Equity Research 조이시티 (067000) BUY( 신규 ) 유승준 ( 인터넷 / 게임 ) 목표주가 28,000 원 ( 신규 ) 현재주가 (11/08) 16,400 원 액면가

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1 Equity Research 조이시티 (67) BUY( 신규 ) 유승준 ( 인터넷 / 게임 ) youth63@heungkuksec.co.kr 목표주가 28, 원 ( 신규 ) 현재주가 (11/8) 16,4 원 액면가 5원 52주최고가 ( 보통주 ) 25,3원 최저가 ( 보통주 ) 13,4원 KOSPI(11/8) 1,984.9p KOSDAQ(11/8) 515.7p 자본금 59억원 시가총액 1,926억원 발행주식수 ( 보통주 ) 1,175만주 ( 우선주 ) 만주 6D 일평균거래량 9만주 6D 일평균거래대금 16억원 유동주식비율 ( 보통주 ) 69.3% 외국인보유비중 ( 보통주 ) 11.% 주요주주 : 3.2% 김양신 1.1% Gigamedia Freestyle 9.3% KOSPI 대비상대수익률 (1 년 ) 계약금과미니멈개런티로안정적수익발생할전망동사의대표온라인게임인 프리스타일 2 와 프리스타일풋볼 이중국에곧출시될예정이다. 프리스타일2 는연내, 프리스타일풋볼 은내년상반기내출시될예정이고, 흥행여부에관계없이향후 3~4년동안계약금및미니멈개런티로연간 1억원수준의매출액이발생할것으로예상된다. 또한, 현지흥행여부에따라추가적인매출이발생하므로주목해야하는기업이라고판단된다. 프리스타일 의경우 5년에중국에진출한노후화된게임이지만아직도연간 1억원수준의로열티수익이발생하고있다. 당리서치센터는중국 프리스타일 2 및 프리스타일풋볼 의매출액이중국 프리스타일 이상발생할것으로예측한다. 프리스타일2, 프리스타일풋볼중국상용화임박 프리스타일 은노후화된게임이고, 현지퍼블리셔도중소형게임사로마케팅및운영능력이대형퍼블리셔에비해상대적으로열악하다. 그럼에도불구하고연간 1억원이상의로열티수익이발생하고있다. 그런데, 프리스타일 2 는중국의중대형퍼블리셔인세기천성이, 프리스타 % KOSDAQ 상대수익률 ( 좌측 ) 1 조이시티 ( 우측 ) 천원 일풋볼 은중국 1위퍼블리셔인텐센트에서서비스할예정이므로전작을능가하는매출이기대된다. 또한, 프리스타일풋볼 은내년월드컵특수를누릴수도있을것이다. 다수의신규모바일게임출시예정 주가수익률 1개월 6개월 12개월 절대주가 -1.6% -11.4% -35.2% 상대주가 -8.4% -.9% -34.8% 동사는 룰더스카이 의후속작인 룰더주 를포함하여 4분기 5종이상의신규모바일게임을출시할예정이다. 특히, 룰더주 는 룰더스카이 의유저들에게크로스프로모션이가능하여흥행이기대된다. 표1. 조이시티 영업실적및투자지표요약 결산월 매출액 증가율 영업이익 발표영업이익마진 순이익 EPS원 증가율 P/E P/CF PBR EV/EBITDA ROE ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) (%) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (E) 적자전 N/A (E) ,91 흑자전 (E) , 자료 : 조이시티, 흥국증권리서치센터추정 - 당사는보고서작성일현재상기종목을 1% 이상보유하고있지않으며, 동보고서를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 동자료의조사분석담당자및그배우자등관련자는상기종목의유가증권을보유하고있지않습니다. - 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자유승준 )

2 조이시티 (67) 온라인의안정성과모바일의가능성모두보유 모바일게임은라이프사이클이짧지만흥행시큰폭의매출발생온라인게임은투자비용은많지만흥행시안정적인매출발생온라인과모바일의가능성모두보유 최근게임시장은온라인에서모바일로빠르게전환되고있다. 모바일게임의트래픽은급증했고, 성공하는게임은온라인대비뒤지지않는매출을발생시킨다. 투자비용이온라인게임의 1/ 수준인점을감안하면투자대비수익성이매우높다. 하지만, 모바일게임의경쟁이치열해지며흥행할확률도낮아졌고, 흥행하더라도라이프사이클이짧아장기간안정적인실적을발생시키지못하고있다. 반면, 온라인게임은개발기간과비용이많이소요되어흥행에실패하면투자손실액이커질수있는리스크가있다. 하지만, 흥행시안정적인매출이장기간발생하는장점이있다. 최근에는온라인게임을개발하는개발사들이대부분모바일에집중하고있어상대적으로경쟁이완화되었다. 또한, 유통구조가모바일에비해단순하여마진도더높다. 동사는온라인과모바일의시장상황에맞는장점을모두가지고있다. 현재온라인게임프리스타일시리즈에서안정적인매출이발생하고있다. 이에더해올 4분기및내년상반기부터프리스타일 2, 풋볼이중국에진출하여안정된매출이발생할전망이다. 중국진출시미니멈개런티및계약금으로보장된매출이발생하고, 중국매출의일정부분을쉐어하며추가매출이발생한다. 이미개발된 IP이기때문에추가비용이발생하지않아대부분이영업이익에귀속될것으로보인다. 모바일의가능성도존재한다. 동사는국내최초의모바일게임흥행작인룰더스카이를보유하고있다. 짧은라이프사이클에도불구하고, 초반선점효과를통해출시 2년이되어가는시점에도분기에 3~4 억원수준의매출이발생되고있다. 4분기부터본격적으로모바일게임이출시될예정인데, 룰더스카이의트래픽을이용하여크로스프로모션을진행하면흥행확률을높일수있다. 결론적으로, 동사는온라인및모바일의가능성을모두보유한성장잠재력있는기업이라고판단된다. 도표 2. 국내온라인게임시장규모 1, ( 단위 : 십억원 ) 8, 6,237 6,784 7,333 7,876 6, 4,767 4, 2, ,19 1,44 1,777 2,24 2,692 3, F 14F 자료 : 13 대한민국게임백서, 흥국증권리서치센터 흥국증권 2/11

3 조이시티 (67) 도표 3. 국내모바일게임시장규모 1,4 1, ( 단위 : 십억원 ) 1,213 1,312 1, F 14F 자료 : 13 대한민국게임백서, 흥국증권리서치센터 도표 4. 중국인터넷보급률및온라인게임시장규모 온라인게임시장규모 ( 좌 ) 인터넷보급률 ( 우 ) ( 단위 : 억위안 ) (%) 자료 : 중국인터넷정보, 흥국증권리서치센터 흥국증권 3/11

4 조이시티 (67) 14 년안정적인실적과성장잠재력모두보유 14년계약금및미니멈개런티만 1억원에달할것으로전망프리스타일2, 프리스타일풋볼의매출액발생에따라추가수익쉐어모바일게임의흥행여부에따라추가적인성장가능성도높음 게임기업의가장큰리스크중하나는실적이안정적으로발생하지않는다는점이다. 최근게임시장트랜드가모바일로변화되면서이러한양상은더욱심해지는상황이다. 하지만동사의경우내년부터 3~4년동안안정적인매출이보장되어있다. 프리스타일2 와 프리스타일풋불 을수출계약하여두게임을합한계약금및미니멈개런티가연간 1 억원에달할것으로예상되기때문이다. 이들게임은이미개발이완료되어추가비용이발생하지않아대부분영업이익으로귀속된다. 따라서동사는올해 BEP 수준의영업수익을기록할지라도내년부터 1억원수준의영업이익이기본적으로발생할전망이다. 뿐만아니라중국현지에서의매출발생에따라수익쉐어는추가로진행된다. 8년전에진출한 프리스타일1 의경우중국에서연간 1억원수준의로열티수익이발생하고있다. 프리스타일 1 은노후화된게임이고, 퍼블리셔도중소형게임사인 T2CN으로열악하지만, 중국에서서비스될 프리스타일 2 와 프리스타일풋볼 의매출액은그이상일것으로예상된다. 프리스타일 2 와 프리스타일풋볼 의로열티매출이 프리스타일 1 만큼발생한다는보수적인가정을적용해도동사의영업이익은 억원이상발생할것으로예상된다. 따라서내년도온라인게임로열티만 억원이상발생할것으로보이고, 모바일게임의흥행에따라추가적인매출발생이예상된다. 도표 5. 조이시티게임별분기매출액추이및전망 ( 단위 : 억원 ) 프리스타일프리스타일풋볼프리스타일 2 모바일게임 Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 자료 : 조이시티, 흥국증권리서치센터 흥국증권 4/11

5 조이시티 (67) 프리스타일 2, 프리스타일풋볼의중국성공가능성 스포츠게임은일종의 틈새시장으로성공가능성 있음 국내온라인게임시장은 리그오브레전드 (LoL) 의점유율이높아나머지기업들이어려워진것이사실이다. 중국도마찬가지이다. 하지만, 스포츠게임은매니아층으로형성된일종의틈새시장으로써경쟁강도는높지않다. 동사는중국에서중간정도의흥행만하더라도실적에미치는영향은클것으로예상된다. 당리서치센터에서는동사의 프리스타일 2 및 프리스타일풋볼 이중국에서성공할가 능성이존재한다고판단한다. 그러한이유는, 중국에서프리스타일 시리즈가성공할가능성 있는 3 가지이유 1) 중국온라인게임트랜드가새로운장르로다변화되고있다. 처음 MMORPG 가인기를끌며중국온라인게임은크게성장했고, 이후 FPS, AOS 등으로변화되고있다. 따라서새로운게임스타일인스포츠장르로의다변화가기대되는상황이다. 2) 중국 Top 퍼블리셔가서비스를진행한다. 프리스타일 1 의중국퍼블리셔는작은규모의기업이다. 그럼에도불구하고연간 1억원의로열티가들어오고있는상황이다. 그런데 프리스타일풋볼 과 프리스타일 2 의퍼블리셔는중국최대퍼블리셔인텐센트와 Top5에해당되는세기천성이다. 물론, 퍼블리셔의규모와매출규모가비례하지는않는다. 하지만, 대형퍼블리셔는마케팅할수있는자금여력이높고, 많은유저데이터베이스를확보하고있어흥행에유리한것이사실이다. 3) 내년월드컵시즌을맞아축구게임에대한수요가증가할것으로보인다. 동사의프리스타일풋볼은월드컵열기가고조될시기에서비스를시작할예정이다. 축구열기를이용한마케팅이흥행의촉매제가될것으로예상된다. 도표 6. 프리스타일풋볼 자료 : THIS IS GAME.COM 흥국증권 5/11

6 조이시티 (67) 도표 7. 프리스타일 2 자료 : 언론자료 모바일게임본격출시로성장가능성열려있는상황 모바일게임본격출시룰더스카이를통한크로스프로모션으로흥행가능성상승 동사는 4분기 룰더주 를포함하여 5종이상의모바일게임을출시할예정이다. 동사의온라인게임개발인력들이대부분모바일로전환되어현재 1여명의모바일게임개발인력을확보하고있다. 또한, 퍼블리싱게임규모도늘려내년부터는공격적으로시장에출시할계획이다. 동사의모바일게임경쟁력중하나는 SNG 에특화된개발인력과현재까지트래픽이양호한룰더스카이를확보하고있는점이다. 모바일게임시장의경쟁은치열해졌지만, 룰더스카이 의트래픽을이용한다면후속게임의성공가능성이존재한다는판단이다. 룰더스카이 후속격인 룰더주 는동사에서개발한 SNG 게임으로, 룰더스카이 의만랩유저들에게어필이가능할것으로보이고, 크로스마케팅및여러가지프로모션을통하여성공가능성을높일수있다. 또한, 동사의모바일게임전략은국내뿐만아니라해외시장에적극적으로진출한다는계획이다. 현재세계여러국가의주요메신저에탑재될것을논의중에있다. 모바일게임의경쟁때문에흥행의불확실성에대한부정적인시각이많지만, 모바일게임시장은여전히고성장세에있기때문에, 흥행시큰폭의매출성장이가능하다고판단된다. 흥국증권 6/11

7 조이시티 (67) 도표 8. 출시예정모바일게임 게임명장르출시시기게임명장르출시시기 룰더주 SNG 4Q13 달과그림자무협액션 4Q13 or 1Q14 룰더타운 SNG 4Q13 or 1Q14 몬스터코인퍼즐 TCG 4Q13 or 1Q14 풋볼배틀축구대전 4Q13 or 1Q14 모두의삼국지 TCG 4Q13 or 1Q14 드래곤링크퍼즐 RPG 4Q13 or 1Q14 정령의날개비행슈팅 4Q13 or 1Q14 좀비가세상을지배한다좀비액션 4Q13 or 1Q14 바코드풋볼러축구매니지먼트 4Q13 or 1Q14 자료 : 조이시티, 흥국증권리서치센터 도표 9. 룰더스카이분기별매출액추이및전망 ( 단위 : 억원 ) Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13E 4Q13E 자료 : 조이시티, 흥국증권리서치센터 도표 1. 룰더스카이후속게임인룰더주출시예정 자료 : THIS IS GAME.COM 흥국증권 7/11

8 조이시티 (67) 실적전망및 Valuation 13년은부진한실적기록 3~4분기실적은저조할것으로예상 룰더스카이의흥행으로크게성장했던동사의실적은룰더스카이및온라인게임의매출감소에고전하게되었다. 하지만, 룰더스카이와온라인게임모두더이상나빠지지않고안정적인실적을기록하고있다. 분기별로보면 1,2분기보다 3분기실적이악화될것으로예상된다. 그러한이유는국내프리스타일시리즈의퍼블리싱서비스를엔트리브로이관했기때문이다. 이에동사의국내온라인매출은감소될것으로보이는데, 비용은크게변화하지않기때문이다. 비용감소가없는이유는인력충원으로인건비가증가할것으로예상되기때문이다. 따라서 3 분기실적은매출액 83억원 (-44.2%, YoY), 영업손실 7억원 ( 적자전환, YoY) 을기록할것으로예상된다. 4 분기에모바일신규게임을출시할계획이나, 대부분 11 월말이나 12 월예정이기에 4 분 기실적에반영되는매출은일부에불과할것으로보인다. 이에, 4 분기실적도 3 분기대 비소폭개선되는정도에그칠것으로예상된다. 하지만, 14년큰폭의실적성장전망투자의견 BUY, 목표주가 28,원으로커버리지개시 하지만, 연말중국 프리스타일 2 가서비스될예정이고, 신규모바일게임이출시될예정이므로내년 1분기부터매출규모는확대될전망이다. 올해연간예상되는실적은매출액 379억원 (-37.%, YoY), 영업이익 4억원 (-95.5%, YoY) 을기록할것으로추정되지만, 내년모바일게임출시및온라인게임중국상용화로매출액 671억원 (+77.%, YoY), 영업이익 249억원 (+6,125%, YoY) 을기록하며 13년대비큰폭의실적성장을달성할것으로추정된다. 동사에대한목표주가 28,원과투자의견 BUY 로커버리지를개시한다. 목표주가는 14년예상 EPS에 Target PER 15배를적용하여산정하였다. 동사는내년큰폭의이익성장을기록할것으로전망된다. 내년예상실적을기준으로한현재주가는 PER 9배수준에못미치므로동종업체대비저평가상태에머무르고있다. 최근게임주들의주가가하락하며 PER이많이낮아진상황이다. 게임기업들의주가가하락한이유는 1) 경쟁이치열해지며수익성이줄어들었고 2) 성장에대한의구심이많아졌으며 3) 모바일게임의짧은라이프사이클때문이다. 하지만, 동사는 1) 이미향후 3~4년간일정수준의이익이보장되어있고, 2) 본격적으로다수의모바일게임이출시될예정이며 3) 프리스타일 2, 프리스타일풋볼 이중국에서서비스를시작한다. 이에, 경쟁사대비안정적인실적이발생할것으로예상되며, 실적성장의가능성도존재한다. 따라서, 동사의주가는온라인게임의해외진출과신규모바일게임의흥행이가시화되는시점에서리레이팅될것으로예상한다. 흥국증권 8/11

9 조이시티 (67) 도표 11. 조이시티실적추정 Table ( 단위 : 억원 ) 1Q13 2Q13 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 13E 14E 매출액 프리스타일 국내 해외 프리스타일풋볼 국내 해외 프리스타일 국내 해외 모바일게임 기타 영업비용 인건비 지급수수료 연구개발비 기타 영업이익 12 1 (7) (2) 자료 : 조이시티, 흥국증권리서치센터추정 흥국증권 9/11

10 조이시티 (67) 도표 12. 조이시티 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 도표 13. 조이시티 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 14E 15E E 14E 15E 유동자산 매출액 현금및현금성자산 매출원가..... 매출채권및기타채권 매출총이익 재고자산..... 매출총이익률 (%) 기타유동자산 판매비와관리비 비유동자산 조정영업이익 관계기업투자등 조정영업이익률 (%) 유형자산 발표영업이익 무형자산 비영업손익 자산총계 순금융손익 유동부채 외환관련손익 매입채무및기타채무 관계기업등투자손익 단기금융부채 세전계속사업이익 기타유동부채 세전계속사업이익률 (%) 비유동부채 계속사업법인세 장기금융부채..... 계속사업이익 기타비유동부채 중단사업이익..... 부채총계 당기순이익 지배주주지분 순이익률 (%) 자본금 지배주주 자본잉여금 비지배주주..... 이익잉여금 총포괄이익 비지배주주지분 ( 연결 )..... 지배주주 자본총계 비지배주주..... 도표 14. 조이시티 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 도표 15. 조이시티 주요투자지표 E 14E 15E E 14E 15E 영업활동으로인한현금흐름 성장성 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 매출액 비현금수익비용가감 조정영업이익 , 유형자산감가상각비 세전계속사업이익 적자전환흑자전환. 무형자산상각비 EBITDA , 기타 EPS 적자전환흑자전환. 영업활동으로인한변동 수익성 (%) 매출채권및기타채권 ROA(%) 재고자산..... ROE(%) 매입채무및기타채무 EBITDA 마진 (%) 법인세납부 안전성 (%) 투자활동으로인한현금흐름 유동비율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 부채비율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) 순차입금 / 자기자본 (%) 장단기금융자산 EBITDA/ 이자비용 (X) 기타투자활동 주당지표 FCF EPS( 원 ) ,91 2,335 재무활동으로인한현금흐름 BPS( 원 ) 5,461 5,922 5,763 7,724 1,17 장단기금융부채감소 ( 증가 ) CFPS( 원 ) ,993 2,421 자본의증가 ( 감소 ) DPS( 원 ) 배당금지급 Valuation 지표 ( 배 ) 기타재무활동 P/E(x) N/A 현금의증가 PBR(x) 기초현금 P/CF(x) 기말현금 EV/EBITDA(x) 흥국증권 1/11

11 조이시티 (67) 조이시티 - 주가및당사목표주가변경 천원 조이시티주가 5 적정주가 최근 2 년간당사투자의견및목표주가변경 날짜투자의견적정가격날짜투자의견적정가격 13/11/11 BUY( 신규 ) 28, 원 기업투자의견 ( 향후 12 개월기준 ) - Strong Buy( 적극매수 ): Buy 등급중 High Conviction 종목 - Buy( 매수 ): % 초과 - Trading Buy: 1% 이상예상되나주가에영향을주는변수의불확실성이높은경우 - Hold( 중립 ): ± 1% 등락 - Reduce( 매도 ): -1% 미만 산업투자의견 ( 향후 12 개월기준 ) - OVERWEIGHT( 비중확대 ): 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 - NEUTRAL( 중립 ): 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (± 5%) 예상 - UNDERWEIGHT( 비중축소 ): 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 Compliance Notice - 당사는보고서제공시점현재상기종목을 1% 이상보유하고있지않으며, 동보고서를기관투자가또는제3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 동자료의조사분석담당자및그배우자등관련자는상기종목의유가증권을보유하고있지않습니다. - 당사는보고서제공시점기준으로지난 6개월간상기종목의유가증권발행에주간사로참여한사실이없습니다. - 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자유승준 ) 본보고서는당사고객들의투자에관한정보를제공할목적으로당사고객에한하여배포되는자료입니다. 본보고서의내용은당사의리서치센터가신뢰할수있는 자료및정보로부터얻어진것이나, 당사가그신뢰성이나완전성을보증하는것이아닙니다. 따라서어떠한경우에도본보고서가고객의증권투자결과에대한법적 책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 또한본보고서의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포될수없습니다.