Earnings review CJ (14) 대한항공 () 그룹수익성개선추세재확인 Aug. 214 18 Analyst 오진원 2) 2184-239 / jw.oh@ktb.co.kr Highlight 지배순익 354 억원 (YoY 흑자전환 ) 으로당사예상치부합 BUY 현재직전변동 투자의견 BUY 유지 목표주가 175, 165, 상향 Earnings Stock Information 상향 현재가 (8/14) 163,5 원 예상주가상승률 7.% 시가총액 비중 (KOSPI 내 ) 47,51 억원 발행주식수.38% 52주최저가 / 최고가 29,58 천주 3개월일평균거래대금 98,5-163,5 원 외국인지분율 119억원 주요주주지분율 (%) 이재현외 4인 43.4 국민연금공단 6. Valuation wide 213 214E 215E PER( 배 ) 22. 11.3 14.5 PBR( 배 ) 1. 1.3 1.2 EV/EBITDA( 배 ) - - - 배당수익률 (%).6.6.6 Performance 1M 6M 12M YTD 주가상승률 (%) 5.5 34. 46.6 4.3 KOSPI 대비상대수익률 (%) 2. 27.7 39.4 37.8 Pitch 그룹내이익기여도가가장높은제일제당의수익성개선과동시에수익성악화주요인이었던푸드빌 / 올리브영의흑자전환추세지속. 연초이후주가급상승부담존재하나펀더멘탈방향성은여전히우상향. 목표가 17.5 만원으로상향하나추가상승여력은축소 In detail - 2분기매출 47,576 억원 (YoY +3.%), 영업익 2,281 억원 (YoY +19.8%, OPM 4.8%), 지배순익 354 억원 (YoY 흑자전환 ) - 2분기누적그룹의전년대비매출은 4. 증가, 영업익은 9. 증가하며수익성개선에초점을둔그룹의전략유효. 부문별로나눠보면, 제일제당 / 푸드빌의개선이두드러진식품 & 식품서비스가매출은.9% 증가한반면영업익은 +15 증가하며수익성회복세뚜렷. 올리브영과대한통운중심의신유통부문도매출 1.4% 증가, 영업익 36. 증가시현 - 푸드빌은개별매출 2,731 억원으로전년동기대비 24. 로증가로 12년이후가장빠른매출증가세. 이는국내투섬플레이스매장확대등매장 Mix 변화와기존매장평균매출단가상승에주로기인. 개별순익은 28억원으로전년대비흑자전환. 계절적으로가장부진한 2분기매출 / 이익임을감안할때, 수익성개선추세는 2분기에도지속된것으로판단. 매출증가세는기존예상치를상회하는상황 - 올리브영은매출 1,435 억원 (YoY +37.) 으로고성장세지속. 점포수는 8개증가한 385 개. 점포수는전년 4분기이후분기별평균 5개확보로 11년 61개, 12년 119 개증가세대비속도조절을통한판관비통제 - 목표주가 17.5 만원으로상향. 올리브영은 15년예상순익대비 PER 15배를적용한 271,9 억원, 푸드빌은 15년 PSR.5 배, EV/EBITDA 1배를평균한 6,49 억원대비지분율 96% 를적용한 5,88 억원반영. 목표주가 17.5만원으로상향조정하나연초대비주가상승여력은대폭축소 Price Trend 18, 15 16, 14 14, 13 12, 12 1, 11 8, 1 6, 9 4, 8 2, 7 6 13.8 13.11 14.2 14.5 주가 ( 좌, 원 ) KO SP I 지수대비 ( 우, p) Review 회사잠정 당사추정치대비 전년동기대비 전분기대비 시장컨센서스대비 '14.6P '14.6E 차이 (%) '13.6A 차이 (%) '14.3A 차이 (%) '14.6E 차이 (%) 매출액 4,757.6 5,565.8 (14.5) 4,619.7 3. 4,747.9.2 5,23.4 (8.6) 영업이익 228.1 162.6 4.3 19.4 19.8 235.2 (3.) 221.1 3.2 지배순익 35.4 37.7 (6.3) (1.) 흑전 37.8 (6.4) 52.3 (32.3) 이익률 (%) 영업이익 4.8 2.9 4.1 5. 4.2 지배순익.7.7 (.).8 1. 차이 (%p) 영업이익률 1.9.7 (.2).5 순이익률.1.8 (.1) (.3) Note: K-IFRS 연결기준. 순이익은지배지분순익기준 Source: FnGuide, KTB투자증권
Fig. 1: CJ 연결모델 Mar-13 Jun-13 Sep-13 Dec-13 Mar-14 Jun-14 Sep-14 Dec-14 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 213 214E 215E 매출액 4,514 4,62 4,895 4,823 4,747.9 4,757.6 5,186 5,96 18,852 19,788 21,49 YoY % 9. 6.7% 5.8% 6. 5. 3.% 6.% 5.7% 6.9% 5.% 8.6% 제품상품용역매출 4,213 4,265 4,57 4,458 4,48 4,399 4,84 4,714 17,56 18,361 2,35 YoY % 8. 6. 1. -7.% 4.6% 3. 5.9% 5.7% 1.6% 4.9% 9. 매출총이익 1,362 1,336 1,399 1,48 1,465 1,48 1,457 1,548 5,55 5,95 6,238 GPM % 3. 28.9% 28.6% 29. 3.9% 31. 28. 3.4% 29. 3. 29.% 영업익 234 19 174 187 235.2 228.1 225 238 786 926 1,149 OPM % 5. 4. 3.6% 3.9% 5.% 4.8% 4. 4.7% 4. 4.7% 5. 지배주주순익 6-1 124 21.4 37.8 35.4 265 71 149.6 48.9 319.9 YoY % -75.6% 적전 -2.4% 166.6% 566.9% 흑전 114. 233. -32. 173.4% -21.8% 연결계열사실적 28 17 59 18 3 17 252 56 ##### CJ제일제당 5. 2.9% 2.6% 2.4% 3. 39 44 영업익 125.2 79.8 74.9 65.6 117.4 123.4 148.4 157.3 345 546 648 지배순이익 36.1 3.9 12.5. 5.3 26.8 75. 69.1 116.7 221.2 339.4 4. CJ E&M -54. 89.5% 53.4% 영업익 4.3 19.3 8.5 26.4 (5.5) (13.1) 2.3 1. 58-6 185 지배순이익 (7.6) 15.9 (9.6) 6.3 (7.) (11.3) 59.1 25.2 5 516 126 39.8% CJ 오쇼핑 -86. 194. -75.7% 영업익 38 35 35 51 43 39 38 54 159 173 189 지배순이익 28 25 25 37 33 28 28 39 115 128 14 4. CJ CGV -6. 11.% 9.6% 영업익 24 11 28 5 1 3 3 1 68 53 78 지배순이익 17-1 22 4 4 22 14 41 39 55-44. -3. 4.8% P/E( 배, 지배지분기준 ) 22. 11.3 14.5 Price 116,5 163,5 163,5 P/B( 배, 지배지분기준 ) 1.2 1.3 1.2 ROE(%, 지배지분기준 ) 4.7% 12.% 8.6% Fig. 2: CJ 브랜드로얄티추이 Fig. 3: 올리브영 / 푸드빌합산매출및순이익률추이 25 2 15 4,5 4, 3,5 3, 2,5 % 1 5 2, 1,5 1, 5 - - Mar-11 Sep-11 Mar-12 Sep-12 Mar-13 Sep-13 Mar-14 Sep-14-4% Fig. 4: CJ 올리브영매출액 / 순이익률추이 Fig. 5: CJ 푸드빌매출액 / 순이익률추이 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 7% 6% 5% 4% % - 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 % - -4% -5% -6% 2 page
Fig. 6: CJ 연간실적전망변경 변경전 변경후 차이 (%,%P ) 214E 215E 216E 214E 215E 216E 214E 215E 216E 매출액 22,242.1 25,2.6 26,657.4 19,788.1 21,49.1 22,96.4 (11.) (14.) (14.1) 영업이익 93.5 1,146.6 1,379.7 926.5 1,149.3 1,381. (.4).2.1 영업이익률 (%) 4.2 4.6 5.2 4.7 5.3 6..5.8.9 EBITDA 2,164.2 2,489.5 2,834.8 2,152.4 2,463.7 2,786.4 (.5) (1.) (1.7) EBITDA 이익률 (%) 9.7 1. 1.6 1.9 11.5 12.2 1.1 1.5 1.5 지배순이익 223.7 319.7 341.8 48.9 319.9 341.2 82.8.1 (.2) Note: K-IFRS 연결기준 Fig. 7: CJ 분기실적전망변경 변경전 변경후 차이 (%,%P) 214.6 214.9 214.12 215.3 214.6 214.9 214.12 215.3 214.6 214.9 214.12 215.3 매출액 5,565.8 6,2. 5,98.3 5,86.6 4,757.6 5,186.1 5,96.5 5,43. (14.5) (13.9) (13.7) (14.) 영업이익 162.6 269.2 263.4 282.4 228.1 225.2 237.9 283.1 4.3 (16.3) (9.7).2 영업이익률 (%) 2.9 4.5 4.5 4.8 4.8 4.3 4.7 5.6 1.9 (.1).2.8 EBITDA 467.8 581.4 582.3 67.7 532. 534.8 552.9 63.2 13.7 (8.) (5.1) (.7) EBITDA 이익률 (%) 8.4 9.7 9.9 1.4 11.2 1.3 1.8 12. 2.8.7 1. 1.6 지배순이익 37.7 77.9 7.2 8.4 35.4 264.5 71.3 8.2 (6.3) 239.6 1.5 (.2) Note: K-IFRS 연결기준 Fig. 8: CJ SOTP Valuaton ( 단위 : 원, 억원, 십억원 ) 주식수 지분율 (%) 장부가 ( 십억원 ) 현재가 ( 원 ) 평가액 ( 십억원 ) +) 투자자산가치 (A) 5,575.1 상장사 3,979 3,979.3 214/8/14 종가기준 CJ제일제당 4,834,878 36.9 841 364,5 1,762.3 CJ프레쉬웨이 5,592,22 51.6 43 37, 26.9 CJ오쇼핑 2,486,214 4.1 19 357,6 889.1 CJ E&M 15,245,21 4.2 559 47,5 717.3 CJ CGV 8,257, 4.1 7 48,9 43.8 비상장사 1,59.5 CJ푸드빌 14,3,377 96. 122 58.8 CJ건설 8,915,77 99.9 18 17.8 CJ시스템즈 621,333 66.3 6 5.6 KX 홀딩스 2,, 1. 624 623.9 CJ올리브영 14,673,778 1. 86 271.9 CJ Japan. 4, 1..4 투자유가증권 ( 비상장 ) - 5.3 14/6 월말기준장부가 15E PSR.5 배, PER 15 배, EV/EBITDA 1 배산출후평균적용 15 년예상순익대비 15 배수적용 14/6 월말기준장부가 +) 부동산가치 (B) 68.2 연간임대료수익약 9억원, 세후영업이익대비 1배수적용가치산출 +) 브랜드가치 (C) 591.2 DCF로산출한브랜드로얄티가치 ( 영구성장률, WACC 9.75% 적용 ) -) 순차입금 (D) 16.6 14/6 월말기준장부가 총기업가치 (E)= (A)+(B)+(C)-(D) 6,73.9 주식수 28,291,941 자사주제외한총발행주식수기준 ( 우선주포함 ) 주당 NAV ( 원 ) 214,687 현재가격 ( 원 ) 163,5 214/8/14 종가기준 NAV 대비주가할인율 23.8% 할인율적용적정주가민감도분석 ( 투자자산가치 ) >>CJ의대한통운인수를위한자금계획 할인율기업가치 ( 십억원 ) 주당NAV( 원 ) 1) CJ GLS 기타주주지분취득총 1,5 억원예정 (58.86%) 5,676 2,622 22.7% : 이재현회장은자사주약 73만여주받을예정. CJ 지분율 44% 로증가 5,278 186,556 14. 2) 인수시우리은행 / 농협과각 5천억지원받는투자확약체결 4,88 172,491 5.5% : CJ GLS의 5, 억원차입예정. 나머지자금은 CJ 차입등 4% 4,482 158,426-3. 3) CJ제일제당은 4천억대보유현금, 삼성생명 EB 발행, 회사채 2천억발행 5% 4,84 144,361-11.7% 4) CJ의삼성생명지분매도는대한통운인수보다는공정거래법위반때문 비고 3 page
재무제표 (K-IFRS 연결 ) 대차대조표 212 213 214E 215E 216E 유동자산 6,336.2 6,536.5 6,928.8 7,599.3 8,398.7 현금성자산 1,84.9 1,688. 3,332.3 3,69.2 4,349.2 매출채권 2,313.2 2,758.8 1,675.6 1,858.3 1,937.6 재고자산 1,481.1 1,293.8 1,117. 1,238.8 1,291.8 비유동자산 15,48.9 15,587.2 16,397. 17,52.7 18,633.7 투자자산 2,938.5 2,463.4 2,59.3 2,559.8 2,611.4 유형자산 8,17.1 8,833.2 9,468.6 1,44.4 11,376.8 무형자산 3,94.3 4,29.5 4,419.2 4,538.5 4,645.5 자산총계 21,385. 22,123.7 23,325.8 25,12.1 27,32.4 유동부채 6,7.6 6,51.1 7,526.2 8,252.5 9,358.4 매입채무 1,939.3 1,98.9 1,954.8 2,168. 2,26.6 유동성이자부채 3,434.8 3,225. 4,254.1 4,754.1 5,754.1 비유동부채 6,3.4 7,12.7 6,823.2 7,275.9 7,33.7 비유동이자부채 4,916. 5,722.1 5,525.9 5,925.9 5,925.9 부채총계 13,1. 13,522.8 14,349.4 15,528.5 16,689.2 자본금 157.1 157.2 157.3 157.3 157.3 자본잉여금 977.5 979.8 98.5 98.5 98.5 이익잉여금 2,74. 2,198.8 2,537.7 3,134.9 3,94.6 자본조정 (3.1) (18.1) (12.6) (12.6) (12.6) 자기주식 (186.3) (186.3) (186.3) (186.3) (186.3) 자본총계 8,384.1 8,6.9 8,976.4 9,573.6 1,343.3 투하자본 13,543.4 14,879.1 14,433.9 15,553.2 16,643.5 순차입금 6,59.9 7,259.1 6,447.8 6,989.8 7,33.8 ROA 2.8 1.5 1.9 2.6 3.1 ROE 7.1 4.7 12. 8.6 8.7 ROIC 5.9 4.1 4.6 5.8 6.5 현금흐름표 212 213 214E 215E 216E 영업현금 1,69.8 1,529.4 2,673.3 1,96.6 2,227.2 당기순이익 84.3 43.3 484.6 628.6 84.2 자산상각비 1,45.6 1,14.3 1,225.9 1,314.4 1,45.5 운전자본증감 (129.2) (17.9) 1,267.2 (86.2) (34.5) 매출채권감소 ( 증가 ) (248.2) (285.) 712. (182.7) (79.4) 재고자산감소 ( 증가 ) (189.5) 211.2 191.7 (121.8) (52.9) 매입채무증가 ( 감소 ) 428.5 121.4 (88.5) 213.2 92.6 투자현금 (2,472.1) (1,882.4) (1,775.3) (2,462.5) (2,58.7) 단기투자자산감소 (337.7) 143.2 148. (45.2) (47.1) 장기투자증권감소 118.4 391.8 (14.8) (17.1) (17.5) 설비투자 (1,517.6) (1,536.3) (1,437.8) (1,751.3) (1,866.7) 유무형자산감소 (671.3) (484.8) (587.) (618.2) (618.2) 재무현금 655.3 321. 91.5 868.6 965.4 차입금증가 582.5 645.6 164. 9. 1,. 자본증가 (54.6) (59.9) (3.2) (31.4) (34.6) 배당금지급 54.6 59.9 3.2 31.4 34.6 현금증감 (246.6) 15.7 977.8 312.7 611.9 총현금흐름 (Gross CF) 2,95.4 1,748.6 1,477.4 1,992.8 2,261.7 (-) 운전자본증가 ( 감소 ) 113.1 334. (1,239.) 86.2 34.5 (-) 설비투자 1,517.6 1,536.3 1,437.8 1,751.3 1,866.7 (+) 자산매각 (671.3) (484.8) (587.) (618.2) (618.2) Free Cash Flow (26.6) (66.4) 691.5 (462.9) (257.7) (-) 기타투자 (118.4) (391.8) 14.8 17.1 17.5 잉여현금 (88.2) (214.6) 676.8 (48.) (275.2) Source: KTB 투자증권 손익계산서 212 213 214E 215E 216E 매출액 17,628.4 18,851.7 19,788.1 21,49.1 22,96.4 증가율 (Y-Y,%) 32.8 6.9 5. 8.6 6.6 영업이익 1,63. 786.1 926.5 1,149.3 1,381. 증가율 (Y-Y,%) 18. (26.1) 17.9 24. 2.2 EBITDA 2,18.5 1,926.4 2,152.4 2,463.7 2,786.4 영업외손익 (258.7) (355.8) (321.2) (32.) (32.) 순이자수익 (246.3) (243.5) 6.1 85.8 92.1 외화관련손익 32.2 (63.9)... 지분법손익 1.1 (39.2) 2.8 2.8 2.8 세전계속사업손익 84.3 43.3 65.3 829.3 1,61. 당기순이익 57.3 322.6 442.5 628.6 84.2 지배기업당기순이익 22.8 149.6 48.9 319.9 341.2 증가율 (Y-Y,%) (4.2) (32.3) 173.4 (21.8) 6.7 NOPLAT 753.6 589.4 677.3 871.2 1,46.8 (+) Dep 1,45.6 1,14.3 1,225.9 1,314.4 1,45.5 (-) 운전자본투자 113.1 334. (1,239.) 86.2 34.5 (-) Capex 1,517.6 1,536.3 1,437.8 1,751.3 1,866.7 OpFCF 168.5 (14.5) 1,74.4 348. 551.1 3 Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) 22.2 17.5 14.2 6.8 6.7 영업이익증가율 (3Yr) 13. (1.9).9 2.6 2.7 EBITDA 증가율 (3Yr) 17.1 12.1 9.8 5.3 13.1 순이익증가율 (3Yr) 2.5 (26.) (15.6) 3.3 35.6 영업이익률 (%) 6. 4.2 4.7 5.3 6. EBITDA 마진 (%) 12. 1.2 1.9 11.5 12.2 순이익률 (%) 3.2 1.7 2.2 2.9 3.5 주요투자지표 ( 단위 : 원, 배 ) 212 213 214E 215E 216E Per share Data EPS 7,86 5,288 14,457 11,31 12,62 BPS 112,373 114,19 126,28 136,546 139,428 DPS 65 95 95 1,5 1,15 Multiples(x,%) PER 15.2 22. 11.3 14.5 13.6 PBR 1.1 1. 1.3 1.2 1.2 EV/ EBITDA 4.7 5.6 5.3 4.9 4.4 배당수익율.5.6.6.6.7 PCR 1.8 2.1 3.5 2.6 2.3 PSR.2.2.3.2.2 재무건전성 (%) 부채비율 155.1 157.2 159.9 162.2 161.4 Net debt/equity 77.6 84.4 71.8 73. 7.9 Net debt/ebitda 38.7 376.8 299.6 283.7 263.1 유동비율 94.6 1.4 92.1 92.1 89.7 이자보상배율 4.3 3.2 n/a n/a n/a 이자비용 / 매출액 1.9 1.7 n/a n/a n/a 자산구조투하자본 (%) 73.9 78.2 71.2 71.3 7.5 현금 + 투자자산 (%) 26.1 21.8 28.8 28.7 29.5 자본구조차입금 (%) 49.9 51. 52.1 52.7 53. 자기자본 (%) 5.1 49. 47.9 47.3 47. 4 page
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