(956.KQ) 218 년 turnaround 기대 Company Report 218. 4. 5 모바일웹보드의성장세가꾸준한가운데, 개발자회사겜프스가개발한브 라운더스트가국내뿐만아니라일본에서도양호한성과기록중. 2 분기중 포트나이트 PC 방서비스까지시작하면실적 turnaround 본격화될전망 실적개선속도당초예상보다조금씩빨라질것 218 년매출액 2,28 억원 (+31.% y-y), 영업이익 346 억원 (+22.3% y- y) 전망. 브라운더스트의일본내양호한성과, 포트나이트의 PC 방서비스개시등으로당초예상보다실적개선속도빨라질것으로판단 웹보드게임매출은기대했던규제완화가시행되지않아예상보다성장폭은크지않겠지만, 피망포커의매출순위가 Top 1 을기록하고있어성장세를유지할것. 모바일비중이높아경쟁사와는상황이조금다를것 지난해인수한개발자회사겜프스의브라운더스트가국내에서꾸준하게매출을올리고있는가운데 3 월앱스토어통해일본에도출시됨. 현재일본에서매출순위 2 위권 ( 구글 ) 을유지하고있어실적에긍정적영향기대 2 분기중해외에서인기가높은포트나이트의 PC 방서비스를진행할예정이며, 전작의인기가높았던탭소닉시리즈의후속인 탭소닉 Top 도비즈니스모델을강화하여출시될것 에대해투자의견을 Buy 로상향하고, 목표주가도기존 15, 원에서 23, 원으로상향. 경쟁사에비해 Valuation 이높지만, 실적 turnaround 가시작되는원년이라는점을긍정적으로평가 기대치를충족하는 1 분기실적추정 의 1 분기실적은매출액 463 억원 (+21.3% y-y, +3.9% q-q), 영업이익 45 억원 (+1,781.8% y-y, +9.7% q-q) 으로영업이익시장컨센서스 49 억원을충족할것으로추정. 웹보드성수기효과와브라운더스트의국내및일본성과반영 Buy ( 상향 ) 목표주가 23,원 ( 상향 ) 현재가 ( 18/4/4) 18,85원 업종 게임 KOSPI / KOSDAQ 2,48.6 / 862.51 시가총액 ( 보통주 ) 413.1십억원 발행주식수 ( 보통주 ) 21.9백만주 52주최고가 ('18/3/29) 2,1원 최저가 ('17/1/1) 1,4원 평균거래대금 (일) 11,13백만원 배당수익률 (218E).% 외국인지분율 9.3% 주요주주나성균외 12 인 35.9% 주가상승률 3 개월 6 개월 12 개월 절대수익률 (%) 58.9 88.7 69.6 상대수익률 (%p) 49.8 41.2 22.2 217 218E 219F 22F 매출액 174. 228. 258.1 274.1 증감률 -8.9 31. 13.2 6.2 영업이익 1.9 34.6 43.8 56.1 영업이익률 6.2 15.2 17. 2.5 ( 지배지분 ) 순이익 -1.5 24.7 34.6 47.3 EPS -7 1,127 1,579 2,159 증감률 적전 흑전 4.1 36.8 PER N/A 16.7 11.9 8.7 PBR 1. 1.4 1.3 1.1 EV/EBITDA 11.6 9. 6.8 4.8 ROE -.6 8.9 11.2 13.6 부채비율 15. 21.4 25.3 25.4 순차입금 -86-85 -93-122 단위 : 십억원, %, 원, 배주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준자료 : NH 투자증권리서치본부전망 1 분기실적 Preview (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18E 예상치 y-y q-q 기존추정 컨센서스 2Q18F 매출액 38.2 47.1 44.2 44.6 46.3 21.3 3.9 48.6 46.3 54.3 영업이익.2 3.5 3. 4.1 4.5 1,781.8 9.7 3.6 4.9 8.3 영업이익률.6 7.5 6.8 9.2 9.7 - - 7.4 1.5 15.3 세전이익 -2.4 2.4 1.2 -.5 2.5 흑전흑전 2.2 2.5 6.8 ( 지배 ) 순이익 -1.8.8 -.9.4 2.1 흑전 411.7 1.8. 6.1 주 : IFRS 연결기준. 자료 : FnGuide, NH 투자증권리서치본부전망 Analyst 안재민 2)768-7647, jaemin.ahn@nhqv.com
투자의견 Buy 및 목표주가 23, 원으로상향 에대한투자의견을기존 Hold에서 Buy로상향하고, 목표주가도기존 15,원에서 23,원으로상향조정한다. 참고로목표주가 23,원은 RIM( 잔여이익모델, 주요가정 : Risk Free Rate 4.%, Market risk premium 7.%, beta 1.) 을통해산출하였고, 현재주가대비상승여력은 7.% 수준으로판단한다. 한편, 목표주가 23,원은 218년예상 EPS, BPS 대비각각 2.4배, 1.7배수준이다. 표 1. 잔여이익모델 (RIM) ( 단위 : 십억원, 원 ) 218E 219F 22F 221F 222F 223F 224F 225F 226F 227F 228F 229F Net profit 25 35 47 61 75 89 1 112 125 14 157 176 Shareholder s equity 29 325 372 434 59 598 698 81 936 1,76 1,233 1,49 Forecast ROE (FROE) 8.9% 11.2% 13.6% 15.2% 15.9% 16.2% 15.4% 14.9% 14.4% 13.9% 13.6% 13.3% Spread (FROE-COE) -2.1%.2% 2.6% 4.2% 4.9% 5.2% 4.4% 3.9% 3.4% 2.9% 2.6% 2.3% Residual income -6 1 9 17 23 29 29 29 29 3 3 3 Cost of equity (COE) 11.% Beta 1. Market risk premium (Rm-Rf) 7.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity 266 PV of forecast period RI 112 PV of continuing value 81 Equity value (C+P) 459 No of shares (common, mn) 21,915 12m TP Fair price (C) 23,227 Current price (C) 18,85 Upside (-downside) 23.2% Implied P/B (x) 1.9 Implied P/E (x) 18.2 주 : RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델 ) 은현금흐름할인모형의하나로주주입장에서투자원금인자기자본과자기자본비용을초과하는이익 ( 잔여이익 ) 의현재가치를합한금액을적정주주가치 ( 자기자본가치 ) 로보는 Valuation 모델이다. 산식으로표현하면다음과같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래잔여이익의현재가치합 * 잔여이익 (RIt) = 당기순이익 t - 자기자본 t-1 * 자기자본비용 (Cost of Equity)t = 자기자본 t-1 * (ROEt - COEt) RIM 은이론적으로배당할인모형 (DDM), 잉여현금흐름할인모형 (DCF) 과같은결과를도출하면서도측정지표상의주관성을최소화시킨객관적인 Valuation 모델이라고할수있어당사 Valuation 기본모델로사용하고있다. Market Risk Premium 적용기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원이상 M-cap M-cap M-cap 2 천억 ~1 조원 +'BBB+' 이상 + 신용등급 'AAA' 이상 1 조 ~1 조원 + 'A' 이상 2 천억원미만 +'BBB-' 이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%( 공통 )
표2. 예상게임라인업게임명 장르 개발사 출시시기 피망슬롯 : 카지노로얄 슬롯 게임즈 17년 1월 4일 진짜야구슬러거for Kakao 스포츠 게임즈 17년 3월 2일 피망뉴맞고 for Kakao 웹보드 플레이스튜디오 17년 4월 27일 브라운더스트 RPG 겜프스 17년 4월 24일 노블레스 with NAVER webtoon RPG 블루해머 17년 4월 27일 피망섯다 for Kakao 웹보드 플레이스튜디오 17년 5월 3일 고스톱218 웹보드 게임즈 17년 8월 4일 피망바카라 카지노 게임즈 17년 8월 22일 뮤즈메이커 음악 트웰브모먼츠 18년 3월 8일 탭소닉 TOP 음악 게임즈 218년 4월 자료 : 게임즈, 언론보도재인용, NH 투자증권리서치본부 표 3. 실적전망 (IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 217 218E 219F 22F 매출액 - 수정후 174. 228. 258.1 274.1 - 수정전 - 23.6 219. 243.8 - 변동률 - 12. 17.9 12.5 영업이익 - 수정후 1.9 34.6 43.8 56.1 - 수정전 - 2.9 3.8 44.5 - 변동률 - 65.9 42.3 26.1 영업이익률 ( 수정후 ) 6.2 15.2 17. 2.5 EBITDA 15.6 36. 45.7 57.9 ( 지배지분 ) 순이익 -1.5 24.7 34.6 47.3 EPS - 수정후 -7 1,127 1,579 2,159 - 수정전 - 1 1,2 1,565 - 변동률 - 87.3 54.8 38. PER - 16.7 11.9 8.7 PBR 1. 1.4 1.3 1.1 EV/EBITDA 11.6 9. 6.8 4.8 ROE -.6 8.9 11.2 13.6 주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준자료 : NH 투자증권리서치본부전망 표4. 분기별매출추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18E 2Q18F 3Q18F 4Q18F 217 218E 219F 매출액 38.2 47.1 44.2 44.6 46.3 54.3 62.4 64.9 174. 228. 258.1 국내 22.1 31.9 26.8 27.8 32. 37. 45.2 47.2 18.6 161.5 189.8 해외 16.1 15.2 17.4 16.8 14.4 17.3 17.2 17.7 65.5 66.5 68.3 영업이익.2 3.5 3. 4.1 4.5 8.3 9.9 12. 1.8 34.6 43.8 영업이익률.6 7.5 6.8 9.2 9.7 15.3 15.8 18.4 6.2 15.2 17. 세전이익 -2.4 2.4 1.2 -.5 2.5 6.8 8. 1.1.6 27.4 38.4 순이익 -1.8.8 -.9.4 2.1 6.1 7.1 9.4-1.5 24.7 34.6 자료 :, NH 투자증권리서치본부전망 61
그림 1. 피망뉴맞고 - 한게임신맞고 - 애니팡맞고매출순위 ( 구글 ) 그림 2. 브라운더스트매출순위 ( 한국, 구글 ) '14.11 '15.3 '15.7 '15.11 '16.3 '16.7 '16.11 '17.3 '17.7 '17.11 '18.3 피망뉴맞고 2 한게임신맞고 애니팡맞고 for kakao 4 8 1 12 '17.4 '17.6 '17.8 '17.1 '17.12 '18.2 1 2 3 4 5 7 8 9 1 브라운더스트 ( 구글 ) 자료 : 구글, Appannie, NH 투자증권리서치본부 자료 : 구글, Appannie, NH 투자증권리서치본부 그림 3. 브라운더스트매출순위 ( 일본 ) 그림 4. 노블레스 with Naver webtoon 매출순위 ( 한국 ) '17.3.8 '17.3.15 '17.3.22 '17.3.29 1 2 3 4 5 7 8 9 1 브라운더스트 ( 일본, 애플 ) 브라운더스트 ( 일본, 구글 ) '17.4 '17.6 '17.8 '17.1 '17.12 '18.2 5 1 15 2 노블레스 with NAVER WEBTOON( 애플 ) 노블레스 with NAVER WEBTOON( 구글 ) 자료 : 애플, 구글, Appannie, NH 투자증권리서치본부 자료 : 애플, 구글, Appannie, NH 투자증권리서치본부 62
STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME Valuation / Profitability / Stability ( 십억원 ) 217/12A 218/12E 219/12F 22/12F 217/12A 218/12E 219/12F 22/12F 매출액 174 228 258 274 PER(X) - 16.7 11.9 8.7 증감률 (%) -8.9 31. 13.2 6.2 PBR(X) 1. 1.4 1.3 1.1 매출원가 92 118 13 13 PCR(X) 1.6 15.3 1.8 8. 매출총이익 82 11 128 144 PSR(X) 1.5 1.8 1.6 1.5 Gross 마진 (%) 47.2 48.2 49.6 52.5 EV/EBITDA(X) 11.6 9. 6.8 4.8 판매비와일반관리비 71 75 84 88 EV/EBIT(X) 16.7 9.4 7.1 4.9 영업이익 11 35 44 56 EPS(W) -7 1,127 1,579 2,159 증감률 (%) -53.7 218.4 26.5 28. BPS(W) 12,129 13,256 14,834 16,994 OP 마진 (%) 6.2 15.2 17. 2.5 SPS(W) 7,942 1,43 11,776 12,58 EBITDA 16 36 46 58 자기자본이익률 (ROE, %) -.6 8.9 11.2 13.6 영업외손익 -1-7 -5-4 총자산이익률 (ROA, %) -.7 6.6 8.1 9.7 금융수익 ( 비용 ) -1-1 -1 투하자본이익률 (ROIC, %) -39.8 25.7 3.5 38.2 기타영업외손익 -1 배당수익률 (%).... 종속, 관계기업관련손익 -9-6 -5-3 배당성향 (%).... 세전계속사업이익 1 27 38 52 총현금배당금 ( 십억원 ) 법인세비용 3 6 8 12 보통주주당배당금 (W) 계속사업이익 -2 21 3 41 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 (%) -32.6-29.7-29.3-34.2 당기순이익 -2 21 3 41 총부채 / 자기자본 (%) 15. 21.4 25.3 25.4 증감률 (%) 적전흑전 4.3 36.6 이자발생부채 Net 마진 (%) -1.2 9.4 11.6 14.9 유동비율 (%) 576.7 46.1 349.7 361. 지배주주지분순이익 -2 25 35 47 총발행주식수 (mn) 22 22 22 22 비지배주주지분순이익 -1-3 -5-6 액면가 (W) 5 5 5 5 기타포괄이익 -5 주가 (W) 12,25 18,85 18,85 18,85 총포괄이익 -7 21 3 41 시가총액 ( 십억원 ) 268 413 413 413 STATEMENT OF FINANCIAL POSITION CASH FLOW STATEMENT ( 십억원 ) 217/12A 218/12E 219/12F 22/12F ( 십억원 ) 217/12A 218/12E 219/12F 22/12F 현금및현금성자산 64 59 58 84 영업활동현금흐름 9 29 33 45 매출채권 22 25 29 31 당기순이익 -2 21 3 41 유동자산 189 23 229 268 + 유 / 무형자산상각비 5 1 2 2 유형자산 6 6 6 6 + 종속, 관계기업관련손익 11 투자자산 56 73 96 19 + 외화환산손실 ( 이익 ) 비유동자산 116 144 167 18 Gross Cash Flow 25 27 38 52 자산총계 34 347 396 448 - 운전자본의증가 ( 감소 ) -13 6 1 1 단기성부채 투자활동현금흐름 -8-34 -33-2 매입채무 8 1 13 15 + 유형자산감소 유동부채 33 5 66 74 - 유형자산증가 (CAPEX) -3-1 -1-1 장기성부채 + 투자자산의매각 ( 취득 ) 15-17 -23-13 장기충당부채 5 8 11 12 Free Cash Flow 6 28 32 44 비유동부채 7 11 14 16 Net Cash Flow 1-5 25 부채총계 4 61 8 91 재무활동현금흐름 자본금 11 11 11 11 자기자본증가 자본잉여금 126 126 126 126 부채증감 이익잉여금 198 223 258 35 현금의증가 -3-5 25 비지배주주지분 -1-4 -9-15 기말현금및현금성자산 64 59 58 84 자본총계 265 286 316 357 기말순부채 ( 순현금 ) -86-85 -93-122 63