Company Report NHN 한국사이버결제 (625) 217 년 12 월 4 일 모바일쇼핑성장의수혜, 그뤠잇 ~~ BUY( 신규 ) 목표주가 현재주가 26,25 원 18,25 원 목표수익률 43.8% Key Data 산업분류 217 년 12 월 1 일 IT S/W 시가총액 ( 억원 ) 3,575 발행주식수 ( 백만주 ) 2 외국인지분율 (%) 4.1 52 주고가 ( 원 ) 19,9 저가 ( 원 ) 1,55 6 일일평균거래대금 ( 십억원 ) 6.5 주요주주 (%) NHN 페이코 37. KG 이니시스 4.6 KOSDAQ 787.79 주가상승률 (%) 1M 6M 12M 절대주가 2.2 32.7 28.8 상대주가 9.7 1.2 2.9 LEADING RESEARCH Analyst 서형석 hsseo@leading.co.kr +82229786 투자의견및목표주가 : BUY & 26,25원동사에대해투자의견 매수 와목표주가 26,25원제시. 목표주가 26,25원은 12M Fwd EPS 875원에 Target PER 3배적용. Target Valuation은동사의지난 2년간 Historical PER의상단. 이는 1 모바일쇼핑성장이지속되고있고, 2 동사의 PG 점유율이상승하고있으며, 3 PAYCO 의시너지효과가기대된다는점에서상단적용이합리적이라는판단. '18년실적전망동사의 18년실적은매출액 4,9억원 (YoY+16.8%), 영업이익 218억원 (YoY+13.3%), 당기순이익 187억원 (YoY+18.8%) 전망. 실적개선은 1 전방산업인모바일쇼핑의성장이 18년도지속될전망이며, 2 신성장동력인해외기업결제서비스와도매사업결제및모바일학생증사업, 기업모바일식권서비스등 B2B결제서비스의성장이기대되기때문. 3 간편결제서비스인 PAYCO 도삼성PAY 와전략적제휴를통해오프라인가맹점을공유할것으로기대. PAYCO 의성장에따라실적개선속도는유동적. PAYCO 는삼성PAY 와전략적제휴및자금조달성공등으로기초체력을강화. 향후추가결제가맹점확보와기업연계마케팅의 확대, 온 / 오프라인결제편의성강화등으로결제생태계영역은확대 될전망. 동사실적은 PAYCO 성장속도및성장궤적에연동되어성 장할것으로기대. Valuation Forecast 구분 단위 214 215 216 217F 218F 매출액 억원 1,54 1,955 2,721 3,51 4,9 영업이익 억원 88 19 115 192 218 세전이익 억원 19 128 133 23 239 순이익 억원 84 93 12 157 187 지배순이익 억원 86 96 12 157 185 PER 배 56.18 49.88 24.63 22.74 19.34 PBR 배 5.88 5.26 2.64 3.26 2.8 EV/EBITDA 배 25.95 21.45 1.94 11.49 1.2 Source: Leading Research Center, KIFRS 연결기준
217 년 12 월 4 일 1. ( 성장포인트 1) TopLine 의무한성장 인간은누구나소비를한다. 인간은소비를통해편익을제공받고, 즐거움을경험하게된다. 인간의소비는지속적으로 성장하지만, 신제품및새로운소비채널이출현하면급성장한다. 스마트폰이대표적이다. 스마트폰을통한모바일쇼핑은보편적소비채널로자리를잡았다. 빠른침투는이미예견되어있었다. 모바일쇼핑은 시간 과 장소 의장벽을쉽게극복하였다. 스마트폰을통해언제어디서든쇼핑을즐길수있게되었다. 온라인쇼핑의 장점인 싸다 라는경제적장점도그대로스마트폰속으로담았다. 소비자입장에서매력적이다. 향후성장잠재력도상기장점에서출발한다. 모바일쇼핑은가장강력한소비채널로지속 성장할것이다. 17 년국내모바일쇼핑시장규모는 43. 조원, 18 년 51.6 조원, 19 년 59.3 조원으로향후 5 년간 연평균 19.% 의성장률을기록할전망이다. 중요한점은모바일쇼핑비즈니스참여자들이모두경제적이득은얻는것은아니라는점이다. 사업초기국면에서 모바일쇼핑사들이주목받았다. 소셜커머스들이높은기업가치를인정받으며, 자금조달에성공하였으나, 실질적수익 창출은예상보다더딘상황이다. 기업간경쟁이지속되고있기때문이다. 지금은모바일쇼핑을위한제반인프라를구축하고, 수익을창출하는기업을주목할시점이다. 대표적사업분야가 PG/VAN 으로판단한다. PG(Payment Gateway)/VAN 을주목한다. 관련기업들은모바일쇼핑시발생되는거래수수료로 안정적수익창출력을보여주고있다. 경쟁보다는과점시장을유지하고견제하고있다. 2. ( 성장포인트 2) 모바일쇼핑성장의최대수혜주 동사는 PG/VAN 사이다. 국내에서발생하는모든온 / 오프라인전자결제는 PG 사나 VAN 사를반드시이용해야한다. 안정적거래를위한목적이다. 동사는총거래금액의일정비율이수수료수입이된다. 고객사는온라인 / 오프라인 가맹점이다. 7 만개의가맹점을통한매출로안정적매출이발생하는사업구조를가지고있다. PG 사는카드사입장에서일종의 대형가맹점 이다. 모바일거래는오프라인거래와달리비대면거래가일반적이다. 비대면거래에서발생되는인증및보안문제를 PG 사가담당하고, 결제대행 서비스를제공한다. 카드결제대금을 카드사로부터받아쇼핑몰에지급한다. Exhibit 1. 국내모바일쇼핑시장추이및전망 Exhibit 2. 국내휴대폰결제시장추이및전망 ( 조원 ) ( 조원 ) 7 6 5 43 51.6 59.3 65.9 7 6 5 4.4 5.9 6.4 4 33.1 4 3 24.5 3 2 14.8 2 1 6.5 1 213 214 215 216 217(E) 218(E) 219(E) 22(E) 215 216 217(E) Source: 한국온라인쇼핑협회, Company data, Leading Research Center 2
217 년 12 월 4 일 동사는총쇼핑거래대금의.3%~.5% 내외의수수료를인식한다. 모바일쇼핑시, 발생되는결제와보안서비스를 대행하고, 수수료를받는것이다. 모바일쇼핑의성장의가장직접적수혜를받는다. 현재국내 PG 시장은 LGU+(29%), KG 이니시스 (28%), NHN KCP(23%) 등이시장을장악하고있다. 신규진입도쉽지않다. 인프라및가맹점구축이쉽지않기때문이다. 이미과점화된시장이다. 동사는꾸준히시장점유율을확대하고있다. 경쟁사대비소셜커머스비중이높다는점도긍정적이다. 동사의 PG 사업의월평균거래금액은약 1 조원을상회한다. 고객사는 7 만개를보유하고있으며, 주요고객사는 소설커머스 ( 쿠팡, 티몬, 위메프등 ), 게임 (NHN 엔터, 넥슨, 엔씨소프트등 ), 대형쇼핑몰, 포털등이다. 월평균신규고객사는 약 6 개가서비스계약을체결한다. VAN 사업은온라인및오프라인가맹점을통해거래된신용카드거래승인및부가정보를중계하는서비스이다. 거래 데이터건당 VAN 수수료수입을인식한다. 간편결제서비스인 PAYCO 를통해대형대리점영업을강화하고있다. 16 년기준월평균전체거래건수는약 3,9 만건이고, 오프라인거래건수는약 2,6 만건을상회한다. 17 년오프라인 거래건수는 2,8 만건을상회할것으로전망된다. 전체가맹점수는약 22 만개이고, 월평균신규가입가맹점은약 5, 개로추정된다. Exhibit 3. PG 사업흐름도 Exhibit 4. VAN 사업흐름도 Exhibit 5. VAN 가맹점수추이및전망 Exhibit 6. VAN 연간거래건수추이및전망 ( 만개 ) 25 2 15 1 12 14 15 16 16.5 18 22 ( 만건 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 97 1,3 1,72 2,1 2,25 2,625 2,8 5 5 211 212 213 214 215 216 217(E) 211 212 213 214 215 216 217(E) 3
217 년 12 월 4 일 3. ( 성장포인트 3) 해외결제서비스 글로벌 PG 사업자인 CyberSource 와전략적파트너쉽을 12 년 1 월체결하였다. CyberSource 의글로벌가맹점이국내 진출하거나, 동사의가맹점이해외진출시양사의결제시스템을이용할수있다. CyberSource 는 VISA 카드계열사이다. 전세계 37 개국 4 만가맹점을보유하고있다. 글로벌기업들이국내진출이지속되고있고, 기존오프 / 온라인결제방식을변동없이국내적용할수있는장점이 부각되고있다는점에서글로벌가맹점이지속적으로증가하고있다. TESLA Motors 는차량구매시, 결제가온라인에서만가능하다. 동사의 PG 시스템이적용된다. UberEATS 는 Uber 의글로벌 앱으로전세계 2 여개국 1 개이상도시에음식배달서비스를제공하고있다. 서울에진출했으며, 고급레스토랑 음식배달서비스를제공하고있다. 결제망은동사서비스를제공받는다. ZARA, NESPRESSO, Lenovo, Ralph Lauren Korea 등글로벌기업들이현재동사의결제시스템을이용하고있다. 향후 글로벌기업들이국내진출시동사의결제시스템적용사례는증가될것이다. 역으로국내기업들의해외진출시결제 인프라를제공할수있다는점에서경쟁사대비차별화요인이다. Exhibit 7. CyberSource 서비스제공개념도 Exhibit 8. 테슬라코리아, 차량구매결제시스템 Source: 테슬라코리아, Company data, Leading Research Center 4. 실적전망및투자의견 동사의 18 년실적은매출액 4,9 억원 (YoY+16.8%), 영업이익 218 억원 (YoY+13.3%), 당기순이익 187 억원 (YoY+18.8%) 을전망한다. 실적개선은 1 전방산업인모바일쇼핑의성장이 18 년도지속될전망이며, 2 신성장동력인해외기업결제서비스와 도매사업결제및모바일학생증사업, 기업모바일식권서비스등 B2B 결제서비스의성장도기대되기때문이다. 3 간편결제서비스인 PAYCO 도삼성 PAY 와전략적제휴를통해오프라인가맹점을공유할것으로기대된다. 삼성 PAY 의 마그네틱보안전송 (MST:Magnetic Secure Transmission) 방식 은 18 년 8 월이후마그네틱카드사용의거래중단으로사용이제한될가능성이높아졌다. 이를극복하기위해 PAYCO 의 근거리무선통신 (NFC: Near Field Communication) 방식 을필요했다. 4
217 년 12 월 4 일 전략적제휴를통해 PAYCO 과삼성 PAY 의가맹점공유와결제방식공유가가능해졌다는점에서긍정적이다. 특히 삼성 PAY 가오프라인간편결제시장의최강자라는점에서 PAYCO 가오프라인결제시장시장점유율을견인할수있는 중요한모멘텀이될것으로기대된다. 동사는결제대금증가에따른 PG 수수료성장가능성이높아졌다는판단이다. PAYCO 의성장에따라동사의실적개선속도는유동적이다. PAYCO 는삼성 PAY 와전략적제휴및자금조달성공등으로 기초체력을강화하였다. 향후추가결제가맹점확보와기업연계마케팅의확대, 온 / 오프라인결제편의성강화등으로 결제생태계영역은확대할것이다. 동사실적은 PAYCO 성장속도및성장궤적에연동되어성장할것이다. Exhibit 9. PAYCO 서비스현황 Exhibit 1. PAYCO 지분구도 9.5% 4.8% 9.5% 76.2% NHN 엔터테인먼트이준호회장 GS 홈쇼핑한화인베스트먼트 Source: NHN 엔터, Company data, Leading Research Center Exhibit 11. PAYCO 기반사업모델 Exhibit 12. PAYCO+ 삼성 PAY 전략적제휴효과 Source: NHN 엔터, Company data, Leading Research Center Source: NHN 엔터, Company data, Leading Research Center 동사에대해투자의견 매수 와목표주가 26,25 원을제시한다. 목표주가 26,25 원은 12M Fwd EPS 875 원에 Target PER 3 배를적용하였다. Target Valuation 은동사의지난 2 년간 Historical PER 의상단이다. 이는 1 모바일쇼핑성장이지속되고있고, 2 동사의 PG 점유율이상승하고있으며, 3 PAYCO 의시너지효과가기대된다는점에서상단적용이합리적이라는판단이다. 지난 15 년동사의주가는본질가치대비높은기업가치를적용받았다. 간편결제 PAYCO 의성장성이부각되었기 때문이다. 과도한 valuation premium 으로동사의주가는왜곡되었으나, 현재주가는과거 valuation premium 은 제거되었다. 프리미엄을제거한동사의주가는 Historical PER band 는 15 배 ~4 배에서거래되고있다. 5
217 년 12 월 4 일 Exhibit 13. 사업부별매출액비중 13.9% Exhibit 14. 사업부별영업이익비중 4.% 3.3% 27.% 82.8% 68.7% PG on line VAN off line VAN PG on line VAN off line VAN Exhibit 15. 매출액및증가율전망 Exhibit 16. 영업이익및증가율전망 ( 억원 ) (%) 6, 45. 5, 4,796 4. 4,9 35. 4, 3,51 3. 3, 2,721 25. 2. 1,955 2, 15. 1. 1, 5.. 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 ( 좌 ) 매출액증가율 ( 우 ) ( 억원 ) 3 25 2 15 1 5 254 218 192 19 115 215A 216A 217F 218F 219F 영업이익 ( 좌 ) 영업이익증가율 ( 우 ) (%) 8. 7. 6. 5. 4. 3. 2. 1.. Exhibit 17. PER band Exhibit 18. PBR band ( 원 ) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 21212 21412 21612 21812 수정주가 75.X 6.X 45.X 3.X 15.X ( 원 ) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 21212 21412 21612 21812 수정주가 7.5X 6.X 4.5X 3.X 1.5X 6
217 년 12 월 4 일 재무제표 재무상태표 포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F ( 단위 : 억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 자산총계 1,616 1,856 2,6 2,215 2,444 매출액 1,955 2,721 3,51 4,9 4,796 유동자산 1,173 1,319 1,524 1,682 1,857 매출원가 1,644 2,389 3,24 3,533 4,139 현금및현금성자산 638 651 72 775 856 매출총이익 311 332 477 557 657 단기금융자산 248 368 38 419 463 판매비와관리비 22 217 285 339 43 매출채권및기타채권 152 197 221 244 269 영업이익 19 115 192 218 254 재고자산 31 31 25 28 31 EBITDA 222 229 311 357 47 비유동자산 444 537 482 532 588 비영업손익 18 18 11 21 25 장기금융자산 132 12 136 15 166 이자수익 2 11 16 33 38 관계기업등투자자산 이자비용 유형자산 241 275 31 332 367 배당수익 무형자산 5 118 122 135 149 외환손익 1 16 12 12 14 부채총계 694 95 99 935 951 관계기업등관련손익 유동부채 676 881 883 93 953 기타비영업손익 2 9 16 24 28 단기차입부채 15 세전계속사업이익 128 133 23 239 279 기타단기금융부채 법인세비용 35 31 46 53 61 매입채무및기타채무 65 848 843 98 929 연결실체변동관련손익 비유동부채 18 24 27 5 2 중단사업이익 장기차입부채 당기순이익 * 93 12 157 187 218 기타장기금융부채 지배주주순이익 * 96 12 157 185 216 자본총계 * 922 951 1,97 1,28 1,493 비지배주주순이익 3 2 2 지배주주지분 * 99 948 1,96 1,278 1,492 기타포괄손익 12 3 5 2 2 비지배주주지분 13 2 1 1 1 총포괄손익 81 98 152 185 216 ( 주1) 회계실체가별도인경우, * 항목은자본총계임 ( 주1) 회계실체가별도인경우, * 항목은당기순이익임 현금흐름표 투자지표 ( 단위 : 억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F ( 단위 : 원, 배,%) 215A 216A 217F 218F 219F 영업활동으로인한현금흐름 28 229 215 3 331 주당지표및주가배수 당기순이익 93 12 157 187 218 EPS* 497 527 83 882 962 현금유입 ( 유출 ) 이없는수익 ( 비용 ) 133 159 176 146 162 BPS* 4,78 4,911 5,593 6,99 6,653 자산상각비 113 114 119 139 153 CFPS 144 1,186 1,97 1,433 1,475 영업자산부채변동 244 2 93 12 26 SPS 1,128 14,89 17,876 19,515 21,386 매출채권및기타채권감소 ( 증가 ) 93 1 12 23 25 EBITDAPS 1,152 1,185 1,587 1,71 1,816 재고자산감소 ( 증가 ) 94 111 19 3 3 DPS ( 보통, 현금 ) 112 매입채무및기타채무증가 ( 감소 ) 21 186 15 65 21 배당수익률 ( 보통, 현금 ).4.... 투자활동현금흐름 58 154 15 236 261 배당성향 ( 보통, 현금 ) 22.2.... 투자활동현금유입액 28 77 91 PER* 49.9 24.6 22.7 19.3 16.6 유형자산 PBR* 5.3 2.6 3.3 2.8 2.4 무형자산 5 PCFR 1.9 16.6 11.9 1.8 투자활동현금유출액 267 231 1,51 236 261 PSR 2.4.9 1..9.7 유형자산 3 3 19 155 171 EV/EBITDA 21.4 1.9 11.5 1. 8.8 무형자산 2 16 21 28 31 재무비율 재무활동현금흐름 1 62 17 4 4 매출액증가율 27. 39.2 28.7 16.8 17.3 재무활동현금유입액 1 1 11 영업이익증가율 23.5 5.4 66.9 13.3 16.6 단기차입부채 11 지배주주순이익증가율 * 1.3 9.4 54.4 18.8 16.7 장기차입부채 매출총이익률 15.9 12.2 13.6 13.6 13.7 재무활동현금유출액 3 51 28 4 4 영업이익률 5.6 4.2 5.5 5.3 5.3 단기차입부채 1 26 EBITDA 이익률 11.4 8.4 8.9 8.7 8.5 장기차입부채 1 지배주주순이익률 * 4.8 3.7 4.5 4.6 4.5 기타현금흐름 3 12 14 ROA 7. 6.6 1. 1.3 1.9 연결범위변동효과 ROE 11.1 11. 15.4 15.6 15.6 환율변동효과 ROIC 47.4 65.8 74.7 83.7 132.8 현금변동 88 13 51 73 8 부채비율 75.3 95.2 82.9 73. 63.7 기초현금 725 638 651 72 775 차입금비율. 1.6... 기말현금 638 651 72 775 856 순차입금비율 92.8 94.2 79.2 75. 7.9 Source: Company Data, Leading Research Center Compliance Notice ( 주 1) 회계실체가별도인경우, * 항목은당기순이익및자본총계기준임 본자료를작성한금융투자분석사는동자료를작성함에있어서기재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 당사는보고서작성일현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 본보고서를작성한금융투자분석사는작성일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 당사는보고서작성일기준해당회사와관련하여특별한이해관계가없습니다. 본자료는기관투자가또는제 3 자에게사전에제공된사실이없습니다. 당사는지난 6 개월간해당회사의유가증권의발행업무를수행한사실이없습니다. 본자료는고객의투자에정보제공목적으로작성되었으며, 작성된내용은당사가신뢰할만한자료및정보를기반으로한것이나정확성이나완전성을보장할수없습니다. 그러므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바라며, 어떠한경우에도본자료는투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료의모든저작권은당사에있으며, 무단복제, 변형및배포될수없습니다. 7
217 년 12 월 4 일 최근 2 년간투자등급및목표주가변경내용 NHN 한국사이버결제 (625) 일자투자의견목표주가괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 217124 BUY( 신규 ) 26,25 원 * 괴리율산정 : 목표주가대상시점은 1 년이며수정주가를적용 최근 2 년간목표주가변경추이 투자기간및투자등급 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간현재주가대비절대수익률 15% 이상향후 12개월간현재주가대비절대수익률 ± 15% 내외향후 12개월간현재주가대비절대수익률 15% 이하 산업 OVERWEIGHT ( 비중확대 ) NEUTRAL ( 중립 ) UNDERWEIGHT ( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상회예상향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 ± 5% 예상향후 12 개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 조사분석자료투자등급비율 ( 기준일 : 217.3.31) BUY ( 매수 ) 1.% HOLD ( 보유 / 중립 ).% SELL ( 매도 ).% 합계 1.%. 217 Leading Investment & Securities Co. All rights reserved 8