2 대한항공 목표주가 4, 원, BUY, 커버리지개시 대한항공분석개시, 실적부진에대한우려주가반영, 밸류에이션역사적저점근접 대항항공에대한분석을개시한다. 대한항공에대한분석을개시한다. 목표주가 4, 원은글로벌 Peer 기업들의평균 PBR인 1.3배를 3% 할인한 Target

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1 대한항공 BUY( 신규 ) 349 기업분석 운송 목표주가 ( 신규 ) 4, 원현재주가 (8/31) 28, 원 Up/Downside +42.6% 유가보다는일드와탑승률! Action Comment 우려주가반영완료, 밸류에이션역사적저점 : 대한항공에대한분석을개시한다. 목표주가 4, 원은글로벌 Peer 기업들의평균 PBR 인 1.3 배를 3% 할인한 Target PBR 1. 배에 219 년 BPS 39,6 원을적용해산출했다. 투자의견을 BUY 로제시한다. 이는 1) 8/31 일종가기준동사의주가는 PBR.8 배수준으로지난 년간가장낮은것은물론동사대비수익성이낮은해외경쟁사들대비해서도할인거래되고있는데반해, 실적은 2Q18 를저점으로반등할전망이고, 2) 델타항공과의 JV 가영업을본격화함에따라국제선이동사의매출성장과수익성을모두견인할것으로예상되기때문이다. 델타항공 JV 탑승률과일드모두견인 : 대한항공과델타항공의 JV 설립으로그동안부진했던미주노선의매출이반등할것으로기대된다. 동사미주노선은해외경쟁사들과의경쟁강도심화로 13 년이후지속적으로매출이부진했다. 특히나미국발미주노선의경우한국발노선대비상대적으로낮은비즈니스 / 일등석좌석점유율로인해서국제선일드 (Yield, 매출액 /RPK) 를저해하는요소였다. 하지만 JV 설립으로델타항공이대한항공미국발미주노선의티켓판매를담당하며비즈니스 / 일등석을비롯한전체탑승률이상승하는것은물론이고전체국제선일드상승으로연결될전망이다. 실적 2Q18 을저점으로개선 : 18 년들어국내및해외발수송객모두고르게증가하고있다. 특히중국노선의경우 2Q18 에 RPK(Revenue Passenger Kilometers, 유상여객 x 킬로미터 ) 가전년동기대비 2% 증가하는등그동안침체됐던노선들역시반등하고있다. 유가안정화와전체국제선의탑승률및일드증가로동사의실적은 2Q18 를저점으로 19 년까지반등할전망이다. Investment Fundamentals (IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FYE Dec E 219E 22E 매출액 11,732 12,92 12,919 13,1 14,293 ( 증가율 ) 영업이익 1, ,2 1,362 ( 증가율 ) 지배주주순이익 EPS -7,274 8, ,72,12 PER (H/L) NA/NA 4./2.8 NA 9.1. PBR (H/L) 1./1. 1./ EV/EBITDA (H/L) 6.2/.9 6.6/ 영업이익률 ROE Stock Data 2주최저 / 최고 27,/38, 원 KOSDAQ /KOSPI 817/2,323pt 시가총액 26,64 억원 6 日 -평균거래량 48,249 외국인지분율 16.4% 6 日 -외국인지분율변동추이 -.3%p 주요주주 한진칼외 9 인 33.4% ( 천원 ) 대한항공 ( 좌 ) (pt) KOSPI지수대비 ( 우 ) 2 17/8 17/12 18/3 18/7 주가상승률 1M 3M 12M 절대기준 상대기준 Analyst 김평모 pmkim@db-fi.com

2 2 대한항공 목표주가 4, 원, BUY, 커버리지개시 대한항공분석개시, 실적부진에대한우려주가반영, 밸류에이션역사적저점근접 대항항공에대한분석을개시한다. 대한항공에대한분석을개시한다. 목표주가 4, 원은글로벌 Peer 기업들의평균 PBR인 1.3배를 3% 할인한 Target PBR 1.배에 219년 BPS 39,6원을적용해산출했다. 유가상승에의한동사의실적부진에대한우려는이미주가에반영되었다. 8/31일종가기준동사의주가는 PBR.8배수준으로지난 년간가장낮은것은물론동사대비수익성이낮은해외경쟁사들대비해서도할인거래되고있다. 실적역시 2Q18를저점으로반등할전망이다. 투자의견을 BUY로제시한다. 도표 1. 대한항공목표주가산정 19 년 FWD BPS( 원 ) 39,6 Target PBR( 배 ) 1. 글로벌 Peer 그룹평균 1.3 배 3% 할인 Target Price( 원 ) 4, Implied PER( 배 ) 년 FWD EPS 2,944 원기준 상승여력 /31 일종가기준 자료 : DB금융투자 도표 2. 유가상승으로대한항공주가부진 ( 원 ) 주가 ( 좌 ) WTI유가 ( 우 ) 4, 4, 3, 3, 2, 2, Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 자료 : DB금융투자, 주 : 대한항공및 WTI유가일별추이 도표 4. 유가점차안정화될것으로전망 (USD) 8 (USD) 도표 3. 대한항공밸류에이션역사적저점근접 ( 천원 ) Price.7x 1x Jan-8 Jan-11 Jan-14 Jan-17 자료 : DB 금융투자, 주 : 대한항공 FWD PBR 추이 1.3x 1.6x 1.9x 도표. 대한항공실적 3Q18 반등전망 ( 십억원 영업이익 ( 좌 ) YoY%( 우 ) E 219E 22E 자료 : Bloomberg, DB금융투자, 주 : WTI 유가추이및전망치 (Bloomberg 컨센서스 ) 4 2 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 자료 : DB금융투자, 주 : 대한항공분기별영업이익및성장률추이및전망

3 유가보다는일드와탑승률! 3 도표 6. 대한항공주가수익성열위인경쟁사들대비해서도할인거래중 ( 단위 : 백만달러, %, 배 ) 매출액 ( 백만달러 ) 영업이익률 EPS (USD) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) ROE 대항항공 Delta United Luft hansa JAL ANA Singapore airline Air China 16 1,117 39,639 36,6 3,42 11,143 14,932 11, 11, ,117 39,639 36,6 3,42 11,143 14,932 11, 11,949 18E 11,384 44,321 4,74 42,847 13,24 18,626 12,13 13,713 19E 11,88 46,122 43,11 44,336 13,663 19,76 12,676 14, E E E E N/A N/A N/A 18E E E E E E 자료 : Bloomberg, DB 금융투자, 주 : 대한항공 Peer Group Valuation 비교

4 4 대한항공 델타항공 JV 탑승률과일드모두견인 대한항공델타와 JV 설립, 미주및동남아노선탑승률및일드상승기대 대한항공과델타항공의 JV 설립으로그동안부진했던미주노선의매출이반등할것으로기대된다. 델타항공은동사와미주및동남아노선에대한전면적인코드공유시행으로미주및아시아노선의좌석탑승률을끌어올릴예정이다. 동사미주노선은해외경쟁사들과의경쟁강도심화로 13년이후지속적으로매출이부진했다. 특히나미국발미주노선의경우한국발노선대비상대적으로낮은비즈니스 / 일등석좌석점유율로인해서국제선일드 (Yield, 매출액 /RPK) 를저해하는요소였다. 하지만 JV 설립으로델타항공이대한항공미국발미주노선의티켓판매를담당하며비즈니스 / 일등석을비롯한전체탑승률이상승하는것은물론이고전체국제선일드상승으로연결될전망이다. 도표 7. 대한항공미국델타와 JV 설립 도표 8. 미주노선매출 18 년반등 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) YoY%( 우 ) 1,2 1 1, 자료 : Delta, DB 금융투자 -1 자료 : 대한항공, DB금융투자, 주 : 대한항공미주노선분기별매출및성장률추이 도표 9. 부진한해외발수송객증가반등예상 1 도표 1. 비즈니스클래스탑승률상승일드반등으로연결 ( 원 ) 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공해외발수송객분기별증감 E 219E 22E 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공연간일드추이및전망

5 유가보다는일드와탑승률! 도표 11. 최근성장률낮아진동남아지역내성장재개예상 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) YoY%( 우 ) 8 2 도표 12. 동남아노선 RPK 19 년 1% 이상성장전망 자료 : 대한항공, DB금융투자, 주 : 대한항공동남아노선분기별매출및성장률추이 -1 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공동남아노선 RPK 추이 실적 2Q18 을저점으로개선 과거대비 낮아진실적의 유가민감도 유가상승에의한실적부진에대한우려역시 2Q18 이후점차완화될전망이다. 동사는과거대비여객사업의매출비중이약 %p 낮아진데반해같은기간화물사업의비중은 %p 상승했다. 실적의유가민감도가과거대비낮아진것이다. 2Q18 실적역시유가급등으로부진했지만직원격려금 24억원을제외하면과거대비실적의유가상승영향은낮아진것을확인할수있다. 게다가유가역시 2Q18 고점이후안정화되고있는가운데, 대부분의기관들이 19년유가가 18년대비낮을것으로전망하고있다. 도표 13. 과거대비낮아진여객사업매출비중 7 도표 14. 화물사업매출비중과거대비상승 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공여객사업매출비중추이 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공화물사업매출비중추이

6 6 대한항공 도표 1. 2Q18 실적유가상승및일회성비용으로부진 (USD) 유가 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 1 16 도표 16. 유가 2Q18 고점이후안정화중 (USD) Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 219E 22E 자료 : 대한항공, DB금융투자, 주 : 분기별유가및대한항공영업이익률추이자료 : Bloomberg, DB금융투자, 주 : WTI 유가추이및전망치 (Bloomberg 컨센서스 ) 도표 17. 화물수송량은 1Q18 이후감소추세 (mn FTK) 2, 2, 1, 1, 도표 18. 일드상승으로화물부문수익성은양호 ( 원 ) 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 분기별화물수송량추이 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 분기별화물일드추이 도표 19. 중국 RPK 2Q18 반등성공 도표 2. 유럽노선 2H18 고성장기대 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공중국노선 RPK 추이 자료 : 대한항공, DB 금융투자, 주 : 대한항공유럽노선 RPK 추이

7 유가보다는일드와탑승률! 7 실적 2Q18 를 저점으로반등 전망 18 년들어국내및해외발수송객모두고르게증가하고있다. 특히중국노선의경우 2Q18 에 RPK(Revenue Passenger Kilometers, 유상여객 x 킬로미터 ) 가전년동기대비 2% 증가하는등그 동안침체됐던노선들역시반등하고있다. 유가안정화와전체국제선의탑승률및일드증가로동사 의실적은 2Q18 를저점으로 19 년까지반등할전망이다. 도표 21. 대한항공부문별실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E E 219E 매출액 2,866 2,9 3,214 3,17 3,12 3,16 3,86 3,12 11,732 12,92 12,919 13,1 항공운송 2,64 2,67 2,927 2,862 2,869 2,882 3,28 2,88 1,628 1,714 11,916 12,8 국제여객 1,74 1,4 1,78 1,62 1,73 1,71 2,18 1,783 6,464 6,38 7,38 7,881 국내여객 화물 ,48 2,81 2,84 2,91 항공우주 기타 매출원가 2,394 2,432 2,29 2,636 2,9 2,7 2,848 2,649 9,43 9,991 1,796 11,194 매출총이익 ,297 2,11 2,122 2,37 판매및관리비 ,176 1,161 1,264 1,337 영업이익 , ,2 영업이익률 자료 : DB금융투자

8 8 대차대조표 대한항공 손익계산서 12월결산 ( 십억원 ) E 219E 22E 12월결산 ( 십억원 ) E 219E 22E 유동자산 3,328 3,82 3,814 4,42,34 매출액 11,732 12,92 12,919 13,1 14,293 현금및현금성자산 1, ,134 1,86 2,28 매출원가 9,43 9,991 1,796 11,194 11,3 매출채권및기타채권 ,27 1,7 매출총이익 2,297 2,11 2,122 2,37 2,739 재고자산 판관비 1,176 1,161 1,264 1,337 1,378 비유동자산 2,629 21,66 2,777 2,46 2,36 영업이익 1, ,2 1,362 유형자산 17,873 18,97 18,663 18,382 18,32 EBITDA 2,872 2,633 2,887 3,39 3,38 무형자산 영업외손익 -1, 투자자산 금융손익 자산총계 23,97 24,649 24,9 24,876 2,399 투자손익 유동부채 9,131 6,638 6,673 6,687 6,742 기타영업외손익 -1, 매입채무및기타채무 971 1,69 1,14 1,118 1,173 세전이익 , 단기차입금및단기사채 1, 중단사업이익 유동성장기부채,17 3,3 3,3 3,3 3,3 당기순이익 비유동부채 12,91 14,29 14,29 14,29 14,29 지배주주지분순이익 사채및장기차입금 1,99 3,4 3,4 3,4 3,4 비지배주주지분순이익 부채총계 22,82 2,898 2,932 2,947 21,2 총포괄이익 -61 1, 자본금 증감률 (%YoY) 자본잉여금 매출액 이익잉여금 ,214 영업이익 비지배주주지분 EPS 적지 흑전 적전 흑전 66.7 자본총계 1,874 3,71 3,68 3,929 4,398 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 현금흐름표 주요투자지표 12월결산 ( 십억원 ) E 219E 22E 12월결산 ( 원, %, 배 ) E 219E 22E 영업활동현금흐름 2,86 2,87 2,68 2,711 2,943 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 EPS -7,274 8, ,72,12 현금유출이없는비용및수익 3,449 2,18 2,442 2,6 2,63 BPS 22,32 37,824 36,861 39,6 44,464 유형및무형자산상각비 1,72 1,693 2,29 2,2 2,18 DPS 영업관련자산부채변동 Multiple( 배 ) 매출채권및기타채권의감소 P/E NA 3.9 NA 9.1. 재고자산의감소 P/B 매입채무및기타채무의증가 EV/EBITDA 투자활동현금흐름 ,41-1,82-1,798-2,41 수익성 CAPEX -1,14-1,877-1,739-1,699-1,927 영업이익률 투자자산의순증 EBITDA 마진 재무활동현금흐름 -1,829-1, 순이익률 사채및차입금의증가 87-1,41 ROE 자본금및자본잉여금의증가 43 ROA 배당금지급 ROIC 기타현금흐름 19-8 안정성및기타 현금의증가 부채비율 1, 기초현금 967 1, ,134 1,86 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 1, ,134 1,86 2,28 배당성향 ( 배 ) 자료 : 대한항공, DB 금융투자 주 : IFRS 연결기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자와그배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1 년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제 2 조제 3 호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 발행주식수변동시목표주가와괴리율은수정주가를기준으로산출하였습니다. 1 년간투자의견비율 ( 기준 ) - 매수 (77.%) 중립 (22.3%) 매도 (.7%) ( 천원 ) 기업투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Buy: 초과상승률 1%p 이상 Hold: 초과상승률 -1~1%p Underperform: 초과상승률 -1%p 미만 대한항공현주가및목표주가차트 16/9 16/12 17/3 17/6 17/9 17/12 18/3 18/6 18/9 일자투자의견목표주가 18/9/3 Buy 4, - - 업종투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Overweight: 초과상승률 1%p 이상 Neutral: 초과상승률 -1~1%p Underweight: 초과상승률 -1%p 미만 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 괴리율 괴리율 일자투자의견목표주가평균최고 / 최저평균최고 / 최저