웹젠 (069080) 기업분석 인터넷 / 게임 판호발급향방이중단기핵심 Analyst 성종화 02 3779 8807 jhsung@ebestsec.co.kr Buy (Maintain) 목표주가 현재주가 컨센서스대비 (2020E OP 기준 ) 상회 부합 하회 Stock Data KOSDAQ (5/13) 시가 발행주식수 708.80pt 6,197 억원 35,311 천주 52 주최고가 / 최저가 30,750 / 14,100 원 90 일일평균거래대금 57.0 억원 외국인지분율 26.6% 배당수익률 (19.12E) 0.0% BPS(19.12E) 8,998 원 KOSDAQ 대비상대수익률 1 개월 -8.7% 6 개월 4.0% 12 개월 -122.5% 주주구성 김병관외 2 인 27.2% FunGame International Ltd 외 1 인 20.2% 웹젠자사주 % 11.9% Stock Price 1Q19 실적부진은예상된것이었으나부진의강도는예상다소초과 1Q19 연결영업실적은매출 415 억원 (qoq -19%), 영업이익 92 억원 (qoq -23%) 로서전 분기대비부진했으며당사및시장전망치에도미달했다. 1Q19 는전분기에이어실적부 진이지속될수밖에없는시기로서부진그자체는예상된부분이었다. 주력게임들의하 향셋업과정은지속되고있는반면뮤 IP 기반시장신작게임들은아직판호문제로 론칭이안되고있기때문이다. 다만, 뮤오리진 2 한국, 기적 MU: 각성, 대천사지검 H5 등주력게임들의매출감소가예상보다더컸다는점은아쉬운부분이다. 단기적으론뮤 IP 기반 H5 게임시장판호동향이중요동사투자포인트측면에서중단기적인핵심포인트는우선뮤 IP 기반 H5 게임신작 3 개에 대한정부의판호발급향방이다. 뮤 IP 활용 H5 게임 3 개는 3Q18-4Q18 정부에판호심사를신청한상황이다. 동사의 뮤 IP 기반시장신작라인업들은 IP 가한국산이라공식적으론외자게임으로분류되고 있으나개발사, 퍼블리셔가모두업체로서사실상게임이므로외자게임들중에선 가장유력한판호발급후보일것이라판단한다. 다만, 4/2 외자게임 30 개에대해판호가 발급되며동사 H5 게임 3 개에대한판호발급기대감이높아지기도했으나여전히판호발 급이안되고있는상황이다. TP 26,000 원유지. Buy 유지. 판호발급향방이중단기핵심시장판호발급향방이중단기핵심포인트이다. 동사뮤 IP 기반신작들의시장판 호발급기대감자체는여전히유효하다. 다만, 그시기를예측할수없다는점이딜레마이 다. 동사주가는작년 12 월초중순 15,000 원대까지조정을받았다가정부의내자게임 판호발급개시에따른판호발급기대감으로올해 1 월초순까지 3 주만에 21,000 원대까지 반등하기도했으나이후기대감과달리판호발급이이뤄지지않음에따른피로감으로최 근재차 17,000 원대까지하락한상황이다. 시장판호발급시기를예측하는것은어렵 지만현재가격대는중장기적관점에서는매력적인가격대라판단한다. Financial Data (K-IFRS 연결기준 ) 매출액 1,663 2,189 1,633 2,327 2,491 증감률 (%) -24.4 31.6-25.4 42.5 7.0 영업이익 440 689 401 740 741 순이익 300 501 346 586 587 EPS ( 원 ) 849 1,420 981 1,660 1,663 증감률 (%) -33.2 67.3-30.9 69.2 0.2 BPS ( 원 ) 6,485 7,972 8,998 10,695 12,394 PER (x) 46.0 15.0 17.9 10.6 10.6 PBR (x) 6.0 2.7 2.0 1.6 1.4 EV/EBITDA (x) 22.4 6.7 7.1 3.4 2.7 영업이익률 (%) 26.5 31.5 24.6 31.8 29.8 EBITDA 마진 (%) 31.8 34.7 29.2 35.1 33.0 ROE (%) 11.8 17.2 10.5 15.5 13.5
1Q19 영업실적 Review 표 1 1Q19 영업실적 Review ( 억원, %) 1Q18 4Q18 1Q19E 1Q19P yoy(%) qoq(%) 종전전망치대비 (%) 매출액 547 514 464 415-24.1-19.2-10.7 게임매출 546 513 464 415-24.1-19.2-10.6 뮤 433 409 360 310-28.4-24.1-13.7 R2 18 21 19 22 28.3 7.1 17.7 샷온라인 17 17 15 16-9.3-7.3 3.2 메틴2 20 23 20 16-18.2-28.4-18.0 Webzen.com 10 10 9 10-2.7-3.2 13.5 기타 48 33 41 40-16.9 19.7-3.0 기타영업수익 0 0 0 0 영업비용 305 395 358 323 5.8-18.1-9.8 인건비 122 143 137 111-8.7-22.5-18.8 감가상각비 12 10 10 11-0.4 15.6 18.6 무형자산상각비 9 6 5 7-14.8 29.3 34.0 지급수수료 117 188 161 146 24.3-22.6-9.2 광고선전비 17 24 25 29 68.4 22.8 17.7 기타 29 23 21 18-37.3-22.6-13.4 영업이익 242 119 106 92-62.0-22.9-13.5 영업이익률 (%) 44.2 23.2 22.8 22.1 22.1%P 1.1%P 0.7%P 주 1: K-IFRS 연결기준 주 2: 1Q19E는당사종전전망치. 1Q19P는회사측발표가결산실적 표2 1Q19 영업실적전망치비교 ( 당사전망치및컨센서스전망치대비 ) ( 억원, %) 1Q19E( 당사종전 ) 1Q19E( 컨센서스 ) 1Q19P( 사측발표 ) 당사종전전망치대비 (%) 컨센서스대비 (%) 매출액 464 487 415-10.7-14.8 영업이익 106 122 92-13.5-24.8 영업이익률 (%) 22.8 25.1 22.1 0.7%P 3.0%P 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 웹젠, 에프엔가이드, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 2
실적전망 표 3 웹젠신작론칭일정정리 신작지역매출형태론칭일정 뮤오리진 2 ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 천마시공 ) ( 한국시장퍼블리셔 : 웹젠 ) 2Q19 론칭예정 뮤 IP 활용 H5 게임 3 개 ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 천마시공, 후딘, 스카이문스등 ) ( 시장퍼블리셔 : 업체 ) 판호획득시곧바로론칭가능 (3Q18-4Q18 3 개정도판호신청 ) 뮤 IP 활용 모바일 MMORPG 1 개 ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 37 게임즈 ) ( 시장퍼블리셔 : 업체 ) 미정 ( 빠르면 4Q19 개발완료예정 ) ( 개발완료후판호접수예정 ) 뮤 IP 활용웹게임 1 개 ( 가제 : 대천사지검 2) ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 37 게임즈 ) ( 시장퍼블리셔 : 업체 ) 미정 (1H20 개발완료예정 ) ( 개발완료후판호접수예정 ) 뮤 IP 활용 H5 게임몇개 ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 몇몇업체 ) ( 시장퍼블리셔 : 업체 ) 미정 R2 IP 활용 모바일 MMORPG 1 개 한국 ( 자체 IP 바탕으로자체개발중 ) (PC게임 R2 아이템베이아이템거래 5위로서아이템거래활발, R2 IP 활용모바일 MMORPG 흥행기대감높음 ) 1H20 국내시장 먼저출시목표 SUN IP 활용 모바일 MMORPG 1 개 ( 뮤 IP 제공 : 웹젠, 개발 : 업체 ) ( 시장퍼블리셔 : 업체 ) 2019 년말또는 2020 년초개발완료를 목표로개발중 19.03.11 론칭 마스터탱커 4( 모바일 RPG) 한국 ( 개발 : 로코조이 _ 개발사 ) ( 퍼블리셔 : 웹젠 ) (1Q19 구글평균매출순위 30위 ) (1Q19 매출 10억원초과추산 ) ( 초반성과는기대했던정도수준 ) First Hero( 전략시뮬레이션 ) ( 개발 : 맥스온소프트 ) ( 퍼블리셔 : 웹젠 ) 2Q19 론칭예정 Cube Town( 수집형 RPG) ( 개발 : 아름게임즈 ) ( 퍼블리셔 : 웹젠 ) 1Q19 말론칭 소셜카지노게임 1 개 (PC 게임 ) ( 페이스북플랫폼론칭예정 ) 1H19 론칭예정 미니게임여러개 ( 자체개발 ) 1Q19 부터론칭중 이베스트투자증권리서치센터 3
표 4 분기실적전망 ( 억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19P 2Q19E 3Q19E 4Q19E 1Q20E 2Q20E 3Q20E 4Q20E 매출액 547 489 639 514 415 393 375 449 577 590 598 562 게임매출 546 489 634 513 415 393 375 449 577 590 598 561 뮤 433 391 545 409 310 289 276 337 325 326 345 279 R2 18 18 17 21 22 21 19 21 22 21 19 21 샷온라인 17 15 15 17 16 15 14 16 15 14 13 15 메틴2 20 20 21 23 16 16 17 18 16 16 17 18 Webzen.com 10 9 8 10 10 9 8 10 10 9 8 10 기타 48 37 29 33 40 44 42 47 188 204 195 219 기타영업수익 0 0 6 0 0 0 0 0 0 0 0 0 영업비용 305 360 440 395 323 311 295 302 392 405 389 402 인건비 122 109 110 143 111 116 114 118 126 131 129 133 감가상각비 12 12 11 10 11 12 11 12 12 12 12 12 무형자산상각비 9 6 6 6 7 7 7 7 8 7 7 8 지급수수료 117 167 248 188 146 135 126 126 181 182 175 182 광고선전비 17 47 45 24 29 23 21 22 35 40 36 37 기타 29 20 19 23 18 18 15 16 30 32 28 31 영업이익 242 129 199 119 92 82 80 147 185 185 209 159 영업이익률 (%) 44.2 26.3 31.2 23.2 22.1 20.9 21.2 32.8 32.1 31.4 35.0 28.4 순이익 168 125 154 55 100 69 68 109 150 150 166 120 순이익률 (%) 30.7 25.5 24.1 10.7 24.1 17.6 18.0 24.4 26.0 25.3 27.8 21.4 지배주주순이익 169 125 154 56 101 70 68 110 151 151 167 121 순이익대비비중 (%) 100.5 100.4 100.2 100.9 100.9 100.7 100.5 100.8 100.9 100.7 100.5 100.8 qoq(%) 매출액 25.5-10.6 30.7-19.7-19.2-5.1-4.7 19.8 28.4 2.3 1.4-6.1 영업이익 68.0-46.7 55.0-40.3-22.9-10.6-2.9 85.0 25.8-0.1 13.0-23.8 지배주주순이익 71.8-25.8 23.4-63.9 81.6-30.9-2.5 62.1 37.2-0.5 10.9-27.3 yoy(%) 매출액 26.8 11.8 78.4 17.9-24.1-19.6-41.3-12.5 39.1 49.9 59.5 25.0 영업이익 121.5 14.9 165.0-17.2-62.0-36.2-60.0 23.9 102.0 125.7 162.8 8.2 지배주주순이익 126.5 23.9 427.2-43.3-40.1-44.2-55.9 98.4 49.8 115.8 145.5 10.1 종전대비변경률 (%) 매출액 -10.7-10.5-9.3-7.0-4.8-3.6-1.7-0.5 영업이익 -13.5-9.6-6.5-3.0-6.5-5.0-1.8 0.2 지배주주순이익 18.4-8.5-5.5-2.8-1.4-3.3-0.3 1.8 주 : K-IFRS 연결기준 이베스트투자증권리서치센터 4
표 5 연간실적전망 ( 억원, 원, %) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 매출액 1,663 2,189 1,633 2,327 2,491 게임매출 1,662 2,182 1,632 2,326 2,489 뮤 1,265 1,778 1,212 1,275 984 R2 89 73 83 83 84 샷온라인 66 64 60 56 53 메틴2 79 83 68 67 67 Webzen.com 45 37 37 36 36 기타 118 147 172 807 1,264 기타영업수익 1 6 1 2 2 영업비용 1,223 1,500 1,232 1,588 1,750 인건비 404 484 460 520 578 감가상각비 37 44 46 48 50 무형자산상각비 51 26 29 30 31 지급수수료 600 721 534 720 803 광고선전비 70 134 95 148 150 기타 60 91 68 121 139 영업이익 440 689 401 740 741 영업이익률 (%) 26.5 31.5 24.6 31.8 29.8 순이익 300 501 346 586 587 순이익률 (%) 18.0 22.9 21.2 25.2 23.6 지배주주순이익 303 503 349 590 592 순이익대비비중 (%) 101.0 100.4 100.8 100.7 100.7 EPS 849 1,420 981 1,660 1,663 지배주주 EPS 857 1,426 989 1,672 1,675 yoy(%) 매출액 -24.4 31.6-25.4 42.5 7.0 영업이익 -23.0 56.5-41.8 84.4 0.2 지배주주순이익 -33.0 66.3-30.7 69.1 0.2 지배주주 EPS -33.0 66.3-30.7 69.1 0.2 종전대비변경률 (%) 매출액 -9.3-2.7-2.6 영업이익 -7.6-3.4-5.1 지배주주순이익 0.6-0.9-2.6 지배주주 EPS 0.6-0.9-2.6 주 : K-IFRS 연결기준 표 6 웹젠목표주가변경내역 구분 20E 지배주주 EPS( 원 ) PER( 배 ) 목표주가 ( 원 ) 목표시총 ( 조원 ) 종전 1,688 15.4 26,000 9,181 신규 1,672 15.6 26,000 9,181 변경률 (%) -0.9 0.9 0.0 0.0 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 5
웹젠 (069080) _ K-IFRS 연결기준 재무상태표 유동자산 2,246 2,837 3,131 3,791 4,388 현금및현금성자산 524 649 740 893 1,046 기타현금성자산 1,450 1,831 2,086 2,519 2,948 매출채권및기타채권 248 315 267 336 350 기타 24 42 39 44 44 비유동자산 989 1,131 1,121 1,144 1,154 유무형자산 816 719 711 707 703 투자자산 98 19 19 19 19 기타 76 393 391 419 433 자산총계 3,235 3,968 4,252 4,935 5,542 유동부채 404 679 628 707 722 기타유동금융부채 110 243 224 253 258 단기이자지급성부채 4 6 6 6 6 기타 290 430 397 448 458 비유동부채 136 150 139 156 161 장기이자지급성부채 1 0 0 0 0 기타 135 150 139 156 161 부채총계 540 829 766 863 883 지배주주지분 2,692 3,135 3,481 4,067 4,654 자본금 177 177 177 177 177 자본잉여금및기타 1,065 1,007 1,007 1,007 1,007 이익잉여금 1,450 1,951 2,297 2,883 3,470 비지배주주지분 3 4 5 5 5 자본총계 2,695 3,139 3,486 4,072 4,659 손익계산서 매출액 1,663 2,189 1,633 2,327 2,491 게임매출 1,662 2,182 1,632 2,326 2,489 뮤 1,265 1,778 1,212 1,275 984 기타 397 404 419 1,050 1,505 기타영업수익 1 6 1 2 2 영업비용 1,223 1,500 1,232 1,588 1,750 영업이익 440 689 401 740 741 EBITDA 529 759 476 818 822 영업외손익 16-4 58 47 47 금융손익 34 57 66 52 52 기타손익 -18-55 -6-5 -5 관계기업투자손익 0-6 -1 0 0 세전이익 456 684 459 786 789 법인세비용 157 183 113 200 202 당기순이익 300 501 346 586 587 지배주주순이익 303 503 349 590 592 Profitability(%) 영업이익률 26.5 31.5 24.6 31.8 29.8 EBITDA Margin 31.8 34.7 29.2 35.1 33.0 세전이익률 27.5 31.3 28.1 33.8 31.7 당기순이익률 18.0 22.9 21.2 25.2 23.6 ROA 9.6 13.9 8.4 12.8 11.2 ROE 11.8 17.2 10.5 15.5 13.5 ROIC 13.4 19.3 10.5 15.3 13.4 현금흐름표 영업활동현금흐름 377 822 436 681 679 영업에서창출된현금 483 891 486 809 808 당기순이익 300 501 346 586 587 조정사항 250 299 139 217 221 유무형자산상각비 89 70 75 78 81 이자손익 -46-59 -61-66 -66 법인세비용 157 183 113 200 202 기타 51 104 12 4 4 자산, 부채증감 -66 92 0 6 0 법인세, 이자, 배당금등 -106-70 -50-128 -129 투자활동현금 -134-649 -346-527 -527 금융자산증감 -12-592 -266-444 -440 유형자산증감 -88-28 -56-57 -59 무형자산증감 -34-4 -24-27 -27 기타 0-25 0 0 0 재무활동현금 0-48 0 0 0 차입금증감 1 1 0 0 0 자기주식증감 0-49 0 0 0 총현금흐름 244 125 90 154 152 기초현금및현금성자산 283 524 649 740 893 외화현금환율변동효과 -3 0 0 0 0 기말현금및현금성자산 524 649 740 893 1,046 기말기타현금성자산 1,450 1,831 2,086 2,519 2,948 기말총현금유동성 1,974 2,480 2,825 3,412 3,993 주요투자지표 Valuation ( 배 ) 2017 2018 2019E 2020E 2021E P/E 46.0 15.0 17.9 10.6 10.6 P/B 6.0 2.7 2.0 1.6 1.4 EV/EBITDA 22.4 6.7 7.1 3.4 2.7 P/CF 31.1 10.3 14.2 9.2 9.1 Per Share Data ( 원 ) EPS 849 1,420 981 1,660 1,663 BPS 6,485 7,972 8,998 10,695 12,394 CPS 1,256 2,068 1,235 1,911 1,923 DPS 0 0 0 0 0 Growth (%) 매출액 -24.4 31.6-25.4 42.5 7.0 영업이익 -23.0 56.5-41.8 84.4 0.2 EPS -33.2 67.3-30.9 69.2 0.2 총자산 7.2 22.7 7.2 16.1 12.3 자기자본 12.4 16.5 11.0 16.8 14.4 Stability (%, 배, 억원 ) 부채비율 20.0 26.4 22.0 21.2 18.9 유동비율 555.2 417.8 498.8 536.2 607.9 자기자본비율 83.3 79.1 82.0 82.5 84.1 영업이익 / 금융비용 (x) 10.1 23.7 14.7 25.9 24.7 이자보상배율 (x) 2,174.7 5,265.5 3,415.8 5,648.3 5,473.8 총차입금 5 6 6 6 6 순차입금 -1,969-2,474-2,819-3,406-3,987 이베스트투자증권리서치센터 6
웹젠목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 주가목표주가 0 17/5 17/11 18/5 18/11 19/5 일시 투자의견 목표가격 최고대비 괴리율 (%) 최저대비 평균대비 2017.08.14 Buy 23,000 원 0.9-13.4 2017.09.27 Buy 29,000 원 1.6-8.2 2017.11.14 Buy 36,000 원 -4.3-18.3 2017.12.12 Buy 45,000 원 -7.3-27.5 2018.02.13 Buy 38,000 원 -15.5-26.3 2018.04.02 Buy 42,000 원 -24.0-35.2 2018.07.19 Buy 35,000 원 -33.4-40.3 2018.08.20 Buy 28,500 원 -26.7-32.5 2018.10.18 Buy 23,500 원 -27.4-33.0 2018.11.15 Buy 19,500 원 -3.3-11.7 2018.12.03 Buy 23,000 원 -3.9-15.8 2019.03.05 Buy 26,000 원 일시 투자의견 목표가격 최고대비 괴리율 (%) 최저대비 평균대비 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 성종화 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~12 개월 ) 투자등급 Sector 시가대비 Overweight ( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) 적용기준 ( 향후 12 개월 ) 투자의견비율 비고 Company 절대수익률기준 Buy ( 매수 ) +15% 이상기대 93.2% 2018년 10월 25일부터당사투자등급적용기준이 ( 기업 ) 투자등급 3단계 Hold ( 보유 ) -15% ~ +15% 6.8% 기존 ±20% 에서 ±15% 로변경 Sell ( 매도 ) 기대 -15% 이하기대 합계 100.0% 투자의견비율은 2018. 4. 1 ~ 2019. 3. 31 당사리서치센터의의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중임 ( 최근 1 년간누적기준. 분기별갱신 ) 이베스트투자증권리서치센터 7