브한라공조평화정공한일이화 에스엘 화신 성우하이텍 2. (EPS 증가율,%) 자료 : Fnguide, LIG 투자증권 만도, 에스엘의현대차그룹매출비중추이비교 만도 (HAG 매출비중 ) 에스엘 (HAG 매출비중 ) 8% 7% 7.3% 69.4% 67.3% 63.7% 6.8% 6% 5% 56.9% 56.% 4% 51.5% 46.8% 43.2% 3% F 213F 214F 자료 : 만도, 에스엘, LIG 투자증권 회사별지분법이익추이 ( 올해가장큰폭의성장이예상되는미국, 중국법인 ) ( 십억원 ) F 213F -5-1 SL America Inc. SL Lumax LTD 아시아태평양 Samlip Gmbh SL Lighting SL Seobong SL Lightech SHB HSL KDS 북경삼립차등 상해회중삼립기차 십언동풍삼립차등 SLOVAKIA LIG Research Center ㆍ 5

6 LIG Company Analysis 212/6/7 에스엘수정순이익추이 ( 십억원 ) IFRS( 별도 ) 기준순이익 수정순이익 ( 지분법이익포함 ) 25 K-GAAP 기준 K-IFRS 기준 F 213F 214F 215F 216F 에스엘단순합산매출추이 ( 십억원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 에스엘합산매출 (L) 합산매출 y-y 증가율 (R) 5,662 4,965 4, ,882 3,351 2,384 2, F 213F 214F 215F 216F (%) 완성차별총신규수주규모추이 ( 십억원 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 기타 GM 324 현대차그룹 , , F 주 : 총신규수주는신규수주금액을총납품기간으로환산한수치 6 LIG Research Center ㆍ

7 LIG Company Analysis 212/6/7 Ⅱ. 회사소개및주요제품 한국램프시장을이끈에스엘이제세계를이끈다 년설립이후로한국 Lamp 시장선도 한국자동차산업과함께성장해온회사국내, 해외법인들을통하여성장이어진다. 4개의제품군많은아이템들 에스엘은 1954 년삼립자동차공업회사로창립되어지금의에스엘까지한국자동차산업과함께성장해왔다. 처음에는자전거부품을주로공급했지만, 1969 년현대차에 Head Lamp Ass y 를처음으로공급하면서본격적인자동차부품회사로서첫걸음을시작하였다. 최초의할로겐램프부터 HID 램프, 현재의 LED 램프까지선구적으로개발하면서세계완성차업체들로부터역사뿐만아니라기술력에서도인정받고있다. 이를증명하듯국내를비롯하여대부분의세계자동차시장요충지에생산공장을갖추고있다. 국내는총 6 개의자회사와본사가 4 개의 Lamp 공장과 3 개의 FEM(Front End Module) 공장, 그리고각각 1 개씩의 Door Latch, Chassis, Electronics 공장을운영중이다. 해외에서는 9 개의자회사가중국, 인도, 유럽, 미국에 8 개의생산공장, 2 개의판매법인을보유하고있다. 세계자동차시장요충지에있는국내, 해외법인들을통하여해외완성차업체에부품공급이이루어지고있다. 향후다양한아이템을완성차업체들에게공급하면서에스엘성장은해외법인이주도할것으로예상한다. 제품별 ( 그룹기준 ) 매출비중은 Lamp(59%), Chassis(22%), FEM/Latch (13%), Mirror(6%) 순이다. 자회사들이 Lamp 생산공장의대다수를차지하고있다. 본사는대표적인 Lamp 이외에도금형생산과매출비중은적지만많은종류의부품을생산하고있다. 제품별매출비중 ( 본사기준, 211 년기준 ) 제품별매출비중 ( 그룹기준, 211 년기준 ) 27% Chassis Lamp Mold & etc 13% 6% Lamp Chassis FEM/Latch Mirror 46% 22% 59% 27% 자료 : 에스엘 자료 : 에스엘 LIG Research Center ㆍ 7

8 LIG Company Analysis 212/6/7 에스엘자회사지분구조 한국 중국 미국 인도 유럽 21.3% 51.% 1% 78.7% 51.% SL 라이팅 삼립베이징 SL America SL 루멕스 슬로바키아 S.R.O 34.3% 6.% 1% 1% SL 서봉 상하이삼립 SL 테네시 삼립 GmbH 29.6% 5.% 1% SL 라이텍 동펑삼립 SL 앨라배마 5.% 1% SHB 에스엘아시아태평양 5.% 1% KDS SL 연대 5.% HSL 주 : 굵은선으로된회사들은 K-IFRS 연결기준종속회사, 나머지는관계회사 에스엘생산부품및동종부품생산업체 Tie Rod End (Spherical Joint) [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) 대창단조 (1523 KS) [Lamp 가이용되는부품 ] Combination, Fluorescent, Fog, Head License, Room, Turn Signal [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) 유니크 (1132 KQ) 현대모비스 (1233 KS) 금호전기 (A121) 재영솔루텍 (A4963) Upper / Lower Arm [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) / 체시스 (3325 KS) 현대위아 (1121 KS) / 화신 (169 KS) 오스템 (3151 KQ) Ball Joint [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) Spindle [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) / 디아이씨 (9222 KS) 평화정공 (4337 KQ) / 현대모비스 (1233 KS) Fuel Tank Cap Cross / Side Member (Front, Rear) [ 관련종목 ] [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) 에스엘 (585 KS) / 동원금속 (185 KS) 성우하이텍 (1575 KQ) / 세원정공 (2182 KS) 세종공업 (3353 KS) / 엠에스오토텍 (1231 KQ) 유신 (5493 KQ) / 일지테크 (1954 KQ) 체시스 (3325 KS) / 화신 (169 KS) Oil Pan (Engine, T/M) [ 관련기업 ] 에스엘 (585 KS) 구영테크 (5327 KQ) 체시스 (3325 KS) 화신 (169 KS) S&T 대우 (6496 KS) Gear Shift Lever (Manual / Auto) [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) 경창산업 (2491 KQ) 대유신소재 (3 KS) Parking Brake Lever [ 관련종목 ] 에스엘 (585 KS) 경창산업 (2491 KQ) 자료 : 에스엘, 업계자료, LIG투자증권주 : 본사기준, 관련종목은상장기업만대상으로함 8 LIG Research Center ㆍ

9 LIG Company Analysis 212/6/7 에스엘본사생산부품및공급완성차업체 생산부품 현대차 기아차 한국지엠 쌍용차 기타 AXLE SPINDLE BALL JOINT CROSS & SIDE MEMBER FUEL FILLER CAP GEAR SHIFT LEVER(CHANGE LEVER) GEAR SHIFT LEVER(CHANGE LEVER:AUTO T/M용 ) KNOB류 LAMP류 (COMBINATION) LAMP류 (FOG) LAMP류 (HEAD) LAMP류 (LICENSE) LAMP류 (ROOM) LAMP류 (TURN SIGNAL) OIL PAN OIL PAN(AUTO T/M) PARKING BRAKE LEVER SHIFT BAR(SHIFT RAIL/SHIFT ROD) STABILIZER LINK SUSPENSION LOWER/UPPER ARM Tie ROD & END 자료 : 에스엘, 업계자료, LIG투자증권주 : 본사기준 LIG Research Center ㆍ 9

10 LIG Company Analysis 212/6/7 Ⅲ. Valuation 투자의견 Buy, 목표주가 3, 원으로커버리지개시 212 년 PER 7.9 배수준, 목표주가의 Implied PER 1.8 배 투자의견 Buy와 12개월목표주가 3,원으로커버리지개시 에스엘에대해투자의견 Buy 와 12 개월목표주가 3, 원으로커버리지를개시한다. 212 년해외법인들의수익성회복에대한기대감, 신규수주물량의지속적인증가, 그리고최고점 (33,15 원 ) 대비하락폭이과도하다는점에서투자의견 Buy 를제시한다. 목표주가 3, 원은잔여이익모델 (RIM: residual income model) 을통해산출되었고주요가정은 Cost of Equity 11.5% (beta 1., risk free rate 4.%, market risk premium 7.5%), 향후 5 년수정순이익성장률 (CAGR) 13.1% 등이다. RIM Valuation 모델 ( 단위 : 십억원 ) F 213F 214F 215F 216F 217F CV Sales Net Equity-method gains* Net Profit(Modified) Book Value of Equity (Modified) ,9 1,177 1,189 ROE (Modified) 15.9% 16.6% 16.4% 16.1% 15.8% 14.8% COE 11.5% 11.5% 11.5% 11.5% 11.5% 11.5% Residual Income (RI) Discount Factor Discounted RI Sum of PVs 349 Equity Value 95 Beta of equity (βe) 1. # of Shares Outstanding (bn) 34 Risk free rate (rf) 4.% Fair Price (won) 26,728 Market risk premium (rm) 7.5% Cost of equity (re) 11.5% 12개월목표주가 ( 원 ) 29,82 Long-term gowth rate (g) 1.% 자료 : LIG투자증권 주 : Modified 관련지표는 K-GAAP 기준의지분법평가이익반영 1 LIG Research Center ㆍ

11 LIG Company Analysis 212/6/7 목표주가의 Implied PER 1.8 배에대한고민 대형부품사로서부족했던 2프로 ( 매출처다변화 ) 이제갖춘다. - Implied PER 1.8배의정당성 에스엘의목표주가는 212 년 EPS 추정치 2,785 원의 1.8 배이며, 현재주가 (6 월 5 일종가 22,5 원 ) 는 212 년 PER 7.9 배이다. 중소형자동차부품주들의 PER 은 5~6 배수준, 대형자동차부품주들은 PER 1 배수준이다. 이제에스엘의 valuation 은대형자동차부품주 ( 만도, 현대위아, 한라공조 ) 와비교해야한다고판단한다. 글로벌리딩수준의램프생산기술과증가하는현대차그룹외매출비중은여타중소형부품업체에비해분명프리미엄요인이기때문이다. 에스엘의 212 년완성차별예상매출비중은현대차그룹 67.3%, GM 25.4%, 기타 7.3% 이다. 하지만 GM 의신규수주비중은 21 년을기점으로급증하기시작했다 (29 년 22.1% 21 년 35.2% 211 년 41.5% 212 년 47.8%( 예상 )). 신규수주가 2 년후부터매출화된다는점을고려하면 GM 향매출비중은 213 년 29.3%, 214 년 31.1% 수준으로상승하며, 상대적으로현대차그룹비중은줄어들전망이다. 이러한매출처다변화수준은한국자동차부품업체중만도다음으로높으며속도는만도와견줄만하다. 올해실적이정상화되고향후안정적인성장이지속되면과거매출처다변화매력으로누렸었던 valuation premium 을이제다시찾을수있을시기로판단한다. 따라서, 212 년 PER 7.9 배는낮은수준이다. Implied PER 1.8 배는부담스럽지않다. 만도, 에스엘의현대차그룹매출비중추이비교 8% 7% 6% 만도 (HAG 매출비중 ) 에스엘 (HAG 매출비중 ) 7.3% 69.4% 67.3% 63.7% 6.8% 5% 4% 3% 56.9% 56.% 51.5% 46.8% 43.2% F 213F 214F 자료 : 만도, 에스엘, LIG 투자증권 LIG Research Center ㆍ 11

12 LIG Company Analysis 212/6/7 에스엘매출비중추이 만도매출비중추이 1% HAG GM Others 1% HAG GM Others 8% 8% 6% 6% 4% 4% 2% 2% % '9 '1 '11 '12F '13F '14F % '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12F '13F '14F 자료 : 만도, LIG 투자증권 Peer AnalysisⅠ - Earnings ( 단위 : 십억원, %) 회사명 에스엘 현대위아 만도 한라공조 S&T모티브 성우하이텍 화신 한일이화 평화정공 현재주가 (6/5, 원 ) 22,5 162, 156,5 19,3 19,4 13,4 9,79 8,5 18, 목표주가컨센서스 ( 원 ) 3, 223, 221, 3,83 45,333 18,767 16,5 14, 23,1 시가총액 (6/5, 십억원 ) , ,85.5 2, E , , ,672. 1,76.8 1, 매출액 213E , ,22.5 4,69.5 1, , E ,58.2 7,1.7 4,244. 1, , E 영업이익 213E E E 당기순이익 213E (K-IFRS 별도기준 ) 214E E 수정순이익 213E ( 지분법반영 ) 214E 자료 : Fnguide, LIG투자증권, 주 : 에스엘, 성우하이텍, 화신, 한일이화, 평화정공 K-IFRS 별도기준추정치 ( 에스엘은당사추정치 ) 현대위아, 만도, 한라공조는 K-IFRS 연결기준실적, 수정순이익은지배지분순이익 Peer AnalysisⅡ - Valuation ( 단위 : 십억원, %) 회사명 에스엘 현대위아 만도 한라공조 S&T모티브 성우하이텍 화신 한일이화 평화정공 212E EPS 증가율 213E E E Implied PER 213E E E 년 PER(6/5) 213E E 자료 : Fnguide, LIG투자증권주 : 에스엘은당사추정치 12 LIG Research Center ㆍ

13 LIG Company Analysis 212/6/7 자동차부품회사 212 년 PER 및 EPS 증가율 (212 년 PER) 만도 현대위아 S&T모티브한라공조평화정공한일이화 에스엘 화신 성우하이텍 2. (EPS 증가율,%) 자료 : Fnguide, LIG 투자증권 현대차그룹, GM 의글로벌판매대수와에스엘수정 EPS 비교 ( 천대 ) 1, 9, 8, 7, 6, 가중평균판매대수 ( 현대차그룹, GM, L) 수정 EPS(R) ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 5, F 213F 214F 215F 216F 자료 : 업계자료, LIG 투자증권 주 : 가중평균판매대수는 211 년까지에스엘결산월 (3 월 ) 에맞추어현대차그룹및 GM 글로벌판매대 수를조정한후 211 년매출비중을곱해합한수치 PER Band ( 원 ) 주가 3.X 6.X 5, 9.X 11.X 13.X 4, 3, 2, 1, 6/12 7/12 8/12 9/12 1/12 11/12 12/12 13/12 자료 : LIG 투자증권 LIG Research Center ㆍ 13

14 LIG Company Analysis 212/6/7 Ⅳ. 투자포인트 1. 에스엘의 212 년 = 실적정상화 ( 단기모멘텀 ) 1-1) 실망스러운 211 년 CY(Calender Year) 기준실적 211년 CY기준수정순이익 6억원수준 (-47% y-y) 에스엘은 211 년 4 월 26 일종가 33,15 원을기록한뒤최근까지하락세를이어왔다. 현대모비스의램프사업확대에대한우려감과지분법평가이익감소로인한수익성악화가이유였다. 212 년결산월변경으로 211 년실적은 3 개분기 (4 월 ~ 12 월 ) 만포함되었다. 211 년의정확한실적을가늠해보기위해기존 FY(Financial Year) 기준실적을 CY(Calender Year) 기준으로바꾸어점검해보았다. 그결과, 211 년실적은 K-IFRS 별도기준으로매출액 5,733 억원 (18.1% y-y), OPM 4.5% 수준이었다. 수정순이익은 6 억원으로 21 년실적 (CY 기준 1,137 억원 ) 에비해서매우저조했다. 당초 1 개분기가빠졌기때문에 21 년대비실적이큰폭으로하락했을것이란생각과다른결과였다. CY 기준으로도실적이부진했던이유는지분법이익이큰폭으로줄어들며 (21 년 856 억원, 211 년 429 억원 -5% y-y) 수정순이익 (21 년 1,137 억원, 211 년 6 억원 -47.2% y-y) 이큰폭으로하락했다. 품질문제와관련된일회성비용이많았으며, 원재료가격까지인상되며수익성이악화되었기때문이다. 에스엘분기조정후 PER Band( 조정후에도상승하지않았던 PER Band) ( 원 ) 주가 5.X 7.X 5, 9.X 11.X 13.X 4, 3, 2, 1, 6/12 7/12 8/12 9/12 1/12 11/12 12/12 13/12 자료 : LIG 투자증권 14 LIG Research Center ㆍ

15 LIG Company Analysis 212/6/7 CY 기준 (12 월결산, 추정 ) Income Statement(29 년까지 K-GAAP, 이후 K-IFRS 별도기준 ) ( 단위 : 십억원, %) Sales COGS Operating Profit Net non-operating income Pre-tax profit Net Profit Modified Pre-tax profit Modified Net Profit 증감률 (% y-y) Sales Operating Profit Modified Pre-tax profit 11.2 적전 흑전 Modified Net Profit 8.9 적전 흑전 주요비율 (% of Sales) COGS Operating Profit Modified Pre-tax profit 적자 Modified Net Profit 적자 자료 : LIG투자증권 주 : CY기준의의미는기존 3월결산이었기때문에한회계연도가 4월 ~ 다음해 3월이었음. 이를 12월결산 (1~12 월 ) 으로수정함 FY 기준 (3 월결산 ) Income Statement(29 년까지 K-GAAP, 이후 K-IFRS 별도기준 ) ( 단위 : 십억원, %) Sales COGS Operating Profit Net non-operating income Pre-tax profit Net Profit Modified Pre-tax profit Modified Net Profit 증감률 (% y-y) Sales Operating Profit Modified Pre-tax profit 적전 흑전 Modified Net Profit 적전 흑전 주요비율 (% of Sales) COGS Operating Profit Modified Pre-tax profit 적자 Modified Net Profit 적자 자료 : LIG투자증권 LIG Research Center ㆍ 15

16 LIG Company Analysis 212/6/7 1-2) 올해는 211 년과질적, 양적으로다르다. 212년을가늠해볼수있는 1분기실적지분법이익키포인트 1. 미국법인 지난 5 월 15 일에스엘은 212 년 1 분기실적을발표했다. K-IFRS 별도기준으로매출액 1,485 억원 OPM 8.5%, 지분법이익 188 억원등이다. 일회성성격의수익 ( 기술수수료 45 억원, 매출원가가이연된매출 3 억원 ( 영업이익기준, 당사추정 )) 이있었다는점을감안하더라도준수한실적이다. 212 년지분법이익회복의키포인트인 SL America 가흑자를기록했다는점에서올해실적에대한기대감을가지기에충분하다. 지분법이익정상화는 SL America 와 SL 연대의수익성회복이키포인트다. 앨라배마공장과테네시공장의지분 1% 를소유하고있는 SL America 는작년원자재가격상승, 품질관련비용발생등의이유로적자 (-63 억원, 적자전환 ) 를기록했다. 하지만 212 년말리부와기아차의신형싼타페대응을시작으로작년과는전혀다른모습을보일전망이다. SL America 의 212 년매출액은 2,992 억원 (+53.1% y-y), 순이익률 2.3%(21 년적자 ), 지분법이익 69 억원 ( 흑전 y-y) 을예상하며근거는아래와같다. 현대차그룹향매출이 74% 를차지하고있는앨라배마공장은 211 년 9 월부터기아차 K5 램프를생산하고있으며, 9 월부터미국판매싼타페램프생산이예정되어있다. 현재 82 만대 Capa 중가동률은 63%(211 년기준 ) 로대응물량이늘어나더라도증설에대한부담이적다. 현재완성차램프를 43 만대대응할수있는테네시공장은작년가동률이 51.2% 에불과했다. 올해부터미국내인기차종브랜드인말리부의투입 ( 연간 2 만대이상예상 ) 으로가동률 1%(43 만대기준 ) 를달성할수있을것으로예상한다. 테네시공장은올해 9 월완공을목표로램프설비 3 만대를증설하고있다. 올해하반기출시예정인감마 SUV( 아베오 SUV, 연간 13 만대이상예상 ) 를비롯하여 213 년에기수주된물량을대응하기위함이다. 비용이나가동률하락에대한우려감보다는내년성장에대한기대감을가지는것이더옳다. 214 년에는현재판매되고있는크루즈의후속모델 (Global GM 내연간 115 만대생산예상, 5 년간 8,76 억원수주 ) 에대해서헤드램프 ( 연간생산중 65%, 연간수주 5 억원수준 ) 및페달 ( 연간생산중 1%, 연간수주 14 억원수준 ) 을테네시공장에서생산할계획이다. 올해를분기점으로 213 년, 214 년까지성장모멘텀을계속이어갈전망이다. 16 LIG Research Center ㆍ

17 LIG Company Analysis 212/6/7 회사별지분법이익추이 ( 올해가장큰폭의성장이예상되는미국, 중국법인 ) ( 십억원 ) F 213F -5-1 SL America Inc. SL Lumax LTD 아시아태평양 Samlip Gmbh SL Lighting SL Seobong SL Lightech SHB HSL KDS 북경삼립차등 상해회중삼립기차 십언동풍삼립차등 SLOVAKIA SL America 매출액및순이익률추이 ( 십억원 ) 매출액 (L) 순이익률 (R) (%) F 213F 214F 미국내말리부의인기는식을줄모른다 (Ranking, 축반전 ) Malibu 미국전차종내판매순위 /1 1/4 1/7 1/1 11/1 11/4 11/7 11/1 12/1 12/4 자료 : Automotive news, LIG 투자증권 LIG Research Center ㆍ 17

18 LIG Company Analysis 212/6/7 지분법이익키포인트 2. 중국법인 (SL 연대 ) 에스엘의지분법이익증가를이야기하면서빠뜨릴수없는것이중국공장인 SL 연대의수익정상화다. SL 연대는 211 년항공료인상으로인한원가상승을비롯하여품질문제가발생하며관련부품을항공으로운송하면서일회성비용이발생했다. 29 년 16.2%, 21 년 12.3% 에달했던순이익률이 211 년 3.6% 까지떨어졌다. SL 연대의지분을 1% 보유하고있는에스엘아시아태평양 ( 지주회사 ) 의지분법이익이 21 년 5 억원에서 3 억원으로하락했다. 212 년 1 분기지분법이익이 6 억원수준에그치면서작년과같은결과가되풀이될지도모른다는우려감을낳았다. 212 년 4 월말리부투입을시작으로감마 SUV( 아베오 SUV) 가하반기투입될예정이다. 가동률상승 (211 년 51.8%, 212 년 8% 예상 ) 과일회성비용감소로인한순이익률상승을예상한다. 212 년매출액 1,198 억원 (+41.7% y- y) 순이익률 8%(21 년 3.6%) 를예상한다. 테네시, 앨라배마공장의미국법인못지않은지분법이익증가를보일전망이다. 순이익률 8% 는본격적인양산을시작하며기록했던순이익률 (29 년 16.2%, 21 년 12.3%) 에비해낮은수준이다. 에스엘아시아태평양매출액및순이익률추이 ( 십억원 ) 매출액 (L) 당기순이익률 (R) F 213F 8.8 (%) 주 : 26 ~ 28 년당기순이익은적자 에스엘수정순이익추이 ( 십억원 ) IFRS( 별도 ) 기준순이익 수정순이익 ( 지분법이익포함 ) 25 K-GAAP 기준 K-IFRS 기준 F 213F 214F 215F 216F 18 LIG Research Center ㆍ

19 LIG Company Analysis 212/6/7 2. 신규수주규모는성장모멘텀의척도 2-1) 지속적으로증가하는합산매출규모 단순합산매출증가세로장기성장성가늠해본다 에스엘의신규수주규모는 28 ~ 211 년사이 CAGR 17% 증가했다. 211 년신규수주 (5,761 억원 ) 는 +34% y-y 증가했다. 과거어느해보다도높은성장률이다. 211 년신규수주물량은 213 년부터매출화될전망이다. 214 년부터매출화가되는 212 년신규수주도 +18% y-y 증가가예상된다. 급증하는신규수주를바탕으로에스엘본사및자회사들의합산매출추이는 212 년 3 조 3,51 억원 (+28% y-y), 213 년 3 조 8,82 억원 (+15.8% y-y) 을기록할것으로예상한다. 212 년은 211 년 3 개분기반영에따른기저효과와가동률상승으로매출증대효과가클것으로판단된다. 213 년부터는 211 년신규수주가매출화되는시점이며 212 년헤드램프관련하여증설된설비 (Beijing Samlip 4 만대, SL 테네시 3 만대 ) 들이본격적으로가동될것으로예상한다. 에스엘단순합산매출추이 ( 십억원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 에스엘합산매출 (L) 합산매출 y-y 증가율 (R) 5,662 4,965 4, ,882 3,351 2,384 2, F 213F 214F 215F 216F (%) 에스엘 ( 그룹기준 ) 신규수주추이 에스엘 ( 그룹기준 ) 총신규수주추이 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 3, 2,5 2, 1,5 1,135 1,338 1,575 2,85 2, , E E 자료 : 에스엘 주 : 총신규수주는신규수주금액을총기간으로환산한수치 LIG Research Center ㆍ 19

20 LIG Company Analysis 212/6/7 2-2) Global GM 향매출증가 현대차그룹수주감소우려보다는고객다양화, 신규수주증가에초점을맞춰야한다 K-IFRS 연결기준으로 29 년 71% 를차지했던현대차그룹향매출은 212 년 67% 까지하락할전망이다. 반면, GM 향매출비중은 29 년 18% 에서 211 년 25% 까지증가했다. 신규수주비중을고려한다면향후 GM 향매출비중은 213 년 4%, 214 년 5% 수준으로증가할것으로예상한다. 현대차그룹향신규수주비중은 29 년 74%, 212 년 43% 수준으로낮아지며 GM 향신규수주비중은 22% 에서 48% 까지상승할것으로예상한다. 신규수주규모가꾸준히증가해왔기때문에현대차그룹에대한수주감소분을 GM 신규수주규모증가분으로그이상채우고있는모습이다. 현재시장에서우려하고있는현대차그룹향수주감소라는우려보다는 고객다양화지속 과 신규수주의지속적인증가 라는측면에서긍정적으로받아들일필요가있다. 올해 4 월부터 SL 연대, 테네시공장을통해서말리부램프가생산되고있으며, 하반기감마 SUV( 아베오 SUV) 가투입될예정이다. 214 년크루즈후속등 GM 의전략모델부품을수주받으면서 GM 향신규수주증가가단순히추측또는기대만은아니란것을증명하고있다. 신규수주 (1 년기준 ) 규모는 21 년 4,297 억원에서 211 년 5,761 억원 (+34% y-y) 증가했다. 212 년신규수주목표 6,828 억원 (+18.5% y-y, 총수주규모 2 조 6,851 억원수준, +29% 예상 ) 가운데이미 22% 이상을확보했고기대수주가 2~3 분기에몰려있다는점을고려한다면목표달성은어렵지않을전망이다. 완성차별총신규수주규모추이 ( 십억원 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 기타 GM 324 현대차그룹 , , F 주 : 총신규수주는신규수주금액을총납품기간으로환산한수치 2 LIG Research Center ㆍ

21 LIG Company Analysis 212/6/7 Ⅴ. 212 년실적전망 212 년수정순이익 943 억원 (+69.4% y-y) 예상 K-IFRS 별도기준 212년매출액 6,245억원, 영업이익 348억원당기순이익 44억원수정순이익 943억원예상 K-IFRS 별도기준, 212 년연간실적은매출액 6,245 억원 (+42.3% y-y), 영업이익 348 억원 (+72.2% y-y, OPM 5.6%), 당기순이익 44 억원 (+85.7% y-y), 수정순이익 943 억원 (+69.4% y-y) 을기록할전망이다. 전반적으로상승률이큰이유는결산월변경으로기저효과가작용했기때문이다. 현대차그룹완성차판매호조와 Global GM 향매출증가로매출액은전년대비 +42.3% y-y 증가한 6,245 억원을기록할것으로예상한다. 연간영업이익률은 5.6% 로전년대비 1%p 개선될전망이다. 작년발생했던생산부품불량으로발생했던일회성비용요인제거와원자재가격안정이가장큰이유이다. 수정순이익은해외법인가동률상승을바탕으로한지분법이익증가로작년대비 +69.4% y-y 증가한 943 억원을기록할전망이다. 분기별실적추이및전망 (K-IFRS 별도기준 ) ( 단위 : 십억원, % y-y, %) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q Q12 2Q12F 3Q12F 4Q12F 212F 213F 매출액 Lamp Chassis Others 매출원가 영업이익 영업외수익 세전이익 당기순이익 지분법이익 수정세전이익 수정순이익 [ 증감률, % y-y,]* 영업이익 세전이익 당기순이익 지분법이익 , 수정세전이익 수정순이익 , [ 이익률, %] 영업이익 세전이익 당기순이익 지분법이익 수정세전이익 수정순이익 자료 : 에스엘, LIG투자증권 주 : 증감률, %y-y는 CY(12월결산 ) 기준 LIG Research Center ㆍ 21

22 LIG Company Analysis 212/6/7 대차대조표 손익계산서 ( 십억원 ) 211A 212E 213E 214E ( 십억원 ) 211A 212E 213E 214E 유동자산 매출액 현금및현금성자산 증가율 (%) 매출채권및기타채권 매출총이익 재고자산 매출총이익률 (%) 비유동자산 판매비와관리비 투자자산 기타영업수익 유형자산 기타영업비용 무형자산 영업이익 자산총계 영업이익률 (%) 유동부채 EBITDA 매입채무및기타채무 EBITDA M% 단기차입금 지분법관련손익 유동성장기부채 금융손익 비유동부채 기타영업외손익 3 사채및장기차입금 세전이익 부채총계 법인세비용 지배기업소유지분 당기순이익 자본금 지배주주순이익 자본잉여금 지배주주순이익률 (%) 이익잉여금 비지배주주순이익 기타자본 기타포괄이익 -6 비지배지분 총포괄이익 자본총계 EPS 증가율 (%, 지배 ) 총차입금 총이자손익 순차입금 총외화관련손익 2 현금흐름표 주요지표 ( 십억원 ) 211A 212E 213E 214E 211A 212E 213E 214E 영업활동현금흐름 총발행주식수 ( 천주 ) 33,865 33,865 33,865 33,865 영업에서창출된현금흐름 시가총액 ( 십억원 ) 이자의수취 주가 ( 원 ) 2,85 21,25 21,25 21,25 이자의지급 EPS( 원 ) 7 1,299 1,335 1,361 배당금수입 7 BPS( 원 ) 13,318 14,468 15,652 16,863 법인세부담액 DPS( 원 ) 투자활동현금흐름 PER(X) 유동자산의감소 ( 증가 ) PBR(X) 투자자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA(X) 유형자산감소 ( 증가 ) ROE(%) 무형자산감소 ( 증가 ) -12 ROA(%) 재무활동현금흐름 ROIC(%) 사채및차입금증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 자본금및자본잉여금증감 -2 부채비율 (%) 배당금지급 순차입금 / 자기자본 (%) 외환환산으로인한현금변동 유동비율 (%) 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 현금증감 총자산회전율 기초현금 매출채권회전율 기말현금 재고자산회전율 FCF 매입채무회전율 자료 : LIG투자증권 22 LIG Research Center ㆍ

23 LIG Company Analysis 212/6/7 Compliance Notice 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 에스엘 (585) 제시일자 투자의견 BUY 담당자변경 BUY 목표주가 1,5원 3,원 제시일자 투자의견 목표주가 제시일자 투자의견 목표주가 주가및목표주가추이 ( 원 ) 에스엘목표주가 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 1/6 1/1 11/2 11/6 11/1 12/2 Ratings System 구분대상기간투자의견비고 [ 기업분석 ] 12 개월 BUY(15% 초과 ) ㆍ HOLD(%~15%) ㆍ REDUCE(% 미만 ) [ 산업분석 ] 12 개월 Overweight ㆍ Neutral ㆍ Underweight * 단, 산업및기업에대한최종분석이전에는긍정, 중립, 부정으로표시할수있음. Compliance 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확히반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 당사는공표일현재상기종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자자또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가아닙니다. 조사분석담당자는공표일기준동자료에언급된종목과재산적이해관계가없습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. LIG Research Center ㆍ 23

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