Corporate 씨제이이앤엠 CJ E&M Corporation 담당연구원 선임연구원박성준 02.2014.6223 sj.park@nicerating.com 수석연구원이경화 02.2014.6375 kwlee@nicerating.com 연구위원최영록 02.2014.6228 youngchoi@nicerating.com 기업평가 2 실장김영택 02.2014.6220 ytkim@nicerating.com 평가등급 AA-/Stable 평가대상 제3-1 회무보증회사채 평가일 2012.04.30 평가종류 본평가 유효등급 등급추이 기업신용등급무보증채권신용등급단기신용등급 AA-/Stable( 원화 ) AA-/Stable( 외화 ) AA-/Stable N.R. 주요재무지표 ( 단위 : 억원, %, 배 ) 회계기준 K-GAAP K-IFRS 재무제표기준 연결 연결 구분 2010 2011 매출액 995 11,431 당기순이익 55 587 EBITDA 570 3,614 잉여현금흐름 100-559 자산총계 7,672 20,509 총차입금 1,699 3,745 EBIT/ 매출액 12.6 6.1 EBITDA/ 금융비용 16.5 26.8 총차입금 /EBITDA 3.0 1.0 부채비율 41.5 67.8 EBIT( 조정영업이익 ) = 매출액 매출원가 판매관리비 EBITDA = EBIT + 고정자산감가상각비현금흐름표중이자, 배당수취, 법인세관련은영업현금흐름으로, 배당지급은재무현금흐름으로분류 2010년재무지표는舊오미디어홀딩스 실적기준. 2011 년지표는舊 CJ미디어 외 4개사합병이후 3~12 월실적기준 평가근거 NICE신용평가 는씨제이이앤엠 ( 이하 회사 ) 의상기무보증회사채신용등급을 AA-로평가한다. 평가시주요하게고려한요소는아래와같다. CJ그룹사업포트폴리오상미디어 / 엔터테인먼트부문의전략적위상강화양상 콘텐츠전담기업으로서그룹미디어 / 엔터테인먼트부문내회사의높은중요성 유료방송채널사업과영화배급부문의매우우수한시장지위 이익기여도가높은게임사업부문의경쟁력둔화 매우우수한재무안정성수준 콘텐츠경쟁력강화를위한투자확대로현금흐름둔화전망 www.nicerating.com
등급전망은 Stable이다. 다소변동성이높은콘텐츠사업을주요사업으로영위함에도불구하고규모의경제를바탕으로한다각화된사업구조와매우우수한신인도를보유한그룹의높은지원가능성을바탕으로안정적인현금흐름이유지될것으로전망되기때문이다. 회사개요회사는 2010년 9월 씨제이오쇼핑의미디어사업부문이인적분할되어설립되었으며, 설립당시회사명은오미디어홀딩스 였다. 이후 CJ그룹내계열사인舊 온미디어 ( 방송PP 1 ), 舊씨제이미디어 ( 방송PP), 舊씨제이인터넷 ( 게임유통및배급 ), 舊엠넷미디어 ( 음악및공연 ), 舊씨제이엔터테인먼트 ( 영화배급및제작 ) 의 5개사를 2011년 3월흡수합병하여회사명이현재의씨제이이앤엠 으로변경되었으며, 그룹내미디어및엔터테인먼트콘텐츠사업을전담하는기업으로재탄생하였다. 2011년 12월말기준으로 CJ 가 40.19% 의지분을보유하여안정적인경영권을확보하고있으며, 분할이후 2010 년 10월 KOSDAQ 증권시장에재상장되었다. 방송, 게임, 영화, 음악 ( 공연및 DM 2 사업포함 ) 의 4개사업부로구성되어있으며, 2011년 1~12월누적 3 연결기준으로총 1조 2,792 억원의매출을기록하고있다. 동기간각사업부별매출비중은방송 52.8%, 게임 20.1%, 영화 15.0%, 음악 12. 1% 이다. 사업위험매우낮음낮음보통높음매우높음 국내미디어산업은높은경기변동성, 다수의시장참여자로산업위험이높은수준회사가영위하고있는방송, 영화, 게임, 음악사업은콘텐츠를제공하고광고수익및배급 / 유통수수료를수취하는사업으로경기변동성이높고변화속도가빠른미디어산업의특성을나타내고있다. 모바일환경의보편화및 SNS 등의뉴미디어확산으로향후동산업의성장성이높을것으로기대되나, 시장참여자확대로인해경쟁강도역시높아질것으로판단된다. 국내방송채널사용산업 (PP) 4 은지상파계열 PP가지상파방송사의콘텐츠경쟁력및폭넓은시청기반을토대로우위의시장지위를확보하고있는가운데, 회사와같은非지상파계열 PP사업자들은개별채널사업자를인수하여 MPP(Multiple Program Provider) 형태의사업구조를형성함으로써광고주및플랫폼사업자에대한교섭력을확보하고있다. 한편, 신규진입경쟁자인종합편성채널역시 2011년 12월개국이후대주주의자금지원력을바탕으로시장내에서적극적인영업을감행하고있다. 이에따라향후 PP시장은방송플랫폼의확대로인한전반적인산업기반강화에도불구하고경쟁강도심화로인해개별기업별실적이차별화될것으로전망된다. 1 방송채널사업자 (Program Provider), 방송콘텐츠제작및유통이주요사업이며, 케이블 TV 등에고유채널을확보하여프로그램을제작해종합유선방송국이나위성방송사업자에제공하고광고수익및프로그램사용료등을받음 2 Digital Music, Mnet.com 온라인뮤직서비스플랫폼을이용한음원스트리밍및다운로드서비스사업 3 회사는 2011년 3월합병한관계로공시된연간매출은 3~12월누적기준임. 본고에서는비교가능성제고를위해합병전개별피인수회사 1~2월실적을합산하여제시함 4 2010년기준국내시장규모 39,602억원, 방송통신산업통계참조 씨제이이앤엠 2
국내온라인게임산업은약 4조원규모의시장으로경기방어적인성격과더불어높은성장성등이긍정적인요소이나, 출시게임의성공여부가불확실한점, 제작및마케팅비용부담이높은점등이부정적인요인으로판단된다. 영화산업의경우크게투자및제작사업과영화배급사업으로나눌수있는데투자및제작사업의경우개별영화의성공여부에따라매출및수익의변동폭이큰수준이며, 배급사업의경우배급권을확보한기업이티켓판매액을극장과일정부분나누어갖는구조이므로투자및제작사업에비해안정성이높다. 음악산업의경우대체로포탈사이트를통한음원판매, 음반제작및판매, 공연사업등으로구분되는데성장률은높은수준이나타산업에비해규모가열위하며, 산업내경쟁이치열한수준이다. 종합하면, 각개별산업별로특성은상이하나공통적으로매출과이익의변동성, 높은시장내경쟁강도등을내재하고있으므로회사가영위하는콘텐츠산업의산업위험은높은수준인것으로평가된다. 다각화된사업구조하에서각사업군별시장경쟁력을통해우수한사업안정성보유회사는방송, 영화부문에서수위권의시장지위를보유한가운데음악및게임부문에서도일정수준이상의시장경쟁력을확보하고있으며, 다각화된사업구조를통해개별사업별실적변동성을완화시키고있다. 방송부문에서는총 18개의채널을보유하고있는가운데, 꾸준한투자를통해인력및제작능력이확충되어 tvn, Tooniverse, OCN, 채널CGV, Mnet 등의주요채널은단일채널시청률기준으로현재지상파계열 PP와유사한수준의시청률수준을보이고있으며, 각계열채널시청률을합산한 MPP기준시청률은 2위와상당수준격차가있는 1위를유지하고있다 (2011 년연간기준 2위 MBC MPP 대비회사 MPP시청률 2.2배수준 ). 영화부문의경우국내영화관사업에서과점적시장지위를보유하고있는 CJ CGV 와의공조를통해 2위인 롯데엔터테인먼트대비거의 2배가넘는관객점유율과배급매출점유율을확보하고있다. 게임부문은국내 1~2위사업자인넥슨과 NC소프트에비해매출및이용자수에서다소격차가있으나게임 sourcing, 마케팅, PC방확보능력등은상위기업과대등한수준인것으로판단된다. 음악부문은 Mnet 음악포탈이 Melon에이어국내 2위의유료회원가입자수를확보하고있으며, 공연및음반사업에서도수위권의경쟁력을보유하고있다. 씨제이이앤엠 3
이처럼개별사업군이독립적으로시장경쟁력을확보하고있는가운데, 사업다각화효과로각사업별실적변동성이완화되는구조를보유하고있어회사의사업안정성은우수한수준으로판단된다. 현재각사업내회사의시장경쟁력이강화되는추세이며, 특정부문에서인지도를확보한콘텐츠가타부문에서도재활용되는 OSMU(One Source Multi Use) 전략이적극적으로추진되고있어현수준이상의사업안정성은유지될것으로전망된다. [ 사업부별매출추이 ] ( 단위 : 억원, %) 회계기준 K-GAAP K-GAAP K-GAAP K-IFRS K-IFRS 구분 2007 2008 2009 2010 2011 방송 4,914 5,129 4,699 5,483 6,760 영화 1,299 1,402 1,661 1,390 1,914 게임 1,644 2,064 2,398 2,651 2,576 음악 411 776 925 1,428 1,542 총계 8,268 9,371 9,684 10,952 12,792 방송 59.4% 54.7% 48.5% 50.1% 52.8% 영화 15.7% 15.0% 17.2% 12.7% 20.1% 게임 19.9% 22.0% 24.8% 24.2% 15.0% 음악 5.0% 8.3% 9.5% 13.0% 12.1% 자료 : 회사공시및제시자료 주1: 2010 년이전각사업부별매출추이는합병전각개별회사실적에서추출 ( 온미디어 + 씨제이미디어 ( 에스에이관리 ) + 엠넷 미디어방송부문 = 방송, 씨제이엔터테인먼트 = 영화, 씨제이인터넷 = 게임, 엠넷미디어 ( 방송부문제외 ) = 음악 ) 주2: 온미디어와씨제이인터넷실적은연결기준 주3: 2011 년누계실적은 3월합병이전 1~2 월실적도합산 주4: 2010 년수치는 2011 년과의비교가능성제고를위해회사가제시한 K-IFRS 기준실적을제시 각사업부문별경쟁력이강화되는추세로향후매출성장잠재력보유피인수대상인 5개회사의과거실적을합산하여회사의 2007~2011년평균매출성장률을추산해보면, 약 11% 로안정적인성장세를유지해왔다. 각개별사업별성장률은상이한수준을보여왔으며, 일부사업부의경우역성장을기록한시기도있었으나전술한사업다각화효과로인해전체매출은성장세를꾸준히이어온것으로분석된다. 방송부문의경우시청률제고에따른교섭력강화로시간당광고단가가증가하는추세이며, 영화부문역시독보적인배급능력을바탕으로한 3D/4D 영화보급확대등으로인해영화관람료인상의수혜를받을것으로전망된다. 이처럼각사업부문의경쟁력이강화되는가운데일부콘텐츠의해외수출이가시화되고있어향후회사의매출성장률은과거평균수준이상을유지할것으로예상된다. 콘텐츠기반강화를위한지속적인투자및제작비부담으로수익성은보통수준회사의 2011년 1~12월누적연결기준조정영업이익률 (EBIT/ 매출액 ) 은 7% 내외수준인것으로추산되며, 2010년피인수회사합산기준조정영업이익률은약 6% 내외수준이었던것으로분석된다. 2011년 1~12월누적연결기준각사업부별조정영업이익기여도는방송 58.1%, 게임 34.8%, 영화 6.5%, 음악 0.7% 로매출비중에비해게임부문의영업이 씨제이이앤엠 4
익기여도가큰수준이다. 방송및영화부문이콘텐츠경쟁력을유지하기위해판권및방송프로그램등의무형자산확보에상당한자금을소요하고있어, EBITDA/ 매출액지표는매우우수한수준이나조정영업이익률은보통수준인것으로판단된다. 한편, 게임부문의수익성이최근주요게임의독점퍼블리싱계약해지등의이유로약화되어전체수익성수준을제약하고있다. 향후에도방송부문의제작비부담은지속될것으로판단되며, 게임부문의경우신규게임퍼블리싱을위한마케팅비용등이소요될것으로예상되나회사의콘텐츠경쟁력강화에따른광고단가인상, OSMU 전략을활용한내부운영효율성강화등을함께고려할때수익성은현수준유지가가능할것으로전망된다. 재무위험매우낮음낮음보통높음매우높음 콘텐츠제작및판권확보로인한투자부담확대로현금흐름둔화전망회사의사업특성상자체프로그램제작을위한제작비투자와더불어국내및해외영화판권구입등에상당수준의무형자산투자가감행되어야한다. 특히 2012년이후에는직접적인경쟁관계를형성하고있는종합편성채널과의경쟁으로인해과거에비해투자가확대될것으로예상된다. 이와더불어광고시장의특성상매출채권회전일이 90 일이상으로타산업대비높은수준인가운데적극적인매출성장을도모하고있으므로운전자금부담도중장기적으로확대될것으로판단된다. 투자확대및운전자금부담증가등을종합적으로고려할때, 향후회사의현금흐름은잉여현금창출이다소제약되며둔화되는흐름을보일것으로전망된다. 재무안정성은매우우수한수준회사의 2011년말연결기준재무안정성수준은부채비율 67.8%, 순차입의존도 7.0% 로매우우수한수준이다. 회사는무형자산에대한투자부담에도불구하고내부현금창출력이감내할수있는수준에서투자를통제해옴으로써과거에도지속적으로우수한재무안정성수준을유지해왔다 (2007~2010년피인수 5개사합산기준평균부채비율및차입의존도각각 47.0%, 차입의존도 10.2%). 2011년에는 5개사합병에따른비경상적비용이발생했음에도불구하고, 각각의피인수기업이우수한재무안정성수준을보유하고있었던관계로, 2010년말에비해차입의존도등의재무안정성지표수준은오히려개선된것으로분석된다 (2010년말연결기준부채비율및순차입의존도각각 41.5%, 16.5%). 회사는전술했듯이콘텐츠, 방송판권등의무형자산에대한투자를확대해나갈계획이므로외부차입이확대될가능성이존재한다. 한편, 최근자회사로보유하고있던유선방송사업회사 4개사의매각거래체결및기타투자주식매각을통해유동성이상당수준확충되었다 (2012년 3월 SO 4개자회사매각, 매각대금약 1,700억원 ). 이와더불어투자계획의상당부분이업황에따라유연하게조정가능한지분투자형태이므로중단기적인회사의실질재무안정성은현수준에서크게훼손되지않을것으로전망된다. 씨제이이앤엠 5
계열위험 그룹및대주주차원의지원가능성높은수준 CJ그룹의신성장동력사업인미디어 & 엔터테인먼트부문에서회사가영위중인콘텐츠사업은장기적인사업전략측면에서전략적중요도가매우높은것으로평가된다. 동그룹은신규성장동력으로미디어 / 엔터테인먼트사업을적극육성하고있으며, 이에따라콘텐츠부문계열기반이크게강화된상태이다. 회사를비롯하여국내최다영화관및집객능력을보유한 CJ CGV, 유선방송부문에서최다가입자수를보유한 CJ헬로비전등이그룹내존재하며, CJ 오쇼핑은국내홈쇼핑부문에서수위의시장지위를보유하고있다. 최근대한통운인수로인해그룹의재무부담이확대되었으나동기업을비롯한계열기업의현금창출력이여전히우수한수준이며, 그룹의성장전략, 미디어기업으로서타관련계열사와의높은시너지효과등을고려할때그룹의회사에대한직간접적인지원가능성이높은것으로평가된다. 본평가는주요방법론으로업종별신용평가방법론과일반신용평가방법론을적용했습니다. 평가방법론에대한구체적인내용은 NICE신용평가 의홈페이지 www.nicerating.com/ 리서치 / 평가방법론 에서찾아볼수있습니다. < 유의사항 > 1) NICE신용평가 에서작성한평가보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 2) NICE신용평가 가제공하는신용등급및평가보고서는미래의원리금상환능력에대한의견이므로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 또한 NICE신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. 또한신용평가는사실의진술이아니라, NICE신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견이며, 특정유가증권의매매또는보유를권고하는것이아닙니다. 이에정보이용자들은유가증권, 발행자, 보증기관등에대해각자의분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. 3) 평가보고서의모든정보는 NICE신용평가 가신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집되어분석, 인용하고있으나, 자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 정보의오류및사기, 허위등은신용등급및평가보고서의적정성에부정적영향을미칠수있으나, NICE신용평가 는이와관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 4) 따라서신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성등이있으므로, NICE신용평가 는평가보고서의어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않습니다. 또한 NICE신용평가 의고의또는중대한과실에기인한사항을제외한평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도 NICE신용평가 는책임지지않습니다. 씨제이이앤엠 6