- 한편, 양사간예상되는단기사업적시너지는 CJ E&M IP와오쇼핑비디오커머스의융합. 첫번째로, CJ E&M의 MCN (DIA TV) 사업이광고뿐아니라비디오커머스로사업모델이확장되면서홈쇼핑채널콘텐츠의질적성장에기여할것으로전망. 이미중국의왕홍 (1인미디어창작자 ) 는중국홈쇼핑

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원숙 증
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1 Issue & Pitch CJ E&M (1396) E&M 의꿈과오쇼핑의자본이만나는순간 Jan 미디어 / 엔터 / 유통이남준 nam.lee@ktb.co.kr 연구원주윤혜 unae@ktb.co.kr BUY 현재직전변동 투자의견 BUY 유지 목표주가 11, 유지 Earnings Stock Information 유지 현재가 (1/17) 98, 원 예상주가상승률 12.2% 시가총액 37,957 억원 비중 (KOSDAQ 내 ) 1.2% 발행주식수 38,732 천주 52주최저가 / 최고가 68,3-98, 원 3개월일평균거래대금 362억원 외국인지분율 28.% 주요주주지분율 (%) 씨제이 ( 주 ) 42.9 Wellington Management 6.1 Valuation wide E 218E PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) 배당수익률 (%) Performance 1M 6M 12M YTD 주가상승률 (%) KOSDAQ 대비상대수익률 (%) (6.7) (.1) (12.3) (1.7) Price Trend 12, 1, 8, 6, 4, 2, 주가 ( 좌, 원 ) KOSDAQ 지수대비 ( 우, p) Issue CJ 오쇼핑합병관련코멘트 Pitch - CJ E&M 의해외콘텐츠확대및테마파크를포함한신규사업확장에 CJ 오쇼핑이 보유한현금성자산이유용하게사용될가능성이높음. 양사가보유한미디어 플랫폼을활용한융복합사업시너지는기대할만한요소 - 목표주가 11 만원, 투자의견 BUY 유지. 주식매수청구권이주당 93,153 원에 책정되면서하방경직성확보. 다만, 양사간시너지는긴호흡으로접근해야할 사안이기에기대감을선반영하기보다는사업적성과를확인하는과정이필요 Rationale - 합병주요사항은다음과같음. 합병기일 8/1, 신주상장 8/22. CJ 오쇼핑이존속 회사로남으며, 양사간합병비율은 1:.41. 이는양사의현시가총액비율과크게 다르지않음. 합병후총주식수는 2,2 만주, 최대주주는 CJ 39.54% - CJ 오쇼핑이보유한현금성자산에주목. 217 년기말기준 CJ 오쇼핑의예상 순현금은약 1, 억 ~2, 억원규모로추정. 여기에매각가능성이높은 CJ 헬로 보유지분 54% 와삼성생명지분.5% 를더하면약 5,~6, 억원수준의현금성 자산을보유하게됨. 이는 CJ E&M 이추진중인드라마콘텐츠사업확대및테마파크 운영에사용될가능성이높음 - 홈쇼핑사업부는향후에도합병법인의 cash cow 역할을담당할것으로보임. 실제로회사가발표한 218 년경영전망을살펴보면합병법인의연결예상 영업이익 3,5 억중 CJ 오쇼핑과 CJ 헬로등종속회사가창출할영업수익이 2,~2,4 억에달할것으로예상되는반면, 합병법인의 18 년 CAPEX 5,1 억의 대부분은 CJ E&M 콘텐츠무형자산확충에사용될가능성이높음. 콘텐츠흥행에 따라실적변동폭이큰 CJ E&M 으로서는안정적인 cash cow 사업부를확보한점은 긍정적요인 ( 다음장계속 ) Earnings Forecasts ( 단위 : 십억원, %) E 218E 219E 22E 221E 매출액 1,347 1,538 1,729 1,89 2,8 2,13 2,244 영업이익 EBITDA 순이익 자산총계 2,365 2,793 3,656 3,878 4,16 4,358 4,625 자본총계 1,56 1,616 2,139 2,32 2,496 2,711 2,941 순차입금 (52) (136) 매출액증가율 영업이익률 순이익률 EPS 증가율 (75.8) (64.1) ROE Note: K-IFRS 연결기준 / Source: KTB 투자증권

2 - 한편, 양사간예상되는단기사업적시너지는 CJ E&M IP와오쇼핑비디오커머스의융합. 첫번째로, CJ E&M의 MCN (DIA TV) 사업이광고뿐아니라비디오커머스로사업모델이확장되면서홈쇼핑채널콘텐츠의질적성장에기여할것으로전망. 이미중국의왕홍 (1인미디어창작자 ) 는중국홈쇼핑과이커머스의핵심적인콘텐츠로자리잡고있음. 국내 1인창작자들도갈수록산업전반에영향력이확대되는시점에서 MCN 이유통으로진출하는의미있는사례를선보일수있을것으로기대 - 또한, Mnet 과 TVN의예능및드라마 PPL 상품과홈쇼핑과의연계도상상해볼수있음. 혹은미국 1위홈쇼핑업체인 QVC가주력하고있는모바일전용 1분홈쇼핑콘텐츠와같이홈쇼핑과모바일의융합도향후가속화될가능성이높은데, 이과정에서 CJ E&M이보유한모바일플랫폼과의시너지도디지털사업모델의일환으로기대해볼수있음 - 다만, 최근동사주가에기대감을불어넣고있는드라마콘텐츠해외수출모멘텀은합병법인의규모가종전보다커지면서기업가치에미치는영향이축소될여지도있음. 따라서금번합병은양사간사업적시너지, 그리고오쇼핑의현금성자산의활용가능성을고려하면중장기적으로는긍정적으로평가하나, 글로벌콘텐츠판매모멘텀이희석된다는점은부정적으로받아들여질가능성도있다고판단 Fig. 1: 합병전후주요주주구성 회사 CJ 오쇼핑 CJ E&M New Co. 주주구분 주식수 ( 주 ) 지분율 (%) 주식수 ( 주 ) 지분율 (%) 주식수 ( 주 ) 지분율 (%) CJ 2,486, ,245, ,743, 이재현 19, , , 강철구 이선호. 264, ,76.49 이경후. 15, ,14.2 이미경. 57, , 손경식. 6, ,784.1 최대주주및특수관계인 2,56, ,61, ,32, 국내기관 1,3, ,424, ,116, 외국인 1,818, ,193, ,412, 소액주주 44, ,354, ,12, 자기주식 186, , , 합계 6,215, ,732, ,112,74 1. Source: CJ E&M, KTB 투자증권 2 page

3 Fig. 2: CJ E&M + CJ 오쇼핑합병개요 Source: CJ E&M, KTB 투자증권 Fig. 3: 합병법인사업계획 Source: CJ E&M, KTB 투자증권 3 page

4 Fig. 4: CJ 오쇼핑연간취급고및성장률추이 Fig. 5: CJ 오쇼핑취급고구성 (216 년기준 ) ( 십억원 ) 4, 취급고 ( 좌 ) YoY ( 우 ) 2.% Catalog, 1.6% Others, 2.6% 3,5 3, 15.% 2,5 1.% 2, 1,5 5.% Internet, 4.8% TV, 5.4% 1, 5.% F -5.% Note: 최근취급고증가세는 T 커머스등신규사업진출에따른것 Fig. 6: CJ 오쇼핑연결매출구성 (3Q17 누적 ) Fig. 7: CJ 오쇼핑연결실적추이 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 신유통유선방송업엔터테인먼트기타 매출 영업이익 ( 십억원 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 Sales ( 좌 ) Operating Margin( 우 ) 2,513 2,65 2,39 2,29 1, (~3Q) 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 4 page

5 Fig. 8: CJ E&M 실적추정 Summary ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17(E) (E) 218(E) 매출액 , , ,889.7 방송 , , ,443.5 영화 음악 공연 영업이익 방송 영화 음악 공연 영업이익률 2.8% 4.%.8%.4% 5.9% 5.6% 2.9% 4.1% 1.8% 4.6% 6.9% 방송 2.3% 7.6% 3.3% 3.3% 7.% 7.2% 2.9% 4.4% 4.1% 5.3% 8.4% 영화 9.4% -16.3% -13.1% -26.% 3.4% -3.6% -3.6% -6.7% -12.5% -1.9% -1.7% 음악 -.2% 2.8% 5.3% 5.9% 5.1% 4.2% 1.3% 8.1% 3.6% 7.2% 6.5% 공연 3.% -9.9% -9.7% -2.2% -21.7% -43.8% -16.9% 6.5% -8.8% -1.7% -1.4% 지분법손익 세전이익 순이익 순이익률 4.% 12.%.6%.6% 9.2% 95.2% 2.7% 5.6% 4.% 27.7% 9.1% Source: KTB 투자증권 Fig. 9: CJ E&M Valuation Summary 항목 넷마블과드래곤순이익기여분제거한 12MF 순이익 Target P/E( 배 ) 본업주주가치 ( 십억원 ) (a) 스튜디오드래곤지분가치 ( 십억원 ) (b) 넷마블지분가치 ( 십억원 ) (c) 합계 ( 십억원 ) (a) + (b) + 3, ,259. 4,751.8 주식수 ( 천주 ) 38, , ,732.1 적정주가 ( 원 ) 97,237 19,96 122,684 금액 x 비고 스튜디오드래곤 '18 년순이익 5 억원제외값 글로벌미디어기업 PER 평균 지분율 71%,, 할인율 3% 적용 BEAR BASE BULL BEAR = 13조, BASE = 16조, BULL = 19.2조 1,971 2,464 2,957 지분율 22%, 할인률 3% 적용 Source: KTB 투자증권 5 page

6 재무제표 (K-IFRS 연결 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) E 218E 219E 유동자산 , , ,5.7 현금성자산 매출채권 재고자산 비유동자산 1, , , , ,65.3 투자자산 , , ,533.5 유형자산 무형자산 자산총계 2, ,793. 3,656. 3, ,16.1 유동부채 매입채무 유동성이자부채 비유동부채 비유동이자부채 부채총계 , , , ,61. 자본금 자본잉여금 이익잉여금 ,53.2 1,247. 자본조정 14.7 (4.) 자기주식 (5.) (5.) (5.) (5.) (5.) 자본총계 1,56.1 1, , ,32.3 2,496. 투하자본 , ,29.2 1, ,31.8 순차입금 (52.2) ROA ROE ROIC 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 218E 219E 영업현금 당기순이익 자산상각비 운전자본증감 (42.) (168.1) (67.2) (32.7) (16.1) 매출채권감소 ( 증가 ) (67.7) (75.5) 13.5 (78.3) (38.3) 재고자산감소 ( 증가 ) (.8) (1.1) (2.7) (1.2) (.6) 매입채무증가 ( 감소 ) (41.7) 투자현금 (188.9) (533.7) (377.8) (441.7) (446.6) 단기투자자산감소 (2.8) (2.9) 장기투자증권감소.7 (97.4) 설비투자 (8.) (212.5) (37.1) (37.8) (4.2) 유무형자산감소 (33.4) (357.2) (353.) (439.8) (439.8) 재무현금 (94.3) (7.7) (7.7) 차입금증가 (95.6) 자본증가. (7.7) (7.7) (7.7) (7.7) 배당금지급 현금증감 총현금흐름 (Gross CF) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (25.8) (-) 설비투자 (+) 자산매각 (33.4) (357.2) (353.) (439.8) (439.8) Free Cash Flow 23.7 (285.3) (-) 기타투자 (.7) 97.4 (6.8) (45.5) (43.3) 잉여현금 24.4 (382.7) 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 218E 219E 매출액 1, , ,729. 1, ,7.8 증가율 (Y-Y,%) 영업이익 증가율 (Y-Y,%) 흑전 (46.9) EBITDA 영업외손익 순이자수익 (1.4) (8.2) (13.6) (12.3) (12.2) 외화관련손익.1.3 (.9).. 지분법손익 세전계속사업손익 당기순이익 지배기업당기순이익 증가율 (Y-Y,%) (77.3) (64.) 17.6 NOPLAT (+) Dep (-) 운전자본투자 (25.8) (-) Capex OpFCF Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) (1.1) 영업이익증가율 (3Yr) 1.6 n/a n/a EBITDA 증가율 (3Yr) (2.6) 순이익증가율 (3Yr) 영업이익률 (%) EBITDA마진 (%) 순이익률 (%) 주요투자지표 ( 단위 : 원, 배 ) E 218E 219E Per share Data EPS 1,43 1,65 12,337 4,423 5,23 BPS 4,58 39,922 53,286 57,51 62,513 DPS Multiples(x,%) PER PBR EV/ EBITDA 배당수익율 PCR PSR 재무건전성 (%) 부채비율 Net debt/equity n/a Net debt/ebitda n/a 유동비율 이자보상배율 이자비용 / 매출액 자산구조투하자본 (%) 현금 + 투자자산 (%) 자본구조차입금 (%) 자기자본 (%) 자료 : KTB 투자증권 6 page

7 Compliance Notice 당사는본자료를기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는본자료발간일현재해당기업의인수 합병의주선업무를수행하고있지않습니다. 당사는자료작성일현재본자료에서추천한종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는본자료발간일현재해당기업의계열사가아닙니다. 당사는동종목에대해자료작성일기준유가증권발행 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 과관련하여지난 12개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는상기명시한사항외에고지해야하는특별한이해관계가없습니다. 본자료를작성한애널리스트및그배우자는발간일현재해당기업의주식및주식관련파생상품등을보유하고있지않습니다. 본자료의조사분석담당자는어떠한외부압력이나간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성하였습니다. 투자등급비율 BUY : 81% HOLD : 17% SELL : 2% 투자등급관련사항아래종목투자의견은향후 12개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍSTRONG BUY: 추천기준일종가대비 +5% 이상. ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~+5% 미만. ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 -5% 미만. ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 -5% 이상 +15% 미만. ㆍSUSPENDED: 기업가치전망에불확실성이일시적으로커졌을경우잠정적으로분석중단. 목표가는미제시. 투자의견이시장상황에따라투자등급기준과일시적으로다를수있음동조사분석자료에서제시된업종투자의견은시장대비업종의초과수익률수준에근거한것으로, 개별종목에대한투자의견과다를수있음. ㆍOverweight: 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률을상회할것으로예상하는경우ㆍNeutral: 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률과유사할것으로예상하는경우ㆍUnderweight: 해당업종수익률이향후 12개월동안 KOSPI 수익률을하회할것으로예상되는경우주 ) 업종수익률은위험을감안한수치 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내용 CJ E&M (1396) 14, ( 원 ) CJ E&M 목표주가 12, 애널리스트변경 1, 8, 6, 4, 2, Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 일자 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 9, 원 1, 원 12, 원 11, 원 1, 원 85, 원 일자 투자의견 BUY BUY BUY 목표주가 95, 원 1, 원 11, 원 일자목표주가평균주가최고가평균주가괴리율 (%) 최고가괴리율 (%) , 원 81,948 원 98, 원 목표주가대비실제주가괴리율 , 원 81,69 원 98, 원 , 원 82,264 원 98, 원 , 원 84,558 원 98, 원 , 원 9,387 원 98, 원 , 원 92,398 원 98, 원 * 괴리율적용기간 : 최근 1 년내목표주가변경일로부터최근종가산출일 (218 년 1 월 17 일 ) ** 괴리율적용산식 : ( 실제주가 목표주가 ) / 목표주가 본자료는고객의투자판단을돕기위한정보제공을목적으로작성된참고용자료입니다. 본자료는조사분석담당자가신뢰할수있는자료및정보를토대로작성한것이나, 제공되는정보의완전성이나정 확성을당사가보장하지않습니다. 모든투자의사결정은투자자자신의판단과책임하에하시기바라며, 본자료는투자결과와관련한어떠한법적분쟁의증거로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작 물로서모든저작권은당사에있으며, 당사의동의없이본자료를무단으로배포, 복제, 인용, 변형할수없습니다. 7 page

Microsoft Word - CJ E&M 1Q16 Review (16.05.11)_O9OUkytYaqb47lU9qsCo

Microsoft Word - CJ E&M 1Q16 Review (16.05.11)_O9OUkytYaqb47lU9qsCo Earnings review CJ E&M (130960) 디지털광고 성장 스토리의 주인공 Aug. 2016 10 미디어 엔터/유통 이남준 nam.lee@ktb.co.kr BUY 현재 직전 변동 투자의견 BUY 유지 목표주가 90,000 유지 Earnings Stock Information 유지 현재가(8/9) 63,800원 예상 주가상승률 41.1% 시가총액