2011 년국내외금융이슈 금융연구실 cslee@lgeri.com 1. 유럽재정위기확산어디까지 2. 선진국초저금리장기화에따른부작용가능성 3. 국제통화제도개편논의의향방과파급효과 4. 금융규제강화시동에따른금융환경변화 5. 지정학적위험확대로코리아디스카운트부각우려 6. 증가일로의가계부채 7. 환율하락, 금리상승으로인한기업수익성악화가능성 글로벌금융위기가발생한지 2년이넘었지만, 국제금융시장은아직위기의여파에서완전히벗어나지못하고있다. 무엇보다지난해불거지기시작한유로존재정위기가여전히글로벌금융시장및세계경제에암운을드리우고있다. 미국, 유럽, 일본등선진국의저금리기조가장기화되면서나타날부작용에대한우려도크다. 2011년중에는국제통화제도에대한개편논의가본격시작되면서각국의이해관계가첨예하게대립하고주요통화가치의향방에도영향을미칠것으로예상된다. 또한금융위기의치유책으로강화되는금융감독및규제조치들의파급효과도점차나타나기시작할전망이다. 국내적으로는북한의연평도포격을계기로높아진지정학적리스크가외국인자금이탈과코리아디스카운트의확대로이어질지우려된다. 위기이후에도증가세를지속하고있는가계부채는금리인상및부동산경기의향방과맞물려우리경제의잠재적불안요인이될전망이다. 세계경기부진, 금리상승, 환율하락의정도에따라우리기업의수익성이빠르게악화될우려도있다. 이상과같이 2011년국내외적으로금융시장및경제에큰영향을미칠 7가지의금융이슈와리스크요인들을정리했다. 28 LG Business Insight 2010 12 29
1. 유럽재정위기확산어디까지 그리스에이어아일랜드까지구제금융대열에합류하면서유로존재정불안이재차확산되고있다. 2011년에도세계경제와국제금융시장을뒤흔들주요변수가될유로존재정위기의향방에대해살펴본다. 유로안정기금이스페인에대한구제금융을감당할수있을지의문시되고있다. 유로존취약국의국채만기 2011 년상반기에집중 PIIGS 다섯국가들중에서이미두나라가구제금융을받은데이어, 이제시장의관심은포르투갈과스페인으로집중되고있다. 두나라모두강도높은재정긴축에따른저성장의결과로세수가감소하면서재정건전성을위협하는악순환이우려되는상황이다. 국채금리가크게치솟은데다, 2011년중에국채만기물량이많아두 나라모두자력에의한국채의차환발행이어려울수도있다. 특히스페인의경우는아일랜드와마찬가지로부실은행처리를위한재정부담확대가불가피해보여필요한구제금융규모가 3,500~4,000억유로를넘을것으로예상되고있다. 그리스 (1,100억유로 ), 아일랜드 (850억유로 ) 와는비교할수없을정도의막대한규모인것이다. 2010년 5월에제시된 7,500억유로에달하는유로존및 IMF 공동의유로안정기금이모두조성될수있을지도불확실하다. 7,500억유로중 4,400억유로는유럽재정안정기금 (EFSF) 에의해조성되는데, 구제금융을받은국가들은안정기금에자금을출연할수없도록되어있다. 그결과이미그리스와아일랜드몫인 194억유로는조성이불가능한상태이고, 포르투갈과스페인의몫인 634억유로도축소가불가피할수있다. 그리스에대한구제금융이 7,500억유로와는별도의프로그램에의해지원되는것이라하더라도아일랜드에이어포르투갈, 스페인까지구제금융이불가피하다면지원자금이바닥을드러낼가능성이있다. 일부유로존지도자들도이를인식하여공동기금의규모를최대 1조유로수준으로확대하자는주장을이미제기한상태이다. 그러나추가로조성될자금의상당부분을부담해야할독일은거부의사를밝 LGERI 리포트 LG Business Insight 2010 12 29 29
채무상환능력이개선되지못해채무재조정이불가피할것이라는우려가확산되고있다. 히고있다. 유럽중앙은행의국채매입확대나유로존공동의유로본드발행을통한취약국지원방안등도독일의반대에부딪혀있다. 2013년 6월까지한시적으로운영될유럽재정안정기금을대신하여영구적위기관리방안으로유럽안정메커니즘 (ESM) 도입에대해합의가이루어진상태이나시장불안을가라앉히기에는역부족이다. 유동성지원만으로는근본적불안심리잠재우기에한계 다소간의논란은있겠지만, 향후스페인에대한구제금융이필요한경우유럽중앙 은행의국채매입확대와더불어추가적인자금조성등이이루어질가능성이높다. < 그림 1> 유로내재정취약국과독일의국채수익률추이 (%) 14 12 10 그리스 아일랜드 8 포르투갈 6 4 스페인이탈리아 2 독일 0 2010.1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 주 : 10년만기기준 자료 : Bloomberg < 표 1> 유로내재정취약국의국채만기도래액 ( 억유로 ) 포르투갈스페인이탈리아아일랜드그리스 2011. 상 230 702 1,846 91 311 하 91 787 1,448 58 205 2012. 상 112 364 1,223 86 278 하 29 552 1,133 13 153 2013. 상 20 414 776 86 239 하 120 405 870 12 136 주 : 만기도래원금과이자포함. 자료 : Bloomberg 그러나단기적인유동성지원은시간을버는것일뿐이다. 더욱이구제금융사태가포르투갈, 스페인에서멈추고금융시장이안정될것인지도불확실하다. 상대적으로안전하다고믿었던국가들에까지우려의눈길이확산될수있다. 게다가구제금융금리가 5% 를넘는수준인데다, 독자적통화 환율정책의제약으로구제금융국가들이단기간내경쟁력을제고하기도쉽지않다. 자금지원대가로진행되는공공부문의임금삭감, 재정지출축소등재정건전화작업들은단기적으로는성장의위축을가져와채무상환능력을떨어뜨리는요인이기도하다. 이에따라재정취약국가들에대해서는채무재조정을통해채무상환능력의개선을도모하는것이불가피하다는인식이확산되고있다. 중장기적으로유로존공동의재정비율을높여단일한통화정책과독립적인재정정책간에발생되는괴리를해소해야한다는주장도힘을얻고있다. 유로단일통화체제로부터발생되는문제점을근본적으로해결하기위해재정및경쟁력취약국의유로존탈퇴도거론된다. 그러나이모두국가간상이한이해관계와절차문제 30 LG Business Insight 2010 12 29
등으로인해단시일내실행이어렵고실행과정에서금융혼란이커질수도있어, 선뜻실행하기도쉽지않다. 그결과 2011년에도유로존은시장의신뢰를회복하기어려울것으로보여, 유로존을둘러싼금융불안이지속될가능성이높다. 유럽재정위기의향방은글로벌경제및금융시장뿐아니라국내금융시장을뒤흔들요인이기도하다. 유럽지역에서위기가발생할경우국내에들어와있는막대한유럽계자금이본국으로회귀할가능성이있기때문이다. 또한안전자산선호현상이확산되면서여타외국인투자자금의이탈로이어질수도있다. 유럽재정위기의여파로인해국내주가와환율의변동성은 2011년에도여전히클가능성이높아보인다. 선진국의초저금리정책으로신흥국으로의자본유입이지속되고있다. 2. 선진국초저금리장기화에따른부작용가능성 2008년말이후지속되고있는미국, 유럽, 일본등주요선진국의초저금리가느린경기회복속도와실업문제로장기화될조짐을보이고있다. 지난 11월초 2차양적완화정책의실시를발표한미연방준비제도이사회 (FRB) 는 2011년중경제상황에따라추가양적완화도검토할수있다는입장이다. 유럽중앙은행 (ECB) 도아일랜드, 포르투갈, 스페인등여러회원국의국가부채문제가불거진상황에서정책금리를섣불리조정하기힘들다. 일본의경우도엔화가치상승에따른수출경쟁력약화우려로양적완화를시행중이다. LGERI 리포트 신흥국으로의자본이동과원자재가격상승초래 < 그림 2> 미국은행의대외부채와대외자산추이 ( 조달러 ) 대외부채 5 이와같은선진국의초저금리정책은전세계적인자본흐름에영향을미치고있다. 미국의초저금리가지속되면서미국은행들은거의 0% 에가까운금리로자금을조달하여다른나라, 특히신흥국의자산을매입하고있다. 그결과미국은행들의대외자산은늘어나고대외부채는줄어들어순자산이큰폭으로증가하는모습이다. 아울러그간미국으 4 3 2 1 대외자산 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 주 : 2010년 3분기말기준순자산은 3천억달러규모 ( 대외부채중단기채권제외시 ) 자료 : US Treasury LG Business Insight 2010 12 29 31
위험자산선호경향과원자재가격간의상관관계가크게높아졌다. < 그림 3> 달러가치및위험선호와원자재가격의상관관계 로유입되던자본들이다른나라로흘러들어가는모습도나타나고있다. 2000 년대 중반금융혁신과상대적고금리덕분에미국으로유입되어미국의경상수지적자를 충당하던유럽및일본계자금들이미국에서빠져나와신흥국으로유입되고있다. 선진국의저금리가상당기간지속될경우이러한자본이동도꾸준할것으로예상 된다. 물론중국및중동석유수출국의미국국공채매입이지속되면서유출된달러 의상당부분이미국으로환류되고있기는하다. 그렇지만신흥국의경우해외자본 유입으로화폐가치가절상되면서수입은늘고수출은줄어들어경상수지가악화될 수있다. 또한해외자본유입에따른시중의유동성증가는금리를하락시킴으로써 자산가격급등이나물가상승을초래할수있다. 선진국의저금리는신흥국으로의자본이동뿐만아니라위험자산에대한투자, 특 히원자재에대한투기와가격상승으로이어질가능성도높다. 원자재가격은기본적 으로경기상황에따른수요변화에좌우되겠지만, 선진국의저금리또한위험자산선 호현상을부추겨원자재가격의급등을초래할잠재적위험요인이될수있다. 달러 가치하락은구매력유지차원에서여러원자재의달러화표시가격을상승시키는요 인이되기도한다. 실제로 2008 년중반이후원자재가격, 위험선호, 달러가치간상 관관계가크게높아졌다. < 그림 3> 을보면원자재가격과달러가치의상관계수는 -0.5 정도로, 달러가치가하락할때원자재가격이상승하는것을확인할수있다. 또한위험자산에대한선호가높아질때원자재가격이상승하는것도확인할수있 다. 저금리에따른달러가치하락과위험선호확대가원자 재가격의상승으로이어질수있다고해석할수있다. 0.6 0.4 0.2 위험선호와원자재가격의상관관계 물가급등가능성은낮은편 0-0.2-0.4 달러가치와원자재가격의상관관계 -0.6 2000 2002 2004 2006 2008 2010 주 : 1. 원자재가격은 CRB 지수, 위험선호는 VIX 의역수 2. DCC(Dynamic Conditional Correlation) MV-GARCH 모형을이용하여변수들간의상관계수를산출자료 : Bloomberg, LG 경제연구원 신흥국은 2011년중선진국저금리기조에따른해외로부터의대규모유동성유입과원자재가격상승으로인해인플레이션우려가커질가능성이높다. 물론신흥국의물가상승이전적으로선진국의저금리탓은아니다. 금융위기이후의빠른회복속도와여전히완화적인통화정책도물가상승의주 32 LG Business Insight 2010 12 29
요한요인이라고볼수있다. 각국의대응도동일하지는않다. 중국, 인도, 태국, 호 주등은정책금리나은행의지급준비율을인상하였고, 싱가포르는환율절상으로대 응하였다. 선진국의저금리에대응하기위해각국은금리인상과환율절상을적절하 게조합하게될것으로보인다. 일각에서는전례없는완화적통화정책의영향으로선진국에서조만간물가급등 이나타날가능성을제기하기도한다. 미국의경기회복이늦춰지고저금리가지나 치게장기화될경우 1970 년대처럼달러가치가급락하면서각종원자재가격이급등 하여물가부담이의외로커질가능성도배제할수없다. 게다가중앙은행의정책이 물가만을고려해서이루어지는않으며, 고용이최우선정책과제라면물가상승에관 대할수도있고, 정책시차도고려해야한다. 실제로디플레이션을우려하던미국의 경우최근주택부문을제외한소비자물가는오름세가이어지고있다. 그렇지만선진국의저금리로인한물가급등이 2011 년중현실화될가능성은높지 않아보인다. 중앙은행의본원통화및광의통화 (M2) 증가와물가상승의관계는장기 에서만유효하다. < 그림 4> 는지난 20 년동안전세계 56 개국의물가상승과 M2 증 가간의관계를나타낸것이다. 그림에의하면물가상승과 M2 증가간의장기적관계 가비교적뚜렷하기는하지만 45 도선밑에주로위치하여일대일의관계라고보기 힘들다. 게다가최근처럼증가한본원통화가금융권내에서만유통되는경우라면선 진국의완화적통화정책이물가급등으로이어질가능성은더욱낮다고할수있다. 아울러저금리를유지하고있는국가들의중앙은행이경기 회복가시화에따라지급준비금에대한이자지급이나역 RP 등을통해시중에풀려있는유동성을회수할수있는방안 을마련해놓은점도물가급등의가능성을낮춘다고할수 있다. 우리나라도다른신흥국과비슷한상황에놓여있다. 2009 년이후채권및주식시장을통해서우리나라로외국 인투자자금이대거유입되고있다. 아울러우리나라는수 출의존도가높고주요원자재의대부분을수입하고있다. 그에따라해외로부터유입되는유동성을외환시장개입을 통화량증가와물가상승간의관계는장기에서만유효하다. < 그림 4> M2 증가와물가상승간의관계 ( 물가상승 ) 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 기울기 45 ( 수정 M2증가 ) 0 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 주 : 1990~2009 년중소비자물가상승률이연평균 10% 이하인 56 개국의소비자물가지수와 M2 를로그차분하여산출. 물가 = ln(p_2009/p_1990) 수정 M2= ln(m2_2009/m2_1990)-ln(y_2009/y_1990), Y 는실질 GDP, P 는소비자물가지수자료 : Bloomberg, LG 경제연구원 LGERI 리포트 LG Business Insight 2010 12 29 33
2011 년프랑스에서열리는 G20 회의에서국제통화제도의개편논의가본격화될전망이다. 통해흡수하는경우시장개입에따른비용이발생하고원자재발물가상승을억제하기위해서원화를절상하는경우수출에는부정적일수밖에없다. 2011년에는물가안정과수출여건등정책의우선순위에따라금리및환율정책을적절히조합해야할필요성이더욱커질가능성이높아보인다. 3. 국제통화제도개편논의의향방과파급효과 2011년에는국제통화제도개편논의가본격화될전망이다. 2010년하반기미 중간의환율갈등이전세계로확산되자, 사르코지프랑스대통령은달러기축통화체제의지속가능성에다시한번의문을제기하면서프랑스에서열리는 G20 정상회의에서국제통화제도개편에관해논의하자고제안했다. 2011년 2월파리에서열리는 G20 재무장관회의에서부터국제통화제도의개편논의가공식화될가능성이높다. 향후프랑스는미국과환율문제로갈등을빚은중국의협조를얻으면서독일, 러시아등과함께미국을서서히압박해나가는움직임을보일것으로예상된다. 달러화대체어려워, SDR 역할증대가능성높아 앞으로논의될국제통화제도의개선방향으로는크게다극통화체제로의이행과국 < 그림 5> 미국의 GDP 대비경상및재정수지추이 (%) 4 2 0-2 -4-6 -8-10 경상수지 /GDP 연방재정수지 /GDP -12 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 주 : 2010년자료는 IMF 및미의회예산국의전망및계획치자료 : Datastream 제통화발행두가지가될가능성이높다. 다극통화체제로의이행은달러화외에유로화, 위안화등이기축통화역할을분담하는것을의미한다. 유로화는이미유로존내에서기축통화에준하는역할을수행하고있다. 하지만현재일부회원국이재정위기를맞아향후유로존의통합이유지될지에대한불확실성이큰상황이다. 최근무역결제시사용을비롯한국제화시도에도불구하고위안화는여전히경상, 자본거래에서태환성이제한된지역통화에불과하다. 다극통화체제로의이행을위해서는현재유 34 LG Business Insight 2010 12 29
로화나위안화가안고있는이와같은한계점들이극복되어야겠지만, 그이전에유로존과중국이국제유동성공급등기축통화국으로서의의무와책임을감당할의지가있는지여부도명확하지않다. 근본적인해결책으로초국가적인중앙은행설립과국제통화의발행도제시된다. 이는과거케인즈나트리핀과같은학자들에의해주장된바있으며, 기축통화가독점적으로누리는이익이나신뢰상실문제로부터자유롭다는점에서달러화위기론이불거질때마다거론되고있다. 다만이러한생각이당장은이상론에가깝기때문에그전단계로서 IMF가발행하는특별인출권 (SDR) 의역할을확대하는것이보다현실적인대안으로제시된다. 현재는장부상통화에불과해사용이제한된 SDR의발행규모도확대하고이용대상도늘리자는것이다. 미국이기축통화지위를쉽게포기할것으로여겨지지는않는다. 하지만이번금융위기를계기로글로벌불균형문제를완화해나갈필요성에대한국제적인공감또한그어느때보다도큰상황이다. 따라서당장기축통화변경또는새로운국제통화제도의창설에이르지는못하더라도, 기축통화로서거의한계에도달한것처럼보이는달러화의역할을줄여나갈필요성에대해서는미국내에서도동의하는목소리가점차늘어나고있다. 각국중앙은행들이점진적으로외환보유액구성을다변화하고있다. LGERI 리포트 탈 ( 脫 ) 달러 움직임지속가능성 또기축통화변경에대한논의가당장특정결론에이르지못하더라도, 국제거래나가치저장수단으로서달러화사용비중을줄여나가는 탈 ( 脫 ) 달러 움직임은 2011년에도계속진행될것으로예상된다. 글로벌금융위기발발이후각국중앙은행들은점진적으로외환보유액구성의다변화에나서는모습이다. 달러가치가불안정해질수록원유등주요원자재의대규모국제거래에서여러통화의가치를가중평균한통화바스켓을달러대신사용하고자하는움직임도점차가시화될수있다. 온실가스배출권시장처럼새로형성 70 65 < 그림 6> 달러화가치와전세계외환보유액가운데달러화비중 (%) 달러지수 (1973.1=100) 75 (Dollar index, ) 120 60 전세계외환보유액중달러및달러표시자산비중 ( ) 55 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 자료 : IMF, Bloomberg 110 100 90 80 70 60 LG Business Insight 2010 12 29 35
각금융기관은바젤 Ⅲ 도입시자기자본을 2.5~5% 추가적립해야한다. 되는시장에서는이미유로가달러를제치고표준통화로사용되기도한다. 외화유동성부족문제를해결하기위해경제권역별로대외준비자산을공유하려는움직임도감지된다. 이처럼국제통화질서의다극화가진행되는과정에서미국과중국, 그리고독일, 프랑스등유럽국가들간의갈등과긴장은더욱증가할것으로보인다. 그로인해 2011 년에는국제환율의불확실성과변동성또한높아질것으로예상된다. 특히달러기축통화의대안에관한논의가진전되는모습을보일때마다달러는약세압력을받을가능성이크다. 여기에선진국경제의부진이이어져확장적통화정책기조가심화되는경우에는 2010년하반기와같은선진국과신흥국간환율갈등이재연될수도있다. 4. 금융규제강화시동에따른금융환경변화 글로벌금융위기과정에서나타난금융시장의문제점을해결하기위한방안중하나로금융규제가크게강화되고있다. 금융기관의대형화및겸업화, 증권화와복잡한파생상품의개발등 1980년대이후진행되어온금융자유화의부작용이이번위기를초래한원인이되었다는인식이확산되었기때문이다. 금융규제를강화하고자하는국제적인시도들은지난 11월 G20 정상회의에서국제적인합의에도달하여, 앞으로여러금융규제및개혁조치들이단계적으로시행될예정이다. 주요금융규제의내용 금융시장의안정성을제고하기위해먼저금융기관의건전성강화가우선적으로추진된다. 바젤III 가도입되어자본의질을높이고양을확충해야하는의무가강화된다. 자본의정의와위험에대한평가도엄격해져, 개별금융기관은바젤II에비해바젤III 도입시위험자산대비자기자본을적게는 2.5%, 많게는 5% 가량추가적립해야한다. 대출의경기순응성완화를위한완충자본적립도의무화되며, 레버리지비율및유동성비율도규제된다. 시스템상에서중요한대형금융기관 (SIFI) 의경우 36 LG Business Insight 2010 12 29
< 표 2> 최근각국의자본이동규제사례 브라질 태국대만인도네시아 아이슬란드 한국 - 외국인의주식투자에 2%, 채권투자에 6% 거래세부과 - 파생상품시장에서거래를원하는외국인에대한대출금지 - 외국인이태국국공채투자로얻은소득에 15% 의세금부과 - 외국인의만기 1년미만의정기예금에대한투자제한등 - 외국인의중앙은행채권매입시최소 1개월보유의무를부과 - 거주자의해외투자금지및거주자와비거주자간차입규제 - 국내경제주체가취득한모든외화에대한내역을금융당국에제출등 - 선물환포지션을국내은행 50%, 외은지점 250% 미만으로규제 - 기존중소기업국내시설자금을제외한외화대출을해외사용용도로제한 - 외국인의채권투자에서발생하는소득에대한원천징수부활 - 은행의비예금성외화부채에대해거시건전성부담금부과예정 우리나라를포함한여러신흥국들이단기성자본유출입억제정책을시행하고있다. 국제금융시장에미치는영향력에따라더욱강화된규제를추가적으로받게된다. 금융기관의영업활동에대한규제도강화된다. 헤지펀드및사모펀드, 파생상품 에대한투자가규제되며, 헤지펀드등에정보공개의무도부과된다. 거래투명성강화와금융시장인프라개선을위해중앙청산소설립, 금융회사의보상체계개선등도시행된다. 한편급격한자본유출입을경험한신흥국들을중심으로자본유출입규제도지속될것이다. 위기의진원지가아니었음에도해외자본의유출로주가가폭락하고환율이급등하는등의경험을한신흥국들이안정적경제성장과금융시장의잠재적불안해소를위해자본유출입규제에나선것이다. 2009년에외국인의주식, 채권투자에거래세를부과했던브라질은 2010년에외국인채권투자자금에대한거래세를 6% 로인상했다. 태국도지난 10월외국인채권투자에서발생하는이익에 15% 의세금을부과하기로하는등여러신흥국들이단기성해외자본유입을억제하는정책을시행하고있다. 우리나라도 2010년중은행의선물환포지션한도를축소하고외국인채권투자에서발생하는이자소득에대한원천징수를부활시켰다. 2011년에도상반기중선물환포지션규제비율을강화할가능성이있고, 하반기에는은행세로불리는거시건전성부담금도부과될예정이다. 거시건전성부담금은과도한외화차입을줄이고단기외채비중을낮추기위한것으로서, 은행의비예금성외화부채에대해만기가짧을수록높은부담금을부과 LGERI 리포트 LG Business Insight 2010 12 29 37
금융기관을통한자금조달여건악화로기업의직접금융에대한의존도가높아질수있다. 하는것을골자로하고있다. 예상되는금융환경의변화양상 이와같은금융산업에대한규제강화는금융회사의영업전략에직접적으로영향을미쳐금융시장에상당한변화를가져올것으로보인다. 우선자본건전성규제에따라금융회사의신용공급이위축될수있다. 강화된규제에따라위험자산대비자본의양을확충해야하기때문에신용공급확대여력이줄어들게된다. 금융회사의입장에서단기적으로자본확충보다는대출축소로규제에대응할가능성이높은데, 이는유동성비율규제로유동성을추가로확보해야할가능성이크고, 자기자본을늘리는것보다위험을축소하는것이용이하기때문이다. 금융기관의신용공급축소는수요자의자금조달여건에도영향을미치게된다. 우선신용공급축소로기업의자금조달비용이상승할수있다. 규제에대응하여수익성유지를위해금융기관이예대마진을확대시킬가능성도있다. 금융기관의신용위험에대한민감도가커지면서신용도에따른자금조달여건차별화도심화될전망이다. 따라서신용도가낮은주체들은자금조달의가용성이줄어들거나, 위험프리미엄증가로인해조달비용이더높아질수있다. 금융회사의대출여력이줄어들면서기업입장에서는직접금융에대한의존도가 < 그림 7> 미국 GDP 대비상업은행대출비율추이 (%) 55 50 45 40 35 30 25 88 바젤 I 확정 92 末바젤 I 시행 20 1980 1985 1990 1995 99 바젤Ⅱ 04 바젤Ⅱ 초안확정 09 바젤 Ⅲ 초안 2000 2005 2010 10 바젤 Ⅲ 합의 주 : 1990 년대초반대출위축의요인으로자본규제이외에도경기불황으로인한대출수요감소, 자본시장확대로인한은행대출수요감소등여러가지가지목되고있음. 그러나 Hancock et al(1995) 및 Peek and Rosengren(1995) 의연구등에따르면은행에대한자본규제가시행되었던시기및지역에서대출축소가더욱급격하게나타나자본규제역시신용공급축소에영향을주었다고할수있음. 자료 : FRB 심화될수있다. 신용도가높은기업의경우차입기간및조달금리측면에서직접금융의메리트가더클수있고, 신용도가높지않은기업들은은행들의신용위험관리강화에따라경영정보공개및경영활동에대한감시부담이커질수있기때문이다. 자본통제정책의발효는신흥국의자본유출입변동성을완화시키는요인으로작용할것으로기대된다. 물론당분간은선진국의저금리및양적완화정책이지속되고신흥국의투자매력도가상대적으로높은상황이이어져신흥국으로의자본유입은계속될것으로보인다. 일부신흥국들이제안 38 LG Business Insight 2010 12 29
한바있는전세계적인자본통제책이실제도입되기는어려워보인다. 그러나자본통제정책을시행한국가의경우단기성자본의급격한유입이어느정도제한되는효과가있을것으로보이며, 이는차후선진국의통화완화정책이정상화되는과정에서발생할수있는신흥국에서의자본유출규모를줄이는효과를나타낼것으로예상된다. 금융규제강화는여러해에걸쳐단계적으로시행되기때문에단기적으로시장에미치는충격이크지않을수있다. 따라서금융규제강화가당장금융환경을크게변화시킬가능성은높지않다. 그러나장기적인관점에서볼때규제강화는금융환경을크게바꾸는요인이될수있으며, 이에금융기관들이선제대응할경우규제강화의영향이예상보다조기에가시화될수도있다는점은주의가필요하다. 과거남북한긴장국면에대한학습효과로지정학적위험에따른충격은감소한모습이다. 5. 지정학적위험확대로코리아디스카운트부각우려 LGERI 리포트 2010년 3월발생한천안함침몰사건과 11월의연평도포격사건으로인해크게증가한한반도의지정학적위험은 2011년에도우리금융시장의주요불안요인가운데하나로작용할전망이다. 그간북한의도발로인한한반도긴장국면이금융시장에주는충격은대체로약화되는추세를나타내왔다. 지난 1999년 6월발생한연평도해전과 2006년 10월북한핵실험발표당일에는국내주가가각각 2.2% 및 2.4% 하락하고금리와환율 < 그림 8> 과거남북한긴장국면이주가에미친영향 5.7 5.5 사건발생후 1 거래일동안의 KOSPI 변화율 (%) 사건발생후 5 거래일동안의 KOSPI 변화율 (%) 0.5 1.1 1.8 1.0 0.3 0.6-2.2-0.5-2.4-0.3-0.8-1.4-1.8-2.5 연평해전 ( 99.6.15) 백령해전 ( 02.6.29) 자료 : 한국거래소, LG 경제연구원 대포동 2 호발사 ( 06.7.5) 북한핵실험 ( 06.10.9) 대청해전 ( 09.11.10) 천안함침몰 ( 10.3.26) 천안함합동조사결과발표 ( 10.5.20) 연평도포격 ( 10.11.23) LG Business Insight 2010 12 29 39
남북간갈등국면이이어질경우코리아디스카운트가다시확대될수있다. 이급등하는등큰충격을받았지만, 며칠지나지않아주가가반등하고금리및환율도안정을되찾았다. 게다가이러한경험이쌓이면서, 북한관련리스크는외국인투자자들이국내주식이나채권을저가에매수할수있는기회로인식되기도했다. 2010년중발생한천안함사건과연평도포격사건의경우에도금융시장에서는단기적인충격이나타났다. 하지만남유럽국가들의재정위기로인한국제금융시장의불안요인까지함께작용한결과임을감안하면지정학적위험이우리금융시장에준직접적충격은여전히심각한수준에이르지는않은것으로볼수있다. 이는우리경제가안고있는지정학적위험이이미금융변수에는상당부분반영되어있기때문인것으로풀이된다. 과거남북긴장국면에서나타났던단기충격과다를가능성 하지만향후이러한갈등국면이해결의실마리를찾지못한채군사적충돌이반복되는경우에는우리경제에대한부정적영향이커질수도있다. 즉경제주체들이이미반영된수준이상으로지정학적위험이증가한것으로인식하는경우, 금융시장에서는강한위험회피성향이나타나면서국내주식및채권, 통화에대한매도움직임이외국인투자자를중심으로더욱뚜렷해질가능성이있다. 또이러한투자심리의위축이과거처럼단기에그치지않고상당기간지속될우려도있다. 그에따라 2010년중우리경제의안정성에대해긍정적인시각을유지했던국 < 그림 9> 전세계및우리나라의예상주가 - 수익비율 (PER) 추이 ( 배 ) 25 20 15 10 MSCI World MSCI Korea 12.0 9.6 5 2000 2002 2004 2006 2008 2010.11 주 : 국가 / 권역별 MSCI 지수를각연말시점기준향후 12개월동안의순익예상치로나눈값으로작을수록주가가저평가되어있음을의미자료 : Institutional Brokers' Estimate System 제신용평가사들의시각도악화될것으로예상된다. 이경우국내기업이나금융기관등민간부문의외화차입이어려워질수있다. 또한민간의소비심리가악화되고기업의투자활동이위축되면서실물경제도상당한타격을입을것으로보인다. 지정학적위험이고조되어우리경제전반에대한신뢰가훼손될경우주식시장의 코리아디스카운트 (Korea Discount) 가다시확대될수있다. 우리주식시장은그간전세계평균수준에비해만성적인저평가상태를유지해왔지만, 외환위기이후추진되어온기업의지배구조개선, 경영 40 LG Business Insight 2010 12 29
의투명성증대등에힘입어저평가폭은줄어드는추세를나타내왔다. 하지만북 한관련리스크의증가는코리아디스카운트를다시금확대시키고우리경제에대한 대외신인도하락으로이어질가능성이있다. 북한의권력승계, 미 중간대립구도등이불안요인으로작용할수있다. 2011 년지정학적리스크확대의분수령될듯 지정학적리스크의확대여부는우리나라와북한, 그리고미국, 중국등관련당사국내 외부의다양한변수들에의해좌우될것으로보인다. 현재북한은김정일국방위원장의건강이악화되면서 3남김정은으로의권력승계과정을진행중이다. 따라서세습의과도기에나타날수있는지도층내이견을억제하고내부결속을다져야하는현실적인요청이큰상황이다. 여기에무역분쟁, 환율갈등등으로점점첨예해지고있는미 중간의대립구도와천안함사태를계기로강경기조로선회한우 리정부의대북정책도남북긴장의빠른해소를어렵게만드는요인이다. 이러한정치상황이나국가간의역학구도가단시일내쉽게바뀌기는어려워보인다. 그럼에도불구하고향후미 중간정상회담등을통해주변강대국들간의의견조율이나북한의태도및전술변화에따라상황이호전될가능성또한충분히남아있는것으로보인다. 중국이연평도사태초기국면에서부터 6자회담체제로의복귀필요성을계속언급하는데다, 북한수뇌부의당면한목표또한전면전을통한대결보다는체제안정과경제적실리쪽에보다큰비중을두고있는것으로보이기때문이다. 요컨대 2011년은한반도정세변화가어느방향으로향하게될것인지, 또그에따라우리경제와금융시장은어느정도의영향을받게될것인지분수령이될것으로보인다. LGERI 리포트 6. 증가일로의가계부채 가계부채문제가 2011 년에도여전히우리경제의잠재적인불안요인으로작용할전 망이다. 우리나라의가계부채 ( 가계대출 + 판매신용 ) 는 2000 년대이후연평균약 LG Business Insight 2010 12 29 41
기준금리 1%p 인상시개인의연간이자부담은 5.4 조원, 이자수입은 6.3 조원증가할것으로추정된다. 12% 씩증가하여 2010년 3분기말현재 770조원에달하고있다. 2010년 10월중에도예금취급기관의가계대출이 5.3조원늘어나는등최근에도증가세가이어지고있다. 과도한가계부채는가계의대출원금및이자상환부담을가중시켜경기회복의발목을잡을수있을뿐아니라, 주택등자산시장의침체나금리상승과맞물릴경우가계부실화로이어질우려가있다. 우리나라가계의부채상환부담을소득대비부채수준으로살펴보면확연한증가세를확인할수있다. 2001년이후연간소득 ( 개인의처분가능소득 ) 규모를넘어선개인부문의금융부채는 2009년말현재소득의 153% 수준까지증가한것으로나타났다. 이는주요국들에비해서도높은수준으로서개인의부채부담이상당히높다는것을알려준다. 금리상승시가계의이자부담가중 2011년중예상되는한국은행기준금리인상및그에따른대출금리상승은가계의이자부담을높이는요인이될수있다. 물론개인의금융자산은 2010년 3분기말현재 2,110조원으로부채 956조원에비해두배이상많다. 그러나부채의대부분을차지하는대출금의경우상당부분이변동금리부여서금리상승의영향을빠르게받는반면, 자산의경우주식등이자부자산이아닌것들이많을뿐더러이자부자산이라고하더라도만기까지고정금리가적용되는것이많아금리상승 < 그림 10> 개인부문의금융부채규모및소득대비비율추이 ( 조원 ) (%) 1,000 160 900 800 700 600 500 400 소득대비금융부채비율 ( ) 개인부문의금융부채규모 ( ) 300 2000 2002 2004 2006 2008 자료 : 한국은행 150 140 130 120 110 100 90 < 그림 11> 주요국의가처분소득대비개인의금융부채비율 (2009 년기준,%) 노르웨이스웨덴영국호주한국캐나다스페인일본미국핀란드독일프랑스이탈리아 0 50 100 150 200 250 자료 : 한국은행통화신용정책보고서 (2010.9) 42 LG Business Insight 2010 12 29
의영향이상대적으로크지않을수있다. 자산과부채를구성하는항목의평균만기및변동금리부비중과함께과거기준금리인상기 (2005년 9월 ~2008년 8월 ) 의경험등을고려했을때, 기준금리가 1%p 인상될때개인의연간이자부담은 5.4조원, 이자수입은 6.3조원증가할것으로추정되었다. 자산과부채의규모차이에비해이자부담과이자수입의차이는상대적으로크지않을수있으며, 소득분위별로금융자산보유규모에큰차이가있음을고려할때저소득층을중심으로이자부담증가의영향이더욱크게나타날수있다. 저소득계층의경우이자부담증가에특히취약할수있다. 부동산시장의부진과맞물릴경우가계부실화심화 부동산시장의향방도부채로인한가계의건전성을좌우할주요요인이되고있다. 가계부채의빠른증가는 2000 년대초반의경우개인의과다소비에기인한부분이 컸던반면, 2000년대중반이후에는부동산에대한과잉투자에기인한측면이크다. 주택등부동산가격상승과담보대출증가가맞물린것이가계부채증가의주된원인이된것이다. 최근부동산가격이하락세를멈추는모습을보이고는있으나, 연착륙에성공할수있는지는아직불확실해보인다. 가계부채는상환방식과금리등구조적인면에서도취약하다. 2010년 10월말현재주택담보대출은전체가계대출의 60% 가량을차지하고있다. 게다가현재주택담보대출의경우변동금리부의비중이크고, 일시상환식이많으며만기의장기화가미진하기때문에차주의상환부담이일시에가중된다. 최근들어분할상환식의대출이증가하고만기도장기화되는모습을보였으나최초상환시점까지거치기간이긴경우가많아상환부담을분산시키는효과는제한적이다. 국내은행의가계대출연체율도주택담보대출을중심으로지속적으로높아지고있는상황이다. 2009년 12월기준으로가계대출은 0.48%, 그중주택담보대출은 0.33% 수준이었던국내은행의대출연체율은 2010년 10월에는각각 0.73% 와 0.63% 로상승했다. 물론경기회복세를감안할경우 2011년에금리상승으로인한이자부담증가를넘어서는수준의소득개선이이루어질가능성도있다. 그러나앞에서설명한바와 LGERI 리포트 LG Business Insight 2010 12 29 43
실물경기가위축될경우국내기업의매출증가율은더크게하락할수있다. 같이부동산시장의부진과금리상승이맞물릴경우가계부채의부실화가심화될 가능성이있으며, 소득수준이높지않은계층의경우금융자산에비해부채가많아 금리상승시이자부담증가의영향을크게받을수있어주의가필요하다. 7. 환율하락, 금리상승으로인한기업수익성악화가능성 글로벌경제위기에도불구하고국내기업의수익성은 2008~2010년동안양호한모습을보였다. 그렇지만 2011년국내기업의수익성은하락할가능성이높을것으로보인다. 국내외경제성장세가둔화되고지난몇년간국내기업의수익성에긍정적인영향을미쳤던환율효과가사라지면서국내기업의외형증가세가둔화되는데다원자재가격상승과금리인상등으로비용부담압력이커질것으로전망되기때문이다. 수요둔화와환율효과소멸 국내기업의매출액, 영업이익등의외형성장세는 2011 년중에둔화될것으로보인 다. 선진국경기의부진이지속되고개도국경제의성장세도둔화되면서전반적인 (%) 25 20 15 10 5 0 < 그림 12> 국내명목경제성장률과제조기업의매출증가율 (%) 매출증가율 국내경제성장률 -5 1990 1994 1998 2002 2006 2009 자료 : 한국은행 수요가위축될것으로예상된다. 국내 12월결산상장기업들의매출중에서수출이절반 (2009년기준 47%) 정도를차지하고있어세계경기둔화에따른수출수요위축은전체매출에적지않은영향을줄것으로보인다. 국내민간소비와설비투자가둔화되면서국내경제성장률도 4% 대로둔화될것으로보여내수매출도크게늘기는어려울것으로보인다. 2000년대들어국내기업들의매출증가율은국내외경기와밀접한관계를가지면서변동성이커지는모습을보이고있다. 실물경기가위축되면매출증가율은경기변동에 44 LG Business Insight 2010 12 29
비해상대적으로더크게둔화될가능성이있다. 1990년대후반외환위기이후국내기업들은재무구조개선, 해외시장개척, 연구개발투자등을통한경쟁력강화로외부환경변화에대한대응능력이상당히강화되었다. 매출성장성둔화에따라수익성도하락할가능성이높지만, 부정적인외부환경변화를내부적으로흡수할수있는능력이강화되어있어수익성악화폭이제한될수는있다. 2011년중수출물량이다소증가하더라도원화강세와주력제품의공급확대에따른수출단가하락등은수출매출에부정적인영향을미칠것으로보인다. 글로벌금융위기이후급등한원화환율은수출기업을중심으로국내기업의실적에긍정적인영향을미쳤다. 하지만 2011년에는연평균원 / 달러환율이 1,100원밑으로하락하면서기업실적에대한원화환율의긍정적인효과를기대하기는어려울것으로보인다. 2010년 1~3분기중 611개 12월결산유가증권시장상장기업의매출액영업이익률은 8.1% 를기록하여 2009년같은기간 (6.2%) 에비해 1.9%p 상승했고, 매출증가율은 17.0% 를기록했다. 2010년 1~3분기평균원 / 달러환율은 1,164원이었다. 2010년 1~3분기분석대상상장기업실적을기준으로수출입대금이모두달러화로결제되고물량변화도없는상태에서평균원 / 달러환율이 1,100원으로하락한다고가정하면매출증가율은 13% 로둔화되는것으로분석된다. 동일한가정에서매출액영업이익률은 6.5% 를기록하여수익성도크게하락하는것으로추정된다. 원자재가격및금리상승, 원화환율하락등이기업의수익악화요인으로작용할전망이다. LGERI 리포트 비용상승압력증가와현금흐름악화가능성높아 < 그림 13> 원화환율하락의영향추정 (%) 매출증가율 영업이익률 매출증가세가둔화되는가운데제조원가부담증가와금융비용상승으로수익성은하락압력을받을것으로전망된다. 국제유가상승세가지속되고곡물, 비철금속, 희토류등과같은원자재가격의상승으로원재료비부담이커질것으로전망된다. 한국은행기준금리인상도국내기업의수익성에부정적인요인이다. 2011년에는물가상승우려등으로정책금리가수차례인상될것으로전망된다. 이에따라대출금리가인상되면서 17.0 실제 (1,164 원 ) 13.0 가정 (1,100 원 ) 8.1 실제 (1,164 원 ) 6.5 가정 (1,100 원 ) 주 : 1. 실제는 2010 년 1~3 분기중 611 개 12 월결산유가증권시장상장기업실적기준 2. 2010 년 1~3 분기실적을기준으로수출입이모두달러화로결제되고수출입물량에변화가없으며원 / 달러환율이 1,100 원으로하락한다고가정할경우의추정치자료 : Kis-Line LG Business Insight 2010 12 29 45
매출증가세둔화와비용부담증가로인해기업의현금흐름이개선되기는어려워보인다. 기업들의금융비용부담도증가할것으로보인다. 다만전반적인투자수요부진과해외자금유입등으로시중금리상승은상대적으로소폭에그칠것으로예상된다. 따라서전체적인기업들의금융비용부담은크게늘지않을것으로보여금리인상이기업의수익성에미치는영향은제한적인수준에그칠듯하다. 2010년 1~3분기동안의 12월결산유가증권시장상장기업실적을기준으로차입금평균이자율이 1%p 상승한다고가정할경우매출액순이익률은 0.2%p 하락에그치는것으로추정된다. 2011년국내기업들의전반적인현금흐름은개선되기어려울것으로보인다. 매출증가세는둔화되는데비해비용부담은커질것으로예상되기때문이다. 설비투자는둔화되겠지만전체적으로 2010년과비슷한수준의투자는유지될것으로보여현금지출은지속될전망된다. 경제성장세둔화, 유럽의재정위기재발가능성, 북한과관련된지정학적위험등으로경영환경의불확실성은매우높을것으로예상된 다. 실적하락과경영환경악화에대비할필요가있다. www.lgeri.com 46 LG Business Insight 2010 12 29