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1 엔씨소프트 (036570) 기업분석 인터넷 / 게임 2H18 이후신작모멘텀집중 Analyst 성종화 jhsung@ebestsec.co.kr Buy (Maintain) 목표주가 현재주가 컨센서스대비 (2018E OP 기준 ) 600,000 원 409,500 원 상회부합 Stock Data KOSPI (3/16) 시가총액 발행주식수 2,493.97pt 89,840 억원 21,939 천주 52 주최고가 / 최저가 488,000 / 284,500 원 90 일일평균거래대금 억원 외국인지분율 47.1% 배당수익률 (18.12E) 2.5% BPS(18.12E) 124,991 원 KOSPI 대비상대수익률 1 개월 -0.6% 6 개월 -17.0% 12 개월 22.1% 주주구성 김택진외 7 인 12.0% 국민연금공단 12.1% 넷마블게임즈 % 8.9% Stock Price 600, , , , , ,000 엔씨소프트 KOSPI /03 16/09 17/03 17/09 18/03 3,000 2,500 2,000 1,500 1, Q18 실적숨고르기예상. 그러나, 당사종전전망치보단훨씬양호예상 1Q18 연결영업실적은매출 4,605 억원 (qoq -14%), 영업이익 1,651 억원 (qoq -13%) 으로서전분기대비숨고르기를예상한다. 1Q18 숨고르기는리니지 M 하향안정화지속, 신작부재등에따른것으로서일찌감치다예견하고있는부분이다. 1Q18 연결영업실적은당사종전전망치 ( 매출 4,179 억원, OP 1,175 억원 ) 보다는매출및영업이익모두훨씬양호할것으로예상한다. 1 1Q18 연결매출은당사종전전망치를 10% 초고할것으로전망한다. 이는리니지 M 이국내총액매출및대만로열티매출모두종전전망치를초과할것으로예상하기때문이다. 2 1Q18 연결영업이익은당사종전전망치를 41% 대폭초과할것으로전망한다. 이는매출전망치의상향에도불구하고영업비용전망치는오히려소폭하향했기때문이다. 1Q18 영업비용은매출전망치상향으로매출변동비전망치가상향되었고, 마케팅비도 3 월리니지 M TV 광고를반영하여다소상향했지만인건비전망치하향이이보다컸다. 1Q18 인건비는리니지 M 인센티브지급완료로전분기대비감소폭이종전전망치보다훨씬클것으로예상한다. 2Q18 까지는숨고르기지속, 3Q18 부터신작모멘텀형성전망동사의 PC MMORPG IP 기반모바일 MMORPG 기대신작론칭일정중가장빠른일정인블레이드앤소울 2 국내가 2H18 론칭예정이고리니지 2 M 국내, 아이온템페스트국내등도 2H18 후반또는 1H19 론칭가능성이커보이는점을감안하면 1Q18 에이어 2Q18 까지도신작모멘텀공백기에따른실적숨고르기가이어질것으로예상한다. 3Q18 부터는블레이드앤소울 2 국내를중심으로한강력한신작모멘텀이형성될것으로기대한다. TP 60 만원유지. Buy 유지. 2H18 이후신작모멘텀집중 2Q18 까지는숨고르기타이밍이지속될것으로예상하나 2H18 부터 2019 년에이르기까지블레이드앤소울 2 국내, 리니지 2 M 국내, 아이온템페스트국내등모바일게임기대신작 3 인방국내시장론칭일정이배치되어있고, PC 게임기대신작 Project TL 도 2019 년론칭목표라는점을감안한공격적대응이필요하다고판단한다. 그리고, 주요모바일게임의해외시장진출일정도준비되어있으며특히, 올해내중국판호문제가해결되며강력한모멘텀이형성될가능성이충분하다는점도염두에두어야한다고판단한다. Financial Data (K-IFRS 연결기준 ) ( 억원 ) P 증감률 (%) 순이익 2,714 4,439 6,327 9,421 10,104 EPS ( 원 ) 12,375 20,236 28,840 42,941 46,054 증감률 (%) BPS ( 원 ) 86, , , , ,310 PER (x) PBR (x) EV/EBITDA (x) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) ROE (%)

2 1Q18 영업실적 Preview 표 1 1Q18 영업실적 Preview ( 억원, %) 1Q1 Q17 4Q1 Q17P 1Q1 Q18E( 종전 ) 1Q1 Q18E( 신규 ) yoy(%) qoq(%) 종전전망치대비 (%) 매출액 2,395 5,333 4,179 4, PC게임 1,722 1,696 1,467 1, 리니지 리니지 아이온 블레이드앤소울 길드워 기타 로열티 모바일게임 673 3,637 2,712 3, 리니지 M 3,245 2,294 2, 기타 로열티 영업비용 2,091 3,441 3,004 2, 인건비 1,324 1,610 1,555 1, 매출변동비 188 1, 광고선전비 유무형자산상각비 기타 영업이익 304 1,892 1,175 1, 영업이익률 %P 0.4%P 7.8%P 주 1: K-IFRS 연결기준 주 2: 모바일게임및로열티매출 Breakdown 은당사추산치 표2 1Q18 영업실적전망치비교 ( 컨센서스전망치및당사종전전망치대비 ) ( 억원, %) 1Q18E( 당사종전 ) 1Q1 Q18E( 컨센서스 ) 1Q1 Q18E 8E( 당사신규 ) 당사전망치대비 (%) 컨센서스대비 (%) 매출액 4,179 4,889 4, 영업이익 1,175 1,816 1, 영업이익률 (%) %P 1.2%P 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 엔씨소프트, 에프엔가이드, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 2

3 실적전망 표 3 엔씨소프트분기실적전망 ( 억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 2,395 2,586 7,273 5,333 4,605 4,111 5,717 6,707 5,738 7,304 7,789 8,658 영업이익 ,278 1,892 1,651 1,169 2,371 2,915 1,927 3,027 3,211 3,790 영업이익률 (%) 순이익 ,751 1,207 1, ,855 2,259 1,547 2,365 2,536 2,973 순이익률 (%) 지배주주순이익 ,746 1,180 1, ,855 2,264 1,548 2,360 2,536 2,978 순이익대비비중 (%) qoq(%) 매출액 영업이익 순이익 지배주주순이익 yoy(%) 매출액 영업이익 순이익 지배주주순이익 종전대비변경률 (%) 매출액 영업이익 순이익 지배주주순이익 주 : K-IFRS 연결기준 표 4 엔씨소프트연간실적전망 ( 억원, 원 ) P 2018E 2019E 2020E 영업이익률 (%) 순이익 2,714 4,439 6,327 9,421 10,104 순이익률 (%) 지배주주순이익 2,723 4,409 6,331 9,424 10,106 순이익대비비중 (%) EPS( 지배주주 ) 12,416 20,095 28,858 42,953 46,066 yoy(%) 매출액 영업이익 순이익 지배주주순이익 종전대비변경률 (%) 매출액 영업이익 순이익 지배주주순이익 주 : K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권리서치센터 3

4 표 5 엔씨소프트분기영업실적전망 Detail ( 억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 2,395 2,586 7,273 5,333 4,605 4,111 5,717 6,707 5,738 7,304 7,789 8,658 PC 게임 1,722 1,435 1,489 1,696 1,461 1,437 1,408 1,530 1,469 1,487 1,575 2,105 리니지 리니지 아이온 블레이드앤소울 길드워 기타 로열티 블레이드앤소울중국 길드워2 중국 기타 모바일게임 673 1,151 5,783 3,637 3,144 2,674 4,309 5,178 4,269 5,817 6,215 6,552 리니지 M ,479 3,245 2,563 2,173 1,979 1,863 1,852 1,787 1,736 1,677 리니지2 M ,347 1,308 1,031 블레이드앤소울 ,378 2,067 1, 아이온레기온스 아이온템페스트 ,619 2,332 기타 로열티 리니지2: 레볼루션한국 리니지2: 레볼루션아시아 리니지2: 레볼루션일본 리니지2: 레볼루션북미 / 유럽 리니지 M 대만 리니지2: 레볼루션중국 블레이드앤소울모바일한국 기타 영업비용 2,091 2,211 3,995 3,441 2,954 2,943 3,345 3,792 3,811 4,277 4,578 4,868 인건비 1,324 1,135 1,555 1,610 1,393 1,475 1,412 1,560 1,794 1,713 1,829 1,983 매출변동비 ,764 1, ,214 1,433 1,221 1,746 1,873 1,983 결제수수료 유통수수료 , ,127 1,344 1,141 1,628 1,759 1,868 로열티 외주 (BOX) 제작비 기타 광고선전비 유무형자산상각비 기타 영업이익 ,278 1,892 1,651 1,169 2,371 2,915 1,927 3,027 3,211 3,790 영업이익률 (%) 주 1: K-IFRS 연결기준 주 2: 모바일게임및로열티매출 Breakdown 은당사추산치및전망치 이베스트투자증권리서치센터 4

5 표 6 엔씨소프트연간영업실적전망 Detail ( 억원, %) P 2018E 2019E 20120E PC 게임 9,310 6,342 5,836 6,636 8,132 리니지 3,755 1,544 1,335 1,349 1,362 리니지 아이온 블레이드앤소울 1,823 1,611 1,527 1,507 1,489 길드워 Project TL ,569 기타 로열티 ,093 1,540 블레이드앤소울중국 길드워2 중국 기타 ,462 모바일게임 ,245 15,304 22,853 23,622 리니지 M 0 9,544 8,578 7,053 6,382 리니지2 M ,129 3,003 블레이드앤소울 ,445 3,232 2,227 아이온레기온스 아이온템페스트 기타 ,375 7,100 로열티 314 1,284 2,294 1,721 1,405 리니지2: 레볼루션한국 리니지2: 레볼루션아시아 리니지2: 레볼루션일본 리니지2: 레볼루션북미 / 유럽 리니지 M 대만 리니지2: 레볼루션중국 블레이드앤소울모바일한국 기타 영업비용 6,548 11,737 13,034 17,535 19,088 인건비 3,833 5,623 5,839 7,319 8,389 매출변동비 649 3,417 4,258 6,822 7,193 결제수수료 유통수수료 63 3,017 3,937 6,395 6,723 로열티 외주 (BOX) 제작비 기타 광고선전비 ,356 1,404 유무형자산상각비 기타 1,401 1,580 1,703 1,803 1,888 영업이익률 (%) 주 1: K-IFRS 연결기준 주 2: 모바일게임및로열티매출 Breakdown 은당사추산치및전망치 이베스트투자증권리서치센터 5

6 엔씨소프트 ( ) 0) _ K-IFRS K 연결기준 재무상태표 ( 억원 ) P 유동자산 11,916 16,257 21,013 27,203 33,868 현금및현금성자산 1,448 1,924 2,558 3,322 4,266 기타현금성자산 6,941 9,219 12,259 15,919 20,444 매출채권및기타채권 1,666 2,453 2,751 3,403 3,560 기타 1,861 2,661 3,445 4,559 5,599 비유동자산 11,692 12,168 12,613 13,086 13,526 유무형자산 5,161 5,325 5,481 5,630 5,771 투자자산 6,412 6,668 6,935 7,212 7,501 기타 자산총계 23,608 28,426 33,626 40,288 47,395 유동부채 2,844 3,864 5,724 5,015 5,199 단기이자지급성부채 0 0 1, 기타 2,844 3,864 4,229 5,015 5,199 비유동부채 1,809 1, 장기이자지급성부채 1,497 1, 확정급여부채 기타 부채총계 4,653 5,809 6,204 5,613 5,862 지배주주지분 18,856 22,498 27,278 34,494 41,315 자본금 자본잉여금및기타 3,308 3,322 3,322 3,322 3,322 이익잉여금 15,438 19,066 23,847 31,062 37,883 비지배주주지분 자본총계 18,955 22,616 27,422 34,676 41,533 손익계산서 ( 억원 ) P 영업비용 6,548 11,737 13,034 17,535 19,088 EBITDA 3,602 6,137 8,364 12,189 12,881 영업외손익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 파생상품평가손실 관계회사투자손익 기타손익 세전이익 3,461 6,094 8,222 12,083 12,794 법인세비용 747 1,655 1,895 2,662 2,690 당기순이익 2,714 4,439 6,327 9,421 10,104 지배주주순이익 2,723 4,409 6,331 9,424 10,106 총포괄이익 3,295 5,239 7,276 10,363 10,609 Profitability(%) 영업이익률 EBITDA Margin 당기순이익률 ROA ROE ROIC 현금흐름표 ( 억원 ) P 영업활동현금흐름 1,120 4,744 6,513 9,551 10,317 영업에서창출된현금 2,317 6,167 8,153 11,907 12,699 당기순이익 2,714 4,439 6,327 9,421 10,104 조정사항 1,148 1,818 1,908 2,702 2,663 유무형자산상각비 법인세비용 747 1,655 1,895 2,662 2,690 이자손익 기타 자산, 부채증감 -1, 법인세, 이자, 배당금등 -1,197-1,422-1,641-2,356-2,382 투자활동현금 -1,387-3,458-4,330-5,087-6,090 단기금융상품증감 1, 유형자산증감 무형자산증감 투자 / 금융자산증감 -2,880-2,584-3,326-3,978-4,823 재무활동현금 ,548-3,700-3,283 사채 / 차입금증감 1, ,496 0 자기주식증감 -1, 배당금지급 ,547-2,205-3,283 기타 총현금흐름 -1, 기초현금및현금성자산 2,481 1,448 1,924 2,558 3,322 외화현금환율변동효과 기말현금및현금성자산 1,448 1,924 2,558 3,322 4,266 주요투자지표 Valuation ( 배 ) P P/E P/B EV/EBITDA P/CF Per Share Data ( 원 ) EPS 12,375 20,236 28,840 42,941 46,054 BPS 86, , , , ,310 CPS 12,151 22,040 30,058 44,515 47,332 DPS 3,700 7,052 10,050 14,964 16,049 Growth (%) 매출액 영업이익 EPS 총자산 자기자본 Stability (%, 배, 억원 ) 부채비율 유동비율 자기자본비율 영업이익 / 금융비용 (x) 이자보상배율 (x) 총차입금 1,497 1,497 1, 순차입금 -8,342-11,571-15,882-22,566-28,980 이베스트투자증권리서치센터 6

7 엔씨소프트목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 800, , , ,000 주가목표주가 일시 투자의견 목표가격 최고대비 괴리율 (%) 최저대비 평균대비 Buy 320,000원 Buy 270,000원 Buy 320,000원 Buy 380,000원 Buy 400,000원 Buy 450,000원 Buy 550,000원 Buy 600,000원 Buy 650,000원 Buy 600,000원 일시 투자의견 목표가격 최고대비 괴리율 (%) 최저대비 평균대비 0 16/3 16/9 17/3 17/9 18/3 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 성종화 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~12개월 ) 투자등급 Sector 시가총액대비 Overweight ( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) 적용기준 ( 향후12개월 ) 투자의견비고비율 Company 절대수익률기준 Buy ( 매수 ) +20% 이상기대 91.6% 2015년 2월 2일부터당사투자등급이기존 ( 기업 ) 투자등급 3단계 Hold ( 보유 ) -20% ~ +20% 8.4% 4단계 (Strong Buy / Buy / Marketperform / Sell) 에서 Sell ( 매도 ) -20% 이하기대 3단계 (Buy / Hold / Sell) 로변경 합계 100.0% 투자의견비율은 ~ 당사리서치센터의의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중임 ( 최근 1년간누적기준. 분기별갱신 ) 이베스트투자증권리서치센터 7