3 월 27 일 07 시 30 분기관투자가등에게사전제공되었음 파이컴 (039230) 반도체부품 2007 년 3 월 27 일 COMPANY INITIATION 매수 주가 (3 월 26 일 ) 적정주가 6,110 원 8,000 원 송종호 김시정 02) 3772-1595 02) 3772-1545 james_song@goodi.com faye.kim@goodi.com KOSPI : 1449.77p KOSDAQ : 640.88p 시가총액 : 119.3 십억원 액면가 : 500 원 발행주식수 : 19.5 백만주 유동주식수 : 14.8 백만주 (75.6%) 52 주최고가 / 최저가 : 14,900 원 /4,250 원 일평균거래량 (60 일 ) : 552,683 주 일평균거래액 (60 일 ) : 3,081 백만원 외국인지분율 : 3.9% 주요주주 : 이억기외 24.36% 절대수익률 3 개월 22.0% 6 개월 8.7% 12 개월 -46.2% KOSDAQ 대비 3 개월 14.5% 상대수익률 6 개월 1.7% 12 개월 -45.8% 주가차트 ( 원 ) (06년03월 =100) 20,000 150 10,000 0 코스닥지수 =100 06 년 3 월 06 년 6 월 06 년 9 월 06 년 12 월 07 년 3 월 파이컴주가 ( 좌축 ) KOSDAQ 지수대비상대지수 ( 우축 ) 100 50 0 도전과응전 (Challenge and Response) 올해턴어라운드전망, 적정주가 8,000원반도체웨이퍼검사장비에쓰이는 MEMS (Micro Electro Mechanical System) Card 분야의선두업체인파이컴에대해 07E P/E 15배, P/B 3배를적용하여평균한적정주가 8,000 원을제시한다. 동사에대해상대적으로높은 Valuation 을적용한것은 2007년반도체부문의실적견인에따른턴어라운드와 2008년이후 MEMS card 분야의 Global 선두업체로본격도약이예상되기때문이다. 특히올해동사의최대고객인하이닉스의 DRAM bit growth 가 120% 를상회할것으로예상되어동사실적견인의배경이될전망이다. 동사의올해실적은매출액 849억원 (33% YoY), 영업이익 151억원 ( 영업이익률 18%), EPS 490원 ( 흑전 ) 으로예상된다. 올해 EPS 추정에는 BW, 해외 CB 전환물량을반영하였다. 특히주가상승시 CB 물량출회가가능하지만, 동사의실적턴어라운드를감안할때 P/B 1.5~1.6배인 5,500~5,900원은오히려적절한매수기회로판단한다. 신제품개발, 고객기반확대등하반기로갈수록실적모멘텀이가시화될전망이다. 지난 5년간 도전과응전 을거듭한파이컴파이컴은 2002년 MEMS Card를개발한이후지난 5년간치열한도전과응전을거듭하였다. 특히파이컴의도전과응전은첫째, MEMS Card 의개발과채택, 둘째, 선발업체인 FormFactor 와의특허분쟁및경쟁관계, 셋째, LCD 부문의부진에따른구조적인문제로축약될수있다. 이중 FormFactor 와의특허분쟁은올해초사실상파이컴의최종승소로마무리되어가고있으며, 매출구조적인문제는 2007년메모리부문의비중이 75% 로예상되어 LCD 부문의영향력에서벗어난것으로판단된다. 동사는이러한세가지도전을해결해나가는과정에서투자가들에게실망을안겨주기도했지만, 2007 년이후동사의신뢰성회복이예상된다. 2007년, 도약을예상할수있는세가지기회요인올해파이컴의도약을예상할수있는기회요인은크게세가지로첫째, DRAM 시장의성장과함께동사의 MEMS Card 의성장이지속될전망이고, 둘째, 하반기 200 DUT(Device Under Test) 급이상신제품개발을통해 FormFactor 와의경쟁을재개할가능성이높아진상황이며, 셋째, 하반기부터는신제품을통한해외고객다변화가예상된다. 이를통해파이컴은 2008년이후 MEMS Card 분야에서 Global 선두업체로도약할가능성이높다는것이당사의판단이다. 12월결산 매출액 영업이익 경상이익 순이익 EPS 증감율 PER PCR EV/EBITDA PBR ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 2004 62.8 13.7 10.1 10.1 819-7.5 4.9 7.5 3.9 65.6 1.6 2005 72.8 17.7 15.1 17.8 1,047 27.9 5.8 4.5 6.5 2.4 47.9 2.5 2006P 63.8 0.1 (4.8) (4.8) (247) - na 34.2 35.1 3.3 (11.2) 0.0 2007E 84.9 15.1 14.8 11.5 490-12.5 7.8 6.3 2.1 21.6 0.0 2008E 111.3 21.1 19.1 14.4 590 20.5 10.4 7.0 4.8 1.8 18.7 0.0 Korea Equity Research
턴어라운드의해, 적정주가 8,000 원 MEMS Card 분야선두업체도약가능성, 07E P/E 15 배, P/B 3 배적용적정주가 8,000 원제시 반도체웨이퍼검사장비에쓰이는 MEMS(Micro Electro Mechanical System) Card 분야의선두업체인파이컴에대해적정주가 8,000 원을제시한다. 적정주가는 07E P/E 15 배, 과거 3 년간평균 P/B 3.0 배를적용한후평균하여산출하였다. 동사에대해국내 IT 업체에비해상대적으로높은 Valuation 을적용하여도타당하다고판단하는이유는다음과같은세가지요인에따라올해동사실적이턴어라운드하고, 2008 년이후 Global MEMS Card 업체로본격도약할가능성이높기때문이다. 첫째, 동사의 MEMS Card 주력고객인하이닉스의 DRAM 의출하증가에따라하반기로갈수록파이컴의실적은크게개선될전망이다. 2007 년동사의예상매출구성은반도체부문비중이약 75% 로예상되며, 반도체부문의실적견인이가능한구조로이미바뀐상황이다. 둘째, 동사는현재 200 DUT(Device Under Test) 급이상의 MEMS Card 개발에박차를가하고있으며, 늦어도하반기에는신제품을출하가가능할전망이다. 셋째, 하반기 200 DUT 급이상을출시할경우 Global 메모리업체들로고객다변화가이루어질전망이다. 파이컴의턴어라운드 Roadmap 반도체부문 75% 하반기신제품개발 Global 고객다변화 실적 Turnaround DRAM 시장성장에따른수혜예상 MEMS Card 선두업체와경쟁가능 Global MEMS Card 업체로본격도약 MEMS 카드분야선두업체 Valuation 자료 : 굿모닝신한증권 Global Probe Card 업체들의 2007 년예상 P/E 는최소 15 배이상이며, Formfactor 의경우 07E P/E 는 30 배에달하고있다. 특히파이컴은 Probe card 업체들중에서도 MEMS 기술력을갖추고있으므로올해하반기신제품출시와신규고객확보가가시화되기시작할경우 MEMS Card 분야의 Global 선두업체들과 Valuation 비교가충분히가능하다고판단된다. Global Probe Card 업체 Valuation 비교 시가총액 (US$mn) 매출 (US$mn) 매출증가율 (%) 영업이익률 (%) P/E (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) ROE (%) 07E 08E 07E 08E 07E 08E 07E 08E 07E 08E 07E 08E 07E 08E FormFactor 2187.8 423.2 546.7 14.6 29.2 23.0 23.0 29.0 22.9 2.9 2.3 9.7 8.4 17.7 23.8 JEM 239.5 135.2 154.1 30.9 13.9 18.1 19.4 15.9 14.9 2.3 2.0 7.9 6.6 0.1 0.1 Cascade Microtech 172.2 99.3 119.0 17.1 19.8 8.1 12.4 23.3 13.5 1.8 1.6 8.0 6.2 10.5 12.5 Phicom 130.8 84.9 111.3 33.1 31.1 17.7 19.0 12.5 10.4 2.1 1.8 6.3 4.8 21.6 18.7 자료 : Bloomberg, 파이컴은굿모닝신한증권추정치 2
파이컴의도전과응전 (Challenge and Response) 역사발전의원동력은도전과응전이다. 아놀드토인비 (1889~1974), 역사의연구 최근 5 년간파이컴의세가지도전과응전 79 년설립된이후한국의 MEMS(Micro Electro Mechanical System, 초미세가공기술 ) Card 시장을주도해온파이컴은아마도 도전과응전 이라는표현이가장잘어울리는회사중하나일것이다. 특히 2002 년 MEMS CARD 를개발한이후최근 5 년간파이컴이겪어온도전과응전은크게다음과같은세가지로축약될수있다. 첫째, MEMS Card 의개발및채택과정 둘째, 선발업체인 FormFactor 와의특허분쟁및경쟁관계 셋째, LCD 부문의부진에따른구조적인문제 파이컴은지난 5 년간이러한세가지과제들을상당부분극복해왔다. 그러나그과정에서투자가들의기대에실망을안겨주기도했고, 일부과제들은앞으로도극복과정이더필요하다고볼수있다. 그러나분명한것은 2008 년이후파이컴이 MEMS Card 선두업체로서본격도약할가능성이높아졌다는점이다. 2008 년이후 Global MEMS Card 업체로본격도약예상 특히당사의판단으로동사는 2007 년하반기다음과같은세가지기회요인들을실적을통해가시화할것으로전망된다. 첫째, 동사의 MEMS Card 주력고객인하이닉스의 DRAM 의출하증가에따라하반기로갈수록파이컴의실적은크게개선될전망이다. 동사의 2007 년예상매출구성은반도체부문의비중이약 75% 로반도체부문의호전에따라실적견인이가능한구조로바뀐상황이다. 둘째, 하반기 200 DUT 급의 MEMS Card 의개발로실적모멘텀이예상된다. 이를통해 FormFactor 와기술경쟁을지속할수있는기반을마련할전망이다. 셋째, 해외메모리업체로의고객다변화를통해 Global MEMS Card 업체로서본격적으로도약할가능성이높다. 이경우 FormFactor 등 MEMS Card 선두업체와의 Valuation 비교가가능할것으로판단된다. 파이컴연간매출및영업이익추이 ( 십억원 ) 120 100 80 60 40 20 - 매출 ( 좌축 ) 영업이익률 ( 우축 ) 2004 2005 2006 2007E 2008E 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 자료 : 파이컴, 굿모닝신한증권추정 3
도전 1: MEMS Card 의개발과채택 (2000 년 ~2003 년 ) MEMS Card 란? 파이컴은 2002 년 10 월국내에서최초로 MEMS Card 개발에성공하였다. MEMS Card 의개발은무려 3 년여의개발기간과 400 억원의자본금이투입된파이컴의노력과도전의산물이다. 반도체웨이퍼검사장비에쓰이는 MEMS Card 는반도체검사장비에필요한 Probe Card(Cantilever Probe Card) 에서발전된형태인 Advanced Probe Card 의한종류로서, 생산과정에있어서노광 (Lithography), 식각 (Etching) 공정등의반도체공정이도입되는것이특징이다. 웨이퍼검사장비와 Probe Card 개략도 자료 : Micronics 파이컴의 DRAM 용 128 DUT MEMS Card 와 8 NAND Flash 용 MEMS Card 자료 : 파이컴 MEMS Card 는높은생산성기여도, 정밀도, 안정성으로중요성부각추세 특히생산성면에있어서 MEMS Card 는 1 회에 200 개이상의칩을검사할수있으므로, 1 회에최대 32 칩을검사할수있는 Probe Card 에비해메모리업체의공정시간단축과생산성향상에크게기여할수있다. 300mm 웨이퍼를 Probe Card 로검사할경우소요시간은약 45 분이지만, 128 DUT(Device Under Test) MEMS Card 로검사할경우의소요시간은약 8 분이다. 또한효율성뿐만아니라정밀도나안정성면에있어서뛰어나, 메모리칩의집적도가높아질수록그중요성이더욱더부각되는추세이다. 또한 MEMS Card 는기본적으로소모품이나제품자체의강도강화에따라 1 년이내에서는계속사용이가능하다. 다만 3~6 개월마다새로운칩설계에따른교체가필요하다. 가격면에서는 128 DUT MEMS Card 의가격이약 1 억원에달하여상당히고가의부품으로볼수있다. 한편 MEMS Card 는 DRAM 과 NAND 에동시에적용되고있으며, 2006 년파이컴의 MEMS Card 매출에서 DRAM 과 NAND 의비중은약 7:3 이다. 4
MEMS Card 는 Vertical Type 에비해정밀도면에서뛰어나향후시장규모증가할전망 MEMS Card 는 Advanced Probe Card 의한종류로분류된다. MEMS Card 업체로는미국의 FormFactor, 파이컴등이있다. Advanced Probe Card 에는 MEMS Card 외에도 Vertical Type 이있다. Vertical Type Probe Card 업체로는 JEM, Kulicke & Soffa 등이있다. Vertical Type 은기존의 Cantilever Probe Card 에비해긁힘현상등은없으나 MEMS Card 에비해정밀도면에서는떨어지므로, 메모리의미세공정발전이나집적도가높아짐에따라점차시장규모가축소될전망이다. Global Probe Card 시장은 2005 년이후 Advanced Type 이이미 60% 를넘어서고있다. Probe Card 분류별특징 Conventional Type Advanced Type 분류 Blade Cantilever Vertical MEMS 특징 Parametric, RF 테스팅용개별, 특수제품검사 Flip chip, bumped IC 용웨이퍼손상위험 Advanced IC, CPU 용손상감소, 낮은정밀도 초소형정밀기술사용웨이퍼손상최소화 시장규모 ( 비중 ) US$18.4mn (1.9%) US$331.7mn (34.5%) Advanced: US$610.4mn (63.5%) 주요업체 Kulicke & Soffa, JEM JEM, MJC Feinmetall, JEM FormFactor, Phicom 자료 : ITC Taiwan, Phicom, Feinmetall, VLSI Research 동사의 MEMS 채택에있어서하이닉스는절대적역할 MEMS Card 의개발에도불구하고동사에게는시련이있었다. MEMS Card 개발을앞둔 2001 년말삼성전자협력업체와관련된이슈로삼성전자와거래관계가중단된것이다. 이후동사가 MEMS Card 성장하는데있어서하이닉스의도움은절대적이었다고할수있다. 2004 년부터하이닉스가동사의 MEMS Card 를적극적으로채택하면서동사의실적은회복기조에들어설수있었기때문이다. 한편하이닉스입장에서파이컴은 FormFactor 의 MEMS Card 독점공급에따른불이익을피하고가격협상을유리하게할수있는요인이되고있다. 메모리업체입장에서파이컴의기술력은생산성향상과원가절감의역할을하고있다. 2006 년하이닉스 MEMS Card 에서파이컴의비중은약 40% 로추정된다. 연간하이닉스향 MEMS Card 매출및매출비중 ( 십억원 ) 35.0 하이닉스향 MEMS 매출 ( 좌축 ) 하이닉스매출비중 ( 우축 ) 87% 30.0 25.0 86.37% 86% 85% 20.0 84.45% 82.70% 84% 15.0 83% 10.0 82% 5.0 81% - 80% 2004 2005 2006 자료 : 파이컴 5
도전 2: FormFactor 와의특허분쟁 (2004 년 ~2007 년 ) 및경쟁관계 FormFactor 와의소송은사실상파이컴의승소로마무리단계 파이컴이 MEMS Card 를개발한이후선발업체 FormFactor 는추구의대상이자끊임없는경쟁의원천이되어왔다. 특히 2004 년 2 월 FormFactor 가파이컴을상대로자사의특허 4 건을침해하였다는소송을제기하면서, 파이컴과 FormFactor 간에는그야말로 전쟁 이라고표현될수있을정도로 3 년여간의긴소송이지속되고있다. 그러나 2007 년 2/12 일서울지방법원에서파이컴이제기한특허침해소송 4 건에중남은 1 건에대해서도파이컴의특허비침해기각판결을내림으로써양사간의특허분쟁은사실상파이컴의승소로마무리되고있는상황이다. 파이컴, FormFactor 간특허분쟁일지 2004년 2월 폼팩터, 파이컴에대한조립체 2건, 재조공정 2건을근거로한특허침해소송청구 5월 파이컴, 특허심판원에폼팩터의특허 4건무효심판청구 11월 특허심판원, 폼팩터특허 4건중 3건유효심결 12월 파이컴, 특허법원에심결취소소송 ( 무효청구 ) 제기 2005년 4월 특허심판원, 폼팩터특허 (4건중 ) 나머지 1건유효심결 1월 특허법원, 파이컴특허무효심결승소판결 (4건중탐침카드조립체관련내용 2건 13개항승소 ) 2006년 2월 특허법원, 파이컴특허무효심결승소판결 (4건중제조공정관련내용 1건승소 ) 6월 특허법원파이컴특허무표심결최종건- 특허심판원판결유지 8월 폼팩터, 서울중앙지법에남은한건에대해특허침해소송및생산중단가처분신청 2007년 2월 서울중앙지법폼팩터가처분신청기각 자료 : 파이컴 FormFactor 는파이컴의끊임없는도전의대상 파이컴도하반기 200 DUT 급 MEMS Card 개발예상 그러나파이컴에게있어서선두업체인 FormFactor 의존재감은여전하다. FormFactor 는파이컴과의소송에서는승소하지못했지만 MEMS Card 시장에서의시장지배력과기술력에있어서는파이컴의끊임없는도전의대상이기때문이다. 2006 년 FormFactor 의실적은매출액 3 억 7 천만달러, 영업이익 73 백만달러 ( 영업이익률 20%) 를달성하였으며, Global Probe Card 시장에서의 M/S 는약 25% 로파악된다. 특히 2006 년하반기 FormFactor 가하이닉스에 256 DUT MEMS Card 를공급하면서파이컴은다시한번도전에부딪히고있다. 이에따라파이컴은 2006 년상반기부터 200 DUT 이상의 MEMS Card 의개발에매진하고있으며당사의판단으로는빠르면올해 3 분기, 늦어도올해하반기중에는신제품개발이가능할것으로판단된다. 2 월현재생산설비의 60% 가 8 웨이퍼로전환된상황이기때문이다. 하반기파이컴의신제품개발은동사에대한신뢰성회복은물론실적모멘텀으로작용할것으로예상된다. FormFactor 연간매출및영업이익률추이 (US$mn) 400 350 300 250 200 150 100 50 - 매출 ( 좌축 ) 영업이익률 ( 우축 ) 2001 2002 2003 2004 2005 2006 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 자료 : FormFactor 6
도전 3: LCD 부문의부진에따른구조적인문제 (2005 년 ~2006 년 ) LCD 부문의부진은파이컴의구조적문제 파이컴이영위하는사업영역은크게반도체부문과 LCD 부문으로나뉜다. 반도체부문에서는 MEMS Card 와 Probe Card 를생산하며, LCD 부문에서는 LCD 검사장비인 Probe Station 과 Probe Station 에장착되는 Probe Unit 과 MEMS Unit 을생산한다. MEMS Unit 은 MEMS 기술이적용되어정밀도및양산성을향상시킨소모성부품이다. 문제는 LCD 부문매출의 60% 이상을차지하는 Probe Station 의경우특히 LG. 필립스 LCD 의비중이높고, 분기별변동성이크며, 영업이익률이 10% 이하로반도체부문에비해상대적으로부가가치낮다는점이다. 또한 2006 년부터는과거 CPT, Hannstar 등해외매출이대폭축소되었다. LCD 검사용 Probe Station 과 MEMS Unit 자료 : 파이컴 2007 년부터 LCD 부문의영향력에서벗어날전망 2004~2005 년연간각각 157 억, 107 억에달했던 Probe Station 해외매출은 2006 년에는 30 억수준으로대폭축소되었다. 반도체부문의비중이 2004 년에는 25% 에불과하였고, 2005 년에도 37% 에불과하여파이컴의이러한구조적문제는잠복되어있었다. 2006 년에는반도체부문의매출비중이 60% 로증가하였지만, Probe Station 매출부진과분기별편차가심화 (LCD 부문 1Q06 비중 52%) 되며 LCD 부문은동사의실적부진의원인으로작용하였다. 2007 년에는반도체부문의매출비중이약 75% 로예상된다. 따라서파이컴의매출구조는 2007 년부터 LCD 부문의영향력에서벗어나반도체부문의호조가실적을견인할수있는구조로변화되었다고판단된다. 파이컴의매출구조추이 ( 십억원 ) 20.0 Semiconductor 18.0 LCD 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0-1Q04 3Q04 1Q05 3Q05 1Q06 3Q06 1Q07E 3Q07E 자료 : 파이컴, 굿모닝신한증권추정 7
실적전망 : 턴어라운드의해, 하반기실적모멘텀예상 올해실적턴어라운드, 하반기실적모멘텀예상 파이컴의 2006 년실적은매출액 638 억원 (-12.3% YoY), 영업이익 11 억원 (-99.3% YoY) 을기록하였다. 특히 2Q06 과 4Q06 의영업적자시현이동사의 2006 년실적에있어서부담요인이되었다. 투자가들의신뢰역시상당부분상실한상황이다. 그러나당사의판단으로파이컴에게 2007 년은턴어라운드의해로매출액 849 억원 (33% YoY), 영업이익 51 억원 ( 영업이익률 18%), 순이익 115 억원 ( 흑전 ) 을예상한다. 동사는 1) 하반기메모리경기호조수혜, 2) 200 DUT 급신제품개발, 3) 해외고객다변화를통해하반기실적모멘텀을가시화할전망이다. 특히하이닉스이외의 Global 메모리업체로의공급을통한고객다변화는 2008 년이후동사가 Global MEMS Card 업체로도약할가능성을알리는신호탄이될전망이다. 분기및연간실적전망 ( 십억원 ) 1Q06 2Q06 3Q06 4Q06 1Q07E 2Q07E 3Q07E 4Q07E 2005 2006 2007E 2008E 매출 22.5 11.1 16.2 14.0 15.9 20.1 24.7 24.2 72.8 63.8 84.9 111.3 % ch 32.6 (50.4) 45.2 (13.4) 13.5 26.4 22.9 (2.0) 15.9 (12.3) 33.1 31.1 반도체 11.2 6.8 10.4 10.5 12.7 14.7 17.7 17.7 27.1 38.8 62.8 80.8 % Sales 49.7 60.9 64.4 74.8 79.9 73.1 71.7 73.1 37.2 60.9 74.0 72.6 LCD 11.3 4.3 5.8 3.3 3.2 5.4 7.0 6.5 45.4 24.7 22.1 30.5 % Sales 50.2 38.8 35.6 23.7 20.1 26.9 28.3 26.9 62.4 38.7 26.0 27.4 매출총이익 9.7 0.2 4.2 2.9 4.8 6.4 9.4 9.4 27.0 17.1 30.0 42.3 % Sales 43.1 2.2 25.7 21.0 30.0 32.0 38.0 39.0 37.2 26.7 35.4 38.0 영업이익 6.7 (3.4) 1.1 (4.2) 1.4 3.1 5.2 5.3 17.7 0.1 15.1 21.1 영업이익률 29.8 (30.8) 6.6 (30.1) 9.0 15.5 21.0 22.0 24.3 0.2 17.7 19.0 % ch 306.4 (151.1) (131.0) (496.8) (133.9) 117.7 66.5 2.6 (99.3) 12400.5 40.4 경상이익 6.6 (3.7) 0.9 (8.5) 1.2 3.0 5.2 5.3 15.1 (4.8) 14.8 19.1 법인세율 23.5 19.4 21.1 11.8 22.0 22.0 22.0 22.0 (17.3) 22.0 25.0 순이익 5.0 (3.0) 0.7 (7.5) 1.0 2.4 4.0 4.2 17.8 (4.8) 11.5 14.4 % ch 82.0 (160.1) (124.0) (1140.5) (112.7) 145.0 72.0 2.6 (127.0) (339.8) 24.8 EPS ( 원 ) 257 (155) 37 (386) 41 100 172 177 936 (246) 490 590 자료 : 파이컴, 굿모닝신한증권추정 BW 관련사항 해외 CB 관련사항 자사주관련사항 한편동사는현재 80 억원의 BW 가남아있다. 이중 50 억은청구기간만기가 2007 년 4/12 일, 30 억은 2007 년 4/25 일만기이다. BW 전환에따라주식수는약 110 만주증가할예정이다. BW 80 억원은모두동사의대표이억기부회장이보유하고있으며, 회사측에따르면 BW 전환이후주식을연내매각할의사는없다고밝히고있다. 동사는또한 2006 년 11 월 2,000 만달러 (187 억원 ) 의해외전환사채를발행하였다. 발행목적은시설자금 90 억원, 운영자금 50 억원이며, 만기는 2009 년 11/23 일, 전환청구가능기간은 2007 년 2/24 일 ~2009 년 10/24 일이다. CB 의투자주체는 Lehman Brothers 와 Evolution Capital Management 로각각 50% 씩을보유하고있다. 발행가및물량은매 1 개월마다조정하며, 2/26 일재조정된발행가는 5,080 원, 전환가능주식수는 370 만주이다. 따라서기발행주식수 1,952 만주에 BW 와 CB 를모두고려한수정평균발행주식수는 2,350 만주다. 당사추정 EPS 490 원은 CB 와 BW 를물량을고려하여산출되었다. CB 투자주체들의기대수익률 ( 회사측에따르면투자주체들은최소한 50% 이상의수익률을기대 ) 에따라 CB 전환시기는달라질수있지만, 일단해외 CB 의경우현가격대에서는출회될가능성을열어둘필요가있다. 다만 CB 물량출회또는출회부담에따라주가가조정을받는다면올해 1 분기부터턴어라운드할동사에대한매수기회가될것으로판단된다. 따라서최근동사의주가가상승세이긴하나 P/B 1.5~1.6 배인 5,500~5,900 원이동사에대한적정매수가격대로판단된다. 최근거래량면에서는 CB 물량자체가큰부담이되는상황은아니다. 한편파이컴은 2007 년 2 월자사주 30 억취득을결의하였다. 2004 년 5 월에결의하여기존에보유하고있는자사주 187 만주를고려하면동사가현재까지취득한자사주는약 230 만주이상으로발행주식수의약 12% 수준이다. 8
2007 년하반기, 도약을예상할수있는세가지기회요인 Global MEMS Card 업체로도약을위한세가지요인, 하반기가시화예상 당사의판단으로파이컴은 2007 년다음과같은세가지기회요인들을가시화하며, Global MEMS Card 업체로서도약할것으로전망된다. 첫째, 구조적측면에서반도체부문매출비중이약 75% 로바뀌었다. 따라서 DRAM 시장의성장과함께동사의 MEMS Card 의성장성이지속될전망이다. 특히올해하이닉스의 DRAM bit growth 가 120% 를상회할것으로예상되므로파이컴에긍정적영향이예상된다. 둘째, 하반기 200 DUT 이상의 MEMS Card 의개발로실적모멘텀이예상된다. 이를통해 FormFactor 와기술경쟁을지속할수있는기반을마련할전망이다. 2 월현재생산설비의 60% 가 8 인치로전환된상황이므로 200 DUT 이상의 MEMS Card 개발가능성이높아진상황이다. 셋째, 하반기부터해외고객다변화를통해동사는 2008 년이후 Global MEMS Card 업체로서본격도약할가능성이높다. 이경우파이컴은 MEMS Card 분야의 Global 선두업체들과 Valuation 비교가가능할것이다. 기회요인 1: MEMS Card, 메모리시장성장과함께성장지속 2006 년수율문제일단락, 메모리시장성장과함께 MEMS Card 성장지속될전망 파이컴은올해에도메모리시장의성장과함께 MEMS Card 의성장성을지속할전망이다. 특히파이컴의가장중요한고객인하이닉스의경우올해 DRAM bit growth 가 120% 를상회할것으로예상되므로, 파이컴에게있어서는가장큰성장동력이다. 또한파이컴의분기별 MEMS Card 매출액추이를보면, 2Q06 에 MEMS Card 매출이큰폭으로감소한바있다. 이는 2006 년상반기 6 인치설비가대부분인상황에서하이닉스향 128 DUT MEMS Card 를생산하는과정에서문제점이발생하였기때문이다. 6 인치웨이퍼로 128 DUT 를생산하기위해서는웨이퍼두장을붙혀야하고, 그과정에서수율문제가발생하였기때문이다. 이로인해파이컴의 2Q06 실적은원재료비증가등으로 34 억적자를시현하였다. 그러나하반기하이닉스향 MEMS Card 매출은다시회복세로접어들어수율문제가일단락되었음을알수있다. 또한 4Q06 분기실적을통해 2004~2006 년발생하였던 FormFactor 특허소송관련비용및재고자산처리등일회성비용 75 억원이계상하여 4 분기영업이익은 42 억적자를기록하였으나, 잠재되어있던부실은대부분정리된상황이다. 따라서 MEMS Card 실적은 2007 년메모리시장의성장과함께성장성을지속할전망이다. MEMS Card 분기별매출추이및전망 ( 십억원 ) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 - MEMS Card 수율문제 1Q04 3Q04 1Q05 3Q05 1Q06 3Q06 1Q07E 3Q07E 자료 : 파이컴, 굿모닝신한증권추정 9
기회요인 2: 올해하반기 200 DUT 이상 MEMS Card 개발예상 8 인치생산비중 60% 로올해하반기 200 DUT 급 MEMS Card 개발예상 파이컴은작년하반기부터 200 DUT (DEVICE Under Test) MEMS Card 개발에박차를가하고있다. FormFactor 가작년하반기하이닉스에 256 DUT 급을공급하였기때문이다. 200 DUT 이상 MEMS Card 는기본적으로 fine pitch( 미세회로선폭 ) 를구현해야하는어려움이있고, 열변형등에따라검사공정적용시의추가적인문제점발생등이있을수있다. 또한 128 DUT 급이상에서는 6 인치웨이퍼의경우웨이퍼두개를결합하여만들어야하므로, 256 DUT 는 8 인치웨이퍼를통해생산하는것이수율면에서월등히안정적일것이다. 파이컴의경우작년상반기 6 인치웨이퍼의비중이대부분이었으나, 2 월현재 8 인치웨이퍼의비중이 60% 이상으로증가한상황이다. 이에따라 MEMS Card Capa 는 2006 년상반기월 120 장수준에서현재월 200 장까지증가하였으며, 올해말까지월 300 장까지더욱증가할전망이다. 따라서당사판단으로는동사의 8 인치웨이퍼비중과개발소요기간등을감안할때, 200 DUT 이상 MEMS Card 의개발은빠르면올해 3 분기또는늦어도하반기중에는가능할전망이다. 한편 200 DUT 이상의개발이올해하반기임으로인해서하이닉스의매출이급격히줄어들가능성은매우낮다. 2007 년에도하이닉스검사공정의주력은여전히 128 DUT 급으로예상되기때문이다. 200 DUT 급의개발은파이컴의기술력에대한경쟁력회복과더불어하반기동사의실적모멘텀으로작용할전망이다. 기회요인 3: 고객다변화를통한 Global MEMS Card 업체로도약가능성 하반기해외메모리업체로의고객다변화로 2008 년이후 Global MEMS Card 업체로도약가능성높아 파이컴의현재 MEMS Card 고객구성은 80% 이상이하이닉스이다. 따라서 Global MEMS Card 업체로서본격도약을위해서는 Global 고객확충을통한고객다변화가중요한요건으로판단된다. 메모리업체들의경우테스트방식에따라 MEMS Card 의주력사양이다른상황이다. 하이닉스의경우 2 개의칩을동시에테스트하는 2 Channel Shared 방식을도입하여, 128 DUT MEMS Card 를주력으로사용한다. 삼성전자는테스트장비를많이쓰는반면 MEMS Card 는 64 DUT 를선호하고있다. 동시에여러개의칩을테스트할경우테스트장비를적게쓸수있어효율성이나원가절감에긍정적이나신뢰성은다소낮아질수있는단점이있기때문이다. 한편몇몇해외업체들의경우는테스트공정에있어서한번에 4 개의칩을동시에검사하는 4 Channel Shared 방식을선호하고있다. 따라서이러한업체들의경우 200 DUT 이상의 MEMS Card 를적극적으로수용하는상황이며, 이에따라 256 DUT 를생산할수있는 FormFactor 로부터 MEMS Card 를구매하고있다. 따라서이러한메모리업체들의경우파이컴이 200 DUT 이상의 MEMS Card 개발에성공할경우파이컴의제품을적극적으로구매할가능성이높다. 파이컴의 MEMS Card 를구매함으로써 FormFactor 로부터구매하는 MEMS Card 또한보다낮은가격에공급받을가능성이높아지기때문이다. 따라서당사의예상대로파이컴이올해하반기부터해외메모리업체들로 MEMS Card 를공급을가시화할경우, 동사는 2008 년이후 Global MEMS Card 업체로도약할가능성이높다는것이당사의판단이다. 10
부록 : 요약재무제표 대차대조표 12 월결산 ( 십억원 ) 2004 2005 2006P 2007E 2008E 자산총계 56.2 89.6 115.0 151.2 162.0 유동자산 30.5 58.4 62.9 100.1 111.8 현금및현금등가물 4.3 14.6 3.6 27.5 22.7 단기금융상품 11.1 0.8 22.2 23.3 24.5 유가증권 & 단기투자증권 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 매출채권 & 미수금 9.2 32.5 23.3 31.0 40.6 재고자산 4.7 5.4 9.4 12.6 16.5 기타 1.2 5.1 4.3 5.7 7.4 고정자산 25.8 31.2 52.1 51.0 50.2 투자자산 4.2 7.1 6.1 6.4 6.7 유형자산 21.4 24.0 45.8 44.5 43.4 무형자산 0.2 0.1 0.2 0.1 0.1 부채총계 31.1 40.4 78.4 81.4 77.9 유동부채 19.4 34.9 41.6 51.3 51.2 매입채무 10.7 3.0 8.4 9.6 11.1 단기차입금 5.0 23.1 24.0 25.2 26.5 유동성장기부채 0.8 0.0 0.0 6.8 3.5 기타유동부채 3.0 8.8 9.2 9.6 10.1 고정부채 11.7 5.5 36.8 30.1 26.7 사채 8.3 3.7 19.4 16.6 15.1 장기차입금 1.9 0.0 15.7 11.7 9.7 기타 1.5 1.8 1.7 1.8 1.9 자본총계 25.1 49.1 36.6 69.8 84.1 자본금 8.1 9.5 9.8 12.2 12.2 자본잉여금 11.5 20.3 22.9 42.1 42.1 이익잉여금 10.1 26.3 18.8 30.3 44.7 자본조정 (4.6) (7.0) (14.9) (14.9) (14.9) 총차입금 15.9 26.8 59.2 60.4 54.8 순차입금 ( 순현금 ) 0.5 11.3 33.3 9.5 7.6 손익계산서 12 월결산 ( 십억원 ) 2004 2005 2006P 2007E 2008E 매출액 62.8 72.8 63.8 84.9 111.3 증가율 (%) 161.0 15.9 (12.3) 33.1 31.1 수출비중 (%) 35.2 23.5 19.7 19.7 19.7 매출원가 40.5 45.7 46.8 54.9 69.0 증가율 (%) 152.6 12.8 2.3 17.4 25.8 매출총이익 22.3 27.0 17.1 30.0 42.3 매출총이익율 (%) 35.5 37.2 26.7 35.4 38.0 판매비와관리비 8.5 9.4 16.9 15.0 21.1 증가율 (%) 85.7 9.9 80.8 (11.6) 41.3 영업이익 13.7 17.7 0.1 15.1 21.1 증가율 (%) 301.3 28.6 (99.3) 12,400.5 40.4 영업이익율 (%) 21.9 24.3 0.2 17.7 19.0 영업외수익 ( 비용 ) (3.6) (2.5) (4.9) (0.3) (2.0) 이자수익 0.2 0.2 0.3 0.5 0.6 이자비용 1.6 1.2 1.7 1.8 1.7 외화관련이익 ( 손실 ) (0.9) 0.3 (0.3) (0.4) (0.4) 자산처분이익 ( 손실 ) 0.0 (0.1) 0.1 0.1 0.1 지분법이익 ( 손실 ) (0.1) (0.4) (0.6) (0.6) (0.6) 기타영업외수익 ( 비용 ) (1.4) (1.4) (2.6) 1.9 0.0 경상이익 10.1 15.1 (4.8) 14.8 19.1 증가율 (%) - 49.2 - - 29.7 특별이익 ( 손실 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 법인세비용차감전순이익 10.1 15.1 (4.8) 14.8 19.1 법인세비용 0.0 (2.6) 0.0 3.2 4.8 당기순이익 10.1 17.8 (4.8) 11.5 14.4 증가율 (%) - 75.0 - - 24.8 EBITDA 16.1 20.1 4.4 20.3 26.4 증가율 (%) 184.3 25.4 (78.4) 367.1 29.9 배당성향 (%) 15.4 15.3 0.0 0.0 0.0 현금흐름표 12 월결산 ( 십억원 ) 2004 2005 2006P 2007E 2008E 영업활동으로인한현금흐름 12.3 (11.6) 1.5 9.0 9.3 당기순이익 10.1 17.8 (4.8) 11.5 14.4 유형자산감가상각비 2.2 2.3 4.2 5.2 5.2 무형자산상각비 0.2 0.2 0.0 0.1 0.0 퇴직급여 1.0 0.8 0.8 0.8 0.8 외화환산손실 ( 이익 ) 0.2 (0.2) (0.2) 0.0 0.0 지분법 ( 이익 ) 0.1 0.4 0.6 0.6 0.6 영업활동자산, 부채의변동 (3.2) (34.5) (2.0) (9.5) (12.0) 기타 1.8 1.7 2.8 0.3 0.3 투자활동으로인한현금흐름 (9.3) 5.4 (47.9) (6.5) (7.2) 단기금융상품의처분 ( 취득 ) (10.5) 10.3 (21.4) (1.1) (1.2) 유가증권의처분 ( 취득 ) 0.0 0.0 (0.0) (0.0) (0.0) 투자유가증권의처분 ( 취득 ) (1.5) (0.3) (0.5) 0.0 0.0 유형자산의증가 ( 설비투자 ) (2.1) (2.7) (26.0) (3.9) (4.1) 유형자산의처분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 무형자산의감소 ( 증가 ) 0.1 0.1 (0.1) 0.0 0.0 기타 4.6 (2.0) 0.0 (1.6) (1.9) Free Cash Flow 3.0 (6.2) (46.5) 2.4 2.1 재무활동으로인한현금흐름 (2.1) 16.5 35.5 21.5 (7.0) 차입금증가 ( 감소 ) (2.1) 10.5 44.5 1.2 (5.5) 유상증자 ( 감자 ) 0.0 9.6 1.5 21.7 0.0 배당금지급 0.0 (1.6) (2.7) 0.0 0.0 기타 (0.0) (2.1) (7.7) (1.4) (1.4) 현금의증가 ( 감소 ) 0.9 10.3 (10.9) 23.9 (4.8) 기초의현금 3.4 4.3 14.6 3.6 27.5 기말의현금 4.3 14.6 3.6 27.5 22.7 설비투자 / 매출액 (%) 3.3 3.8 40.8 4.6 3.7 감가상각비 / 매출액 (%) 3.5 3.2 6.6 6.1 4.7 감가상각비 / 설비투자 (%) 104.1 84.0 16.1 133.6 127.1 자료 : 회사자료, 굿모닝신한증권추정 주요투자지표 12 월결산 2004 2005 2006P 2007E 2008E 주당순이익 ( 원 ) 819 1,047 (247) 490 590 수정주당순이익 ( 원 ) 823 1,075 (215) 512 612 주당순자산 ( 원 ) 1,548 2,590 1,874 2,868 3,459 주당현금배당금 ( 원 ) 100 150 0 0 0 PER ( 배 ) 7.5 5.8 na 12.5 10.4 PEG ( 배 ) (0.5) (0.3) na 0.8 1.0 수정PER ( 배 ) 7.4 5.7 na 11.9 10.0 PCR ( 배 ) 4.9 4.5 34.2 7.8 7.0 EV/ EBITDA ( 배 ) 7.5 6.5 35.1 6.3 4.8 PBR ( 배 ) 3.9 2.4 3.3 2.1 1.8 배당수익율 (%) 1.6 2.5 0.0 0.0 0.0 수익성매출총이익율 (%) 35.5 37.2 26.7 35.4 38.0 영업이익율 (%) 21.9 24.3 0.2 17.7 19.0 EBITDA이익율 (%) 25.6 27.7 6.8 23.9 23.7 순이익율 (%) 16.2 24.4 (7.5) 13.6 12.9 총자산수익률 (%) 20.4 24.4 (4.7) 8.6 9.2 자기자본수익률 (%) 65.6 47.9 (11.2) 21.6 18.7 투하자본수익률 (%) 54.1 50.8 0.2 21.2 23.9 안정성순차입금 / 자기자본 (%) 2.1 23.1 91.0 13.6 9.0 유동비율 (%) 156.6 167.1 151.3 195.2 218.4 이자보상배율 ( 배 ) 8.8 14.9 0.1 8.4 12.2 활동성총자산회전율 ( 회 ) 1.3 1.0 0.6 0.6 0.7 매출채권회전율 ( 회 ) 9.4 3.5 2.3 3.1 3.1 재고자산회전율 ( 회 ) 12.8 14.5 8.6 7.7 7.7 매입채무회전율 ( 회 ) 7.3 10.6 11.2 9.4 10.7 운전자본회전율 ( 회 ) (2,665.0) 4.5 2.5 3.4 3.0 자료 : 회사자료, 굿모닝신한증권추정 11
굿모닝신한증권영업망 서울지역 인천 ᆞ 경기지역 대전 ᆞ 충북지역 강 남 논현동영업소 강남중앙 관 악 광 화 문 종로영업소 구 로 중앙유통단지영업소 논 현 강남스포월드영업소 답 십 리 구의동영업소 성수동영업소 도 곡 대치동센트레빌영업소 양재동영업소 도곡중앙지점 마 포 명 동 목동중앙 목 동 방 배 동 삼 성 역 삼성동아이파크영업소 삼 풍 남부터미널영업소 상 계 동 중화동영업소 상 도 동 서 교 동 송 파 신 당 종로광장시장영업소 신 림 신 반 포 신 설 동 압 구 정 압구정 FC 압구정로얄 여 의 도 동부이촌동영업소 연 희 동 갈현동영업소 영 등 포 영 업 부 올 림 픽 천호동영업소 잠실롯데캐슬 롯데월드영업소 중 부 창 동 번동영업소 태 평 로 광교영업소 02) 538-0707 02) 556-6730 02) 6354-5300 02) 887-0809 02) 732-0770 02) 722-4650 02) 857-8600 02) 2101-3620 02) 518-2222 02) 3452-4830 02) 2217-2114 02) 457-8596 02) 466-4228 02) 2057-0707 02) 562-2640 02) 3463-1842 02) 554-6556 02) 718-0900 02) 752-6655 02) 2649-0101 02) 653-0844 02) 533-0202 02) 563-3770 02) 6677-3799 02) 3477-4567 02) 522-7861 02) 937-0707 02) 493-9437 02) 820-2000 02) 335-6600 02) 449-0808 02) 2254-4090 02) 2285-1325 02) 875-1851 02) 533-1851 02) 2232-7100 02) 511-0005 02) 541-5566 02) 547-0202 02) 3775-4270 02) 798-4805 02) 3142-6363 02) 358-6385 02) 2677-7711 02) 3772-1200 02) 448-0707 02) 471-0492 02) 2143-0800 02) 411-0346 02) 2270-6500 02) 995-0123 02) 906-0192 02) 757-0707 02) 739-7159 계 양 부천상동영업소 동 두 천 일 산 일산중앙영업소 정 자 동 수지영업소 죽 전 수 내 역 성남중앙영업소 산 본 수 원 영통중앙영업소 안 산 의 정 부 구 월 동 연수중앙영업소 평 촌 평 택 부산 ᆞ 경남지역 금 정 동 래 마 산 밀 양 부 산 서 면 울 산 울 산 남 창 원 해 운 대 대구 ᆞ 경북지역 구 미 대 구 포항영업소 대 구 동 대 구 서 시 지 안 동 032) 553-2772 032) 323-9380 031) 862-1851 031) 907-3100 031) 911-0984 031) 715-8600 031) 262-2564 031) 898-0011 031) 712-0109 031) 733-0953 031) 392-1141 031) 246-0606 031) 205-4627 031) 485-4481 031) 848-9100 032) 464-0707 032) 819-9961 031) 381-8686 031) 657-9010 051) 516-8222 051) 505-6400 055) 297-2277 055) 355-7707 051) 243-0707 051) 818-0100 052) 273-8700 052) 257-0777 055) 285-5500 051) 701-2200 054) 451-0707 053) 423-7700 054) 252-0370 053) 944-0707 053) 642-0606 053) 793-8282 054) 855-0606 둔대유청 광주 ᆞ 전라남북지역 광 주 상무영업소 군 산 익산영업소 동 광 양 여 천 전 주 정 읍 하 남 강 산전성주 강원지역 릉 제주지역 서 귀 포 제 주 PB 센터 강 남 서울파이낸스 여 의 도 서 초 분 당 부 산 스타타워 압 구 정 일 산 042) 484-9090 042) 255-9131 042) 823-8577 043) 296-5600 062) 232-0707 062) 385-2990 063) 442-9171 063) 836-8938 061) 791-8020 061) 682-5262 063) 286-9911 063) 531-0606 062) 956-0707 033) 642-1777 064) 732-3377 064) 743-9011 02) 3011-5500 02) 3738-0700 02) 6337-3300 02) 3482-1221 031) 783-4100 051) 608-9500 02) 2112-4500 02) 546-4422 031) 819-8800 투자등급 (2003 년 2 월 10 일부터적용 ): 매수 ; 6 개월수익률 +15% 이상, 중립 ; 6 개월수익률 -15% ~ +15%, 축소 ; 6 개월수익률 -15% 이하 고객지원센터 : 1588-0365 서울특별시영등포구여의도동 23-2 굿모닝신한타워 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 송종호, 김시정 ) 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않으며, 지난 6 개월간상기회사의유가증권 (DR, CB, IPO 등 ) 발행에당사가주간사로참여한적이없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다.