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상학 문
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212. 7.24 조광래 (2)772151/kwangrae.jo@doosan.com 아모텍(5271, KQ ): 턴어라운드 아직 주가에 미반영 아모텍의 요약 수익예상 및 투자지표(IFRS개별기준) Not Rated 현재주가 6,65원 주요주주 김병규외 26.

1 조광래 아모텍(5271, KQ ): 턴어라운드 아직 주가에 미반영 아모텍의 요약 수익예상 및 투자지표(IFRS개별기준) Not Rated 현재주가 6,65원 주요주주 김병규외 26.1% 결산기 매출액 영업이익 세전이익 순이익 (chg%) EPS (원) (chg%) P/E ROE (배) (%) BVPS (원) 7,28/2,775원 12/ / ,737 시가총액 643억원 12/ / ,823 발행주식수 968만주 12/ 적전 ,27 평균거래량(6일) 117천주 12/212E , % 12/213E 1, ,193 흑전 ,987 주가범위(52주간) 외국인 지분율 주) 9~211년 P/E는 최고/최저, 212년 이후는 종가 기준 12년을 기점으로 이익회복기 진입 감쇠되어 왔던 아모텍의 이익창출 능력은 212년을 기점으로 회복될 것으로 전망하고 회복강도 또한 작지 않을 것으로 판단한다. 8년 이후 취약해진 재무구조와 낮은 R&D 효율성이 부담요인이었으나 영업단에서 나타나고 있는 강한 턴어라운드 기조가 선 순환 요인으로 작용하며 valuation 매력도를 높일 것으로 예상한다. Turnaround Story: 212년은 퀀텀 점프 구간 퀀텀 점프의 driver는 신규 제품군 아직도 싸 보이는 value 지난주 아모텍을 방문했다. 방문결과와 투자포인트를 요약하면 1) 영업부문에서 Turnaround가 기대 이상으로 빠르게 진행중이다. 2Q12 매출액은 387억원, 영업이익은 4억원을 예상하는데 이는 직전분기 대비 각각 46.4%, 81.8% 증가하는 수치이다. 2) 실적개선의 주된 이유는 신규 제품의 런칭 효과 때문으로 단발성 요인이 아닌 것으 로 본다. NFC 안테나는 이제 시장이 형성되는 아이템으로 초기 시장 선점효과를 상 당기간 누릴 것으로 예상하고 CMEF는 후발 참여자이기는 하나 스마트폰 침투율 확 대에 따른 수혜를 예상한다. 3) 높은 차입금 의존도와 낮은 R&D 효율성은 과거 성장 정체구간에서 상당한 부담요 인이었다. 하지만 퀀텀 점프할 것으로 보이는 Top Line과 금리인하 기조가 비용감 소 효과를 가져다 줄 것으로 판단하므로 우려사항이 아닌 것으로 본다. 4) 현재 주가는 FY12 forward PER 7.3배로 거래중이다. Turnaround 초입기에 위치 하면서도 valuation이 부담스럽지 않은 이유는 실적개선이 빠르기 때문이다. 일반적 인 턴어라운드 기업과 같이 Rolling EPS를 적용하면 upside 여력은 확대된다.

2 Turnaround 보다강력한모멘텀은없다! 7 년이후 5 년만에이익확장기로진입 아모텍의실적이매우빠르게개선되고있다. 신규아이템인 NFC 안테나와 CMEF 의매출이본격화되면서이익창출능력이개선되고있고이를기반으로 7 년이후 5년만에이익확장기로의진입을예상한다. 2Q12 영업마진은 3Q9 이후처음으로두자리수진입을예상하고 FY12 연간영업이익은창사이후최고치를기록할것으로본다. < 그림 1> 하락기조에서벗어나창사후최고치를기록할것으로보이는아모텍의영업이익트랜드 ( 원 ) ( 억원 ) 영업이익 ( 우 ) 수정주가 ( 좌 ) Q12E 매출액 QoQ 46.4% 영업이익 QoQ 81.8% 2Q12 아모텍의매출액과영업이익은각각 387억원 (QoQ 46.4%, YoY 85.2%), 4억원 (QoQ 81.8%, YoY 흑자전환 ) 을예상하는데이는 1) 그간갤럭시노트에만공급되었던 NFC(Near Field Communication) 안테나가고객사의 Flagship 모델인갤럭시S3에채용됨에따라판매량이급증하였고 2) 1Q12부터공급되기시작한 CMEF(Common Mode ESD Filter) 는물량증가와수율개선으로흑자전환된것으로추정하기때문이다. < 표 1> 2Q12 매출및손익 ( 단위 : 억원 ) 2Q12E 1Q12 2Q11 QoQ YoY 세라믹칩 % 31.% CMF/CMEF % 19.% % of CMF/CMEF 18.5% 1.9% 1.2% 7.6%p 17.3%p 안테나 % 251.6% NFC 안테나 % % of NFC 73.9% 42.3%.% 31.6%p 73.9%p BLDC 모터 % 15.9% 매출합계 % 85.4% 영업이익 % 흑전 영업마진 1.3% 8.2% 3.9% 2.1%p 14.2%p BNG SECURITIES / 2

3 NFC 안테나 : 초기시장선점효과예상 디자인과표준화에유리한배터리팩내장형으로진화, 2배의 Q효과 핵심재료내재화로인한원가우위 NFC 안테나는다음과같은이유로당분간외형및이익공헌도가가장큰품목으로자리매김할것으로전망한다. 1) 매우큰선점효과를누릴것이다. 고객사인삼성전자는갤럭시S3에 NFC안테나를일괄채용하기시작했고기존의커버내장형에서표준화에유리한베터리팩내장형으로이역시일괄적용함에따라벤더들은이론상 2배의수량효과를예상한다. 2) 선점효과를예상하는이유중하나는원가경쟁력때문인데동사는재료비중가장큰부분인페라이트시트 (Ferrite Sheet) 를내재화한고객사내유일한벤더이다. 3) 페라이트가공기술은동사의주력제품인세라믹칩에서파생 ( 전자파차폐솔루션 ) 된것으로원가우위요소이며 1 ST 벤더로서의지위가유지될것으로보는배경이다. 4) NFC 안테나의판매단가는기존주력품목인 GPS안테나대비 5배이상고가이므로영업마진을개선시키는효과가나타날것이다. 우리는아모텍의안테나사업부영업마진이 middle single 수준에서 high single 까지상승할것으로예상한다. < 그림 2> 세계 NFC 시장전망 NFC 단말기 NFC 이용건수 214 년결제규모 214 년 6.32 억대 214 년 35.7 억건 모바일결재 11,3 억 $ 21 년.41 억대 21 년 3.16 억건 NFC 3,7 억 $ 자료 : Visiongain, Gartner, IE Market Research < 그림 3> 타입별 NFC 안테나 ( 갤럭시 S3: 배터리팩내장형, 갤럭시노트 : 커버내장형 ) 자료 : 업계 BNG SECURITIES / 3

4 방호소자 : CMEF 1Q12 양산대응 2Q12 흑자전환 스마트폰보급률이본격화되기이전아모텍은국내방호소자를대표했던업체였으며그중심에는 Varistor 와 EMI Filter 가있었다. 하지만모바일환경이저주파에서고주파 ( 높은주파수대역 = 짧은 RF 파장 = 정보의대용량화 ) 로변화 (EMI Flier CMF: Common Mode Filter) 하고, 소형화와집적화니즈가증대 (CMF+ESD 의복합형인 CMEF 의등장 ) 되는구조적변화에동사는선도적인대응을하지못했으며그에따른부진한실적이지난해반영되었다. 하지만 1Q12 이후변화의모습이감지된다. 지난해말고객사로부터양산승인을득한 CMEF 의출하량이증가하면서세라믹칩에서차지하는매출비중이 2Q12 15% 까지확대되었다. 이익구조또한 CMEF 단독으로보면 2Q12 흑자전환한것으로추정하는데이는 CMEF 수율이 7% 중후반대까지상승한것으로파악되기때문이다. 212 년하반기 방호소자의수익구조 개선여력확대될전망 회사측은 CMF/CMEF 의 212 년매출가이던스로 억원을제시하고있는데보수적인수치로판단한다. 상반기까지달성한매출액이이미 45억원에달하고있는데다수요산업내우호적인환경이지속될것으로판단하기때문이다. 특히수익구조개선폭이클것으로보이는데대부분하반기에집중될전망이다. varistor 대비 3배이상의판가상승효과가수율개선과맞물리면서손익상승수효과를유발할것으로예상하기때문이다. < 그림 4> 삼성의스마트폰비중과방호소자업체매출 ( 좌 ), 시장변화에선도대응했던이노텍의영업마진 ( 우 ) 7 ( 억원 ) 5% 5% 6 4% CMF/CMEF 비중 4% 5 OP Margin 4 3% 3% 3 삼성전자스마트폰비중 ( 우 ) 아모텍방호소자매출 ( 좌 ) 이노칩방호소자매출 ( 좌 ) 2% 2% 1% 1% FY9 FY1 FY11 % FY1 FY11 % 자료 : 비엔지증권, 주 : 좌측그림의매출액은순수방호소자 BNG SECURITIES / 4

5 < 그림 5> 부문별아모텍의매출추이 2, ( 억원 ) 1,8 1,6 1,4 BLDC 모터 안테나 세라믹칩 1, 1, FY9 FY1 FY11 FY12E FY13E < 표 2> 분기별매출트랜드및손익추이 ( 단위 : 억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12E 2Q13E 2Q14E FY11 FY12E FY13E 세라믹칩 안테나 BLDC 모터 매출액 ,528 1,778 매출비중세라믹칩 68% 59% 6% 57% 52% 42% 43% 42% 61% 44% 43% 안테나 21% 26% 23% 24% 36% 49% 48% 44% 23% 45% 46% BLDC 모터 11% 15% 16% 19% 12% 9% 1% 14% 15% 11% 11% 증감률세라믹칩 3% 1% 18% 9% 14% 18% 2% 1% 4% 18% 15% 안테나 8% 24% 1% 22% 42% % 15% 15% 6% 214% 18% BLDC 모터 47% 45% 25% 34% 37% 1% 25% 35% 33% 21% 15% 영업이익 영업마진.6% 3.9% 3.4% 7.9% 8.2% 1.3% 11.% 1.7% 2.5% 1.2% 1.5% BNG SECURITIES / 5

6 취약해진재무구조는리스크요인인가? 아닌것으로본다 8년이후재무상태구조적으로악화 211년을바닥으로악화요인들제거중 8 년이후아모텍의재무구조는악화되어왔는데이는 1) 업계평균을상회하는연구개발비집행에도불구하고외형성장이답보상태를지속하면서 R&D 효율성이낮아졌고 2) 이익창출능력의약화로장치산업으로서의 CAPEX 부담은차입금에의존하는상태가지속되어왔기때문이다. 특히 211년은세후순영업이익 (NOPLAT) 이상장후처음으로적자전환하면서잉여현금흐름 (FCF) 은 억원에육박하는상황이빚어졌다. 하지만우리는아모텍의재무구조가 211 년을바닥으로개선의수순을밟을것으로예상한다. 현재턴어라운드를이끌고있는신제품효과로 R&D 효율성문제는완전제거된상황이고이익구조또한빠른개선을예상하기때문이다. 우리는하반기고정비분산효과가손익구조개선을이끌것으로판단하는데이는아직아모텍의판관비가매출액대비 2% 를상회하고있어개선의여력이큰것으로보기때문이다. < 그림 6> 아모텍의 CAPEX 와연구비추이 ( 좌 ), 212 년회복할것으로예상하는아모텍의 NOPLAT 과 FCF 3 ( 억원 ) 14% ( 억원 ) ( 억원 ) 15 Free Cash Flow( 좌 ) 12% 25 NOPLAT( 우 ) 1% 5 CAPEX( 좌 ) 8% 15 연구개발비 / 매출액 ( 우 ) 6% 5 4% 5 2% FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 % FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12E FY13E 2 Compliance Notice 본자료는당사홈페이지에입력되었으며기관투자가및특정인에게사전제공된사실이없습니다 본자료의작성자및배우자는작성일현재해당종목의유가증권을보유하고있지않습니다. 본자료의해당종목과관련하여당사는주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 본자료의해당종목과관련하여당사는해당사의유가증권발행에지난 6 개월간주간사로참여한사실이없습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며부당한압력이나간섭없이작성되었음을확임함. 작성자 : 조광래 본조사자료의목적은고객의투자유도에있는것이아니라고객의투자판단에참고가되는정보를제공하는데있습니다. 당사에서제공하는자료에는당부서의추정치가포함되어있으며, 이는실적치와오차가발생할수있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. BNG SECURITIES / 6

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Microsoft PowerPoint 산업전망_통장전부_v9.pptx Contents 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 주 : Murata 는 3 월 31 일결산, Chiyoda Integre 는 8 월 31 일결산자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 15 자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32