플랫폼레버리지 : 결합할상품이더많아졌다 통신 / 지주 Analyst 김준섭 02-6114-2935 joonsop.analyst@kbfg.com 연구원이수경 02-6114-2914 sukyung.lee@kbfg.com SK텔레콤에대한투자의견 Buy, 목표주가 330,000원유지 1) 플랫폼레버리지에대한기대감증가, 2) 사업포트폴리오관점에서의안정성부각 3) 가계통신비인하압력에대한우려감소교차보조제공이가능한다면플랫폼의부각, 다면플랫폼으로성장한통신사업자의성장스토리에주목플랫폼레버리지 : 결합할상품이많아졌다 SK텔레콤에대한투자의견 Buy, 목표주가 330,000원을유지한다. SK텔레콤은애널리스트간담회에서출동보안 ADT캡스, e커머스 11번가, 미디어 OTT Oksusu 등의서비스에대한비전을전달하였다. KB증권은이번행사에서전달한메시지로인해 SK텔레콤에대한플랫폼레버리지기대감이증가할것이라고예상한다. 그외에도통신업종전반적으로가계통신비인하압력에대한우려가감소하고있다는점, 사업포트폴리오관점에서의안정성이부각되고있다는점이 SK텔레콤에대한투자포인트로작용하고있다. 최근플랫폼사업을영위하는사업자중다면플랫폼 (Multi-sided platform) 을형성하면서교차보조 (Cross-subsidy, 시장지배적사업자가독점력을이용하여얻은초과이윤을동종의다른사업에보조 ) 를제공할수있는아마존 ( 아마존킨들, 아마존프라임 ) 과같은사업자가부각받고있다. 많은사업들이플랫폼화되면서경쟁자가늘어나는가운데다면플랫폼화에성공한사업체들은고객집단을플랫폼에고착화하는데성공하고있기때문이다. 통신사업자가 2000년대후반부터초고속인터넷, IPTV에대해교차보조를제공하면서유료방송시장점유율을확대한성장스토리에주목할필요가있다. 2017년기준무선통신, 초고속인터넷, IPTV 결합상품을사용하는사람들의해지율은 1% 미만이다. SK텔레콤은이미결합하여판매하던무선통신, 초고속인터넷, IPTV 외에도 e커머스플랫폼인 11번가 와미디어플랫폼인 Oksusu 역시도트래픽점유율을높여가고있다. 11번가의 e커머스서비스와옥수수의 OTT 서비스도 SK텔레콤이제공하는서비스의결합대상이될수있으며, 최근인수한 ADT캡스의물리보안서비스도결합서비스구성에포함할수있을것으로보인다. SK텔레콤이제공하는상품인플랫폼서비스가점차늘어나면서, 각상품에대한교차네트워크효과가발생할것이다. 플랫폼사용자의해지율은더욱감소할수있을것이며, 사용자에대한획득비용 ( 마케팅비용 ) 은더욱감소할수있을것으로기대한다. Buy 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 330,000 Upside / Downside (%) 25.7 현재가 (8/31, 원 ) 262,500 Consensus Target Price ( 원 ) 309,941 시가총액 ( 조원 ) 21.2 Trading Data Free float (%) 62.2 거래대금 (3M, 십억원 ) 43.1 외국인지분율 (%) 42.5 주요주주지분율 (%) SK 외 3 인 25.2 국민연금 9.2 Performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 4.8 18.2 9.4 3.6 시장대비상대수익률 3.5 23.3 14.3 5.3 Forecast earnings & valuation 결산기말 2017A 2018E 2019E 2020E 매출액 ( 십억원 ) 17,520 17,022 18,093 18,698 영업이익 ( 십억원 ) 1,537 1,408 1,465 1,554 지배주주순이익 ( 십억원 ) 2,600 3,458 2,781 3,063 EPS ( 원 ) 32,198 42,820 34,446 37,933 증감률 (%) 55.1 33.0-19.6 10.1 PER (X) 8.3 6.1 7.6 6.9 EV/EBITDA (X) 5.7 5.6 5.6 5.6 PBR (X) 1.2 0.9 0.9 0.8 ROE (%) 15.4 17.2 11.8 11.9 배당수익률 (%) 3.7 3.8 3.8 3.8 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) ( 원 ) 20 10 0-10 -20 17.9 17.12 18.3 18.6 자료 : SK 텔레콤, KB 증권 300,000 280,000 260,000 240,000 220,000 200,000
투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 360,000 원 (293,863 x 1.2 배 ), +43.7% Base-case Scenario ( 목표주가 ) 330,000 원 (293,863 x 1.1 배 ), +31.7% Bear-case Scenario 300,000 원 (293,863 x 1.0 배 ), +19.8% Base-case Scenario: 향후주가동인 1) 휴대폰 ARPU의점진적인턴어라운드 2) KB증권추정치수준의자회사 SK하이닉스의실적 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 휴대폰 ARPU의급격한턴어라운드 2) 자회사 SK하이닉스의실적개선 현재주가 262,500 원 Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 휴대폰 ARPU 감소세지속 2) 자회사 SK 하이닉스의현저한실적부진 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 매출액 17,022 18,093 17,022 18,093 - - 영업이익 1,408 1,465 1,408 1,465 - - 지배주주순이익 3,458 2,781 3,458 2,781 - - 자료 : KB증권추정 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 매출액 17,022 18,093 16,991 17,338 0.2 4.4 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): PBR Valuation 2) 목표주가산정 : 293,863원 x multiple 1.1배 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 360,000원 ~ 300,000원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : PER 7.7배 영업이익 1,408 1,465 1,387 1,476 1.5-0.7 지배주주순이익 3,458 2,781 3,098 3,072 11.6-9.4 자료 : WiseFN, KB 증권추정 매출액구성 (2018E) 19.3% 7.0% 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 2018E 2019E 환율 1% 상승시 +0.2 +0.3 금리 1% 상승시 -0.2-0.3 별도 (MNO 사업 ) SK 브로드밴드 SK 플래닛 73.7% 자료 : KB 증권추정 PEER 그룹비교 ( 십억원, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E KT 7,546 9.7 9.6 0.6 0.5 2.6 2.6 6.2 5.9 3.5 3.5 LG유플러스 6,854 13.3 13.2 1.0 0.9 3.8 4.0 8.4 7.3 2.6 2.6 자료 : KB증권추정 2
IR 행사의주요메시지요약 Session 1. OKSUSU와 ADT캡스 - MSO (Multi System Operator) 사업자들에대한적극적인 M&A를검토하고있지않음. 가격과규제측면에서매력이떨어진다고보며, 장기적인관점에서 MSO 사업의전망에대해낙관하고있지않음 - OKSUSU에대한잠재력이큼. OKSUSU는대부분의고객들이실시간채널로많이사용하고있음. 천만가입자의 OKSUSU를보유함에따라다양한콘텐츠제작사를유인할것으로보임. 결국 IPTV에서 OKSUSU로넘어오는고객도점차발생할것으로기대 - 무인매장이점차보편화되면서 ADT캡스의역할이중요해질것으로예상. 통신사업자의 IoT와연계하여가장잘할수있는인프라사업자 - 가정용보안시장이확대될여지가크지않더라도성장성은커, 어렵지만해볼만한시장이라고판단 Session 2. 11번가 - 11번가에투자를유치함으로써객관적인 Asset으로평가받는계기 - 11번가가유치한투자금으로독점적인분야를확실하게점유, 필요한기업들의인수자금, UI (User Interface) 개발, 물류시스템이구축된회사의지분투자등을위한자금으로활용 - e커머스시장의경쟁이심화되어있으나, 대부분의업체들이적자를면하지못하고있는상황으로시장의통합가능성은언제나열려있음 - 오픈마켓중심의수익모델에서탈피해서독자적인길을갈수있을것 - 보험, 중고차등새로운카테고리제의요청이들어오고있으며상품카테고리에따른수익성개선이가능할것 3
포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) ( 적용기준 ) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 매출액 17,092 17,520 17,022 18,093 18,698 자산총계 31,298 33,429 40,585 42,707 45,113 매출원가 0 0 0 0 0 유동자산 5,997 6,202 9,488 9,150 9,154 매출총이익 17,092 17,520 17,022 18,093 18,698 현금및현금성자산 1,505 1,458 2,681 2,248 2,141 판매비와관리비 15,556 15,983 15,614 16,628 17,144 단기금융자산 635 824 725 728 731 영업이익 1,536 1,537 1,408 1,465 1,554 매출채권 2,241 2,126 2,270 2,339 2,422 EBITDA 4,604 4,784 4,955 5,009 5,053 재고자산 260 272 284 292 303 영업외손익 560 1,867 3,019 2,079 2,349 기타유동자산 1,356 1,522 3,528 3,542 3,557 이자수익 54 76 58 124 117 비유동자산 25,301 27,227 31,097 33,558 35,959 이자비용 290 299 293 443 463 투자자산 8,299 10,478 12,893 15,097 17,598 지분법손익 545 2,246 3,208 2,354 2,651 유형자산 10,374 10,145 10,602 10,458 10,359 기타영업외손익 -232-312 23 44 44 무형자산 5,709 5,502 6,170 6,570 6,570 세전이익 2,096 3,403 4,427 3,544 3,903 기타비유동자산 844 1,014 1,351 1,351 1,351 법인세비용 436 746 977 769 847 부채총계 15,181 15,399 18,012 18,065 18,121 당기순이익 1,660 2,658 3,450 2,775 3,056 유동부채 6,444 7,109 7,011 7,050 7,091 지배주주순이익 1,676 2,600 3,458 2,781 3,063 매입채무 402 352 350 361 374 수정순이익 1,676 2,600 3,458 2,781 3,063 단기금융부채 1,193 1,964 1,723 1,730 1,737 기타유동부채 4,783 4,742 4,884 4,904 4,923 성장성및수익성비율 비유동부채 8,737 8,290 11,001 11,015 11,030 (%) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 장기금융부채 6,479 5,808 8,084 8,084 8,084 매출액성장률 -0.3 2.5-2.8 6.3 3.3 기타비유동부채 1,676 1,409 1,132 1,137 1,141 영업이익성장률 -10.1 0.1-8.4 4.1 6.1 자본총계 16,116 18,029 22,573 24,642 26,992 EBITDA 성장률 -2.1 3.9 3.6 1.1 0.9 자본금 45 45 45 45 45 지배기업순이익성장률 10.4 55.1 33.0-19.6 10.1 자본잉여금 2,916 2,916 2,916 2,916 2,916 매출총이익률 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 기타자본항목 -2,716-2,720-2,719-2,719-2,719 영업이익률 9.0 8.8 8.3 8.1 8.3 기타포괄손익누계액 -226-235 -293-293 -293 EBITDA이익률 26.9 27.3 29.1 27.7 27.0 이익잉여금 15,953 17,836 22,534 24,610 26,966 세전이익률 12.3 19.4 26.0 19.6 20.9 지배지분계 15,971 17,842 22,483 24,558 26,915 당기순이익률 9.7 15.2 20.3 15.3 16.3 비지배지분 145 187 90 84 77 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (X, %, 원 ) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 영업활동현금흐름 4,243 3,856 9,639 4,339 4,465 Multiples 당기순이익 1,660 2,658 3,450 2,775 3,056 PER 10.8 8.3 6.1 7.6 6.9 유무형자산상각비 3,069 3,248 3,547 3,544 3,499 PBR 1.1 1.2 0.9 0.9 0.8 기타비현금손익조정 -29-1,151-1,650-1,158-1,177 PSR 1.1 1.2 1.2 1.2 1.1 운전자본증감 14-261 5,115-60 -73 EV/EBITDA 5.2 5.7 5.6 5.6 5.6 매출채권감소 ( 증가 ) -505-252 -85-69 -83 EV/EBIT 15.5 17.7 19.7 19.2 18.2 재고자산감소 ( 증가 ) 1-18 -11-9 -10 배당수익률 4.5 3.7 3.8 3.8 3.8 매입채무증가 ( 감소 ) 392 108-228 11 13 EPS 20,756 32,198 42,820 34,446 37,933 기타영업현금흐름 -470-637 -822-762 -840 BPS 197,799 220,967 278,442 304,143 333,332 투자활동현금흐름 -2,462-3,071-5,182-3,963-3,563 SPS ( 주당매출액 ) 211,675 216,978 210,813 224,072 231,565 유형자산투자감소 ( 증가 ) -2,468-2,686-4,301-3,400-3,400 DPS ( 주당배당금 ) 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 무형자산투자감소 ( 증가 ) -619-137 -827-400 0 배당성향 (%) 42.1 27.2 20.4 25.4 23.1 투자자산감소 ( 증가 ) -94-160 -152-160 -160 수익성지표 기타투자현금흐름 503 87-6 0 0 ROE 10.7 15.4 17.2 11.8 11.9 재무활동현금흐름 -1,045-827 -3,234-809 -1,008 ROA 5.5 8.2 9.3 6.7 7.0 금융부채증감 -235 240 2,046 7 7 ROIC 8.9 8.9 7.3 6.7 7.1 자본의증감 0 0 0 0 0 안정성지표 배당금당기지급액 -706-706 -706-706 -706 부채비율 94.2 85.4 79.8 73.3 67.1 기타재무현금흐름 -104-361 -4,574-110 -309 순차입비율 34.3 30.5 28.4 27.8 25.7 기타현금흐름 0-6 0 0 0 유동비율 0.9 0.9 1.4 1.3 1.3 현금의증가 ( 감소 ) 736-48 1,223-433 -106 이자보상배율 ( 배 ) 5.3 5.1 4.8 3.3 3.4 기말현금 1,505 1,458 2,681 2,248 2,141 활동성지표 잉여현금흐름 (FCF) 1,775 1,169 5,338 939 1,065 총자산회전율 0.6 0.5 0.5 0.4 0.4 순현금흐름 507 41-911 -437-110 매출채권회전율 7.5 8.0 7.7 7.9 7.9 순현금 ( 순차입금 ) -5,531-5,490-6,401-6,838-6,949 재고자산회전율 64.1 65.8 61.2 62.8 62.9 자료 : SK텔레콤, KB증권추정 4
투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) ( 원 ) 360,000 320,000 280,000 240,000 SK 텔레콤 SK텔레콤 (017670) 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 17-07-25 Hold 320,000-17.59-11.41 18-01-25 6개월경과이후 320,000-17.24-16.41 18-02-05 Hold 290,000-19.24-11.90 18-04-26 Buy 300,000-22.11-13.50 18-08-08 Buy 330,000 200,000 16.9 17.1 17.5 17.9 18.1 18.5 18.9 KB증권은자료공표일현재 [SK텔레콤] 을 ( 를 ) 기초자산으로하는 ELW의발행자및유동성공급자입니다. SK텔레콤 : 본조사분석자료를작성한김준섭애널리스트는 SK텔레콤이주최한제 18회애널리스트초청세미나 (2018년 8월 30일 ~ 8월 31일 ) 에참여하면서항공권, 숙박, 식사등의편익을제공받았음을고지합니다. 투자등급비율 (2018. 06. 30 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 74.2 25.8 - KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과비고 : 2017년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 2017 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다. 5